时间：2023-04-23 11:53:49
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇股票投资心理学，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
关键词 证券专业课；课程体系；大学生；A股投资
中图分类号：G642.3 文献标识码：B
文章编号：1671-489X（2015）12-0069-05
Setup of Securities Curriculum with Evidence of Undergra-duates’ Investment Survey//CHEN Yuzhen， HE Yu， LIU Jianhe
Abstract This paper uses the results of undergraduates’ investment survey and personal inquiry to learn A share investment behaviors of undergraduates to develop securities curriculum based on the behavioral finance theory. This paper gets the result that we should increase the professional courses such as security analysis， stock operating practices and financial psychology besides traditional investment courses.
Key words securities course； curriculum； undergraduate； a share investment
1 引言
内地学术界对于金融证券类课程体系的设立，主要来自于海外金融课程体系的实践，同时基于内地教育体系的课程设计方向，形成一系列的专业课程。但是，由于受到内地基于银行为主的金融体系的影响，金融学专业教育侧重于以银行管理为导向。这一特征与海外金融学理论以投资学和公司金融为理论主体存在比较明显的差异。因此，随着内地证券市场的发展，内地教育界对金融证券类课程体系的设置和课程的教学内容及模式进行一系列改革研究，总体来看，这些研究成果主要可以归类为宏观和微观两大类。
宏观上，许多主要对整个学科体系的建设提出不少意见和建议。如张新认为，内地金融学内涵界定与海外存在相当大的偏差，理论和学科建设比较滞后[1]；而肖鹞飞、艾洪德、徐明圣等则提出要对金融学科进行多方面改进，以跟上时代的步伐[2-3]；赵汕、于春红等则通过中美或中英金融学高等教育课程设置的比较，发现美国和英国专业课程设置的优势[4-5]；而高等学校经济学类教学指导委员会金融与保险学科组从课程、教材、师资和教改等多方面总结了金融学专业教育的不足之处[6]。
微观上，部分学者对学科体系中具体的某门课程或具体的教学方法提出自身的看法。如焦继军和叶立新认为可以应用具体的案例教学法推动课程的教学实践[7-8]；宋逢明则指出通过发展实验金融学来推动资本市场的规范化[9]；刘建和、武鑫和刘建和虽然对高校证券专业课程教学提出一定的想法和思路，但是没有涉及课程体系的具体设置问题[10-11]。
从这些前人的教学改革研究成果上，不难总结出一定的特点。其一，课程教学体系设计上，这些学者主要从全球金融学理论教学的发展趋势和中外金融学课程建设体系的对比中来发现内地在金融证券类专业课程教学设计上的问题；其二，在解决方案上，主要从课程、教材、师资等方面来展开讨论，缺乏具体的可行性方案；其三，应用方法上主要讨论具体的某种教学方法的应用，如案例教学法，这样就可能割裂了金融证券类课程围绕金融市场的整个体系。
事实上，目前内地金融证券类课程体系的设置与海外相比差距并不大，也具备了从金融学、金融市场学、金融经济学到投资学、金融工程、期权期货及衍生工具等一系列课程，也充分应用了多媒体教学手段和案例教学的方法。但是，内地理论界对于金融证券类专业课程体系的设置忽略了一个核心，那就是作为教学受众的学生究竟还需要在哪个方面加强专业教育？正是如此，笔者对在校大学生A股投资状况进行调研，针对调研的结果分析在现有证券专业课体系上需要加强的专业课设置。
2 问卷调查
股票投资存在巨大的风险，需要股民具有较好的心理承受能力，而且也需要资金实力、投资知识和理性的分析判断力，但是大学生没有收入来源，抗风险能力较差，投资知识和分析判断能力较弱。因此，本调查报告的目的一方面可以正确认识大学生股票投资心理及交易行为，对培养大学生在股市上的理性投资提供理论和实证依据；另一方面可以据此分析大学生在股票投资方面的缺陷，从而强化相关的专业课程设置。
问卷设计 为此，笔者以杭州的经管类大学生为主要对象进行问卷调查，调查问卷涉及两套问题，分别针对参与股票交易和不参与股票交易的学生。同时，也针对部分股民学生进行了个人访谈。
1）基本情况。对应设计了大学生的性别情况、专业情况和年级情况，因为考虑到性别的差异、专业的不同、年级的高低都会对大学生进行股票交易带来一定程度的影响。
2）投资情况。对应设计了投资目的、风险意识、资金来源、投入资金量、投资结果这些问题。从投资的目的中可以了解到大学生进入股市的动机，并可以看出这个动机是否合乎常理；而投资者对风险的意识可以得出其对股票投资的心理是否盲目。
3）影响因素。根据需要了解外部环境及内部自身因素对大学生在股市上投资行为的影响，包括外部环境因素、内部自身因素（如股市环境、家庭环境、学校环境、社会环境等外部因素，对股票信息的获取、对股票分析注重的方面、持股时间及对股市的关注度等内部自身因素）。
调查对象分析 2008年12月―2009年1月，本调查小组共随机发放调查问卷1300份，涉及浙江财经学院、浙江工商大学、浙江理工大学、浙江树人大学、浙江大学、浙江工业大学、浙江科技学院、杭州电子科技大学、杭州师范大学、浙江金融职业技术学院（其中都包括各个学校的独立院校）等经管类专业的在校大学生，最终回收有效问卷998份。在回收的有效问卷中，涉及股民在校大学生237人，非股民在校大学生761人。股民大学生的基本情况如表1所示。
1）股民大学生基本情况。从回收的问卷来看，股民大学生占据调查人群的比重不大，只有不到三成的学生进行股票投资，而且主要集中在金融学、经济学、工商管理、国际贸易等相关专业，这些专业的学生接触证券投资学等课程的可能性较高。而在这部分人群中，男生的比重又占了绝大部分。
2）资金来源。如表2所示，在资金的来源上，股民大学生的资金主要来自自己储蓄和父母的资金，只有极少数人借款炒股。
3）相关家庭收入。从家庭收入与学生股票投资的资金量的数据来看（数据见表3），大学生股民的家庭年收入与其投入股市的资金存在一定的正相关关系。这也与表2中炒股资金来源相对应，学生自己储蓄和父母的钱与相应的家庭年收入存在比较紧密的联系。
总体来看，大学生股民的入市比重和资金来源及投入等情况显示，大学生对股票投资仍保持较为保守的态度，以谨慎为主，投入资金也在自身能够承受的范围之内。
3 调查结果
大学生对股票投资还比较保守，只有不到三成的学生成为股民，而且其中相关专业的学生占据了绝对的比重。显然，平时证券类专业课程的学习对学生进行股票投资实践具有相应的影响力。
入市及选股特征
1）入市原因。如表4所示，一部分学生是受到外界因素的影响，主要是股市火热，有闲置资金、希望借股市升值；也有学生是希望学以致用和对股市感兴趣。显然，在在校大学生股民中，理性和非理性的入市因素都占据了较大的比重，但相比之下，外界股市火爆的吸引力度更强。
2）选股依据。如表5所示，大学生股民选择股票时，虽然相当部分的学生股民经过自己分析，但是也有相当部分受到其他人群的诱导，如股评推荐、朋友或教师推荐。
持股时间 大学生股民在A股交易上基本上都是短期操作，甚至有部分学生的操作还是超短线。从数据来看，持股时间超过三个月的在校学生股民只有16.0%，其他学生持股时间远远少于三个月（图1）。从行为金融学的角度来看，杭州在校大学生股民存在一定的过度自信心理，导致交易频繁。
风险和亏损态度 大学生股民入市和选股受到外界因素的影响比较明显，对风险和亏损的态度也有着非理性的一面。
1）风险态度。如表6所示，很明显，这些在校的大学生股民对风险不太在意或者在意但并不理会的所占比重较大，达到一半多一点儿的人群。即使是在知道有风险会减仓的42.4%的人群中，笔者通过进一步调查了解到，其中的大部分人只是停留在思想层面的意识形态，并没有去具体实行过。显然，杭州在校大学生股民风险意识薄弱，有可能存在一种过度自信的心理。
2）亏损原因。如图2所示，在校大学生股民把亏损原因主要归纳为信息获取不及时、市场黑幕和国家政策变化等外部因素，以及投资经验不足的内部因素，而没有从根本上如宏观经济变动、投资策略、选股方法、持股周期等方面查找原因。这说明他们对待A股投资的认识有非理性表现。
3）对待亏损套牢的态度。从图3中不难发现，在亏损之后，绝大多数的大学生股民选择继续观望，希望股市反弹，能亏少点儿。也就是说，学生尽管知道赢的概率可能会低于50%，但是他们仍然愿意冒风险，这就是心理学上所说的“返本效应”，他们希望能尽量弥补损失。总体来看，杭州在校大学生股民在亏损后退出市场和逢低继续买入的比重较低，绝大部分学生都采用了套牢后继续持股观望的态度。显然，绝大部分在校大学生股民采用的持股策略具有明显的处置效应，即持有套牢的或者说表现不好的股票，卖出盈利或表现较好的股票。从另一角度来看，学生股民持有套牢的股票、卖出盈利的股票，这一现象即是其后悔厌恶的一种表征。
4）投资心态。如图4所示，只有不到三成的学生股民认为股票涨落不会影响到自己的情绪，超过五成的学生有一定的影响，甚至有不到二成的学生直接认为亏损会导致情绪低落。显然，在校大学生股民投资心态还算比较正常，只有一小部分学生认为股票涨落会影响心态。可能是因为大学生投入的钱基本上是自己的储蓄和父母的钱，算闲置资金，亏损后对自己的正常生活也不会造成很大影响。
4 证券类专业课程设置的建议
目前内地金融证券类课程体系具备了从金融学、金融市场学、金融经济学到投资学、金融工程、期权期货及衍生工具等一系列课程，这些课程的设置如何更好地为大学生理论教学服务呢？
证券类专业课程有必要向非经济类专业学生的教学扩展 从中登公司的数据来看，截至2015年4月，沪深两市共有A股账户近2亿户，股票投资在内地居民的投资中已经占据了一定的比重。因此，作为内地居民中知识水平相对较高的大学生，毕业后拥有自身的A股证券账户的可能性非常高。从笔者的调查来看，大学生进行股票投资的人群中经济管理类专业的学生占比较高，而非经济管理类的学生占比较少（表1）。显然，证券类专业课程的学习能够激发大学生股票投资的热情。既然非经济管理类的大学生在毕业后也很有可能介入A股的投资，那么在这些学生中也有必要开设证券类专业的选修课程，实现证券类专业课程的扩展。
当然在具体的理论教学活动中，对专业和非专业的大学生可以进行分层次教学。比如，对于金融学专业和金融工程专业，对于计量经济学和数理统计的要求不尽相同，因此，相应的教学有必要分别对等；而对于投资学这样的课程来说，专业性较强的金融学专业学生和一般的经济管理类学生，对比其他非经济管理类专业学生，理论教学的设置也有必要在教学内容、形式和案例方面分别规划；而在金融经济学课程方面，金融工程专业的必修课程可以以数理经济学方向为主体，而一般的选修课程可以以投资学方向为主。
关注实务实例类课程的教学活动 从笔者的调研结果来看，大学生进行股票投资的选股依据并不理性，持股周期普遍较短（如表5和图1）。即使是金融学和金融工程专业的大学生，通过经济学、金融学的学习了解宏观经济尤其是货币金融方面的运作，通过金融市场学的学习了解各类金融机构和金融工具，通过金融经济学和投资学的学习了解金融方面的经典理论和投资原理，通过金融工程和衍生工具方面的学习了解对冲套利的知识。但是很显然，即使是学习了这些课程，许多大学生在进行A股投资的时候并不能应用相关的理论来指导实践活动，投资中也以短期操作为主，交易频繁。正是如此，笔者认为有必要在现有金融证券类专业课程体系的基础上增加像证券分析、股票操作实务等实务实例类课程的教学，帮助学生进行理论应用实践能力的培养，进一步掌握投资实务。
增加交易心理学方面的课程设置 从调研结果来看，大学生股民在A股投资上非理性投资心理较为明显，有必要从投资理念方面进行正确的引导。
其一，大学生股民从众心理比较明显，有相当部分股民学生受到外界因素和其他人群的诱导而进入股市并选择股票（表4和表5）。
其二，过度自信心态明显，交易非常频繁。从调查结果来看，持股时间超过三个月的在校大学生股民不到二成（图1）。显然股民学生基本上以短线交易为主，有部分学生还是超短线。在有学习任务和上班教学的情况下，如此的交易情况只能说这些学生投资心理过度自信，导致交易频繁。
其三，风险意识薄弱，对待亏损个股具有明显的处置效应（表6）。绝大部分股民学生风险意识淡薄、不在意，甚至有相当部分学生意识到风险但不具体实行。而且大学生股民习惯于把亏损原因归结为外部因素和投资经验，对待套牢个股选择观望（图2）。具有持有套牢或者表现不好的个股，卖出盈利或表现较好的个股这种现象，具有明显的后悔厌恶和处置效应（图3）。因此，可以设置金融心理学、股票心理学或行为金融等专业课程，为大学生掌握交易心理打下一定基础。
辅助的课外学习内容 除了这些课程设置以外，在配合证券类专业课程的教学过程中，辅之以大量的课外书籍的学习。比如：学习基本面分析，那么《证券分析》《聪明的投资者》《彼得林奇的成功投资》《战胜华尔街》《怎样选择成长股》《股市真规则》《投资者的未来》《股市长线法宝》等书可以学习和讨论；如果是学习基本面与技术面相结合，那么《专业投机原理》《笑傲股市》等书有必要学习；如果从事交易为主的事业，那么除了《股市作手回忆录》必读以外，建立交易系统的学习资料如《通向财务自由之路》等也很有必要；在交易心理的学习过程中，可以课外阅读《股市心理博弈》《金融心理学》《股市心理学》等资料；而学习计算机量化交易的话，《解读量化投资》可以学习；如果学习仓位管理或资金管理，《一个交易者的资金管理系统》这类课外材料可以阅读。这些书籍的学习有助于学生更好地吸收理论知识，解决理论与实践相结合的问题。■
参考文献
[1]张新.中国金融学面临的挑战和发展前景[J].金融研究，2003（8）：36-44.
[2]肖鹞飞.现代金融学发展趋势对我国金融学科建设的启示[J].广东外语外贸大学学报，2005（7）：90-96.
[3]艾洪德，徐明圣.新形势下金融学专业本科教学面临的挑战与改革[J].东北财经大学学报，2006（4）：89-93.
[4]赵汕.中美金融学高等教育课程设置的比较及启示[J].北京广播电视大学学报，2006（2）：20-24.
[5]于春红.中英《金融学》教学的比较及启示[J].郑州航空工业管理学院学报：社会科学版，2008（4）：147-149.
[6]高等学校经济学类教学指导委员会金融与保险学科组.我国金融学专业教育的问题与分析[J].中国大学教学，
2007（1）：20-23.
[7]焦继军.金融学科案例教学探析[J].金融教学与研究，
2007（1）：48-50.
[8]叶立新.金融学案例讨论教学体会[J].时代教育，
2008（2）：52-53.
[9]宋逢明.发展实验金融学 推动资本市场的规范化[J].资本市场，2007（11）：32.
[关键词]行为金融学 自我控制 股票投资
一、行为金融学
20世纪80年代，金融市场的大量实证研究发现了许多现代金融学无法解释的异象，为了解释这些异象，一些金融学家将认知心理学的研究成果应用于对投资者的行为分析形成一门新兴的科学行为金融学。2002年诺贝尔奖得主丹尼尔·卡尼曼（Daniel·Kahne—man）和弗农·史密斯（Vernon·Smith），就是这个领域的代表人物。
行为金融学将心理学、行为科学融入到金融学之中。它从个体行为以及产生这种行为的心理等动因来研究和预测金融市场的发展。通过分析金融市场主体在市场行为中的偏差和反常，来建立一种能正确反映市场主体实际决策行为和市场运行状况的描述性模型。在证券市场中行为金融理论认为，证券的市场价格并不只由证券内在价值所决定，还在很大程度上受到投资者心理与行为的影响。
二、行为金融学中的自我控制理论
自我控制是一个人对自己心理和行为的主动的掌握。人的活动就其针对性而言分为两种：一种是针对客观世界的，人通过各种工具与技术改造客观世界，从而控制客观世界，工具及技术手段愈高级，人对客观世界的控制水平就越高；另一种则是针对主观世界的，人对主观世界的控制是运用符号、语言、心理活动这些精神工具，通过意识而达到控制的目的。自我控制水平的高低与一个人的个性、品质有密切联系。行为金融学中的自我控制是指控制自己的情绪，从而在保持理性的前提下，对金融事件作出自认为最合理、最有利的判断和决定。具体到证券市场上，是指投资者通过控制自己的行为和情绪来把握局面，以便有效应对瞬息万变的交易市场，不使自己成为市场博弈中的输家。自我控制失效时可能产生自我成就归因偏差、浅尝辄止偏差、有效性偏差等。
自我控制往往要付出代价，比如：面对琳琅满目的商品，人们极易花钱，而不选择存钱。因此经理人会用退休金政策去对付这个问题（也就是推迟员工的大量消费直到退休）。在利率决定论中，欧文·费雪把他的个人储蓄理论建立在五个特点之上：远见、自我控制、习惯、对生活的期待、对后代的关爱。在这里我们讨论前三个以及他们之间的关系。远见很重要因为退休金要求长期计划。自我控制是必须的，因为立即的花销总是很容易。
我们在自我控制中吸收了三个元素，这三个因素一般被经济学的分析排除在外：诱惑物、内部冲突、意志力。在股票投资市场中诱惑物表现为“卖出的股票立即获利”的冲动，然而等待一个好的时机卖出可能获得更多的利益，这就构成“立即卖出”与“等待时机”所构成的内部冲突，而意志力则表现为“控制自我的冲动以等待合适的时机”；同理在买进股票时，投资者可能发现股票已经下跌了一段时间了，认为这时是建仓的好机会，但是他也会观望股票是否会继续下跌，另一方面又担心失去买进的最佳时机，这就是“内部冲突”，这时他可能再等等，这是自我控制的意志力。
三、自我控制的失效
如果不能在保持理性的前提下，对各种事件作出认为最合理、最有利的判断和决定，炒股无异于赌博，在证券市场上，每一个投资者都有自觉的“自我控制动机”，即渴望能够把握住局面，以有效应对瞬息万变的交易市场。但是有时人们为了避免痛苦，人们常常做出许多非理性的行为。一些行为会导致不好的情绪，急躁、得意、盲目、恐惧、兴奋、对比、多变、幻想，这些情绪就可能导致自我控制的失效，自我控制失效后人们就容易做出错误的决策，从而影响收益。想要保持冷静的心态分析何时清仓、何时换股、何时介入、何时持有资金，就得知道保持冷静的方法，因此探究自我控制失效的原因就很重要了。
（1）多次自我控制导致自我控制枯竭
前人的研究表明自我控制是一个有限的消耗品，即越用越少：一旦整个水池被用干了，我们就不太可能在下次面对要求自我控制的情景时保持我们的冷静。
爱荷华大学的神经科学家和神经市场学专家肯定了前人的结论，他们是第一个用fMRI（功能性核磁共振）显示自我控制的大脑情况的科学家。他们通过让被试在fMRI中进行两侧自我控制的任务来收集了他们的脑成像——在进行第一次任务时必须有意地忽视电脑屏幕上闪过的词汇，在进行第二次任务时要求参与者控制自己的选择偏好，总之两次任务都包含了自我控制的过程。研究发现参与者在第二次任务中执行自我控制更困难了，这种现象叫做“控制剥夺”。
fMRI的结果跟参与者的表现一致级在两次任务中前扣带皮层（ACC）在自我控制过程中以同样的强度活跃起来，ACC是自我控制时大脑中中识别控制物的部分，当需要控制的情景出现时，它会说“注意，这种情况下你会两种类型的反应，有一种是不好的”。然而，侧前额叶皮质（DLPFC）在第一次自我控制执行后的第二次任务中活跃程度减弱了很多，DLPFC是大脑中管理自我控制部分，当遇到情景时它会说“我真的想做蠢事，但我必须克服那个冲动去做正确的事”。研究者Hedgcock说参与者的侧前额叶皮质（DLPFC）在第二次自我控制的时候不那么活跃，表明主体克服它们的原始反应变得困难了。
Hedgcock认为ACC的稳定的活跃表明人们对于识别诱惑物并没有什么问题，而DLPFC的失活表明个人在经历多次自我控制后控制能力的枯竭，虽然他们意志力保持抵抗，但这会越来越难。这个研究也能调整之前的想法：把自我控制想成像肌肉一样松弛有度可调节。Hedgcock的fMRI脑成像表明了：自我控制像一个能被用干的水池。但又能通过在低冲突环境（远离诱惑物的环境）中的自动补充满。
（2）股票投资中的自我控制枯竭现象
把该研究应用到股票市场上就可以解释为什么有人提前卖出涨势良好的股票，导致错失良机，有人却慌忙买进下跌中的股票，以为会上涨，但却跌入亏损的陷阱中。因为想要卖出股票的人一直在等待机会，而等待的过程包含了自我控制的过程，他要控制自己想要卖出的股票立即获利的冲动，等待一个好的时机获得更多的利益，但是这种自我控制一旦持续的时间过长，投资者就无法保持同等程度的自我控制。投资者的大脑一方面告诉他在这种情况下应该再等等，保持冷静，仔细分析等，但大脑的另一方面，也就是DLPFC部分的控制力却渐渐减弱。使得投资者在一段时间的坚守后，过早地卖出股票；同理，有的投资者看到某支股票下跌了一段时间了，认为这是建仓的好机会，他一边在等待观望是否会继续下跌，另一方面又担心失去买进的最佳时机，这时他的大脑会告诉他再等等，也许会继续下跌，应该冷静，这是自我控制的过程，另一方面经过了一段时间的自我控制后，他的控制力会下降，因此会出现过早买进的情况，导致往后的亏损。
（3）大量选择行为导致自我控制失效
Kathlin D.Vohs的实验表明大量的选择行为会削弱自我控制，因为心理资源的有限导致决策行为、自我控制的限制。在资源有限论理论的模型上，Kathlin D.Vohs假设做大量的选择会消耗尽自我控制和主动应答的心理资源。在实验中被试分成了实验组和对照组，分别做问卷，实验组的问卷包括292道题，每道题针对不同的事物要求被试根据自己的偏好做出选择，提供的选项有2个或2个以上（e.g.，蓝色T恤或白色T恤；T恤或蜡烛或钢笔）。而对照组的被试做的问卷内容与实验组一样，不同的是对照组不进行选择，而是根据自己的生活经验标记出哪些东西是他们以前用过的，最后对照组同样完成292道题。
下一步就是自我控制的测试，主试给实验组和对照组的被试都提供了同样多杯的难喝的饮料，每杯饮料有1盎司的量，饮料是用醋和水兑成的，对身体无害，然后告诉被试：“这是几杯尝起来不好的饮料，对身体无害，请你喝这些饮料，每喝一杯会得到相应的奖励，每杯一盎司，要喝多少取决于你。”然后记录所有被试喝的杯数作为衡量自我控制的程度。对于难吃的饮料喝得越多要求的自我控制就越多。结果发现做了292个选择的实验组喝的量比对照组明显少。表明大量的选择消耗的心理资源使得被试随后自我控制被削弱。
（4）股票投资中的大量选择行为导致自我控制失效
而在模拟炒股中，我们常常会发现排名靠前的人股票转手率若在300%—500%，那么排名靠后的人股票转手率则高达1000%—2500%，远远高于排名靠前的人。分析其原因可能是因为落后于他人的模拟炒股选手心理会有恐慌，因此时时关注股票，不断买进卖出，看到有点上涨趋势的股票就立即买进，买进后刚看到有下跌趋势就立即卖出，造成卖出时总是亏损，导致恶性循环。而在这样的高频率的买进和卖出之间，必定伴随着对众多股票的不断选择，正是这种大量的选择行为导致了投资者自我控制能力的削弱，造成他们总是看不准时机，或失去等待的耐心，看到刚有点下跌的趋势就卖掉股票，致使他们在股市的博弈中总是失败。
四、应对自我控制失效的方法
成功应对自我控制的问题要求我们养成好的习惯。在我们现在的模型中，我们从自我们控制的概念开始。自我控制如何与一般的选择不同？卓越的心理学家威廉詹姆斯说自我控制的关键是一种“意志上的努力”，他如是说：“集中的努力是意志行为的关键。每个人都知道这是对的，因为他们也曾有过这种感觉。那么是什么构成了困境，就是让人在为一些明知不对的行为热情地劳作，就好像这是明智的一样。”
而研究者的结论似乎比较悲观，如果自我控制是一个越用越少的资源，那么不就是意味着人们随着年龄的增大、生活经验的增多自我控制能力越来越弱了吗？但是事实上成年人和经验丰富的人自控能力往往更好，这不是与研究者的解释矛盾了吗？其实并不矛盾，研究者所说的自我控制是单单指通过意志力进行本能的控制，而且是在连续的一段时间内。而富有生活经验的人往往有各种各样的办法进行自我控制，在行为金融学中一个经典的方法就是“心理账户”，为了控制不必要的花销，人们可以在心理设置不同的账户，不同的账户分管不同的功能，一个账户的钱用完了就不能用另一账户的钱，通过这种方法来控制自我的挥霍无度。诸如此类，越是经验丰富的人有越多的方法来控制、管理自我。另外研究者也说明了被耗用尽的自我控制资源可以在远离诱惑物的环境中再次补充满，比如你做了一天的数学题筋疲力竭，心想再也不想做了，但是你睡了一觉或者休息一天过后，你任然可以回到做题的状态。也就是说在非连贯的时间内自我控制可以自我修复以达到更好的效果。由此启示，我们可以通过发展处新的自我控制方法和定时修整来避免自我控制失效。另外本文的解释还只是一个初步的解释，人的心理状态必定比较复杂，本文只是从一个角度解释股票投资者在买卖股票时的一种心理状态。往后的研究应该致力于用严格行为实验证明该解释，同时也可以通过模拟炒股的观察或者在真实的股票投资者中进行问卷调查来收集信息，调查不同投资者的自我控制心理状态，以获得证据证实或调整该结论。
参考文献：
[1]苟宇，刘菲菲.行为金融理论综述（一） [J].西南财经大学学报
关键词：行为金融学；投资策略；股票投资策略
1 文献综述
一般认为，行为金融学的产生以1951年Burrel教授发表《投资战略的实验方法的可能性研究》一文为标志，该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合写了《人类决策的心理学研究》，为行为金融学理论作出了开创性的贡献。1979年Daniel Kahneman教授和Amos Tversky教授发表了《预期理论：风险决策分析》，正是提出了行为金融学中的预期理论。
中南大学的饶育蕾和刘达锋著的《行为金融学》是我国第一本系统阐述行为金融学理论的著作。吴世农、俞乔、王庆石和刘颖等早在中国证券市场初建时就对中国股市调查并进行取样分析，得出中国市场为非有效市场，其主要论文有：吴世农、韦绍永的《上海股市投资组合规模和风险 关系的实证研究》，陈旭、刘勇的《对我国股票市场有效性的实证分析及队策建议》。国内对这一理论的研究相对不足，对投资策略的涉足更是有限。
本文主要是借鉴了两位美国学者的思路进行论证。美国学者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯达摩达兰著的《投资管理》总结了美国比较有影响力的观点，对行为金融学理论在投资领域的应用进行了发展，对投资行为进行了全面剖析，其对投资策略的研究更具有独到之处，这种在行为金融学下投资策略的研究对我国证券业的发展将有十分重要的借鉴意义。罗伯特•泰戈特著《投资管理-保证有效投资的25 歌法则》以其简单而明了的笔法描绘了行为金融学下投资方法的选择应具备的条件和原则，指导我们的实践。Brigham Ehrharot著的《财务管理理论与实务》中也不乏对行为金融学的 应用，比如：选择权的应用等。
2 行为金融学概述
行为金融学是将行为学、心理学和认知学成果运用到金融市场上产生的一种新理论，是基于心理学实验结果提出投资者决策时的心理特征假设来研究投资者实际投资决策行为的一门学科。
行为金融学有两个研究主题：一是市场并非有效，主要探讨金融噪声理论；二是投资者并非是理性的，主要探讨投资者会发生的各种认知和行为偏差问题。
主要理论：
证券市场是不完全有效的即市场定价不能完全反映一切信息，存在噪声交易者风险即金融噪声理论。投资者构筑的投资组合具有金字塔型层状特征即行为组合理论。
投资者有限理性。行为金融学总结的投资者行为偏差有：决策参考点决定行为者对风险的态度；投资者存在心理帐户；投资者还存在过度自信心理和从众心理。
3 行为金融学在实务中的应用
实际上，各种积极管理模式都假定市场定价失真或无效。他们认为通过投资于定价失真的市场或资产可以获得增值。然而所有的人都知道这种无效性是转瞬即逝的，这样，这些无效性可能会为有耐心的投资者提供收益。“耐心”是一个好的投资策略中的重要组成部分。
行为金融学理论可以很好地解释诸如阿莱悖论、日历效应股权溢价、期权微笑、封闭式基金之谜、小盘股效应等等金融学难题。还提出了成本平均策略、选择策略参考点来判断预期的损益、动量交易策略等投资策略。一些金融实践者已经开始运用行为金融学的这些投资策略来指导他们的投资活动。
关键词：行为金融学；投资策略；股票投资策略
1文献综述
一般认为，行为金融学的产生以1951年Burrel教授发表《投资战略的实验方法的可能性研究》一文为标志，该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合写了《人类决策的心理学研究》，为行为金融学理论作出了开创性的贡献。1979年DanielKahneman教授和AmosTversky教授发表了《预期理论：风险决策分析》，正是提出了行为金融学中的预期理论。
中南大学的饶育蕾和刘达锋著的《行为金融学》是我国第一本系统阐述行为金融学理论的著作。吴世农、俞乔、王庆石和刘颖等早在中国证券市场初建时就对中国股市调查并进行取样分析，得出中国市场为非有效市场，其主要论文有：吴世农、韦绍永的《上海股市投资组合规模和风险关系的实证研究》，陈旭、刘勇的《对我国股票市场有效性的实证分析及队策建议》。国内对这一理论的研究相对不足，对投资策略的涉足更是有限。
本文主要是借鉴了两位美国学者的思路进行论证。美国学者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯达摩达兰著的《投资管理》总结了美国比较有影响力的观点，对行为金融学理论在投资领域的应用进行了发展，对投资行为进行了全面剖析，其对投资策略的研究更具有独到之处，这种在行为金融学下投资策略的研究对我国证券业的发展将有十分重要的借鉴意义。罗伯特•泰戈特著《投资管理-保证有效投资的25歌法则》以其简单而明了的笔法描绘了行为金融学下投资方法的选择应具备的条件和原则，指导我们的实践。BrighamEhrharot著的《财务管理理论与实务》中也不乏对行为金融学的应用，比如：选择权的应用等。
2行为金融学概述
行为金融学是将行为学、心理学和认知学成果运用到金融市场上产生的一种新理论，是基于心理学实验结果提出投资者决策时的心理特征假设来研究投资者实际投资决策行为的一门学科。
行为金融学有两个研究主题：一是市场并非有效，主要探讨金融噪声理论；二是投资者并非是理性的，主要探讨投资者会发生的各种认知和行为偏差问题。
主要理论：
证券市场是不完全有效的即市场定价不能完全反映一切信息，存在噪声交易者风险即金融噪声理论。投资者构筑的投资组合具有金字塔型层状特征即行为组合理论。
投资者有限理性。行为金融学总结的投资者行为偏差有：决策参考点决定行为者对风险的态度；投资者存在心理帐户；投资者还存在过度自信心理和从众心理。
3行为金融学在实务中的应用
实际上，各种积极管理模式都假定市场定价失真或无效。他们认为通过投资于定价失真的市场或资产可以获得增值。然而所有的人都知道这种无效性是转瞬即逝的，这样，这些无效性可能会为有耐心的投资者提供收益。“耐心”是一个好的投资策略中的重要组成部分。
行为金融学理论可以很好地解释诸如阿莱悖论、日历效应股权溢价、期权微笑、封闭式基金之谜、小盘股效应等等金融学难题。还提出了成本平均策略、选择策略参考点来判断预期的损益、动量交易策略等投资策略。一些金融实践者已经开始运用行为金融学的这些投资策略来指导他们的投资活动。
成本平均策略。成本平均策略是在股市价格下跌时，分批买进股票以摊低成本的策略。采用这一策略不是追求效用最大化，而是降低投资活动。
行为金融学认为，人们在进行决策的时候，往往会选择一个决策参考点来判断预期的损益，而非着眼于最终的财富状况。在心理预期的过程中，人们会把决策分成不同的心理帐户来考虑，常常拥有自信情节，高估已经拥有的商品或服务，并且倾向于增加这里物品或服务的使用次数。还对预期的损失过于敏感，把同样价值的损失计算成远高于同样价值的收益，而对已经形成损失的东西却表现出一种“处置效果”，由于期待机会收回成本而继续经受可能的损失。因此在行为金融学中的“心理”帐户和“认知偏差”这两个概念，应该在日常理财中关注。运用动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股票收益或股票收益与交易量同时满足过滤准则时就买入或卖出股票的投资策略。当处置效应在证券市场上比较严重时，其带来的股票基本价值与市场价格之间的差幅就会更大；当价格向价值回归时，可利用动量交易策略，通过差幅获利。
市场无效性本质上是一种套利机会，如果足够多的资金追求同一种市场无效性，它肯定会消失。对于许多定量投资者来说，永远感到困惑的是，一旦某种市场无效性在学术刊物上得到详细论述，它就奇怪地消失了。实际上，如果昨天的无效性已广为人知，并吸引了大量的投资资本，再设想它明天仍然存在是非常危险的。资本市场同样如此。因此，不要屈从或迷恋“权威”的信息，应该努力追求有个性的投资策略。
在职业资金管理游戏中获胜的资金管理者一般都是最少犯错误的人，但其中的许多错误都可以归因于人类本性——追求安稳、相信潮流、失败后希望改换风格和指导思想。投资组合管理中的一些错误源于资金管理者不了解自己的客户，不了解自己的投资市场，一些错误源于资金管理者走“受托人的钢丝绳”的游戏，一方面要获得高额收益，另一方面还不能超越客户的风险承受性。
4股票投资策略
4.1具备股票投资取胜的素质
对于我们来说，在股票业取得成功的素质应该包括：忍耐、自立、简单明了、能忍受痛苦、心胸开阔、有独立判断能力、百折不挠、谦让、灵活、愿做独立的研究工作、勇于承认错误，还有对普通的商业恐慌不屑一顾。这些素质的具备与巴菲特的忠告是一致的，与行为金融学是相符的，市场可能是无效的，积极管理者也有增加价值的潜力，但这些无效性既不简单，也不是静态的，利用起来代价也不低。换言之，市场无效性的一个特点就是容易消失。这就意味着市场无效性一旦被隔离出来，并广为人知，越来越多的资金追逐这一无效性时，这个特点就消失了。问题不在于投资者和他们的顾问很愚昧或麻木不仁，在于当信息收到之时情况可能已经发生变化。当乐观的金融信息广泛传播时，大多数投资人认为这个经济形势在近期内还会进一步高涨时，经济走势实际上已经向衰退迈进。头脑清醒的投资者可以在信息不完全、不理想的情况下做出正确决策，那种需要各种资料的“科学头脑”是不科学的。
4.2逆潮流而动
风险观念的根源在人类感情中可以找到。我们都是社会性生物，渴望与别人协调一致，达成共识。以常规方式失败经常比非常规性失败痛苦较少。相应地，投资者更愿意冒以常规方式失败的较大风险，而不愿意冒可能以非常规方式失败的较小风险。许多投资者并不一定像他们以为的那样对风险有多少耐心。
参考文献
［1］曹凤岐,刘力，姚长辉.证券投资学［M］.北京：北京大学出版社,2000，(8).
关键词：行为金融学；投资策略；股票投资策略
1文献综述
一般认为，行为金融学的产生以1951年Burrel教授发表《投资战略的实验方法的可能性研究》一文为标志，该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合写了《人类决策的心理学研究》，为行为金融学理论作出了开创性的贡献。1979年DanielKahneman教授和AmosTversky教授发表了《预期理论：风险决策分析》，正是提出了行为金融学中的预期理论。
中南大学的饶育蕾和刘达锋著的《行为金融学》是我国第一本系统阐述行为金融学理论的著作。吴世农、俞乔、王庆石和刘颖等早在中国证券市场初建时就对中国股市调查并进行取样分析，得出中国市场为非有效市场，其主要论文有：吴世农、韦绍永的《上海股市投资组合规模和风险关系的实证研究》，陈旭、刘勇的《对我国股票市场有效性的实证分析及队策建议》。国内对这一理论的研究相对不足，对投资策略的涉足更是有限。
本文主要是借鉴了两位美国学者的思路进行论证。美国学者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯达摩达兰著的《投资管理》总结了美国比较有影响力的观点，对行为金融学理论在投资领域的应用进行了发展，对投资行为进行了全面剖析，其对投资策略的研究更具有独到之处，这种在行为金融学下投资策略的研究对我国证券业的发展将有十分重要的借鉴意义。罗伯特•泰戈特著《投资管理-保证有效投资的25歌法则》以其简单而明了的笔法描绘了行为金融学下投资方法的选择应具备的条件和原则，指导我们的实践。BrighamEhrharot著的《财务管理理论与实务》中也不乏对行为金融学的应用，比如：选择权的应用等。
2行为金融学概述
行为金融学是将行为学、心理学和认知学成果运用到金融市场上产生的一种新理论，是基于心理学实验结果提出投资者决策时的心理特征假设来研究投资者实际投资决策行为的一门学科。
行为金融学有两个研究主题：一是市场并非有效，主要探讨金融噪声理论；二是投资者并非是理性的，主要探讨投资者会发生的各种认知和行为偏差问题。
主要理论：
证券市场是不完全有效的即市场定价不能完全反映一切信息，存在噪声交易者风险即金融噪声理论。投资者构筑的投资组合具有金字塔型层状特征即行为组合理论。
投资者有限理性。行为金融学总结的投资者行为偏差有：决策参考点决定行为者对风险的态度；投资者存在心理帐户；投资者还存在过度自信心理和从众心理。
3行为金融学在实务中的应用
实际上，各种积极管理模式都假定市场定价失真或无效。他们认为通过投资于定价失真的市场或资产可以获得增值。然而所有的人都知道这种无效性是转瞬即逝的，这样，这些无效性可能会为有耐心的投资者提供收益。“耐心”是一个好的投资策略中的重要组成部分。
行为金融学理论可以很好地解释诸如阿莱悖论、日历效应股权溢价、期权微笑、封闭式基金之谜、小盘股效应等等金融学难题。还提出了成本平均策略、选择策略参考点来判断预期的损益、动量交易策略等投资策略。一些金融实践者已经开始运用行为金融学的这些投资策略来指导他们的投资活动。
成本平均策略。成本平均策略是在股市价格下跌时，分批买进股票以摊低成本的策略。采用这一策略不是追求效用最大化，而是降低投资活动。
行为金融学认为，人们在进行决策的时候，往往会选择一个决策参考点来判断预期的损益，而非着眼于最终的财富状况。在心理预期的过程中，人们会把决策分成不同的心理帐户来考虑，常常拥有自信情节，高估已经拥有的商品或服务，并且倾向于增加这里物品或服务的使用次数。还对预期的损失过于敏感，把同样价值的损失计算成远高于同样价值的收益，而对已经形成损失的东西却表现出一种“处置效果”，由于期待机会收回成本而继续经受可能的损失。因此在行为金融学中的“心理”帐户和“认知偏差”这两个概念，应该在日常理财中关注。
运用动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股票收益或股票收益与交易量同时满足过滤准则时就买入或卖出股票的投资策略。当处置效应在证券市场上比较严重时，其带来的股票基本价值与市场价格之间的差幅就会更大；当价格向价值回归时，可利用动量交易策略，通过差幅获利。
市场无效性本质上是一种套利机会，如果足够多的资金追求同一种市场无效性，它肯定会消失。对于许多定量投资者来说，永远感到困惑的是，一旦某种市场无效性在学术刊物上得到详细论述，它就奇怪地消失了。实际上，如果昨天的无效性已广为人知，并吸引了大量的投资资本，再设想它明天仍然存在是非常危险的。资本市场同样如此。因此，不要屈从或迷恋“权威”的信息，应该努力追求有个性的投资策略。
在职业资金管理游戏中获胜的资金管理者一般都是最少犯错误的人，但其中的许多错误都可以归因于人类本性——追求安稳、相信潮流、失败后希望改换风格和指导思想。投资组合管理中的一些错误源于资金管理者不了解自己的客户，不了解自己的投资市场，一些错误源于资金管理者走“受托人的钢丝绳”的游戏，一方面要获得高额收益，另一方面还不能超越客户的风险承受性。
4股票投资策略
4.1具备股票投资取胜的素质
对于我们来说，在股票业取得成功的素质应该包括：忍耐、自立、简单明了、能忍受痛苦、心胸开阔、有独立判断能力、百折不挠、谦让、灵活、愿做独立的研究工作、勇于承认错误，还有对普通的商业恐慌不屑一顾。这些素质的具备与巴菲特的忠告是一致的，与行为金融学是相符的，市场可能是无效的，积极管理者也有增加价值的潜力，但这些无效性既不简单，也不是静态的，利用起来代价也不低。换言之，市场无效性的一个特点就是容易消失。这就意味着市场无效性一旦被隔离出来，并广为人知，越来越多的资金追逐这一无效性时，这个特点就消失了。问题不在于投资者和他们的顾问很愚昧或麻木不仁，在于当信息收到之时情况可能已经发生变化。当乐观的金融信息广泛传播时，大多数投资人认为这个经济形势在近期内还会进一步高涨时，经济走势实际上已经向衰退迈进。头脑清醒的投资者可以在信息不完全、不理想的情况下做出正确决策，那种需要各种资料的“科学头脑”是不科学的。
4.2逆潮流而动
风险观念的根源在人类感情中可以找到。我们都是社会性生物，渴望与别人协调一致，达成共识。以常规方式失败经常比非常规性失败痛苦较少。相应地，投资者更愿意冒以常规方式失败的较大风险，而不愿意冒可能以非常规方式失败的较小风险。许多投资者并不一定像他们以为的那样对风险有多少耐心。
参考文献
［1］曹凤岐,刘力，姚长辉.证券投资学［M］.北京：北京大学出版社,2000，(8).
行为金融学对于两大传统假设的挑战为我们研究商业银行公司治理问题提供了一个新的视角:
1、传统金融理论关于人的行为假设。传统金融理论认为人们的决策是建立在理性预期(RationalExpectation、风险回避(RiskAversion)、效用最大化以及相机抉择等假设基础之上的。但是大量的心理学研究表明,人们的实际投资决策并非如此。比如,人们总是过分相信自己的判断,人们往往是根据自己对决策结果的盈亏状况的主观判断进行决策的等等。尤其值得指出的是,研究表明,这种对理性决策的偏离是系统性的,并不能因为统计平均而消除。
2、有效的市场竞争。传统金融理论认为,在市场竞争过程中,理性的投资者总是能抓住每一个由非理性投资者创造的套利机会。因此,能够在市场竞争中幸存下来的只有理性的投资者。但在现实世界中,市场并非像理论描述得那么完美,大量“反常现象”的出现使得传统金融理论无法应对。传统理论为我们找到了一条最优化的道路,告诉人们“该怎么做”,让我们知道“应该发生什么”。可惜,并非每个市场参与者都能完全理性地按照理论中的模型去行动,人的非理在经济系统中发挥着不容忽视的作用行为金融学是将行为学、心理学和认知学成果运用到金融市场上产生的一种新理论,是基于心理学实验结果提出投资者决策时的心理特征假设来研究投资者实际投资决策行为的一门学科。
二、行为金融学的主要理论
1、期望理论的基本内容
这个理论的表述为:人们对相同情境的反应决取于他是盈利状态还是亏损状态。一般而言,当盈利额与亏损额相同的情况下,人们在亏损状态时会变得更为沮丧,而当盈利时却没有那么快乐。当个体在看到等量损失时的沮丧程度会比同等获利情况下的高兴程度强烈得多。研究还发现:投资者在亏损一美元时的痛苦的强烈程度是在获利一美元时高兴程度的两倍。他们也发现个体对相同情境的不同反应取决于他目前是赢利还是亏损状况。
2、后悔理论的主要内容
投资者在投资过程中常出现后悔的心理状态。在大牛市背景下,没有及时介入自己看好的股票会后悔,过早卖出获利的股票也会后悔;在熊市(bearmarket)背景下,没能及时止损出局会后悔,获点小利没能兑现,然后又被套牢也会后悔;在平衡市场中,自己持有的股票不涨不跌,别人推荐的股票上涨,自己会因为没有听从别人的劝告而及时换股后悔;当下定决心,卖出手中不涨的股票,而买人专家推荐的股票,又发现自己原来持有的股票不断上涨,而专家推荐的股票不涨反跌时,更加后悔。
三、行为金融学在实务中的应用
实际上,各种积极管理模式都假定市场定价失真或无效。他们认为通过投资于定价失真的市场或资产可以获得增值。然而所有的人都知道这种无效性是转瞬即逝的,这样,这些无效性可能会为有耐心的投资者提供收益。“耐心”是一个好的投资策略中的重要组成部分。
行为金融学理论可以很好地解释诸如阿莱悖论、日历效应股权溢价、期权微笑、封闭式基金之谜、小盘股效应等等金融学难题。还提出了成本平均策略、选择策略参考点来判断预期的损益、动量交易策略等投资策略。一些金融实践者已经开始运用行为金融学的这些投资策略来指导他们的投资活动。
成本平均策略。成本平均策略是在股市价格下跌时,分批买进股票以摊低成本的策略。采用这一策略不是追求效用最大化,而是降低投资活动。
行为金融学认为,人们在进行决策的时候,往往会选择一个决策参考点来判断预期的损益,而非着眼于最终的财富状况。在心理预期的过程中,人们会把决策分成不同的心理帐户来考虑,常常拥有自信情节,高估已经拥有的商品或服务,并且倾向于增加这里物品或服务的使用次数。还对预期的损失过于敏感,把同样价值的损失计算成远高于同样价值的收益,而对已经形成损失的东西却表现出一种“处置效果”,由于期待机会收回成本而继续经受可能的损失。因此在行为金融学中的“心理”帐户和“认知偏差”这两个概念,应该在日常理财中关注。运用动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则,当股票收益或股票收益与交易量同时满足过滤准则时就买入或卖出股票的投资策略。当处置效应在证券市场上比较严重时,其带来的股票基本价值与市场价格之间的差幅就会更大;当价格向价值回归时,可利用动量交易策略,通过差幅获利。
四、股票基金投资策略
1、股票基金的特点:
①与其他基金相比,股票基金的投资对象具有多样性,投资目的也具有多样性。
②与投资者直接投资于股票市场相比,股票基金具有分散风险。费用较低等特点。对一般投资者而言,个人资本毕竟是有限的,难以通过分散投资种类而降低投资风险。但若投资于股票基金,投资者不仅可以分享各类股票的收益,而且已可以通过投资于股票基金而将风险分散于各类股票上,大大降低了投资风险。此外,投资者投资了股票基金,还可以享受基金大额投资在成本上的相对优势,降低投资成本,提高投资效益,获得规模效益的好处。
③从资产流动性来看,股票基金具有流动性强、变现性高的特点。股票基金的投资对象是流动性极好的股票,基金资产质量高、变现容易。
④对投资者来说,股票基金经营稳定、收益可观。一般来说,股票基金的风险比股票投资的风险低。因而收益较稳定。不仅如此,封闭式股票基金上市后,投资者还可以通过在交易所交易获得买卖差价。基金期满后,投资者享有分配剩余资产的权利。
2、具备股票投资取胜的素质
对于我们来说,在股票业取得成功的素质应该包括:忍耐、自立、简单明了、能忍受痛苦、心胸开阔、有独立判断能力、百折不挠、谦让、灵活、愿做独立的研究工作、勇于承认错误,还有对普通的商业恐慌不屑一顾。这些素质的具备与巴菲特的忠告是一致的,与行为金融学是相符的,市场可能是无效的,积极管理者也有增加价值的潜力,但这些无效性既不简单,也不是静态的,利用起来代价也不低。换言之,市场无效性的一个特点就是容易消失。这就意味着市场无效性一旦被隔离出来,并广为人知,越来越多的资金追逐这一无效性时,这个特点就消失了。问题不在于投资者和他们的顾问很愚昧或麻木不仁,在于当信息收到之时情况可能已经发生变化。当乐观的金融信息广泛传播时,大多数投资人认为这个经济形势在近期内还会进一步高涨时,经济走势实际上已经向衰退迈进。头脑清醒的投资者可以在信息不完全、不理想的情况下做出正确决策,那种需要各种资料的“科学头脑”是不科学的。
3、根据投资风险与收益的不同
投资基金可分为成长型投资基金、收入型投资基金和平衡型投资基金。成长型投资基金是指把追求资本的长期成长作为其投资目的的投资基金;收入型基金是指以能为投资者带来高水平的当期收入为目的的投资基金;平衡型投资基金是指以支付当期收入和追求资本的长期成长为目的的投资基金。风险观念的根源在人类感情中可以找到。我们都是社会性生物,渴望与别人协调一致,达成共识。
【关键词】行为金融学 投资策略
一、投资者一般心理特征
一般来说投资者的心理特征主要有代表性直觉、锚定、过度自信、过度反应和反应不足、损失厌恶和后悔厌恶、可获得性、模糊厌恶等，下面对其进行分析。
（一）代表性直觉
所谓代表性直觉就是投资直觉性的认为好的公司就代表了它的股票也是好的。产生这种心理特征的原因是人们对于事物进行评估的时候，只对重视的因素进行考虑而忽视了可能很重要的因素忽略。这种心理特征所带来的后果就是，即使数据很明显的属于随机状态的时候，人们也要尽量地发掘出其中的规律。
（二）精神账户
所说的精神账户是指投资者在脑海中将资金以用途非标准分为不同类型的现象。也就是说在投资者脑海中是把一些资金归为现金资产而另一部分资金就属于证券资产，人们对不同的精神账户中的资金的风险偏好是不同的。
（三）锚定
锚定是指投资者在进行判断决策的过程中过分的以自己的经验，锚定自己的想法，而不管其他不利于判断的证据，即便这些证据很有可能对于股价有着非常重要的作用。
（四）可获得性
在人们要评价一类事物的发生频率或者是某一特殊事件发生的可能性时，会很快地回忆起他们能够想起的例子，并以此作为判断的依据，这就是可获得性。可获得性的行为偏差很可能会导致投资者在被一定的信息所局限从而做出仓促错误的判断。
（五）模糊厌恶
模糊厌恶是指在伴有风险的不确定性中进行选择的话，往往会选择已知结果概率的不确定性。追求确定性的因素会使投资者产生宁可选择价值较低的但是概率上比较确定的投资选项的结果。
二、基于行为金融学下的我国证券市场的投资策略
行为金融学的兴起引发了人们对于行为投资策略的热情。一般来说在投资的惯性策略的作用下，投资者往往是购买在过去几个月中表现较高的股票，卖出那些在过去几个月中表现较差的股票。但是在我国由于投资者的信息掌握不够完整，投资者常常存在反应过度的心理特征，而机构投资者就利用个体投资者的这种心理特征来进行反向操作。对于短期投资者还可以根据日历效应，在周一开盘时卖出股票，在周三再买入。在年末买入股票，次年的一月底再卖出，这样投资者就可以在成本很小的情况下获得超额收益。规模效应给投资者的启示就是买入小公司股票，卖出大公司股票。在盈余公告效应下投资者可以买入有利好公告的股票，可获得长期收益。
三、行为金融学视角下完善我国证券市场的建议措施
和以往传统的金融理论比较而言，行为金融理论中的有限理性的假设与当前中国证券市场的发展实际更相符合，借助于对证券市场的主体的微观行为洞悉市场的运行体制的分析，为发展规范化的市场提高理论支持与实践指导。
（一）推动带有中国特色的证券监管的微观理论的形成与发展
监管证券市场的活动实际上是从监管金融的行为中发展出来的，监管证券市场的活动充满了艺术性与挑战性。准确把握我国市场的特殊性质，在研究政权监管理论时吸收行为金融学的精髓，将研究的视角确定为行为金融学，使用实验学、社会学及心理学相结合的研究方法与思路来创新我国证券市场的监管理论，深入分析导致我国证券市场监管效率较低的根本原因，以期建立起以行为金融学为基础的、符合我国市场实际情况的证券监管的微观理论体系，以有效地监管证券市场，实现证券市场的健康发展。
（二）建立科学的退市制度
应保障上市公司享有直接退市的权利，只有这样才能将证券企业的精力放在产业创新方面。除此之外，风险投资退出证券之后，获取的资金需要投入到新的创业企业的培训中去。如此一来，借助于风险投资的支撑对新的创新型的投资公司进行配置，并建立起良性的循环体系。
（三）推动信息披露责任追究制度的不断完善
在《证券上市规则》与《证券上市管理暂行办法》中详细规定了上市公司的信息披露工作，尽管我们已建立起相对完善的信息披露制度，然而，我们还需要进一步加强对披露过程的监管，只有这样才能提高证券市场的公开化与透明化程度。
（四）在监管过程中应坚持“以人为本”的原则
我国的证券市场得以运行的基础就在于投资者，因此只有重视与发挥群众的力量。才能实现我国证券市场的健康发展，这就要求我们应培养投资者的自我保护意识，引导他们建立起理性的投资观念，进行理性预期。
（五）重视个人投资素质的培养
要想成为一个合格的投资者，就必须具备股票投资取胜所需要的素质，即对普通的商业恐慌不屑一顾、敢于正视错误、灵活、百折不挠、谦让、独立的判断力、开阔的胸襟、耐得住痛苦、自立及忍耐等。
参考文献
[l]李心丹.行为金融学——理论及在中国的证据[M].上海:上海三联书店，2010.
[2]苏同华.行为金融学教程[M].北京:中国金融出版社，2006.
【关键词】投资者非理；金融市场联动效应；股票名称与股价
一、引言
2013年中国有168家上市公司改名，2014年有182家改名，2015年已有140家申请改名（截至7月10日），改名的背后一方面有上市公司主营业务调整的因素，同时也有公司追随市场热点概念，引导投资者的目的。2015年上半年，以房地产开发为主营业务的多伦股份意与互联网金融沾边，宣布将公司名称变更为“匹凸匹金融信息服务（上海）股份有限公司”。尽管公司一无正式业务、二无人员配备、三无可行性论证，股价却是5个一字涨停，封住6个涨停板。可见，A股市场的股票名称确实与股价存在一定的关联，这其中可能与投资者的非理有关。
另一方面，中国A股市场的股票名称往往由数字和股票中文简称构成，如浦发银行（600001.SH）。对于一般投资者而言，股票的中文简称往往能够体现股票的基本信息，且较数字更容易记忆，所以在中国进行股票交易时，投资者更愿意直接使用股票的中文简称。但是，中文简称往往表达意思非常丰富，对于三至四个字符的中文简称来说往往可能会给投资者造成混淆。
二、股票名称与股价的联动效应
本文对沪深A股共2781支股票进行了系统分析，最终选取了16组典型的配对股票（如表1、表2），包含股票名称易混淆的8组股票以及改名前股票名称易混淆改名后易区分的8组股票。基于金融行为经济学的视角，需要研究投资者非理性的投资的影响，因此需要考虑其他影响股票收益率的因素。在此基础上，剔除了具有关联交易的配对组，剔除行业相同可能造成的联动影响，剔除相同地区股票投资的联动效应，剔除公司财务特征相似的联动性影响，最终选取了如下16组配对股票。
对2010年1月1日开始到2015年7月10日的股票收益率进行简单的计算，并计算配对组两支股票对数收益率的相关系数。发现在相似股票名称的配对组，股票收益率的相关性很大，相当系数最大值约为1，最小值为0.352。但是在相似股票经过某些原因变更名称后，股票收益率的相关性减弱，相关系数最大仅为0.351，最小值为0.158。尽管样本量不是很大，但总的来说，发现对照组之间的股票收益率相关性差别相对比较大，可以认为相似的股票名称会对股价以及股票收益率产生联动效应。
三、统计结论
针对金融市场中这一现象，可以认为相似股票收益率的联动效应来自于投资者的非理性投资。如果一些投资者并不知道其所持有股票的准确名称，而根据具有相似名称的其他股票的信息错误地买卖所持有的股票，或者在股票交易时错误地买卖了其他相似名称的股票，就会产生这样的现象，这实际上是由于投资者对股票名称产生的混淆。从理论上看，这种现象可能与认知心理学中的代表性法则有关，人们在不确定情形下通常会抓住问题的某个特征直接推断结果，而不考虑这种特征出现的真实概率以及与特征有关的其他原因。在实际投资中，股票名称是投资者进行决策时所依据的重要信息，由于市场上有很多股票具有相似的名称，当投资者仅仅依赖股票名称中的某个特征而不是全部信息进行决策时，就会犯代表性错误，从而产生混淆。
参考文献：
[1]伍燕然、韩立岩：《不完全理性、投资者情绪与封闭式基金之谜》，《经济研究》，2007 年第 3 期。
[2]Morck，R.，B.Yeung and W.Yu，2000，“ The Information Content of Stock Markets：Why Do Emerging Markets Have Synchronous Stock Price Movements”，Journal of Financial Eco nomics，Vol.58，pp.215～260
【关键词】行为财务理论；EMH；市场异像
一、行为财务理论产生的背景
传统的公司财务理论是建立在管理者、投资者完全理性和“有效市场假说”(EMH)基础之上的，但进入20世纪80年代以后，出现了大量与“有效市场假说”相矛盾的市场异象，比较典型的有：①规模效应。Banz研究发现小公司的股票较大公司的股票更易获得较高的收益率。公司规模是市场上人尽皆知的信息，按照“有效市场假说”，借此信息应无法获取超额回报。因此，这一发现极大地冲击着“有效市场假说”。②期间效应。French,Gibbons,Hess的研究显示，股票在星期一的收益率通常为负值，而在星期五的收益率则明显高于一周内的其他交易日，于是可以得出在某些特定时间进行股票交易即可获取超额回报，这显然与“有效市场假说”不符。③反向投资策略。经济学家发现，一只股票受关注的程度也影响到股票价格的变化,因此投资者可以采取一种“反向投资”的策略来获取超额回报，一只股票受关注的程度是市场上的公共信息，显然有效市场假说难以解释这一策略。行为财务理论强调现实中的投资者和管理者并非是完全理性的，市场也并非完全有效，在这一真实前提下，通过对投资者和管理者决策过程的探究，弥补了传统财务理论在指导企业实践上的不足。
二、行为财务理论的主要内容
1、行为资产定价理论
基于投资者并非完全理性，Shefrin，Statman(1994)提出了行为资产定价理论(BAPM，BehavioralAssetPricingModel)，引起人们广泛的关注。BAPM指出金融市场上除了严格按照传统的CAPM进行资产组合的信息交易者外，还有并不按传统的CAPM行事的噪音交易者，他们信息不充分，会犯各种认知错误。金融资产的价格由这两类投资者共同决定:当前者在市场上起主导作用时，市场是有效率的；反之，市场是无效率的。
2、行为资产组合理论
一般认为，现代资产组合理论起源于马科维茨(Markowitz，1952)的《投资组合选择》(portfolioSeleetion)一文。发展至今至少存在以下三方面的局限:(l)理性人假设的局限。大量证据已经表明人带有非理性因素，投资者的各种认知偏差在投资决策中发挥重要作用。
(2)投资者对待风险态度假设的局限。均值方差模型假定投资者使风险厌恶的，其风险态度始终一致，但现实中我们可以看到购买保险的人同时购买彩票，两者的风险偏好显然不一致。
现资组合理论的局限促使学者们努力寻找更好的解决方案，特别是基于投资者个体行为和心理特征的理论，而行为财务理论正是这样一种思路。行为财务学者Shefrin，Statman(2000)提出了行为资产组合理论(BPT，BehavioralPortfolioTheory)。
BPT有两种分析模型:单一账户行为组合理论(BPT一SA)和多重账户行为组合理论(BPT一MA)。Sheleifer，Statman(2000)指出投资者具有两个心理账户，分别对应高低两个期望值，代表投资者既想避免贫困，又希望变得富有的望。BPT认为，投资者将通过综合考虑期望财富、对投资安全性与增值潜力的欲望、期望水平以及达到期望值的概率五个因素来选择符合个人意愿的最优组合。这样，BPT就更为接近实际投资行为了。
三、行为财务理论对证券市场异象的解释
1、股票溢价之谜
通过对证券市场上股票和债券投资收益率的观察发现，股票投资的历史平均收益率相对于债券投资要高出很多。但相对于债券而言，人们在股票上的投资却是非常之少，这种现象被称为“股票溢价之谜”(Mehraandpreseott，1985)。行为财务理论认为，投资者是“损失厌恶”的，损失带来的痛苦会需要更多的收益来弥补。当他们遭受股票投资短期内的损失时，损失厌恶会令多数投资者放弃长期回报率高的股票转而投资于回报率稳定的债券。
2、弗里德曼一萨维奇困惑
传统的投资理论假定投资者的风险厌恶程度是一致的，并且一般用方差来衡量。弗里德曼一萨维奇
(FriedmanandSavage，1948)研究发现，人们通常同时购买保险和彩票。他们在购买保险时表现为风险厌恶，而在购买股票时则表现为风险寻求。这种与传统假设不符的现象被成为“弗里德曼一萨维奇困惑”。行为财务理论认为，投资者存在“心理账户”，而且他们在行为时会受到心理账户的影响。根据心理账户的相关研究成果，投资者一般将自己的收入分成三部分:目前的薪资收入、资产收入和未来收入，对于这三种收入个人的态度并不相同，譬如对于未来收入个人总是不太愿意花掉它，即使这笔收入是确定会收到的。
3、封闭式基金折价交易之谜
封闭式基金有两个价格:市价和净值。若依照EMH，封闭式基金的市场价格理论上应该等于基金的净值。但实际上封闭式基金的市价一般来说低于净值将近20%。Lee，Shieifer，Thaler(1991)定义封闭式基金折价交易之谜。行为财务理论认为持有封闭式基金的投资者中有一部分是噪音交易者，他们对于未来的基金回报时而乐观时而悲观，从而导致基金价格经常性的涨跌变动。
4、处置效应
Shieifer，Thaler(1985)发现，投资者倾向于过长时间地持有资本损失的股票，而过早地出售具有资本利得的股票。他们把这种现象称为“处置效应”(dispositioneffect)。对于一个理性的投资者来说，这两种股票在处置上应该不存在区别的，因此传统的理论无法解释“处置效应”。行为财务理论认为，投资者具有后悔厌恶和损失厌恶的心理，投资者为了避免后悔，常做出非理性的行为。当股票出现资本损失时，面对确定的损失和未来不确定的走势，为避免立即兑现亏损而带来的后悔，投资者倾向于风险寻求而继续持有股票;当股票出现资本利得时，面对确定的收益和未来不确定的走势，为避免价格下跌带来的后悔，投资者倾向于风险回避而提早抛售股票。
四、基于行为财务理论的证券投资行为、策略和理念
由于一般的理论其假设过于严格且与现实相去甚远，并不能很好的指导投资者。行为财务理论的发展为人们提供了一个解决问题的办法。具体地，常见的有以下二种基于行为财务理论的投资策略:
1、反转策略和惯性策略
反转策略是指在一定观察期后，持有前一观察期内下跌的股票，卖出上涨的股票。其理论依据是投资者对新信息存在反应过度，股票价格下跌或者上涨幅度过大，应该回调。惯性策略是指在一定观察期后，持有前一观察期上涨的股票，卖出下跌的股票，其理论依据是投资者对于新信息反应不足，股票价格还会继续上升或下跌。通过对我国股票市场上反转策略和惯性策略的实证研究，基本结论是我国股票市场存在比较明显的反转现象，而惯性不明显。因此，对于投资者而言，反转策略成功的可能性更大，可能更为可取。惯性策略或“追涨杀跌”是最差的策略，这正是中了市场上庄家的套。
2、平均投资策略
平均投资策略是指投资者预先决定将收入的一定比例投资于股票，然后按照事先定好的投资时间表定时将收入投资于股票。从现代金融理论的角度来看，如果投资者在制定投资计划后，根据新的信息不断调整计划，这种策略要比平均投资策略要优。而在平均投资策略中，投资者拒绝了新的信息，因而是一种次优的策略。传统理论认为投资者不会被得意或后悔所影响，但实际并非如此，投资者确实受到了心理的影响。
我国股票市场上的投资者大都表现出自我控制能力差和后悔感强，因此，采用平均投资策略对他们虽不是一种最优策略，但不失为一种合适的选择。
五、对行为财务理论的评价
行为财务理论的科学性在于：突破了标准财务理论只注重最优决策模型，认为理性投资决策模型就是决定金融资产价格变化的实际投资决策模型的假设，开创了投资者实际上是如何进行决策的研究领域，从而把人的行为模式建立在更加现实的基础上。它给出了市场异象的合理解释。行为财务理论也存在着诸多不足：解释的普遍性问题。行为财务模型虽然能解释市场中的某些异象，但尚缺乏一种能够普遍解释各类市场异常现象的理论或模型；理论的系统性问题。迄今为止，行为财务尚未能形成一个完整的理论体系，其研究还停留在对市场异常现象的解释以及实证检验上。而且，心理因素的不确定性和不易量化也增加了行为财务研究的难度。
【参考文献】
1、威廉.L.麦金森.公司财务理论[M].大连:东北财经大学出版社,2002,(6).
参与股指期货投资,不仅要熟悉投资规则,交易技巧和风险控制能力也很重要。
商品期货合约如果亏损了不想平仓,持有到期后就可以获得实实在在的商品。而沪深300股指期货合约是虚拟合约,以现金交割,到期必须平仓,否则持有的就好比一张废纸。因此,风险要高于商品期货。
股指期货合约价值为股指期货指数点乘以合约乘数,乘数为每点人民币300元。比如,股指期货合约指数点为3000,那么每一份合约价值为90万元人民币。合约月份为当月、下月及随后两个季月,季月是指3月、6月、9月、12月。到期合约交割日的下一交易日,新的月份合约开始交易。
假设投资者有100万元保证金,那么他应该如何进行股指期货交易呢?(如下图)
这是一个基本的股指期货合约交易思路,如果投资者看空指数,则可以购入沽空合约,思路也是一样的。此外,股指期货实行T+0制度,可进行日内套利交易。对于机构客户来说,需要注意持有单边合约的规模不得超过100手,还可以根据规定申请办理套期保值额度等。股指期货具有杠杆效应,投资者要防止爆仓。
股指期货与股票现货市场将如何联动呢?目前,沪深300的市值已占到沪深总市值的60%,其中权重最大的招商银行就占3.5%。从这个角度来说,机构操纵现货市场的难度远高于期货市场。股指期货则易受操纵。目前符合开户条件的账户只有3%,期货市场主要是机构大户参与,普通投资者无法与之抗衡。当股指期货大幅波动时,将对股票投资者的预期心理产生冲击,市场的恐慌或者乐观情绪将会放大,从而加大股票现货市场的波动。投机者可以通过期货市场获取超额的杠杆利润,普通投资者在股票市场的投资风险则加大了。
股指期货投资是一种较为短期的投资行为,参与者更需要关注市场的宏观消息面的影响,媒体的喉舌在这之中起了非常重要的作用。尤其是市场处于平衡市的状态时,机构利用市场的消息面,通过股指期货来迅速打破市场的平衡成为经常性的选择。在现货市场处于单边趋势时,机构投资者则可能借助消息面来顺势而为,逆势而为会给投机者带来较大的风险。
在股指期货和现货股票的操作上,需要采用对冲的手法。从市场心理学角度分析,当机构投资者的股票仓位达到高位之时,主力缺乏在股票市场做多的信心,则有利用股指期货来做空套利的动机,以期货市场的杆杆收益抵消现货市场的风险和损失。而机构股票仓位较轻之时,通过股指期货进行做多套利可能性较大,此时,机构将可能在两个市场实现利润。
对于普通投资者来说,由于在信息和资金上的劣势,在参与股指期货投资时,更要注意资金控制和及时止损,交易技巧和风险控制的能力尤显重要。
*作者为平安证券高级财务专员
百万账户模拟交易示意图 1 投资者希望购买股指合约A，假设合约A购买时候的指数点为3000点，那么每份合约为90万元人民币。中金所规定了最低保证金比例为12%，如一份合约价值90万元，投资者只需要10.80万元就可以买到。因此，理论上该投资者最多可以买8份合约，假设实际购买了2份合约。 2 假设第三个交易日，股指点数结算价上升至3100点。结算价是指期货合约当日一定时间内成交价格按照成交量的加权平均价，是进行当日未平仓合约盈亏结算和计算下一交易日交易价格限制的依据。沪深300股指期货合约的最小变动价位为0.2指数点，合约交易报价指数点为0.2点的整数倍。假设第四个交易日，投资者按3102的价格成交。该日股指期货结算价3200点。 3 第五个交易日，股指期货合约一度涨停，股指期货合约的涨跌停板幅度为上一交易日结算价的±10％，因此合约最高可以涨至3520，结算价为3500点。 4 第六个交易日，投资者在3600点将合约平仓交割。投资者的收益为（3600*3-3000*2-3102）*300=50.94万元。如果考虑交易成本为万分之三,那么投资者还需承担大约1791元的成本。
[ 关键词 ] 投资者 过度自信 收入效应模型
一、引言
中国股票市场中的投资者主要由散户构成。与机构投资者相比,散户普遍存在较明显的非理性投资行为。而中国股票市场正处于发展阶段,散户的非理性投资行为大大加剧了中国股票市场的波动。本文以行为金融学的观点出发,利用Odean提出的收入效应模型并对其进行修正,利用计量经济学工具,研究在当今中国股票市场当中,是否存在非理性的过度自信投资行为。另外,本文还进一步利用修正后的模型分阶段分析了过度自信现象在不同阶段的表现。
二、基于Odean收入假设模型的实证研究
March 和Shapira(1992)发现许多个体投资者存在过度自信的问题,他们天真地认为自己可以控制风险,投资风险和投资收益的管理可以通过授权委托或者滞后决策来得到优化。Gervais和Odean引入学习模型说明投资者在不断投资的实践过程中会产生并强化他的过度自信,心理学基础实际是“偏执偏差”。据此,Odean提出了收入效应假设,认为股票市场的当前交易量和股票市场过去的收益是高度相关的。前几期的收益率会对当前交易量产生显著影响。
1. 样本数据
考虑到2010年4月16日股指期货推出后中国股票市场基本面发生变化,会对投资者行为产生重大影响,所以本文采用2000年1月5日至2010年4月15日上海证券市场综合指数的日收盘价和每天收盘价时的成交量作为样本数据。
以当日收盘时的成交量作为交易量指标。设为因变量,市场指数收益为,自变量为日收盘指数。这样,指数收益率为。
2.实证检验方法
本文验证Odean的收入效应假设时,运用到自回归过程。在整个样本期的检验中选取了滞后5期的模型,认为即期股票市场的交易量是与滞后5期的指数收益和股票交易量相关的。由于收入效益假设考察的是短期内的过度自信,滞后5期涵盖了一个星期的交易天数,所以在此实验中符合短期研究的需要。
3. 计量检验结果
(1)数据平稳性检验
利用EVIEWS5.0统计软件对成交量和收益率进行单位根检验。表1是对上海证券市场日交易量和日指数收益率进行单位根检验的结果。其中,收益率的检验中,回归方程包含了滞后4期的差分项。又结果可以看出,在99%置信水平下,ADF统计量是显著平稳的。而其DW统计量为2.052907,接近于2,所以该序列没有自相关性。在检验日交易量的平稳性过程中,由于股票市场的日交易量存在内在经济联系,所以在回归过程中只采取了滞后1期的交易量进行回归。回归结果表明,在99%置信水平下,序列是显著平稳的。而其DW统计量为1.996338,也接近于2。所以该序列也没有自相关性。根据对 和 的平稳性检验,所采取的样本数据可以用于实证检验。
(2)基于Odean模型的回归分析
在Odean收入假设的基础上,Statman和Thorley(1999)提出一个验证股票市场当期的成交量和股票过去的收益率相关关系的模型,其形式为:
表示期交易量,表示期的指数收益率,是常数项,是残差项。在本次检验中,因为本次实证检验中选取的是滞后5期的数据,所以此处。套用以上模型形式,再次利用EVIEWS5.0统计软件对数据进行回归,得到以下结果。
由以上结果可以看出,包含滞后5期收益率的收入效应模型,各期收益率对当期成交量的影响是显著的。而且根据F检验,拒绝所有滞后收益的系数同时为0的假设,这说明了过去5期的收益率确实影响了市场当期的交易量。但是回归结果也表明,模型对现象的解释度很低,R-squared只有0.058763,Adjusted R-squared也只有0.056857,说明模型在对现象的解释上不是太理想,现实中必定还存在其他影响即期交易量的因素。另外,DW统计量的值是0.078154,接近于0,说明模型残差具有正相关的性质。
三、修正的Odean收入假设模型实证研究
根据Odean收入效应假设所作的实证研究表明,中国股票市场当期成交量受到滞后5期的收益率影响,但是此模型解释度偏低,而且模型残差存在正相关的性质。所以用Odean收入效应的原始模型解释中国股票市场中投资者存在的过度自信现象,存在片面性,不足以很好解释此现象。因此,应该对原始模型进行修正。根据我国学者施丹的研究,股票市场当期成交量还会受到前几期的成交量影响。据此,在原始模型中加入与滞后5期的收益率向对应的滞后5期成交量,得到新模型:
由回归结果可以看出,新模型的解释度大大提高,达到0.946749。说明新模型对中国股票市场中当期成交量作出了比较满意的解释。F检验的结果,拒绝了所有滞后项系数同时为0的假设。另外,DW统计量为2.007553,说明该模型的残差不存在自相关性。
回归结果表明,滞后1,2,4期的成交量系数显著异于0,表明滞后1,2,4期的成交量会影响当期的交易量。另外,滞后1期的收益率系数也显著异于0,说明滞后1期的收益率会对当期交易量造成影响。另外,由回归结果可以看出前一期的成交量V(-1)和前一期的指数收益率R(-1)的系数为正,而且明显大于其他各期的系数。这个结果表明,前一个交易日的成交量和指数收益率对当期成交量有巨大的正影响,他们是投资者过度自信投资行为产生的主要原因。
四、分阶段回归分析
由于投资者在股票市场普遍连续上涨的阶段(牛市)与普遍连续下跌的阶段(熊市)当中,投资的态度与心理会存在偏差。因此,要全面研究中国股票市场投资者的过度自信现象,应该分阶段对股票市场交易量作回归分析。
根据历史数据,中国股票市场最近一个牛市从2006年5月9日上证股指突破1500点开始,到2007年10月16日上升到最高6124点结束。以2007年10月16日为转折点,中国进入熊市。2007年10月17日上证收盘6036点一直下跌到2008年10月28日1664点最低点。所以在此部分,设想通过利用修正的Odean收入效应模型,分别对中国最近的一次牛市和熊市作实证检验,验证中国股票市场投资者在两个阶段的过度自信心理是否有不同。
1.首先对牛市(2006年5月9日到2007年10月16日)的数据,利用第二个模型作回归分析。
由回归结果可以看出,在中国股市牛市的时候,模型对当期成交量的解释度很高,R-square达到0.914885,Adjusted R-square达到0.912352。说明在这一个时期,模式能够很好地解释当期的成交量。DW统计值为2.002008,非常接近2,说明模型残差不存在自相关性。F检验的结果排除了各项系数同时为0的假设。滞后成交量和滞后指数收益率的系数都为正,说明在牛市中,前5期的成交量和指数收益率会对当期成交量产生正的影响。
2.按照同样方法,对熊市时(2007年10月17日-2008年10月28日)的数据作回归分析。
回归结果表明,模型在对最近一次熊市的当期成交量的解释度有所降低,R-square只有0.539742,Adjusted R-square只有0.520239,说明在此时期,模型对股票市场当期交易量的解释并不太充分。DW统计值为2.003896,很接近与2,所以模型的残差也不存在自相关性。F检验的结果也拒绝了各项系数同时为0的假设。但是滞后2到5期的收益率的系数为负,而在熊市时,平均指数收益率为负。那表明前2到5期的负收益反而会增加本期成交,这显然与事实是不符的。这个统计结果表明,在中国股票市场,熊市时期,影响当期交易量的因素除了之前几期的成交量与股票指数收益率之外,应该还有其他的影响因素。这些因素的确定,有待进一步的研究。
另外,纵观对两个时期的回归分析,可以看出,在牛市阶段,V1(-1)的系数0.657906比在熊市阶段V2(-1)的系数0.487316要大。而且在牛市阶段,R1(-1)的系数2944514比在熊市阶段R2(-1)的系数1884217要大。说明相比起熊市阶段,在牛市时,股票市场投资者的当期交易量更加容易受到前一期的交易量与指数收益率影响。也就是说,在牛市时期,股票投资者的过度自信行为比在熊市时更加突出。
五、回归结果分析
以上做的4次回归表明,作为经典理论,Odean提出的收入效应假说在解释中国股票市场投资者过度自信交易行为上存在片面性。中国股票市场投资者的当期成交量不仅受到前期的指数收益率影响,还受到前期交易量的影响。另外,在分段回归分析中也表明,在牛市中,前期成交量和指数收益率对当期成交量的影响是明显大于在熊市时期的。另外,根据统计结果,在不同时间段,滞后期对当期的影响是不同的。
六、结论
本文利用Odean提出的关于投资者过度自信行为的收入效应模型,对中国股票市场中投资者的过度自信行为作了实证研究。在研究中发现,Odean的模型并不能很好地解释当前中国股票市场中关于投资者过度自信行为的现象。于是,加入了其他因素对模型进行了修正。用修正后的模型对数据作的回归结果令人满意,证明修正后的模型比较适合用于解释当期中国股票市场当中存在的投资者过度自信导致的过度交易行为。在利用修正模型分别对中国最近一次的牛市和最近一次的熊市进行实证分析的时候发觉,前几期的成交量与股票收益率在两个时期对即期成交量的影响不同。它们在牛市时对即期的成交量影响比较大,而在熊市时比较小。说明在牛市时,股票投资者的过度自信行为更加突出。最后,对熊市中投资者的当期成交量作实证的结果表明,除了前几期的成交量与指数收益率之外,即期交易量还受到其他因素的影响。
参考文献:
[1] 杨春鹏:非理性金融,[M] 科学出版社,2008.
[2] 宋仲玲:投资行为中的突显、过度自信、高估现象研究,[J] 心理科学,2008,31(6)。
[3] 施丹:中国股市投资者过度自信行为的实证研究,[J] 中国矿业大学学报(社会科学版),2008(3)。
[4] Oskamp, S. Overconfidence in Case Study Judgment [J], Journal of Consulting Psychology, 1965.
[关键词]分析个人投资金融投资行为理论
一、金融投资行为理论分析
金融投资行为理论悄然兴起于上世纪80年代.其在博弈论和实验经济学被主流经济学接纳之际，对人类个体和群体行为研究的日益重视，促成了传统的力学研究方式向以生命为中心的非线性复杂范式的转换，使得我们看到了金融理论与实际的沟壑有了弥合的可能。金融投资行为理论以期望理论、行为组合理论和行为资产定价模型为其理论基础，并将人类心理与行为纳入金融的研究框架，具体体现为以下几个模型：
首先，BSV模型。BSV模型认为，人们进行投资决策时存在两种错误范式：其一是选择性偏差，即投资者过分重视近期数据的变化模式，而对产生这些数据的总体特征重视不够，这种偏差导致股价对收益变化的反映不足。另一种是保守性偏差，投资者不能及时根据变化了的情况修正自己的预测模型，导致股价过度反应。
其次，DHS模型。该模型将投资者分为有信息和无信息两类。无信息的投资者不存在判断偏差，有信息的投资者存在着过度自信和有偏的自我归因。过度自信导致投资者夸大自己对股票价值判断的准确性；有偏的自我归因则使他们低估关于股票价值的公开信号。随着公共信息最终战胜行为偏差，对个人信息的过度反应和对公共信息的反应不足，就会导致股票回报的短期连续性和长期反转。
再次，统一理论模型。统一理论模型区别于BSV和DHS模型之处在于：它把研究重点放在不同作用者的作用机制上，而不是作用者的认知偏差方面。该模型把作用者分为“观察消息者”和“动量交易者”两类。观察消息者根据获得的关于未来价值的信息进行预测，其局限是完全不依赖于当前或过去的价格；“动量交易者”则完全依赖于过去的价格变化，其局限是他们的预测必须是过去价格历史的简单函数。
最后，羊群效应模型。该模型认为投资者羊群行为是符合最大效用准则的，是“群体压力”等情绪下贯彻的非理，有序列型和非序列型两种模型。在序列型模型中，投资者通过典型的贝叶斯过程从市场噪声，以及其他个体的决策中依次获取决策信息，这类决策的最大特征是其决策的序列性。非序列型则论证无论仿效倾向强或弱，都不会得到现代金融理论中关于股票的零点对称、单一模态的厚尾特征。
二、对金融投资者的个人行为分析
1.多为投机心理，短期行为严重
我国很多证券投资者入市并不是看重上市公司真实的投资价值，而是企图从中获取超额回报。绝大多数的投资者入市的主要原因是为通过股票的买卖价差而获利，这类人群多是为赚钱买卖差价进行短线操作;只有少数投资者进入股市是为了获得公司分红收益;38%的投资者因有闲置资金而，把股市看成是一个长期投资场所。高比例的企图赚取短期收益群体的存在是一个十分危险的信号。博取短线利润群体的过大是我国证券市场行情波动幅度.惊人的重要原因，这也是造成证券市场不稳定的主要原因之一。从投资者入市动机上分析，就已经预示着我国证券市场投资者短期行为比较明显。
我国个人投资者更多的是短线投资、投机，而没有把股票作为长期的投资。另一方面，股票价格的剧烈波动诱发了一部分人的赌博心理，盲目追求短期利益。由于证券投资者容易产生羊群效应，使这种市场短期行为具有很强的蔓延性，从而极大地加重了投资者孤注一掷的心理，一旦认为找到了机会，就会过高地估计自己的能力，置自己的风险承受能力不顾，冒险参与高风险的证券投资活动。在我国证券市场中，我国投资者的短期行为特征表现为比较明显的冒险心理和投机短期行为。
2.投资承受能力差
调查显示，我国个人投资者以中等收入的工薪阶层为主，家庭主要经济来源为工资收入，参与证券市场的时间普遍较短，证券投资意识很强，但投资经验相对缺乏，股市投入占家庭金融资产比例较大，这充分说明我国个人投资者的抗风险能力很弱，投资者对投资股市的“情感依托”强烈。
3.对股票专业知识了解不足
绝大多数个人投资者的股票投资知识来自于非正规教育，主要通过朋好友的介绍、股评专家的讲解以及报刊、杂志的文章等获得;在做投资决策时，投资者大多依据“股评推荐”、“亲友引荐”，以及“小道消息”;在投资决策的方法上，两成以上的个人投资者决策几乎不做什么分析，而是凭自己的感觉随意或盲目地进行投资。投资者进行投资决策时过于看重自己知道的或容易得到的信息，而忽视对其他信息的关注和深度挖掘。大多数投资者在评价投资失误时，往往将失误归咎于外界因素，如国家政策变化、上市公司造假，以及庄家操纵股价等，而只有少数个人投资者认为是自己的投资经验或投资知识不足;大部分投资者对新出现的金融品种如开放式投资基金的认知程度有限。
三、结语
总体来说，我国的股票市场中对于股票价格的影响因素过多，政策因素、大户操作因素，这说明中国股市不符合经典金融理论对于市场是有效的基本假设;同时，投资者所表现出来的特点也不符合经典金融理论中，投资者对于风险总是厌恶的基本假定:在收益时，股民表现出对已有收益的贪婪，以及赌博心理，而在被“套牢”时，又宁愿苦苦等待，以待反弹机会.这些特点都说明中国股民的投资心理符合金融投资行为理论的期望理论。
参考文献:
[1]何问陶王金全:行为金融理论的发展及述评[J]南方金融,2002,(12)
