时间：2022-06-20 16:51:56
2015年9月25日，由《中国慈善家》杂志社发起，正和岛、慈传媒、家族财富传承中心主办，源坤控股集团作为首席战略合作的“第二届中国家族财富传承峰会”在北京举行。数十个来自美国、欧洲、日本、韩国、新加坡及中国大陆、香港、台湾的知名财富家族以及四百多位国内财富家族二代与会。
本次峰会以“财富传承”为切入点，试图破解当代中国家族传承的密码。汇海内外财富家族传承典范，成一时顶级商业世家精神传承之盛。
本次峰会汇聚数十位商业、公益和文化巨擘。包括美国印刷大王当纳利家族第五代ElliotDonnelley，法国穆里耶家族第五代成员孔艾力，日本月之桂酒株式会社家族第十四代增田德兵卫，韩国现代财团家族成员ChungKyung Sun等世界知名家族成员；香港港龙航空创始人曹光彪之女、华翔航空董事总经理曹其敏，三德慈善基金会主席、新加坡三德集团家族第三代之女高千媛，CapitalAsset董事、新加坡陈敬父子私人有限公司董事、家族第三代Tan Hong Beng，TCL公益基金会执行理事长、“大宅门”白家后人魏雪，新加坡余仁生等十余位华人家族传承典范人物；以及均瑶集团总裁王均豪，步长制药董事长赵涛，原高盛全球合伙人、家族财富传承中心创始合伙人徐子望，厚朴投资董事长方风雷，中国原驻法大使吴建民，南都公益基金会理事长、“希望工程”创始人徐永光，《中国慈善家》杂志社社长兼总编辑秦朗，中国文化书院副院长陈越光，北京巧女公益基金会执行秘书长、东方园林董事方仪，北京老牛兄妹公益基金会理事长牛奔，源坤控股集团董事长李智，香港科技大学陈江和亚洲家族企业与创业研究中心副主任彭倩等。峰会由《环球第一财经》、《波士堂》节目主持人刘晔主持。
吴建民对与会的企业家家族二代提出厚望，“你们应该对人类有所贡献。”
“中国的财富传承已经成为国际话题。”秦朗表示，“中国的民营企业和企业家到了重要的交接班节点，不仅考验着企业家自身的人生和财富传奇能否持续，也考验中国经济持续30多年、将近40年的发展能否持续。”
徐子望以欧洲罗斯柴尔德家族的传承为例指出，“当我们的有形财富积累到一定的阶段，文化和精神的财富就会演进和发展，进入到日常生活中，从而让我们告别土豪时代，进入一个高贵的财富时代。”
“这30年中国改革开放取得的成就，是世界上没有的规律，但是中国正在经历成长中的烦恼，怎么办？”王均豪提出，“民营企业能不能可持续发展，关乎着中国经济未来能不能发展。所以，均瑶要做百年老店的探索者。”
“我们的家族企业之所以可以传承到第五代，是因为我们的家族是循环投资的，不断地创造平台，让家族成员生活在一种透明的环境中。”埃利奥特・当纳利分享了当纳利家族的传承和慈善故事。
增田德兵卫揭开了增田德兵卫商店传承340年的秘密。“在日本，很多人都劝我们把公司规模做大，但是我们都拒绝了。我的父亲说，一升瓶子只能装一升酒，再装就会溢出来。”
魏雪讲述了白氏家族的慈善故事，以及她从中看到的不灭的家族精神财富。“家族的金银财富可以随着政治因素、历史的变故而灰飞烟灭，但是先辈们赋予家族的精神财富是会代代相传的。凭借着这些精神支柱的力量，即便是家道中落也可以东山再起。”
徐永光围绕“家族基金会―家族精神和财富传承的不二之选”这一主题指出，“一个家族基金会的建立能够为家族注入一种精神，让家族的后人把家族的荣誉看成是自己的生命，不断地追求卓越，从而使家族从富一代变成创二代、善二代、善百代。”他特别提到了盖茨基金会的运作。“盖茨基金会一是做风险慈善，通过创新来解决社会问题。第二个是建立了双治理结构―盖茨基金会+公益信托，信托赚钱，基金会花钱。这种模式中国正在学习。”
陈越光以“企业传承之道上三大路口”为题，对与会的家族传承者们指出，“30年内，你们在传承时会遇到三个路口。第一个路口，德尔菲神庙路口：点亮你的心灯，照亮自己―找到你最喜欢、最可行、最擅长三者重叠的部分。第二个路口，弗洛伊德路口：在父业中认出自己―在企业的愿景中理解自己的人生意义和生命的价值。第三个路口，哈姆雷特路口：穿越生死的生命融入志业中―真正懂得并完成被命运召唤的事情。”陈越光勉励他们，“虽然这些路口只能一个人孤独地通过，但每一次的突破都是一个新的境界的开始。”
在由《中国慈善家》杂志执行出品人、慈传媒总裁吴金豪主持的“家族慈善与家族传承”的论坛上，方仪指出，“家族基金会最主要的任务就是凝聚和团结家庭的成员，在这个平台上传承家族的思想。家族成员包括所有的工作人员有没有读懂家族的精神，真正了解家族的需求，对家族基金会的发展至关重要。”
徐永光、Elliott Donnelley、牛奔、Kyungsun Chung、高千媛、方仪在这一论坛上作了精彩辩论。
“我们最近做了一个家族企业寿命跟所在行业的关系的研究，发现有三个特色行业对家族企业的寿命有不太好的影响。一是周期波动性明显的行业；二是资本密集型的行业；三是成长性需求比较高的行业。所以家族企业在IT业中难以存活。”彭倩介绍。
孔艾力、赵涛、彭倩、新加坡余仁生集团总经理Joanna Wong、安徽森隆集团总裁黄、集美控股集团董事赵宁参加了“家族企业转型升级与家族治理”论坛的讨论。
第二场论坛之后，源坤控股集团旗下的坤裕基金与坤融财富联合《中国家族财富暨源坤经济评价基准指数》与《家族财富现状及未来趋势预判》，用数据的方式对中国家族发展现状与财富管理需求增长进行了专业的解读。源坤控股集团董事长李智发表了“传承与变革―家族基业荣耀的智慧之旅”主旨演讲，从产业投资战略高度为家族财富的传承提出了新的思考方向。
在由源坤控股集团旗下坤融财富合伙人、私行部总经理李征主持的“家族财富的管理与传承之道”论坛上，增田德兵卫，Kyungsun Chung，银鹭集团董事陈朝宗，日本立命馆大学经营学部助理教授窦少杰阐明了对家族财富管理的理解。
在他看来，一个行业的生死存亡和发展前景，决定权不在于该行业产品和服务的提供者，而在于消费者。“消费者如果不认同财富管理行业传递的信息和价值，行业的生存就很艰难。”
事实上，业内人士也开始隐隐地担忧：作为财富管理其中一个重要组成部分的第三方理财机构的主动权在哪里？夏文庆认为，主动权其实仍在独立理财机构自己手上。“财富管理行业不能不专业，第三方理财机构不应该只是一个卖基金和产品的交易渠道，不然将被更加方便和快捷的渠道所取代。”
财富管理行业新格局与新挑战
在论坛现场，夏文庆说，在过去的几十年时间，大量的资金都只是存在银行里。但随着新的资金募集方式的出现，资金开始从银行流入到新型的私募型产品中。于是就出现了信托系、第三方理财系、券商系、保险系等财富管理行业的格局，切分着财富管理行业的巨大蛋糕。
同时，保险系也在近期出现抬头之势：去年年初时，保监会发出的意见征求稿中规定，基金专业中介和基金公司可以销售保险产品，使得近300万保险从业人员拥有了新的发展空间。
不仅如此，P2P网站、网络土豪阿里巴巴、百度也开始进入财富管理领域，他们以产品的方式导入，吸引着中低端的客户，抢占着财富管理市场。
“财富管理行业的扩容，和银行展开了对高、中、低不同客户群体及其储蓄的争夺，也加快了储蓄从银行流出的速度”。夏文庆认为，银行躺着赚钱的好日子已经过去了。
“尽管如此，财富管理行业的发展也不是一马平川了”。夏文庆指出，目前独立第三方财富管理机构依然面对着重重的挑战。其中，大多数独立第三方财富管理机构的盈利模式依然是“以产品销售为导向”，但其产品渠道仍然非常的狭窄。
公募型产品销售有着高标准的准入要求，虽然也有二十来家机构获得了基金销售牌照，不过，公募型产品的费率机制依然制约着这些机构的盈利能力。
而对绝大多数的中小型第三方财富管理机构而言，虽然也在进行产品创新，但大部分都在卖包括有限合伙和信托在内的私募型产品。而信托类的产品只向合格投资者募集资金，其资金门槛达到100万～300万元。
然而，在诸多挑战中，更为重要的、可能阻碍行业发展的因素，应该还是行业的专业化发展的进程。
专业化道路
面对当下“诸侯混战”的格局，对于第三方理财机构而言，“首先要解决的是生存的问题。”夏文庆指出，第三方理财机构唯一的生存路径必然是走专业化道路。“第三方理财机构必须找到自己的专业价值，必须传递正确和科学的信息给客户。”
出于生存的需要，目前的第三方财富管理机构大多专注于销售私募型的产品赚取佣金，“如果第三方财富管理机构只是产品提供商的一个销售渠道，那么必然是没有出路的！”他指出，“如果我们和客户的关系只是建立在对未来的收益上，一旦让客户赚钱的承诺不能实现，与客户的关系也随之破裂”。
“大多机构需要面临一个专业化服务模式的转型。”夏文庆认为，财富管理机构需要从对客户可投资性资产的关注转移到整个家庭的资产和负债的管理，由投资性资产的管理扩张到满足人生不同阶段的家庭财务决定的管理，这才是作为第三方财富管理机构的选择。
专业化希望
在财富管理行业最近几年的发展过程中，也让业内看到行业专业化道路上的一些希望。一些机构开始向客户宣导资产配置的理念，通过不同资产类别的配置去分散客户的系统性风险，并通过基金产品分散客户的非系统性风险。
同时，针对财富管理行业专业化转型的需求，越来越多的服务于财富管理行业的企业，作为行业“卖水人”，也开始进入这个行业，为行业参与者提供多元化的专业服务，诸如提供基金信息好买基金网、数米网，为行业提供“理财业务管理全面解决方案”的鑫舟理财，以及众多为行业提供金融培训和咨询的机构等等，这些迹象都在表明财富管理行业从自身的发展角度出发，已经意识到专业化转型的需求，而且这种需求正在得到满足。
在全国上下众志成城抗击“非典”的日子里，让我们感动的是志愿者的捐助，让我们为难的是突发公共卫生事件的应急尤其是资金来源。这个时候，读一读资中绮的《散财之道—美国现代公益基金会评述》，会别有一番滋味在心头。
资中绮说她最初是从研究美国对中国近现代史的影响时“开始注意到除教会、庚子办学之外，还有洛克非勒基金会的作用。”随着她对这个问题的关注和研究发现，“该基金会从1915年成立到1949年，在中国工作领域之广、对中国关注之执著，以及实际上对中国相当多的学科的开创所起的作用，都大大出乎我的意料。”学者的兴趣开始变得严肃和深人，从基金会切人美国公益事业的历史，继而是观念和动机的分析，做出哲学层面的理念归纳，从而得到历史传统、民族文化精神的解答，这为我们在现阶段探讨公益事业发展的捷径有相当的意义。知识分子的可贵，就在于对社会的责任意识。资中箔的《散财之道—美国现代公益基金会评述》最大的意义在第三部，也就是“评述”。不是简单的追述美国源远流长的基金会，也不是简单地介绍美国的公益组织与中国的关系，当然在这些描述中也显现了作者明确的观点。第三部是描述基础上的分析，尤其“捐赠的动机与哲学理念”一章值得细读。其意义不在于她分析的是否准确，而在于她是以学者的责任心为我们今天的公益事业的健康发展探索。这种责任心秦晖先生在《政府与企业以外的现代化—中西公益事业史比较研究》中也有强烈的表达。我曾感慨“1840年的鸦片战争是中国人心中抹不去的痛。帝国主义列强、传教士、育婴堂、精神鸦片、伪善，这种思维定势已经很难让我们理解西方的教会慈善和公益事业”。资中绮女士印证了我的感慨，并且告诉我们今天应当怎样理解西方的教会慈善和公益事业。
茅于轼先生曾经评价这本书说，大家都在谈论生财、创造财富，资中摘女士却讨论“散财之道”，是发出的极其不同一般的声音，是提醒我们除了发财致富之外，还有非常重要的事情要做。而我认为，资中绮女士的“散财之道”不是简单的讨论把赚来的钱散出去或者怎么散出去的问题。而是探讨一种对于财富的“聚散观”，是建立什么样的“财富聚散观”的研究，是对形成“财富聚散观”的文化观念的研究。这让我想到了人们对亚当斯密的不理解，在某种意义上说，《富国论》研究聚财，《道德情操论》研究散财。只不过亚当斯密在研究聚财时的利己思想与研究散财时的利他思想让人回不过弯儿来，人们未曾聚来财，何曾想到散财?只有智者深邃的思考，才能认识潇洒在于聚散总有。其实中国有把赚来的钱以各种各样方式散出去的历史，与西方相比，中国人不乏一掷千金、乐善好施的传统，但是如果散财不当，反而助长了好逸恶劳和仇富心理。资女士的《散财之道》就是替示我们学会怎样散财，以现代意识和现代MPApolitics/" target="_blank" style="color:#FE6002">公共管理思想健康发展公益事业。她的《散财之道》是以美国现代公益基金会为切人点的宏观社会总财富的公益性积累与合理使用问题研究，是以正确的公益事业观念引导人们健康的公益行为的思考。“非典”来时，我们感受到了公益的崇高，“非典”走了，我们应当形成“聚散总有”的潇洒。
一、经济伦理学的基本概念和学科发展
中国经济伦理学如何创设具有中国特色的学科概念和研究范式?如何实现经济伦理学理论研究和学科教学的创新与发展?西方经济伦理学研究能够给予我们何种启示和借鉴?上述问题关涉到中国经济伦理学未来的学科发展和实践应用,受到与会学者广泛关注。中国伦理学会会长、清华大学万俊人教授在主题演讲中指出,经济伦理学是介于伦理学和生活世界的桥梁,也是伦理学和其他学科的桥梁,中国经济伦理学的未来发展,需要学者们以强烈的责任感、使命感和宽广的国际眼光发现问题,以跨学科、跨行业的交叉研究为基本方法,并通过学者之间的相互学习形成整体实力和发展活力。南京师范大学王小锡教授阐释了道德资本的经济价值,从而使其近年来关于道德资本的研究进一步走向深入。他认为,道德资本是“作为资本形态的道德”和“有道德的资本”的统一,其主要作用在于:通过激活有形资本提高资本增殖能力,通过优化“毗邻效应”减少交易费用,通过规范和引导实现金融资本的增殖。武汉大学乔洪武教授指出,当前我国高等院校的西方经济学教学比较强调数学逻辑方法,却忽视了西方经济学本身蕴涵的对经济道德的科学认知和对经济活动、经济行为的价值判断。在他看来,在西方经济学教学中加强经济伦理的教学和教育,既是西方经济学这一学科本身的内在要求,同时也是培养具有高度经济伦理意识和社会责任感的社会主义市场经济建设者的必然要求,无论在理论上还是实践上都有十分重要的意义。中南财经政法大学龚天平教授通过解读考克斯圆桌组织全球执行官斯蒂芬•杨的“道德资本主义”概念所蕴涵的经济伦理观,为我们思考适应社会主义市场经济的经济伦理观提供了有价值的理论资源。
二、转变经济增长方式的伦理反思
转变经济增长方式是我国当前经济发展面临的焦点问题,也是本次会议探讨的热点问题。学者们从不同的视角对经济增长方式转变的伦理蕴涵和道德评价进行了分析,并对当前我国经济发展模式中存在的伦理缺失现象进行了反思。苏州大学李兰芬教授基于马克思唯物史观的幸福观,反思了以“经济建设为中心”的发展方式所导致的“GDP中心主义”和“民生边缘化”,认为这正是造成当今社会“幸福缺失”的根本原因。因此,转变经济发展方式是增强民生幸福的理性选择,民生幸福则是检验转变经济发展方式得失成败的最终标准。上海社会科学院陆晓禾研究员从马克思的资本理论尤其是相对过剩人口理论的视角分析了2010年春节以来在全国蔓延的“民工荒”和“洋黑工”现象,认为这一现象就其本质而言反映的是资本与劳动的关系问题,涉及的是马克思的相对过剩人口规律及其在中国的特殊表现。由此,关于劳资关系的主张和政策不应只考虑资方的利益,而应顾及这种主张和政策对中国工人特别是农民工造成的影响。河南财经政法大学乔法容教授提出,传统经济增长方式运行的轨迹是一种线性模式,也即“从摇篮到坟墓的经济”,而循环经济发展方式本质上是一种生态经济,被称为“从摇篮到摇篮的经济”。与之相对应,在消费环节,前者是一种不可持续消费模式,后者则是一种可持续消费模式,两种模式在其伦理向度及道德诉求上呈现出根本的差异。循环消费内蕴着可持续消费的价值理念,要求消费行为遵循适度消费与绿色消费等道德准则。
三、经济伦理视阈中的公平正义
经济公平、分配正义以及公平和效率的关系等问题,是经济伦理学研究中长期受到关注的问题。此次研讨会上,学者们又针对这一问题展开了探讨和争论,并提出了很多更具理论深度和新意的观点。湖南师范大学王泽应教授将对效率与公平这一对经济伦理基本范畴的分析置于民生幸福的视角当中,认为人们真正需要的效率是促进人生幸福而不只是财富最大化的效率,人们真正需要的公平是能够促使最大多数人利益得到保障并因此提升幸福和尊严的公平。因此,树立着眼于民生幸福和人的全面发展的效率公平观,才能真正跳出“优先”和“兼顾”的藩篱而获得新的发展空间。华中师范大学龙静云教授从马克思主义的视角分析了哈耶克对社会正义或者说分配正义的批判,指出哈耶克的正义理论存在逻辑前提自身矛盾和否定分配正义的重大缺陷和局限,呼吁经济伦理学研究要保持对社会弱势群体应有的关注。湖北大学强以华教授指出,经济公平是一种以一般公平概念为基础的关于进入市场之机会和收入、财富分配的公平。这就需要采取一定的措施弥补在进入市场机会上存在的不公平,并解决收入和财富公平分配的“有条件性”限度问题。在此基础上,他提出了实现经济公平的基本原则即“追求最大的均等但不以牺牲较大的效率为代价”。
四、财富伦理的内涵与价值
财富伦理问题是近年来经济伦理学研究中颇受关注的一个新热点,一些学者从财富伦理的哲学内涵、当代财富伦理空间的拓新及其评价机制等方面提出了新的思考。
湖南师范大学向玉乔教授认为,财富伦理问题的出现至少有三方面原因,即人类对财富的片面或错误认识、占有物质财富的贪欲以及物质财富的匮乏。他从广义和狭义的财富概念出发解析了“广义财富伦理”与“狭义财富伦理”,提出财富伦理是隐藏于财富背后、反映财富的实质和价值、说明人与财富之真实关系的自在之理或客观真理。上海师范大学高惠珠教授则从三个方面论述了当代财富伦理空间的拓新,即:可持续发展理念拓展了财富“获得正义”的内涵;金融创新工具的出现使“转让正义”重心转移;和谐社会的理念提升了财富“使用正义”的高度。南通大学彭怀祖教授提出,财富积聚和财富支配在动因、方式、反应等方面存在差异,因而必然导致它们的道德评价体系和与之相对应的道德建设路径也存在差异。
五、企业伦理与企业社会责任
企业伦理和企业社会责任是经济学、管理学、伦理学等众多学科共同关注的热点问题,也是国内外经济伦理学研究中一以贯之的焦点问题。本次研讨会上,学者们就企业伦理模式的形成、企业诚信缺失的原因和解决措施、企业社会责任的学理基础和践行等问题展开了热烈的探讨。
首都师范大学王淑芹教授认为,伦理学从根本意义上为企业社会责任提供了理论支撑。她从人性的精神特质、经济活动的人本目的性、经济活动方式的人道归属性、意志自由与责任的对应性四个方面对此进行了论证。上海交通大学周祖城教授指出,迄今为止,对于“什么是企业社会责任”这一企业社会责任领域中最基本的问题,国内外的回答仍处于众说纷纭、莫衷一是的“丛林”之中。他描述了“企业社会责任丛林”的基本状况和产生原因,提出以“明确定义标准、聚焦关键问题”的思路走出“丛林”。中国社会科学院孙春晨研究员指出了当前中国企业诚信建设正面临的“瓶颈式”困境,即:诚信的高成本难以形成企业诚信经营的激励机制;政府诚信的缺失对企业诚信带来了不良影响;互不信任的社会心理导致企业诚信经营举步为艰。由此,提升企业经营者的契约意识、强化法律对企业失信行为的惩罚以及完善社会信用体系,成为我国企业诚信建设走出困境的重要突破口。河南财经政法大学朱金瑞教授对企业伦理模式形成的内外部要素进行了分析。她认为,企业伦理模式是企业伦理个性特征的表现结构,其形成是企业内外部因素交互作用的结果,既受企业所处时代的经济体制、社会经济发展的阶段和政企关系等外部条件的深刻影响,也与企业发展的历史阶段、企业经营管理者的伦理观念等内在变量密切相关。
六、金融危机的伦理
所谓财商教育就是指转变人们的理财观念，普及理财投资知识，提高人们理财智慧和能力的教育。它不是一般的思想教育和知识教育，而是从观念到行为贯穿在日常生活许多领域之中的全方位的教育。财商教育是一个新兴的教育领域和系统工程，需要社会、学校、家庭高度重视和大力支持。随着我国社会主义市场经济体制的不断完善，财商教育的重要性也随之凸显。本文根据已有研究成果，就近年来国内外财商教育研究作一简要述评。
一、国外的财商教育研究进展
财商是由美国日裔学者罗伯特?清崎在《富爸爸，穷爸爸》一书中最先提出的，它包括两方面的能力：一是正确认识财富以及财富增长规律的能力（即价值观）;二是正确应用财富及财富增长规律的能力。财商主要由以下四个方面的知识构成：一是财务知识，即阅读理解数字的能力;二是投资知识，也就是钱生钱的科学;三是市场知识，即有关供给与需求的科学;四是法律知识，即有关会计、法律及税收之类的规定。他认为财商实际上是才能和技巧的结合，财商可以要求人们不要为金钱工作，而要让金钱为你工作，要求人们必须真正了解金钱及其内在的规律。
西方理财教育萌芽于上世纪经济大萧条时期，由于人们经历过经济的衰退，因而格外关注自己手头财富的保值。自50年代以来，美国绝大多数州政府就已经先行一步，先后在中学和大学开始经济学、管理学相关课程的改革，让学生获取最基本的理财知识。
20世纪70年代，美国理财教育进入初步形成期。美国学者尼尔?古德费雷在《钱不是长在树上的》中明确提出了少年儿童理财教育的目的：8岁懂得要挣钱必须要靠劳动，并且学会存钱;9岁学会简单制定用钱计划，买东西能够货比三家;10岁时懂得节省，以备不时之需;12岁时能够制定并执行稍长时间的开支计划，逐步树立起正确的金钱观。这些内容最初只是本书作者个人的指导性建议，但后来被广泛运用于美国各所学校的理财教育中，并且带动了教学改革。
20世纪80年代以后，美国理财教育进入了成熟深化期。20世纪80年代初，罗伯特?清崎在其《富爸爸，穷爸爸》一书中正式提出了财商的概念，从人的基本素质的角度进一步解释了理财教育。这一概念的提出，一方面促进了理财教育的发展，也为理财教育提供了正式的理论依据。同时期，美国学者安德森也系统地论述了理财教育概念。他认为理财教育就是能够让更多的人学会设立理财目标，认识收入的作用，制订、应用并不断调整理财计划的一系列环节。简而言之，理财教育就是教人们更大限度地积累财富、更加合理地使用财富，这为美国乃至国际理财教育进一步指明了方向，同时也得到了美国政府的大力支持。
到了20世纪90年代，美国理财教育理论和实践不断成熟，进入了多样化发展时期，形成了以学校理财教育为主导，理财机构、社区、家庭为辅助，四者全方位结合的教育模式。而专家学者也从未停止研究，1997年，美国经济学教育国家委员会的专家道格拉斯和加内特就美国中小学理财教育对孩子成年后理财行为的影响进行了实证研究。结果表明，儿时的理财教育对于他们日后更好地积累财富、更有计划地使用财富有潜移默化的影响。2001年，美国立法把理财课程作为基础教育的一个内容。美国教育部资助发起了一个“为美国而储蓄”的计划，全国34个州的3000所中小学也参加了这项计划，普及财商教育。2002年2月，时任美联储主席的艾伦?格林斯潘在国会发表讲话时，谈到需要给学校的孩子进行财务知识的教育，他说：“为了我们国家的发展进步，财商教育是世界第一的国家保持自己实力的关键。”
二、我国的财商教育研究进展
20世纪90年代以来，随着市场经济的发展和国外理财教育思想的传播，理财教育日益为我国教育理论和实践领域所关注，理财教育从理念走进了学校实践。我国自推行素质教育以来进行了新课程改革，将理财教育渗透到中小学课本中。在小学《品德与社会》新课标中有一个《花钱的学问》的专题，重点介绍钱是怎样得来的，如何花钱的一些基础知识和技能，以及如何在消费时维护自己的合法权益等问题，让学生掌握理财中的最基本知识，培养最基本的素质。作为国际金融城市的上海，在青少年理财教育方面也已经领先发展，在当地中小学教材中分别设有储蓄、保险、消费、理财等内容，一些学校还通过实践教学开展理财教育。另外，一些电视台、广播台、报社和网站也相继开设了青少年理财教育专栏响应理财教育。可以说，在我国作为国家或地方教育政府层面，理财教育也已经从一个教育领域逐渐渗透到学生平时的课堂学习之中了，下一步我们需要做的是将其中一些零散的资源进行相应的整合，以更好地发挥它们的效用。
近几年来，随着《富爸爸，穷爸爸》一书在我国的畅销，国内学者也开始了对于财商教育的研究，总体归纳起来，主要包括以下几个方面。
（一）财商的概念
目前，国内学术界还没有关于财商的统一定义，有代表性的观点主要有两种。第一种观点是最为流行的，认为财商是一个人认识财富和驾驭金钱的能力，主要指个人在财富管理方面的智力和能力，是打理钱财的智慧。第二种观点则认为财商是评价一个人财经素质的指标，是对个体的经济知识和经济能力在同龄人中相对位置的度量。
王志纲在其书《财智时代：王志纲的观点》中提出了“财智时代”的观点。他认为，我们现今所处的时代，被西方人称为知识经济时代，中国则处在农业文明、工业文明、后工业文明并存时期，它有个更加贴切的说法――财智时代。它不同于纯粹的知识经济时代，也不同于以往以财为主、以智为辅的财富时代，而是一个“财智平等、以财求智、以智生财、财智相融的特别时期”。熊开辉在其《FQ财商：如何提高驾驳金钱的能力》中将财商观念的内容分为金钱观、价值观、学习观、职业观、风险观、未来观、成功观等。《中国青年研究》杂志社的刘俊彦社长认为财商包括以下几个要素：对金钱的认识、如何发现并把握商机，或者说是如何创造财富、日常理财能力及消费素质等。中国财商教育的先行者――汤小明，也是《富爸爸，穷爸爸》一书在中国的推行者，他解释道，财商即财富智商，是指一个人认识和驾驭金钱运动规律的能力，它包括观念、知识、行为三个层次的东西……财商将决定一个人一生受金钱左右的程度和他的富裕程度。
（二）财商教育的内容
刘俊彦指出，一个人财商开发的关键是具有健康的财富观。主要包括合理合法地获得财富，有节制地利用财富和建设性地创造财富。林永乐在《试论财商》一文中提出了财商的理论价值和实践价值，并比较了财商和智商的联系和区别。汤小明认为，在财商教育当中，对金钱与人生的基本观点是第一课。何芳则从哲学角度提出了青少年财商培养的全新方法，她认为一个人财商开发的关键是具有健康和谐的财富观。她的题中应有之意是：指导青少年遵循对立统一原则，正确科学地认识财富;坚持实践的观点，合理合法地创造财富;把握“适度”原则，有节有制地支配财富。
（三）财商教育的目标
目前关于财商教育目标的研究在不断深入。有学者认为，财商教育的目的是向学生传授有关财务知识，理财原理、方法、技巧等财商方面的知识，以帮助学生树立起正确的金钱观、消费观、理财观和社会责任感。也有学者提出，财商教育的目标在于使孩子正确对待金钱、运用金钱，具备一定的价值判断力，培养自立能力和责任感，促进其个性的良好发展。这两种观点尽管在表述上有一定的差别，但其实质内容仍有共同之处，即都强调财商教育要培养个体关于财富的知识、态度和能力，形成正确的财富观，最终让现代社会中的人能够健康发展，具有解决与财富相关问题的能力。
（四）财商教育的意义
已有研究对财商教育意义的探讨大多是针对学生群体展开的。有学者提出，对大学生实施财商教育，是适应市场经济与社会发展、全面推进素质教育，以及大学生个人全面发展的需要，可以培养学生的创新精神与创业能力，缓解就业压力，并能够促进大学生的理性消费、科学消费。也有学者分析了财商教育对于中小学生的教育意义，指出真正意义上的青少年财商教育，是从观念到行为贯穿在日常生活许多领域之中的全方位的教育――即不仅仅是教人如何挣钱、赚钱、攒钱，更重要的是教育孩子们如何花钱、用钱，还要让他们懂得如何与人分享钱，并从中得到快乐和幸福。但针对一般社会公众讨论财商教育意义的成果还非常少见。基于上述研究，本文认为，财商教育应该是一种全员教育，财商教育的客体应该是现代社会中的每一个成员，既包括在校学习的学生，也包括尚未进入学校教育系统的学龄前儿童，以及已经离开学校教育系统的社会成员。从短期效果看，财商教育可使人养成不乱花钱的习惯。从长远看，财商教育将有利于人们及早形成独立的生存能力，使其在高度发达、快速发展的时代中，具有可靠的立身之本。这无论是对自身还是对社会的长远发展来说都具有极其重要的价值。
（五）财商教育的途径
学者们关于财商教育的途径探索，成果比较丰富，但是在实施财商教育的途径方面却殊途同归。归纳之后我们发现，大多数研究者认为财商教育是一个系统工程，需要学校教育、家庭教育和社会教育的通力合作，其中又以学校教育为主。学校实施财商教育的途径不断拓展为编写财商教育教材、开设财商教育课程、开展财商教育实践活动、建设校园财商文化等。也有学者强调，家庭教育在儿童理财教育中具有特别突出的作用。因为“从一定意义上说，理财教育就是要改变儿童的经济生活方式，而儿童的经济生活是由家长主导的。因此，学校的理财教育观念首先必须要得到家长的认可，必须通过家长的财富观念、理财观念的改变来实现家庭经济生活方式的变化。”虽然大家一般都是从社会、学校及受教育者自身出发去谈实施财商教育的具体策略和途径，然而研究者提出的见解大多较为笼统，缺乏针对性和具体可操作性。
三、展望
【关键词】富余财富 个人理财 经济学理论分析 现状分析 问题及出路
引言
随着社会的发展，人们的生活水平进一步提高，个人富余的财产开始增多，人们逐渐开始把富余的财产用于投资，投资观念也从从前的保守观念变得现代化，具有了现代的理财观。作为金融行业的新兴产业，个人理财业务逐渐得到了商业银行的重视与发展，拓展个人理财产业链也逐渐成为商业银行的重点研究项目。为研究个人理财业务产业链的构成，优化商业银行基于个人理财提出的新型业务，同时让理财的个人的投资能得到最优利益，本文通过对个人理财市场的调查，分析研究了我国商业银行个人理财市场的现状，并通过现状发现了其中的一些问题。在经济学、金融学等理论原理支撑下，本文基于目前商业银行个人理财市场的一些问题，提出了原因分析与改良建议，旨在明确我国商业银行个人理财市场所面临的挑战与机遇，为其发展提供建议。
一、商业银行个人理财概念及经济学原理
（一）商业银行个人理财市场的概念
个人理财业务，是商业银行针对个人投资行为专门开发的个人金融类服务项目。详细地说，即是充分了解客户财产情况，投资要求等具体信息的基础上，为客户量身定制储蓄、投资、保险等详细的金融理财方案，并给予客户足够的协助，让客户的财产能够在长时间内得到保障和升值。根据《商业银行个人理财业务管理暂行办法》中的规定，商业银行个人理财业务可分为综合理财服务和理财顾问服务两种类型。
理财顾问服务，是银行运用自己的专业优势与投资条件，为个人提供投资规划服务的运作方式。在具体的理财服务中，客户依据商业银行给出的帮助，自助理财并承担资金风险。
综合理财服务，是在了解客户需求后，按照对客户的承诺，把客户的财富进行投资与管理的活动。客户的财富在综合理财服务活动中的风险规定为：银行可根据与客户签订的协议为客户进行投资与财富管理，但所获得的收益以及各种风险的承担，均按协议有客户自己承担。
（二）商业银行个人理财市场的经济学理论基础
1.商业银行个人理财市场中的生命周期理论。生命周期理论是由F.莫迪利安尼等三人共同创建的。在这其中，F.莫迪利安尼为生命周期理论的提出做出了十分突出的贡献，正因为此，他获得了诺贝尔经济学奖。生命周期理论这样解释个人的消费行为：个人在整个生命周期内，最常做的理财方式便是储蓄行为与计划消费。个人会配置他在生命周期中消费和储蓄的最佳比例，使其生活水平和财务收益达到最高。即一个人在充分考虑其收入、开支及工作时间、退休时间等因素下，最终得到最佳的消费和储蓄比例，从而保证其消费水平不出现大的波动。
2.商业银行个人理财市场中的投资组合理论。1952年，经济金融学家提出了投资组合理论。投资组合理论是一种利用投资最少风险获得最大经济利益的资产组合方法。就一般情况而言，资产组合具有不完全相关的关系，所以资产组合个数的增加，会导致资产组合风险的会的逐渐变小。但是当资产数逐渐上涨，上涨到一定程度的时候，风险便会下降直到平衡为止。风险会随资产个数的上升而逐渐变少，当资产的个数足够大，这部分风险便可以被抵消，如：经营风险、财务风险、信用风险等。那些不能消失的风险便被称为系统性风险，如，汇率风险、市场风险等。充分理解投资组合理论，对于个人理财，在减小风险的情况下提高收益具有重要意义。
3.商业银行个人理财市场中的货币的时间价值。本杰明·弗兰克说过这样一句话：货币时间价值的本质就是：钱生钱，并且所生之钱会生出更多的钱。
货币的时间价值，是指货币随着时间的流逝，在投资过程中增加的各种价值，或指货币在使用或投资过程中的增值行为。一般情况而言，不同时间下，一样的货币数量其价值是有差异的。在经济学中，货币在两个时点之间点的价值不同，这两个价值的差值成为货币的时间价值。货币在一定情况下也会贬值；投资有风险，应提高补偿。
时间的长短、收益率与通货膨胀率、利息较大影响货币时间价值。各影响因素对货币的影响如下：
（1）货币价值的明显程度随时间的增长而增长。（2）收益率和通货膨胀率对于货币的增值而言是一对相对的因素。货币价值随收益率增加而增加，反之随通货膨胀率的升高而降低。（3）单利和复利对收益的计算方式不同。单利是直接计算收益相对于原始本金的关系，而复利是一种利滚利的方式。
二、我国商业银行个人理财市场现状分析
（一）个人理财市场在我国的发展状况分析
我国商业银行向个人提供私人理财服务开始于20世纪80至90年代。这段时间是我国商业银行个人理财市场出现的最初始阶段，很多针对个人的理财业务都是处于概念阶段，个人业务得到了提出，却不能顺利地实施。究其原因在于当时的人们更多注意力花在如何解决温饱问题上，有富余财富的个人占总人数的极少数，很少有个人有理财投资的意识。因此我国商业银行个人理财市场在那段时间里难于实施，使用业务的人少，银行也缺乏对针对个人业务服务的推广积极性。随后的10至20年是我国商业银行个人理财市场的形成时期。人们生活水平在不断的提高，富余财富相对增加。人们的温饱问题得到了解决，便有更多的时间与精力去经营自己的财富。基于这种情况，商业银行在20时间80至90年代的个人理财服务理念得到了重启与发展，从而初步形成了我国个人理财市场。2002年第一个商业银行个人理财产品出现，2005年第一个商业银行人民币结构性理财产品的出现，我国商业银行个人理财市场的发展以每年15%左右的速度快速增长，到2013年已形成了一定的规模。
我国首个典型的商业银行个人理财业务出现于2002年10月。招商银行在那时推出了我国第一个个人理财业务产品“金葵花”。令业内人士没想到的是，“金葵花”已经推出，便得到了许多高端客户的追崇，成为当年国内金融届的热点话题。招商银行推出的该个人理财产品在短短两月内，客户达到了数万人，强烈刺激了同行对个人理财业务的发展。可以说，“金葵花”的诞生对我国个人理财市场而言，具有里程碑式的意义，对我国个人理财产业做出了巨大贡献。从那以后，各家商业银行相继推出自己的个人理财产品，国内金融界掀起了一阵个人理财业务热。
我国针对商业银行个人理财市场的正规性文件出现在2005年。《商业银行个人理财业务风险管理指引》于2005年3月颁布。《商业银行个人理财业务管理暂行办法》于2005年4月颁布。这两个文件的是我国个人理财市场发展中的另一重要事件。两个文件对商业银行个人理财业务做出了明文规定，规范了个人理财市场。这对于个人理财产品的规范性管理具有积极意义。它们对商业银行个人理财业务进行了界定，保证了个人理财市场的规范正常运行。
（二）个人理财业务的生成消费关系现状分析
从20世纪80年代至今，商业银行个人理财业务虽然进过一定时间的发展，初现成效，但在发展过程中，或多或少也存在着一些诟病。这些诟病在一定程度上阻止了我国个人理财市场的进一步发展。在这其中，理顺产品生产者与消费者的关系，对于个人理财市场的发展具有极其重要的意义。
1.个人投资者的需求。经济发展逐步加快，人们的生活水平也相应的得到了较大提高。个人富余财富的出现使个人有了对财富的运作条件。而人们的经济观念也开始从传统的储蓄观转变为投资观，“钱生钱”的理念逐渐被个人所接受。由此，我国个人投资者开始不断增加，而银行作为人们信任的对象，越来越多的人愿意把自己的资金交给银行运作。个人理财业务的需求量随之增加。个人投资者的需求是商业银行个人理财市场发展的必要条件。
2.金融运作者的需求。几十年来，银行业务蓬勃发展，金融运作者之间的竞争也随之增大。随着企业与企业的竞争，使得所获得的利益随之减小。个人理财市场的出现，让金融运作企业看到了新的曙光，不论是客户数量，可运作程度，利益增长等多方面，对金融企业来说，都充满了机遇。这有利于改变金融企业较为停滞的现状，使其利益增长方式发生转变。
3.经济稳定发展的需要。经济稳步发展是现在我国发展的基本要求。个人理财业务将个人的富余财产流动起来，注入社会经济循环中，为我国经济的发展增添了新的活力。同时也防止了过多财产停滞在个人所有者手中，促进了我国经济的平稳发展。部分个人财富得到运作并在一定风险下获得了收益，其他个人相继效仿，个人理财客户也越来越多。资金的长久健康流动对全国经济稳定来说，有一定的促进作用。
4.基本的理财产品。个人理财市场的快速发展，激发了商业银行对于个人理财产品的开发动力。从我国第一个个人理财产品的出现至今，各商业银行已推出了各种各样的理财产品。其范围包括储蓄、股票、国债与保险等一系列投资方式。理财产品的丰富对于个人财富拥有者而言，拥有更多的选择权，他们可将自己的富余财富非配于各理财产品之中，权衡风险大小，视自己的金融控制能力，运作自己的资金。
5.中介机构。在很多情况下，个人拥有一定的富余资产，而对于大部分人而言，缺乏对市场风险的敏感性与理解力，盲目投资将会充满许多的不确定性。因此对于个人而言，保守的理财态度在个人用户中及其常见。基于这种情况，金融中介也就应运而生。金融中介的作用是利用自己的专业知识与风险敏感力，在与个人资产拥有者达成一定的协议的基础上，帮助个人资产拥有者对其财富进行合理的运作。中国人有一种传统的观念，就是对银行具有充分的信任性。这对于银行发展自己的个人理财业务起到了极大的促进作用。银行本身在扮演中介的同时，推销自己的个人理财产品。由此个人财富拥有者和银行之间达成了一种生产、中介、消费、再生产的环环相扣的紧密联系。个人理财市场也在这种密不可分的关系下，稳步发展前进。
总体而言，较大的需求量促使银行大力发展个人理财业务，个人理财业务为银行带来的利益也相当丰厚。由此个人理财业务成为了商业银行总体业务中，最具有市场前景，最具发展潜力的项目。各商业银行也对个人理财产品的开发越来越重视。虽然我国商业银行个人理财市场还处于初级阶段，但其庞大的市场发展潜力不可估量。
三、我国商业银行个人理财市场存在的不足
（一）服务要求过高导致需求不足
对于中国这样一个正处于大发展阶段的国家来说，高收入客户比较少，服务门槛过高，从现有理财产品来看，能满足条件的客户数量较少，造成了需求不足。而在这方面国外个人理财市场对个人用户资金的要求则相对国内低很多。再加上中国人一直被传统的理财观念束缚，认为自己的钱应该自己计划安排。Visa国际组织曾经对中国四大高收入城市北京、上海、广州和深圳年龄在20～44岁之间，月收入在2500元以上的“小康一族”的理财行为进行专项调查显示：1/3的人有兴趣尝试新的投资途径，但他们使用理财咨询服务的比率还相当低，其中85%的人仍然采用征求亲朋好友意见的方式，只有10%的人选择向专业理财顾问进行咨询。
（二）产品大同小异，差异化和个性化严重不足
就个人理财产品而言，对比国内与国外的情况，结论在于是否以客户为中心。在国外，银行的金融产品几乎都是以客户为本，着重考虑的不是自身利益，而是如何满足客户不断变化的需求，这点可以在个人理财产品的结构主要以私人理财服务与多元化投资为核心上得以体现。而对于我国目前的情况，我国银行的金融产品一直都还停留在以银行自身利益为中心的阶段，个人金融业务是我国个人理财的核心业务，多元化的理财需求对于我国用户来说，无法得到较好的满足。
（三）管理体制制约了个人理财产品的发展
个人理财产品在今年来得到了一定程度的发展。但由于我国金融行业的分业管理体制，部分抑制了我国个人理财产品的发展。分业管理的弊端在于抑制了个人理财在金融界的业外交叉发展，仅仅在业内的发展具有很大的局限性。个人的资产也只能在及其有限的范围内运作。除此之外，商业银行不能代替个人理财客户进行资金运作，即便国内出现了部分信用托管业务，但发展也具有很大的阻碍。因此个人理财无法进行综合性的运作，这也极大限制了我国商业银行个人理财业务的大力发展。
（四）科技手段落后
个人理财市场信息化建设一般要经过三个阶段：电子化、信息化和知识化。与国际化银行比较，我国商业银行信息化建设起步晚了近几十年，虽然初期发展势头较猛，但限于科技手段的落后，我国个人理财业务大都处于表面功夫，缺乏对数据的有效处理并将其转化为有用信息的能力。几十年来，金融业务的电子化得到了一定程度的发展，但信息化和知识化发展相对落后。我们能有效利用计算机进行金融记录与运作，却缺乏将运作数据转变为理论认识，从而普及到个人理财用户中去的能力。除此之外，我国金融行业也缺乏一定的创新，行业技术的交叉发展尚且不足，很多其他行业的有效手段没有引入到金融理财行业，这在一定程度上也放慢了个人理财市场的发展脚步。
（五）高素质的综合理财人员匮乏
商业银行个人理财业务要求银行在与用户签订的承诺范围内，对用户的资金投资与运作进行协助。因此银行对资金的运作能力，对于个人理财客户效益来说具有重要意义。银行对资金的运作能力主要决定于银行的管理与员工的金融运作能力。如此，要做好对个人的理财业务员，就要求银行要有高素质、对资金具有高运作能力的综合性人才。在个人理财业务中，高素质人才对于降低客户投资风险、高校优质地管理客户资金有重要意义。银行员工的专业功底，管理资金的能力或多或少对客户资金的安全有影响。我国商业银行个人理财业务快速发展，对于高素质高能力的金融人才需求量越来越大。而目前国内金融人才的匮乏也减缓了个人理财行业的发展速度。因此，培养资金运作能力强，管理能力出色的高素质人才极为迫切。
四、我国商业银行个人理财市场的发展出路
（一）改变营销理念，以客户为本
为提高个人理财业务需求，让个人财产能够在商业银行中安全运作，银行应改变传统的营销理念，以客户为本，以客户为中心，针对客户自身情况，开发具有实用性的个人理财金融产品。综合考虑客户在不同的收入状况，不同的风险承受力，设计出适合不同层次客户的理财规划。如对高端客户可以实行“one by one”，由服务人员专门全程协助办理业务，提供提醒服务、免排队等服务，并对不同需求的客户量身定制一套个性化的金融服务套餐。如享受免年费信用卡、优惠个人的消费贷款的利率，为高端客户办理代收付业务以及侨汇业务等。针对中端客户而言，可在前台办理资金汇划、现金存取等业务。就小客户而言，除了可在前台办理以外，还可以到自助区进行交易。
（二）塑造理财品牌，以创新为本
创新是个人理财市场继续蓬勃发展的基础。各商业银行应以创新为本，积极开发适用于普通人群的个人理财业务，促进个人理财业务需求的增长。与此同时，商业银行应塑造理财品牌，推出更系统化，更专业的个人理财业务，降低个人投资风险。银行不仅要提供结算、咨询、业务等服务，还要提供税务、保险等社会综合，以满足客户需求的多样性。
（三）加强金融机构之间的合作，降低分业限制影响
在我国金融行业管理中，长期以来实行分页管理制度。因此银行想要涉足保险等其他方面，就必须跟其他金融机构合作，为客户提供综合性的，全面性的个人理财产品。如此对于开发全新的更适合于客户的理财产品具有推动作用。另外也可以充分利用网络信息量大等优势，拓展理财业务，从而使个人理财业务的发展得到促进。对于分业管理制度，政府应在适当的范围内放宽分业限制，为综合性个人理财产品的开发提供契机，从而为商业银行个人理财市场注入新的活力，加速其发展。
（四）加强信息服务平台建设
做好信息技术人才和理财服务系统是建立健全信息网络服务系统的关键。首先，提高已有信息技术人才技能，引进具有丰富经验的高级知识人才。其次，开发或引进国外优质的信息系统，利用国内外先进的网络技术提高服务系统的效率，加强客户操作的安全性。通过简单的操作流程、优化网页界面，进一步提高银行的服务质量。
（五）培养专职于个人理财的专业人才
金融理财师边上专职个人理财职业资格的一种。近年来，它逐渐开始在国际金融领域流行起来。我国引进了CFP考试，并发展了具有中国特色的理财规划师。商业银行应大力宣传金融理财师的优势，号召更多的优质人才报考金融理财师考试。拥有足够的金融理财师，可以组建一支专业理财队伍，制定相关条例，规范业务操作流程，形成有效的客户经理制度。除此以外，学校可在专业建设方面开设专门针对个人理财的学科专业，在学习经济、金融学的同时，专门培养个人理财方向的特色性、专业性人才。个人理财市场应发挥市场效应，增加个人理财专业人才的收入，激励更多的年轻人学习并钻研商业银行个人理财理论，为今后个人理财市场的发展打好良好的基础。
五、结论
本文结合目前国内经济发展水平，在描述个人理财业务原理的同时，阐述了商业个人理财市场的发展现状及兴起原因。虽然我国商业银行个人理财市场正处于大发展时期，但在很多方面依然存在问题与诟病，要想保证个人理财市场平衡稳定发展，应在经营理念，创新产品，政府尺度，信息化建设和专职人员的培养上做出更大的努力。
参考文献
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关键词：收入分配；财富积累；财产性收入
中图分类号：F124.7 文献标识码：A 文章编号：1000176X（2013）10001107
一、文献综述
经过30多年经济的快速发展，我国居民剩余资金和财富总量迅速增加，财富存在的形态日趋多样化，这些资金的走向和财富存量的配置逐步成为影响我国经济和社会健康发展的重要因素。与此同时，我国居民的收入和财富差距持续扩大。根据联合国开发计划署（UNDP）[1]的统计，改革开放前我国的基尼系数为0.160，2001年扩大到0.447，至2007年则进一步扩大到了0.469，这种局面出现的原因及其产生的经济社会后果引起了广泛关注，迅速成为理论界和实务界研究的一个热点。在这个背景下，如何进一步深化分配体制改革、增加居民财产性收入成为近几年政府工作报告反复强调的重点问题之一。
从2007年财产性收入概念首次进入党代会文件以来，政府工作报告多次提到深化分配体制改革和增加居民财产性收入，如2010年政府工作报告中提出“创造条件让更多群众拥有财产性收入”，2011年提出“努力使广大人民群众更多分享改革发展成果”，2012年提出“创造条件增加居民财产性收入”。
。
在我国对居民财产性收入有统计数据的二十余年间，城镇居民财产性收入不断增加。1990年，全国城镇居民人均财产性收入仅15.600元，占人均可支配收入的比重为1.030%；2011年，在人均可支配收入和财产性收入双增的情况下，人均财产性收入为648.970元，占当年城镇居民人均可支配收入之比达到了2.976%，即便是最低收入人群，其财产性收入也实现了倍增
（根据中国统计年鉴（2012）相关数据计算得出）。可见，无论是从绝对值还是相对比重上看，我国城镇居民获取的财产性收入均呈现增加趋势。
不过，与发达国家相比，我国城镇居民的财产性收入总量偏少、占收入比重偏低，仍有较大提高空间。白重恩和钱振杰[2]、何磊和王宇鹏[3]的研究发现，我国三十多年经济的高速增长并未带来居民收入和财富积累的同步增加，在国民收入初次分配和再分配格局中，居民可支配收入增长大幅落后于企业和政府部门，所占比重持续下降。国家统计局城市司和广东调查总队课题组[4]、招商银行和贝恩公司[5]、中国建设银行和波士顿咨询公司[6]的研究发现，由于财富占有上的差异，
2010 年，我国可投资资产1千万元人民币以上的高净值人士数量达50 万人，占全国人口的0.040%，但其财富占全国的比重达24.000%（招商银行和贝恩公司，2011）。如果将可投资资产降低到600万元人民币，高净值人士数量达121 万人，占全国人口的0.093%，但其财富占比却高达43.500%（中国建设银行和波士顿咨询公司，2011）。普通居民特别是中等及中下收入居民获得的财产性收入较少，获取财产性收入的渠道有限，商品房价格的过快上涨和金融抑制影响了居民财产性收入的增加。居民民生支出的大幅增加、民生集合基金（如社会保险基金、养老金、住房公积金等）的低水平管理和运行，降低了居民消费预期和社会总消费的增长，长期内不利于经济增长方式的转型和民众福祉的改善。在人口老龄化压力日益严峻的条件下，如何让更多居民的财产存量获取收益，对于我国未来经济社会的发展而言日显重要。
基于上述认识，本文结合收入分配差距日渐扩大的现实，分析我国城镇居民收入差距对财产性收入的影响及其作用机制。在既有文献基础上，本文试图在两个方面有所贡献：（1）从理论角度阐释收入分配差距对财富积累和财产性收入的影响机制；（2）利用我国2000—2009年分省面板数据，对主要结论进行检验，得出有针对性的政策建议。
本文余下结构安排如下：第二部分是简要的文献综述；第三部分建立一个简单的数理模型，讨论收入分配差距对财产性收入的影响机制；第四和第五部分利用我国2000-2009年分省面板数据，对主要结论进行实证检验；最后是结论与政策建议。
二、文献综述
作为附着在财产上固有的收益权，财产性收入是按要素分配的重要体现。国际文献对财产性收入的研究主要包括：（1）财产性收入的来源和周期性波动。（2）财产性收入对收入差距的影响。Leven[2]将居民的不同收入来源进行了比较分析，发现与其他收入相比，居民的财产性收入表现出了起步晚、增长快的特点。Creamer和Bernstein[3]研究了股息和红利、利息与资本利得或损失周期性变动，发现由于决策过程和支付时滞等方面的原因，居民获得的股息和红利往往滞后于经济的发展，但利息和资本利得或损失则体现出较强的顺商业周期特征。Paul[4]利用澳大利亚的数据分析了收入来源对贫富差距的影响，发现居民收入越低，财产性收入占居民收入的比重越高；其对收入差距的影响为正，但程度上低于工资薪金所得和营业性收入的影响。Matti[5]结合欧盟居民收入和生活条件统计（EU-SILC，EU Statistics on Income and Living Conditions）对财产性收入进行了重新界定，并比较了12个欧盟成员国居民的财产性收入状况及对收入分配的影响，发现不同国家获取财产性收入居民的比重和财产性收入的主要来源及占居民可支配收入的比重均存在较大差异，
例如，在丹麦、挪威和瑞典三个国家，能获得财产性收入居民的比重高达98%、99%和80%，但葡萄牙、爱尔兰和爱沙尼亚等国，该比例则分别只有17%、18%和6%。财产性收入占可支配收入比重最高的欧盟成员国为挪威、芬兰和希腊，分别达到了10%、9%和5%，最低的为爱沙尼亚，只有1%。这些差异也造成了财产性收入对整体收入差距的影响存在明显不同。Bogart[6]考察了英国17世纪末期公路法对居民财产性收入的影响，发现该法的制定及收费公路信托基金的设立激发了居民参与收费公路建设和维护的积极性，并直接导致1690—1815年间居民财产性收入增加了20%以上，也是同期居民整体收入增长的一个重要原因。
自2007年财产性收入概念首次进入党的纲领性文件以来，国内理论和实务界对提高居民财产性收入的重要性、现状和提升途径等问题进行了广泛诠释。方和荣[7]认为，让更多群众拥有财产性收入是贯彻按劳分配和按要素分配相结合制度的重要体现，有利于提高市场效率，促进民生和维护公平正义，因而具有重要的政治、经济和社会意义。刘江会和唐东波[8]的研究发现，财产性收入不仅涉及到居民个人收入的增长，而且在长期内与经济增长、市场化存在长期均衡关系；同时，我国城镇居民财产性收入来源日趋多样化，金融财产性收入和房屋出租占据居民财产性收入来源的80%以上。陈建东等[9]的实证研究也支持了他们的结论，即尽管财产性收入占我国居民总收入的比重仍然较低，但近年来增长迅速，逐步成为居民新的收入增长点；在财产性收入来源上，房屋租金贡献率超过了50%，投资性收入（包括股息、红利和利息等）也是重要的财产性收入来源。在对影响财产性收入增长的因素分析中，宏观经济发展因素（如经济发展、相关制度安排和投资市场发展等）对居民财产性收入影响较大，而个人因素（如文化程度、行业和就业状况等）对其财产性收入缺乏显著相关性（国家统计局城市司和广东调查总队课题组，2009）。余劲松[10]实证研究了城镇居民股市参与广度和深度对财产性收入的影响，发现尽管我国股市存在不规范性和投机性，但对于居民财产性收入做出了显著的正面贡献。
在关注增加居民财产性收入积极作用的同时，部分学者着手研究居民财产性收入可能对经济产生的负面影响。范从来和董书辉[11]利用美国的数据讨论了居民财产性收入和经济波动之间的关系，认为居民财产性收入的持续变动反映了虚拟资产与实体经济之间的背离，容易导致经济泡沫化和收入差距扩大，进而影响经济的稳定性。Liang [12]关注了我国的金融改革、财产性收入增长对收入差距的潜在影响，认为提高居民财产性收入的政策导向从一个侧面为金融改革提供了支持，但可能会加剧我国收入分配的不平等。韩德胜[13]认为，财产性收入增加有可能会导致富者更富、穷者更穷的“马太效应”出现，原因在于财产性收入的分布中，富人往往比穷人拥有更多的财产性收入，结果会有助于他们积累更多的财产，这些财产又会贡献更多的财产性收入，如此循环，将会导致贫富差距进一步拉大。不过，祝福恩和王丽英[14]指出，该“马太效应”的产生有一个前提条件，即财产性收入内部的差距大于居民总收入的差距，如果现实经济中财产性收入内部差距小于总收入差距，财产性收入相反有助于居民实现增收，部分地平抑贫富差距。对此，Hong等[15]指出，政府的公共政策选择可以朝向有利于增加公众收入和缩小收入差距的方向发展，以社保基金是否应该进入股票市场为例，如果由于信息、知识或者其他摩擦性因素阻碍了人们对理财手段的运用，则政府可以将部分社会保险税收入投放到股票市场以帮助居民进行投资，实现收入的增长。美国401（K）计划三十多年的成功经验便有力地证明了这一点。
上述文献为本文的研究奠定了重要的理论基础，但这些研究忽略了我国收入分配差距日渐扩大的现实。结合这个背景，本文将系统分析收入分配对城镇居民财产性收入的影响及作用机制，并利用我国 2000—2009 年官方统计数据系统对主要结论进行实证检验。
二、收入分配差距、财富积累与财产性收入：研究假说的提出
可以建立一个简单的模型来分析收入差距如何影响财富积累进而影响居民财产性收入。假定：
（1）将一个社会居民分为高收入居民H和低收入居民L两类群体，社会的总收入为Y，H占整个社会总收入的比重为α，L占社会收入的比重为
（2）税收只满足公共支出需要，不涉及转移支付。
（1）和式（2）可以看出，随着高收入居民占收入比重α的增加，整个社会税收的总额呈现增加的趋势，居民可支配收入则随α的增加而减少，即收入分配差距的扩大分别导致了整体税收的增加和居民可支配收入的减少。
其次，考虑消费。结合主流的宏观经济学理论，将消费函数设定为：其中，为自主性消费，c为边际消费倾向，c
可见，收入分配差距的扩大，将导致社会整体财富积累减少。结合式（2）和式（3），由于差异税率的作用，收入分配差距的扩大减少了全社会居民的可支配收入，降低了居民财富积累；同时，全社会居民的整体消费也随收入分配差距的扩大而减少。考虑到边际消费倾向递减规律的存在，消费的减少小于可支配收入的降低，因而整个社会财富积累将减少。因此，在不考虑不同收入群体理财能力的情况下，收入分配差距与居民的财产性收入负相关。
基于以上分析，本文提出待检验研究假说：在不考虑不同收入群体理财能力的情况下，由于差异税率和边际消费倾向递减规律的作用，收入差距与居民财产性收入负相关。
三、模型、变量与数据
（一）模型与变量
城镇居民税收负担变量，是城镇居民人均可支配收入与当地城镇居民人均总收入之比。直观上该变量最好采用城镇居民缴纳个人所得税占可支配收入比重来衡量，但由于数据的完整性和我国税收征管中存在的问题，本文采用DN来代表居民的税收负担水平，两者之间的差额代表居民的税费负担。城镇居民最终消费率（CONRATE），在量上为城镇居民人均消费额与城镇居民人均可支配收入之比。
结合陈建东等[9]和余劲松[10]对我国城镇居民财产性收入来源结构的相关研究，笔者选取控制变量如下：（1）商品住宅相对价格（REAP），为地方商品房住宅成交均价与当地人均可支配收入之比。房产增值和房屋租金增加是近年我国城镇居民财产性收入增加的一个主要原因，其影响不仅体现为价格上涨而带来房产增值，而且在住宅价格越高的地区，通常伴随更高的经济活跃度和更多的劳动力流入，拥有房产城镇居民房屋出租收入也会增加；不过反过来，房价越高，购房者特别是刚需购买者按揭贷款利息支出也相应增加，也会导致财产性收入的减少。（2）城镇居民人均股票成交金额与可支配收入的比值（STV）。进入21世纪以来，股票投资逐步成为我国城镇居民理财的一个常规手段，该指标反映了地区城镇居民股票交易的深度，该比值越大，表明该地区居民投入股市的金额越大或者交易越活跃，居民股市参与程度越深。（3）保险深度指标（IP），为地区保费收入与GDP之比，反映保险业在地区经济中的地位，也体现了地区居民对保险作为一种理财手段的使用情况。（4）城镇居民净储蓄率（NSR），为城乡居民储蓄余额增加值与人均可支配收入之比。
（二）数据说明
用于实证分析的数据中，财产性收入、商品房住宅平均价格、居民可支配收入三项指标的数据来源于历年《中国统计年鉴》；股票交易金额地区分布来源于历年《中国证券期货统计年鉴》和《中国证券登记结算年鉴》；城镇居民储蓄增加额来源于历年《中国金融年鉴》；用于计算各地区基尼系数的基础数据来源于各省市（自治区）历年统计年鉴，各地区保费收入占GDP比重来源于历年《中国保险年鉴》。由于部分数据缺失，最终收集到2000—2009年我国30个省（直辖市、自治区）的数据用于实证检验，主要变量的描述性统计如表1所示。
表1 主要变量的描述性统计（样本数=300）
四、实证检验结果及讨论
本文在进行回归时关注了两个问题：（1）解释变量GINI的内生性。根据范从来和董书辉[11]、Liang[12]，收入差距和财产性收入之间可能存在双向因果关系，收入差距可能通过税收和消费途径影响财产性收入，但富有阶层通常在财富积累和理财能力上优于中下收入阶层，这种差异会导致财产性收入内部差距的扩大，进而影响收入分配差距。（2）模型设定。目前对我国居民财产性收入的实证研究缺乏广为接受的分析框架，本文计量模型的设定不可避免地存在重要解释变量缺省问题，一定程度上会降低结论的说服力。为克服上述困难，采用Arellano和Bond（1991）的建议，本文采用一阶差分广义矩阵法（GMM）对式（5）和式（6）进行回归，实证结果如表2和表3所示。
（一）收入差距对财产性收入影响的总体效应检验
表2中的结果显示，Sargan检验没有拒绝工具变量的选择满足过渡识别约束条件的零假设，AR（2）检验结果也没有拒绝残差不存在二阶自相关的零假设。
表2收入差距对城镇居民财产性收入影响的GMM回归结果
总体来说，实证检验结果较好地支持了前文提出的研究假设：（1）城镇居民收入分配差距GINI系数对居民财产性收入的影响总体为负，5%水平下显著（列2和列5），表明收入差距的扩大会抑制我国城镇居民财产性收入的增加，GINI系数每增加0.01，财产性收入占城镇居民可支配收入的比重减少约0.02个百分点。（2）DN对财产性收入的估计符号为正，10%水平下显著（列3和列5），该指标体现的是居民所得税负担，DN值越大，居民所得税负担越轻，则可支配收入占居民收入的比重越高。该值提高1个百分点，居民财产性收入增加约0.023个百分点。（3）最终消费率对财产性收入的影响1%水平下显著为正（列4和列5），表明最终消费率越高，居民获取的财产性收入也越多。该结论与前文的理论判断并不吻合。对该结论的出现，本文判断消费率的高低可能更多体现了一个地区经济的发展水平，消费率更高的地区，聚集了更多的商业机会，展现出更好的经济活力，从而为居民获取财产性收入提供了更多有利条件。
表2各方程中，控制变量的影响如下：（1）多数方程中，房价收入比指标REAP的系数为负，1%水平下显著，表明房产相对价格的上涨对财产性收入的增加有抑制作用。该结论丰富和扩展了既有的研究，并与我国经济发展的格局基本吻合。自1998年住宅商品化改革以来，房价上涨过快已经逐步成为社会关注的一个焦点。一方面，它形成了同期城镇居民财产性收入快速增长的重要原因，城区改造拆迁补偿、既有房屋价值增加、主动投资炒房以及经济发达地区大量的人口流动带来的租房收入等均对城镇居民财产性收入的增加形成了正面贡献；另一方面，近年房价的过快上涨，对依赖按揭贷款购房的居民来说形成了沉重负担， “房奴”、“蜗居”和“蚁族”等术语的流行充分反映了房产价格的过快上涨对居民财产性收入所产生的负面影响。同时，考虑到我国财产性收入统计中并没有包括房产增值带来的财产性收入部分，房价收入比对财产性收入产生的影响显著为负应是情理之中。（2）保险深度指标IP对财产性收入影响为负，1%水平下显著。对此可能的解释是：首先，保险购买属于预防性支出，投资功能并不明显，保险购买支出的增加抑制了居民其他理财手段的运用；其次，我国商业保险发展时间较短，对多数居民而言保险购买特别是寿险方面多属于净支出阶段，即便保险公司投资收益丰厚，多数保单仍未到红利支付期。（3）反映居民储蓄意愿的城镇居民净储蓄率NSR指标的估计系数为正，但在多数方程中不具备统计上的显著性。造成这种结果出现可能的原因在于：一方面，储蓄存款所得到的利息在构成上会直接增加居民的财产性收入；同时，储蓄存款更多的地区，居民可用于理财的资金也相应越多，可能产生的财产性收入也越高。但另一方面，净储蓄率的增加也反映了居民对理财工具的运用情况，储蓄率更高的居民放弃或失去了获取更多财产性收入的机会，因而对财产性收入产生负面影响。（4）反映股票投资情况的STV指标对财产性收入1%水平下显著为正，成交金额每增加1%，居民财产性收入增加幅度大约为0.03%。该结论有积极的政策含义，表明尽管我国股票市场发展不完善、股指大起大落，但股票投资总体上仍是居民分享上市公司成长和经济增长成果、获取财产性收入的重要途径。
（二）收入差距、税收与消费：影响机制检验
表3纳入地区经济增长率（GDPG）、居民消费价格指数（CPI）和市场化指数（MI）等作为控制变量，检验收入差距（GINI）对居民可支配收入和最终消费率的影响。同样，Sargan检验没有拒绝工具变量的选择满足过渡识别约束条件的零假设，AR（2）检验结果也没有拒绝残差不存在二阶自相关的零假设。
表3收入差距对城镇居民可支配收入和消费的回归结果
表3中的多元回归结果部分地支持了本文的判断：（1）收入差距对GINI的影响为负，1%水平下显著，表明收入差距的扩大确实导致了居民可支配收入的降低，进而导致更多居民无财可理，财产性收入的普遍增长缺乏厚实的经济基础，这与国家统计局城市司和广东调查总队课题组[4]的研究结论是一致的。（2）收入差距对城镇居民最终消费率的影响显著为正。结合表2（列4和列5）的结果，表明收入差距扩大导致最终消费率增加，进而增加了居民的财产性收入。但由于边际消费倾向递减，最终消费的增加幅度在量上小于居民可支配收入的降低幅度，因而收入差距对居民财产性收入的净效应为负。
表3中的结果还显示出一些有趣的结论：（1） 经济增长率对DN的估计系数的影响不具备统计意义上的显著性，但对最终消费率影响显著为正，表明近年来尽管我国居民绝对收入不断增加，但在国民收入分配格局中，经济的快速增长并没有带来居民所得份额的同步增加。（2）城镇居民承受了通货膨胀带来的双重压力，物价上涨增加居民税收支出的同时降低了他们对未来的预期，抑制了最终消费。这与我国近年来经济发展的现实比较吻合，与白重恩和钱振杰[2]、何磊和王宇鹏[3]等的研究结论基本一致。
（三）稳健性检验
为了验证本文研究结论是否可靠，本文变换了模型设定对前述结论重新进行了实证检验。参考李平等[19]，本文引入了收入差距和税收、消费的交叉项进行分析，相应的计量模型设定为如下动态回归形式，式中各指标的含义同前，实证结果报告如表4所示。
表4稳健性检验结果
表4的结果支持了前文的分析：（1）DN对PI的影响10%水平下显著为正（列2和列3），DN与收入差距交互项的影响1%水平下显著为负，表明收入差距通过影响居民可支配收入指标对居民财产性收入获取产生了影响，降低了城镇居民获取财产性收入的能力。（2）居民最终消费率及其与收入差距的交互项对财产性收入的影响分别为正和负（列4和列5），且均具有统计意义上的显著性，说明收入差距的扩大降低了居民消费对财产性收入可能产生的正面作用。
五、结论与政策含义
居民财富的配置和财产性收入的获取能力不仅对于优化居民收入来源和提高居民财产配置效率至关重要，而且对于我国未来经济和社会的发展意义重大。本文结合我国收入分配差距日渐扩大的现实，从理论角度探讨了其对居民财产性收入的影响及其传导机制，并利用我国城镇居民2000—2009年的面板数据对主要结论进行了实证检验。本文的主要结论包括：（1）现阶段，收入差距的扩大降低了居民的财富积累和财产性收入的获取能力。收入差距的扩大降低了居民收入在整个社会创造的财富中所占的比重，不利于财富积累、财产形成和财产性收入的获得。（2）居民消费对财产性收入有正面贡献。消费率更高的地区聚集了更多的商业机会，经济发展表现出更好的活力，从而为居民获取财产性收入提供了更多条件。（3）在既有财产性收入获取途径上，尽管我国证券市场发展不太规范，但股票投资对居民财产性收入的贡献明显优于房产、储蓄和保险等其他渠道。
上述结论有较强的政策含义：（1）与部分成熟国家相比，我国居民财产性收入有较大提升空间，特别是中等收入居民的财产配置对于我国应对日益加剧的人口老龄化压力而言至关重要，因此在政策导向和具体措施上，应避免部分理财手段成为财富再分配的工具和财富向少数富有收入居民集中，防止长期内财产性收入加剧收入分配差距和对我国宏观经济可能的负面效应。（2）在财税政策导向上，应通过降低税收、提高中低收入居民等方式逐步提高居民在社会财富分配中的比重，切实做到“藏富于民”和“民富国强”。（3）如果考虑到不同收入群体居民理财能力的差异性，政府应指导和协助中等及中下收入群体进行资金运用，加强对商业保险、社会保险、住房公积金及养老金等集合资金的管理和运用，拓宽普通居民分享财产性收入的渠道。参考文献：
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关键词：现金流量；企业价值；基于价值的企业管理
中图分类号：C29 文献标识码：A
引言
随着改革开放的不断推进和地区发展对城市规划工作提出的更高要求，特别是中国在 2001 年正式加入 WTO 后城市规划行业与世界的接轨，规划设计体制面临改革，全国各地的规划设计单位面临着如何发展的抉择。
一、价值管理思想与理财目标的演变
研究起点的财务理论问题是属于一个历史的范畴, 在一个相当长的时期尽管它会保持相对的稳定性,从而对财务理论研究的发展和积累非常有帮助。事实上这种研究起点的演变是一个实务分析和理论分析上极为复杂的问题,它既紧密相关与各个企业经营思想的变化，又紧密相关与整个国民经济形势的变化。无视这种变化,将对财务理论的健康发展极为不利。
所谓价值, 按照微观经济学的观点,是指未来的现金流量现值。随着折现技术在资本预算中的运用,财务学家们对于关于价值的这一定义也可以接受。具体言之,企业未来现金流量的现值就是企业价值。这一定义意味着:
1、从财务意义上讲,企业的构成由不同的收益索偿权持有人,如债权人、普通股东等。那么,可以细分为未来现金由其收益索偿权持有人的流量之和,就是未来企业现金流量,尽管不同的持有人对现金流量的未来风险获得是各不相同的。从本质上讲,属于其投资者——股权投资者与债权投资者的财富就是企业价值。
2、企业价值在其未来经营期间是现金流量企业所获得的函数。简单的说,未来经营期间内的企业价值越小,现金流量越少；企业价值越大,现金流量越多。与利润额、销售额等会计数据表明企业绩效相比,具有计量单一、所指明确的现金流量特征。因为利润额、销售额等是以历史成本制与发生权责制为计量和基础确认的, 并不表明在许多情况下,真实增加了可支配企业资源。对目标函数的要求财务决策的性质不符合。现金流量对于理财人员而言,是至关重要的。
3、进行折现未来现金流量的折现率是除了现金流量以外, 另一重要影响企业价值的因素。面对企业投资由各收益索偿权持有人而提出的报酬率要求, 决定了这一折现率的高低,如债权资本要求报酬率、股权资本要求报酬率,实质上所承担风险的大小是由于企业投资决策来决定的。企业投资风险与企业的折现率成正比。
二、基于价值的企业管理模式分析
(一)、基于价值的企业管理:理论分析
企业管理是一个历史的概念,无不印有明显的历史的烙印在其原则、内容、方法上。在不同的历史发展时期,企业管理的着眼点各不相同,甚至对企业发展的影响力也会有所不同。
适应金融环境、经济环境的巨大改变,最大化企业价值逐步成为最为先进的理财目标。一个新的企业管理模式正是由于这一理财目标的改变而催生的,即“基于价值的企业管理”。根据多年的实践与研究, “管理以价值为基础”的定义很多学者都非常的认可,大概根据不同的视角可分为以下三类:
(1)根据价值为基础管理的结果来定义
从本质上来说管理以价值为基础是一种管理方法,其推动哲学是通过产生超过资本成本的收益来最大化股东的价值(Simms, 2001)。管理以价值为基础是一个管理框架。该框架可用于计量业绩,更重要的是用于控制公司业务,从而满足资本市场和产品市场的要求(Ronte, 1999)并为股东创造出较高的长期价值。管理是一种新的管理方法以价值为基础,它关注不是账面利润而是真正的价值。
(2)管理的过程按照以价值为基础来定义
管理是一种全面的管理手段以价值为基础,它包含了重新设计的体系和结构、重新定义的目标、修补了的人力资源实践以及更新了的经营战略和程序。管理以价值为基础是一条需要投入和坚持的道路,而不是一个速成的方案。
3)结合管理以价值为基础的成果和过程来定义
作为一种管理方法基础为价值的管理,最大化股东的财富是其主要目的。公司的战略、目标、分析技术、体制、文化和业绩计量的展开(Arnold,1998)都是紧紧的围绕着最大化股东财富这一目标。一种以股东价值创造为公司哲学的核心的管理方法是以价值为基础管理。引导着公司的结构、程序和战略四最大化股东财富,并决定业绩的监控方法和管理者的报酬方式。
从上述管理以价值为基础的定义中,管理以价值为基础我们不难发现具有如下的特点:
(1)价值为基础的管理是一个管理控制系统,或是一种管理方法。(2)管理以价值为基础的核心是价值创造,其目的就是要实现股东财富的最大化,更好的进行价值创造。(3)管理以价值为基础中的价值, 是一种经济价值，而不是会计上的帐面价值。
(二)、基于价值的企业管理:行为分析
简要而言,所谓“基于价值的企业管理”,就是将公司价值估价的技术与基本理念于公司的管理过程中全方位地应用,通过各个方面、各个环节的努力,最大化保证企业价值目标的顺利实现,企业投资者财富进而确保不断增加。
实施以价值为基础的企业管理模式,一般要从以下几个方面做出努力:
1、作为企业的理财目标价值最大化,并以此约束做出的各种财务决策
虽然说与最大化股东财富目标相比较,企业价值最大化目标有着极为雄厚(即1958年的MM企业价值理论) 的理论基础,但作为理财明确的目标,在西方企业界却没能实现。许多人认为,企业价值最大化与股东财富最大化是一回事,没有必要区分。但是,企业价值最大化与股东财富最大化只有在有效市场环境下,才是两个可以互通的理财目标。
2、切实理解并深入研究价值管理的技术和基本概念,比如资本成本、现金流量、企业价值估价等
(1)关于现金流量
自由现金流量在企业价值的估价过程中,是一个极为关键的概念。詹森(Jensen)教授在研究自由现金流量概念及冲突的时候论。按照他的定义,所谓现金流量是指剩余现金流量在全部净现值为正的项目满足之后；如果以追求企业价值最大化为企业的目标,必须支付这种自由现金流量给企业的股东。企业价值越大, 自由现金流量越大,股东财富也越大。已经成为现财学中的一个重要概念即是自由现金流量。
(2)关于企业加权平均资本成本
从技术上讲,折现率的选择对现金流量的性质必须考虑。针对所有企业索偿权持有者的价值是企业价值,现金流量因而给所有企业索偿权持有者的现金流量也是可以支付。所以,折现率就是必须包容所有的融资来源的资本成本的确定,如负债融资来源、股权融资来源等等。
(3)关于企业存续期
在财务估价技术中,企业存续期是一个纯粹技术性的、但又是一个难度极大的决定因素。因为只要企业在整个存续期内拥有一个理想的现金流量,企业价值的大小就可以满足所有企业索偿权持有人的需求,企业的存在就是有效率的。
3、对企业运营突出价值管理的牵引作用,加强财务预算管理
财务预算科学地编制,并跟着预算进行有效的控制财务,是重要措施和途径以实现理财目标。从某种意义上讲,没有高水平的、科学的财务规划,便没有高水平的、理性的理财活动。正确的理财目标首先应当在财务预算中体现,并对理财行为据此科学的规划。
4、完善、健全公司激励机制,以价值最大化为基础组织管理活动鼓励公司高管
与其说基于价值的企业管理是一种管理技术,还不如说首先是一种管理理念,它的实施效果以及实施情况将取决于管理当局在很大程度上对价值管理的态度和认识。为了以价值最大化为基础激励公司高管组织管理活动,确保最大化实现企业价值的目标,应当研究对价值管理高效化有帮助的激励机制,将公司管理层的价值管理行为及其报酬与其绩效等结合起来, 基于价值的企业管理模式从而推动运行,提升企业管理质量。
结语：
理财目标的改变是历史发展的必然，而不是理论选择的结果。如果对价值管理的重要意义认识不到并且不努力实施, 我国企业界与西方管理优秀企业的差距就一定会越来越大； “基于价值的企业管理”模式的核心之所在是追求“企业价值最大化”的理财目标。企业价值的控制过程和估价过程既是一个典型的理财过程,更是一个优秀的、新型的企业管理模式的实施过程；追求企业价值最大化目标,财务决策必须科学地处置风险问题与现金流量问题。
参考文献:
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关键词：巴菲特；索罗斯；马克思主义；虚拟资本；实体经济
作者简介：孙竹(1965-)，女，山西新绛人，中国石油大学副教授、经济学博士，主要从事美国金融、国际石油经济与金融研究。
中图分类号：F014．5 文献标识码：A 文章编号：1006-1096(2008)03-0009-04 收稿日期：2008-03-10
在当今世界亿万富豪中，沃伦・巴菲特和乔治・索罗斯是两位顶尖级的凭靠纵横国际金融市场致富的金融家，然而他们的财富策略却存在根本的区别。巴菲特是股市的投资者，而索罗斯则是在股市、外汇市场等许多虚拟资本市场中进行投机的基金经理。本文试图用马克思主义的财富理论，以及虚拟资本与实体经济辩证关系原理分析其财富策略，并对虚拟经济中投资与投机策略在财富积累中的作用进行评述。
马克思主义财富理论认为：第一，财富由实体经济中劳动创造，也来源于自然资源，物质财富通过商品交易实现向社会财富的转化；第二，虚拟资本的“财富”属性实质是价值符号功能；第三，虚拟资本市场(如股票市场)是动员社会资金参与实体经济的场所，该市场“钱能生钱”的现象，实质是实体经济创造的财富在投资者之间的分配与再分配：股票等虚拟资本虽然不能创造财富，却是实体经济所创造财富的分配凭证；虚拟资本投机交易是财富在投资者之间的再分配。马克思主义虚拟资本与实体经济的辩证关系原理指出：实体经济决定虚拟资本，虚拟资本对实体经济有反作用。实体经济的决定作用表现在实体经济决定了虚拟资本的产生和发展及价格；随着虚拟资本的不断发展，虚拟资本的运动逐渐脱离实体经济而具有独立性，并反作用于实体经济。(孙竹，2005、2007)
一、巴菲特与索罗斯创业史及其成就比较
沃伦・巴菲特1930年生于美国。1956年，巴菲特与朋友投资10.5万美元入美国股市，开始其投资生涯。1965年，巴菲特以1400万美元的价格买下伯克希尔・哈撒韦，将其改组成投资基金公司。目前，他的投资涉及保险，珠宝、能源、食品和饮料等领域。50多年来，巴菲特的财富稳步增长，近年来一直排在美国《福布斯》杂志全球富豪榜前列。
乔治・索罗斯1930年生于匈牙利，毕业于伦敦经济学院。1956年，索罗斯携5000美元来到纽约。1969年以25万美元设立“双鹰基金”，1979年改名为“量子基金”。1992年，索罗斯下注英镑走低，导致英镑退出欧洲货币汇率机制，几天内获得10亿美元回报。1997年6月，索罗斯攻击东南亚金融体系，一个月赚20亿美元。然而，1998年以后，索罗斯先在俄罗斯金融危机中失手，随后又在港元狙击战中败给香港特区政府；2000年，量子基金在科技股开始狂跌之前，错买进大量高科技股票引发亏损。此后，索罗斯对所管理的基金进行了重组，并对投资战略进行调整，少了几分投机冒险，多了一点保守稳重。
由图1可知，1993年后两人的财富额拉开距离，下面以两人1993年以后的情况进行比较。由表1看，1993年～2007年间巴菲特和索罗斯财富增长额分别为437亿和74亿，个人财富世界排名巴菲特始终处于前4名，而索罗斯则突飞猛进由144名跃居第37位(2002年)，然后又下降到第80位(2007年)。从1956年他们各自开始投资生涯算起，巴菲特由10.5万美元资金起家到2007年达到520亿美元，索罗斯由5000美元起步，到2007年达到85亿美元，他们财富增长倍数分别为50万倍和170万倍，也就是，若1956年投入的1美元，到2007年的50年里，巴菲特把1美元变成了50万美元，索罗斯把1美元变成了170万美元。(见表2)
从这些综合数据分析，巴菲特财富大幅度稳定增长，索罗斯财富小幅度波动增长。首先，巴菲特的财富总量增长快。从业以来巴菲特财富年均增长10.4亿美元，索罗斯仅增长1.7亿美元；1993年以来，巴菲特财富年均增长31亿美元，索罗斯仅增长5.2亿美元。其次，索罗斯的财富增长率高。从业以来，索罗斯财富增长倍数约170万倍，而巴菲特增长倍数为50万倍；1993年以来，索罗斯增长6.7倍，巴菲特增长5.3倍。第三，巴菲特财富排名始终稳定在前4名以内，而索罗斯的排名则呈现不稳定状态。这说明，巴菲特的财富额变动是系统性的，与整个经济的变动有关，当他的财富缩水时，其他人(如比尔・盖茨)的财富也同样缩水，所以，在全球排名上他是稳定地排在前列；而索罗斯的财富额虽然稳步增长。但排名是不稳定的，说明他的财富增长与其他富翁相比不稳定，时快时慢。1997年～2001年索罗斯在全球的排名从原来的144名上升到37名，跑赢了其他富翁；但之后排名下降，2007年降到80名。巴菲特与索罗斯财富额及排名变动的特点反映了不同的投资策略在财富积累上作用的不同。
二、巴菲特与索罗斯投资策略及财富观
1．巴菲特的投资策略及财富观
巴菲特是名副其实的传统投资者。他认为，在投资购买股票的时候，投资者应该是企业分析家，而不是市场分析家、证券分析家。巴菲特的投资策略可归纳为：没有人能成功预测股市短期波动走势；应向那些被市场低估的企业投资，以获得财富稳步增长；投资的最终目的是拥有企业，让这些企业为你创造财富。巴菲特相信：是企业而不是市场在创造财富。把资本经由股票市场直接投资到生产和经营能力强的有良好发展前景的企业，才能获得稳定的收益。从巴菲特投资的企业特点看，他注重购买传统产业和服务业的股票。一注重投资传统实体经济产业，并长期持有企业股票；二注重公司产品的市场销售状况的考察，即重视物质财富转化为社会财富的可能性；三重视购买被市场低估的企业股票，尽可能多地分享实体经济创造的财富。巴菲特持有美国可口可乐、吉列及迪斯尼等大公司的大量股票。1995年之后他的投资策略中在股市投资的基础上，又增加并购企业的方法，但这种改变仍然秉承其财富创造的基本思想。
2．索罗斯的投机策略及财富观
索罗斯的投资策略准确地说是一种投机策略。这种策略在需要过人胆识的同时，还需要对经济发展的预见和判断力。索罗斯的投机策略可总结为：侧重于购买短期证券以保持高度灵活性；既做空头也做多头；充分利用杠杆原理巧妙利用借贷和抵押，投资于货币、股票、债券和期货等多种资产。索罗斯投机策略基于他对金融市场的哲学思考。索罗斯认为，自然现象的进程不依人的意志而发展，但社会领域如金融市场却受到参与主体思想或偏见的影响。
索罗斯(2000)说，“我所注重的是参与者的偏见，而不是基本面”，当然，两者都不应忽略。股价是猜测的对象，猜测是信息和偏见的混合物。当市场参与者认识到基本面与评价之间的反射性联系时，就有可能导致对所谓技术因素的重视和对基本面的轻视，并产生跟随投机行为的趋势，造成不稳定的效果。当不稳定问题越来越突出，从众行为越来越严重时，这些机构投资者和银行都可以从日益增加的不稳定中获利。(索罗斯，2000)
从上述思想看，索罗斯获利是通过关注市场股价的变动趋势，利用甚至制造股价的波动，根据股价与参与者偏见的相互影响即反射性，扭曲市场对实体经济市场信息的评价，来获取投机收益的。这种获利方法仅通过虚拟资本市场运作即可牟取资本短期增值。从其投资策略看，尽管他非常注重市场参与者的心理、预期等对虚拟资本价格的影响，但他并不否认实体经济状况对虚拟资本价格的决定性作用。但投机这种资本增值方式常常需要扭曲虚拟资本市场的价格来增值，使得虚拟资本市场配置资源的功能不能正常实现，对直接投资者和筹资者以及资源配置机制都将产生不利影响。对此，索罗斯也有反思，他提出，“我们不能对金融市场实行完全自由放任的政策”，当局应认识到“反射性只会增加不稳定性”，并在不稳定有失控危险时进行干预。(索罗斯，2000)
三、用马克思主义财富理论分析巴菲特与索罗斯投资策略及财富观
第一，巴菲特投资实体经济，获得财富大幅增长的事实，是实体经济创造财富的一个证明，反映了实体经济对虚拟资本的决定作用；而索罗斯大规模虚拟资本投机在短期内获得财富快速增长的事实，则反映了虚拟资本的相对独立性及对实体经济的反作用。
巴菲特在确定投资目标之前，要考察公司历史，进行行业分析和市场调查，并对企业领导层能力及企业内部管理等方面进行实地考察，搞清企业增长的实力与基础。他认为投资股票不需要由市场来证明对错，定期观察市场的唯一目的，是搜寻是否有人低价出售有增值潜力的公司股票。巴菲特的上述观点说明，他的财富主要源头并不在股市，而是股市外的实体经济企业。
当然，巴菲特的成功并不意味着，只要投资实体经济就可获得财富，这取决于所投资企业创造的物质财富(即产品或服务)是否能在市场交易过程中顺利实现其价值，转化为价值形态的财富；还取决于股市的分配机制是否有效。当企业的产品或服务符合市场需要转化为货币形态的财富后，还需要通过股市的分红、股票升值等方式，将企业创造的部分财富回报给投资者。如果股票不分红，股民就只能通过股价波动来获利，股市的分配机制效率就大大降低，股市的长期投资将被抑制，短期投机成为获利的主要方式，股市必然充盈投机氛围。当股市只吸纳资金而不能及时有效地给资金以回报，就会打击资金继续进人股市的积极性，阻碍股市为实体经济筹措资金功能的发挥。由此可见，完善虚拟资本市场资源配置机制，对实体经济发展有重要意义。
另外，我们在图1中看到巴菲特的财富额有波动，特别是2000年，财富额有104亿美元的下降。这是与整体经济的变动相关的系统性变动。道・琼斯工业股票指数由1999年底11497点下降到2000年底的10787，纳斯达克指数由1999年底的4069点下降到2000年底的2471；比尔・盖茨的财富额也同样下降，由1999年的900亿美元下降到600亿美元。
相比巴菲特稳健高额财富积累，索罗斯尽管财富变动不稳定，但他在个案上的投资收益巨大，且以财富快速积累见长。索罗斯对虚拟资本价格运动规律的独特运用说明，虚拟资本市场对实体经济有反作用。一方面，虚拟资本市场若能发挥资源配置的积极作用，为实体经济提供良好的金融环境，社会财富的增长将快速有效；若虚拟资本市场不能将市场中的资金有效配置于实体经济中，而是滞留在市场中投机，那么尽管索罗斯大规模虚拟资本投机短期内获得财富增长，可这仅利于投机者个人，是市场投资者财富再分配，并不能增加社会财富的总量，而且还会给金融市场秩序和实体经济则造成很大的负面影响。因此，无论从财富积累意义上，还是维护正常经济秩序，都应倡导巴菲特“价值”投资方式，对大规模投机行为进行必要的管制。
第二，巴菲特与索罗斯财富积累的不同方式和特点说明，实体经济与虚拟资本市场的运动具有不同的规律。相对于虚拟资本的运动，实体资本的运动规律更稳定，容易把握；而虚拟资本运动如股票市场价格运动则更复杂，风险较高。
实体经济产品价格决定与虚拟资本的价格决定方式不同。实体经济市场中的商品价格主要取决于成本与市场供求。而人们能较容易地对市场上的商品供求及成本做出较为准确判断，商品的价格波动易于恢复其真实价值。因此，投资实体经济获得财富增长与实体经济增长状况相联系，较少受到投机波动的影响，其基本特点是稳健的。相反，在虚拟资本市场上，由于需要对公司的赢利及最后分红等更多因素进行估计，所以对股票和债券等虚拟资本收益多少的判断不易准确做出；更甚者，比股票价格波动更大的是衍生性虚拟资本的价格。由于期权、互换等形式的虚拟资本收益与公司经营状况和宏观经济形势的关系更稀疏，更难以通过判断实体经济的状况来对某种衍生工具的收益做出判断，再加上衍生虚拟资本交易中使用资金杠杆，以及与人们心理预期相互作用，使其交易更频繁，价格波动更剧烈。因此，虚拟资本市场投机获利的风险很大。索罗斯财富积累的高获利、不稳健的特点正好说明了这点。简言之，巴菲特重视实体经济财富增长的规律，获得财富稳定增长；索罗斯注意虚拟资本市场价格运动规律，在高风险中获取财富波动性增长。
关键词：财务管理的目标；股东财富最大化；企业价值最大化；相关者利益最大化
一、引言
经济是社会发展的物质基础。随着商品经济的日益发展，改革步伐的进一步加大，财务管理在社会经济生活中所充的角色也越来越重要，也被世人更加重视。由系统论可知，正确的目标是系统良性循环的前提条件，企业的财务管理目标对企业财务系统运行同样具有重要意义，所以确立科学的理财目标，既是企业理财工作的方向也是评价企业财务决策是否正确的有效标准。我们应该在充分研究财务活动规律的基础上，根据财务管理内容，确定财务管理目标，是财务管理工作者必须解决的一个理论和实践的问题。
二、确定财务管理目标的重要性
财务管理目标直接反映理财环境的变化，是财务管理理论体系中的基本要素和行为导向，是财务管理实践中进行财务管理决策的出发点和归宿。确立合理的财务管理目标，无论在理论上还是在实践上，都有重要的意义。
第一，有助于科学地进行财务决策。进行财务决策的过程实际上就是一个选择的过程。而选择行为将直接受到财务管理目标的约束。没有明确的理财目标，财务决策会增大其随意性，极大影响了企业的长期稳定发展。
第二，有助于日常理财行为的高效与规范化。明确了财务管理目标，可以使理财人员在日常的财务控制中有所依据，保持理财行为的稳定高效。如果以股东财富最大化企业价值最大化为理财目标，那么在日常的财务管理活动中，理财人员就可以侧重于对企业现金流量的预测和控制。
第三，有助于理财人员科学理财观念的建立。管理人员的管理行为通常受到两种因素的制约：一种是外在的规章制度、管理模式的约束；另一种是内在的管理理念。观念的形成是一个长期的过程。是理论学习人员的认识问题、解决问题的能力。但这种观念一旦形成，就成为管理人员面对千变万化的实务而始终采取高效、科学的管理行为的有利武器。正确、合理的理财观念可以从根本上提高理财人员的认识问题、解决问题的能力。为此，按照股东财富最大化企业价值最大化这一理财目标，理财人员应当树立起风险与收益权衡的观念，并将其应用到具体的理财实践中去。
三、对财务管理目标的评价
第一，企业价值最大化。所谓“企业价值”应是相当于企业“资产负债表”左方的资产的价值。而所谓“股东财富”，顾名思义应该是指相当于于企业“资产负债表”右方的所有者权益的价值。企业价值和股东财富在性质和数量上都是有差异的，因此股东财富最大化和企业价值最大化这两个目标应当区别对待。
企业价值最大化是指企业的市场价值最大化。企业价值不是账面资产的价值，而是企业资产作为一个整体的市场价值，即企业有形资产和无形资产总体的市场评价，这种评价体现任企业潜在的盈利能力或预期的未来现金流量上。通常，企业价值的确定是以未来现金流量的折现值之和为基础的。
第二，相关者利益最大化。相关者利益最大化目标是指企业在生产经营过程中，在以可持续发展为企业目标的前提下，对与企业相关关系人的利益充分考虑，从长期的角度满足各利益关系人的不同需求。相关者利益最大化目标是以利益杆相关者理论为基础的。根据利益相关者理论的观点，企业在生产经营过程中，要实现长期稳定的发展，不仅要考虑股东的利益，还要考虑债权人、雇员、顾客、供应商、政府、社会等其他利益相关者的利益。利益相关者理论并不忽略股东的利益，而是认为应该兼顾包括股东在内的各方相关者的利益。企业经营者在为股东谋求财富、追求可持续发展时，必须考虑利益相关者的利益，否则将会使股东利益受损。
第三，股东财富最大化。按照现代委托学说，企业的关系是一种契约或合同关系。在这种关系下，企业的日常财务管理工作由受托的经营者负责处理，基于委托条件下的受托的财产责任，经营者应最大限度地谋求股东或委托人的利益，而股东或委托人的利益目标则是提高资本报酬，增加股东财富，实现权益资本的保值增值。股东财富最大化的评价指标主要有两种：股票市价和权益资本增值率。
四、实现财务管理目标的措施
首先要在企业管理机制中健全理财机构。必须尽快建立专职的理财机构，明确其管理职能，配备经过学术训练的理财人员，真正为企业财务决策的成效负责，为理财目标的实现与否负责。其次制订科学的、周密的财务规划。科学地编制财务预算，并据此进行科学有效的财务控制，可以保证企业经营行为的理性化与科学化，是顺利实现财务目标的基础和基本途径。最后充分有效利用各种资源。在财务管理中不能就资金论资金，而应从大范围着手，如目前做好人力资源的管理、企业品牌的管理等。以品牌为先导，在优秀人才的努力下，通过优质服务，开拓企业特色的目标市场和消费群体，可以提高企业的价值。
总之，企业的目标是生存、发展、获利，这就要求财务管理必须完成筹措和有效使用资金的任务。只有股东财富最大化企业价值最大化的财务管理目标才能满足现代企业生存和发展的需要。
参考文献：
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科学而严谨的概念体系是一门学科走向成熟的重要标志。现代公司理财学历经半个多世纪的发展，已经逐渐成为管理学科中最具时代性、最具实用性而又最具挑战性的一门成熟学科。资本成本是现代公司理财的第一概念，是公司理财学术研究的基本核心点，也是公司理财行为实践的基础出发点。在这个概念中，隐含了公司理财目标、投资者利益保护、财务政策制定等丰富的内涵。在公司财务理论的历史演变过程中，学术界始终围绕着资本成本这一概念进行着锲而不舍的分析与研究。甚至可以说，资本成本的学术发展史几乎就是公司理财学的学术发展史。
正确地理解资本成本概念是公司进行科学理财的基本前提。然而，在我国公司财务理论界与实务界，漠视资本成本理念、扭曲资本成本概念是一种长期普遍存在的现象，且这一极不正常的现象一直没有引起重视，特别是没有引起公司理财实务界的高度重视，而将其视为一种常态。毋庸置疑，资本成本在公司理财活动中的重要价值是不会受到我国公司理财观念的漠视与扭曲而磨灭或是有丝毫改变的，相反，随着人们认识的逐渐深化，这一重要价值日益凸现出来。
从某种意义上讲，系统而连贯的、科学而合理的资本成本估算可以稳定诸多公司理财、金融乃至宏观经济问题的研究。在资本成本不能真实计量的情况下，许多财务问题的解决就没有客观、可靠的起点与基础，甚至失去科学、正确的目标与方向。仅就公司理财这一微观层面，资本成本及其估算值在很多领域发挥着无可替代的基础作用。例如，在财务决策中，只有能够实现股东财富增加的决策才是正确的决策，换言之，只有能够创造出等于或者超过资本成本水平的价值的财务决策才是科学的决策；再如，从收益权保护的角度讲，只有实现了投资者所提出的报酬率要求，才意味着投资者利益得到了真正保护；又如，为企业创造价值是公司理财的根本目标，一个具有良好绩效的企业必须具备超过资本成本水平的价值创造实力，资本成本成为企业绩效评价的基本标准。
可见，资本成本水平的合理估算是众多财务问题科学解决的根基所在，是提高财务决策质量和管理效率的重要前提，是公司理财行为的基本技术起点。
二、资本成本：公司理财目标的根本反映
理财目标是公司理财行为所期望达到的最终目的，它是界定财务政策取舍的根本标准，也是对公司理财行为的理性化牵引。从国际范围内来看，关于公司理财目标，目前在财务理论界已达成共识――股东财富最大化是世界企业界公认的主流财务目标。事实上，古往今来，利益与财富是人类社会追求的永恒话题。美国著名经济学家Milton Friedman曾经直言，“公司的社会责任就是为股东赚钱”。世界各国的公司，无论其身处哪个国家，也无论其所有权性质如何，更无论其规模大小，理财目标都表现出极强的趋同性，即股东财富最大化。公司理财就是为股东理财，公司财务人员要高度关注股东财富，要为股东财富的不断增加而开展理财活动。而在这个过程中，资本成本成为理财目标实现过程中的一个核心的数量约束。
资本成本是现代公司制的产物，是伴随着两权分离而产生并发展起来的。Shleifer和Vishny（1997）认为，公司治理的中心任务是要保证资本供给者包括股东和债权人的利益，从而为公司投资者获取投资报酬提供保护机制。在所有权和经营管理权分离的现代公司中，理性的投资者会在风险与报酬相互权衡的基础上，提出自己满意的报酬率，并以此作为对经营者让渡经营管理权的基本要求。“在公司治理体系中，管理者的基本义务就是要通过自己的创新性活动，在生产经营活动中，带来足以使股东满意的收益，实现股东财富的持续增加。为了顺利履行这一管理义务，管理者必须寻找理想的资本投资机会，这种投资项目所创造的现金流量在弥补了股东的要求报酬之后最好还有必要的剩余，以推动企业的发展。”资本成本概念正是这种投资者利益要求与企业实现价值创造的一个综合体。
因此，建立现代企业制度必须考虑投资者要求的必要报酬，健全的公司治理机制与对投资者承担风险报酬的尊重是资本成本的体现。没有科学的理财目标理论，便不会有理性的公司理财行为；没有科学的资本成本观念，便不会有科学而实用的理财目标理论。科学合理的资本成本估算直接了决定企业价值的创造以及股东财富的转移。
三、资本成本：公司理财行为的技术起点
其一，资本成本是公司投资行为的财务准绳。经营活动创造的现金流量是企业价值创造的惟一源头，因此决定企业价值的根本因素只有一个，就是投资决策。投资决策是与理财目标契合得最为完美的财务决策，又被称为公司理财的第一决策。企业通过科学的投资决策获得大量的、规划中的现金流量，从而保证企业价值的持续增长与股东财富的不断增加。其他的财务决策均应当保障投资决策的顺利实施和投资目标的有效实现。
早在20世纪30年代，Fisher（1930）提出了“净现值最大化原则”（Principle of Maximum Present Value），又称为“回报高于成本原则”（The Principle of Return over Cost），从而奠定了现代估值方法的理论基础。他指出，投资机会原理要求选择最大现值的项目，即通过对项目的收入流与成本流做贴现值比较，使得收入流能够覆盖成本流的贴现率至少等于市场利率水平，才是可以接受的投资机会。这是企业投资行为的最基本、最简单规则。Fisher所指的贴现率就是投资者所要求获得的最低收益水平，意即资本成本，当时简化使用市场利率水平进行替代，在新古典模型中，外部市场利率通常是资本成本的一种直接代替。Modigliani和Miller（1958）进一步证明了，在任何情况下，公司投资的截止点都是，当且仅当投资项目的收益率等于该公司的资本成本。
按照现代财务理论，资本成本的水平决定于企业投资风险的大小，以此为基础，资本成本是投资者“要求的”、“必要”报酬率，这是定义资本成本的关键。资本成本估算的最根本动因在于确定投资者的要求报酬率，为企业的投资行为提供客观财务标准，因此，资本成本在企业投资行为中扮演异常重要的角色。公司财务人员以资本成本作为贴现率，将投资项目预测的未来现金流量进行折现，只有项目的净现值大于零，即该项目的投资报酬率超过资本成本，企业才会进行投资，这是财务理论中的第一法则――“净现值”法则。股东投资的基本动机就是该企业能够创造并提供给他们满意的报酬，而这个报酬水平是股东依靠其自身能力实现不了的。
资本成本是沟通公司、投资者与资本市场的一个重要财务概念。公司的生产经营活动存在一定的风险，投资者是风险的最终承担者，投资者所要求的报酬率会随所投资企业或项目的风险水平而异。显然，资本成本水平的提高会导致公司盈利空间的降低，资本投资的边际收益也就降低，企业投资水平随之降低。科学地估算资本成本是公司投资行为的技术起点。
其二，资本成本是公司融资行为的财务约束。资本成本产生的原始动因并非公司的融资行为，但是在理性的资本市场中，投资者具有强烈的资本成本意识，其投资的前提就是获得自己满意的投资回报，这一满意的投资回报的最低标准就是投资者要求的报酬水平，因此，公司融资行为的约束条件是公司给予投资者的最低回报必须达到投资者要求的报酬，即资本成本，否则公司根本无法获得投资者的青睐。也就是说，资本成本对于公司融资决策具有强硬的约束力，公司的融资行为必须以对资本成本的满足为出发点，资本成本的高低决定了企业的融资方式，进而有效约束了企业的融资行为。
现代公司财务理论说明，公司融资行为取决于公司投资需要。按照Myers和Majluf（1984）提出的“啄食顺序理论”（Peaking Order Theory），企业的内部现金流和对外负债能力应该与其投资行为具有相关性，当内部现金流相对充足时，企业应避免向外部融资以减少逆向选择成本，当尚存在一定的资金缺口时，如果企业具有较强的对外借款能力，应该使用负债获得融资支持，最后，企业还可以从资本市场获取股权资本来满足投资需要。也就是说，公司为了资本性投资而进行融资时，首先是使用内部留存收益，其次是向外部举债筹资，最后才是发行股票。公司偏好内源融资，而在外源融资中，公司偏好资本成本更低的债务融资，发行股票由于其资本成本相对较高成为公司的最后选择。这种融资约束从根本上表现为资本成本的约束。
但是，长期以来，由于我国证券市场自身制度性缺陷以及上市公司治理无效，阻碍了资本成本对上市公司融资决策的约束，一个突出表现就是我国公司的股权融资偏好――认为股权融资的资本成本低于债务融资的资本成本，甚至一些公司根本无视股权资本成本，认为发行股票可以获得“免费的资本”。这一融资行为无法从资本成本视角进行科学的诠释。公司各项财务决策不是彼此孤立的，融资决策、投资决策、股利决策是一个不可分割的完整系统。因此，在我国企业根本无视资本成本观念的情况下，这种融资决策的短视进一步导致了我国企业的一系列问题，如低支付政策和股利政策的随意性。
其三，资本成本是公司股利支付行为的财务依据。前文已述，股东财富最大化是目前国际上公认的公司理财目标。在所有的财务决策中，投资决策是与理财目标契合得最为完美的财务决策。按照MM（1958）资本结构无关论中的圆饼理论（Pie Theory），惟有正确的投资决策才能真正实现股东财富的增加，才能做大企业价值。虽然股利政策的制定只是财务人员对于企业价值的某种分割与派出，与企业价值的创造毫无关系，但是，股利政策恰恰是通过管理当局对待股权投资者的态度，反映了股东财富最大化理财目标是否得以贯彻的一项财务政策。
公司增加股东财富的途径主要有两种：一是直接向股东支付股利；二是提高股票的市场价格，给股东带来超过其投资成本的收益。二者共同形成股东所获报酬：前者称为股利利得，后者称为资本利得。
即：股东报酬=股利利得+资本利得
因而：股东报酬率=股利报酬率+股价增长率
这一公式可以清晰地反映出股票价值（股东财富）、股东要求报酬率（股权资本成本）和公司股利支付行为（股利支付率）之间的关系。一方面，股东会根据风险――报酬的配比关系按照风险程度随时调整其要求的报酬水平，股东预期获得的报酬（现金流量）应该足以补偿其要求的报酬，即达到资本成本水平；另一方面，在确定股利支付率时，公司必须在盈余的“去”与“留”――支付股利还是留存收益再投资――之间做出权衡。股利支付水平的高低反映了前述股东报酬率中股利报酬率的高低，并进而决定了留存收益再投资的规模，而留存收益再投资的基本规则依然是以资本成本为准绳的净现值法则，因此无论公司盈余是“去”是“留”，均要满足投资者的必要报酬率，即资本成本。资本成本这一核心概念将盈余的“去”与“留”达成了完美统一――无论是支付股利还是留存收益，都以资本成本的满足程度作为重要财务依据。股利的发放和留存收益的未来再投资，都是实现股东财富最大化目标的重要途径。
从股利政策的角度来讲，董事会与管理层必须将股东要求报酬率的满足放在第一位，并以此为基础合理调整股利支付与资本利得之间的数量关系，借以科学处理股东利益与企业可持续发展之间的矛盾。比如，在股市高昂时期，鉴于股票价格的高企，投资者可以获得足够的资本利得以满足对报酬率的要求。这种情况下，公司可以适当地降低股利支付率，以增加内部融资，促进企业的可持续发展。相反，在股市低迷时期，公司即使在比较困难的情况下，也要适当地提高股利支付，保障股东财富的适当增加。
综上，资本成本是公司理财学的第一概念，任何公司理财行为都要以资本成本水平的合理估算作为技术起点。资本成本概念作为股东财富最大化理财目标的本质反映，将公司的融资行为、投资行为和股利支付行为紧密地结合成一体：公司融资时受到资本成本约束，通过降低资本成本水平为公司获取更多的可融资金，然后以资本成本为准绳衡量未来投资机会的优劣，将有限资金投放于最大化股东财富的投资项目中，并依据资本成本进行合理的盈余分配，借助资本成本确定科学的股利政策，以实现股东财富最大化的目标追求。
四、结论
在现代公司财务理论中，资本成本的核心地位与作用早已毋庸置疑。资本成本的估算数值被广泛应用于公司理财的多个相关领域，估算资本成本是公司理财行为的基本前提和技术起点。因此，必须在数量上根本解决资本成本的估算问题。然而，在这方面，目前学术界和实务界尚存在着重大的分歧。这一分歧主要体现在股权资本成本的估算技术上。学术界强调技术性，要求估算技术与概念分析相吻合，而实务界则倾向于使用简单方便、易于操作的估算技术。因此，股权资本成本的估算仍然是公司财务理论界与实务界未来亟需解决的关键性技术问题。
在我国公司理财实践中，对资本成本观念的漠视与应用的混乱已经成为极不正常的现实。仅就股权资本成本估算技术的使用而言，有李悦、熊德华等（2007）调查研究显示，我国上市公司将“普通股股票的历史平均收益率”（重要性63.77%）和“参考银行的贷款利率”（重要性61.54%）这两种资本成本的简单替代视为最重要的估算方法。而CAPM和股利贴现模型这两种标准公司财务理论中所推荐的方法则显得不太重要，其重要性分别只有39.69%和36.72%。这一不正常的现实必将严重阻碍我国公司理财水平的提高。资本成本理念的缺乏、资本成本估算技术的落后不利于我国公司理财行为的完善与发展。我们必须清醒地认识到，在将来很长一段时期里，深入系统地研究资本成本估算技术，探索适合我国公司、方便使用且更为高效的资本成本估算方法，是我国公司理财学术界与实务界亟待完成的重要使命。
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一、政府主导是当代金融市场的基本特征
金融市场作为当代经济的灵魂和神经中枢，是生产力发展到一定阶段的结果。然而由于商品经济的内在缺陷，当代金融市场作用的充分发挥也面临着一系列无法克服的困难：1经常处于失衡状态的实体经济。非均衡发展的实体经济与资产价格的超调，相互刺激，形成经济泡沫，往往会扭曲金融市场的原有功能。2金融市场上衍生金融工具的发展无法加以控制。衍生金融工具繁荣造成的重要后果之一就是金融市场的一体化，金融市场任何环节的纰漏都可能因牵一发而动全身酿成金融灾难。3仅仅市场预期转坏就能通过金融市场的剧烈收缩，引发国民经济整体的通货紧缩。因为建立在乐观预期基础之上的信用是金融市场的核心和基础，而预期一般是很不稳定的。4金融市场吸引的资金来自于全社会的方方面面。资金来源的广泛性意味着一次金融灾难往往伴随着一次社会动荡，甚至引发社会暴乱。
为确保金融市场的稳定，为确保金融市场及时纠偏以发挥应有的功能，每个国家的政府都会对金融市场的运行实施必要的监管与调控，以免金融市场过度动荡，或者被拖垮。在这个过程中，政府与金融机构形成了唇齿相依、利益共生的紧密关系：一方面，政府是金融机构的监管者，金融机构必须在政府允许的规则下运行，通过“看不见的手”的引导实现微观经济效益和宏观社会效益的最大化；另一方面，市场化运作的金融机构尽管必须为自己的决策承担一切经济后果，但当它们停业或破产清算危害公共利益时，政府会给予它们必要的援助，政府与金融机构可谓是“一荣俱荣、一损俱损”。
二、财富基金易形成对东道国金融市场主导权的潜在挑战
东道国政府对金融市场的监管与调控，手段多样，渠道多种。但总体而言，它们都具备下面三个最明显的特征：第一，东道国政府处于金融市场最后贷款人的地位。第二，东道国政府在金融市场的主导权以铸币权为基础。第三，东道国政府的行政管理是金融市场有效运行不可缺少的。然而在财富基金参与的情况下，上述三大特征不再清晰，或者说东道国政府监管和调控金融市场的行为可能会受到意外的干扰。首先，财富基金不以东道国政府为最后贷款人。东道国政府充当最后贷款人，是为了避免金融市场的动荡诱发社会不安，是政策救市，不可避免地带有利益输送的色彩。然而对于财富基金而言，由于出身的不同，它不可能享受到国内金融机构的国民待遇。其次，在金融市场动荡时，财富基金可以成为仅次于甚至优于东道国政府的选择。在救市行为中，东道国政府往往会提出必要的整改要求，这必然迫使相关金融机构权衡利弊，部分求助于财富基金，这会在很大程度上削弱东道国政府的权威。再次，相对于国内金融机构，财富基金更容易逃避东道国政府的监管。规避管制是任何经济活动主体的本能。实力雄厚的财富基金通常尽可能地利用自身的资金优势，防患于未然，从而使东道国政府的规定在一定程度上失效。最后，在东道国政府调控金融市场时，财富基金在暴利的诱惑下可能逆向操作。逆向调控金融市场是政府干预的基本特征，然而这也意味着对金融市场的调控缺乏实体经济面的支撑，东道国政府必须承受财富基金“对着干”的风险。
在某种意义上，财富基金的进入意味着第二个政府的进入，传统的由一个政府监管金融市场的模式可能变成两个政府在金融市场上的博弈，其对金融市场正常运营的影响可想而知。尽管这种情况的出现要求有非常严格的前提条件，但并不是没有发生过，尤其是在经济实力薄弱的发展中国家。当然从实践看，财富基金凭借雄厚财力挑战东道国政府的监管和调控权威毕竟是理论上的。因为财富基金的投资代表的是一种国家行为，对东道国政府权威的挑衅行为势必导致两国关系的全面恶化，所以财富基金对东道国政府的威胁应该较小，即使有，恐怕也主要表现为霸权国家财富基金对弱国的攻击和讹诈。客观地说，财富基金对东道国经济的潜在威胁远远小于现有的对冲基金。
三、财富基金的“原罪”
新兴发展中国家和地区特别是中、俄等国成立财富基金备受关注，只可能与新兴发展中国家和地区的出身有关，或者说这是财富基金承受的一种“原罪”。具体而言主要包括：第一，集中于新兴发展中国家和地区政府手里的财富基金，回流东道国可能不再遵循既定的规则和渠道。第二，集中于新兴发展中国家和地区政府手里的财富基金，不但不会为东道国金融机构所利用，反而可能成为它们的强劲对手。第三，既然财富基金是另类。乘其羽翼未丰就将其牢牢控制在手中就成为东道国金融机构的最佳选择。因此在积累足够的实力之前，财富基金想除去原罪的标签是根本不可能的。
当今世界比较重要的金融市场，不管其地理分布，主导权都掌握在发达国家尤其是美国政府及其金融财团手中。财富基金问世多年，但发达国家的金融市场主导权一直没有被动摇过。2000年以前，欧洲、日本和亚洲四小龙的贸易盈余也好，中东的石油美元也罢，它们不是规模小掀不起大风浪，就是尽管量大，但美国有能力控制并且可以有步骤地加以利用。2000年以后，以中俄为代表的发展中国家，或是受惠于迅速增长的贸易顺差，或是受惠于迅速攀升的石油等大宗商品价格，都诞生了巨无霸型的财富基金。这种巨无霸型的财富基金不仅因为意识形态的不同，更因为其可能具有操控市场的力量，最终引起西方发达国家的恐慌和不安。尽管从目前的讨论来看，警惕财富基金的理由令人眼花缭乱，但其核心仍然是西方国家对金融市场主导权的担忧。从这个角度看，尽管资金回流有利于东道国经济的稳定，但试图寄希望于发达国家让出甚至分享金融市场的主导权以换取发展中国家财富基金的进入，显然是不现实的。
