时间：2023-07-03 17:57:03
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇债券投资技巧，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
关键词： 持有至到期投资 摊余成本 公式法 账户余额法
一、新准则中持有至到期投资的核算内容
在新会计准则中持有至到期投资是指到期日固定、回收金额固定或可确定，且企业有明确意图和能力持有至到期的非衍生金融资产。按照新会计准则的规定，持有至到期投资的溢折价采用实际利率法予以摊销。实际利率法下持有至到期投资的核算内容主要是：持有至到期投资取得、实际利率的确定、摊余成本的计算、持有期间的溢折价的摊销和收益的确认及其处置时损溢的处理。
在整个核算中最复杂的核算内容就是持有期间的溢折价的摊销和收益的确认，由于每期收益是根据持有至到期的摊余成本和实际利率来计算确定的，因此在实际利率确定的前提下，对于持有至到期投资的核算关键在于其摊余成本的计算。
二、持有至到期投资摊余成本常见的计算方法――“公式法”
持有至到期投资根据付息方式的不同可以分为分期付息、一次还本的债券投资和一次还本付息的债券投资两种类型。目前在实际利率法下对这两种类型的摊余成本的计算绝大多数的做法是利用“公式法”进行计算，再进行业务核算，即：
金融资产摊余成本=初始确认金额-扣除已偿还本金±采用实际利率法将该初始确认金额与到期日金额间的差额进行摊销形成的累计摊销额-已发生的减值损失。
然后用表格的形式将该资产持有期间的各期的期初和期末的摊余成本一一列示出来，最后依据表格中的数据再对其持有期间的溢折价的摊销和收益的确认进行会计处理。
（一）分期付息、一次还本债券投资。
例1：2000年1月1日，甲公司支付价款1000万元（含交易费用）从活跃市场上购入某公司5年期债券，面值1250万元，票面利率4.72%，按年支付利息（即每年59万元），本金最后一次支付。合同约定，该债券的发行方在遇到特定情况时可以将债券赎回，且不需要提前赎回支付额外款项。甲公司在购买该债券时，预计发行方不会提前赎回。不考虑所得税、减值损失等因素，要求编制甲公司购入该债券及用实际利率法摊销其折价并确认收益的会计分录。（以“万元”为单位）
其中摊余成本常见的计算方法是：
1.用插值法求出实际利率为10%（计算过程略）。
2.利用计算公式计算持有至到期投资各期的期初和期末的摊余成本，计算结果如下表1：
（二）一次还本付息债券投资。
假定上例中甲公司购买的债券是到期一次还本付息，且利息不以复利计算（例2）。
可以先求出实际利率为9.05%（计算过程略），然后同样利用“公式法”计算持有至到期投资各期的期初和期末的摊余成本，计算结果如下表2：
（资料来源于《中级会计实务》、经济科学出版社，2007年12月，第93―98页）
上述这种“公式法”用表格的形式列示计算结果固然条理清楚，但是从表格中也可以看出要计算的数字较多，很容易让人产生烦躁的感觉，其实摊余成本的计算不一定要利用公式做。因为计算摊余成本的最终目的是为了对其持有期间的溢折价进行摊销和收益进行确认并进行账务处理，所以本人认为如果摊余成本可以从账务处理的过程中得来，就更符合会计实务操作的特色。
三、持有至到期投资摊余成本的计算技巧――“账户余额法”
本人在教学实践中通过分析持有至到期投资的每期末摊余成本与该账户每期末余额之间的关系，归纳出了在核算中用账户的“期末账面余额”，简称“账户余额法”来确定持有至到期投资摊余成本的计算技巧，即“持有至到期投资”账户每期末的“账面余额”就是其期末的摊余成本。
在持有至到期投资的核算中由于取得投资和到期时的核算比较简单，因此其核算重点是持有期间的溢折价摊销和收益确认的核算，每次摊销溢折价、确认收益时可以先确定“持有至到期投资”每期末的“账面余额”，这就是其期末的摊余成本，接着就只需按一定的顺序依次确定核算分录中涉及的三个账户的金额，做到摊余成本的计算和相关核算同时进行。
（一）分期付息、一次还本的债券投资。
依上例1（在实际利率确定为10%的前提下）：每年末的应收利息可以最先确定（即“应收利息”账户的金额：面值乘以票面利率）：1000×4.72%=59（万元）。
2000年12月31日计提利息、摊销折价、确认投资收益时，可以按以下步骤进行账务处理：
1.根据2008年1月1日，甲公司购入债券时作账务处理：
借：持有至到期投资―成本1250
贷：银行存款1000
持有至到期投资―利息调整250
得到：2000年末“持有至到期投资”的账面余额：1250-250=1000（万元）。
2.计算2000年末的实际利息收入（即“投资收益”的金额：用“持有至到期投资”的账面余额乘以实际利率）：1000×10%=100（万元）。
3.最后确定“持有至到期投资―利息调整”账户的金额：100-59=41（万元）。
4.核算：
借：应收利息59
持有至到期投资―利息调整41
贷：投资收益100
依此类推，可以计算出：
2001年末“持有至到期投资”的账面余额：1250-250+41=1041（万元）。
“投资收益”账户金额：1041×10%=104（万元），“持有至到期投资―利息调整”账户的金额：104-59=45（万元）。
借：应收利息59
持有至到期投资―利息调整45
贷：投资收益104
2002年末“持有至到期投资”的账面余额：1250-250+41+45=1086（万元）。
“投资收益”账户金额：1086×10%=109（万元），“持有至到期投资―利息调整”账户的金额：109-59=50（万元）。
借：应收利息59
持有至到期投资―利息调整50
贷：投资收益109
2003年末“持有至到期投资”的账面余额：1250-250+41+45+50=1136（万元）。
“投资收益”账户金额：1136×10%=113（万元），“持有至到期投资―利息调整”账户的金额：113-59=54（万元）。
借：应收利息59
持有至到期投资―利息调整54
贷：投资收益113
2004年末“持有至到期投资”的账面余额：1250-250+41+45+50+54=1190（万元）。
“投资收益”账户金额：1190×10%=119（万元），“持有至到期投资―利息调整”账户的金额：119-59=60（万元）。
借：应收利息59
持有至到期投资―利息调整60
贷：投资收益119
运用账户余额法在具体计算时可以借助于“T”账来一步步反映“持有至到期投资”账户的期末余额（即摊余成本）的计算过程，如下图：
（二）一次还本付息的债券投资。
依上例2（在实际利率确定为9.05%的前提下），方法也是一样，先确定每年末计息时，“持有至到期投资―应计利息”的金额（面值乘以票面利率）；然后计算每年末“持有至到期投资”的账面余额确定“投资收益”金额（账面余额乘以实际利率）；最后确定“持有至到期投资―应计利息”的金额。
例如：2000年12月31日计提利息、摊销折价、确认投资收益时，可以按以下步骤进行账务处理：
1.计算2000年末“持有至到期投资”的账面余额：1250-250=1000（万元）。
2.计算2000年末的实际利息收入（即“投资收益”的金额：用“持有至到期投资”的账面余额乘以实际利率）：1000×9.05%=90.5（万元）。
3.最后确定“持有至到期投资―利息调整”账户的金额：90.5-59=31.5（万元）。
2000年12月31日：
借：持有至到期投资―应计利息59
―利息调整31.5
贷：投资收益90.5
同理可以进行以后各年末计提利息、摊销折价、确认投资收益的核算，方法与分期付息一样。
当然若债券是溢价购入时，每年末计提利息、摊销溢价、确认投资收益的会计分录应该为：
借：应收利息（或持有至到期投资―应计利息）
贷：持有至到期投资―利息调整
投资收益
这时会计分录中“投资收益”各账户金额的确定“账户余额法”仍然适用，“应收利息”或“持有至到期投资―应计利息”仍然是面值与票面利率的乘积，这两个账户的金额差就是“持有至到期投资―利息调整”的金额。
比较“公式法”计算持有至到期投资的摊余成本和利用“账户余额法”计算持有至到期投资的摊余成本，两者的结果一致，但是本人认为后者不仅可以使持有至到期投资摊余成本的计算更具有技巧性，而且可以使整个核算更加简单、更容易让人掌握，最主要的是这种做法更适合会计实务操作，同时能大大简化会计核算的工作量。
参考文献：
［1］中级会计实务.经济科学出版社，2007.12.
关键词：企业债券投资；风险；对策
随着我国经济及金融的发展，我国债券发行变革得到推进，为企业融资提供了较为便捷有效的途径，也受到企业的欢迎。债券融资不仅能够使企业筹款成本下降，优化资本配置，还能转移和分散投资风险。债券融资为投资者提供投资平台。但这种投资平台也存在一定的风险性，要求投资者必须具备一定的风险控制及管理能力。本文从企业债券融资现状入手，对企业债券投资风险及其应对措施进行分析探讨。
一、企业债券融资现状
债券融资能够为企业筹资提供良好的途径，有利于企业优化融资结构和资本配置，有利于降低企业金融风险。随着金融业及债券融资的发展，我国企业债券发行量大幅上升，债券品种及发行方式也大幅增加，债券存量及发行规模等也有极大提升。同时，债券融资市场得到完善和不断变革，且取得了重大成就，为我国经济发展做出重要贡献。尽管如此，我国债券融资仍处在发展初期，在规避风险和优化资源配置方面市场作用尚未能充分发挥。当前，不管是国有企业还是民营企业，不管是大中型企业还是小企业，只要符合债券发行条件均能发行债券，使债券发行的主体呈现多元化的特征。企业可以以短期债券、集合债券、中期票据、企业债券等形式进行融资，还能够按照债务偿还及融资计划来发行长期、短期及中期等形式的债券。债券发行是可以采用抵押、担保、无担保、经营权、使用权抵押等形式。尽管企业债券融资取得极大成就，但其市场化程度还较低，不能满足现行市场及企业发展需要。尤其是同发达国家相比，其交易机制及市场紧密度、参与制度等方面还不够完善，债券市场运行效率还相对较低。这表明，我国企业债券市场发展空间巨大，市场制度有待进一步完善和变革，以适应经济及企业融资需求。
二、企业债券投资存在的风险
（一）收益风险
高收益是企业投资债券的主要目的，通常情况下，企业 债券收益明显高于银行存款收益，且相对较为稳定。然而，当前我国企业债券多为平台债和产业债，这类债券的融资具有一定公益性，偿债能力存在不足的风险。而此类债券占企业债券存量的90%以上。若从政府融资平台偿还能力上看，该平台的偿还能力非常有限。相关调查显示，将近四成的企业认为企业融资项目收益难以偿还融资债券应付的本息，企业资产报酬率低于债券发行平台的票息率，有些企业的回报率甚至更低。由此可见，企业债券投资的收益也是不稳定的，有时甚至要远低于银行存款利息。作为企业债券投资者应充分认识到这点。
（二）政策性风险
以前，平台债券融资中，地方政府成为债券发行企业的担保者，对该企业的偿债可以兜底。国务院在2014年下发文件要求地方政府不再行兜底性担保，要逐渐消化和置换掉平台类企业债券，并极快其转型发展，以增强债券融资的市场化功能。
（三）信用风险
信用风险主要包括债券存续期间的监管风险和债券发行中介机构的信用风险。企业债券的发行期限通常时间较长，如果出现信息不对等，披露不规范或不及时，就不能有效地保护债券投资者的利益，进而导致债券偿还风险的增加。这主要是监管部门的监管不力甚至缺失，进而导致企业债券信息披露不规范、不及时，导致企业债券投资风险加大。此外，债券发行中介机构未能尽职尽责，信用等级不高，存在弄虚作假等现象。这里的中介机构主要是指企业信用评级及债券承销商等机构。有调查显示将近两成的债券承销商不定期回访债券企业，对融资项目进展情况、企业偿还能力等不能及时了解和掌握。在企业信用评级方面，由于债券发行企业要向信用评级单位支付一定的费用，这给信用评级留有较大的操作空间，极易出现虚假评级及恶性竞争等现象。
三、应对企业债券投资风险的相应措施
（一）推进企业债券改革，鼓励境外融资
稳定企业债券投资收益就必须不断改革企业债券融资模式，使企业债券融资平台多元化，融资期限多样化。鼓励企业融资走向国际化，并以此降低企业融资成本。鼓励和推进企业发行企业境外债券。相关部门应做好相应的发行审批手续，为企业境外发行债券提供服务。同时，对政府平台企业融资要防范其潜在风险，并构建风险管理及评估的机制，为企业债券投资降低风险和提高风险防范能力。
（二）强化金融市场分析，防范债券投资风险
企业债券投资者应关注政策对象和经济发展状况，认真分析市场，正确认识风险同收益间的平衡，根据自身承受市场风险的能力来采取回避风险的措施。利用组合投资等投资的多样化来降低和弱化风险。同时应根据市场变化不断调整投资，做好投资规划，实行短期、长期等不同期限相结合的投资方式来分散和规避债券投资风险。
（三）构建信用环境，强化融资监管
企业债券投资的系统性风险主要是信用方面造成的。因此，应构建良好的社会信用环境，并以此来强化企业债券融资监管，建立信用服务平台和公示、查询债券发行企业及其相关中介机构的专栏，对相关信息实行透明化管理，及时向社会发行债券企业及中介机构的相关信息，接受公众的监督。对于无信、失信的企业及中介机构应拉入黑名单，并依法惩处其涉事人员的法律责任。企业债券存续期间应完善监管体系，及时规范披露发行债券企业的相关信息，尤其是对筹资的使用情况、项目进展情况等信息进行定期披露，增强信息的准确性和透明度，设立专门的监管机构和专人来接受企业债券投资人对第三方机构、发行债券企业的咨询及相关投诉，并及时会同有关部门查实处理。
总之，企业债券发行为企业融资提供了良好的平台，但其中也存在诸多风险。对于企业债券投资者而言，应时刻关注市场变化并认真分析市场，根据自身能力来承受债券投资风险，并及时采取规避措施来化解和分散投资风险。同时，政府也应不断推进企业债券发行制度改革，增强企业债券融资的市场功能发挥，完善相应的监管制度和诚信体系，以规避债券发行带来的系统性风险，为企业融资及社会稳定提供良好的社会环境。
参考文献：
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关键词：利率风险 存续期 免疫
一、提出的背景
随着体制改革的不断深化，我国原有的固定利率制度已受到冲击。利率市场化的进程扩大了金融资产价格波动的幅度。关注债券市场的人士都知道，2003年9月21日央行上调商业银行的存款准备金率一个百分点，引起债券二级市场上各国债和债的市值三天被蒸发掉40多亿元。
另外，的债券市场呈现出两个特点：首先，中长期国债的发行量越来越多，10年、20年、30年期的国债与政策性金融债券已经出现，这些固定低利率长期债券的未来利率风险是任何一家持有机构所不容忽视的，因为谁也不能确定今后30年、20年甚至10年内的形势与利率走向。其次，机构投资者的比例不断增加，他们交易债券的数额都比较大，利率调整引起的债券价格的变化对这些机构投资者来说更不容忽视。由此可见利率风险是债券投资管理中所要解决的一个重要问题。
二、债券投资的利率风险
债券是一种典型的利率产品，可以说利率是债券的灵魂。债券价格对利率的变化很敏感，利率变化越大，债券投资者潜在的损失或收益也越大。当利率上升或下降时，债券价格便会下跌或上涨。洛伦兹·格利茨曾指出：“风险是指结果的任何变化。”
利率变动对投资收益的主要反映在两个方面：价格效应（价格风险）和再投资效应（再投资风险）。购买零息债券没有再投资风险。
1.价格效应分析。债券的价格就是所有现金流的现值。债券现金流的构成由直至到期日为止的息票利息的支付再加面值的最终支付，即债券价格=息票利息值的现值+票面值的现值。债券的价格的变化方向与收益率的变化方向相反。收益率越高，现值越小，即债券价格越低。
当预期收益率（市场利率）调整时，债券价格会对利率波动作出反映。因为在一个竞争性的市场中，提供给投资者的所有证券的收益率应该是相当的。这就是说当债券的预期收益率等于其息票率时，投资者资金的时间价值通过利息收入得到补偿。而当债券的预期收益率低于其息票率时，利息支付不足以补偿资金的时间价值，投资者就需从债券价格的升值中获得资本收益。债券的预期收益率在流通中会被市场力量不断修正。
对一个计划持有某种债券直至到期的投资者来说，到期前那种债券价格的变化与否没有多大关系；然而，对一个在期前不得不出售债券的投资者来说，在购买债券后利率的上升，将意味着遭遇一次资本损失。这种现象被称为价格效应。目前，我国债券二级市场的参与者已从单一的居民转向居民与机构投资者共存的局面。对于普通居民，大部分是持有债券到期，一般无需关注持有期内的市价变动。然而利率的波动引起的利息部分再投资的风险，对于机构投资者来说可能非常巨大，应引起高度的关注。
2.再投资效应分析。通常情况下，债券的本金是到期一次性偿还的，但利息一般是按年支付的。债券投资者收到利息后存在着再投资的可能，否则债券投资者最终获得的实际收益率将小于预期收益率。
债券的到期收益率的中是假定所收到的现金流要进行再投资的，再投资获得的收益也被称为利息的利息，即利滚利。这一收益取决于再投资时的利率水平和再投资策略。因市场利率变化而引起给定投资策略下再投资率的不确定性就是再投资风险。这就是说，分期收到的利息作再投资时的利率下降了。债券的持有期越长，再投资风险越大；高息票利率债券， 由于其现金流量大，再投资的风险也较大。
三、构建免疫资产，规避利率风险
以上的分析表明：如果市场利率上升，债券的价格将下降，而债券的再投资收益则将上升；相反，市场利率下降将造成债券价格上升而再投资收益下降。总之，价格效应和再投资效应有此消彼长的关系，运用这种此消彼长的效果所制定的投资策略被称为免疫策略，这种策略的核心就是构建免疫资产。也就是说，若我们能找到这样一种债券或债券组合，无论市场利率如何变化，它的价格变动幅度与再投资收益变动幅度恰好抵消，这样就规避了利率风险，保证了投资的安全性。
存续期就是使利率风险的价格效应和再投资效应达到平衡时的持有期。所谓存续期，就是按照现值计算，债券投资者能够收回本金的平均时间。它是债券期限的加权平均数，权重等于各期现金流的现值占债券总现金流现值的比例。
一般情况下，债券的到期期限总是大于它的存续期，只有零息债券的到期期限和其存续期相等，因为零息债券只有到期时的一次现金流，即归还本金。
当投资者持有多种债券即所谓债券组合时，该组合的存续期就等于各债券的存续期的加权平均数，其权数就是每种债券的价值在组合价值中所占的比重。
免疫资产可以用这样的简单来构造：先确定事先承诺的现金流的存续期，然后投资于一个债券资产组合，使得该组合的存续期和承诺的现金流的存续期相等。下面通过一个具体例子来说明。
例如某保险公司向公众发行了10000元的零息票债券，到期收益率是8%，期限是5年，那么5年后该公司要支付10000×1.085=14693.28元。为了未来的支付，保险公司可用10000元购买偿还期限是6年，息票率是8%，每年支付一次利息的债券。若到期收益率也是8%，可出该债券的存续期约是5年。
现考虑两种可能的利率变动情况：利率或者降到7%，或者升到9%.在每种情况下，均设第一次利息支付之前利率发生了变化，所有债券利息以新的利率再投资，并在第五年出售债券以满足免疫条件。当利率降至7%时，5年后的总收益是14694.05元；当利率升至9%时，5年后的总收益是14696.02元。由此可以知道，只要选择债券的投资期和它的存续期相等，就能保证最后的累计投资收益价值比较稳定，从而达到预期的支付目标。
四、结束语
需要注意的是免疫策略也存在着它不能完满地发挥作用的可能性，这主要是由于免疫资产的构建基于以下的假设：所投资的债券不存在违约风险；收益率曲线是水平的，曲线的移动也是水平的，并且移动只发生在获得所购买的债券规定的任何支付之前；没有交易成本和税收。这几个假设与现实都是不完全相符的。使用免疫资产还要注意的一个就是随着时间的流逝和收益率的变化，所持有债券的持续期和约定现金流出的平均期限会按不同的速度改变。如在上例中，一年之后，剩余的投资期为4年，因此债券组合就应该调整，这意味着债券组合需要时常地再平衡。
债券利率风险的规避是个非常复杂的问题，还不存在可以完全免除利率风险的投资手段，但有一点是毫无疑问的，即构建免疫资产进行投资决策，规避利率风险的效果必然优于仅依照到期期限进行投资。我国的债券市场还不发达，债券品种较少、债券的投资组合相当有限，这些都限制了利率风险规避的技术操作。但随着利率市场化进程的加快和债券市场的快速，我们应该发挥主动性、创造性，有意识地通过推出新的市场品种，构造新型债券市场，积极探索各种规避利率风险的方法，保证我国的债券市场乃至体系的稳健运行。
：
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2001年4月28日《上市公司发行可转换公司债券实施办法》及其三个配套文件正式出台，标志着可转换公司债券将成为我国一种常规的融资品种，各上市公司发行可转债的热情高涨。从2002年到2004年10月共有阳光转债、万科转债、丝绸转债、燕京转债、民生转债、雅戈尔转债等近30只可转债通过境内股票市场相继发行上市。另外，不少符合发行可转债的上市公司也纷纷准备通过可转债市场进行融资，如招商银行、钢联股份等等。由此可见。可转债已成为市场瞩目的焦点。
一、可转换债券的优势
（一）从融资者角度分析
相对于配股、增发等融资方式，可转债是延期渐次转入总股本，因而可转债可认为是一种“推迟的股本融资”，对上市公司来说，发行可转换公司债券的优点十分明显：
1、融资成本较低
按照规定转债的票面利率不得高于银行同期存款利率，若未被转换，则相当于发行了低利率的长期债券。从实际操作的几个案例中看，债券利率则往往只有1%上下，近期拟发行的可转债最高票面利率为2%.
2、融资规模大
由于可转换债券的转股价格一般高于发行前一段时期的股票平均价格，如果可转换债券被转换了，相当于发行了比市价高的股票，在同等股本扩张条件下，与增发和配股相比，可为发行人筹得更多的资金。
3、业绩压力较轻
一个投资项目的周期往往需要3—5年，短期内效益可能很小甚至没有，如果采用增发或配股融资，当时全额计入总股本、募集资金全部计入净资产，每股收益及净资产收益率这两项关键指标当即被摊薄，公司将面临很大的业绩压力。发行可转债则不同，可转债至少半年之后方可转为股票，因此股本的增加至少有半年的缓冲期。即使进入可转换期后，为避免股权稀释得过快，上市公司还可以在发行公告中，安排转股的频率。股权扩张可以随着项目收益的逐渐体现而进行，不会很快摊薄股本，因而避免了公司股本在短期内的急剧扩张，并且随着投资者的债转股，企業还债压力也会逐渐下降，因而比增发和配股更具技巧性和灵活性。
（二）从投资者角度分析
作为证券市场的重要投资品种，可转债已经越来越受到稳健型投资者的青睐。
1、收益保障性
可转换债券的吸引力在于可以充分利用该债券的特殊性，取得更高的投资收益。只要持有人持有该债券，就可以获得固定收益；如果该公司业绩增长良好，持有人可以将其转换成股票从公司业绩增长中获利；如果股票价格上升致使转债价格相应上升，转债持有人也可以通过直接卖出转债获取收益。另一方面。如果股票价格大幅下跌，转债价格只会跌到具有相应利息的普通债券的价格水平。转债价格没有上限，但下跌风险却被限制在普通债券的价值上。其次，由于企业支付利息优先于派发红利，因此转债的收益比股票更有保障。另外，在企业破产清算时，相对于普通股，转债也具有一定的优先权。
2、可转债的条款设计具有较高的吸引力
目前大部分可转债都设计了回售保护条款，进一步保证了本金和利息的安全。而且，有的可转债还规定持有到期进行一定的利息补偿，以提高投资者持有转债到期的积极性。
此外，可转债还设计了转股价格修正条款，规定当股票价格跌到转股价的80%—95%时，公司必须或者有权修正转股价格，以此来保证可转债投资者的利益。可转债这些条款的设计使得其是“上不封顶，下却保底”、不可多得的投资品种，这非常适合坚持本金安全、长期投资理念的资金进行投资。
3、规避一些政策限制
由于转债一般来说仍归类为债券，因此对于股票投资比例有所限制的机构投资者，通过投资转债扩展其投资组合范围，不失为一种间接扩大股票投资比例的良策。
二、我国可转换债券市场的缺陷
1、发行公司数量少，整体规模偏小
到为止，我国的可转债市场不论从绝对规模或者说相对规模都比较小，据2003年3月7日有关统计数据显示，深沪两市共有A股上市公司1208家，市场总值为41531.24亿元人民币。而上市可转债仅十几只，市价总值仅为100多亿元人民币。如果将可转债市价总值与A股市价总值的比例作为相对规模的衡量标准，我国的这一比例为0.24%，而美国的这一比例为1.15%，日本为8.15%，印尼为2.59%.无论与发达国家相比，还是与周边国家的证券市场相比，我国的可转债市场规模都较小。
2、发行可转换债券受到严格限制，制约市场规模的扩大
根据《可转换公司债券管理暂行办法》以及相关的配套文件的规定，我国企业可转换债券的发行原则上以上市公司为主，并且要求发行企业“最近三年连续赢利，三年净资产利润率平均达到10%（能源、原材料、基础设施类7%）等。这些要求表明，国家只鼓励优秀企业发可转换债券，对于非上市或非赢利企业则进行了限制。其实，很多企业只有在陷入困境时才急需要资金，而投资者也正是在寄希望于企业恢复成长、同时进行风险回避时才会购买可转换债券。我国对可转换债券发行企业过于严格的要求在很大程度上抑制了我国可转换债券市场的和交易规模的扩大。
3、过多倾向融资者利益
从国内部分上市公司可转换债券的试点来看，我国的可转换债券在发行条款的设计上，更多的偏向了融资者的利益。这主要体现在两个方面：一是票面利率极低，如南化转债和丝绸转债的息票利率均只有1%，比当期同质的企业债券要低3-4个百分点，而国外一般仅低1-2个百分点，企业几乎是无成本融资；二是回售条件苛刻，除了后来的机场转债外，其它的转债均需在符合一定的条件下才能回售给公司，否则就只有转股的选择，从而减小了发行企业现金还本付息的压力。这些发行条件的设置在帮助国有企业融资、支持国有企业改革起到了很大的作用，而投资者的利益却在一定程度上遭到了侵害。
4.套期保值功能尚无法实现
由于我国资本市场实行的是一种单向做多的运行机制，不允许进行买空和卖空的行为，这就使得可转换债券虽然包含了一个看涨的期权，却无法实现套期保值的功能，空有一身本领而无施展的余地。我国A股市场上第一只上市公司发行的可转换债券宝安转债就是一个典型的例子，明知转股已无利可图，却又无法在股票市场上做空，最后余下的转债悉数偿本付息，不仅投资者在转债的投资上损失惨重，发行企业在资金的周转上也出现了比较严重的危机。缺乏套期保值功能的可转换债券使投资和融资的双方都咽下了苦果。
三、构建和完善我国可转换债券市场体系的若干建议
1、增加可转换证券的投资品种，促进可转换债券市场工具的创新和金融产品的多样化。在海外，可转换债券市场是一个多种可转换证券类产品共同交易的市场。培育中国的可转换债券市场体系，应进一步鼓励融资企业开发一些新的可转换证券类金融产品（如可转换优先股、零息可转换债券等），以丰富市场的交易品种，完善可转换证券的产品体系。
2、放宽可转换债券发行条件，丰富可转换债券的发行主体。可转换债券市场发展的初期，出于市场保护和风险防范的考虑，对可转换债券融资企业的资格进行严格审核是可以理解的。今后，随着可转换债券市场的发展和规模的扩大，监管部门可以适当放宽可转换债券的融资条件，不仅上市公司可以发，非上市公司只要有较好的担保条件，也应积极鼓励。不仅国有企业可以发，民营企业也应该享受同等待遇，特别是一些高风险产业的民营企业，可转换债券市场更应积极支持。国有企业如果要实现国有资本的部分或全部退出，也可以在可转换债券市场上进行创新和试点。
3、培育和发展可转换债券投资基金，吸引更多资金进入可转换债券市场。
思路之一：动态配置
投资理念并不空洞，它可归结为对两个问题的回答：（1）成功的市场择时是否可能？（2）在某一类资产类别中选择优质证券是否可能？对这两个问题的不同回答，就形成了四种不同的投资理念。
持这种投资理念的投资者，其基金组合策略是把资产配置的权利交给基金管理人，他们只需要选择一只或者几只不同风格的灵活配置型基金进行组合就可以了。例如，可以只配置一只股票仓位灵活的混合基金，或者构建一个包括了大盘风格和中小盘风格的灵活配置基金的组合。投资者要做的是去找到那些既有择时能力又有选择优质证券能力的灵活配置型基金。国内进行广泛择时和选股的混合基金不少，那些仓位非常灵活的混合基金基本上属于这个范畴。这些基金的管理人相信自己能够通过主动的资产配置来进行市场择时，也能够在一类资产中选择到最好的证券。
这类基金采取动态配置策略，在不违反契约的规定下主动追求收益最大化。基金管理人相信，通过成功的市场择时能够回避市场的下滑，不需要担心组合的损失。因此，基金管理人把主要的资产集中在那些他们判断会获得最高回报的资产类别上，并在获得最高的回报时卖掉，转换到下一类能盈利的资产类别，如此反复操作。
但实际上，进行动态资产配置的基金受到了广泛的质疑，因为大部分基金管理人因为经济环境的变化而完全改变了他们的资产组合，所以动态资产配置被认为是一种失败的方法。我们认为，动态资产配置虽然可以最大程度地提升业绩，但要做到准确的择时和准确的选证，对基金管理人来说是个极大的挑战，基金的历史业绩和操作状况也证明了这一点。不过，在国内市场上，确实也有部分基金在选股和择时上做得不错。对持这种投资理念的投资者来说，构建基金组合时，挑选基金的能力最为关键。
思路之二：分散组合
持这种理念的投资者不相信市场择时而相信优选证券，其基金组合策略是构建一个包括多种资产类别的分散化组合，以减轻不可预知的市场风险，重点关注每个类别中具有选证能力的基金。
这类投资者认为预测某类资产在短期内能超越其他资产类别是不可能的，但相信在某一资产类别中选择最佳的证券是可能的，他们更加关注基金的选证能力。例如，他们会长期持有一个包括股票类基金、债券型基金、货币市场基金甚至QDII的分散化组合，同时在每类基金中选择表现良好、具有选证能力的基金。
思路之三：择时交易
持这种理念的投资者相信市场择时，不相信优选证券，其基金组合策略是在不同的资产类别间转换，并使用对应于各类资产的指数化工具来构建基金组合。
这类投资者认为不同资产类别的短期业绩是可预测的，但是要挑选出优质的证券是困难的。他们在不同的资产类别间转换，期望把握住不同资产类别的机会。同时，因为不相信证券优选，他们会使用低成本的指数基金或ETF来实施其策略，构建组合。例如，如果他们预测股票市场将走好，就会投资指数基金或者跟踪不同指数的ETF；如果他们认为债券市场将走好，就会考虑债券指数基金或者债券类ETF。使用指数基金，投资者降低了在主动管理中不可避免地选择证券的成本，减少了表现弱于其投资的某类资产的可能性。
目前，国内市场上的指数基金、ETF产品越来越丰富，基本上覆盖了不同的资产类别，这些基金跟踪某一资产类别，而不试图通过优选证券去战胜市场。
思路之四：静态配置
持这种理念的投资者相信市场是有效的，认为在市场择时和优选证券上都没有预测能力，其基金组合策略采纳多资产类别的基金进行广泛分散化投资，并使用被动管理的基金来构建组合。
需要指出的是，这种资产配置方法不是简单的“买入并持有”策略。随着市场的变化，组合中的资产会偏离目标配置比重，需要通过再平衡来使其恢复到长期的目标配置比重上。
这四种投资理念以及其基金组合的构建策略，并没有好坏之分，投资者只要选择一种，并长期一致性地坚持，遵守操作纪律，都会有一定的成效。有观点认为，就算是某一投资理念在一开始就存在根本性的缺陷，但是如果你坚定地相信该理念，并且具有实施基于这一理念的策略方法，那么，即便是错了很多次后，你仍会成功，会做得比那些没有投资理念的人好。
理财目标：保值为主，增值为辅
许多人退休后，都攒下了一笔数目不小的资金。对于老年人来说，理财的目标不应该是如何获取更高的收益，而是考虑如何让手中的钱保值，为自己养老所用。
因为退休之后，失去了增加收入的来源，老年人的风险抵抗能力也变差了，因此在理财方式的选择上，应该更为谨慎。现实生活中，老人投资被骗，或者买了高风险产品亏本的情况屡屡发生，一些老年人存单变保单的事也经常能从报道中看到。
许多老年人很信赖银行，总觉得通过银行买的理财产品，是不担风险的，又能获取较高收益。必须看清的是，高收益往往对应着高风险，老年人理财时，应该摆正心态，理财目标应是保值为主。
因此，“80后”帮父母理财时，首先需要帮助他们摆正心态，确立以“保值为主，增值为辅”的理财目标，不盲目追求收益，从而避免陷入理财误区。
理财技巧一：选择合同明确收益的理财方式
理财经理吹嘘时，经常说某一款产品过去收益多么多么好，对背后的风险或者其他因素却往往有意无意的忽略。其实，老人应该尽量避免选择股票、股票型基金、高风险理财产品及保险产品，因为这些产品的收益浮动、风险较高。保险产品虽然风险看似不高，但是往往时间期限很长，遇到急用钱时取出来，还可能损失本金，并不适合所有老年人。
在理财方式上，“80后”可以尽量帮父母选择一些固定期限、固定收益的低风险产品。因为这类产品都比较简单，老年人都能看明白，比如定期存款、国债、收益明确的银行理财产品等。
另外，也可以买一些货币基金或者债券基金，因为它们也很安全。目前，货币基金的年化收益率一般在4%-6%之间，固定收益的银行理财产品收益率大抵也是这样的水平。
对于愿意承担一点点风险的老人，则可以帮他们买点债券基金，预期年收益在5%-10%之间。它们的收益略高一些，不过遇到不好的年份，也可能亏损。如果家庭经济条件更好，也可以尝试买点混合型基金。
此外，专家建议老年人在选择理财方式的时候，应问明该产品是银行发行，还是银行代销。一般来说，银行发行的产品风险相对较低，更适合老年理财群体。再者，应问明产品的收益是否确定，尽量选择收益确定的理财产品。
特别需要提醒的是，8%-12%收益率让人眼馋的信托，并不是百分百安全的理财产品。虽然目前出问题的信托都由信托公司“兜底”赔偿了，但是保不准哪天信托公司就不赔了。原来从没出现过的债券违约，现在已经出现问题，信托不会一直安全下去，出事只是时间和运气问题。因此，老人如果只是用部分资金去买信托，问题不大，毕竟出事概率很小；如果是拿所有资金和身家性命去买信托，切记这是一场赌博，并不是百分百安全的。
最后，需要注意的是，老年人投资种类不宜太多，期限以长短搭配为宜，操作要方便省心。在理财的同时，别忘保留一笔足够的备用金，确保这部分资金的流动性，以防不时之需。
理财技巧二：“懒人”最好选择单一理财方式
“不要把鸡蛋放在一个篮子里。”这是高手经常提及的理财经验。对于老年人来说，这一套并不适用。
理财专家建议，老年人理财可尽量选择单一的理财方式。原因有两个：一是老年人的精力有限，多种理财方式容易分散精力，反而会因疏于管理而受到损失；第二个原因，老年人应选择低风险的理财方式，而同为低风险理财方式，各类理财方法的收益差异并不大，也不存在分散风险的必要。
因此，对于一些懒得理财的父母，“80后”子女可以在定期存款之后，帮他们选择单一投资的方式，或者只买货币基金，或者只买期限比较长的银行理财产品，可以更加省心。
理财技巧三：激进老人“80法则”建合理投资组合
有些父母本身就有一定的理财意识，并且很有兴趣理财，喜欢在退休之后炒炒股票，或者买买基金。作为子女的“80后”，又该如何帮他们理财呢？
其实，不同年龄阶段的人，投资股票等高风险资产该占个人资产比重多少，有一个“80法则”，只要遵循这个法则，投资者承受的风险将大大减少。
学习如何在低迷的市场中面对损失甚至是持续的损失，并不是一件简单的事
我们必须保护自己的资本，此即为“防御性投资”。如果你相信市场将一路下跌，那么“现金为王”，你可以持有保值的银行存款或者流动性强的债券，当市场下跌时，你就可以用更便宜的价格买回股票。但这样做也有代价，一旦市场上扬，你便可能错失良机。这就是为什么我们要持有各种流动性不同的资产的原因。
每一种资产都有它的优点和缺点。股票的优点是往往具有长期成长的潜力；缺点是短期内存在资本损失的高风险，并且无法确保它的成长性。债券则不同，它给予投资者定期收入和相对稳定的回报，但债券价格受通货膨胀影响很大。此外，在正常情况下，债券增长潜力是有限的。现金或者货币市场工具，如存款，其优点是本金有保障，缺点是收益很低。它们最突出的优势在于高流动性，你可以随时将现金转换为较长期的投资。
过去两个月中，如果你已撤资套现，那么你一定已经赚了一些钱，并且在观望何时重新入市；如果你还没有套现仍然呆在市场里，那么原先的盈利会遭受一些损失；如果你不幸恰在市场处于最高点时购买了股票，那么现在便不得不承受一些亏损。面对这些情况，你应当怎么办呢？
事实上，真正需要解决的问题是――你的投资目标是什么？你要进行长期投资还是仅仅进行短期套利？回答第一个问题时，你需要决定自己是否应该继续证券交易。证券交易是一项专业活动，需要大量的专业知识、时间以及对市场的高度关注。大多数散户并不擅长证券交易，因为他们没有足够的时间来跟踪市场。他们只在不忙的时候看一下市场走势，当市场受挫时便开始恐慌，常常在该买进的时候卖出，而在该卖出的时候买进。有这样一个笑话：所有长期投资者都是不成功的投机者或者交易商，由于做错了短期的判断而被迫长期持有股票。
如果你意在长期投资，就和大多数年轻的投资人一样，有很长的时间使自己的资产增值，那么你就需要认真审视自己的投资组合，判断是否持有适当的资产。许多投机股质量低劣，只适合在有利好消息时买入，以期其价格在短期内上涨。绩优股则不然，绩优股适合长期持有。因为绩优股所属公司一般都有良好的治理、美好的前景，并且派发丰厚的股利。因此，考虑你的资产配置策略是非常重要的。现实中，没有人有时间管理一个超过100只股票而每只股票数量很少的投资组合。一大堆垃圾股组成的投资组合，并不是我们所谓的平衡组合。与其这样，不如将资产做有限配置――购买数只你可以轻松管理的股票、债券，同时持有一些现金。
如果你将精力集中在几只处于不同行业领域和地域的股票当中，你的投资组合可能会更加平衡。多样化投资的本质是购买具有不同风险特征的资产。如果你所持有的资产都具有相同的风险特征，那么事实上你的投资组合并没有被多元化。这就是为什么我总认为把资产投放在同一地域中并没有分散风险，而是在聚合风险。因此，从理论上讲，投资购买境外的资产有利于减少风险，但前提是你必须知道自己买的是什么。
如果你已确定了长期的投资策略并且喜欢你所持有的股票，虽然价格可能已经下跌，下一个困难的决定是你是否愿意以较低价格买入（average down）以及何时买入股票。以较低价格买入的意思是在股票价格较低的时候购买更多的股票。这样一来，投资组合的平均成本会降低，但你的风险敞口将加大。对此，时机选择（timing）是关键。如果你太早买入，而市场持续下跌，较大的风险敞口会带来较大的损失。
不知读者是否注意，我从来没有简单地建议买进或者卖出，而是建议每个人认真问自己：个人的投资目标是什么？投资期限是多久？学习如何在低迷的市场中面对损失甚至是持续的损失，并不是一件简单的事。每个人都因盈利而欣喜，即便那常常只是纸上利润；而当损失发生时，大部分人都不愿意面对。如何处理损失与如何处理盈利同等重要。有些人学到应当及时斩仓以控制自己的风险敞口。另一些人则学到应当及时套现，因为如果市场上扬时你没有套现，一旦市场下跌，盈利就会变成亏损。而对于投资者来说，不可能有永远的牛市，只有一段时间的利好。
【关键词】投资股票基金黄金
近几年，我国的通货膨胀率越来越高，按现在银行3.5％左右的一年定期存款利率来看，一万元定存一年要亏损190元，所以我们现在考虑的是如何让现有的资产保值或增值。
一、股票
我们国家的股市建立20年来，从无到有，从小到大，现已是我国国民经济的重要组成部分，为我国的经济发展，亦为我国的现代企业制度做出了巨大的贡献，可以说没有股市的支撑，就没有我们国家今天第二大经济体的地位，股市已是经济的命脉。
股市的涨跌受各种因素影响，比如温总理提出有关加强股市方面的讲话时，股市就连续涨停，全线飘红，但仅仅坚持了几天，之后又开始继续下跌，这映证了“股市有风险，投资需谨慎”这旬老话。
目前股票整体行情不好，早已从06、07年的大牛市逐步转变为熊市了，近一两年的股票一直处于较低水平，投资风险较大。我认为现在的股票市场已经经过了大幅下跌，风险已经被充分释放出来了，现在可能不是最低点，但绝对是底部区域。现在股市仍然存在结构性风险，部分中小盘股题材股仍然没有跌透，但金融等大盘股确实已经跌无可跌。对投资者来说，投资股票需要随时盯盘以及具有较强的分析技巧，因此在现在的大盘低迷的环境下不具备良好的投资技巧的人不建议投入股市。
二、基金
相较于股票而言，基金的风险则较小，可以不时刻盯盘，固然低风险就意味着低收益，基金的收益明显不如股票好。投资者进行基金投资也要关注行情，基金的波动受股市波动的影响，具体来说，行情好的时候可以做股票型基金来增加收益，行情不好的时候则可选择债券基金。
这里重点讨论一下基金定投。投资者选择投资基金定投只有两个目标：第一，以积蓄为基本目的的定投；第二，以投资为目的的定投。从基本的低风险产品基金开始定投，可以逐步培养一个良好的投资习惯；其次，一级债基定投，是指只可以投资股票一级市场的非纯债型债券基金，这类债券基金的股票投资部分不可以投资股票二级市场，这种基金就可以同风险较高的股票二级市场风险绝缘。以这两类基金为定投标的时，投资者要注意选择绩效表现较好的基金，虽然总体收益相差不是很大，但需要考虑机会成本。
第二，以投资为目的的定投。这类定投可分为两种：一是为了长期投资所做的定投，二是出于择时目的所做的定投。这类定投的投资对象主要是具有高风险、高收益特征的品种，即各类股票基金。
需要注意的是基金定投需要制定计划，而不是头脑一热的去选择。此外，基金定投同样有风险，有风险就意味着有损失。虽然说基金定投在长期来看能够起到平滑市场波动的作用，但是如果基金定投时间比较短，且恰逢经济周期的低迷期，那么基金可能会面临亏损的风险。第三，基金定投也可以转换。基金定投并不代表始终如一的投资一只基金，投资者也可以将购买的份额进行转换。例如在经济高涨的时期选择一些偏股票型的基金，而在经济低迷的时候选择一些债券基金，进行这样的转换可以随行就市，紧随市场的变化改变投资方向，可以给整体收益带来益处。
但是结合三年来的大盘来看，做基金定投的大部分投资者是亏损的，而证券公司在劝说客户投资基金时也一再强调“长线投资”，即至少投资5年，所以，基金定投是一个长期的过程，投资者要在综合考虑之后慎重选择。
三、黄金投资
相较于其他的投资，黄金是一个较好的选择。黄金现货投资即通常所说的纸黄金。是通过银行采取契约形式委托买卖，实际中并没有见到或拿到黄金。其优点是便于交割，免去验货、保存、损耗、再验货的麻烦和保证交易的即时性。
黄金价格的变动，主要是受到黄金本身供求关系的影响。因此，作为一个投资者，应尽可能了解影响黄金供给的因素，从而进一步明了场内其他投资者动态，对黄金价格的走势进行预测，以达到合理投资的目的。其主要的因素包括以下几个方面：
(1)黄金供需关系。金价是基于供求关系的基础之上的。如果黄金的产量大幅增加，金价会受到影响而回落。但如果出现矿工长时间的罢工等原因使产量停止增加，金价就会在求过于供的情况下升值。此外，新采金技术的应用、新矿的发现，均令黄金的供给增加，表现在价格上当然会令金价下跌。一个地方也可能出现投资黄金的风习，需求量大幅度增加，则必然导致价格上涨。
(2)美元走势。美元虽然没有黄金那样的稳定，但是它比黄金的流动性要好得多。因此，美元被认为是第一类钱，黄金是第二类。当国际政局紧张不明朗时，人们都会因预期金价会上涨而购入黄金。简单的说，美元强则黄金弱；黄金强则美元弱。
(3)通货膨胀。一个国家货币的购买能力，是由物价指数决定的。当一国的物价稳定时，其货币的购买能力就越稳定。相反，通涨率越高，货币的购买力就越弱，这种货币就越缺乏吸引力。如果通涨剧烈，持有现金没有保障，收取利息也赶不上物价的暴升。人们就会采购黄金，此时黄金的理论价格会随通涨而上升。
(4)本地利率。投资黄金不会获得利息，其投资获利全凭价格上升。在利率偏低时，投资黄金会有一定的益处；但是利率升高时，收取利息会更加吸引人，既然黄金投资的机会成本较大，那就不如放在银行收取利息更加稳定可靠，无利息黄金的投资价值就会下降。总之，利率与黄金有着密切的联系，如果本国利息较高，就要考虑一下丧失利息收入去买黄金是否值得。
关键词:期权;投资决策;融资决策
中图分类号:F832.5 文献标志码:A 文章编号:1673-291X(2007)07-0077-02
所谓期权就是持有者具有在某一特定期限内或在将来某一特定的时刻,以某一特定的价格购买或出售某一特定数量的某种资产的权利｡近年来,在国际金融市场金融期权发展非常迅猛,交易种类日益增多,交易数量更是快速增加,人们对它的认识及运用也在不断深化和扩展｡在现代公司中,财务金融有两个基本职能,第一种是融资决策,即以最低的成本筹措资金;第二种是投资决策,即资金的运用,以获取最高的收益｡在它们中,许多都隐含着期权的选择｡正因如此,期权理论已成为一门财务金融经济学的新分支,其主要内容是分析､评估金融以及与金融有关的投资经营运作的风险及降低风险的理论,它已成为一种投资工具及手段｡
一､期权在融资决策中的运用
1.对于新成立的公司｡一个公司在其产生､成长及发展中,一刻也离不开筹资,对于一个新公司,资金的短缺更为严重,通常它必须向风险资本家筹集股份资本,而对风险资本家来说,他是投资于发展期权,是对新公司未来可能的巨大发展的投资｡“如果错了,你错了50万;如果对了,你将取得500万｡”这便是风险资本家的至理名言｡因此,为限制风险,将可能的损失降至最低,风险资本家很少一次性付足企业所需的全部资金,而设定不同的阶段,在达到一个阶段的目标后,再给予完成下一个阶段目标所需的资金｡通过这种方法,风险资本家就获得了放弃此项目的期权,或根据新信息重新谈判,用更低的价格购买未来股份｡对于新公司的创业者来说,由于接受了这种融资结构的安排,一是会有更大的动力去完成每一阶段的目标以获取公司发展所需的资金;二是以较少的公司股份为代价换取资金,避免对公司控制权的丢失｡这样,创业者也就获得了以未来更高估价的筹资期权｡如果在融资结构的安排中是一次性付足所有资金,风险资本家会要求比分阶段高出很多的股份比例,可能会造成创业者失去对公司的控制权,从而使创业者丧失努力下去的动力｡等到公司发展到一定阶段,便可通过资本市场公开发行股票或债券的方式来筹资了｡
2.用认股权证筹集股份资本｡公司在决定发行新股份筹集资本时,可采取以下方法:第一,直接面向投资者公开发行;第二,向个别的大投资者直接私下募集;第三,通过中介机构发行;第四,发行认股权证来销售给现有公司股东｡方法不同,目的却只有一个,即把全部新的发行证券按可能最高售价销出｡这四种方法各有利弊,在此不作分析,只讨论认股权｡认股权证授予投资者在一定时期内,以既定价格(约定价格),直接从发行者手中购买一定数量证券的权利,认股权证可以和所附着的证券相分离,进行独立交易,它类似买入期权,约定价格通常低于股票现行价格,这就使得认股权的实现成为可能｡可是,有时可能会出现股价低于约定价格的情况,使得股东实现认股权不经济｡防止这种可能性并保持公司股份销售按计划进行的一个方法,就是同投资银行签订一个备用协议,即投资银行最终以事先确定好的价格买下未售出去的所有公司股票｡为此公司要先付予投资银行一笔承担风险的费用｡显然,它如同卖出期权,对于发行公司来说,最重要的是决定付给投资银行的费用是否是这种卖出期权的合理价格｡
3.发行债券方式筹集资金｡用发行债券的方法,但为了保证资金能顺利到位,随着金融市场的发展,出现了很多新的金融工具｡(1)可转换债券｡这种债券在规定的期限内的任何时候都可以(但不是必须)按照发行合同规定的条件兑换成发行企业的股票｡在兑换成股票之前,它按合同规定的利息率生息,若股价上涨,其持有者可将之兑换为股票｡从股市上涨中获利,若股价下跌或上涨幅度不足以从兑换中获利时,持有者保留债券并取得利息收入,从而可避免股市不景气造成的损失｡因此,它兼有债券,股票和期权三种金融产品的特点,可满足这三方面潜在投资者的要求｡对发行公司来说,利用可转移债券筹集资金,一是来源较广,再者企业筹资成本比普通债券低,因为它含有期权,要扣除部分利率｡最后,由于兑换股票时的债券价格常远高于发行可兑换为股票的债券时候的股价,这相当于为企业筹集自有资本提供了较好条件,若其到期也没兑换为股票,这意味着以较低利率借入资金,对股东也是有利的｡(2)附新股认购券公司债券｡指持有人享有按发行合同确定的价格､条件和期限认购发行公司股票的权利,它与期权市场的股票买权相同,因此,它是一种普通债券与股票期权的混合产品,但不同于前面的可兑换债券,因带有股票认购权的债券持有者同时兼有债权人和潜在股东或现实股东的双重身份,而可兑换债券的持有者只能在债权人或股东间选其一｡这种债券的利息收入低于市场上同类债券的利息收入,其中的差别可视为暗含的股票买权的权价｡对于发行公司来说,一是可以较低成本筹集资本;二是一次筹资活动既筹集债务资金又筹集潜在自有资本,可降低筹资费用｡
二､期权在投资决策中的运用
公司在筹集到资金后,必须将它们投资于某个项目,以期望在未来一个相当长的时期内获得收益｡因此,对项目的评估选择就变得异常重要｡目前有很多方法,其中净现值法是较常采用的一种｡但是,由于项目存在许多的不确定性因素,这些因素对项目的预期收益产生非常严重的影响,导致公司出现亏损｡若公司能深入了解并运用期权的性质及估价,就会带来许多的好处｡如同前面所提到的风险资本家一样,由于许多投资具有很不确定的分期支付,这就为公司的投资决策提供了运用期权的有利时机｡需要一种追加资金以完成投资,并提供一种不确定支付的任何投资都可视为期权,如我们都知道的定金合同方式,就是一个很好的例子,通过支付较少的保证金额,在一定期限内却使得公司有了非常自由的选择项目权利,如若项目在此期限内前景如所料,就执行合同,这可能会使公司获得无可估量的利润回报;但若到期由于一些因素变化使得投资项目不利,公司放弃执行合同,损失的只是一笔预先支付的定金,如此风险就大大降低了,定金合同就是一种买入期权,定金也就是期权价格的确定是很关键的｡
一个公司可能会投资扩大它现有生产能力,占有更大的市场份额以获更大利益,或进行技术改造以增加盈利性,或开发研制新的产品,这些都可看做是增长期权,它也是有价值的,因为它允许公司推迟投资｡实际上,一个股份杠杆公司,即利用债务融资以增加股份收益的公司,由于法律的规定它是一种有限负债性质的组织形式,所以,其股东就享有了一种有价值的期权｡打个比方,一个公司借了500万,必须在两年内归还,当还期到时,公司的股东就会有如下决策,如果公司价值超过500万,他们就归还债务人钱,其中的差额仍保留;如果公司资产价值不足500万,它们就将公司及资产移交给债权人,从而自己平安脱身｡正因为此,股东和债权人就会有不同的行为倾向,只有深入了解它,我们才可以在实际的工作当中,采取更有利于自己的策略｡
以上只是对期权在公司财务金融中运用的一些简单介绍,实际上期权的作用远不止于此,还有很多方面值得我们在工作中去了解､掌握及运用｡熟练地掌握这个工具,我们才可以在变化频繁的市场上,即能投资获利,又可把损失降至最低,它对于一个现代公司的财务管理人员尤为重要｡
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Sheduled Shareholdings Usage in the Company Finance
BAI Guang-shen
(Liaoning Financial Profession College, Shenyang 110122, China)
一 国际投资银行在风险投资领域的经验
从国外成熟的经验来看，投资银行家扮演着创业投资的策划者、组织者的角色，几乎每一家金融公司都有专门部门从事高科技公司的投资业务，在融资、公司购并、企业包装上市等方面扮演着十分重要的角色。
从整个创业投资的运作过程来看，每一步骤都与投资银行的业务和技术紧密相关，证券公司从事这一业务，有着其他机构难以相比的优势。
创业投资为证券公司业务的开展提供了难得的机遇和广阔的空间。而证券公司必须突破传统的业务范围，拓宽、延伸金融服务，服务手段从相对固定向不固定转变，服务方法从相对简单向多样化转变，技术含量从较低向较高转变，服务周期从相对较短向孵化型转变。
有条件的证券公司可以分步实施风险投资业务：（1）设立专业部门，专门从事高科技公司的投融资服务。（2）发起设立风险投资基金公司。由证券公司发起设立风险投资基金公司，积极实现风险投资组织革新，通过组织资产运作和管理投资直接投入到系统性专业化的风险投资之中去。
从机构组织和制度上保障风险投资基金不偏离基金投资的投资原则和经验宗旨，并借此规避投资风险，是今后证券公司开展风险投资的发展趋势和基本方向。
只要虚心学习国外先进风险投资机构的成功经验，并充分利用自身的独特优势，不断进行业务创新，与之展开公平竞争，中国真正意义上的投资银行将在业务竞争和创新中壮大成长。
二 为风险投资服务的投资银行业务创新
在现阶段，我国的证券公司介入风险投资必须以投资银行业务及其创新和现有资源为立足点。因为证券公司开展风险投资业务的优势之一是证券公司是金融市场工具创新最具活力的主体，证券公司只有具备了不断引进和创新的金融工具，才能使与风险投资相关的新业务不断拓展。
1、可转换优先股
根据美国硅谷风险投资成功案例分析，风险投资对企业的投资一般是通过优先股的形式进行的。这种优先股具有如下特性：
（1）优先清偿。以优先股形式入股可使风险投资在企业破产后对企业资产和技术享有优先索取权，这样便可将损失减为最小。
（2）收益性。风险企业能够支付优先股的红利给风险资本，再愿意冒险的风险投资者也不希望他们的投资颗粒无收。
（3）可赎回性。风险资本除了通过风险企业的IPO顺利获得退出之外，如果风险企业的发展速度未达到风险投资者的期望值，可以要求风险企业购回这些优先股。
（4）有限的决策参与权。参与风险企业的优先股不同之处在于：一般优先股并不享受表决权，但风险投资的股份一般对企业的重大事务，如企业出售，生产安排等享有与所占股份不成比例的表决权，对经理层的决策甚至享有冻结权。根据美国学者Max和Grmper分别利用1990年的实际数据进行的分析，这种优先股的投资方式较一般的证券投资在减少逆向选择和避免风险投资承担过高风险方面都更加有效。
（5）可转换性。这是此种优先股最具适用性的地方。当风险企业进展顺利时，风险投资者有权将优先股转换成普通股，从而拥有风险企业的部分股权，甚至实现对风险企业的控制。
2、“棘轮”条件
“棘轮”条件（ratchets）指的是风险企业用低价发行新股票筹资时，风险投资有权获得一定量的股票以保证其持股比例不因新股票的发行而改变。这样，当风险企业因经营不善被迫以较低价格发行新股票筹资时，风险投资不会因“股份稀释”而影响其表决权。
3、再投资期权
根据不同的情况和契约的约定，再投资期权有以下三种情况：
第一，追加投资。当企业经营较好，发展前途乐观，股票有升值潜力时，风险投资还可用预先确定的价格向风险企业追加投资，这样风险投资便可以低于市场价格的低价增加其在成功把握较大的企业内的股份，从中获利。这种期权已成为风险资本的一大获利源泉，以致有人总结道：“所谓的风险资本投资，不过是购买了对企业进行再投资权利的期权而已。”
第二，转换贷款。风险投资者向风险企业提供贷款，在风险企业业务发展顺利时风险投资者可以按照贷款时的约定将贷款转换成普通股。如果贷款已经由风险企业归还，风险投资者仍能按原来的贷款金额及约定的较为优惠的转换比例，购买公司普通股。
第三，可转换债券。风险企业发行可转换债券给风险投资公司和证券公司，在风险企业经营不佳时，债券甚至低于面值发行，当风险企业上市或经营状况转好，其股份有很大升值潜力时，将债券转换成股份。
以上三种形式的本质是：风险资本凭借其较早进入风险企业的便利，设计了以债务形式存在、既能尽量减少风险又能在风险企业经营状况转好时增加股份、获得较高收益的金融创新品种，成功实现了控制风险下的收益最大化。
4、合资
合资的方式有很多种，其中比较适合国内证券公司采用的方式有两种：
第一，与其他风险资本共同投资。为分散风险，风险投资通常以共同投资的方式运作，即一般以一家证券公司的风险资本充当“领导者”，其他的风险投资实体作为“追随者”，在主要的融资阶段，一般有两到三家共同参与。这样，使得单个的风险投资可投资于更多的企业，减少了投资失败的风险，也可以通过风险投资的共同审计，减少判断错误的可能性。
第二，引进战略投资者或中小投资人共同投资。战略投资者看重投资对象未来对于自己公司战略发展的利益，在战略投资者是否作出合资决策时，非常注重风险企业未来产品或技术的使用权、产品市场分享权、产品经销权、未来产品或技术的共同开发权以及最终购买风险企业其余部分股权的期权。因此引进战略投资者虽然可能是投资银行退出风险企业的一个渠道，但引进战略投资者进行合资可能意味着失去对风险企业的控制。
而引进中小投资人虽然投资额较小，但往往不参与公司的具体管理工作，对风险企业的重大决策干预较少，除了关心公司的投资回报外，不在乎公司的管理和控制权问题，所以，引进中小投资人的合资是较理想的选择。
证券公司利用广泛的客户群，完全可以通过合资的方式帮助风险企业成功实现业务的拓展，从而为风险企业首次公募发行和投资银行常规业务的开发创造条件。
三 为风险企业提供全方位创新服务
1、培育和储备风险企业的管理者
证券公司内部需要有管理、财务和科技等专家组成具有一定权威的高科技产业评估咨询小组，为投资和贷款决策提供咨询服务；同时培养具备金融、保险、管理、科技、投资等各方面知识以及预测、处理、承受风险能力的人才，以适应创业投资业务发展的需要，中国风险投资离不开投资银行的金融创新服务和对风险投资家、高级管理人员的培育。
2、为风险企业提供管理增值服务
风险企业的管理与传统意义上的企业有较大的不同。风险企业的管理是根据风险企业本身高科技或市场化的特性，顺应现代科学技术的发展和经济激烈竞争的新形势而诞生的管理模式，它以知识管理为内容、以人本管理为核心、以战略管理为导向和以柔性管理组织形式，全面、高能量、高速进行经营管理和决策，选择企业最佳的经营方案，实现最大的经济效益，达到最高的科学管理水平。
投资银行如何协助公司加强管理，通过管理创造价值，是投资银行提供风险投资延伸服务的核心。投资银行的专业人员必须揉合不同的技巧和专业能力，才可能协助风险企业通过管理提高其价值，这些技巧和能力包括行业知识、技术远见、服务方法、行业关系、全球业务、为顾客专门设计的建议、交易经验、新颖的财务结构、进入资本市场的能力、透析及深入的研究等各个方面。要达到管理增值的目标还须投资银行担任风险企业的财务和战略管理顾问，这包括私募配售、初次公开发行、股本设计、可转换债券、投资级别债券和高收益债务融资等方面的财务与融资服务，以及购并、战略销售、买方顾问、重组顾问、战略合作等方面的战略建议与业务指导。
3、为风险企业提供全新的售后服务
在支持风险企业公开发行股票后，证券公司风险资本部门还应通过售后市场研究和交易支持、长期融资安排以及战略咨询服务三大块业务来保持与风险企业或高科技公司的持续伙伴关系。
[关键词] 上市公司；融资渠道；发行；可转换债券；考虑因素
[中图分类号] F276.6 [文献标识码] A [文章编号] 1006-5024(2008)03-0159-03
[作者简介] 余黎峰，中原工学院讲师，同济大学经济管理学院博士生，研究方向为财务管理。(上海 201804)
可转换公司债券(以下简称可转债)是公司债券里具有独特特征的一种债券。与普通债券不同的是，它可在一定的期限和条件下转换成发行公司的股票。自1843年美国纽约Erie Railway公司发行世界上第一只可转债以来，利用它融资已有100多年的历史，在资本市场上发挥着重要的作用。我国《上市公司证券发行管理办法》中指出：本办法所称证券，指下列证券品种：(一)股票；(二)可转换公司债券；(三)中国证券监督管理委员会认可的其他品种。这显然说明我国的公司债券试点品种也将从可转换公司债券开始。
但是从我国企业实践来看，作为债券市场上非常重要和活跃的可转债，在其短短发行历程中，凸显出很多制度外的公司自身问题，其中最显著的当属企业对可转债的认识和理解极为浅薄，造成转股失败，损害了自身价值。在上市公司再次掀起可转债融资热潮之际，本文拟从上市公司的角度，探讨发行可转债需要慎重考虑的问题，以帮助上市公司制定完善的可转债筹资策略。
一、深刻理解可转债的属性特征
任何一种事物，对其本质认识的越深刻，就越容易操纵和控制它。可转债虽然可以较低的成本筹措到经营资金，发行后面临的问题却相当复杂。在转换股票前，公司面对的是债券的管理问题；转换权行使期间，公司又面临投资人转股与否、转换快慢等问题。另有，转股的同时存在债券和股票，容易造成混乱，若不转股，公司则会面临严重的财务风险，等等。这些复杂问题都是由可转债的属性引起的。
国内外对于可转债的定义有许多不同的描述，了解其定义有助于我们认识可转债的特性。国外学者具有代表性的概念界定是美国学者巴达里.S.艾斯华，他将可转债定义为既具有固定收益特性又具有权益特性的混合型金融工具。对于国内学者，笔者认为杨如彦的观点很具特色。他把可转债看成是市场上交易双方各自拿出自己的禀赋进行交易的一个过程，并从可转债的内部构造角度提出了可转债定义：即可转债是将发行人的一组权利(债权和期权)与投资人的一组权利相交换的工具，发行人用以交换的权利包括未来公司收益分配权和转股期权，投资人用以交换的权利包括当期消费的权利和另一种期权(回售权)。
这些定义虽侧重点不同，但显然注重的都是可转债的属性特征。可见可转债的属性兼有债性、股性和转换期权三重特征，是一种复合金融衍生工具。上市公司发行可转债时一定要从其复杂的属性出发，在考虑自身处理和操控可转债的能力后，再决定是否发行及如何发行。
二、认识可转债的融资优势
可转债经过长期的发展，在金融市场上发挥的作用越来越重要。拟发行可转债的上市公司应全面了解可转债的融资优势，根据企业的资本结构目标和资金需求状况科学确定是否采用可转债融资及融资的额度。归纳起来，可转债的融资优势有以下几个方面：
(一)低融资成本。由于可转债是普通债券与看涨期权的结合，其价值包含债券价值和期权价值，因而理论上债券的票面利率比普通债券要低。实践证明也是如此。如1992年底发行的宝安可转债，期限3年，票面利率3%，而同期银行存款利率在10.8%以上，这还不算长期储蓄的保值贴补率。2002年上海虹桥机场可转债为5年期，票面利率0.8%，远低于同期普通债券利率。再加上债务利息的“税盾”作用，企业实际负担的利率更低，这使发行可转债筹资的资金成本要低于发行股票筹资的资金成本，减轻了公司财务负担。
(二)可获得转股溢价。一般而言，可转债的转换价格要比公司现实的股票市场价格高，以体现其中蕴涵的期权价值。如：2006月5日12日G唐钢发行分离交易可转债，规定行权价格不低于募集说明书前20个交易日均价和前一个交易日均价的1.2倍。由于配股、增发不可能超过市场价格，并且增发会引发股价下跌，转债的“溢价”优点则显得大为突出。
(三)转股前后形成不同资本结构，企业可灵活调整战略规划。可转债转为股票前是作为负债存在的，公司的资本结构是一种状态；转股后，这些债务全部转变为公司权益资本，公司资本结构变化，权益比重增加，负债比重降低，公司规模和实力增强，为后续筹资创造了良好条件。资本结构是公司管理的核心内容，影响企业的价值创造功能。而可转债发行成功就可让企业轻松实现两种资本结构的转化，对于那些资本结构有明确目标规划的公司而言，发行可转债有计划地调整公司结构是非常高超的管理技巧。
(四)增强公司用资灵活性。新出台的《公司债券发行试点办法》对公司发行债券所筹资金的用途没有做限制性规定。第十三条规定，发行公司债券募集的资金只要符合股东会或股东大会核准的用途且符合国家产业政策即可。比上市公司其他债务而言，在用资自由度上宽松了很多。此外公司破产时，债务清偿顺序依次为银贷、其他债务、可转换债券，显然发行可转债不会影响公司偿还其他债务能力。另外，可转债的投资者是公司的潜在股东，购买债券期待更多的是公司股价上扬，与公司利益基本一致，愿意接受约束性条款较少的债务契约。这几方面综合在一起，使发行可转债的上市公司对资金运用具有更大的灵活性。
三、明确公司发行可转债的动机
国内外的研究显示，公司发行可转债的动机可以归为四个类型。第一，延迟权益融资动机。人们基于信息不对称理论发现，股票融资会传递出公司资金紧张的负面信息，造成股票发行不成功或者不能获取预期溢价等逆向选择成本，而发行普通债券融资又会导致较高的财务压力，此时公司可利用可转债延迟获得权益资本。所谓延迟权益融资是指这些公司发行可转债的本质目的仍然是为了债转股后形成的权益资本，不过是借用可转债作为间接机制来实现。这些公司可转债的发行条款中会特别强调可转债的赎回条款，以便公司能够强迫转股。第二，转移风险动机。研究表明，具有高运营风险和财务风险的公司很可能面临发行标准证券的高额成本，然而可转债的价值对于发行公司的风险不那么敏感。因为可转债价值包含普通债券的价值、转股价值及期权价值。当公司具有较高的运营风险和财务风险的时候，可转债中普通债券部分的价值降低，而股票预期价值的波动增大，期权的价值溢价就会越多，也就是可转债的整体价值和公司的风险关系较疏。美国学者Donald Chew ( 1987)证明公司规模越小、增长越快，越趋向于发行可转债。第三，降低成本并保护股东利益的动机。该理论提出权益资本因没有固定支付的压力，管理层会为追求自身利益而滥用，而债务资本存在还本付息的压力，会减少管理者自由支配的现金，从而限制其追求不利于股东利益的行为。不过单纯债务融资会产生另一个问题，即债权人和股东会在投资决策时产生利益冲突。因投资会减少企业的现金流，降低公司到期还本付息的能力，而股东只承担有限责任，会使其产生牺牲债权人的利益换取其自身价值最大化的动机(这称之为资产替代效应)，若债权人洞察到股东意图时，会要求更高的收益，从而增加债务的资本成本，降低企业的整体价值。而可转债能有效解决这一矛盾。随着一个项目风险的增加，不但公司的股东而且公司可转债持有人的期望回报都会增加。可见，可转债由于具有债券的特性，可有效减少管理层滥用资金的行为，同时又由于其权益特征，可有效减少因债券融资带来的资产替代效应。第四，连续融资动机。连续融资动机认为公司发行可转债是为了减少融资成本和避免过度投资。该研究假设项目有两个阶段。公司处于项目第一阶段的开始时，是盈利的，并且，这一阶段末还存在投资期权。公司发行可转债来为项目融资为第二阶段，这一阶段的项目投资没有价值则投资者不会转股，公司仍可以以较低的成本持有债务资本，公司面临的财务压力较之其他融资方式都较小。
融资动机基于公司的战略规划。上市公司只有在明确确定自身融资目的的基础上才能科学确定发行可转债的各项条款，这样，不但可以成功融资而且有助于公司战略的实现。
四、慎重选择可转债发行时机
理论研究表明，可转债最佳发行时机是市场从经济周期底部走向复苏时。这时，市场利率比较低，股市也往往处于低迷阶段，上市公司可以以很低的利率发行可转债。当行情回升时，公司股票有可能大幅上扬，不但转股顺利，上市公司还可获得转股溢价。因而上市公司发行可转债实现自身跨越发展的关键是准确预测经济周期的走势，抓住发行时机。
我国2000-2005年，上市公司热衷发行可转债，而这段时间由于受国有股减持及全流通问题的影响，我国股市正从牛市向熊市转化，结果证明这样的时机选择发行可转债是不明智的。例如2000年3月17日，鞍钢可转债上市发行，转股价定位较低。谁知其股价高涨，大部分投资者迅速将可转债转换成股票，11天内就有近70%的可转债转换成股票，半年多一点的时间内鞍钢转债就基本走完了其历程，根本没有得到低成本融资的益处，有悖于其当时发行的动机。
五、精心设计可转债的发行条款
上市公司发行可转债的目的最终都是为了战略性的提高公司的价值。这时发行条款的设计就尤为重要。精心设计的发行条款既可突出发行公司的特征，又可将可转债的控制权牢牢掌握在手中，让可转债的发行成为公司战略性成长的有力工具。经验表明，最重要的发行条款包括债券期限、票面利率、转股期间、转股价格、赎回和回售等等。而这些内容都有很大的浮动空间，若根据公司状况、市场状况来精确设计，取得的效果会明显不同。
《上市公司证券发行管理办法》中，对于可转债的发行有很多市场化的机制设计，如采用发行核准制，实行保荐制度，建立信用评级管理制度等。另一方面，还确立了若干市场化改革内容，如债券发行不强制要求提供担保，募集资金用途不再与固定资产投资项目挂钩，包括可以用于偿还银行贷款、改善财务结构等股东大会核准的用途，公司债券发行价格由发行人与保荐人通过市场询价确定，采用橱架发行制度、允许上市公司一次核准、分次发行等，允许发行分离式可转债。这些市场化的机制让上市公司有更多发行自和控制权，有更大的空间和自由度精心设计自己的可转债，吸引那些和公司利益一致的投资者，真正凸现可转债的期权价值，恢复其金融特性。这是可转债发行成功的关键。
六、科学确定可转债的发行价格
可转债的价值形态相当复杂，对其进行定价一直是金融工程研究的重点课题之一。国内外有关专家学者已经进行了大量的研究，研究工作涉及定价原理，定价模型，数值算法和实证研究等各个方面。不同发行条款的可转债，计价模型不同，自然价格也不同。本文的侧重点在于上市公司发行时的考虑因素，而不在其价格制定的技术架构，因而只探讨上市公司价格确定应遵循的原则。一是明确可转债价值构成。大多数研究者都同意可转债的价值包含两方面：纯粹债券的价值和买入期权的价值。在期权定价问题上，可供选择的模型很多而且定价相对困难，作为发行方，上市公司应重视期权的定价。二是根据发行条款精确定价。前已述及，发行条款决定了发行价格，不同的发行条款昭示了发行公司的意图，因此价格也应体现出与其他公司发行可转债的差异。三是求助融资定价专家。拍脑袋、跟风模仿的时代行将结束，科学管理已经成为共识。从社会分工理论角度而言，发行公司求助金融专家是必然的选择。
七、充分考虑可转债的相关风险
可转债融资不是“免费的午餐”。虽然初期融资有很多低成本的优势，但由于其期权的不确定特性使上市公司未来会面临诸多的风险。公司一旦发行可转债，就会面临诸如利率风险、回售风险、股价下跌风险、转股失败风险等，这些风险也可能还未来将公司拖下泥潭。
我国1992年发行的深宝安可转债，最后转股失败使经营进入低谷，企业受到重创。而日本八佰伴公司在上世纪80年行的可转债，碰上90年代股市暴跌，导致转股失败，因无力偿还可转债本息而宣告破产。这些公司都是对可转债风险认识不足而导致的。
新颁布的债券发行管理办法规定的发行条件，使得有发行资格的上市公司都是收益、信用良好、规模较大的公司，虽客观上保护了投资者的利益，但更容易造成上市公司忽视可转债的风险问题，因而本文在此特别提出，希望上市公司予以重视。
参考文献：
[1]王冬年，杨淑娥.从制度背景看我国可转换债券发行条款的设计[J].生产力研究，2007，(11).
[2]曹国华，金进.公司发行可转换债券动机的国外研究综述[J].科技管理研究，2007，(5).
摘要：首先，对目前我国上市公司常用的几种融资式分别从融资条件、融资成本以及优缺点三个方面进行了比较分析；然后，以该比较分析为基础，本文最终认为今后我国上市公司融资的趋势是：从实际出发，更注重融资方式与手段的创新和优化，将种种情况综合考虑，选择最优再融资方案，以实现公司的长远发展和价值最大化。
关键字：上市公司，融资方式，比较分析
一、上市公司再融资方式的比较
目前上市公司普遍使用的再融资方式有三种：配股、增发和可转换债券，在核准制框架下，这三种融资方式都是由证券公司推荐、中国证监会审核、发行人和主承销商确定发行规模、发行方式和发行价格、证监会核准等证券发行制度，这三种再融资方式有相通的一面，又存在许多差异：
1．融资条件的比较
(1)对盈利能力的要求。增发要求公司最近3个会计年度扣除非经常损益后的净资产收益率平均不低于6％，若低于6％，则发行当年加权净资产收益率应不低于发行前一年的水平。配股要求公司最近3个会计年度除非经常性损益后的净资产收益率平均低于6％。而发行可转换债券则要求公司近3年连续盈利，且最近3年净资产利润率平均在10％以上，属于能源、原材料、基础设施类公司可以略低，但是不得低于7％。
（2）对分红派息的要求。增发和配股均要求公司近三年有分红；而发行可转换债券则要求最近三年特别是最近一年应有现金分红。
（3）距前次发行的时间间隔。增发要求时间间隔为12个月；配股要求间隔为一个完整会计年度；而发行可转换债券则没有具体规定。
（4）发行对象。增发的对象是原有股东和新增投资者；配股的对象是原有股东；而发行可转换债券的对象包括原有股东或新增投资者。
（5）发行价格。增发的发行市盈率证监会内部控制为20倍；配股的价格高于每股净资产而低于二级市场价格，原则上不低于二级市场价格的70％，并与主承销商协商确定；发行可转换债券的价格以公布募集说明书前30个交易日公司股票的平均收盘价格为基础，上浮一定幅度。
（6）发行数量。增发的数量根据募集资金数额和发行价格调整；配股的数量不超过原有股本的30％，在发起人现金足额认购的情况下，可超过30％的上限，但不得超过100％；而发行可转换债券的数量应在亿元以上，且不得超过发行人净资产的40％或公司资产总额的70％，两者取低值。
（7）发行后的盈利要求。增发的盈利要求为发行完成当年加权平均净资产收益率不低于前一年的水平；配股的要求完成当年加权平均净资产收益率不低于银行同期存款利率；而发行可转换债券则要求发行完成当年足以支付债券利息。
2．融资成本的比较
增发和配股都是发行股票，由于配股面向老股东，操作程序相对简便，发行难度相对较低，两者的融资成本差距不大。出于市场和股东的压力，上市公司不得不保持一定的分红水平，理论上看，股票融资成本和风险并不低。
目前银行贷款利率为6.2％，由于银行贷款的手续费等相关费用很低，若以0.1％计算，其融资成本为6.3％。可转换债券的利率，一般在1％-2％之间，平均按1.5％计算，但出于发行可转换债券需要支付承销费等费用（承销费在1.5％-3％，平均不超过2.5％），其费用比率估计为3.5％，因此可转换债券若不转换为股票，其综合成本约为2.2％（可转换债券按5年期计算），大大低于银行贷款6.3％的融资成本。同时公司支付的利息可在公司所得税前列支，但如果可转换债券全部或者部分转换为股票，其成本则要考虑公司的分红水平等因素，不同公司的融资成本也有所差别，且具有一定的不确定性。
3．优缺点比较
（1）增发和配股
配股由于不涉及新老股东之间利益的平衡，因此操作简单，审批快捷，是上市公司最为熟悉的融资方式。
增发是向包括原有股东在内的全体社会公众发售股票，其优点在于限制条件较少，融资规模大。增发比配股更符合市场化原则，更能满足公司的筹资要求，但与配股相比，本质上没有大的区别，都是股权融资，只是操作方式上略有不同。
增发和配股共同缺点是：融资后由于股本大大增加，而投资项目的效益短期内难以保持相应的增长速度，企业的经营业绩指标往往被稀释而下滑，可能出现融资后效益反而不如融资前的现象，从而严重影响公司的形象和股价。并且，由于股权的稀释，还可能使得老股东的利益、尤其是控股权受到不利影响。（2）可转换债券
可转换债券兼具股票和债券的特点，当股市低迷时，投资者可选择享受利息收益；当股市看好时，投资者可将其卖出获取价差或者转成股票，享受股价上涨收益。因而可转债可认为是一种“推迟的股本融资”，而对上市公司来说，发行可转换公司债券的优点十分明显：
首先，是融资成本较低。按照规定转债的票面利率不得高于银行同期存款利率，若未被转换，则相当于发行了低利率的长期债券。其次，是融资规模大。由于可转换债券的转股价格一般高于发行前一段时期的股票平均价格，如果可转换债券被转换了，相当于发行了比市价高的股票，在同等股本扩张条件下，与增发和配股相比，可为发行人筹集更多的资金。再次，业绩压力较轻。可转债至少半年之后方可转为股票，因此股本的增加至少有半年的缓冲期，即使进入可转换期后，为避免股权稀释得过快，上市公司还可以在发行公告中，安排转股的频率，分期按比例转股。股权扩张可以随着项目收益的逐渐体现而进行，不会很快摊薄股本，因而避免了公司股本在短期内的急剧扩张，并且随着投资者的债转股，企业还债压力也会逐渐下降，因而比增发和配股更具技巧性和灵活性。
但是，可转债像其它债券一样，也有偿还风险。若转股不成功，公司就会面临偿还本金的巨大风险，并有可能形成严峻的财务危机。这里还有一个恶性循环问题，转股未成功的原因必然是股价低迷，而股价低迷的原因很有可能是公司业绩滑坡，若此时必须偿还本金，公司财务状况将会进一步恶化。
二、上市公司再融资方式的选择趋势
长期以来，配股是我国上市公司再融资的普遍方式。在国际市场上公司股权再融资以增发为主，配股较为少见，仅在公司陷入经营困境，无法吸引新投资者认购的情况下，才使用这种方法。
增发新股自1999年7月由上菱电器股份公司成功实施以来，在发行数量、规模上都取得了很大的发展。但由于融资渠道已经大大拓宽，而上市公司的盈利和分红压力日益巨大，股权融资的成本也不再低廉，从长期看，增发和配股等股权融资在市场中的地位将逐渐下降。
在国际资本市场上，发行可转换债券是最主要的融资方式之一，在我国证券市场的应用前景十分广阔。从国际发展趋势来看，今后上市公司在制定融资方案时，根据环境特点和自身条件以及发展需要量体裁衣，在一次融资或在一段时期内的融资中综合采用多种融资方式进行组合融资。由于有关规定对上市公司发行可转换债券限制较严，满足条件可以采用该融资方式的公司只是少数，从理论上分析，适合发行可转换债券的公司应该符合增发和配股的条件，可以把增发和配股作为备选方案，融资方式的选择余地较大；但符合增发或配股条件的公司则不一定能符合发行可转换债券的条件。而且，一些公司即使满足条件，也因为受资产负债水平的限制而发行总额有限。因此，同时采用可转换债券、增发以及银行贷款等方式进行组合融资对于资金需求规模大的公司具有重要意义。而且，通过精心设计组合融资方案，将长期融资和短期融资结合起来，运用超额配售选择权增强融资的灵活性，可以大大降低公司的融资风险和融资成本。企业进行融资决策的关键是确定合理的资本结构，以使融资风险和融资成本相配合，在控制融资风险、成本与谋求最大收益之间寻求一种均衡。今后上市公司融资的趋势是：从实际出发，更注重融资方式与手段的创新和优化，将种种情况综合考虑，选择最优再融资方案，以实现公司的长远发展和价值最大化。
参考文献：
[1]陈上龙：国有企业资本市场融资途径探析，资本市场，2002年9月：10-11
