时间：2023-07-12 17:08:12
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇境外投资步骤，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
关键词:境外直接投资;经营机制;保险制度
当今世界,经济全球化已经成为不可逆转的潮流。我国企业只有“走出去”努力拓展国际市场,才能在竞争中求得发展。境外直接投资有助于跨国企业绕过贸易壁垒,准确、及时地把握国际市场信息,同时有利于汲取先进技术和管理经验,协调市场资源。自从我国加入WTO以后,我国企业的境外直接投资在规模上得到了长足发展,在行业分布、地区投向和主体结构等方面发生了较大变化。我国企业的境外直接投资主要集中在商业服务业、制造业、批发和零售、采矿业等行业。从地域分布上看主要集中在亚洲和拉美,在其他地方投资很少。从主体结构上看主要集中在国有企业和有限责任公司。近年来,我国境外直接投资得到了快速增长,在缓解国际收支失衡矛盾、缓解出口压力、促进国内产业结构调整等方面发挥了非常重要的作用。但是我国境外直接投资还处于起步阶段,仍存在诸多问题,阻碍了我国境外直接投资的发展。
一、我国企业境外直接投资中存在的问题
(一)对外投资管理机制不完善
一是我国缺乏统一高效的宏观协调管理机构,计委、经贸委、外汇管理局、中国银行、投资银行等主管部门都拥有对外投资的管理权,但又各管一个方面或一个环节,这种多元化的管理格局,必然导致职能分散,互不协调、办事效率低下以及管理权威的极度弱化;二是国家对境外投资缺乏整体规划,没有明确的产业发展导向,没有与我国外贸市场战略相适应的境外投资国别政策;三是国有资产的所有权管理职责是由众多部门共同管理,有国家计委的投资项目管理,有外经贸部门的外经业务管理,有投资主管部门或公司的业务管理,有财政部门的财务成本、收益分配管理,有国有资产管理部门的专职管理。由于没有一个统一的管理机构,我国境外直接投资基本上是各部门、各地区、各企业自行决策,表现为无序性、盲目性和随机性,最终导致境外直接投资规模小,势单力薄,缺乏挤占国际投资市场的竞争实力。
(二)境外投资企业缺乏现代企业制度的经营机制
由于受到传统管理体制的影响,境外投资企业的经营机制还未能完全适应国际市场竞争的需要,主要表现在:一是竞争机制较弱,责、权、利不明确。由于我国境外直接投资起步较迟,国内一部分投资主体仍然沿用国内管理企业的一套老方法进行管理,无法跟上国际环境的变化和了解实际情况,因而具有一定的盲目性,削弱了国际市场竞争力。同时,有的境外投资企业缺乏人员安排、资金支配和收入分配等自,其主动性和能动性也受到一定的影响。二是企业缺乏健全的经营制约机制。不少境外投资企业缺乏明确的经营策略,有的仅靠赚取国内企业的进出口手续费、管理费等维持生存,有的名为境外投资企业,实际上变成国内主办单位的接待站或招待所,未能发挥应有的作用。
(三)缺乏系统完善的法律规范
目前,我国境外直接投资的法律法规还不是很完善,有些仍处于“暂行规定”的阶段,稳定性较差,而且现有法规适用范围有限,例如,《关于在境外举办非贸易性企业的审批和管理规定》只适用于在境外设立的非贸易性企业,而其他类型企业的审批、管理却无法律规范可循。这样,我国目前对不少境外直接投资行为仍处于无法可依、无章可循的状态,非常不利于我国境外直接投资健康有序的发展。
(四)尚未建立完善的境外直接投资保险制度
自从美国率先建立了境外投资保险制度后,几乎所有的主要资本输出国都建立了这种国家保险制度,而且取得了可喜的成绩。我国境外投资保险几乎还是空白的现状、双边投资协定行使中的问题及MIGA容量的有限性,说明我国建立境外投资保险制度的紧迫性。虽然我国参加了《多边投资担保机构公约》,但仍存在很大的局限性,无法对我国大多数的境外直接投资实施有效的风险防范,这无疑影响和制约了我国境外直接投资的迅速发展。
(五)尚未建立健全的信息服务体系
由于我国对外直接投资信息服务体系还不健全,许多企业由于信息不对称,缺乏科学的投资体系,有投资倾向却又无能为力,或由于信息不全面而导致盲目投资,这些都直接影响到境外直接投资的发展。国际市场是个复杂的市场,没有一个境外直接投资的信息中心,不能为企业提供可行性研究服务及其它境外投资设计服务。对于已经在境外进行投资的企业,也不能定期对其业绩进行评价,我国应加快建立企业境外投资的信息服务体系,为企业境外投资提供信息和可行性研究服务工作。
(六)缺乏优秀的境外直接投资管理人才
国际市场是一个复杂的市场,要减少我国境外直接投资的风险,就要对每一个项目的每一笔投资做好充分的可行性分析,这才能使我国境外直接投资立于不败之地。这就需要培养了解国际市场环境,懂得国际惯例,具有境外经济知识和信息收集、信息处理、信息运用能力的人才。目前我国境外直接投资的管理人才,行家偏少,外行偏多,缺乏系统的岗位培训,阻碍了我国境外直接投资的发展。
二、促进中国企业境外直接投资健康发展的对策
(一)设立统一的境外投资管理机构
首先,国家应设立具有权威性的专门境外投资管理机构,负责制定境外直接投资发展战略与步骤,从宏观上统一指导、协调与管理各个领域、各个部门的境外直接投资。其次,应制定与完善有关境外投资企业的各项政策,加强境外投资的政策指导,如财政、税收、金融、产业以及技术方面的政策,为企业转换经营机制创造必要的外部条件。具体包括:研究制订境外投资投向指导政策,加强对境外投资方向的政策引导;加强国家资金的扶持力度,落实资金来源;应对境外投资企业实行特殊的政策倾斜,扩大企业自主对外经营权,包括境外直接投资的立项权、进出口经营权、境外承包工程权、外汇支配使用权、境外融资权,以及与境外投资业务相关的进出国人员的审批权,使之可以按通行的国际惯例开展业务。各级政府要切实转变管理经济的职能与方式,为我国企业走向境外创造良好的国内环境。
(二)建立健全境外投资企业的跨国经营机制
我国从事境外投资企业的经营机制,应逐步向跨国公司的经营机制转换,应让境外投资企业按照国际通行的活动方式、商业惯例以及行为规范从事经营。要改革企业内部的管理体制,增强应变力和竞争力,使投资主体朝多元化方向发展,实现所有权与经营权的真正分离。从事境外投资的企业,应勇于组织创新,争取尽早建成现代跨国公司成熟的企业组织形式,要努力推动我国境外投资企业与国内外企业积极开展横向联系,扩大国际化经营规模,实现优势互补,形成“大而强”与“专而精”有机结合的合理局面。
(三)构建完善的法律体系
应当尽快建立适应新形势和保障境外投资的法律法规体系,规范境外投资主体的行为及市场的竞争秩序,增强政策的透明度。首先,应遵循循序渐进、逐步完善的原则,与时俱进地修订现有法律法规,拾遗补缺地制订新的法律法规,建立健全完善的境外投资法律体系,保护我国境外投资的合法权益。其次,继续深化外汇管理体制改革,认真落实国家相关的境外直接投资外汇管理有关的政策措施,逐步推进资本项目下的自由可兑换,实现由强制结汇制到意愿结汇制的转变,并建立统一部门进行协调管理。最后,加强境外投资贸易、税收等方面的政策支持。
(四)逐步建立境外投资保险制度
由于境外投资企业遇到的投资风险与国内企业大不相同,普通投资保险业务远远不能适应其需要,必须建立专门的境外投资保险机构。在保险范围方面,除包括禁兑险、征收险、战争险以外,还要注意吸收一些国家关于营业中断险、延期偿付险、政府违约险、政府行为险的新规定;在投资者的合格性上,应把自然人作为合格的投资者;对本国公司和外国公司的合格性应给以宽松的规定;在投资的合格性上,应把是否有利于本国和东道国经济发展为合格投资的条件;在投资的东道国适合性上,实行单边投资保险制;在承保程序上,应特别强调必须经东道国政府的批准;在索赔问题上,凡与我国缔约双边条约的,应以境外投资保险机构来行使代位权,对无双边条约的,以外交保护权来行使代位求偿权。同时我国境外投资保险制度应注意国际协调。双边投资协定可以加强国内保险制度的效力,可以扩大国内投资保险的范围,可以更迅捷地行使代位求偿权,使投资争端尽快解决。
(五)建立健全信息服务机构
建立高层次的境外直接投资的信息服务体系,能够为企业全面提供合作伙伴、合作项目等直接贸易促进服务,对境外投资企业立项建议书和可行性研究报告提供技术层面的帮助,提供从项目考察、谈判、审批到实施的全过程服务。加强与商务部、我国驻外使馆商参处、外国驻华使馆、国外大公司驻华办事处等的沟通,以拓宽信息渠道,增强信息的准确性。建立信息服务体系是一个普遍趋势,我们应该将这个纳入到整个国家经济发展的战略体系当中,随着信息体系的建立将会对我国的境外投资的发展起到极大的推动作用。
(六)加强境外直接投资人才的培养
为了使我国境外直接投资快速健康发展,在竞争中战胜对手,必须培养出一支具有开拓性的企业管理者以及从事境外直接投资的优秀队伍。为此,应选拔和培训境外投资企业的经营管理人员,进行全方位、多层次的知识更新。从事境外投资的企业应加强同高等院校的合作,与各高校共同制定培养专门人才的计划,使学校的人才培养定位能够满足公司的要求。同时,从事境外直接投资的企业也可将有基础和培养前途的年轻人送入大学进行特殊的培养,加强境外投资企业在职人员培训,提高他们的业务能力和外语水平,通过多方位、多层次的知识更新和人才开发,努力培养一批学有专长,勇于开拓和精通境外直接投资业务的跨国经营人才,这是我国发展境外直接投资的基础智力保证。
参考文献:
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摘 要 我国H股市场作为我国A股市场的一个补充,不仅增加了我国上市公司的融资渠道,而且起到了吸引外国投资者,促进外国投资者了解中国的企业的作用。A股、H股是同股同权的,令人费解的是我国H股一直对A股存在一个折价销售的现象,本文从信息不对称假说出发,对我国A股、H股之间的折价比例与上市公司的规模做了一个回归分析,验证了信息不对称假说。
关键词 H股 A股 同股同权 折价
一、引言
我国内地证券市场是从20世纪70年代末确定改革开放政策后重新恢复和起步的,从1981年第一张国库券恢复发行算起,我国内地证券历史有29的历史,从上海证券交易所成立算起,我国内地证券市场大约走了20年。在这段期间,我国内地证券市场实现了从无到有、从小到大、从地方试点到全国市场的发展过程。目前,我国已经初步形成了A股、B股、H股、N股等层次的资本市场,截止到2010年3月19日,A股市场上市公司的规模达到了1750家,其中上证交易所有858家,深证交易所有892家。
证券市场是我国市场经济体系的重要组成部分,证券市场的健康平稳发展对我国市场经济改革进程有着举足轻重的影响。在这个过程中,如何正确认识我国证券市场的实际现象有着重要意义。
自1993年8月27日第一家AH上市公司―青岛啤酒出现以来,截至2010年3月19日,我国实行A股、H股双重上市的上市公司共有61家。由于我国内地市场与香港市场的分割性,虽然A股、H股同股同权,但A股、H股的价格并非相等。从整体上来说,H股价格相对于A股价格存在一个折价比例,这种现象也存在于我国A股、B股之间。学术界对A股、B股之间的折价问题的解释主要有信息不对称假说、差别需求假说、流动性假说、风险差异假说。流动性假说是指由于语言障碍、会计准则差异、缺乏可靠的信息,境外投资者在获取上市公司的信息比国内投资者困难,因此需要一个更高的风险补偿;差别需求假说是指境外投资者与国内投资者对股票的投资需求函数不同,境外投资者可以进行投资的去到很多,而国内投资者的投资渠道比较少,因此,境外投资者比国内投资者要求得到一个更高的收益水平;流动性假说是指B股的流动性更差与交易成本更高,因此境外投资者需要一个更高水平的回报;风险差异假说是指境外投资者与国内投资者的风险偏好程度不同,国内投资者投机气氛很浓,风险承受能力更强,能够接受一个更高的股票价格。本文认为对A股、B股折价现象的解释同样适用于A股、H股,本文主要通过从信息不对称的角度对我国A股、H股的折价进行解释。
二、实证验证“信息不对称假说”
我国A股、H股的信息不对称,主要是由于不同的上市公司信息披露程度不同,从而影响A股、H股之间的差价水平。本文通过以公司规模来表示上市公司披露信息程度。Bilson.C.Powell.J and Jing Shi 以澳大利亚的上市公司作为研究对象,发现规模越大的上市公司越倾向于披露信息;张黄、吴泽华、王江峰在《上市公司资源性信息披露影响因素的探析――来自湖北的实践》指出,当公司为盈利时,规模更大的公司更愿意披露信息。本文认为由于同时发行A股、H股的上市公司基本是所在行业的排头兵,一般而言,公司业绩都偏向较好。因此,本文认为在所有发行A股、H股的上市公司中,规模越大的越倾向于披露信息。
本文以上市公司的总股本(S)、对A股与H股折价(D)进行回归。
结果显示,公司规模对A股与H股之间的折价率有着显著影响。模型的缺陷就是可绝系数与调整可绝系数太低,可能存在着缺省某个自变量的问题,即模型存在着异方差性,不过这对本文来讲,并不重要,本文仅仅是通过以上市公司的规模作为上市公司信息公布的程度来验证信息不对称假说。
三、结论
通过文章的模型结果得出,中国A股与H股之间的折价比例与上市公司的规模有关,即信息不对称假说成立,规模越大的公司,信息披露的程度越高,H股相对A的折价比例就越低,规模越小的公司,信息披露的程度越低,H股相对与A股的折价比例就就越高。
参考文献:
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[关键词]资本市场 一体化 广东 香港
〔中图分类号〕F061.5〔文献标识码〕A〔文章编号〕1000-7326(2007)01-0079-07
广东省自改革开放以来，其经济实力不断增强，这在很大程度上得益于粤港两地的地缘、人缘和产业相互的依存关系。就两地之间的贸易而言，2005年广东省的对外依存度为159%，香港的对外依存度为331%，而同期我国内地总体经济对外贸的依存度为63%。2005年广东省进口1898.19亿美元，其中对香港的进口额为61.88亿美元，占进口总额的3.3%；出口为2381.63亿美元，其中出口香港为837.23亿美元，占出口总额的35%，居全国内地第一位。广东省对香港贸易的依存度为33%，香港经济对广东对外依存度为50%。就两地之间的投资而言，2005年广东省实际利用外资152亿美元，在外资中来自香港的资金名列第一，当年没有企业通过境外发行股票获得的融资，至2005年底，广东省累计批准香港直接投资项目超过8.7万项，占全省项目总额超过70%。截至2005年底，中国累计的对外直接投资存量为572亿美元， 其中在香港的境外企业占16.5%，名列第一。其中，2005年我国非金融类对外直接投资69.2亿美元，广东省对外直接投资占第三位，为1.13亿美元。目前香港有超过2000家中资企业，[1] 其中广东省在香港注册的企业有500多家。但由于目前国内除QDII外禁止其它的国内企业和个人对境外证券市场包括香港市场的投资，这些境内机构和个人只有通过其它非正规方式进行投资，由于这类证券投资的隐蔽性和风险性，所以内地对香港股市的投资数据很难准确获得，但据德意志银行2006年4月的研究报告中估算，2006年中国对香港股市的投资额为20亿美元。从中可以看出粤港两地贸易、直接投资流动较为顺畅，但两地之间证券融资和投资较为薄弱。可见，要使两地经济走向一体化，就必须有步骤地采取措施加强两地资本市场的互动。因此，探讨粤港资本市场一体化的问题具有积极的现实意义。
一、粤港资本市场分割的现状分析
（一）广东省居民和企业在香港股市的投融资状况
1. 广东省居民和企业对香港股市的投资状况。由于我国目前只允许QDIT投资境外股票市场，所以目前除QDII外，境内的香港股市投资者所涉及的资金转移，主要采取下列方式。（1） 对于“大型”资金的流动，是通过中、港两地分别注册投资公司，以私募基金形式在内地吸纳资金，然后再透过商务合作或其他方式，汇款至香港买卖股份，这往往涉及千万元以上的资金。（2） 对于中型资金的流动，是通过深圳的地下钱庄汇至香港，汇率面议，最低消费10万美元；另外，亦有地下钱庄与证券行挂钩，直接收人民币再汇兑成港元。（3） 对于小型资金流动，透过“自由行”或来港经商。①目前深圳的投资者大多是通过网上交易来进行买卖。据香港券商大福证券有关人士透露，目前公司的网上交易有30%来自内地，占公司总交易额的10%，而且还有日渐上升的趋势。②
2006年4月我国允许合格境内机构投资者如基金管理公司、商业银行和保险公司等投资境外证券市场，2006年9月5日，国家外汇管理局批准华安基金管理有限公司境外证券投资额度5亿美元，成为境内首家获得批准的基金管理公司。目前为止有工行、中行、建行、交行、招商银行等15家商业银行共获得131亿美元购汇额度，截至2006年9月末，保险系11家QDII共获得境外投资额度35亿美元，其中购汇4.7亿美元。
2. 广东省企业通过香港股市筹资状况。
（1） 广东省企业通过收购香港当地的上市公司达到借壳上市的目的，或在香港或境外免税天堂注册在香港实现股票的发行和上市。早期的红筹股③大多以借壳方式上市。如在香港首家上市的中资公司粤海投资有限公司就是广东驻港的海企业有限公司在1987年通过属下公司收购了香港上市公司友联世界有限公司的控股公司雅集贸易，然后又将新国泰酒店的资产注入，实现借壳上市。1992年6月招商局属下的海虹集团股票在香港交易所挂牌，开创了中资企业直接上市的先例。而且1993年青岛啤酒在香港发行H股使内地企业可以在香港市场直接上市，最终使中资企业在香港采用直接上市的企业越来越多。而1996年6月国务院颁布了《关于进一步加强在境外发行股票和上市管理的通知》中规定凡是中资控股公司在海外买壳，都受严格限制。同时香港证交所对买壳上市也有一些主要的制约，如对收购者如购入上市公司超过30%的股份，须向其余股东提出全面收购；同时对买壳后的资产收购行为，有可能被联交所视作新上市申请。前者的制约措施会导致买壳的成本增加，而后者有可能使借壳所潜在的好处尽失。
由于红筹股与香港的其它股票在发行方式、股权结构、流通方式上没有分别，只是在业务、资产、市场及所有权等方面对内地有所侧重。因此伴随着内地高速的经济增长，近年香港红筹股的交易量节节攀升，2005年其成交股数、成交金额和市值比重分别占香港全部上市股份的9.7%、16.8%和21.9%（见表1）。目前香港红筹股有86只股票。除粤海投资外，具有广东背景的红筹股还有：金威啤酒、骏威汽车、深圳国际、粤海投资、深圳控股、中国粮油国际、越秀交通、TCL国际等。
资料来源：香港交易所。
（2）广东省企业在香港主板及创业板市场的市场筹得资金（发行H股）。国企股（H股）是经中国证监会审批获准在中国内地注册、在香港挂牌的国有企业与民营企业所发行并以港币交易的外资股。1993年青岛啤酒在香港首次发行H股使内地企业可以在香港市场直接上市。截至 2005年H股上市公司有80家，2005年其成交股数、成交金额和市值分别占香港主板全部上市股份的18%、27%和16%（见表2）。港股国企指数成份股38家，具有广东背景的有广深铁路股份（0525）、深圳高速公路股份（0548）、中国南方航空股份（1055）、比亚迪股份（1211）和中国平安（2318）等。同时在香港主板上市并具有广东背景的股票还有广船国际（0317）、广东科龙（0921）、深圳中航（0161）、广州药业（0874）和长城科技（0074）等。
资料来源：香港交易所。
香港于1999年11月25日推出创业板。截止2005年，香港交易所创业板市场共有公司198家，中资红筹股有3家，中国H股上市公司数目40家。2005年中资红筹股成交股数、成交金额和市值分别占香港创业板上市股份的1.5%、1.09%和1.26%。同期中国H股成交股数、成交金额和市值分别占香港创业板上市股份的8%、18.6%和9.6%（见表3）。如深圳市元征科技股份有限公司成立于1992年，于2002年10月在香港创业板上市（股票代码：8196），是广东省内首家在香港上市的企业。此后深圳宝德科技股份有限公司（8236）、深圳市东江环保股份有限公司（8230）、深圳市研祥智能科技股份有限公司（8285）和深圳市海王英特龙生物技术股份有限公司（8329）分别于2002年12月12日、2003年1月29日、2003年10月10日和2005年9月12日在香港创业板上市。
表3. 2002-2005年中国企业（H股）成交额及市价总值
资料来源：香港交易所。
截止2004年8月，广东省注册企业在香港上市共14家，市价总值402亿元，首次融资额85.8亿港元。其中在香港主板上市9家，市价总值395亿港元，首次融资额82.2亿港元；在香港创业板上市5家，市价总值7亿港元，首次融资额3.6亿港元。①
（二）香港通过证券市场对广东的投融资状况
香港投资者除可以通过投资在香港上市（主板和创业板）的红筹股、H股之外，也可通过以下途径投资境内股市。
1. 投资境内B股。B股是境内（在深交所和上交所）上市的外资股，是我国在资本项目受管制的情况下为吸引外资而为。B股是以1991年10月31日南玻B股和深物业B股境外发行为开始的， 1992年2月21日上海真空B股上市，成为境内上市的第一只外资股。截至2003年底境内企业一共发行105.76亿股B股，筹资355.79亿元人民币。
在2001年2月之前，B股市场的投资者主要是港澳及在港澳的境外投资者。在此之后B股市场对境内居民开放，境外投资者离场，境内投资者成为市场主体，B股市场基本上转化为本土化市场。根据有关的统计，2003年底B股投资者开户数为157.49万户，其中境内投资者为157.49万户（境内机构1.60万户，境内个人155.89万户），境外投资者仅为25.58万户（境外机构1.58万户，境外个人25.56万户）。2003年深交所B股账户数量为59.7517万户，其中境内投资者为49.9173万户，所占比例为83.54%，境外投资者账户为9.8343万户，所占比例为16.46%。在境外投资者中，香港投资者又以拥有7.4964万账户占深圳B股账户比例的12.55%（占境外比例的76.22%），成为深圳B股市场最重要的境外投资者。2003年深圳B股流通股市值共计440亿港元，其中市值的64.8%和35.1%分别为境内投资者和境外投资者持有，香港投资者也是最大的境外持有者，持有B股市值的19.61%。[2]
2. 通过QFII即合格境外机构投资者①投资境内A股或者是通过中外合资基金投资A股。我国的QFII制度从2002年底开始建立，截止到2006年11月15日我国共有43家QFII获准投资86.45亿美元。根据刚刚公布的上市公司前三季报十大流通股股东统计，QFII持有流通股的市值达到240亿元人民币，成为国内A股市场仅次于基金的第二大投资机构。其中香港上海汇丰银行、渣打银行香港分行和恒生银行获准投资额分别为4亿美元、0.75亿美元和1亿美元，占QFII总额度的6.65%；同时按照相关规定，每一合格境外投资者持有单个上市公司挂牌交易A股数额不得高于该公司总股本的10%，所有合格投资者持有同一上市公司挂牌交易A股数额合计不得高于该公司总股本的20%。来自香港的QFII所持投资额度较少导致香港机构投资者参与境内的证券市场。
总体来讲，粤港股票市场融合的很大部分就集中在具有内地背景的红筹股和H股，在融合中，广东省是资金流入方，香港是资金流出方。
二、粤港资本市场分割的原因分析
香港是一个特别行政区，在经济制度、政府职能、企业的运作方式以及社会文化上与内地及广东省均存在较大区别，这影响两地的股票市场合作层面和融合的程度。目前两地股票市场的合作或融合具体可以概括为香港企业和个人对广东省企业的投资及相对应的广东省企业利用香港的融资所体现出的两地之间资金流动的不均衡。具体来讲制度方面的原因有：
（一）我国外汇管理条例的规定和人民币在资本项目下不可兑换制约了内地及广东省机构和个人的对外证券投资和香港机构和个人对内地股票市场的投资
根据1996年并于1997年修订的《中华人民共和国外汇管理条例》，境内机构② 的资本账户外汇收入，除国务院另有规定外，应当调回国内；境内机构境外投资在向审批主管部门申请前，由外汇管理机关审查其外汇资金来源；经批准后，按照国务院关于境外投资外汇管理的规定办理有关资金汇出手续。同时根据相关规定③境内机构向境外出售房地产及其他资产所收入的外汇，应当卖给外汇制定银行，因此，人民币在资本项目下不可兑换的情况下，境内机构的外汇来源有限。并且除经批准可以对外借款的金融机构、工商企业和企业集团外，居民不可以自由到境外买卖证券，且境内投资者在境外购买股票只能用自有外汇，不能购汇，限制了境内机构的对外投资。对于居住在境内的中国公民持有的外币支付凭证、外币有价证券等形式的外汇资产，未经外汇管理机关批准，不得携带或者邮寄出境。因此，目前广东省的机构(除经批准可以对外借款的金融机构、工商企业和企业集团外)和个人对香港股市投资的手段在外汇管理条例中都是被禁止的。由于人民币在资本项目下还不可兑换，所以我国对境外投资者只是有限度地开放内地证券市场，目前只可以投资B股或中外合资基金或通过QFII有限制地投资A股，并且对合格境外投资者（QFII）的资格及本金和获得收益的汇出时间与额度及货币的兑换都有规定。①而香港资本市场是高度开放的，资本可以自由进出香港，且各种货币可在香港自由兑换②因此，我国内地对资本流出的限制与人民币不可自由兑换导致了内地及广东省居民与香港市场资金流动的障碍。
（二）内地对境内公司赴境外上市的审批制度及与香港交易所对境内公司赴境外的上市标准之差异，制约了广东省企业在境外的融资
内地企业要在境外融资或上市，既要遵循国务院、中国证监会和外汇管理局等境内相关部门的有关规定，同时也要遵循香港交易所的条件，但更要遵循境内证券监管部门的规定。而内地对赴香港上市的内地公司的某些条件有的要比香港交易所的条件更为严格，有些条件又缺乏透明性。例如1999年7月中国证监会的《中国证券监督委员会关于申请境外上市有关问题的通知》中规定，要求赴境外上市的境内公司必须满足净资产不少于4亿元人民币，过去一年税后利润不少于6000万元人民币，筹资额不少于5000万美元；但根据香港交易所主板《证券上市规则》中对申请在香港主板市场的盈利条件，仅要求过往三年合计盈利5000万港元（最近一年须达到2000万港元，在之前两年合计则须达到3000万港元）。同时该“通知”也规定申请境外上市的公司其筹资用途符合国家产业政策、利用外资政策及国家有关固定资产立项等规定之外，还要符合证监会规定的其他条件，这使证券会在批准是否允许公司申请境外上市时缺乏透明度。由于审批制度和内地证券监管部门与香港交易所规定的上市标准之差异，限制了广东省企业在香港的融资。截至2004年8月，广东省注册企业在香港上市共14家，而来自证券界的信息，2003年广东具备在港上市的公司超过1000家。③
（三）我国境内股票市场的制度缺陷制约了香港及境外投资者对境内股票市场的投资
1. 在发展资本市场的起初，制度设计就过度地强调股票市场是解决国企融资的途径，因而在股票市场发展的整个过程中，上市公司更偏重融资的利益而不是投资者的利益。导致境内股票市场虽有公司发行股票、上市、公司治理、信息披露、收购兼并和市场交易机制等法规、法律出台并在逐步完善，然而在执行时力度还不够。2. 境内股权分置状况导致境内特殊的股权结构，也成为我国股市投资者面对的最大的不确定性。境内股权分置一方面体现在上市公司的股票分为流通股与非流通股，其中2003年底我国股市流通股本仅占总股本的35%，[3] 非流通股本占到总股本60%以上，非流通股权相对集中且不能在市场上直接交易，导致大股东与小股东的根本利益的不同，因此股票市场更能保障非流通股股东的大股东的利益，不能保障流通股股东的利益。另一方面股权分置体现在同一公司发行的股票同股不同权也不同价。如同一公司发行同一面值的A股、H股股价具有一定的分割性。目前（以2006年11月15日为例）在两地上市的A股和H股的公司共有35家公司，除招商银行、中国银行、中国工商银行、鞍钢股份等十家公司外，其他的股票价格大部分都是A股价格高于H股。同时同一公司的A股股价高于B股(目前除万科A股低于其B股外)。同时我国B股市场的设计缺乏前瞻性，B股市场本身的定位和发展的不确定性使B股市场在很大程度上内资化。2000年底境内上市B股有114家，2001年B股市场对境内投资者开放之后，经过三年的开放时间，到2003年底B股仅有111家，期间只有一间公司在2003年进行过融资，使B股市场已基本失去了融资功能。到2006年11月为止，全国上市的B股有109只，其中上海54只，深圳55只。而且随着境内投资者大规模取代境外投资者，B股市场与A股市场日益在市场机制、投资理念、价格方面趋同，只是B股是以港元或美元标价。由于B股市场在一级市场和二级市场的走势，使投资者对其未来发展定位预期的不确定性导致境外投资者减少或退出对B股的投资。因此，在目前境内的股市不能有效地保护投资者利益下，境外及香港投资者更愿意选择H股或红筹股投资。
三、粤港资本市场一体化的模式设计
（一）粤港资本市场一体化的近期模式
1. 内地已经允许香港投资B股，也可以以中外合资基金方式或QFII形式间接进入A股，中央政府也在近期推出了QDII制度，①使合法的内地机构投资者如社保基金、保险基金等可以利用香港股市使资金保值、增值。广东省证券中介机构也可适时推出港股交易和通过建立港股基金成为QDII试点，开通广东居民投资香港证券市场的合法通道。[8] 2. 内地企业已经可以在香港上市融资，在2到3年内，在港资控股的合资企业②可以在内地大量上市。3. 可实现全部深圳B股和部分深圳A股的蓝筹股在香港市场的二次上市，同时实现部分香港蓝筹股在深交所的再次上市。4. 在粤港共同组建一个计划小组，在“一国两制”的制度下和《基本法》框架下，尽早拟订出建立粤港共同股票市场的计划。
（二）粤港资本市场一体化的中期模式
1. 在内地股市解决了股权分置（国有股、法人股和社会公众股）与同股不同权也不同价（A股和B股）的问题之后，随着内地证券法规、法律的不断完善，内地上市公司治理结构的不断完善，以及人民币与港币、澳币实现了联合浮动的条件下，在经过5到10年的时间，香港的投资者以机构或自然人的身份直接投资深圳证券市场。2. 内地允许广东省居民以机构或自然人的身份投资香港股票市场，并允许香港证券机构不受限制来广东设立分支机构，允许其内地居民的投融资业务。3. 实现香港注册的公司在深交所上市。③
4. 实现深圳证券交易所与香港交易所的联网，使深交所上市的所有股票在香港市场交易，使香港市场的股票实现在深圳交易。
（三）粤港资本市场一体化远期模式
从长期来看，随着粤港金融一体化的加速，深交所和香港交易所将在交易规则、结算机制、财务标准、信息交换、监管标准等达到一致，同时编制两市场统一的股票指数，从而使香港和内地的投资者和融资者面对的是一个统一的大市场，最终实现粤港股票市场资金的自由流动。具体说来，两地的资本需求者（即融资方）要达到无障碍地根据自身的要求选择任何一地的资本市场进行融资，而投资者也可以根据自身的风险偏好与地域偏好自由选择任何一地或同时在两地进行投资。
四、粤港资本市场一体化的对策
（一）随着我国经济实力和外汇储备的不断增长，我国应对资本流入实行国民待遇，并同时适当放宽对资本流出的限制，并逐步实现人民币资本项目下可兑换。1. 放松境内机构的资本账户外汇收入应当调回国内的规定；同时境内机构与境外交易所获得的外汇收入，可由境内机构自主决定是否售汇给外汇制定银行。2. 放松境内机构对境外投资的外汇来源的审核，实现人民币在资本项目下有条件可兑换，解决境内机构的外汇来源，鼓励境内机构的对外证券投资。3. 放松居民对外间接投资的限制，允许合格境内机构投资者投资境外证券市场，放松个人利用自有外汇对境外证券市场的投资。4. 放松对于居住在境内的中国公民持有的外币支付凭证、外币有价证券等形式的外汇资产携带或者邮寄出境的规定，方便并使境内居民对境外的投资合法化。5. 逐步放松对合格境外投资者（QFII）本金和获得收益的汇出时间与额度及货币兑换的规定，吸引更多的香港及境外机构投资者投资境内A股市场。
（二）简化并放宽境内企业境外融资及上市的程序和规定，要适时修订境内企业赴境外上市的法律法规，缩小内地与香港证券部门及交易所对境内公司赴境外上市的标准之差异。我国应放松企业赴境外上市的有关规定，不仅应针对不同的境外市场制定与目标市场相同的“硬性”上市标准（如盈利条件、企业规模、股东数量、企业市值等），而且应通过将现有规定中的“模糊”条件具体化，提高审批境内企业赴境外上市的透明度，从而为境内企业境外上市消除政策操作上的障碍。
（三）要吸引境外及香港投资者投资内地资本市场，就必须完善境内市场交易的公开、公平和公正，充分保障投资者的利益。主要的对策包含两个方面。1. 境内首要的问题是将股市的多功能定位而不仅仅是为国企筹资落实到每一项有关的法律、法规之中，对境内公司上市和证券交易的法律规定，如公司上市、公司治理、收购兼并、会计制度、公司信息披露和市场透明度等方面要充分借鉴国际上成熟市场的经验，有必要适时修改《证券法》和《公司法》等相关法律制度，提高执法的力度，充分保护投资者的利益。同时要严格国内相关中介包括证券公司、会计师事务所、律师事务所、资产评估等机构的执业，保证对公司上市提供服务的客观性、公正性，提高我国境内市场信息的质量和透明度，保障市场参与者各方的利益。2. 国务院、证监会、国资局等有关部门要加快促进非流通股特别是国有股转让流通的实施，国有股流通问题的有效解决既有利于公司治理结构的完善，也有利于充分保护所有股东的利益。同时国务院、证监会、外管局等有关部门也要加快我国股市同股不同权也不同利的现象，解决A股市场、B股市场之间割裂的关系，消除A、B股市场未来的不确定性，减低投资者投资境内的系统性风险。
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关键词：期货市场；对外开放；战略；策略
我国加入世界贸易组织后，资本市场对外开放不断加快。期货市场作为我国资本市场的重要组成部分，对外开放有所深入，但是总体步伐明显落后于其他资本市场。本文将在总结新兴期货市场对外开放成功经验的基础上提出我国期货市场对外开放的战略目标和规划，并围绕总体规划明确具体的应对策略。
一、 期货市场对外开放的现状
1. 相关规定。
（1）WTO规定。WTO重点关注商品与服务的自由贸易。WTO中关于我国资本市场的对外开放主要是指资本市场服务业的对外开放。虽然WTO中关于我国期货市场没有明确的规定，但期货市场对外开放属于金融服务业开放的大范畴。
（2）CEPA协议。根据CEPA补充协议规定：允许持有香港证监会牌照（在澳门金融管理局登记的）并符合中国证监会规定条件的中介机构在内地设立合资的期货经纪公司，香港持牌中介机构（澳门服务提供者）拥有的股权比例不超过49%（含关联方股权）。证监会也相应下发了《关于香港、澳门服务提供者参股期货经纪公司有关问题的通知》（下简称“港澳参股通知”）。同时，境内期货公司可以在香港设立境外分支机构，但只能境外期货业务。
（3）期货法规。《期货交易管理条例》（下简称“条例”）、《期货公司管理办法》（下简称“公司办法”）和《期货交易所管理办法》（下简称“交易所办法”）中对期货市场对外开放进行相关规定。在从事境外期货交易方面，条例第十七条规定期货公司的经营范围包括境外期货经纪，第四十七条规定了境内机构和个人从事境外交易的管理规定。在境外机构和个人从事境内期货交易方面，交易所办法第五十三条和公司办法第五十一条都为境外机构成为境内期货交易所会员和境外个人参与境内期货交易留下了开口。在境外机构参股境内期货公司股权方面，公司办法第九十六条明确了港澳服务提供者可参股境内期货公司。
2. 开放进度。
（1）外资参股境内期货公司股权。在证监会配合CEPA协议而于2005年港澳参股通知后，已有银河期货、中信期货、中山期货三家公司分别获准借道香港引入荷兰银行、东方汇理金融、摩根大通等战略投资者，持股比例均不超过49%。
（2）境内期货公司在港设立分支机构。依据CEPA第三阶段协议的有关内容，自2006年1月1日起，符合条件的内地期货公司可到香港设立分支机构。2006年3月起，证监会先后批准南华期货、格林期货、永安期货、广发期货、中国国际期货、金瑞期货等六家期货公司在港设立分支机构。
（3）基于股指期货的QFII方案。2007年，针对即将推出的股指期货，监管层召集证券QFII机构就其参与股指期货进行了交流，并初步确定了参与的资金额度不超过全部资金的10%。这一期货QFII方案更多的还是倾向于给予证券QFII保值工具。而商品期货的QFII制度经过几次调研尚未有实质性成果。
3. 与证券市场开放进度的比较。
到2007年底，我国共有7家中外合资证券公司、28家中外合资基金公司，其中19家的外资股权已达40%以上，有4家外资证券机构驻华代表处成为上海、深圳证券交易所特别会员，有39家和19家境外证券机构分别在上海、深圳证券交易所直接从事B股业务。2002年12月实施允许经批准的境外机构投资者投资境内证券市场的QFⅡ制度，其中49家获得总计99.95亿美元的投资额度，有13家银行（包括5家外资银行）获准开展QFⅡ托管业务。2006年5月我国实施允许经批准的境内机构投资于境外证券市场的QDⅡ制度。到2007年底，有15家证券投资基金管理公司和5家证券公司获此资格，总额度达245亿美元。
在WTO中我国对证券服务业开放的承诺主要是三方面：B股交易方式和席位方面；允许建立合资的证券公司；允许建立合资的基金管理公司。到2007年底，这些承诺已全部履行。相比于证券市场的开放进度，期货市场的对外开放在广度和深度上都具有明显差距。
4. 期货市场加快对外开放的迫切性及可行性。
（1）迫切性。现实表明，期货市场的对外开放进程已较为落后。但期货市场相对于证券等资本市场却需要更高的开放度。首先，期货市场是信息、资金高度流动的市场，具有天然的国际化特征。只有开放的期货市场才能吸引国际投资者的参与，才能取得国际定价权，才能有助于国际金融中心的构建。其次，国内投资者有参与国际期货市场的客观需求。相对于国际期货市场可二十四小时进行交易且放假休市时间较短的特点，国内期货市场在价格的连续性上存在较为明显的劣势。这种劣势妨碍了期货市场经济功能的正常发挥，造成了境内投资者参与国际期货市场进行双边操作的客观需求。最后，境内期货公司需要国际先进经验提升自身水平。相对于证券、基金等金融企业，境内期货公司在资本实力、管理水平和人员素质方面存在着客观差距，这就更需要引进国际先进经验来提升自身水平，缩小现实差距。
（2）可行性。迫切需要加快开放的期货市场同时也具备了相应的条件。首先，市场有深度。境内期货市场的交易规模近年来呈现出爆炸性增长，各主要品种的交易量在国际市场都引人瞩目，市场已具备接受境外投资者的深度。其次，监管有力度。近年来，随着期货市场法规体系的修订和基础性监管制度的完善，市场整体规范度越来越高。监管层对于市场整体风险的监控和处置水平在不断提升，应对开放中新问题的能力逐渐加强。最后，开放有限度。作为资本市场的一部分，期货市场对外开放不可能脱离我国资本市场总体的开放战略。加快开放进度的需要是局部的，从全局来看期货市场的开放仍应是有节奏有计划的。
二、 新兴期货市场对外开放的经验分析
1. 部分新兴市场的对外开放情况。
（1）台湾期货市场。1992年至台湾期货交易所设立，台湾地区所谓的期货市场仅仅是投资者进行境外期货交易的市场，可以说是一个天生的对外开放市场。1998年台湾期货交易所正式经营并推出本土期货合约以后，在投资者准入方面，台湾期货市场从初期仅允许境外投资者基于避险目的从事境内期货交易，到目前放开境外投资者从事非避险目的境内期货交易，但仍有持仓限制。由于市场的开放性，目前三分之一的台湾期货商具有外资背景。
（2）印度期货市场。1995年印度正式推出了境外机构投资者（FII）制度。FII在印度证券交易董事会（SEBI）注册登记后，能够参与金融衍生品市场的交易。目前，印度商品期货市场也已经对境外投资者开放。遵守印度法律的外国投资者都可以成为交易所的会员。通过适度开放交易所股权，印度公司制交易所也引进了外资战略投资者。在对境外服务商的开放上，通过允许与本土期货公司合作，境外期货商大量进入印度期货市场。
（3）韩国期货市场。从1995年加入亚太经合组织后，韩国逐步开始金融市场对外开放。1998年7月，韩国宣布衍生品交易对境外投资者开放。根据韩国交易所数据，境外投资者在期货市场的份额持续增长，已成为韩国期货市场的重要投资力量。对外开放后，韩国期货市场投机交易比重逐渐降低，风险管理功能更加突出，市场进入到一个全新的更加成熟的发展阶段。
（4）巴西期货市场。巴西期货市场对外开放的大背景是巴西在金融领域采取的自由化举措。2000年1月，巴西中央银行批准巴西期货交易所可以向境外投资者开放，但持有的金融资产必须托管或存放在指定机构。符合条件的外资期货服务商允许在巴西开展业务，并申请成为交易所的会员。目前，巴西期货交易所和圣保罗证券交易所都有几十家外资会员，这些外资会员大多可以提供经纪服务，很多外资会员还可以提供结算服务。此外，巴西还为期货市场的开放提供了税收优惠、便捷结算等多方面优惠和服务。
2. 对我国期货市场对外开放的启示。
（1）积极推进，合理规划。新兴市场对外开放的成功经验表明，监管层对于期货市场的开放必须持有积极的态度，只有这样才能保证对外开放的有序高效开展。同时，期货市场的开放应该做好规划，把握节奏，在结合自身实际情况的基础上渐进式推进，只有这样才能充分体现开放的成效。
（2）法制配套，服务跟进。新兴市场对外开放的一个普遍特点是监管层都以“先立法，后开放”为指导原则，针对开放都事前进行了建章立制。在开放过程中逐步完善QFII制度、国际监管协作制度等配套制度。法制的完善规范了市场的开放，有效防范了开放带来的风险。此外，当地监管层对于市场开放的优惠措施和高效服务也推动了市场的健康发展。
（3）以我为主，发挥优势。成功的新兴期货市场在对外开放中都建立了本土市场的国际比较优势，在国际主要期货品种上具有了一定的话语权，同时更重要的是形成了自身市场的核心产品，对国际投资者形成了较强的吸引力。因此，期货市场对外开放要以建立比较优势，提升本土市场国际地位为重要着力点。
三、 我国期货市场对外开放的战略选择及应对举措
1. 对外开放的战略目标及原则。
综合来看，我国期货市场对外开放的目标应是：以提高期货市场效率为核心，以境内期货市场到区域性国际期货市场，进而到全球性期货市场为发展路径，以发展壮大本土期货市场，充分发挥期货市场服务于国民经济的市场功能为根本目标，坚持“积极稳妥，循序渐进”的原则，力争做到期货市场的国际化与期货市场的本土化和规范化的有机统一。
2. 对外开放的进程规划及应对举措。
（1）第一阶段：按国际惯例，规范和发展我国期货市场，完善商品期货品种，上市金融期货品种，推动期货交易所国际合作，扶植大型期货公司，开始逐步放开境外期货业务。
①大力推进《期货法》立法的全面准备工作，为期货市场规范运行和发展提供法律依据和保证。同时，借鉴国际市场经验，制定期货市场对外开放具体配套制度，重点考虑金融期货市场推出初期的QFII制度。②继续完善商品期货品种体系，上市钢材、稻谷、PVC等品种，为境内投资者应对商品价格大幅波动冲击提供有效途径和手段，继续扩大国内商品期货市场规模，为未来市场参与国际竞争打下基础。同时，推出股指期货，为国债、外汇等金融期货品种上市做好准备。③交易所应顺应全球化发展潮流，加快国际合作的步伐，探索与国内外交易所进行多层次合作的可能性，提高交易所的国际地位，为金融市场的开放和金融期货的推出作好准备。④在完善期货交易所会员制基础上，对个别期货交易所进行股份制改造试点，促进体制与制度创新，为引进国际战略投资者做好制度准备。⑤在优化期货公司股东结构，允许金融机构参股的基础上，实行分类监管，扶植发展大型期货公司，进行创新业务试点。同时，在现有三家合资期货公司的基础上，放宽外资参股期货公司的范围和比例限制。⑥在目前已设立六家香港分支机构的基础上，设置准入条件，选择规范化的、具有专业能力和有实力的期货公司从事境外期货业务，为中国期货市场的国际化积累经验，培育专业人才。
（2）第二阶段：跟踪世界期货发展的新趋势，建立中国期货的相对优势，并有限度地开放国内期货市场。①做深做精我国在资源或产销量上具有优势的大宗商品品种，使大豆、玉米、小麦、棉花、白糖等农产品和铜、铝等有色金属品种成为我国期货市场上的主力品种，并在同类品种的国际市场定价中具有较大的影响力。在此基础上，使上海、大连、郑州成为国际期货市场上有充分价格影响力的期货交易所，使我国成为亚洲商品期货交易中心，成为国际商品期货市场定价链条上的重要环节。②在推出股票指数期货、期权的基础上，继续推出国债期货及期权。随着我国A股对世界证券市场影响的加强，在全球期货市场中建立中国A股的期货定价中心，建立我国期货市场的核心产品和国际比较优势。③参照我国资本市场对外开放进程安排，有步骤地向境外投资者开放境内期货市场。选择管理水平高，运作规范的个别期货交易所作为试点，率先开放部分期货市场，发展海外会员和投资者，为期货市场国际化培育市场主体。允许试点交易所吸收一部分符合要求的境外期货公司作为特别会员，为境外投资客户参与境内期货交易提供服务，当条件成熟时也可批准若干外国基金和机构投资者进入我国期货市场。④选择部分大品种对国外期货投资者开放。国内部分活跃的期货品种如铜、铝、大豆、玉米、棉花等，在国内具有广泛的现货市场基础，价格与国际市场紧密联系，运作规范而且市场容量大，可优先作为试点开放的期货品种。⑤在金融期货市场中引入QFII制度的基础上，考虑商品期货的QFII制度。制度运行的初期对于QFII的参与都应限制于避险目的，在市场运行平稳后，可以逐步放开参与的资金规模限制和交易目的限制。
（3）第三阶段：当国内期货市场规模相对较大，运行规范，管理成熟后，应逐步实现国内期货交易所及上市品种全方位对外开放，使我国期货市场成为国际期货市场的重要组成部分，并在其中发挥举足轻重的影响。①人民币正在成为国际市场上的主要货币之一，当人民币实现可自由兑换时，应及时在国内推出外汇期货交易。②在制定期货和期权投资、收益出入境管理办法基础上，进一步拓宽外国投资者参加我国期货交易的渠道，实现国内国外期货市场交易联网，使我国期货市场真正融入世界期货交易体系。③建立以银行股份为主体，资信好的大型期货经纪公司和证券公司为会员的全国期货市场统一结算中心，在全国建立起完善、健全的结算体系，提高我国整体市场的抗风险能力，增强我国期货市场在国际上的竞争力。④使上海成为世界上著名工业品和金融期货交易中心、大连和郑州成为世界上著名的农产品期货交易中心。在此基础上形成的“中国价格”对国际市场产生重大影响力，使中国成为仅次于美国的世界期货交易中心。
四、 我国期货市场对外开放的难点分析及政策建议
1. 法规政策体系。目前，《期货法》出台还有待时日。有关国内市场准入问题、境外期货交易问题、国内外投资者保护问题都还没有具体法规明确规定，导致期货市场的对外开放无从起步。本着先立规矩再谈开放的原则，建议尽快出台《期货法》，并积极配套完善相关政策法规，从而促进我国期货市场的发展。
2. 外汇管制。人民币不能完全自由兑换是制约期货市场国际化的重要因素。外汇管制放松需要较长的时间，在现行外汇管理体制下实行期货市场国际化的解决办法为：（1）对于境内投资者参与境外期货交易，允许经批准的可以境外交易的国内期货公司对投资者的资金进行结售汇，其中人民币兑换外汇在目前我国外汇储备比较充足的背景下可以稍有放松，但外汇兑换成人民币则必须确保兑换部分来自于期货交易本金或盈利而非其他来源资金；（2）对于境外投资者参与境内期货交易，可以参考证券QFII制度的额度管理，对于入境的资金明确额度，出境的资金则要确保来自于期货交易本金或盈利而非其他来源资金。
3. 进出口政策。境外企业参与中国的期货交易，也会发生实物交割业务，牵涉到进出口环节。为了方便商品交割，充分利用国内外两个市场、两种资源，建议对涉及期货商品的外贸政策适当调整，降低商品进出口关税，减少或取消进出口配额限制，充分发挥市场调节的作用。
4. 专业人才。目前期货行业人才流失严重，专业人才缺乏。期货业的竞争主要是人才的竞争，期货市场在走向国际化的里程中，必须加强人才培养，建立期货专业教育培训体系。同时，加强国际化合作，吸纳境外专业人才，提高期货业人才整体素质。
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关键词：国有商业银行；战略投资者；股权
一、国有商业银行引进境外战略投资者的现状分析
2005年，是我国国有商业银行改革力度最大、步伐最快的一年。按照银监会的要求和有关政策指导，引进战略投资者成为国有商业银行实施股改上市的必要条件。近一年来，如2005年6月17日，中国建设银行与美洲银行在京共同宣布：“双方签订了关于战略投资与合作的最终协议，出售9%的股份, 价值30亿美元，并于2005年10月在香港成功上市”；中国工商银行向由高盛集团牵头，以及安联保险公司和美国运通组成的国际财团出售总资37.8亿美元、10%的股权；中国银行先是向苏格兰皇家银行出售约10%的股权, 价值31亿美元, 随后又向淡马锡、瑞银集团和亚洲开发银行出售共计11.85%的股权, 价值36.75亿美。截止到2006年1月底，中行、工行和建行等三家国有商业银行共引进8家境外战略投资者，引资达150亿美元。
二、国有商业银行引进境外战略投资者的效应分析
1、克服国有商业银行产权制度缺陷问题，推进产权改革。
在没有引入境外战略投资者前，国有商业银行是100％的国有资产，产权结构上单一且所有者虚置、效率低下，产权界定上不清晰、责权利不对称。虽然法律上规定国有商业银行为形式上是“全民所有”的国有企业，但实质上产权制度是产权主体单一抽象的形式：“全民”不拥有财产所有者法律规定的应有的行为能力，无法实现真正的全民所有；即使从国家代表“全民”来行使所有者权力的角度上来说，国有商业银行的国家所有也在事实上成为地方政府所有，完整产权体系中的权力主体被位移，使得产权关系的明确变得困难。这种产权结构的制度性缺陷就产生出：所有者虚位和越位，“内部人控制”和“过渡干预”并存。
根据现代产权理论基本原则，国有商业银行的产权必须界定明确、权责必须对称。而现实中，政府经常利用自己出资人地位，为了追求政绩，借助超经济的权力，过多的干预国有银行的日常管理事务，使国有银行的经营自受到了侵害。
对国有商业银行进行股份制改造，引进战略投资者后打破了国有产权垄断，实现国有资本的部分退出，开启产权多元化进程。战略投资者和海外监管机构为了自身利益，一方面会对国有出资人代表、政府（中央和地方政府）的非经济行为形成了一定的约束力，使政府对国有银行的“过渡干预”逐渐减少，“权责对称”的原则得到尊重；另一方面，多元化的股权必将推动银行建立良好的运行机制和治理结构的改善，将减少经营人员的道德风险，“内部人控制”现象将得到遏制。
2、改善治理结构，促进国有商业银行现代化企业制度的建立。
在没有引进境外投资者的公司治理情况下，国有商业银行的控制权实际上被政府官员掌握，银行的高层管理人员大多数是由一级行政组织委派任命，理性的高层管理人员为了追求自身利益的最大化，会因为更倾向于行政利益，而损害银行的利益；另外，按照我国《商业银行法》和《公司法》的有关规定，国有独资银行不设立股东大会，银行董事会行使股东大会的部分职权。现实中重大的决策由国家授权投资机构或部门做出，这使得党委行使了董事会的部分决策权。因此，国有独资商业银行根本不存在有效的董事会制度。
境外战略投资者在投资国有商业银行后，都要委派人参与所入股银行的高层权力、管理机构，积极参加有关决策。这必将改变国有商业银行董事会中代表国有股利益的董事占绝对优势的情况。战略投资者派驻董事后，能在董事会内部初步形成代表国有股董事、外资董事、独立董事的“三角结构”，三方能够起到相互制约、有效制衡的作用。另一方面，为了使董事会规范高效的运转，外资董事必然会关注董事、高层管理人员的选聘和董事会成员的机构构成，规范董事会的运作的基本规则和程序，细化和执行各项决议。此外，外资的引入可以帮助在新旧体制之间实现平衡，避免出现党委包办一切，董事会形同虚设的状况，明确“三会一层”（董事会、监事会、高管层、党委会）之间的责权利的关系，不断向真正意义的现代金融企业制度转变。
3、有利于提高我国商业银行的资本充足率，提升国有商业银行的竞争力。
资本充足率的高低是一家银行和国家银行业竞争的重要标志。虽然，我国采取了一些重大的改革和政策措施。如：1997年把国有商业的所得税税率从55％调整到33％；1998年，国家财政向工、农、中、建四家国有商业银行补充了2700亿资本金；同年四月与十月，国家成立了信达、华融、长城、东方四家资产管理公司，收购了四大商业四大国有商业银行约1.4万亿的不良信贷资产。但是到2003年底，四大国有商业银行不良资产比例迅速上升为20.36%，平均资本充足率4.61%，离《新巴塞尔协议》规定的8%的标准有十分大的差距。另外，随着我国银行业对外资全面开放日期的临近，资本充足率上比外国同行低的多的国有商业银行将面临着更为严峻的市场竞争。
在我国国有商业银行资本充足率普遍较低，资本结构单一，银行自身积累无法弥补资金缺口，融资途径十分有限的情况下，国有商业银行和政府有关部门都将目光投向了直接吸收外资入股。2003年底，银监会了《境外金融机构投资入股中资金融机构管理办法》，将单个外资的入股的最高投资入股比例由以前的15%提升到20%，同时还放松了多个境外金融机构对上市中资金融投资入股比例。中行，建行和工商行通过引进境外战略投资者共吸收了150多亿美元的资金，使三行在2005年，资本充足率提高到10.42%、13.57 %、9.89%，平均为11.29%。这一举措，有效地弥补了三家国有商业银行资本金的不足，一定程度上提高了银行的对抗风险和与外资银行竞争的能力，也缓解了制约业务发展的资本瓶颈。
4、引入先进的管理技术、经验和理念，拓展国有商业银行的经营空间。
如前面论述的，在单一的国有股权结构下，国有商业银行没有有效的公司治理和内控机制，无法按照商业化、市场化运作；造成了国有商业银行在管理技术与经验、服务质量、经营机制等方面与外资银行存在着巨大差距。引人境外战略投资者后，通过资本和技术双溢出效应，国有商业银行可以学习到西方商业银行先进技术和现代管理经验，并且引进先进技术和管理经验等生产要素要比吸收的资本重要的多。其次，国有商业银行通过与外资进行合作，组建战略联盟，可以摆脱自身资源有限的束缚，提高运作效率，实现中资银行与外资银行的优势互补，促成一种成熟的、长期的双赢长期关系的形成，从而实现。
从国内的浦发行和交行的经验来看，引进战略投资者后，确实在经营理念、产品开发、风险管理、信息披露和内部控制上都有很大的改善和提高。建设银行和中国银行在与境外投资者签署战略投资协议的同时，也都签署了战略合作协议，境外战略投资者将在信用卡、理财、公司业务以及个人保险等业务领域提供咨询服务和援助，还将在公司治理、风险管理、财务管理、人力资源管理以及信息技术等银行营运的基础设施领域和两银行建立密切的合作关系。
三、引进境外战略投资者的几点建议
1、不断完善相关的法律、法规
首先，健全《商业银行法》、《公司法》、《证券法》等相关法律规定，加快制定规范金融业兼并重组、商业银行退市的法律规范；尽快出台相应制度来明确国有商业银行所有者的代表地位、权力、以及责任，规范国有股权的定价及转让，防止出现恶意收购；其次，应积极吸收国外成熟经验，逐步形成一套既符合市场经济要求，又能促进我国银行业发展的统一、透明、操作性强的法律体系；参照国际惯例制，制定出《外资银行法》、《合资银行法》、《境外金融机构投资入股中资金融机构的管理办法》和《外资金融机构违法经营处罚条例》等相关法律；同时，在制度上要赋予司法部门独立，公正的执法条件，形成一个有法可依，有法必依，执法必严的法律环境，来降低国有商业银行和境外投资者的法律风险。
2、加强对境外投资者的金融监管力度
国有商业银行由于掌握着大部分的金融资金，在我国经济中具有及其重要的战略地位。境外战略投资者投资国有商业银行，短期是为了获得投资回报，长期必然是为了分享更多我国经济发展的成果。这就存在这种可能：通过入股国有商业银行，外资银行了解到中资银行经营的优劣和商业秘密，尤其是优质的高端客户，进而控制、占领、垄断中国的金融市场。如过真的出现这种情况，必然威胁到我国的金融安全，严重危害我国经济的健康发展。为了防止这种情况的出现，必须在充分发挥外资有利的一面时，又要十分注意限制外资的负面效应；在对外开放金融业务的同时，监管层必须坚持“以我为中心”，确保国有商业银行的控制权在中国人手中，保持我国商业银行的自主性；必须严格遵守银监会的“五个标准”和“五个原则”，并且要根据实际情况不断完善、调整。
作者单位：四川大学经济学院
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一、中国税务部门在服务“一带一路”方面所做的工作
为服务好“一带一路”，国家税务总局带领全国税务部门做了很多重要工作。
（一）通过税收协定拓展“朋友圈”
税务部门以税收协定为基础深化税收领域“政策沟通”，不断拓展国际合作“朋友圈”，结合国际产能合作重点领域，积极帮助纳税人解决涉税争端，为“走出去”纳税人和“一带一路”重大项目有效降低税收成本。
据统计，截至2017年4月底，我国与116个国家和地区建立了双边税收合作机制，签订双边税收协定、安排和协议已达106个，其中属于“一带一路”沿线国家的有54个，形成了全球协定网络，覆盖了中国主要对外投资目的地。三年来，通过开展双边协商累计消除国际重复征税达131.8亿元。专家指出，税收协定的有力执行，一方面助推了我国企业更好地“走出去”；另一方面，也有利于吸引“一带一路”国家的企业“走进来”，他们可以同等享受相关税收优惠政策。
双边税收协定对企业的积极作用具有双向性，不仅保障了中国“走出去”企业在境外的合法权益，也保障了“引进来”的境外投资者在中国的税收权益。仅2016年，中国税务部门通过税收协定为境外纳税人在我国实现税收减免280亿元，并通过落实“放管服”改革和优质的配套纳税服务，提高了外国企业来华投资的积极性。
（二）收集沿线国家税收信息
国家税务总局从2013年开始探索分国别税收信息收集工作，2015年建立国别税收信息研究工作机制。
2017年4月28日，国家税务总局集中40份《国别投资税收指南》，方便“走出去”企业了解东道国的税收政策，有效防范税收风险，促进海外企业健康发展。截至目前，国家税务总局已59份《税收指南》，基本覆盖“一带一路”沿线国家（地区）以及境外其他主要投资目的地。
此次集中的《税收指南》主要围绕境外投资目的地整体营商环境、主体税种、征管制度、双边税收协定（协议或安排）等方面内容，进行了较为详细的介绍。通过《税收指南》，“走出去”企业能够快速熟悉境外投资目的地基本的税收信息，大幅降低企业对投资目的地税收信息收集难度，既减轻了企业的税法遵从成本，又利于企业防控税收风险，增强企业“走出去”的信心和底气。
随着我国对外开放特别是“一带一路”建设的深入推进，企业走出国门、拓展海外业务的步伐加大，越来越多的中国企业“走出去”并在海外市场开展投资、并购等经济活动。据商务部数据显示，2016年，我国对外投资规模持续扩大，共对全球164个国家和地区的7961家境外企业进行了非金融类直接投资，累计实现投资1701.1亿美元，同比增长44.1%；与“一带一路”沿线国家进出口总额达到6.3万亿元人民币，对“一带一路”沿线53个国家的非金融类直接投资145.3亿美元。
“《税收指南》提供了翔实的东道国税收信息，让企业可以提前防范境外投资税收风险，更有底气走出去。”一位企业负责人表示，以往他们在“走出去”过程中，由于缺乏了解东道国税收信息的渠道而无所适从，导致不能合理判断并有效控制跨境经营税收风险。
随着“一带一路”建设的深度推进，国家税务总局下一步将加大税收信息收集、分析和研究力度，持续扩大《税收指南》的覆盖面；动态更新《税收指南》，使相关税收信息更具时效性；逐步丰富编写内容，提高《税收指南》的实用性和可操作性。
（三）分享中国的税收征管和改革经验
1.税收征管的“中国经验”
我国目前已经为近300名发展中国家税务官员开展业务培训14期，通过培训进一步增进了我国税务工作者与参训国家税务官员之间的友谊和互信，为我国企业参与“一带一路”建设提供了友好的外部税收环境。
这样的共享共赢理念和行动也得了广泛的国际支持。2015年底，我国与OECD签署合作谅解备忘录，在我国扬州建立了全球首个位于非OECD国家的多边税务中心，在税收政策、税收征管、国际税收等19个领域开展培训咨询等多样化合作。2016年开始立项的加拿大全球保税交易中心（GTEC）项目是中国“一带一路”进入北美的一个里程碑。同期，中加两国签署首份税务合作备忘录，共同探索帮助发展中国家加入全球合作包容性框架，应对税基侵蚀和利润转移（BEPS）挑战，提升运用税收手段提高经济治理的能力。近年来，我国已经实施此类双边和多边合作项目12个。
随着中国国际影响力的不嗬螅纳税信用级别的良好示范效应也走出了国门，走进了“一带一路”，在境外投资建设中为企业带来便利。奇瑞汽车股份有限公司作为中国最大的乘用车出口企业，被税务部门评为A级纳税信用级别。在“走出去”过程中，以伊朗出口银行为代表的众多当地金融机构在授信评价体系中直接引用我国税务部门纳税信用评定等级，对奇瑞汽车股份有限公司良好的纳税信用表示认可，纷纷向其伸出“橄榄枝”，主动与其在信用贷款等业务上开展深度合作，累计节约资金超500万美元。
2.分享中国的税改经验
以2016年5月实现“营改增”试点改革的全面推开为标志时点，我国基本建成了在世界范围内具有先导意义的现代增值税制度。尤其是将银行、保险、证券等金融业务全面纳入征收增值税范围，在国际上具有开创性意义。
在2017年4月召开的OECD第四届增值税全球论坛上，中国“营改增”为世界税改提供“中国样本”再度引发中外热议。
中国国家税务总局局长王军做主旨发言时表示，我国的全面“营改增”试点涉及将原征收营业税的近1600万户企业纳税人、1000万自然人纳税人和超过2万亿元的营业税收入改征增值税，实现了增值税制度对国民经济三大产业的全覆盖。在复杂程度高方面，“营改增”不仅涉及纳税人众多，而且业态十分复杂；不仅同行业企业间情况相差悬殊，而且各行业间差异更大；既要保证所有行业税负只减不增，又要保证税制相对规范统一，对政策设计、征收管理、纳税服务等都提出了很高的要求，使改革面临着许多意想不到的挑战和考验。在信息管税严方面，近年来中国税务部门大力推进金税三期工程建设，于2016年10月在各级税务机关全面上线并平稳运行，首次实现了征管平台、应用软件、业务标准等方面的统一，为包括“营改增”在内的各项税制改革提供了强大的技术支撑。在多重效应显方面，除直接减税效应之外，中国“营改增”还带来了促进经济结构调整、激发创新创业活力、规范市场运行秩序等多重积极效应。
中国增值税改革获得国际机构和海外专家的广泛认可，为全球税制改革提供了重要借鉴经验。2016年，OECD专门对中国实施“营改增”效应开展了第三方评估，高度评价中国的增值税改革，充分肯定中国在深化税制改革及为各国提供参考中的努力和实践。
维也纳经济大学全球税收政策研究中心主任杰弗里・欧文斯对此表示，现阶段中国的增值税改革不仅适应中国经济发展的阶段性要求，还通过彻底打通增值税抵扣链条，减轻企业负担，建成在世界范围内具有先导意义的现代增值税制度。他认为，中国“营改增”经验对世界各国的税制改革都具有十分重要的借鉴意义。
国际货币基金组织（IMF）财政事务部主任维托尔・加斯帕尔说，中国在经济转型早期就认识到税收能力是构建国家治理能力的根本支柱，并将税收政策和征税管理作为整体战略的一部分。他指出，增值税是现代税收体系的关键要素，全面推开“营改增”试点将推动中国财税体制改革和国家治理能力现代化取得重大进展。
二、“一带一路”建设税务服务工作大有可为
（一）短期要加强对外投资企业的税务辅导
具有16年海外投资经营经验的格力电器（巴西）有限公司在巴西投资中总结了一句名言：“在巴西，离开了税务，一切重大决策都免谈。”
中国税务部门也早就意识到这些问题，不仅在推动税务协定，更是在研究国外派驻税务官员，对“走出去”重点国家和国际组织派驻税务官员，专门承担开展国际税收协作、涉税争端解决、涉税信息收集等任务。据了解，2016年国家税务总局已经准备向英国、埃塞俄比亚、印度、俄罗斯等国派驻税务官员。
中国境外投资增长与涉税摩擦并存，使得派驻税务官员开展税收协作、解决涉税争端、提供境外涉税服务的需求更加迫切。另外不仅是国际税收利益的分配，国内税收征管当中数字经济、金融工具、无形资产等都是y点问题。通过派驻税务官员学习征管经验、进行信息采集，借鉴相应的成熟经验，不仅事关国际税收利益分配问题，也是提高中国税收征管能力的迫切要求。派驻税务官员主要是负责税务情报交换、税务协调联系等工作。
在对“一带一路”沿线国家的投资中，基础设施建设类占到很大的比重，通常中国企业会采用EPC（Engineering Pro-curement Construction，设计、采购、施工总承包）、BOT（Build-Operate-Transfer，建设―经营―转让）等模式负责投资国的基础设施建设工作。不管是在建设环节还是在建成后的运营环节，在每一环节的实际操作和执行中，几乎每一个步骤均会涉及相关的税务考量。例如，EPC合同模式是单一合同还是分拆合同，可能影响到需要在投资国当地缴纳所得税的金额；中国企业是否需要在当地设立法律实体完成建设工作，可能影响到该建设工程在当地适用的税种和税率；投资国是否存在劳工比例要求，可能影响到中国企业的劳工派遣安排，进而影响其在投资国当地扣缴个人所得税和相关社保的义务履行等。
强化在基建投资方面的辅导和指导，有利于降低企业税收风险。
（二）中期要建立税收信息共享平台
从中期来看，“一带一路”投资中的税收信息共享非常重要。前人的经验有助于后来者减少踩雷的概率。中国国家税务部门、海关部门可以用中国改革开放30年的成长经验，与“一带一路”国家一起建立税务、海关信息智能互动平台，实现政策相通、信息共享，创建一个开放、高效、公正的税务及海关的服务平台，为“一带一路”企业和当地国家健康发展提供保障。
（三）长期来看要积极参与国际税收规则制定
在当前经济全球化的背景下，各国产品生产模式、企业组织形式、国际贸易模式发生了根本变化，原有国际税收秩序面临严峻挑战，亟须构建公平合理的新型国际税收关系。
长期以来，在国际税收合作规则制定过程中，都是以发达国家及其集团为主导，发展中国家的诉求得不到充分体现，这需要对现行的国际税收规则进行重构。党的十以来，面对国际税收规则新一轮重塑的重大机遇，我国积极主动走向国际舞台，逐步成为规则的制定者。
我国在积极参与国际税收规则制定中，正不断创新理念，贡献“中国方案”。近年来，我国积极加入税基侵蚀和利润转移行动计划，主动将“一带一路”沿线及其他发展中国家诉求融入国际税收新规则。先后成立G20税改领导小组，提出了“修改数字经济税收规则”“利润在经济活动发生地和价值创造地征税”等1000多项立场声明和意见建议。在《OECD税收协定范本》《联合国税收协定范本》《金融账户涉税信息自动交换标准》（CRS）等国际税收新规则中打上了“中国方案”的鲜明烙印。
《实施细则》在原有《保险外汇资金境外运用管理暂行办法》之上，对外汇资金的投资渠道进一步拓宽和明确，除银行存款、高信用级别债券等产品外，还增加了境外H股、住房抵押贷款债券(MBS)，以及境外的货币市场基金。
海外货币市场基金将成为保险外汇资金境外运用过程中?进行流动性管理的重要投资工具，一家保险资产管理公司外汇业务研究人员告诉记者。
资产规模持续增长
“保险资金境外投资可配置的币种，与人民币汇率形成机制中所参考的一篮子货币高度一致，使保险机构可以投资全球主要的成熟金融市场，构建多种币种投资组合，获取稳健收益，分散投资风险。”长城基金管理公司创新业务部李贤彬说到，“其中货币市场基金是其不可或缺的理财产品。”
从全球货币市场基金的运作来看，货币市场基金具有风险极低、本金稳妥、日常流动性强、具有竞争力的收益等显著特点，与银行存款相比货币市场基金更安全、流动性更好、收益更高、登记注册更便捷。
在被问及公司是否会投资境外货币市场基金时，前述外汇业务研究人员说到：“投不投要看公司投资组合的整体需要，但海外货币市场基金产品同国内的货币市场基金一样，所投资的都是短期品种，流动性好，赎回的手续也相对简单。在国外甚至可以做t＋0。再加上评级高于银行存款凭证，所以它的信用风险非常小。”
国际三大评级机构Moody’s、Standard ＆ Poor’s、Fitch IBCA分别将海外货币市场基金评级为AAAm、Aaa-MR1＋、AAA／V1＋。近期Standard ＆ Poor’s更是给予了货币市场基金“本金稳妥”的评级。
在中国，货币市场基金的历史不过短短一年有余，但是海外市场的货币市场基金起源于上个世纪七十年代的美国，已经经历了数十年的演进。近十年来，欧洲、亚洲的货币市场基金也进入了发展的快车道。
根据相关统计，截至2008年8月，我国国内已经成立的货币市场基金达24只，管理资产规模为1900亿元，占全部145只开放式基金管理资产总份额(3814亿份)的半壁江山。
但这个数字与全球市场相比，仍显得微不足道。
根据Investment Company Institute(ICI)的统计，截止到2008年3月末，全球货币市场基金管理资产规模3.26万亿美元，占全球开放式基金管理资产规模16.134万亿美元的20.21%；全球共有3612只货币市场基金，基金家数仅占全球开放式基金数目54702只的6.6%。
有着数年国内基金业从业经验的李贤彬，对海外货币市场基金市场也多有关注。他指出，近几年间，全球资产管理规模持续增长，同时基金购并十分活跃。
他向记者提供了一组数据：近六年，全球货币市场基金管理的资产规模分别为23960亿美元、24830亿美元、29860亿美元、31900亿美元、32060亿美元、33230亿美元，年均增长6%；基金数目却持续降低，分别为6745只、4692只、4277只、4394只、4973只、3623只。
“这说明海外货币市场基金集约化经营的思路已逐渐体现。”他分析，截止到2008年第一季度，全球共同基金单只基金平均管理资产规模为2.95亿美元，而货币市场基金平均管理资产规模高达9.03亿美元，是全部共同基金平均规模的三倍多。
就单只基金而言，截止到2008年9月13日，美国最大的三只零售货币市场基金Fidelity Cash Reserves、Vanguard Prime MMF／Retail、Schwab Money Market Fund分别管理资产高达619亿美元、469亿美元、430亿美元，而最大的三只机构货币市场基金JPMorgan Prime MMF／Capital、JPMorgan Prime MMF／Instit、Citi Instit Liquid Reserves管理的资产规模分别为309亿美元、229亿美元、222亿美元。
另外，地域分布的差异也极大，货币市场基金主要集中在美国、欧洲。截至2008年3月31日，美国的货币市场基金管理资产规模为19331.7亿美元，占全球货币市场基金资产的59.3%；欧洲管理的规模为10584.3亿美元，占比32.47%。
而中国内地240亿美元左右货币市场基金在亚太地区排名第四，跟排名第二、三的韩国、日本差异不大。而排名第一的是澳大利亚，其货币基金规模在1341.5亿美元。
投资成本逐渐下降
由于美国的货币市场基金占据了全球市场近六成的规模，相信美国市场将是国内保险公司外汇资金的首选，前述外汇业务研究人员分析认为。
另外，保险公司现有的100亿美元的外汇资产中，多为三大上市保险公司IPO的融资，再加上部分外汇保单业务收入、合资公司的外汇资本金以及中资保险公司引入境外投资者后获得的外汇资本收入，资金的币种配置以美元为主，因此保险外汇资金将会较多地流向香港及美国市场。
他续称，虽然选择货币市场基金多看重其流动性，但流动性管理的工具已有若干种，那么在进行选择时，自然就要参考收益率的高低。
李贤彬告诉记者，根据他所掌握的数据显示，美国货币市场基金收益水平随联邦基金目标利率而变动，2008年年初美国货币市场基金的7日平均年化收益率为0.53%，联邦公开市场委员会(FOMC)在最近10次会议上以每次25个BP的步骤升息，已将联邦基金目标利率升至3.5%。
“目前还可能继续加息。”他说。当前美国的零售货币市场基金的7日平均年化收益率在2.92%左右。欧元区的这一指标在2%左右；英格兰在4.6%左右。目前国内货币市场基金的7日平均年化收益率在2%左右。
人民银行于2013年12月2日公布的《关于金融支持中国（上海）自由贸易试验区建设的意见》30条政策措施中对于为促进跨境投资和贸易提出了一系列操作性的指导，其中部分内容甚至远超市场预期。我们认为央行30条的出台和实施将有力加快人民币资本项目可兑换。期待未来几个月陆续公布一系列具体实施细则。
三中全会《决定》中对于推动资本项目开放的表述是“推动资本市场双向开放，有序提高跨境资本和金融交易可兑换程度，建立健全宏观审慎管理框架下的外债和资本流动管理体系，加快实现人民币资本项目可兑换”。在目前国内学界、政策部门多次争论尚未形成统一认识的背景下的“加快”就体现在了上海自贸区金融改革先行先试的央行30条。具体而言，30条中的以下几点明显超预期，并对加速资本项目可兑换意义重大：
居民自由贸易账户（FTAs）与境外账户、境内区外的非居民账户、非居民自由贸易账户（NFTAs）以及其他居民自由贸易账户之间的资金可以自由划转。同一非金融机构主体的自贸区内外账户的经常项下业务、还款、实业投资等可以进行资金划转。此外，FTAs和NFTAs可以进行跨境融资和担保等业务。实际上，相当于认可了自贸区内账户的离岸账户基本特性。条件成熟时，账户内本外币资金可自由兑换貌似远期目标，实际上并没有明显的障碍。在扩大金融业对内对外开放这一原则的把握上，对非居民自由贸易账户按准入前国民待遇原则享受相关金融服务，也体现了自贸区要实现更高水平的对外开放要“一线放开”的需要。
30条中除了对试验区企业跨境直接投资的进一步放开，直接向银行办理之外，区内符合条件的个人可以到海外进行包括证券投资在内的各类境外投资。合法所得可以汇出。注册在试验区内的中外企业、非银行金融机构及其他经济组织都可以从境外融入本外币资金。纳入外债管理。
在自贸区注册的金融机构和企业可按规定进入上海的证券期货交易所投资交易。此外，其境外的母公司还可以在境内资本市场发行人民币债券。经过批准，试验区分账核算单元可以在额度管理下进入银行间市场进行拆借和回购交易。这一部分，加上对于区内金融机构和企业从境外所融到的人民币资金不得用于投资有价证券、衍生产品，以及委托贷款的规定，贯彻了“二线管住”的原则。
此外，央行对自贸区外汇管理进行改革和简化，允许上海的银行金融机构直接办理在经常项下及直接投资的人民币结算业务，来推动人民币的跨境使用。
在利率市场化方面，央行也有所探索，准备将自贸区内符合条件的金融机构纳入优先发行大额可转让存单的试点，并拟在区内放开小额外币存款利率上限，存款利率市场化有望先行先试。
当然，从实际操作层面，还有很多未决的细节有待进一步的实施细则公布。
比如，央行30条对于目前的离岸人民币是否按照人民币管理并未提及。“成熟一项、推动一项”，也给了央行充分的主导权。即使在推动过程中发现了新的问题，也有进行调整和修改的空间。
【关键词】人民币；离岸金融中心；香港
一、前言
离岸金融在上世纪60年代的兴起，使国际金融市场的发展进入了一个全新的发展阶段。离岸金融中心的形成和发展，使传统的、分割的信贷市场变成统一的国际借贷市场，从而使国际金融市场彻底国际化、自由化。近年来，随着我国经济实力的不断增强，人民币的国际地位在逐步提高，境外对人民币的需求也在迅速扩大，而我国在经常项目实现自由兑换后，资本项目一直都没有开放，经济学界提出了“人民币离岸金融中心”这样的课题。而把香港建立成为人民币离岸金融中心，也成了目前经济界讨论的热点问题之一。本文就香港建立人民币离岸金融中心做出一些探讨。
二、离岸金融的基础理论
上世纪50年代，离岸业务作为以逃避管制为动因的金融创新在欧洲产生并迅速发展起来，伦敦也作为最大的美元离岸中心，成为了著名的世界金融中心。1981年，美国在纽约经营美元离岸市场IBFs，破例在货币发行国境内开展本币离岸业务，吸引了大量的离岸美元回归本土；1986年，日本为了实现日元国际化在境内设立日元离岸市场JOM。
（一）离岸金融概述
IMF给离岸金融市场做了最新定义：离岸金融市场是指那些离岸金融活动（由银行或其他机构主要对非居民提供的一种金融服务）发生的金融市场。从实际操作上看，是指那些拥有大量的资产和负债两方面都发生离岸业务的金融部门的地方。常常指那些：
（1）具有相当多的主要从事非居民商务金融活动的金融机构。
（2）金融体系中来自非居民的资产和负债，大大多于国内金融中介为国内经济融资的水平。
（3）大多提供较低的或零税率，温和的或者较松的金融管制，银行保密或者匿名等有关优惠政策。
由此可知，离岸金融市场是在货币发行国境外或境内并在非居民之间经营该货币的存货款业务、基本不受法规和税制限制的市场。离岸金融市场是金融全球化和自由化的产物，从20世纪50年代产生至今，其发展迅速，影响日趋扩大。离岸金融市场与在岸金融市场相比，具有明显的优势，它不受货币发行国的金融政策、外汇政策的限制，可以自由筹措资金，进行外汇交易，实行自由汇率。
（二）国际离岸金融发展中的问题与经验借鉴
随着离岸金融的发展，离岸货币这一概念被赋予了新的内涵。美国IBFs和日本JOM的创立都是通过在本国境内设立本币的离岸市场发展起来的，其经验告诉我们，通过建立人民币的离岸金融市场，形成我国国内金融体系外的人民币交易中心，这不仅是管理境外人民币的理想途径，而且有助于我国人民币国际化的发展。
1.美国的IBFs
20世纪六七十年代，美国银行业的“胜利大逃亡”导致了其国内资本的大量转移和国际金融市场竞争力的削弱。1981年，为了增强纽约金融市场相对于伦敦金融市场的竞争力，美国纽约设立国际银行业设施(IBF)，对非美国居民开办美元存贷业务，大批美元回流美国。美元成为美国离岸金融市场的主要交易币种，占整个市场交易量的2/3以上。IBFs开辟了在货币发行国境内设立本币离岸金融市场开展本币离岸金融交易的先例，打破了传统的离岸金融中有关货币须游离于货币发行国境外的这一特点。
2.日本的JOM
如果说美国的IBFs证明了在国内设立人民币离岸金融市场的可能性，日本的JOM则走出了一条可为人民币离岸效仿的道路，而其中所出现的问题也值得我们学习和借鉴。
日元国际化的进程也是日本经济由高速增长进入10余年长期萧条的转折过程。日本为了鼓励海外持有日元资产，放松了对离岸金融市场和国内市场间资金转移的限制；放宽了对市场参与资格的确认程序，还放宽了关于资金必须由交易对方使用的确认程序，尤其是欧洲日元债券和欧洲日元的借贷采取了鼓励的政策，其结果就是日元资产市场迅速扩张，加剧了日本股市和不动产的泡沫。日本股市的流动性并不很高，很多大公司之间相互持有很大的股份，这部分股份是很少流通的。当外部资金流入后，很容易引起价格的大幅度上涨。因此在1985~1993年期间，日本股市和房地产市场价格疯长，资产价格被严重高估(股价1988年时已经是1985年的2.58倍)。
从日元国际化的困境可以看出，中央政府对人民币离岸的审慎态度是很有道理的，人民币的离岸经营问题应该分阶段地慢慢尝试探讨，而非一步到位。
三、香港人民币离岸金融业务的发展模式
关于在港发展离岸人民币金融业务的模式探讨可以分为长期和短期。长期方面，要考虑到实现人民币的完全自由兑换。短期内，一方面，应大力发展香港的人民币债券市场，建立起多样的人民币回流渠道；另一方面，可以考虑将人民币业务发展到香港的股票市场。
（一）短期发展模式――发展债市、开放股市
1.发展债市。由于本土经济还不够强大，国内金融监管还不够完善，急于在香港建立人民币的离岸中心容易受到外界的冲击；因此在短期内，在香港建立人民币离岸中心的条件还不够成熟，但目前应该大力发展香港的人民币债券市场，从而营造人民币离岸中心的条件。
2.开放股市。香港金融体系的三个资金融通渠道中已有两个，即银行系统及债券市场，可以处理人民币交易。香港金管局局长任志刚表示，相信人民币在香港的第三个资金融通渠道，即股票市场也会在不远的将来开通。换言之，若有需求，股票也可以在香港以人民币上市及买卖。
（二）长期发展模式――人民币的自由兑换
1.人民币自由兑换与资本项目开放
我国目前的资本项目管制中：直接投资方面，放开了对华直接投资，正在逐步放松对外直接投资，我国企业的对外直接投资需经外汇管理部门审批；证券投资方面，我国从2003年7月开始，通过QFII(合格境外投资者)方式逐步放开境外证券投资资金的流入。2006年4月，商业银行开办代客境外理财业务，正式启动了QDII(合格境内投资者)方式的运行。2011年10月14日，中国商务部14日的《关于跨境人民币直接投资有关问题的通知》规定，境外投资者(含港澳台投资者)可以用合法获得的境外人民币依法开展直接投资活动。总体而言，我国目前的资本项目正处于逐步放松管制的阶段。
2.人民币自由兑换与人民币在港离岸业务的关系
(1)人民币的自由兑换是必然实现的目标，而发展人民币自由兑换的过程却不可操之过急。下一阶段，中国应当以放松资本项目交易限制、引入和培育资本市场工具为主线，在风险可控的前提下，分阶段、有选择地放宽资本项目交易限制，逐步实现人民币资本项目可兑换。
(2)在港离岸业务间接推动自由兑换。首先，香港开通个人人民币业务具有一个潜在的功能，即可以推动人民币早日平稳地实现自由兑换。另外香港人民币的借贷模式等也可以为内地提供参考，香港将成为人民币管理改革的试验场，为内地金融业的深化改革服务。其次，如上文提到的，我国已经启动了资本账户可兑换的进程，目前的资本项目正处于一种逐步放松管制的阶段。香港开通人民币业务之后，人民币“离岸”性增强，通过人民币港币其他硬通货这一渠道，人民币可以间接实现自由兑换和国际化。
四、香港人民币离岸金融中心将带来的积极影响
（一）有利于进一步对外开放
从长远来看，离岸金融业务的开展作为人民币的国际化大方向的重要步骤之一，中国能够从人民币的国际化中获得可观的铸币税收益，可以扩大中国在亚洲地区的经济政治影响，这符合中国进一步对外开放的总体战略。
（二）有利于掌握境外人民币流动规模的变动
对于中国内地的金融改革来说，人民币离岸中心的积极意义首先表现在，如果允许人民币在东亚地区流通，监管部门可以获得的一个重要收益，就是将境外流通的人民币纳入银行体系，便于监管部门掌握人民币境外流动规模的变动，从而相应采取措施。
（三）有利于形成一个完全市场化的人民币利率指标
中国金融市场的发展必须需要一个市场化基础上形成的利率指标，作为各项金融决策的参考，当前在内地积极发展债券市场无疑是一个可以考虑的选择，如果能够充分利用离岸市场条件，通过吸收境外流通的人民币，形成一个市场化的利率指标，对于中国的人民币利率市场化和金融中心发展同样具有参考价值。
（四）有利于为中国内地的外汇市场调节提供参照
尽管中国在加入世贸之后被没有承诺放松资本项目的管制，但是随着金融服务业的发展，保持对于资本项目的管制对于经济金融发展必然形成阻碍。同时，目前中国内地的外汇市场并不发达，也缺乏回避外汇风险的足够的金融工具，没有外汇市场的各种指标作为参考，中央银行的外汇政策调整必然缺乏足够的市场依据，人民币离岸中心的形成则可以提供一个参照。
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【关键词】商业银行IPO比较分析
一、前言
中国进入WTO以来，国有商业银行抓住时机，积极地进行股份制改革，并通过上市壮大资本数量，优化资本结构。截至2008年10月18日，已经有交通银行、建设银行、中国银行、招商银行等多家大型商业银行在国内外进行股票融资。其中，境内IPO融资超过2253.6亿人民币，境外IPO融资更是高达近6500亿人民币。因此对中国商业银行的境内外IPO融资进行研究是一个切合实际需要的课题。
Initialpublicoffering（IPO）指某公司（股份有限公司或有限责任公司）首次向社会公众公开招股的发行方式。现已有很多专家和学者对中国商业银行股份制改造、银行业的境内外IPO融资等课题进行了研究。但是，到目前为止，仍没有关于中国商业银行境内外IPO进行比较分析的研究成果。本文以IPO为例对中国商业银行在境内外的股权融资进行分析，得出了一些能反映中国商业银行境内外股权融资不同现状、效果和影响等的结论。
二、中国商业银行进行IPO的必要性
1、国有商业银行进行IPO的必要性
（1）产权制度改革的必然要求。国有商业银行的全民所有制性质决定了其产权属于国家独资所有，虽然这种产权结构具有保证金融业的垄断利润不致流失、保证国家宏观调控政策的贯彻实施等优点，但这也导致了其自身难以避免的缺陷，而通过IPO融资可以逐步克服这一缺陷。
（2）完善公司治理结构的需要。中国国有银行的公司治理结构与现代商业银行规范化的公司治理结构相差甚远，这主要体现在国有银行内部实行集权决策制度和自上而下的指令性管理方式，基层处只能无条件地执行上级的计划；银行内部各职能部门之间的关系在本质上是一种行政级别关系；国有银行纵向一体化的科层结构，增大了组织成本、成本和信息成本。进行IPO上市是一条进行产权组织制度创新的规范化道路。经过改革后，银行的最高权力机关为股东大会，决策机构为董事会，监督机构为监事会，执行机构为行长室。行长室执行董事会的各项决策，对董事会负责；监事会依法监督董事会及行长室的决策和经营；董事会和监事会又会对股东和股东大会负责。如此形成四者之间相互监督、执业以及权责利益协调统一的运行机制。通过IPO后商业银行要受到广大投资者和证监会的监督，其行为和决策就会更加透明。
（3）引进国内外战略投资者，改进管理水平与赢利能力的必然方式。当今国际银行业已由分业经营再次转向混业经营，国际金融控股集团将逐渐主导世界经济。中国银行业在2005年以前实行的是分业经营，既缺乏非商业银行传统业务的实践经验，又无从事国际各种金融业务的经历。同时在管理水平、防范风险上与世界闻名的金融巨头相比有着巨大的差距。因此，要想培育和发展我国实力强劲、管理科学、在世界上有着一定影响力的金融控股集团，必须引进国内外战略投资者——在国内吸收有丰富证券发行、承销经验的证券公司，有多年保险业务、实力比较强的保险公司等国内金融机构；在境外引进有丰富国际金融业务的战略投资者。通过境内外IPO能更有效地吸引境内外战略投资者进入我国商业银行，并推动我国商业银行的进一步发展。
2、中国其他商业银行进行IPO的必要性
除了“四大行”，中国还有很多股份制商业银行和城市商业银行。这些商业银行进行股权融资，是中国银行业健康发展必不可少的环节。
（1）很多城市商业银行资本充实率偏低，必须通过股权融资来解决。
（2）绝大部分商业银行股本结构不尽合理。需要进一步改善股权结构，引进一些真正关心其赢利水平和风险状况的中外战略投资者成为其股东，充实资本金，增强发展后劲和抗风险能力，同时完善组织结构和决策机制。
（3）逐渐开放中国银行业市场是履行对WTO的承诺的必须方式，也是中国银行业吸引外资的有效手段。允许外资以股权投资的方式参股甚至控股中国一些规模较小的城市商业银行，这样不但可以有效吸引外资，改善这些融资银行的经营管理状况，加强整个银行业竞争的氛围，而且不会影响中国银行业中资控股银行的主导地位。目前，不少境外金融机构对中国城市商业银行的股权投资很感兴趣，因为这些商业银行资本不大，需要的投资额度不高，且比较容易对这些银行进行改造，输入先进的管理理念和管理技术。
其实，在股份制改革前，中国商业银行都存在着一些亟待解决的问题。对其进行股份制改革，在金融市场上进行股权融资就显得十分必要。通过股权融资这种直接融资方式可以提高资本充实率，增强银行的资本实力和应对金融危险的能力；还有利于社会监督与透明化，分散银行的经营风险，有利于公司的管制与经营的改造等。
中央汇金公司总经理谢平2006年在“中国资本市场论坛”上明确提出有七大理由支持银行境外上市。即国有银行改革需要遵循国际会计准则要求；需要达到信息披露要求；海外上市能符合国际监管标准要求；能受到国际机构投资者的市场约束；海外市场投资者保护程度高，国际投资者多；海外上市后，可与国际同类银行相比，以此激
励高管；海外上市的同时还可兼顾国内资本市场，采取CDR、H+A等方式国内上市。
三、中国商业银行境内外IPO的比较分析
由于本文只分析中国商业银行股权融资中的IPO融资，因此，下面只对中国商业银行业这种股权融资的境内与境外在IPO时间、规模、主体等方面进行比较分析。
1、中国商业银行境内IPO概况
中国最早进行IPO融资的是深圳发展银行，1991年4月3日在深证证券交易所成功上市，共筹资2700万元（包括发行费用）。股票市场发展了8年后，浦发银行也于1999年11月10日IPO，融资40亿元（包括发行费用）。当前看来，中国商业银行国内IPO主要是2007年，占了境内总上市银行数目的50％。截至2008年10月，中国A股市场上IPO的商业银行有14家，共筹资2253.623亿元，每家商业银行平均筹资近161亿元，相对于其他行业的上市公司而言，这是一个很高的数值（如表1所示）。
2、中国商业银行境外（香港）IPO概况
与其他国际资本市场相比，香港最靠近内地这个庞大的新兴市场，能为国有银行海外上市提供最优质的金融服务，因此，中国商业银行选择在香港上市有助于深化企业改革和完善公司治理。2005年六月以来，中国商业银行纷纷在香港实行IPO，截至2007年已有六家，其中2005年二家、2006年三家、2007年只有一家，可能在境外上市的银行还有北京银行、浦东发展银行、上海银行、民生银行、兴业银行、重庆市商业银行等。具体情况如表2所示。
3、中国商业银行境内外IPO融资比较分析
根据表1与表2可以看出，中国商业银行境内外IPO在上市银行的主体和数量、上市时间、融资规模、发行价格等方面都存在很大的差异。
（1）上市银行主体与数量。境内IPO的商业银行远比境外多，境外IPO的银行一共有六家，并且以国有控股商业银行为主，没有城市商业银行。六家在香港IPO的商业银行全部在国内A股市场也实行了IPO。
（2）上市时间。中国商业银行境内IPO时间比境外早很多，1991年以来，中国商业银行在境内很多年没有一家IPO，呈现一种跳跃式发展趋势；而在境外IPO则是连续的、稳定增长的。我国商业银行IPO在时间上的上述特点主要有两个原因，一是中国2004—2005年是股市的萧条期，不是一个良好的IPO时机；二是2006年中国股市进入牛市，而银行业的股份制改造也势在必行。
（3）融资规模。中国商业银行境外IPO融资的规模明显大于境内，其原因在于政府高层的政策导向，且2005—2006年香港股市的规模远比国内规模大，市场成熟，国际投资不受阻碍，能够筹集更多的资金。
（4）发行价格。按照加权平均法计算，境内IPO的发行平均价为6.074人民币，明显高于境外IPO的发行平均价3.124港元。总体上出现平均发行价格的差异原因是商业银行境内IPO主要在行情特好的2007年，当年七家境内上市的银行平均价格高达8.576元，且发行规模达2010.41亿元，从而把2007年以前境内IPO的平均价格大大的提高。实际上，境外发行价格是比较合理的，不存在“贱卖”国有银行资产的问题。
（5）目的。商业银行不管是境内IPO还是境外IPO都有这样一些相同的目的——完成对银行业的股份制改造、提高银行的效率、提高银行工作的透明度、加强对银行的监管。但境外IPO有着更深层的目的，如使我国商业银行学会和习惯遵循国际会计准则、达到国际监管标准要求、接受国际机构投资者的市场约束、吸引更多的国际投资者等，进而使我国商业银行向国际化稳步推进。
（6）影响。当前，我国主要的国有商业银行和股份制银行都已成功在境内实施了IPO，银行股的总市值超过了A股市场的1/3，对我国A股市场和证券市场影响深远。我国在境外IPO的六大商业银行代表着中国银行业的形象，它们能否适应国际的会计制度与严格国际监管、能否给境外投资者带来合理的投资回报将极大地影响我国商业银行的国际化和国际声誉。IPO之后我国对商业银行的掌控力度会大大下降，尤其是一些被外资控股或者外资占有很大股份的商业银行可能会成为中国今后金融稳定的阻碍因子。
近几年中资银行境内外IPO的数量与融资规模均呈上升趋势，国内融资过少反映了中国商业银行IPO融资对境外市场依赖性过大。随着国内股票市场的不断完善和扩展，应有意识、有步骤地增加国内IPO的融资比重，这样有利于提升中国上市公司的整体质量。目前，在IPO的商业银行队伍中，城市商业银行仅有三家。可以预测在“四大行”及股份制商业银行IPO之后，就是城市商业银行IPO的到来。从表1和表2中还可以发现中国IPO的商业银行大部分都引进了境外战略投资者。
四、小结
本文认为中国银行业境内外股权融资有利于整个银行业的完善与成熟，有利于银行业更稳定的向国际化方向发展。通过引进境外战略投资者还可以引进先进的管理技术和经验，进一步整合资源，达到资源的有效配置。
在积极进行境内外股权融资的同时，也要注重其带来的不良影响。当务之急是要合理控制外资的参股比例，保持中资银行的绝对主导地位。
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新世纪的第一年，中国的全球化进程有了关键性的进步。7 月13 日，北京时间22：00，2008 年奥运会举办城市终于在莫斯科国际奥委会第112 次全会中揭晓。当萨马兰奇说出“Beijing”，中国人开始狂欢。
9 月6 日至9 日，APEC 财政部长会议在苏州召开。APEC 财长会议以及财长会议框架下实施的若干倡议活动，对促进亚太地区贸易投资自由化、加强区域内经济技术合作，起到了重要作用。
11 月10 日，世贸组织部长级会议通过中国加入世贸组织决定，国人再次欢欣。
5 月10 日，财政部部长项怀诚在美国檀香山举行的中国经济研讨会上指出，一个拥有13 亿人口的、巨大的、开放的市场将展现在世人面前。
5 月17 日，中国政府15 亿美元等值欧洲债券发行签字议式在伦敦举行，这开创了当时发行规模之最。
6 月7 日，中国证监会、财政部《境外会计师事务所执行金融类上市公司审计业务临时许可证管理办法》，规定银行证券保险行业上市公司应同时聘请中外各家会计师事务所分别提供会计报表审计服务。6 月25 日，国际会计准则委员会基金管理委员会正式任命了准则咨询委员会49 名成员，财政部会计司司长冯淑萍作为亚洲代表名列其中。
11月20 日，财政部决定取消七项涉及企业资产与财务的行政审批事项，如审批投资单位境外投资经营情况的年度财务报告等，财政部将通过建立企业内部议事规则等措施，规范和约束企业的资产财务行为……
另一种变化在财政内部展开。项怀诚在7 月27 日闭幕的全国财政工作座谈会上，特别强调了全国财政系统广大干部职工更好地改进工作作风问题，并提出了四点要求：第一，实事求是，不做假账；第二，求进步，促发展；第三，学习新知识，开创新局面；第四，狠抓落实。11月1日，《求是》杂志发表了项怀诚的《切实加强财政工作作风建设》一文。
财政改革的动作喜人。2001 年，按照十六届三中全会“分步实施税收制度改革”的要求，以“简税制、宽税基、低税率、严征管”为原则，进行了1994年之后又一次大规模的税制调整与改革。2001 年，实施国库管理制度改革试点。财政部在1998 年开始全面系统地研究国库集中收付制度的基础上，逐步建立了适合我国政治经济体制的国库单一账户和财政资金集中收付制度，于2001年起在中央实施改革试点。12 月，国务院办公厅转发《财政部关于深化收支两条线改革，进一步加强财政管理意见的通知》，以综合预算编制为出发点，以预算外资金管理为重点和难点，以强调收支脱钩为中心，以国库管理制度改革为保障，明确提出进一步深化“收支两条线”改革的步骤与相关措施。
【关键词】 香港 离岸人民币 回流机制
随着全球经济金融一体化发展进程的不断深入及美国次贷危机对国际经济金融体系的影响，人民币的国际地位不断提高，人民币国际化的发展步伐不断加快。特别是2009年我国实行跨境贸易人民币结算试点工作以来，人民币的对外流通规模不断加大，人民币国际化的程度进一步加深。而就现阶段而言，加快发展离岸人民币市场是推动人民币国际化发展的重要一环。
香港作为世界金融中心之一，在人民币国际化发展进程中发挥着极其重要的作用。早在2003年，中国人民银行就决定在香港办理人民币存款、兑换等相关业务，自此离岸人民币市场在港快速发展起来。目前，在人民币资本项目还不能完全自由兑换的条件下，香港离岸人民币市场发展虽已初具规模，但其发展规模依然受到诸多条件的制约，其中最为重要的就是离岸人民币流动的对称性问题。基于此背景，本文对在港人民币回流机制问题进行了探讨。
一、在港人民币回流现状
当前，香港人民币离岸金融中心已初具雏形，人民币来源渠道畅通，人民币资产也不断扩大。据香港金管局统计数据显示，2004年在港人民币存款总额为121.27亿元，2009年达到了627.18亿元，截至2011年12月底，在港人民币存款为5885.29亿元，比2004年增长了48.53倍。但是，香港离岸人民币流动的对称性问题依然严峻，即离岸人民币的回流渠道还不够顺畅，造成大量的离岸人民币滞留香港，这严重阻碍了离岸人民币市场的发展及人民币国际化发展的步伐。
对于滞港人民币回流的问题，我国在发展人民币离岸业务的过程中有一定的探索，但离岸人民币的回流机制仍然不完善。2005年12月中国人民银行《扩大内地与香港人民币业务补充规定》，将个人兑换业务由每人每次不超过等值6000元人民币提高到不超过20000元，这一定程度地解决了人民币回流问题，推动了人民币离岸业务在香港的发展，但这种兑换机制只能解决极少部分的人民币回流问题。又如2009年4月中国人民银行《跨境贸易人民币结算》办法的颁布，对人民币在港业务发展起到了更进一步的提速作用。但从贸易结算情况来看，截至2011年3月，我国境内收到人民币约888亿元，境内支付人民币约5193亿元，由此可见，人民币的对外支付与回流极不平衡，说明这种机制也存在诸多问题，回流渠道并非完全畅通，还需要我们进一步完善。现阶段，我国只有打通在港人民币回流这一关键环节，才能形成一个人民币有序运作的循环体系，才能真正推动香港离岸人民币市场的发展和人民币的国际化。
二、在港人民币回流机制探讨
香港离岸人民币回流机制畅通与否关系到离岸市场主体对持有人民币的积极性与人民币国际化发展的前景问题。解决好香港离岸人民币的回流渠道问题，将大大提高境外贸易商接受人民币结算的意愿，推动人民币离岸市场的发展。对此，本文建议建立和完善以下几项离岸人民币回流机制。
1、允许离岸人民币进入内地债券市场
在香港离岸人民币市场中，离岸人民币持有主体为其自身利益的需要迫切需要一个可提供人民币价值储藏、投资增值等场所，我国也需要解决人民币国际化中货币流动的对称性问题。因此，为加快香港离岸人民币市场的发展，解决在港人民币回流问题，允许离岸人民币进入内地债券市场，让离岸市场与债券市场结合来回流在港人民币是一种相对有效的渠道。2010年8月，中国人民银行了《中国人民银行关于境外人民币清算行等三类机构运用人民币投资银行间债券市场试点有关事宜的通知》，该通知打开了离岸人民币进入内地债券市场的阀门，为离岸人民币回流机制的构建奠定了基础。
国内债券市场的对港开放，一方面为香港离岸人民币持有主体解决了离岸货币的投资渠道问题，增强了非居民对人民币的持有意愿；另一方面，也为人民币国际化的发展提供了资金流出入的良好场所，增强了人民币的对外流动性。同时，开放内地债券市场的做法也为我国经济发展筹集了大量的资金，解决了我国经济发展过程的资金短缺问题。如2011年8月份，我国财政部就在香港发行了200亿元人民币国债，这既为离岸人民币提供了回流媒介，也为我国经济建设筹集了相当的资金。
离岸人民币进入内地债券市场对于香港离岸人民币市场发展极其重要，也是我们构建畅通的离岸人民币回流机制的重点所在。但现阶段在港人民币进入内地债券市场还存在诸多的限制因素，比如发现主体、清算主体的局限等，因此今后此种回流机制还需进一步加以完善和发展。
2、允许外商在内地使用人民币投资
近年来，在港人民币大量集聚，其中很重要的一个因素得益于境外投资者和进出口商在投资和贸易等的过程中将所获得的人民币进入香港这个国际金融中心。之所以形成如此格局，关键就是人民币还不是可自由兑换的货币，在外汇风险、兑换成本等的约束下，外商所持有的人民币无法正常快速地流通到我国境内。这一方面降低了外商持有人民币的意愿和人民币持有主体的范围，从而阻碍了人民币国际化的发展步伐；另一面，该格局也不利于离岸人民币市场的良性发展。因为离岸市场的发展需要离岸货币借贷的正常运行，现阶段离岸人民币无法正常回流也就无法增加投资者增持人民币以获取收益的可能，从而阻碍离岸人民币市场的健康发展。
2011年中国人民银行了《外商直接投资人民币结算业务管理办法》。该办法明确规定境外企业和经济组织或个人可以以人民币来华进行直接投资，这就为境外人民币持有主体解决了人民币的投资收益之忧，为境外人民币的回流提供了一个重要的途径，也为在港人民币的回流创造了更有利的条件。
建立允许外商使用人民币直接投资内地的机制，可以有效地为在港人民币提供流动性和回流的便利性，鼓励了非居民的人民币借贷意愿，从而活跃离岸人民币市场的借贷行为，进而促进了香港离岸人民币市场的发展，更好地推动了人民币国际化的发展。随着我国改革开放的进一步深入及市场经济制度的进一步完善，吸引了越来越多的境外投资，允许其使用人民币直接投资内地，将极大地促进外商的直接投资行为，也将增强人民币的国际化地位。
3、小QFII
小QFII是业界基于QFII延伸而来的。QFII（合格的境外机构投资者），是指使用此机制的国家，允许合格的境外机构投资者将一定的符合规定额度的外汇资金转换为当地货币以投资于当地证券市场，其资本利得、股息等经审批可转换为外汇汇出的一种市场开放模式。小QFII与QFII有着相似的运作模式，但却是两种完全不同的机制。小QFII是形容境外人民币通过投资我国境内证券市场的回流机制，是指境外的人民币持有主体，通过在港中资证券及基金公司，投资到境内A股市场的人民币基金产品。小QFII的推行将为在港人民币的回流带来全新的发展：为境外人民币持有主体提供了一种安全、高效的投资模式，为有意愿投资中国境内证券市场的非居民提供了一条便捷的通道。小QFII机制的建立，将大大促进人民币贸易结算与资本运作的发展，有利于香港离岸人民币市场的健康有序发展。但小QFII的发行并不会占用现有QFII的审批额度，对其不会产生分流作用。
4、跨境贸易人民币结算制度
2009年4月，我国决定在广州、深圳、珠海、东莞和上海等城市开展跨境贸易人民币结算试点工作。所谓跨境贸易人民币结算，是指在国际贸易中，进出口贸易均采用人民币为计价与结算货币。这一试点工作的开展对于扩大我国的对外贸易及人民币国际化进程具有重要的现实意义。
跨境贸易人民币结算制度一方面实现了我国境内货币流出的功能，另一方面，又为境外货币的回流提供了顺畅的渠道。这既为香港离岸人民币市场发展解决了离岸货币的来源问题，又为在港聚集的大量境外人民币提供了良好的出路。再者，这对于在港建立更多的人民币流入与流出渠道提供了基础条件，促进了香港离岸人民币市场的发展及人民币国际接受程度的进一步提升。
在推行跨境贸易人民币结算制度短短的几年里，通过贸易流出的人民币数额巨大，但回流数量相对较少，通过此制度实现的人民币流出与流入数额比例严重不协调。同样以2011年3月份的数据为例，通过跨境贸易结算实现的人民币境内收付比例达到了1：5.85。这可能是跨境贸易结算机制实施时间尚短，结算运作机制还不完善等所致。虽然此机制对于境外人民币的回流还不够理想，但随着时间的推移及机制的完善，必将成为我国境外货币回流的重要途径。因此今后跨境贸易人民币结算制度是其解决滞港人民币回流问题的模式之一。
5、完善现钞回流机制
离岸人民币回流机制对于香港离岸人民币市场的发展壮大意义重大。在鼓励香港发展离岸人民币市场以推进人民币国际化发展的初期，现钞回流机制是解决境外人民币回流的一个基本方式。
现钞回流机制，是指非居民将手中持有的人民币存入中国人民银行指定的香港银行，通过货币清算协议将在港吸收的人民币存款运送至中国人民银行深圳市中心支行，实现人民币的回流。同时现钞回流还可以是非居民以入境旅游、探亲消费等方式将手中持有的一定量的人民币回流至我国境内。目前，对于现钞回流机制，由于受存兑数额的限制等，其在解决在港人民币回流问题上份量是相对较轻的，但其对于香港离岸人民币市场的健康发展确是不可缺失的。因此，今后现钞回流机制依然要进一步的加以发展和完善。
三、结语
发展香港离岸人民币市场是推动人民币国际化的重要步骤。如何更好地促进香港离岸人民币市场的发展以实现人民币成为国际货币的功能，解决在港人民币流动的对称性问题是关键。现阶段在港人民币流动的一个瓶颈就是人民币的回流问题。因此构建畅通的在港人民币回流机制是我们目前发展香港离岸人民币市场及人民币国际化的重点所在。因此，今后对于本文所探讨的离岸人民币进入内地债券市场、外商使用人民币直接投资内地及小QFII等回流机制，我们应该加以更进一步的完善和发展，以实现香港离岸人民币市场的健康有序发展，最终实现人民币的国际化。
（注：基金项目：本文受到成都市哲学社会科学规划2010年项目和成都市软科学2010年项目（批准号：10RKYB045ZF-023）的支持。）
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