时间：2023-07-07 17:25:19
[关键词] 招商引资 融资渠道 产业配置结构 企业转型
随着国内投资环境以及投资结构的不断变化,我国的商品在世界市场上遇到了反倾销、价格贸易条件恶化等问题。研究国内投资环境对我国出口结构优化的影响,揭示出优化中国出口结构的过程中存在的问题,探讨如何制定和调整投资环境的政策,无疑对我国积极利用国内的投资进行优化出口结构,提升外贸竞争力有着重要的现实意义。
一、投资环境对于商品出口结构的影响
1.投资环境对于商品出口结构的宏观影响
前些时候,金融危机对外贸行业产生了整体性的影响,自2008年第四季度开始,我国外贸行业出现了增长放缓的现象。商务部2009年7月15日召开的新闻会公布的数据显示,2009年上半年,我国进出口9461亿美元,同比下降23.5%,其中,出口5215.3亿美元、进口4246亿美元,分别下降21.8%和25.4%,下降幅度较大,进出口贸易行业出现严重衰退。2008年我国对外贸易进出口总值达25616.3亿美元,比上年增长17.8%,增幅同比回落5.7个百分点。
2.投资环境对于我国商品出口的微观影响
从金融危机对外贸企业长期成长性与短期投资收益两个角度来看,首先,从经济理论上来讲,高成长性的企业应当利用其自身的投资机会,展开业务经营的多元化,出口结构随之也表现为多元化。而低成长性的企业应当更加注重对单一方向的投资力度,以此为基础,提高企业的成长性。
其次,在对金融危机对外贸类上市企业的短期投资收益影响的研究上,在表示短期投资收益方面,二者的替代程度很高,投资环境中,外商投资比例较高的时候出口结构就有较好的状态,能够较好的反应企业的投资收益状况。因此,从上面的分析来看,行业整体上看金融危机带来的短期投资收益呈现出一定的下降趋势。
3.投资环境对于出口产品竞争力的影响
我国出口结构大致经历了三个发展时期:从以资源密集型产品为主,到劳动密集型产品为主,再到现阶段的劳动密集型与资本技术密集型产品并重。出口结构的变化反映出比较优势的变化,资源密集型产品竞争力逐渐下降,劳动密集型产品竞争力先升后降,资本技术密集型产品竞争力不断增强。产品国际竞争力的变化也反映出我国在这些产品生产中比较优势的变化。如果国内投资环境得到了比较好的改善,那么商品出口结构相应的也会得到较好的改善。
二、改善投资环境,优化出口产业结构
1.建立区域差异性的投资环境
我国经济存在区域性发展,造成了不平衡,主要是东南沿海地区快速发展,而在中西部地区相对缓慢。应该加大在中西部地区的基础设施建设,同时也可以积极引进外商直接投资,这样可以尽快营造一个较好的投资硬环境。鉴于这些地区的地方财力有限,过去出现较多的偿债困难,建议鼓励外商BOT投资方式,或在国外发行债券的方式。
中西部地区引进外资的区域重点主要应该包括,沿江地区、沿欧亚陆桥地区、沿边经贸中心城市,以及可能成为中西部地区新的经济增长的地区。再需要指出的是国家对中西部地区引进外资,应该给予一定的优惠政策,由沿海向内陆地区递度分布,越靠近内陆中心地区,优惠程度越大。同时在中西部地区利用外资的过程中应该大力与大中型国有企业改革相结合,坚决走以现有大中型国有企业为依托的道路。
庞大的存量资产是历史留给中西部地区的一笔宝贵财富,在吸引外资方面有着不可低估的价值。所以,在利用外资时,一定要和中西部地区的国有企业改革相结合,通过引资带动产品开发,使之更好地适应市场需求的变化,推动国有企业技术水平与经营机制的改造和提高,让国有大中型企业在利用外资过程中得到振兴。
2.改善投资软环境,促进商品出口结构改善
软环境对投资者规模和质量具有决定性影响。目前我国很多地区经济发展处于不稳定状态,在未来必须加快市场化建设进程,着力推进结构调整转型,推进经济又好又快发展。同时,要大力发展科技投入,增加科技经费特别是R&D,鼓励高等院校、大中型企业等科研机构的科技研究和创新,使科技发展和创新在全国逐渐具有优势进而带动传统产业转型和高新技术等新兴产业的发展。
此外,国家已制定了一系列招商引资的优惠政策,但尚未全部落实,因此必须落实原有优惠政策,保障政策实施的有效性,继续加大政策对投资者支持。同时开展整顿和规范市场经济秩序工作,完善投资者投诉和处理机制,建立符合国家法律法规、市场经济发展要求的法规、规定及政策为投资者提供一个开放、公平竞争的市场环境和一个有法可依、违法必究的法律环境和社会环境。保证投资者合法权益为投资发展注入动力。
再者,政府部门要切实增强服务意识,改善服务态度,提高办事效率塑造一个廉洁、高效的政府形象,为投资者提供优质服务。如能及时提供相关政策信息、行业商务信息以及企业经营运作需求信息等,形成立体的服务网络,只有这样才能利用投资环境的改善来进一步提升我国商品出口结构的改善。
3.改善外商直接投资环境,优化出口结构
改善投资环境首先要完善要素市场,尤其是资本市场和劳动市场。要进一步发展和开放国内金融市场,拓宽企业和个人的融资渠道,如发展风险投资基金和开放二板市场,从而降低技术引进成本。减少劳动力流动的限制,鼓励技术管理人员创业,从而疏通技术外溢渠道。其次,完善中国市场经济体系的法制环境,尤其要加强和完善知识产权法的法律体系,并严格执法。再次,实行政策优惠和倾斜,对能够提供核心技术的外资项目实行减税、利息补贴支持,通过提供土地、建筑、电力等基础设施,免征资本品、设备、原材料等进口税,鼓励跨国公司在中国设立R&D机构,为开发新技术或提高质量提供培训服务。
另外,还要拓展外资统计工作的广度、深度,加强检测分析和信息服务。因为大型跨国公司投资往往项目规模大,技术含量高,企业的管理水平高,因此要从吸收中国港澳台资本向吸收北美、欧盟及日本等资本转变。因为这些地区的跨国公司处于世界最高档次,资金集约化程度,技术转让较为开放,也更重视长期发展。
4.优化政府的调控机制
首先要调控增量结构。投资的增量结构是指引进的外商直接投资的产业配置结构,增量调控的实质就是新增投资在产业部门间的分配。对于增量结构调控实际上就是对投资结构的调控,主要包括以下几个方面:合理确定总量结构,使吸收投资与间接投资保持适当的比例。根据不同时期经济发展的状况和要求,对利用投资的各种方式有选择的加以鼓励或限制,调控项目规模结构,增加大型项目比重,以有利于引进先进设备、提高技术水,也有利于优化企业组织结构和技术结构、提高国际竞争力,优化产业间的协调配置,提高产业关联度,发挥产业群集效应,采取必要措施,让质量好的进入。其次还要引导企业转型,在技术进步和创新的基础上,提高出口产品的技术含量、档次和质量,提高产品的附加值。再次,引导产业扩散转移,促进传统产业由大众城市向小城镇扩散、由东部沿海发达地区向中西部地区转移,从而实现投资在区域结构调整过程中优化结构。
三、结论
投资环境对出口商品结构产生较大影响,在经济全球化背景下,充分利用投资环境有助于改善我国出口商品结构。但我国政府必须制定相关政策进行引导,并且不能忽视对企业出口竞争力的培育。不管是从投资领域、投资目的还是投资方式来看,投资环境都对我国出口商品结构产生深远的影响,使我国产业结构乃至出口结构的调整能与世界经济的发展和产业升级的步伐相联系,对我国形成与世界市场结构和需求结构变化进行互动的出口结构有重要的意义。
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今年是“十三五”开局之年，在经济增长速度换挡期、结构调整阵痛期以及前期刺激政策消化期“三期叠加”的复杂形势下，党中央审时度势地作出了引导我国经济持续增长的基本政策――供给侧结构性改革。所谓供给侧改革，就是从提高供给质量出发，用改革的办法推进结构调整，矫正要素配置扭曲；扩大有效供给，提高供给结构对需求变化的适应性和灵活性，提高全要素生产率，用增量改革促存量调整，在增加投资过程中优化投资结构、产业结构开源疏流，在适度扩大总需求的同时，去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板，旨在匹配有效供给与消费，以期化解过剩产能，推动结构优化升级，增加社会的有效供给能力，使供给体系更好的适应需求结构的变化。
供给侧改革的重要方面在于金融端，在改革持续推进的过程中，作为服务实体经济主要动力的商业银行，对过往经济模式下经营逻辑的冲击。
过往在投资、消费、净出口“三驾马车”的模式驱动下，以要素驱动型投资和成本竞争型出口的粗放型增长模式成为主导，并由此决定了整个市场主要的金融需求。政府和企业方面，多数体现为简单的固定资产投资贷款、房地产开发融资和流动资金周转需求；而个人方面，虽然居民人均收入逐年增加，但由于长期的投资渠道不畅和理财意识不足，个人投资消费仍然以储蓄和保本理财等单一金融产品为主，而信贷需求则大多集中于住房消费贷款、个人信用贷款和信用卡等业务。
在这种相对单一、需求旺盛的金融环境中，银行处于金融供给的“卖方市场”，借助于利率管制、利差锁定的政策红利，以及业务牌照优势，银行可以稳定地获取超额收益。
然而，随着经济形势的变化，银行原有的经济红利减弱，传统部门有效信贷需求不足；原有的制度红利消失，随着民营银行获批速度的加快，商业银行的准入门槛逐渐放开，牌照红利将不复存在；原有的成本优势不再，存贷利率上限的取消，意味着过往的低成本负债优势面临瓦解，资金成本上升成为难以逆转的趋势。
传统模式的终结，意味着商业银行应加快创新，加快自身的“产能出清”。 为有效促进供给侧改革，商业银行应围绕“三去一降一补”五大任务，通过开展投贷联动、优化信贷投向、优化信贷结构、创新产品和服务等四个方面举措用好量、盘活存量，为推进经济转型升级和供给侧结构性改革提供有力的金融支持。
一是积极开展投贷联动，弥补对战略性新兴产业的支持短板。加大与投资、担保、租赁等各类金融机构合作力度，完善信息共享和风险共担合作机制，探索股权投资与债权融资相结合的“投贷联动”业务模式，以期推动由传统的“信贷收益覆盖风险的平衡”向“以股权高溢价收益弥补信贷损失的高概率风险平衡”转变。
二是优化信贷投向，做好信贷投向的“加减法”：做加法就是补短板，对科技产业、新兴行业、小微企业的信贷投放“做加法”。紧密贴合国家经济发展、结构调整的大政方针，加大对“中国制造2025”、“一带一路”等战略新兴产业的信贷支持；做减法就是去产能，对钢材、水泥、玻璃、电解铝等产能过剩行业、还有垄断行业、落后企业的信贷投放“做减法”，同时规范中间业务，减少收费项目、降低费率尽可能降低企业的融资成本。
三是优化信贷结构，盘活信贷存量。围绕产业结构调整的要求，逐步降低“两高一剩”“僵尸企业”这些落后行业和过剩产能对于信贷资源的占用，促进“僵尸企业”和问题企业不良贷款的出清，推动不良贷款的化解和处置工作；发展债务融资工具和资产证券化，针对传统大型企业长期持有大量应收账款、应收票据等流动性差变现困难的资产，加快资产证券化进程，有效化解过剩产能，促进产业优化重组，盘活信贷存量，突破产业升级面临融资难瓶颈。
四是创新产品和服务，释放新需求，创造新供给。深度挖掘新形势下的客户需求变化，通过高适配性的金融创新和服务提升，实现华丽转身。加速从注重单一的“存贷汇、类授信”产品和有形服务，向提供适应产业跨界竞争的顾问式、融智式、互联网式的解决方案转变，满足新经济形势下客户的全资产负债管理、财富管理、资本运作、创新孵化、产业链组织和交易管理、行业解决方案咨询与撮合、数据分析、信息技术服务等一系列高层次的金融和非金融需求；应当建立“跳出银行做银行”的思路，建设综合金融、产业协作的服务平台，不断提高专业服务能力，提供具备行业针对性和客户适配性的高级解决方案，深度支持产业链、金融服务链分工与协作，并通过科技支撑以满足客户不断提升的需求层次。
供给侧结构性改革需要得到各方面的支持，特别是商业银行的助力。因此，商业银行要牢固树立创新、协调、绿色、开放、共享的发展理念，适应和把握经济新常态的趋势性特征，以改善信贷资产质量为中心，以优化信贷结构和信贷投向为导向， 全面推进产品创新和制度创新，推动金融产品多样化，打破金融约束，提升融资可得性，降低企业融资成本，提升服务实体经济的效率，构建对各类信贷需求“无缝覆盖”的服务体系。
1产业结构调整的人力资本约束与农民工边缘化问题
产业结构调整必然伴随要素结构调整，其中最为核心的要素就是人力资源。产业结构和人力资源需求之间存在着相互作用关系:产业结构的发展状况决定了人力资源需求的类型、数量和质量;人力资源结构调整的速度与效率又制约着产业结构的调整与升级［8］。在国际产业分工的低端，人力成本优势主要表现为人力资源的数量优势，人力资源的数量优势可以替代人力资源的素质优势;但在国际产业分工的高端，人力成本优势明显表现为人力资源的素质优势，人力资源的数量优势无法替代人力资源的素质优势［5］。全国各地的“民工荒”现象一定程度上折射了产业结构调整引发的人力资源结构性供给不足问题。因而，我国在国际产业分工中由低端提升到高端，人力成本优势的发挥应该从人力资源的数量优势转向人力资源的素质优势［6］。可以说，农民工的人力资本状况决定了我国产业结构调整的方向和效果。那么，作为产业工人的重要组成部分，我国农民工的人力资本状况究竟如何?根据人力资本理论，农民工的人力资本投资由教育、培训、医疗保健、迁移投资等几方面构成。据国家统计局农民工监测报告显示，2013年我国农民工总量接近2．7亿，其中外出农民工1．66亿。56．8%的农民工从事第二产业，42．6%的农民工从事第三产业。老一代农民工的受教育程度较低，初中及以下文化程度者占85．9%;新生代农民工的受教育程度较高，初中及以下文化程度者占66．7%。农民工群体中67．3%的人从未接受过任何职业技能培训［9］。这说明我国农民工整体人力资本投资不足，文化与职业技能水平较低。在医疗保健方面，大多数农民工没有参加医疗保险，医疗保险的平均参保率仅为17．6%，说明农民工的医疗保健投资不足。在迁移方面，2013年我国有7739万农民工跨省流动，8871万省内流动，分别占外出农民工的46．6%和53．4%。举家外出农民工达到3525万人。农民工的迁移行为必然带来较高的流迁成本。有学者发现农民工在城市就业过程中，城市间流动次数在2次以上、企业间流动次数在3次以上的流动情况占农民工流动就业的比重最高，为42．9%［10］。过于频繁的职业流动可能不利于农民工人力资本的积累与提升。上述数据表明，现阶段我国农民工人力资本投资缺失现象非常严重，工资低、工作时间长、工作不稳定等因素进一步限制了农民工人力资本的提升。工资方面，外出农民工人均月收入2609元，扣除人均月生活消费支出892元及为农村老家汇款之后，可用于人力资本投资的费用微乎其微。工作时间方面，农民工日平均工作时间8．8h，超时工作现象非常普遍，一定程度上限制了他们参加培训的条件，甚至影响他们的健康状况。工作稳定性方面，农民工与雇主签订劳动合同的比重为41．3%。考虑到农民工的流动性，企业不愿意为农民工提供过多的人力资本投资。长此以往，农民工会陷入“低技能化陷阱”而滞留于次级劳动力市场，甚至逐渐被边缘化，走上“农村－城市－农村”的循环路径，无法实现人力资本的保值与增值。同时，这种情况不可避免地约束了产业结构升级的进程，加大了产业结构优化升级的难度。因此，我们应该以提高农民工整体素质作为切入点，加大人力资本投资力度，打造一支高素质的劳动力队伍，才能适应和促进产业结构的不断调整、优化、升级的需要，为产业结构升级提供必要的人力资源条件。
2新形势下的农民工人力资本投资机制分析
结合学者的研究，农民工人力资本投资机制可以细分为三大建设系统，分别为投资主体系统、投资实施系统和投资集聚系统［11］。所谓投资主体系统，涵盖了政府、企业、农民工三位一体的投资机制;所谓投资实施系统，包括了基础教育、职业教育、职业培训、医疗保健、公共教育资源、迁移成本管理等多项农民工人力资本投资渠道;所谓投资集聚系统，即农民工人力资本的形成及可持续发展保障体系。
2．1开发农民工人力资本投资动力机制，健全投资主体系统
农民工人力资本投资的主体有农民工个人和家庭、企业、社会公益机构、政府等。根据人力资本投资理论，农民工人力资本投资的成本分担次序应本着“谁受益、谁投资”的原则进行。农民工人力资本投资的最大受益者自然是农民工，其次是企业和政府，所以理应由农民工及企业承担人力资本投资成本。但是，正如前文分析，农民工本人由于种种原因无力承担全部的投资成本不愿投资，企业担心培训的“外溢效应”不肯投资，其结果造成了农民工人力资本投资的“公地悲剧”［12］，农民工人力资本投资成效不显著。因此，政府作为受益者，应该充分发挥主导作用。尤其是在中国产业结构调整阶段，为了有效推进各地区、各企业的产业转型，加强推进对农民工群体的人力资本投资是政府的当务之急。现阶段，农民工人力资本投资需要建设以政府为主导的政府、企业、个人三位一体的投资互动机制。政府应该从战略上进行宏观调控，通过制定相关法律和政策，创造良好的人力资本投资环境，承担用人单位和个人不愿投资的重大人力资本投入，如基础教育投资、农村剩余劳动力转移培训、公共教育资源配置等。企业要对人力资本投资提出具体需求，对本单位职工进行岗位培训，通过农民工人力资本的优化配置提高人力资源利用效率。个人是人力资本投资的执行者和受益者，要积极利用政府和企业提供的教育培训机会，促进自身人力资本的形成，从而为我国的产业结构调整提供高素质的人力资源供给。
2．2建设多样化农民工人力资本投资渠道，完善投资实施系统
与物质资本不同，人力资本的积累和投资过程具有周期长、见效慢的显著特征，并非几个“短、平、快”的应急项目可以解决。政府必须把农民工人力资本投资上升到国家战略高度，放眼国际竞争大格局，在基础教育、职业教育、职业培训、医疗保健，迁移投入、其他公共教育资源分配等方面进行统一规划，建设多样化的农民工人力资本投资渠道。政府部门要加大农村基础教育力度，大力普及九年义务教育，完善基层农村中小学教学资源。针对我国产业结构调整趋势，可以在农村普通中学举办现代农业知识讲座，开设与现代产业相关的课程。国家要从资金、政策等方面大力扶持职业教育院校的发展，使其为农民工提供高质量的教育服务，成为提高农民工教育水平的重要平台。职业院校要具备超前意识，结合国家产业结构调整政策，以职业群为基准，灵活进行专业设置。职业培训是农民工人力资本投资收效最快、最为便捷的渠道，是保证农民工快速步入熟练劳动力行列的重要途径。农民工职业培训包括转移前的通用技能培训，转移后的企业专有技能培训，以及社会培训机构的技能培训等。政府要承担起转移前培训的责任，要在劳动力输出地建立农民工转移培训统一标准，从基本技能和文化素质方面为农民工做好城市务工的准备。农民工输出地政府可以通过购买培训机构的服务，为农民工免费提供转移前培训。企业主要为内部农民工提供岗位专有技能培训。企业可以采取师徒制、“干中学”等方式，免费为农民工提供岗前培训和在岗培训，帮助农民工在短期内掌握现代产业实用技能，具备稳定就业的能力［12］。企业也可以与职业院校、社会培训机构合作，为农民工提供持续的补偿学历教育和技能更新培训，帮助他们成为高素质产业工人的同时提高本企业的人力资本质量。农民工人力资本投资离不开医疗保健、迁移投入、公共教育资源分配等渠道。在医疗保健方面，政府要健全农民工人力资本医疗保健体系，责成相关部门建立农民工健康风险评估与管理制度。企业要关注农民工的生产行为对其生理和心理健康的影响，优化其工作条件和生存环境，合理配备医疗保健资源。农民工外出务工，是人力资本迁移投资增值的过程。政府要运用市场手段推动农民工的迁移投资。为即将进入就业市场的农村劳动力提供良好的迁移环境，鼓励他们对人力资本进行迁移投资［13］。在公共教育资源方面，政府和社区要在农村或农民工聚居区建设文体活动场所和图书阅览室，开展丰富多彩的文体活动，充实农民工的精神生活，提高他们的文化素质。
2．3实施农民工人力资本投资保障制度，形成投资集聚系统
关键词：上市公司；资本结构；优化
1 现代 资本结构优化的标准及影响因素
作为企业本身，其经营的目标是最大限度的获取利润，投资者投资企业的目的也是获取最大的投资收益。因此，企业的最优资本结构应是使企业利润、投资者收益最大化的。以市场价值最大作为评价企业资本结构的目标，隐含的假设是企业市场价值最大化与企业利润最大化相统一，与投资者投资收益最大化相统一。但由于证券市场的盲目性，股票价格和企业利润的变化方向往往并不统一，并且在以两权分离为主要特征的现代企业中，企业投资者与经营者的目标并不一致。因此这样的假设是不成立的。
另外，企业的市场价值是由股票的市场价值和债券的市场价值组成的。但我国的证券市场还不发达，在这种情况下，绝大多数企业的市场价值就难于正确的测定。因此，以企业的市场价值作为评价企业资本结构的标准，缺乏可操作性。
由此可看出，企业市场价值最大化不能成为企业资本结构优化的标准，企业资本结构优化应以企业利润最大化和投资者投资收益最大化双重标准的统一为标准。
从资本结构优化的标准来看，企业都应存在最佳资本结构，但现实中很难准确的找到这一最佳结构。因为资本结构优化受多因素的影响。一是资本成本。资本结构优化的根本目的之一就是使企业综合资本最低，而不同筹资方式的资本成本又是不同的。二是财务风险。企业在追求财务杠杆利益时，必然会加大负债资本筹集力度，使企业财务风险增大。因此必须充分考虑如何把财务风险控制在企业可承受的范围内。三是企业经营的长期稳定性。企业对财务杠杆的运用，必须限制在不危及其自身长期稳定经营的范围以内。四是企业获利能力。具有较高获利能力的企业使用的负债资本相对较少，因为它可以通过较多的内部积累来解决筹资问题。五是企业资产结构。不同资产结构的企业利用财务杠杆的能力不同，房地产公司的抵押贷款较多，而以技术开发为主的公司则较少。
2 我国国有上市公司资本结构现状及原因
2.1 银行贷款比例高
我国企业在20世纪80年代以前资金来源主要是财政无偿拨款，实行拨改贷之后，银行贷款成为企业外部融资的唯一方式，直到80年代末期，才有了股票与企业债券的融资方式。银行对国有企业贷款要求很低，后来虽然加强了贷款抵押要求，但对没法还贷的企业，很少实施破产程序，银行对贷款企业的软约束造成了企业的高负债率。
2.2 股票融资比例高
资本成本是投资者在考虑目前的情况后愿意提供资金的报酬率。任何投资的必要报酬率是投资者愿意为当前投资提供资金所期望获得的最低报酬率。银行贷款的资金成本最低，企业债券次之，股票酬资最高。但由于我国股票市场 历史 不长，二级市场股价大部分时间处于高估的状态，企业往往将股票融资视为免费的午餐，将其成本只视为所需支付的红利。
2.3 内部留存收益比例小
我国和大部分发展
3 优化我国上市公司资本结构的建议
首先，我们看到负债率和资本利润率之间存在不对称。一定比例负债可以给 企业 带来避税效应，以及约束、激励经营者等正面效应。但并不是负债额越高越好，必须保持在一定的比例范围内。确定这个范围应考虑几个方面的因素。企业选择某一项目的基本前提使保证盈利或至少持平，这就要求借入资本的预期利润率不小于借款利息率。另外，为了保证企业在借入某笔款项后，总体资本仍保持盈利或至少持平，就要求企业借款的预期利润率大于或等于加权平均资本成本率。
其次，国有企业对股权融资过度偏好。企业普遍认为发行股票于银行贷款和发行债券不同，它不需要到期时还本付息因此可以增加利润，提高企业的经营效率。因此我国的国有企业普遍把股票融资作为公司融资的首选途径，极力扩大发行额度，并且股利分配政策多以配股为主。
但我们必须看到世界上没有免费的午餐，资本市场上更是如此。股权比例过高，会严重影响企业的经营效率。债权对于企业来说是一种硬约束，而股权约束相对偏软，股权比例过高的资本结构只会造成对企业经理监督不力，企业经理努力工作的压力不足，最终损害的还是股东和债权人的利益；适度的负债经营可以降低企业的资本成本，带来税负结构利益和财务杠杆效应，过高的股权比例显然无法获得以上好处。
根据以上的分析，我们可以看出优化我国国有上市公司的资本结构，应从两大方面入手：
一方面，优化国有企业的资本结构，关键在于改变国有银行和国有企业的非正常联系，改变国家作为所有者、国有银行作为债权人对国有企业约束软化的现状。企业的所有者应以出资为限对企业债务承担责任，企业一旦无力清偿债务，所有者不应阻碍债权人对企业破产拍卖；同时所有者有权控制企业的负债行为，及时制止企业损害所有者利益的行为。另外，债权人承担债权投资的风险，严格按照财务风险与财务成本成正比例关系的要求考察企业的贷款项目，调整贷款利率，超过企业所能承担的风险，债权人坚持不贷出资本。最后，在企业内部引入多种投资体，建立合理的债权、股权结构。
另一方面，处于对我国国有企业股权结构很不合理的考虑，应降低国有股比例，实现股权所有者多元化。除了国家这一主要股东之外，银行、企业法人、投资基金、本企业职工以及社会公众等都应包含进来。尤其要加大企业投资者的持股比例。同时，还应适当加入企业经营者股权和股票期权份额，实现企业所有者总额的多大比例，不应有一个固定的界限，而应与企业规模以及企业长远 发展 规划相联系。
4 结论
总之，优化资本结构，就是要优化负债率的水平、企业融资水平或二者之间的构成。负债率的高低不仅不会影响税前整体收益率，而且由于避税效应，还可提高税后利润。因此，将债务转为股本金作为解决企业 经济 困难的办法是错误的。虽然债转股后，企业的利息支出下降，还本压力不存在了，但负债率的变化只会使企业的财务风险结构发生变化，而并不是企业扭亏与否的决定性因素。因此，要改变我国企业现状，就应从深处调整负债率水平及融资水平，以达到优化资本结构的目的。
参考 文献
作者：李明伟 单位：四川商务职业学院
企业资金结构的优化
货币资金的循环要经历筹资活动、投资活动、营运资金的管理活动及收益分配活动，这就形成了企业财务管理的主要内容。下面对这四大资金系统的结构优化做一些分析。（一）资金筹集的结构优化筹资结构主要包括：流动负债与所有者权益之间的比例关系；所有者权益与非流动负债之间的比例关系；流动负债与非流动负债之间的比例关系；所有者权益项目与项目之间的比例关系等。对企业筹资结构进行优化，确立最理想的资金结构，就必须恰当处理好企业内部各资金来源之间的比例关系。筹资结构问题主要研究负债在全部资金中所占的比重，一般企业的负债资金成本要低于所有者权益的资金成本。充分利用财务杠杆作用，使企业价值最大化。优化筹资结构的定量分析方法有：息税前利润—每股利润分析法（EBIT—EPS分析法）和比较资金成本法等。比较资金成本法所拟的方案数量有限，容易将最优结构给漏掉，本文主要讲述EBIT—EPS分析法。本方法的计算公式为：（EBIT-I1）（1-T）-D1／N1=（EBIT-I1）（1-T）-D2／N2；EBIT为每股利润无差异点处的息税前利润；I为年利息；D为优先股股利；N为普通股股数。例1：××公司目前的资金结构情况为：资金总额1000万元，负债资金700万元，权益资金（普通股，每股1元）300万元。为了扩大生产经营规模，现准备追加筹资200万元，并有两种追加方式：一为增加权益资金（普通股，每股1元）；二为增加负债资金。已知增资前负债利率为10%，增资如为负债，则利率将提高15%；所得税率为40%；增资后息税前利润将增长到185万元。试确定方案？如增资后的息税前利润大于无差异点时采用负债；反之采用权益资金。可见，本题应采用负债，但该决策没考虑资金结构对风险的影响。随着负债增加，投资者风险加大，企业价值会下降。上述计算方法是一个纯理论性定量分析，在实务中对筹资结构优化还应考虑如下因素：（1）时间上的适时性。企业筹资既要保证资金及时到位，又要提高资金的使用效率。（2）空间上的合理性。不同国家、不同地区、不同的资金市场存在较大的差异。企业在筹资时应当充分考虑不同资金市场的差别，以便从中获得财务上的收益。（3）方法上的合理性。长期资金与短期资金的需要应分别采用适宜的筹资方式筹措资金。（二）投资的结构优化投资资金结构是各项投资资金的比例关系，可分为项目投资、证券投资和其他投资。在优化投资资金结构时应主要考虑以下因素：（1）企业生产经营的需要。企业会根据市场的需要，不断调整自己的生产规模，这就要求企业管理当局要不断地调整投资规模，尽可能去满足企业经营发展的需要。（2）合理配置企业资产。最为合理的企业资产配置结构就是能让企业的各项投资最大限度地发挥作用，以达到资产投资的效益最大化。另外，还须注意以下几个比例关系：（1）合理确定企业固定资产投资和垫底流动资产投资的比例关系。（2）正确处理新建和更新改造投资的比例关系。（3）恰当配置企业有形资和无形资产投资的比例关系。（三）营运资金的结构优化营运资金结构是指营运资金项目之间的比例关系，主要包括现金、有价证券、应收账款、存货、短期借款、应付账款、应付票据和应计费用等。在营运资金结构优化时主要应考虑：（1）满足偿还短期债务的需要。（2）合理持有现金量。现金通常具有三部份成本：持有成本、转换成本和短缺成本。合理持有现金数量可以降低现金成本。最佳现金持有量主要有现金周转模式、存货模式和因素分析模式。这里着重介绍最常用的存货模式，公式为：Q=√2TF／K。式中：Q为最佳现金持有量；K为机会成本；T为一个周期内现金总需求量；F为每次的转换成本。存货模式确定最佳现金持有量是建立在未来期间现金流量稳定均衡且呈同期性变化的基础上。在实务中企业要准确预测现金流量不易做到，但可以这样处理：在预测值与实际发生值相差不大时，实际持有量可在上述公式确定的最佳现金持有量基础上稍稍再提高一些即可。（3）合理确定经济进货批量。存货成本一般分为进货成本、储存成本和缺货成本。经济进货批量是指一定时期相关总成本达到最低的进货数量，用公式表示为：Q=√2AB／C。式中：Q为经济进货批量；A为计划年度内进货总量；B为平均每次进货费用；C为存货度单位储存成本。（4）加强应收账款的管理。应收账款的管理目标就是在充分发挥应收账款功能的基础上，使应收账款投资的各项成本费用低于因提供商业信用而增加销售额所提高的收益。其成本一般由机会成本、管理成本和坏账成本组成。在日常业务中，为了加速应收账款周转速度、节约应收账款的资金占用，须做好以下工作：一是基础记录。了解收账的及时程度。二是制定信用限额。对不同信用状况的客户要提出不同的信用条件，并制定不同的赊销限额。三是建立考核应收账款管理评价指标。主要有应收账款周转率或平均收款期。（四）资金分配的结构优化资金分配结构是指企业全部资金分配项目（一般指利润分配项目）之间的比例关系。主要包括企业净利润分配中盈余公积、分配给投资者的股利或利润和未分配利润各项目间的比例关系。在净利润分配活动中，将影响到企业的筹资和投资决策以及国家、企业、投资者和职工等多方利益，须慎重对待。在资金分配时主要应注意以下因素：（1）分配的原则。企业在优化资金分配时要先保证收益分配的合法性。（2）保证债权人的利益。（3）与积累并重。在利润分配时应充分考虑企业积累，在企业需要扩大再生产时能保证资金供给。（4）与收益对等。利润分配时应当体现“谁投资谁受益”、受益大小与投资比例相适应。（5）处理好投资者眼前利益与长远利益的关系。（6）保证企业员工的集体福利支出的资金需要。
股利分配政策
股份制企业根据自身实际情况，通常使用以下几种股利分配政策：（一）剩余股利政策这种政策认为企业的盈余首先在满足了盈利性投资项目的资金需要之后，才能将剩余部分作为股利发放给股东。企业应按如下步骤作出股利决策：首先，确定最佳资本预算。项目的最佳资本预算由边际资本曲线和投资机会曲线的交点来确定。其次，确定最佳资本结构，然后求出所投资项目的权益资本需求。最后，尽可能用利润的留存来满足内部股本需求，不足部分发行新股来满足股本需要，因为利润留存的成本低于新发行普通股成本。例2：某企业某年提取了公积金、公益金后的税后净利为500万元，第二年的投资计划所需资金700万元，企业的目标资本结构为权益资本占60%，债务资本占40%。那么，按照目标资本结构要求，企业投资方案所需的权益资本数额为：700×60%=420（万元）企业当年全部可用于分配股利的盈余为500万元，可满足上述投资方案所需权益资本数额，剩余部分再作股利发放。当年发放的股利额为：500-420=80（万元）（二）固定或稳定增长的股利政策固定或稳定增长的股利政策是指公司将每年发放固定或稳定增长的股利。其优点是：发放固定或稳定增长的股利，一方面传给市场的信息是公司经营稳定，给投资者留下良好印象，投资者自然会对公司充满信心，从而促使股价更为稳定；另一方面也便于投资者的收支安排。其缺点是不管公司是否盈余，均要发放固定或稳定增长的股利，很可能导致公司资金短缺，出现财务状况恶化。（三）固定股利支付率政策这种政策是指公司将每年净利润的某一固定百分比作为股利分派给股东，以体现“多盈多分、少盈少分、无盈不分”的原则。但年度间股利额会随着公司盈余的波动而波动，投资者会觉得公司经营很不稳定，股价极易产生波动。（四）低正常股利加额外股利政策这种政策是指公司一般情况下每年只支付数额较低的固定股利；在盈余多的年份，再根据实际情况向股东发放额外股利。但并不存在固定的额外股利，也不表明公司长期提高了股利支付率。赋予公司较大灵活性，具有较大财务弹性，有利于稳定和提高股价，实现公司价值最大化。这四种股利政策各有所长，对资金分配的结构有较大影响，公司应制定适合自身实际情况的股利分配政策。总之，企业的资金结构优化须将以上四种资金结构有机结合起来，合理确定筹资结构、投资结构、有效使用资金和合理实施财务成果的分配，促使企业的“资金流”更加流畅，从而确实优化企业资金结构，真正盘活企业资产，规避经营风险，提高经营效益，最终实现企业价值最大化。
【论文摘要】融资结构决定公司治理结构模式，进而影响企业绩效。这三者关系中，公司治理结构属于承上启下的地住，公司治理结构越来越表现出股权结构和债权结构共同决定的特征。本文试图引入融资结构——企业治理结构的内在逻辑分析框架，考察日美两种不同的公司治理结构模式的经营绩效，就我国企业融资结构现状的分析，提出了优化融资结构，完善企业法人治理机构相应的政策建议。
一、引言
融资结构是指企业的权益资本的构成及其比例关系。它具体包括三个方面的内容:一是权益融资与债务融资的比例关系;二是公司内部融资和外部融资的比例关系;三是各种资本的构成关系。而公司治理则是一套制度，用以支配若干在公司中有重大利益关系的团体—投资者(股东和债权人)、经理人员、职工之间的关系以及如何设计和实施激励机制(青木昌彦，钱颖一，1999)。融资结构不但反映了企业的融资风险和融资成本，影响了企业的融资能力和经营绩效，而且决定了公司治理机构。williamson(2001)指出，在市场经济下的公司中，债务和股权不仅仅被看作是不同的融资工具，而且还应该看作是不同的公司治理结构。哈特(1998)甚至认为，给予经营者的控制或激励并不十分重要，至关重要的问题可能是要设计出合理的融资结构，限制经营者以投资者的利益为代价，追求他们的自身目标的能力。
有关股权结构与公司治理的理论研究和实证分析由来己久，并且取得很大成果。但是，这些研究把银行等间接融资和债务直接融资对公司绩效以及公司治理结构的影响排除在外，仅仅考虑资本市场直接融资的股权结构，则未免有失偏颇。笔者从融资结构对委托关系的影响，融资结构如何影响控制权争夺等因素，来考察融资结构与公司治理的关系。
二、融资结构选择与治理结构形成的内在机理
在一个典型意义上的所有权与控制权相分离的现代企业制度条件下，企业利用外源融资(包括债权和股权融资)将产生成本，即公司的融资结构是企业问题的金融体现。融资结构对委托关系效率的发挥，并关系到企业所有权和控制权的分配，进而影响与决定着公司治理结构的模式。在此，可以将融资结构与治理结构的这一内在联系归结为一条逻辑关系链:融资方式—资本结构—产权特征—治理机构。
股权融资对公司治理结构产生的影响的内在机理在于股权融资所引致的“用手投票”与“用脚投票“机制。公司的剩余索取权和控制权主要集中在出资者手中，当股东在对公司经营状况不满时可以“用手投票”来实现对公司经理的监督，主要方式包括通过董事会对经理人员进行干预、接管。而股东对公司业绩和管理效率不满的另一途径是“用脚投票”，公司股票的大量抛售，不仅给公司经营者带来极大的市场压力，而且为敌意接管创造了条件，接管的发生极易导致现任经理的下台，即使只是潜在的接管可能，也相当于向公司经营者传递了一个警告信息。但必须指出的是，股权融资的分布状况(集中还是分散)对公司治理结构有着决定影响。股权的集中降低了集体行动成本，避免由于股权过度分散而带来的“搭便车”问题，有利于公司治理机制的发挥。与股权融资相比，债权融资在优化公司治理结构方面的独特性，甚至可以弥补股权融资的不足。
债权融资在公司治理中发挥的作用，主要体现在(1)债权对企业经营者不当经营作为的约束机制。哈特等人的研究认为，债务约束是作为一种硬约束，公司债务比例的上升会增加公司破产的可能性，而破产意味着控制者会失去公司的控制权收益。因此，债务会使公司经理承诺在未来支付的现金流以偿还债务本金和利息，从而减少了经理可用于享受其个人私利的现金流，以抑制经理的过度投机行为。(2)债权人采取相机抉择的治理机制。当公司资不抵债时，债权人可以对公司进行重组或清算来解决问题。由于债权人集体行动的问题，债权人对公司的控制是通过受法律保护的破产机制来完成的。(3)公司债务数量可以反映公司的经营状况.。罗斯(1977)通过其信息传递模型说明了这一点:由于经营者与外部投资者之间存在关于公司收益不对称信息，外部投资者把较高的负债水平视为公司高质量的一个信号，而低质量的公司无法通过发行更多的债务来模仿高质量的公司。
詹森和麦克林认为，公司最优资本结构应建立在权衡两种融资方式利弊得失的基础以使总成本最小。成本是指达成和执行这些协议的成本，其中，债权成本随负债比例的提高而增加，而股权成本则随负债比例的提高而递减，因此存在着使总成本最小的最佳负债比率的可能，极小值所对应就是公司的最优融资结构。
如图二所示，假定一公司外部融资规模为k，其中股权融资为e，债权融资为b，即k=e+b。用b代表债权融资占外部融资的比重，即b=b/ ( e+b )。设股权融资和债权融资成本均为b的函数，ce代表股权融资成本，cb代表债权融资成本，总成本ct(b)=ce(b)+cb(b)。横轴代表企业负债比率，纵轴表示成本，ce(b)曲线表示股权融资成本变化轨迹，cb(b)曲线表示债权融资成本变化轨迹，ct(b )表示总成本变化轨迹。当企业所有外部资金来自债务时，债权融资成本最大，成本降为零。债权融资比重下降，股权融资比重相应提高，当外部资金全部来自股权融资时，股权融资成本最大。当债权融资比重为b*时，总成本最低，此时股权融资和债权融资的比例为最优融资比例。
所以现代融资结构理论认为，融资策略是防止企业人损害委托人利益的有效工具，利用不同的股权和债权配置方式来保护所有者利益，其核心是通过融资机构的合理设计来改进股东和企业经理在非对称信息条件下金融契约的无效率问题。
三、日美企业融资结构对公司治理结构的影响
由于受到各国不同的政治、经济、法律、文化等诸多因素的长期影响，目前主要存在着两种融资结构与公司治理模式。一种是英美模式，即以证券融资为主的融资结构，并由此决定的市场导向型外部控制的公司治理结构;另一种是日德模式，即以银行融资为主的融资结构，并由此决定的关系导向型的内部控制的公司治理结构。
由于融资模式的差异，公司治理结构的确立与运作效率，将很大程度上取决于资本市场的发展状况、金融中介的地位以及金融法规和监管政策的设计。以英美为代表的外部控制治理模式的形成与存在的基础是公司股权的高分散性，于是单个股东对公司的控制自然从直接过渡到间接方式，即“用脚投票”机制来对董事和经理进行激励和约束。这种外部控制模式的公司治理重视对所有权的约束力，股东对经理人员的激励与约束占支配地位，且这种激励约束机制的作用和效率是借助市场机制发挥的。以日德为代表的内部控制模式的形成和存在的基础是股东相对集中，特别是股东之间的互相持股和银行对公司的持股，这样为股东和债权人对公司进行直接控制创造了可能性。以间接融资为主体的融资制度，强化了公司债权人对公司的控制与监督能力，这种法人治理结构的特点是强调股东和债权人对公司的直接控制，而且公司发生财务危机时，债权人有较高积极性参与公司重组，从而保证公司的稳定经营和长远发展。
两种融资结构与公司治理孰优孰劣，一直在国内外学术界存在较大的分歧。20世纪80年代，主流观点认为日德式的融资结构与法人治理结构，法人股东和公司管理层长期合作有利于推进企业长期发展;英美以证券市场为主导的融资结构，容易导致经理层的短期行为。但到%年代，尤其是东亚危机之后，学术界认为英美融资结构模式更优越，因为这一体制市场发育完全，强调投资者利益保护，有利于企业的资源配置。近年来，受经济全球化和金融全球化的影响，两种治理结构模式发生了很大变化，许多机构股东的迅速发展，使人的支配形态发生相应改变。这种变化被杜鲁克(1991)称为“看不见的革命”，指出以退休基金为代表的机构投资者已经成为公司的控股机构，导致原有所有权和权的分离产生了逆转，并标志着贝利和米德提出的人资本主义在消失。英美企业正由经理人事实掌握全权，不受制约的“管理资本主义”，向由投资者控制、监督经理层的“投资资本主义”转化，开始注意治理结构中“用手投票”的监督功能。而日德公司融资结构开始向银行信贷与证券市场融资共同发展的方向演进，并且注重“用脚投票”的监督功能。由此可见，企业融资结构优化过程中，公司法人治理结构开始呈现出由股权和债权共同决定的特征。
四、优化我国企业融资结构的政策建议
我国国有企业低效率问题已经成为制约国有企业改革的重要阻碍。造成低效率的原因有多种，但最根本的是国有企业治理结构的内在缺陷。而造成国有企业治理结构内在缺陷的根本症结，在于传统的经济体制与融资体制。由于改革的“路径依赖”效应，融资制度的缺陷造成了企业所有者控制权残缺，企业内部人控制严重，法人治理机制功能失效，债权保障机制未能有效建立，市场机制对经理人的约束机制严重弱化，进而成为影响企业经营绩效的最重要的体制因素。为加快国有企业机制转变，重塑市场经济下的微观基础，目前应以融资制度创新为契机，大力推进金融体制改革，优化企业的融资结构，在融资制度设计上充分发挥股权融资和债权融资在企业资本结构中的互补，实现融资结构中的良性互动、协调配合的市场机制，以发挥股东和债权人在企业治理中的积极作用。防止日德企业融资结构中因银企关系过度亲密，造成的银企信用关系扭曲而导致的融资风险，同时也要避免英美企业融资结构中因股权过度分散而带来的“内部人”控制的倾向。
(一)强化银行债权在企业相机治理中的作用
目前我国国有银行系统已经逐步建立和规范了一套信用评级制度和指标体系，基本实现了事前监督功能，但是在事中和事后监督方面相对薄弱。在此，我们可以借鉴日本主银行体制中的事前、事中、事后相机抉择的治理机制，通过引进商业银行的“相机治理”机制，把商业银行作为国有企业债务资金的提供者和企业经理之间激励与制衡的一种制度安排。为实现相机治理的制度安排，必须进行国有银行的产权改革，使国有银行成为真正的市场主体，硬化对国有企业债权约束。同时，完善我国的《破产法》等法律法规，以适当的破产程序为依托，强化债权在公司治理中的作用。
(二)发挥资本市场的公司治理改进功能
现代资本结构理论认为，企业的最优资本结构就是使其市场价值最大化，这一标准最早是由莫迪格利亚尼和米勒提出来的，现已成为广为接受的标准。目前我国在关于企业资本研究中也普遍默认了这一标准，但笔者认为这个标准是值得探讨的；首先，从企业经营目标来看，任何企业经营的目标都是最大限度的获取利润。企业资本结构安然应为达到企业利润最大化的目标服务。因此，最优资本结构应是使企业利润最大化。那么，以市场价值最大作为评价企业资本结构的目标，隐含的假设是；企业市场最大化与企业利润最大化相统一。但是，由于证券市场的盲目性，尤其是在我国证券市场还不发达的情况下，这种盲目性就表现得更为明显；股票价格和企业利润的变化方向往往并不统一；甚至会出现股票价格和企业利润背道而驰的情况。又由于股票的市场价值作为企业市场价值的重要部分，对企业市场价值的大小起着重要的作用，因此企业股票价格与企业利润的不统一，必然导致企业市场价值与企业利润的不统一，即企业市场价值最大化与企业利润最大相统一这一隐含假定不成立。所以，企业市场大小与其资本结构合理与否并不必然正相关。其次，从企业投资者的角度来说，投资者投资企业的目的是获取投资收益的最大化，因此，对投资者来说，企业的最优资本结构应是使其投资收益最大化。那么，如果把企业市场价值最大化作为评判企业资本结构优劣的标准，隐含的假设是企业市场价值最大化与投资者投资收益最大化相统一。但是，在以两权分离为主要特征的现代企业中，企业投资者与经营者的目标并不一致，企业经营者为了自身工资以及获得更大权力的欲望，往往过分追求企业规模的扩张及市场价值的扩大。例如，在当前席卷世界的购并浪潮中，最热衷于企业购并的莫过于企业高级经理层了。购并所带来的企业规模的扩张通过股票价格的攀升，极大地增加了他们的权力欲望。购并之后，虽然由于购并所带来的股价上升扩大了企业的市场价值，但这对于股息和红利为主要目标的长线投资者，也就是企业的真正所有者来说并无实际意义。相反，由于购并企业在经营模式、企业文化等方面的一致，使得合并后的企业往往经过一定的磨合才能步入正轨，这种磨合的成本必然由股东来承担。而且由于磨合过程本身有不确定性，一旦磨合失败，破产风险就会急剧上升，企业的另一投资者一债权人的利益必然受损。此外，破产风险就会急剧上升，企业的另一投资者一债权人的利益必然受损。此外，由于投资者和经营者的信息不对称，投资者不能把握经营者决策的真实目的，经营者常常把这种利己决策描绘成是为了投资者的利益。在这种情况下，投资者为保护自身利益不受损害，就必须用某种硬性的直观的标准来约束经营者的行为和评价企业的经营效果。这一标准就是投资收益最大化。由此可以看出企业的市场价值与投资者投资收益也不必然正相关。再次，从评价标准的可操作性来说，由于企业的市场价值是由股票的市场价值和债券的市场价值组成的，要使其作为标准来衡量企业资本结构的优劣，必然要求股票的市场价值和债券的市场价值可测量。但由于我国还处于市场经济建立之初，证券市场还很不发达，在这种情况下，绝大多数企业的市场价值是难于正确的测定的。因此，以企业的市场价值作为评价企业资本结构的标准，缺乏可操作性。
综上所述，可以得出结论；企业市场价值最大化不能成为企业资本结构优化的标准，企业资本结构优化应与企业利润最大化和投资者投资收益最大化相统一为标准。那么企业利润最大化和投资者投资收益最大化能否统一为一个标准呢？实际上，由于现实经济生活中资本所有权与经营权相分离的普遍存在，使这两者并不统一，企业经营者完全可以利用手中的权力制定有利于自己的利润分配方案，使得企业即使达到了利润最大化，投资者也无法获得最大投资收益。尤其是在我国企业内部治理结构及证券市场都不完善的情况下，存在着经营者在利润分配方案的制定上拥有过大的权力，保护中小股民的机制还不健全，以及广大股民对投机套利的过度偏好等问题，激励政策的不合理还没有得到广泛的认识，这一切使得经营者损害股东利益的行为成为可能。同时，由于国有企业产权不清晰，以及国家作为国有资本的代表监督不力等问题，也给国有企业经营者制定损害投资者利润的利润分配方案提供了契机。因此在我国，企业利润最大化和投资者投资收益最大化并不统一。据此分析，可以判定我国国有企业资本结构优化的标准应是：企业利润最大化和投资者投资收益最大化双重标准的统一。
二、对我国国有企业资本结构优化的思考
我国国有企业与现代资本结构理论分析基础上的发达市场经济条件下的企业形式有相当大的差别。为此，不能完全照搬现代资本结构理论的最优标准，我国企业资本结构是在企业长期缺乏自主财权的基础下形成的，因而缺乏一个靠资本结构理论来改善资本结构的微观基础；我国企业资本结构问题的形成受宏观的政策性因素影响较大，优化我国国有企业资本结构必须对宏观的政策环境进行深入的研究。同时，企业资本结构毕竟有其自身运动的规律和理论，对它进行微观研究也是必要的。因此，要达到优化我国国有企业资本结构的目的，必须从认清资本结构的形成基础入手，借鉴西方的资本结构理论，采取微观的财务手段和宏观的政策手段相结合的措施，才能取得收益。
1．调整负债率与资本利润率的不对称
我国国有企业资本结构主要包括两大部分，即负债和权益资本（投资主体、股权等）。从负债看，急需调整负债率和资本利润率的不对称。企业资本结构中保持一定比例负债，通常可以带来免税收益、约束经营者不当行为及激励经营者工作积极性等正面效应。但其前提是负债额应限制在总资产的一定比例之内。这个比例具体是多少，根据各个企业的不同情况，应有所不同，一般要符合下列原则：（1）借入资本的预期利润率应大于或等于借款利息率，这才能保证这一项目盈利或至少持平。（2）考虑到企业的暂时周转困难或为了企业的长远发展。企业借款的预期利润率可以小于企业借款利息率，但必须大于企业的加权平均资本成本率。所谓加权平均资本成本，就是以债务和股权分别在企业全部资本中的比重与各自的收益（借款利率和利息率）相乘后的和。加权平均资本成本率也可以用总资产收益率来表示。保证企业借款的预期利润率大于或等于加权平均资本成本率，才能保证企业在借入这笔款项之后，企业总体资本仍保持盈利或至少持平。（3）企业举债的最终临界点是借入资本的期望利润大于零。这是考虑到某些处于上升阶段的企业为了迅速形成生产规模，占领市场或开发新产品而提出的，这时，企业资本利润率可能小于借款利息率。甚至小于加权平均资本成本率，即企业处于净亏损状态，但只要借入资本可以获得一定收益并且是上升趋势，企业就要敢于负债。
参照企业负债规模的一般标准，我们看到国有企业的资产负债率近些年来一直呈上升趋势，从1980年的8．7％上升到1993年的67.5%，1994年至1998年负债率依次为79％、65．8％。65．1％、54％、65．5％。据国家统计局对492家国有大中型企业的调查。1997年底平均负债率65％，有6054家企业负债率高达80％；即使是国家1994年确定的一百家现代企业制度试点企业负债率也为65％。这是从总体上考察，再进一步把国有企业和其他企业相比较，我们可以看出资产负债率与资本利润率之间并不存在正相关关系。资料显示：国有企业的资产负债率高于私营企业、股份制企业以及外资企业。而从纯经济的角度分析，较高的资产负债率具有较高的投资风险，从企业来说，就要有较高的财务成本；从投资者来说，就要有较高的投资效益；尤其是国有企业这样资本负债率很高，资本利润率很低企业，其财务成本就更大。而对逐渐加大的财务成本，尤其是当财务成本已大于其资产收益率时，一般应停止借款了。因此，在正常情况下，国有企业的资产负债率就应逐年下降，而现在的情况是资本负债率的上升与资本利润率的下降相伴而生，企业普遍存在着对贷款的非理性需求，把资本利润率大于总资产收益的贷款原则置于一边，再高利率的贷款也敢借，是否有能力偿还根本不去考虑。造成这种有悻于经济规律的现象的原因在于：（1）国家作为所有者对企业的约束偏软。国有企业资本结构中占大头的是国有资本，由于全体人民作为所有者无行为能力，而国家作为所有者其目标的多元化造成对经营者监督、激励不力，国有企业内部人控制严重，盲目追求企业扩张、个人政绩，而不顾财务成本提高，破产危机的存在。（2）国有企业资本结构中另一重要主体——债权人又是国有银行，由于国企和国有银行共属国家所有，特殊的银企关系，使银行行为债权人对于企业应有的约束关系偏软，企业不能还本付息，银行也不能拍卖企业强制收回债权，再加上政府出于政绩的考虑，国有企业资不抵债而破产实际上难于实现。当然也有的部门出于地方保护主义采取假破产的方式来逃债，那么这笔损失最终也由国家来承担。这样，现代资本结构理论关于实现企业价值最大化的又一途径：债权人约束，在我国现有条件下无法起到应有的作用。（3）关于债务利息和免税收益问题，由于我国政府不但是国有企业和国有银行的所有代表，同时又是社会的所有者，是各项税收的征收者。税收收入与国有企业和国有银行上缴的利润收入是政府收入的不同表现形式，相比之下，税收应该是更为稳定的收入来源。国家作为国有企业的所有者，没有必要为了获得债务利息的税收屏蔽效应和所有者收益的提高而牺牲稳定的税收收益。因此，资本结构理论的税收屏蔽效应，对我国的国有企业也适用。
通过分析可以看出，由于我国国有企业的特殊性，无法照搬现成的资本结构理论来寻找国有企业的最优资本结构。国有企业的最优资本结构，只能在改革的推进中不断探索和不断优化的过程中得到实现。国有企业的资本结构，关键在于建立起国有企业资本结构优化的外部环境，即首先从宏观上改变国家的国有企业，国有银行和国有企业的非正常联系，改变国家作为所有者、国有银行作为债权人对国有企业约束软化的现状，使所有者和债权人与企业形成市场化的联系，实施硬约束。要建立起这样一种模式：企业的所有者只以出资为限对企业债务承担责任，企业一旦无力清偿债务，所有者不应阻碍债权人对企业破产拍卖；同时，所有者有权控制企业的负债行为，及时制止企业损害所有者利益的行为。另一方面，债权人承担债权投资的风险，严格按照财务风险与财务成本成正比例关系的要求考察企业的贷款项目，调整贷款利率，超过企业所能承担的风险，债权人坚持不贷出资本。第三，在企业内部引入多种投资体，建立合理的债权、股权结构。只有形成了这样的资本结构优化机制，才能使国有企业资本结构的增量部分得以优化，然后用增量资本带动存量资本，使国有企业的整个资本结构得以优化，否则，单纯的债务重组，注资减债，都只能是治标不治本。
2．调整对股权融资的过度偏好
从权益资本看，存在对于股权融资的过度偏好。也许是出于对高资产负债率的心有余悸，我国的国有企业一旦经过股份制改造获准上市，便把股票融资作为公司融资的首选途径，不但极力扩大发行额度，而且公司的分配方案也很少现金支付，而多以配股为主，把股票市场作为一块免费的蛋糕，都试图切得更大的一块。究其原因，最主要是企业普遍认为发行股票，不但可以永久的占有这部分资本，不必象银行贷款和发行债券那样到期要还本付息，因此可以增加利润，提高企业的经营效率。但事实上，股票融资并不是免费的午餐。股权和债权是企业资本结构中必不可少的两大部分，股东、债权人、企业经理三者之间相互作用，共同形成一套制衡、激励机制，保证企业健康发展。如果股权比例过高，会严重影响企业的经营效率。这是因为债权对干企业来说是一种硬约束，而股权约束相对偏软，股权比例过高的资本结构只会造成对企业经理监督不力，企业经理努力工作的压力不足，最终损害的还是股东和债权人的利益；适度的负债经营可以降低企业的资本成本，带来税负结构利益和财务杠杆效应，过高的股权比例显然无法获得以上好处；根据现代资本结构理论的信号传递理论，外部投资者往往根据企业的融资行动判断企业的价值，而股权融资往往被认为是企业经营状况不佳的一种表现，这促使经营者尽量少用发行股票的方式进行融资。虽然当前我国证券市场发育还不完备，但随着证券市场的发展完善，企业过度依靠发行股票的融资方式是难以为继的；股权资本过高的资本结构，使得企业更容易被收购兼并。因此，为了防止收购兼并的进一步发展，一定的债务比例是必要的。
我国国有上市公司除了对股权融资的过度偏好外，股权资本的内部结构也不尽合理，主要的问题就是国有股比例过高，股权代表不明晰。过高的国有股比例，使得政府仍然在国有企业中指手划脚，企业仍无法摆脱行政束缚。而政府由于其社会管理者的职能，它既无能力也无激励以效益最大化为目标经营企业，一旦企业经营亏损，责任者也既无义务也无能力承担亏损责任，而且国有股产权代表不清，使得这一现象更为明显。同时，过高的国有股比例造成国有企业内部人控制现象严重。这是因为，由于国家作为国有企业最大股东对国有企业约束不力，使得国有企业的整个外部约束偏软。企业实际上被内部经理控制，企业成本上升，而经营效率下降。此外，过高的国有股比例使得对企业经理的选拔成为国家的任命，而国有资本管理者作为国有资本的人而非所有者去行使这种任命权，那么他的这种使命权就只能是一种“廉价投票权”，因为企业经营者经营的好坏与他并无直接联系，他也就既无压力也无动力去对企业经营者进行优选了。因此，过高的国有股比例无法保证优秀的企业家人主企业，更无法保证企业的有效运行。由于国有股无法上市流通，因而无法形成对上市企业的足够压力，造成上市企业无视股民的利益，也不利于企业转换经营机制，改善经营管理。
上述分析可以看出，优化国有上市公司的资本结构，必须做好以下几个方面工作：（1）在股权资本内部，降低国有股比例，实现股权所有者多元化。多元化股东结构中除了国家之外，还必须包括银行、企业法人、投资基金、本企业职工以及社会公众等多种主体。尤其要加大企业投资者的持股比例。由于机构投资者最终代表个人投资者利益，加之其实行专家管理，因此，它能激励也有能力对企业实行有效监督。（2）在企业资本结构中，还应适当加入企业经营者股权和股票期权份额，实现企业所有者总额的多大比例，不应有一个固定的界限，而应与企业规模以及企业长远发展规划相联系。只要经营者能够达到企业经营目标，那么对于其较高的股权收益就应当敢于承诺。敢兑现。而象现有许多地方制定的经营者期权数不得超过职工平均持股的3一5倍，这种带有意识形态色彩的平均主义作法，对于经营者来说显然激励作用过小，期权的激励作用也就无法实现了。（3）改变单一股权融资的状况，扩大债务融资比例，发展企业债务融资。因为企业债券一般面对社会公众发行，它相对于股权融资和向银行贷款，这是一种最硬的融资方式，不但要求固定利息，而且必须按时还本付息，因此，资本结构中一定比例的企业债券，可以形成对经理层的有效监督。是实现最佳资本结构的有效途径。
[关键词]上市公司；资本结构；优化
一、现代资本结构优化的标准及影响因素
作为企业本身，其经营的目标是最大限度的获取利润，投资者投资企业的目的也是获取最大的投资收益。因此，企业的最优资本结构应是使企业利润、投资者收益最大化的。但由于证券市场的盲目性，股票价格和企业利润的变化方向往往并不统一，并且在以两权分离为主要特征的现代企业中，企业投资者与经营者的目标并不一致。
另外，企业的市场价值是由股票的市场价值和债券的市场价值组成的。但我国的证券市场还不发达，在这种情况下，绝大多数企业的市场价值就难于正确的测定。因此，以企业的市场价值作为评价企业资本结构的标准，缺乏可操作性。
由此可看出，企业市场价值最大化不能成为企业资本结构优化的标准，企业资本结构优化应以企业利润最大化和投资者投资收益最大化双重标准的统一为标准。
从资本结构优化的标准来看，企业都应存在最佳资本结构，但现实中很难准确的找到这一最佳结构。因为资本结构优化受多因素的影响。一是资本成本。资本结构优化的根本目的之一就是使企业综合资本最低，而不同筹资方式的资本成本又是不同的。二是财务风险。企业在追求财务杠杆利益时，必然会加大负债资本筹集力度，使企业财务风险增大。因此必须充分考虑如何把财务风险控制在企业可承受的范围内。三是企业经营的长期稳定性。企业对财务杠杆的运用，必须限制在不危及其自身长期稳定经营的范围以内。四是企业获利能力。具有较高获利能力的企业使用的负债资本相对较少，因为它可以通过较多的内部积累来解决筹资问题。五是企业资产结构。不同资产结构的企业利用财务杠杆的能力不同，房地产公司的抵押贷款较多，而以技术开发为主的公司则较少。
二、我国国有上市公司资本结构现状及原因
1.银行贷款比例高。我国企业在20世纪80年代以前资金来源主要是财政无偿拨款，实行拨改贷之后，银行贷款成为企业外部融资的唯一方式，直到80年代末期，才有了股票与企业债券的融资方式。银行对国有企业贷款要求很低，后来虽然加强了贷款抵押要求，但对没法还贷的企业，很少实施破产程序，银行对贷款企业的软约束造成了企业的高负债率。
2.股票融资比例高。资本成本是投资者在考虑目前的情况后愿意提供资金的报酬率。任何投资的必要报酬率是投资者愿意为当前投资提供资金所期望获得的最低报酬率。银行贷款的资金成本最低，企业债券次之，股票酬资最高。但由于我国股票市场历史不长，二级市场股价大部分时间处于高估的状态，企业往往将股票融资视为免费的午餐，将其成本只视为所需支付的红利。
3.内部留存收益比例小。我国企业处于扩张期内部积累不多，资产负债比率普遍偏高。在企业的生长期，企业的迅速扩张需要大量的外部资金，企业会更多的依赖银行等金融机构，因而债务融资比率较高。
4.债券融资比例小。债券融资成本低于股票，债券融资还可以给企业带来避税的好处，这样可以使每股税后利润增加。可是我国由于股票市场和债券市场发育不平衡，债券市场发展严重滞后，企业发行债券受到政府额度的控制，使企业通过债券融资的余地很小。
三、优化我国上市公司资本结构的建议
首先，负债率和资本利润率之间存在不对称。一定比例负债可以给企业带来避税效应，以及约束、激励经营者等正面效应。但并不是负债额越高越好，必须保持在一定的比例范围内。
其次，国有企业对股权融资过度偏好。企业普遍认为发行股票于银行贷款和发行债券不同，它不需要到期时还本付息因此可以增加利润，提高企业的经营效率。因此我国的国有企业普遍把股票融资作为公司融资的首选途径，极力扩大发行额度，并且股利分配政策多以配股为主。
但股权比例过高，会严重影响企业的经营效率。适度的负债经营可以降低企业的资本成本，带来税负结构利益和财务杠杆效应，过高的股权比例显然无法获得以上好处。
根据以上的分析，我们可以看出优化我国国有上市公司的资本结构，应从两大方面入手：
一方面，优化国有企业的资本结构，关键在于改变国有银行和国有企业的非正常联系，改变国家作为所有者、国有银行作为债权人对国有企业约束软化的现状。企业的所有者应以出资为限对企业债务承担责任，企业一旦无力清偿债务，所有者不应阻碍债权人对企业破产拍卖；同时所有者有权控制企业的负债行为，及时制止企业损害所有者利益的行为。另外，债权人承担债权投资的风险，严格按照财务风险与财务成本成正比例关系的要求考察企业的贷款项目，调整贷款利率，超过企业所能承担的风险，债权人坚持不贷出资本。最后，在企业内部引入多种投资体，建立合理的债权、股权结构。
［关键词］上市公司 股权结构
上市公司是我们社会经济体系的重要资源，是证券市场健康发展的关键因数。因此，解决上市公司的畸形股权结构问题，优化上市公司的股权结构，促进上市公司的健康发展，是各方面义不容辞的历史责任。针对中国上市公司股权结构以及公司治理中存在的问题，结合世界各国股权模式的变动趋势，提出一些措施。
一、转变观念，树立反垄断意识和诚信意识
在上市公司股权结构问题上树立反垄断意识，具体地说，就是要在股权结构、治理结构方面确保其具有开放性、竞争性，保证其治理权力能够让渡到最具有动力、也最具有能力和活力的主体手中。不仅要对大股东持股比例的下限作出规范性的规定，也应该对于第一大股东持股比例的上限设定一个强制性、严格的规范和约束。
二、多管齐下，促进投资主体多元化
1.应大力发展机构投资者。欲加快中国上市公司股权结构的优化,根治一股独大的问题,就要积极培育一批机构投资者，包括投资基金、保险公司、投资银行以及其他法人机构。机构投资者最大的优势就是就是在它能将众多小股东的资本和其他社会资本集中起来,形成强大的投资实力。凭借这一优势机构投资者就有能力直接行使对公司的控制权,监督公司管理者的经营行为,并对他们形成有力的约束，促进其完善公司治理，提高公司业绩。上市公司可借助中介机构，搭建交流平台,发现和寻找潜在的特定战略投资机构,公司管理层可以通过一对一的机构推介、融资项目的小型现场路演和反向路演等方式，让特定机构投资者了解公司,认同公司的投资价值。上市公司还可以通过定向增发等融资方式引入机构投资者。
2.鼓励上市公司的大股东之间进行股权置换。股权置换就是把两家以上的公司通过互换股权来达到降低有关公司的国有股比例、改善公司的股本结构、促使投资主体的多元化的目的。为了制止大股东不正当操控公司，可由有关管理部门主持不同公司的大股东之间进行股权置换，降低大股东对单只股票的持股数量，使公司的股权结构趋向合理，改变单个股东操控公司、排斥其他股东权益的状况。
3.吸引外资参与上市公司股权改造。积极吸纳外资参股中国上市公司是中国证券市场应对国际化的一项重要措施，外资的进入，一方面为证券市场提供了新的资金来源，有利于解决一股独大问题;另一方面，通过引进外国公司的先进管理制度和管理办法，有利于完善上市公司治理结构。当前，虽然外资还不能直接买卖A股，但根据证监会的《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》，外资现在可以买卖非流通股了。这为今后证券市场上的外资并购开了一个口子。
4.应开辟国有股、法人股转让市场。由于种种原因，当前国有股、法人股转让市场需求较大，但为防止国有资产流失，已受到有关部门审批限制。应当看到国有股、法人股转让有利于实现股权分散化、多元化，特别是当前许多国有股东有以股偿债的需要，这对改变“一股独大”很有帮助。开辟国有股、法人股转让市场，让国有股、法人股进场竞价交易，并规定只有进场交易方可办理过户，这样既可避免事实上的场外交易，又可促进上市公司股权重组，建立更合理的股权结构。
三、彻底解决上市公司股权分置问题
中国资本市场属股票市场发展最早，其融资功能更为有效，股票市场存在问题的一切源头均在于非流通股的存在，为此，加速股市全流通已成为推动资本市场发展的重要因素。股权分置问题的产生，主要根源于早期对股份制的认识不统一，对证券市场的功能和定位的认识不统一，以及国有资产管理体制的改革还处在早期阶段，国有资本运营的观念还没有完全建立。截至2004年底，我国上市公司总股本7149亿股，其中非流通股份4543亿股，占上市公司总股本的64%，国有股份在非流通股份中占74%。这使上市公司治理结构陷入僵化。非流通股在上市公司股权结构中占统治地位且状态稳定，使上市公司的控制权实际上游离在市场之外。政府通过国有股将权力直接渗透到企业中，决定上市公司高管任命，干预公司正常经营决策，使得上市公司独立法人地位无法得到真正落实，对企业经理人的激励和约束机制也无法建立健全。僵化的上市公司治理结构与“集生产社会化、资本社会化、风险社会化、经营社会化于一体”的股份经济的内在要求相差甚远。解决股权分置问题在一定程度上是恢复资本市场的固有功能，即价格发现功能和对上市公司行为的市场约束功能。同时，解决股权分置问题也有利于国有资产的保值增值以及国有资产管理体制改革的深化，有利于稳定市场预期，有利于资本市场创新和国际化进程。股改后，消除了流通股和非流通股的流通制度差异，形成流通股和非流通股股东的共同利益基础。对国内企业而言，改革可以改善治理结构，达成有效的股权激励机制，优化股权结构。其对改革的“预期收益”主要有:通过改革使股东之间的利益趋于一致，从而奠定了公司完善治理结构的基础;可以通过换股(定向增发)等方式收购兼并其他公司，降低收购成本，减少现金支出;合理的公司市场市盈率，将促使有限的资源向优质企业倾斜，提高优质公司融资效率，推动公司做强做大;对于公司管理层和员工来说，改革意味着股权激励机制成为可能。
四、其他措施
推进证券市场诚信建设，倡导诚实守信的理念，加强社会信用制度建设，形成诚实守信的企业文化与社会风尚。推行管理层持股与股票期权激励机制，切实推行独立董事制度，试行职业经理人,适度减持国有股，打破“一股独大”格局。
参考文献:
[1]张妍宋加升:我国上市公司的股权结构及其优俗.研究 科技与管理月,2004,(1)
[关键词]机构投资者；股票市场；影响
[中图分类号]F832 [文献标识码]A [文章编号]1005-6432（2014）8-0047-02
1 机构投资者的特点与优势
1.1 规模化和专业化优势
当前我国证券市场的发展越来越趋于成熟，传统小而分散的投资主体行为日益形成规模化、集中化发展，投资主体的专业优势比以往获得了更大的提高。机构投资者将这些小而分散的投资资金进行有效聚集，不仅形成了良好的规模效应，而且机构投资者借助自身专业的投资能力，高薪聘请的高技术、高专业水平的投资专家指导团队，制定了一套全面系统完善的投资分析策略与实现方法，极大地降低了传统分散投资中的高成本效应和个人投资风险，提高了投资的经济效益。
1.2 安全性偏好
机构投资者能够为个人投资者提供科学、安全的资产保值与增值效应，降低个人投资者的投资风险。与个人投资者不同，机构投资者作为个人投资者的集群，在整个股票市场的经营管理活动中，具有极为重要的集群化、规模化、专业化优势，能够极大的提高投资决策的能力水平，降低个人投资者的投资风险。因此，对于每一个机构投资者而言，强烈的风险意识，严格的风险评估体系，完善的内部防范机制和内部治理制度都是机构投资者行为的重要发展优势，是帮助个人投资者降低风险参数，稳定持续利益的根本，具有重要的现实意义。
1.3 投资分散化
机构投资者将小规模的分散资金吸纳到一起，形成了良好的规模化效应，有效地解决了个人投资者因投资分散化所导致的诸多问题。机构投资者依靠自身专业的技能，良好的信息资源优势与敏锐的分析判断能力，灵活的运用现资组合理论与现代计量方法，全面系统的对投资行为进行分析，极大的提高机构投资者决策的科学性，极大地降低了投资风险。
2 机构投资者行为对股票市场的影响分析
2.1 正面影响
（1）丰富证券投资品种，扩大市场容量。机构投资者作为个人投资者的集群，具有极为重要的集群化、规模化、专业化优势，同时机构投资者作为证券市场的投资主导，在参与证券市场的投资时能够极大地丰富证券投资的品种，针对个人投资者的不同需求进行不同的组合搭配，从而有效满足不同风险投资者的偏好问题，提高个人投资者的投资热情，扩大了市场容量。
（2）改善证券市场结构，稳定证券市场。机构投资者的规模化效益将大量的闲散资金汇集，运用自身的专业优势提高了个人投资者的低效益的投资活动，极大地改善了证券市场的结构，同时，规模化的机构投资者在优化市场主体结构的基础上，还能够积极的规避因个人投资者行为所产生的投资风险，增加证券市场的稳定性。
（3）促进理性投资理念和投资行为的形成。个人投资行为具有极强的分散性，个人投资者往往受专业水平和信息资源等因素的限制，难以作出理性科学的投资决策。而机构投资者专业化系统性的投资分析思路与投资行为决策则很好的解决这一问题。此外，机构投资者在证券市场投资中不像个人投资者为短期利益所驱使，其更能通过理性的长线投资分析来积极的获取资本的保值和增值，提高投资活动的科学性，降低投资风险。机构投资者对股市理性投资理念的形成与发展具有重要的促进作用。
2.2 负面影响
（1）羊群行为可能会加剧股市的波动。羊群行为的产生与机构投资者之间的决策趋同性具有重要关系。机构投资者要形成良好的规模效应，必须大量的吸引分散资金，而这些分散资金的获得，必须能够在短期内快速地实现让客户满意，最实际的办法就是让客户在短期内能够看到既得的利益与投资收益，因此，受机构投资者博名利等因素的影响，短期投资行为大量滋生。很多的机构投资者受利益驱使作出了相似或者相同的投资决策，从而导致证券市场的羊群效应产生，当羊群效应突破了一个临界点，大量规模化资金作用于市场，将会直接增加证券市场的买卖压力，出现过度反应的市场现象，加剧了股市的波动性。
（2）短视行为不利于股市的稳定。在证券市场中存在大量的机构投资者，受利益的驱使，他们为了更多的争夺客户资源，汇集个人投资者，很可能会出现大量的竞争性短视行为，把原有的投资理念抛弃，不再遵循投资的谨慎性与科学性，进行大量的短视行为投资，以谋求短期性的投资收益。这些短视行为使得机构投资者在短期内频频的变换投资组合，不仅极大的增加股市的不稳定性因素，造成整个股市的动荡不安，也极大的增加机构投资者自身的交易风险。
（3）趋利性加剧了股市的波动。机构投资者与个人投资者的区别在于资金规模的大小、信息获取的多少，以及专业能力的强弱等，但是他们本质上都是趋利性很强的金融资产管理者，只不过个人投资者行为分散、资金规模小、对证券市场的影响力小，而具有规模化效益的机构投资者资金实力雄厚、行为集中分布，对证券市场的影响力大。同时，机构投资者以金融资产为媒介来积极的获取资产的增值与保值行为本身就带来浓厚的趋利性色彩。而利益的驱使可能会使机构投资者唯利是图，不择手段，引发大量的暗箱操作、内幕交易，造成整个股市市场交易的不公平性与不稳定性。
（4）流动性压力增加了股市的不稳定性。机构投资者的规模效应能够引发股市市场的大量资金流动。同时，受机构投资者决策趋同性的影响，大量的机构投资者行为将极大地增加交易的流动性压力，增加股市的不稳定性。如：在利好时期，机构投资者大量的购买股票，将造成股价的剧烈波动；在利空时期，机构投资者争先抛售股票，可能引发股票市场的“雪崩效应”，对整个股票市场的波动性产生重大影响。
3 减弱和消除机构投资者对股票市场负面影响的对策
3.1 完善资本市场结构，加快金融创新步伐
机构投资者对我国资本市场由单一化向多元化转变具有极为重要的促进作用。机构投资者作为证券市场的投资主导，能够积极地利用其集群化、规模化、专业化优势，极大的加快金融市场的创新步伐，通过多种方式来对金融产品和其衍生产品进行品种丰富，有效的满足个人投资者的不同需求和不同风险偏好投资者参与投资的热情，完善资本市场结构，扩大了市场容量。
3.2 优化投资者结构，培育各类型的机构投资者
基于机构投资者的发展优势，培养大量的机构投资者具有重要的意义。尤其是对不同类型的机构投资者的培养，更是优化投资者结构，是资本市场实现多元化发展的重要保障。具体来说，必须积极的发挥不同类型机构投资者的市场作用和互补调和作用。不同机构投资者具有不同的投资理念和投资风格，他们有自身独有的市场理解能力。因此，我们必须积极的优化投资者结构，增加资本市场中证券投资的自由竞争性，建立以社保基金、保险资金等主体的多元化的资本运营模式，努力培养各种类型的机构投资者，让他们相互竞争，相互促进并相互提高，从而更好的完善和稳定资本市场的结构优化与功能提升。
3.3 提高上市公司质量，完善退市机制
机构投资者要想真正成为资本市场运行的主体，充分发挥其优化资本结构与稳定市场的功能，必须有效提高资本市场中上市公司的质量，提高上市公司的准入门槛，积极的完善其准入机制，加大监督力度，对经营绩效差、发展潜力小的公司坚决不予其上市。而对已经上市的公司加强有效的经营监督管理，完善上市公司的信息披露机制与退市机制，对经营绩效差、财务信息虚假的上市公司坚决予以清除，只有这样才能保证我国上市公司的总体质量，促进整个股票市场的投资价值的提升。
3.4 加强对机构投资者的监管力度
当前我国证券市场的监督机制不健全，机构投资者大多依靠自我监督和自我约束来进行自身的监管，导致证券市场的机构投资者的违规操纵频频发生，对证券市场的稳定健康发展极为不利。因此，构建全面系统完善的监督机制迫在眉睫。首先，必须积极的完善我国证券市场中针对机构投资者行为的相关法律法规，形成全面有力的法律约束力，对操纵违规行为进行严惩。其次，要求积极的实现相关信息披露的制度，做到相关信息披露的完整有效性、真实准确性、及时充分性，让相关信息的使用者能够重点清晰、层次清楚的把握正确的披露信息，有效的提高其经营决策的准确性。最后，建立健全社会的监督机制，号召全民参与，共同监督机构投资者行为，从而积极的维护广大投资者的利益，保障股市的稳定。
3.5 建立独立客观的投资业绩评价机构和评价体系
资本市场的信息不对称性是引发机构投资者风险的重要原因，因此建立健全客观、公正、公平的投资业绩评价体系和投资业绩评价机构具有重要的现实意义。它能提高资本市场信息的客观性、透明度和有效性，极大的降低机构投资者和相关信息使用者投资信息的不对称性，能够让机构投资者进行更加清晰、冷静、科学的投资运作，减少因短期利益、自身名誉等因素引发的机构投资者短视行为和羊群行为。
4 结 论
总之，随着我国证券市场的积极发展，国内机构投资者的规模也日益发展壮大。机构投资者行为是降低投资风险，促进我国资本市场持续稳定发展的重要基础。因此，对机构投资者行为进行正确认识与良好的规范化管理，将会对我国证券市场的稳定性与健康性发展产生重要的深远影响。
参考文献：
[1]E.菲利普·戴维斯.机构投资者[M].北京：中国人民大学出版社，2005.
关键词：国有企业 资本结构 优化
资本结构是指各种长期资金筹集来源的构成和比例关系。短期资金的需要量和筹集是经常变化的，且在整个资金总量中所占比重不稳定，因此不列入资本结构管理范围，而作为营运资金管理。在通常情况下，企业的资本由长期债务资本和权益资本构成。企业资本结构优化的核心目标是找出一个既能发挥负债经营的财务杠杆利益，又能避免过度负债造成额外财务风险的适度负债区间，以满足企业价值最大化、风险最小化的理财目标，即找出企业的最优资本结构。
一、国有企业资本结构的现状分析
在一般的市场经济发达国家，企业从外部资本市场筹集中有50%是来自于证券市场，而在我国企业中通过资本市场直接融资的比例极小，经调查我国国有企业的融资结构中，70%来自于银行贷款，29%来自内部积累，只有1%是进入资本市场的直接融资，这种情况恶化了企业的经营条件，致使资产经营和生产经营运行质量不高，甚至造成亏损。另外，由于市场经济不成熟，现有的金融机制不足以为企业提供可靠的资金来源，这就有必要让我们分析一下我国企业的资本结构，挖掘潜力，对现有资本结构进行优化调整，使其逐步达到合理，取得最佳结构效益。目前，我国国有企业负债程度很高，并且大部分属于不良债务。根据国家统计局2003年末对30.2万户国有企业进行清产核资的结果，30.2万户工业企业中资产负债率在100%以上的有5.1万户，而在负债率低于100%的企业中，有6.1万户企业的损失挂账大于所有者权益，处于实际上的资不抵债状态。这样一来，两者合计共有11.2万户企业实际处于资不抵债状态，占总户数的37.2%。由此造成的不良后果是，与这些资不抵债企业存在债权债务关系的债权方（也包括国有银行），存在着大量的不良债权，从而也会大大影响这些企业的资产状况，进而形成一个互相影响的不良债务循环圈。国有企业资本结构如此不合理，追其原因主要有：
（一）国家作为出资者投入资本不足
国家是国有企业的所有者，行使对国有企业全部或大部分资产法律上的所有权，是企业完全或主要的出资者。然而我国的相当一部分国有企业在规模扩大，甚至设立过程中，国家作为最大的出资者没有注入或没有注入足够的资本，并且让作为企业债权人的银行替代出资者，以贷款填补出资缺口，把本应由国家作为出资者的权益让渡给银行，减少了出资者本应投入的自有资本，凭空增加了企业的借入资本。企业规模越扩大，势必负债越大。
（二）企业的自有资本长期得不到足额补偿
国家作为国有企业的出资者拥有对国有资产的所有权，对企业的债务以其出资额承担有限责任，不得随意抽取注入企业的全部资本或部分资本，不得平调法人财产。而企业作为一个独立的法人，拥有其全部出资者投资形成的全部法人财产权，企业以其全部法人财产权依法自主经营、自负盈亏、照章纳税，对出资者承担资产保值增值的责任。一般认为，企业法人财产权是指企业对投资者授予其经营管理的财产享有占有、使用和依法处理的权利。然而，长期以来我们不承认国有企业拥有法人财产权。国家作为国有企业的最大投资者，对企业投入的自有资本本来就不足，又通过各种形式抽回本应形成企业自有资本的折旧基金、税后利润等，使企业的自有资本长期得不到足额的补充。
（三）税利负担过重，影响了企业自行补充自有资本的能力
建国以来，国有企业的盈利分配制度经历了多次变革。其目的在于建立适合我国国情的盈利分配办法，逐步扩大企业自。但从总体上看，企业的税利负担过重。在国有企业经济效益普遍不高的情况下，过重的税利负担严重影响了企业自行补充自有资本的能力。对企业盈利分配的规定是按照“税利分流”的要求设计的，即企业在按照税法交纳所得税后，在税后利润分配顺序和比例上给予了企业较大的，但其中仍有不少问题，如明文规定企业盈余公积金按税后利润扣除以前年度亏损和罚款等项目后的10%提取，但提取数达到注册资本50%时可不再提取。这一规定限制了企业盈余公积金的积累，也就限制了企业自有资本的积累。从多数发展中国家的法律规定看，这一比例已经放宽到100%，且还有进一步放宽的趋势。从我国国有企业过度负债经营的现实看，企业多提盈余公积金就意味着企业可能有更多的自由资本，可谓有利而无害。
（四）企业经济效益长期偏低，自行补充自有资本心有余而力不足
企业在其存续期间努力提高资本收益率，以便从税后利润中提取更多的盈余公积金用于补充生产经营所需的自有资本。但由于企业经济效益不高，资本收益率偏低，支付利息后的税前利润已经不高，税后利润更低，企业自行补充自有资本实际上是“无源之水”，心有余而力不足。许多企业一年的经营利润还不足以支付银行贷款利息，企业事实上成了银行的“长工”。
（五）资产的配置不合理、营运效率低，加剧了企业资本结构的不合理
目前国有企业在资产的配置和运用上存在很多问题，集中起来主要有以下四个方面：1.固定资产占用量大、设备闲置、在建工程多、现实生产能力低；2.一些企业设备严重老化、生产效率低下；3.应收账款居高不下，产成品积压严重。造成固定资产占用量大的主要原因是投资体制问题，许多企业没有从“大而全”“小而全”的陈旧经营模式中解放出来，一味争项目、争投资，结果一方面在建工程不能转化为现实生产能力，另一方面有些项目建成后使用效率很低。
二、影响资本结构的因素分析
（一）内部因素
1.资本成本因素。因为资本结构优化决策的根本目的之一就是使企业综合资本成本最低，而不同筹资方式的资本成本又是不相同的，资本结构优化决策必须充分考虑资本成本因素。
2.财务风险因素。企业在追求财务杠杆利益时，必然会加大负债资本筹集力度，使财务风险加大。如何把财务风险控制在企业可承受的范围内，是资本结构优化决策必须充分考虑的重要问题。
3.企业经营的长期稳定性。企业经营的长期稳定性是企业自上而下和发展的重要保证。企业对财务杠杆的运用，必须限制在不危及其自身长期稳定经营的范围以内。
4.经营风险因素。如果管理部门决定在整个风险不超过某一限度的前提下，降低经营风险，企业就必须承担较高的财务风险；反之亦然。因此，销售额的稳定性和经营杠杆这些影响企业经营风险的因素，也会影响到企业的资本结构。
5.企业控制权。通常情况下，企业控制权因素并不对企业资本筹集产生绝对的影响，但当企业管理控制状况没有保障时，资本结构优化决策对企业控制权因素也应当予以考虑。
6.企业的成长性。在其他因素相同的情况下，发展速度较慢的企业可能会通过内部积累补充资本，而发展速度较快的企业必须依赖于外部资本，特别是负债资本。
7.企业获利能力。具有较高获利能力的企业使用的负债资本相对较少，因为它可以通过较多的内部积累来解决筹资问题。
8.企业资产结构。不同资产结构的企业利用财务杠杆的能力不同，房地产公司的低押贷款较多，而以技术开发为主的公司则较少。
（二）外部因素
1.贷款人和信用评级机构的态度。贷款人和信用评级机构的态度主要体现在对企业信用等级的认识上，而企业信用等级的高低，在很大程度上影响着企业筹资活动乃至经营活动。
2.储备借款能力。企业应当努力维持随时可能发生债券的能力。为了储备借贷能力，企业更倾向于在正常情况下使用较少的借款，从而表现出完美的财务形象。就短期而言，这样做可能有利，但就长期而言，却并非较好的选择。
3.税收因素。由于负债资本利息属于免税费用，因此企业所得税税率越高，负债资本抵税利益就越大，税收因素对增加负债资本的客观刺激作用也就越明显。
4.行业因素。由于不同行业以及同一行业的不同企业，在运用财务杠杆时所采取的策略和政策大不相同，从而使各行业的资本结构也产生较大的差别。
三、对国有企业资本结构优化的建议和对策
（一）从微观看
应根据国企资产负债率的高低以及经营状况，将过度负债的企业分为四种类型，针对不同类型采取相应的对策。
第一种类型的企业虽然资产负债率较高，但经济效益好，有偿债能力。这样的企业大多数是近年来新建的，机制比较灵活，只是由于资本金投资不足才导致过度负债。所以，应设法增资、减债，具体包括：
1.充分利用债转股政策，尽快对企业进行债务重组将债权转为股权。
2.尽量通过股份制改造，利用外资发展自己。
3.尽量谋求上市，利用金融市场进行融资。
第二种类型的企业，属于那种处于在盈亏临界点边缘上的企业。这种企业一般属国民经济中基础差的支柱产业，自然是国家在进行企业改革中需认真对待、认真扶持的对象，同时重点照顾这些大型企业。并采取具体措施重点加以解决。
1.增资减债。将“拨改贷”重新转为国家投资，国家直接增资或者采取所得税返还投资的优惠政策。
2.进行股份制改造。将企业不良资产折价处理和核销坏账后，吸收社会资金参股，但必须谋求控股。
第三种类型的企业，虽然资产负债率较高经济效益也很差，但有一定的发展前景。这样的企业主要采取分立、兼并等方式进行股份制改 造或实行股份合作制。具体措施有：
1.可将企业中有发展前景的部分，划出主体部分资产进行股份制改造，并保留原企业的法人资格。改组部分的国有股权由原企业法人持有。即原企业法人成为新改组部分的唯一股东。这样，企业的债务可以逐步从国有法人的红利中归还，同时国家还应给予原企业各种优惠政策。
2.以龙头企业为基础组建大的企业集团将这类企业作为集团中的一个子公司从而逐渐优化其资本结构。
3.采用出租、出售的方式，将部分资产或经营权出租、出售给国内外企业法人、自然人。所收入可用于还债。也可留给企业使用从而达到减债的目的。优化资本结构使企业逐步走向健康发展的轨道。
第四种已达到破产边缘类型的企业。主要方法就是顺应市场经济规律，采取破产清算的方式以求在破产过程中用可收回部分财产抵偿部分债务。也可以视其具体情况采取“托管”的方式；或者可以挖掘出企业中有发展前景的部分按照解决第三种类型企业症结的具体措施加以扶持。
（二）从宏观看
1.推行积极的财务政策，加大国家投资力度。通过推行积极的财务政策，可以加大国家对基础设施建设、环境整治、重点企业的投资和扶持、增大企业权益比率降低负债比率，从而增强企业资金的流动性使企业尽快转亏为盈、甩掉债务包袱，进而使企业资本机构步入良性循环的轨道、达到资金合理配置的目的。
2.建立科学合理的国有资产投资机制。加快投资体制改革首先要明晰投资主体，打破以往投资主体的单一性，实现投资主体的多元化。明确国家投资主体、企业投资主体、银行投资主体以及国民个人投资主体，以此来优化国有企业的资本结构；其次，尽快建立投资风险约束机制。通过建立法人投资机制和投资决策责任制，来明确责任主体，做到投资者与所有权的挂钩，决策者与责任后果者的挂钩，从而做到有效地把责权利结合起来，达到约束投资风险的目的。
3.发展资本市场、拓宽企业融资渠道和方式。通过发展和完善股票、债券市场，建立债券交易市场等手段可以从根本上改变我国企业融资渠道方式单一的状况。
4.特别注重发展产权交易市场。以“产权清晰、产权明确、政企分开、管理科学”为特征的现代企业制度为基础继续深化国有企业改革的步伐，改革传统的产权制度。除关系到国计民生的重点行业外都可以通过股份制改造确立企业法人财产权，实行法人财产制。最终通过金融市场进行产权交易，真正达到有效规避风险和合理配置资金的目的。
5.健全企业内部积累机制。首先，通过企业内部经营管理体制的改革建立经营管理的目标责任状，降低成本扩大销售扭转企业经营不佳的局面，从而使企业的资本结构逐渐走向优化；其次，加强事前的预测和规划，实行主动的财务管理。
[参考文献]
[1]戴文标,任熹真.经济学家. 2001年.财务与会计导刊,第4期.
[2]李振家.2004年.浅议我国企业资本结构的优化.经济学,第5期.
[3]邓智明.2002年.浅析资本结构影响因素.财会研究,第3期
关键词：上市公司；资本结构；股权结构
中图分类号：F83 文献标志码：A 文章编号：1673－291X（2011）20－0125－02
我国是发展中国家，处于经济转型期，国内企业资本结构是在残缺的、市场条件不健全的市场经济制度环境以及国家政策的直接干预下，被动适应形成的，因此，要研究我国的上市公司资本结构必须是界定在中国企业生存的环境下。现阶段，国内企业性质多样、分类复杂，既有上市公司又有非上市公司，既有国有企业又有非国有企业，所有的企业中，只有上市公司具有良好的融资条件，拥有丰富的融资手段，可以充分自主的决策融资方式，根据自身条件选择适合本企业的资本结构。但是，近年来我国上市公司却出现了偏好股权融资，负债结构不合理，严重依赖外部融资等奇怪现象，这对于中国资本市场的良性发展是极为不利的[1]。对此，我们提出了优化我国上市公司的宏、微观对策。
一、优化我国上市公司资本结构的宏观对策
（一）发展和完善债券市场及丰富债券品种
1．改善对企业债券市场的宏观管理，减少行政干预。在债券的发行上，国家要取消审批制，逐渐转化为市场化的发行方式，不再实行规模控制，上市公司可以按需自由地选择债券发行的价格和数量，放开利率限制，使风险和收益对等。
2．大力发展企业债券流通市场。除了扩大债券的规模、增加可流通的债券的数量外，更重要的是要完善和健全债券流通的“通道”。在债券的交易市场上，要开辟新的交易“渠道”，建立全国性的统一市场体系，消除市场分割，完善交易网络体系，鼓励债券工具的创新，形成一个充满竞争性的、交易活跃的、统一的市场体系。
3．加大企业债券品种创新的力度。目前的企业债券品种主要是3―5年期的，偿还方式多为到期一次还本付息，品种的单一导致企业债券不能充分适应企业的需求。应增加短期债券和长期附息债券以及浮动利率债券的发行，同时应逐步推进债券衍生品种市场的发展，适时推出可转换债券、可赎回债券、资产支持债券等新品种，以适应不同企业对不同融资方式的需求。
4．加强对债权人合法权益的保护。为了保证债权人的权益能够得到尊重，以及市场的培育和发展，就需要法律的健全和完备。债权人权利的行使，需要在法律上建立一种破产保护机制，让债权人在公司存亡的关键时刻能有效地行使资产控制权并进行资源整合，以保护自己的正当利益。
（二） 优化股权结构
1．要尽快实现国有股及法人股的逐步流通。国内的国有股、法人股占上市公司的总股本2/3左右，比例过大且不能流通，限制了政府调动社会资本的能力，阻滞了资源配置的渠道，使得上市公司的股票价格易于被庄家机构操纵等，股市呈现出较强的投机性，也在客观上助长了上市公司偏好股权融资的“气焰” [2]。对于国有股、法人股的流通问题，政府正在积极地探索实施的时机 ，又要积极和稳步地加以推进。具体说来，可以采用两条途径：一是对现有的国家股、法人股，应允许和鼓励其在产权市场上进行合法化、规范化的转让和流通，同时分步骤、分期分批地逐步安排上市。二是对今后新上市的公司，规定其普通股可全部上市，即普通股不分国家、法人或个人持有，均可上市流通，而且同股同价。
2.回购国有股（包括国家股和国有法人股）。股票回购（Share
Repurchases）有两种主要形式，即公开市场回购与现金要约回购。前者是指上市公司在股票市场上以投资者的身份，按照本公司股票当前的市场价进行回购；后者是指公司在特定的时间发出的以某一高出市场价格的价格，回购本公司既定数量股票的要约。在国外，股票回购是一种常用的减少资本结构中的股本成分的方法。对国内来说，实施国有股回购是改善股权结构的一种较好的途径。但目前还存在两个问题：一是回购国有股的相关行政法律的制定和规范。国外回购的是流通股，而国内要回购的国有股是非流通股，所以这中间还有一个回购比例的问题。二是资金的问题。国内大部分上市公司的财务状况并不令人乐观，拿不出多少盈余资金来回购国有股。当然回购的资金除了上市公司的自有资金外，上市公司还可以通过向银行贷款或发行公司债券来筹集回购资金。
（三）规范股市行为
要优化国内上市公司的资本结构，国家除了要尽快解决上面两个问题之外，还应同时规范国内股市的一些行为。规范股市的行为又分为两个方面：第一是规范政府行为。国内上市公司之所以不顾股权、债权融资成本的差异和风险的大小，甚至控制权的损失和股东的利益的损失，大肆进行股权融资，在很大程度上是因为其有一个坚强的后盾――政府。事实上也是如此，国内政府在股市中一直为上市公司提供着庇护和隐性担保。比如从公司上市来说，本来在成熟的市场经济中，一家公司要上市，必须经过有关的金融中介机构和有关部门极其严格的审查，因而具有资格上市的公司应是素质相当好的企业，但是在国内，上市公司不是由市场来筛选的，而是由政府有关部门选定、推荐和审批的，同时金融中介机构也往往是由政府部门组建的，缺乏信誉意识，所以，一些素质差，甚至长期经营业绩不佳、长期亏损的企业也得以包装上市，其间不少是获得了政府有关部门的默许或支持的。另外，国内资本市场上长期没有退出机制，亏损的上市公司不是被破产，清算出局，而是千方百计通过兼并、收购使管理费用继续存在，这中间仍少不了政府部门的撮合。政府一方面告诫人们和上市公司要注意风险，一方面却提供着种种隐性担保，结果自然会导致上市公司和股东在股市中表现出不怕风险的投机心态和投机行为。所以，政府要规范其自身的行为，真正作到政企分开，只做裁判，不做运动员。第二是规范投资者行为。国内股市上的投资者可以说并不是真正的投资者，他们的投资行为带有明显的投机性。他们进入股市，根本无意于提高上市公司的技术和管理水平，无意于增进上市公司的效益以获取更多的股息（红利），而是只想从股价的大起大落中获得资本利得，所以使国内股市长期表现出高市盈率、高换手率的投机性特点。自然，国内股市上一些“庄家”和投机家，不惜采取制造舆论、造谣等欺骗手段，人为制造股价波动以牟取暴利的现象也就不足为奇了。投资者行为的规范依赖于前两个行为的规范。也就是说，政府首先应该规范自身的行为和上市公司的行为，为投资者创造一个理性的投资环境；同时，政府要加大投资者投资的理念教育，发展机构投资者。目前，国内自然人投资者约占80%，机构投资者仍占少数。机构投资者队伍的壮大可以在社会地位上与融资者群体平起平坐，可以参与上市公司董事会的决策，从而可以减少上市公司做出损害股东利益的不利决策，规范其经营、管理者行为，并可以加强上市公司的法人治理结构。同时，大量机构投资者的存在，也将有助于股票二级市场形成良好的投资理念。另外，政府应加大力度，加强对庄家、大投机家的查禁、打击，引导中小投资者合理投资。
二、 优化我国上市公司资本结构的微观对策
（一） 改善公司治理结构
1．加快实现公司产权主体多元化。应当加速推进对国有企业的战略性改组，逐步淡化企业的所有制性质，强化企业制度的市场适应性。鼓励更多的非国有法人资本、境外资本和民间资本投向国有企业，降低企业中国有资本持股比例，促进公司股权多元化。同时，要推动企业间的相互持股，特别是产业关联性较强的企业间的股权置换，也可考虑将部分企业间的债务转换成企业间的持股，改造部分国有独资和控股公司，形成公司内不同投资主体的相互制衡机制，从而为规范公司治理结构创造条件。
2．充分发挥“新三会”的作用。实行公司制改造的目的是打破传统的企业制度模式，建立起符合市场经济发展要求和国际规范的现代企业制度[3]。股东会、董事会和监事会是公司制企业的权力机构、决策机构和监督机构，称为“新三会”。特别要充分发挥董事会对公司重要问题的统一决策作用，即在一个企业只能有一个决策中心。要建立规范的可以追究董事责任的董事会议事规则，实行集体决策、个人负责。要积极吸收外部董事参与董事会决策，提高决策水平。董事会依法作出的决策，政府部门不应再审批或干预。
（二）调整公司负债结构
公司负债结构主要从负债期限结构和债源上调整。首先，调整流动负债与长期负债的比例。公司可通过债务重组减少流动负债，公司将流动负债偿还后，不宜再保持过高的流动负债，而适当增加长期负债的比例，而且借入长期负债时应考虑偿还期限、利率的搭配。其次，在符合债券发行条件的情况下，公司可以考虑发行债券。公司还可以以承担债务的方式与其他企业进行合并调整债务结构。
（三）提高公司效益
由于企业盈利能力的高低直接决定着保留盈余的可能性，不难推断作为保留盈余的重要来源，盈利能力的提高会导致企业负债能力的增强。负债融资只有在公司利润率高于同期平均资金成本时才能发挥其财务杠杆作用。当资产利润率远远高于资金成本时，经营者才有充足的现金流去偿还公司负债的本金和利息；只有在没有偿债压力的情况下，上市公司才能扩大债券筹资规模。
参考文献：
[1] 张宗新．国有股减持对上市公司治理改进的效应分析[J]．投资与证券，2010，（9）：40-43．
