时间：2022-02-21 10:42:30
摘要《关于外国投资者并购境内企业的规定》使用外国投资者的概念来指称外国投资，虽然符合外资并购的规制特点，但却模糊了外国投资的界限。对于外国投资者的概念的理解，应结合外资并购的特点，从投资者国籍、资本来源和投资行为等方面来进行界定。另外，根据相关规定和惯例，港澳台投资者、三资企业和部分返程投资也应被视为外国投资者。 关键词外国投资 外国投资者 国籍标准 资本来源标准 2006年8月颁行、2009年6月修订的《关于外国投资者并购境内企业的规定》(以下简称《规定》)中，使用了“外国投资者”的概念来指称外国投资。那么，何谓“外国投资者”，如何界定?“外国投资者”概念是否能够能够涵盖所有的外国投资?“外国投资者”的形式如何?对于这些问题，立法并未明确规定，理论界也没有深入的研究。但是明确“外国投资者”的概念，不仅是外资并购中正确适用法律的前提，而且关系到我国鼓励外商投资的国策是否能够落到实处。鉴于外资并购在我国愈演愈烈，对“外国投资者”的概念进行辨析具有一定的理论现实意义。 一、外国投资与外国投资者 (一)外国投资的认定 笼统地说，外资即外国输入之资本，其是近几十年才出现的一个比较模糊的经济学概念，是一个通俗的提法，后来外资的概念被引入法学领域。但是由于外国资本的复杂性，世界各国对于外资的认定各不相同，大致可以分为以下三种: 第一，从投资者国籍来认定。这种标准主要是从投资者的所属国来确定外国投资，凡是非东道国居民(包括自然人和法人)所有的资本都属于外国资本，不论其是否来自东道国境外。此种标准只考察投资者的国籍而不管资本的真正来源，不能从实质上对外国投资作出正确的认定，实践中往往会引起适用法律的混乱。 第二，从资本的来源认定。这种标准注重资本的属地，只要资本来源于东道国境外，不管资本的所有者是否外国人，均视为外国投资。比如，《多边投资担保机构公约》关于合格投资的规定即采用此标准。 第三，混合标准。这种标准把资本的来源地和投资者的国籍结合起来，只有具备了“外国投资者投资”和“资本来源于境外”这两个标准才被认定为是外国投资。比如《安第斯共同外资法典》规定，“直接外国投资系指来自境外由外国自然人或法人用可自由兑换的货币或其他实物向企业进行的投资，并有权向国外汇出其资金或利润。” (二)我国对外国投资的认定 1978年改革开放以来，外国投资(即外资)的提法开始进入法学领域。最早对外资进行规定的是1979年7月通过的《中外合资经营企业法》，但该法并未对外资的概念进行明确的规定，仅在第2条笼统的提到“允许外国公司、企业和其它经济组织或个人(以下简称外国合营者)，按照平等互利的原则，经中国政府批准，在中华人民共和国境内，同中国的公司、企业或其它经济组织(以下简称中国合营者)共同举办合营企业。”其后颁布的《中外合作经营企业法》、《外资企业法》沿用了《中外合资经营企业法》的规定。2000年以后颁布的外资法规中，逐渐出现了“外国投资者”的提法，这其中主要的是调整外资并购的相关法规。从立法上看，在外资并购中我国并未明确规定外资的界定标准，虽然使用了“外国投资者”的概念，但却缺乏详尽细致的规定。 (三)外国投资与外国投资者的关系 根据《规定》，在外资并购中外资的概念是从主体角度来界定的，即外资是指外国投资者，也就是说外国投资与外国投资者的概念等同了。但是，实际上“外资”的内容要比“外国投资者”宽泛的多，二者并没有等同性。之所以使用“外国投资者”的概念是因为其更符合外资并购的特点，能够更好地对并购过程中的相关问题进行规制。实践中，我们应从广义上理解外国投资者，以便于正确的适用法律。《规定》及相关法规在外资并购中使用了外国投资者的概念，但对于外国投资者的内涵、界定标准及表现形式等问题并未予以明确，需要进行必要的辨析。 二、外国投资者之“形式”界定 《规定》中并没有就外国投资者的形式进行明确的规定，根据我国《中外合资经营企业》法第2条的规定，外国公司、企业、其它经济组 织和个人是四种常见的外国投资者的表现形式。但是，上述四种形式的规定是针对“绿地投资”，是否适用于“褐地投资”呢? (一)褐地投资中无需限制外国投资者的形式 外资并购又称褐地投资，与绿地投资不同，其并不产生新的经济增量，只是涉及资产所有权或股权的主体变更，并购完成后通常会设立外商投资企业。一般来说，并购法规通常会从国家经济安全、垄断、上市并购和外汇管理等方面进行规制，因此对褐地投资进行规制的重点在于并购过程，并购完成后所设立的外商投资企业的经营活动可由三资企业法来调整。无论是使用自身的资产并购，还是采用杠杆方式并购，外国投资者只要具备相应的并购能力即可，无需附加其他条件。另外，世界各国主体立法各不相同，如果对外国投资者的形式进行限制，可能会将资质优良的投资者拒之门外。综上所述，褐地投资中对于外国投资者的形式无需进行过多的限制。 (二)《规定》对外国投资者的形式并未限制 《规定》虽然没有明确外国投资者的形式，但却分别在第28条关于境外公司、第39条关于特殊目的公司的规定中涉及到了外国投资者的形式问题。根据第28条规定，境外公司是指合法设立并且其注册地有完善的公司法律制度，且公司及其管理层最近3年未受到监管机构的处罚(除特殊目的公司外，境外公司应为上市公司，其上市所在地应具有完善的证券交易制度)。根据第27条规定，境外公司的股东可以股权作为支付手段并购境内公司，对于股东是法人还是自然人，《规定》并未明确，这意味着对于此类外国投资者并无形式上的限制。根据第39条规定，特殊目的公司系指中国境内公司或自然人为实现其实际拥有的境内公司权益在境外上市而直接或间接控制的境外公司。特殊目的公司是特殊的境外公司，其实际控制人(控股股东)为中国的法人或自然人，根据规定，特殊目的公司的实际控制人也可以外国投资者的身份来并购境内企业。可见在外资并购中，外国投资者可以是自然人和法人。 (三)从我国签订的双边投资条约看对外国投资者的形式也无限制 自改革开放以来我国签订了大量的双边投资保护协定，这些协定中都对“投资者”的概念进行明确的界定。从对投资者形式的界定来看，虽然不同的协定有不同表述，但并未限制投资者的形式。比如2000年《中华人民共和国和文莱达鲁萨兰国政府关于鼓励和保护投资协定》中规定，“投资者”一词，系指国民和公司。“国民”一词系指:(1)在文莱达鲁萨兰国方面，系指根据适用文莱鲁萨兰国法律取得文莱达鲁萨兰国国民地位的自然人;(2)在中华人民共和国方面，系指根据中华人民共和国法律具有中华人民共和国国籍的自然人。“公司”一词系指正当设立、组建或组织的，具有或不具有法人资格的任何实体，包括合伙、公司、个体业主、商号、协会或其他组织。另外，1997年《中华人民共和国政府和尼日利亚联邦共和国政府相互促进和保护投资协定》规定，“国民”一词，就缔约任何一方而言，系指具有该缔约一方国籍的自然人;“公司”一词系指依照缔约国任何一方的现行法律在该缔约一方领土内设立或组成的公司、商号和组织。 三、外国投资者之“外国”界定 对外国投资者非国内性进行判定是适用外资并购相关法制的前提条件，但是《规定》并未设定明确的界定标准，根据我国相关立法及投资法理论，我们应当分别对自然人和法人进行界定。 (一)外国自然人投资者之界定 1.国籍标准 国籍是指一个人属于某一国家的公民的法律资格。一般来说，外国人是指根据东道国的国籍法，没有取得东道国国籍，并且投资时以及整个投资期间，没有自愿取得东道国国籍的人。包括我国在内的世界上很多国家都采用国籍标准来认定“投资者”，比如，如前所述，1997年《中华人民共和国政府和尼日利亚联邦共和国政府相互促进和保护投资协定》规定，“国民”就缔约任何一方而言，系指具有该缔约国一方国籍的自然人。实践中，对自然人国籍的认定往往会出现消极冲突和积极冲突。就消极冲突而言，如果当事人无国籍或国籍不明，以当事人的住所地为其国籍国。就积极冲突而言，如果当事人具有两个或两个以上的国籍，则有以下解决办法:(1)以当事人最后取得的国籍为准;(2)以当事人的住所或惯常居所所在国国籍为准;(3)以同当事人有最密切联系的国籍为准。 2.住所标准 住所是指一个人以久居的意思而长期居住的处所。世界上有一些国家采用住所标准来界定外国投资者，比如我国1983年《中华人民共和国和德意志联邦共和国促进和相互保护投资的协定》第1条第3款规定，“投资者”一词在德意志联邦共和国方面系指，在本协定有效范围内有住所的德国人。 综上，《规定》中虽然没有明确外国自然人投资者的界定标准，但从我国签订的相关投资协定看，可以用国籍标准和住所标准来认定外国投资者。但是，在外资并购中仅采用这两个标准，难以反映真正的外资流向，甚至会影响到外资并购法制的正确适用。目前，我国仍给于外商投资企业以优惠待遇，很多内资的投资者为了享受此种优惠，往往加入外国国籍，以外国投资者身份来进行返程投资。因此，除国籍标准和住所标准外，我们还应当采用资本来源标准对自然人外资国投资者进行认定，只有这样才能全面地反映外国投资者的涵义，从资本流动的本质上界定外国投资者，防止规避法律和滥享优惠政策的情况的出现。 (二)外国法人投资者之界定 1.注册成立地标准 在国际经济交往中，通常以法人的注册成立地作为判断其国籍的标准。凡是在内国设立的法人是内国法人，凡是在外国设立的法人为外国法人。采用此标准主要是因为一个组织之所以成为法人，主要是其依照一国的相关法律进行设立，并经过该国行政机关的核准登记。实践中，我国也采用此标准来判断外国投资者，如前文所述，1997年《中华人民共和国政府和尼日利亚联邦共和国政府相互促进和保护投资协定》规定，“公司”一词系指依照缔约国任何一方的现行法律在该缔约一方领土内设立或组成的公司、商号和组织。采用此标准，虽然易于判断但也存在弊端:(1)无法判断实际控制人的国籍;(2)当事人通常会选择登记地，到限制较少的国家进行登记，以达到规避法律的目的。 2.住所地标准 法人的住所一般是指其经营管理中心或经济活动中心，在内国有住所的法人是本国法人，在外国有住所的法人是外国法人。大陆法系的国家大都采用住所地标准来确定法人的国籍。由于实践中，对于此标准的界定尚存在争议，且法人可以随意选择住所规避法律，因此各国往往将此标准与其他标准同时使用来确定法人国籍。我国也没有采用单一的住所标准来认定外国投资者 3.资本控制标准 资本控制标准又称成员国际标准，是指以法人的资本控制人的国籍作为法人的国籍。也就是说，法人国籍的确定，要看法人的资本控制在哪一国民手中。但是此种标准也不易判断:(1)弄清法人的资本控制人并非易事;(2)控股股东有可能会不断变动;(3)股东国籍相异，不易界定。我国曾采用资本控制标准来判断法人国籍，但已经改用复合标准。 4.复合标准 采用上述任一标准来确定法人的国籍，判断法人的外国投资者身份，均存在着一定弊端。因此，各国把两种或两种以上的标准结合起来确定法人的国籍，是为混合标准。我国在签订的双边投资协定中大量的采用复合标准来对外国投资者进行界定，如根据2009年5月1日生效的《中华人民共和国政府和俄罗斯联邦政府关于促进和相互保护投资协定》规定，“……法律实体，包括根据缔约任何一方的法律设立或组建且住所在该缔约一方境内的公司、协会、合伙及其他组织。”另外，2007年11月签订的《中华人民共和国政府和法兰西共和国政府关于相互促进和保护投资的协定》第1条第2款规定，“投资者一词，系指……(二)依照缔约一方法律在该缔约方境内组建，且在该缔约方境内有总部或者由一缔约方法人或自然人直接或间接控制的法人……。”前一个协定采用了注册成立地和住所的混合标准，后一协定中采用了注册成立地加住所或注册成立地加资本控制标准。 综上，采用混合标准认定法人外国投资者更能反映出外国资本的本质，且符合我国对外国投资者的规制目标。 四、结论 根据《规定》第2条规定，“资产并购”是指，外国投资者设立外商投资企业，并通过该企业协议购买境内企业资产且运营该资产，或，外国投资者协议购买境内企业资产，并以该资产投资设立外商投资企业运营该资产。也就是说，采用资产并购方式，“外国投资者”包括在我国境内 依我国三资企业法设立的外商投资企业。另外，根据《规定》第39条的规定，我国自然人和法人直接或间接控制的公司即特殊目的公司也视为“外国投资者”受《规定》调整。可见，《规定》中所限定的“外国投资者”与我国相关法律和我国签订的双边投资条约中的界定，存在着冲突和不统一，我国应尽快出台《外国投资法》对外国投资者的概念进行统一的界定，以解决理论和实践中存在的争论和冲突。 注释: 从投资的整体概念出发，一个完整的投资概念应由投资者、用于投资的资本和符合法律规定的投资行为三个方面构成。(郭载宇.外国投资的界定及我国立法完善.政治与法律.2000(3).)外国投资者的概念则仅从投资者角度进行界定。 比如:国家工商行政管理总局商务部2006年颁布的《关于外国投资者通过股权并购举办外商投资广告企业有关问题的通知》、国家税务总局2003年颁布《关于外国投资者并购境内企业股权有关税收问题的通知》等。 资料来源:http://www.law-lib.com/law/law_view.asp?id=77897.访问日期:2010/9/7. 资料来源:北大法宝数据库.访问日期:2010/9/7. 参考文献: 肖冰，何鹰.国际经济法学.北京:科学出版社.2004. 孙效敏.外资并购国有企业法律问题研究.北京:北京大学出版社.2007. 余劲松.国际投资法.北京:法律出版社.2007
【英文摘要】SinceChinaenteredWTOin2001,lotsofforeigninvestmentshavealsocameintoChina.InChina,theforeignacquisitionsweresettingoffawave.Ononehand,foreignacquisitionsbroughtadvancedtechnologyandmanagementexperiencetoChina,whichwasapromotiontoChina''''seconomy;ontheotherhand,italsoresultedinthelossofsomenationalbrandsinChina,whichhadacertainimpactonthedevelopmentofChina''''snationaleconomy.Especiallyduringtheseyears,theChinesepeoplehasarousedwidespreadpublicconcernoftheseriousofacquisitions,someevenshowedstrongoppositions.ThereisaneedforChinesescholarstoformarationalanswerandcorrectguidanceofthepublicopinionasthisphenomenonhasarousedmuchcontroversyintheChinasociety.Thisarticlefirstanalysisedtheforeignacquisitionsfrombothnegativeandpositiveaspects,thenstartedfromtherelevantentitiesoftheChinaanti-monopolylaw,thearticlepointedouttherationality,scientific,andcomplexityofthelegalreviewofthelawoftheforeignacquisitions.TheChinasocietyshouldtreattheforeignacquisitionsinaproperattitude,andshouldnotgetthenationalsentimentproliferatedonthisissue.
【关键词】可口可乐公司；汇源公司；外资并购；反垄断法；相关市场
【英文关键词】Coca-Cola;HuiyuanCompany;Foreignacquisition;Anti-monopoly;legalreview
【正文】
一、引言
我国首部《反垄断法》于2008年8月1日正式实施，市场经济建设和经济体制改革正在积极向前推进，经济全球化和国际市场一体化也在逐步深化，国际金融危机仍然深不见底，美欧贸易保护主义有所抬头。在这样一个特殊的国际大背景下，涉及金额高达24亿美元的美国可口可乐公司并购我国果汁生产巨头汇源公司的经营者集中之申报被中国商务部以“此项集中将对竞争产生不利影响”为由而否决，该案引起国内外高度关注和广泛议论，一时间众说纷纭、莫衷一是。笔者认为中国反垄断法学者应当发出声音，让法律判断回归法律、技术分析回归技术；也希望“新官上任”的中国反垄断执法机关真正在反垄断框架内慎重对待“头三把火”，不能“火候不够”，更不要“过了火”，少考虑产业政策（产业政策虽然与竞争政策有关联，但毕竟二者不完全一致），更无需顾忌“网络民意”（因为谁也没有规定反垄断执法必须象法院司法那样必须“走群众路线”，更何况反垄断执法判断的专业性技术性很强）。对待外资与国内企业尤其是民营企业这样两厢情愿合并所持的态度，笔者认为中国社会需要更包容宽容、中国政府应当更客观理性。
二、可口可乐收购汇源果汁案件回放
2008年9月3日，我国大型果蔬汁生产商中国汇源果汁集团有限公司（以下简称汇源果汁或汇源公司）公布，可口可乐旗下全资附属公司提出以179.2亿港元（约24亿美元）收购汇源果汁全部已发行股本。交易若能完成，将成为迄今为止我国食品和饮料行业最大的一笔收购案。消息一经公布便立即引起了我国社会的强烈关注。据我国网站调查，有80%的网民反对这起外资并购，甚至还有人提出应当对这起外资并购事件进行国家安全审查。国内饮料企业、上海美国商会、中国欧盟商会及其他外国投资者也都高度关注这一事件，将其看作是我国首部《反垄断法》出台后实施外资并购政策的标杆。可口可乐公司自2008年9月19日向商务部反垄断局递交申请材料，商务部经过半年的审查之后最终于2009年3月18日正式宣布禁止了这一收购行为。商务部对外宣告，在该案审查中，依据《反垄断法》的相关规定，从市场份额及市场控制力、市场集中度、集中对市场进入和技术进步的影响、集中对消费者和其他有关经营者的影响及品牌对果汁饮料市场竞争产生的影响等几个方面对该集中进行了审查。经审查，商务部认定：此项集中将对竞争产生不利影响。集中完成后可口可乐公司可能利用其在碳酸软饮料市场的支配地位，搭售、捆绑销售果汁饮料，或者设定其他排他性的交易条件，集中限制果汁饮料市场竞争，导致消费者被迫接受更高价格、更少种类的产品；同时，由于既有品牌对市场进入的限制作用，潜在竞争难以消除该等限制竞争效果；此外，集中还挤压了国内中小型果汁企业生存空间，给中国果汁饮料市场竞争格局造成不良影响。为了减少集中对竞争产生的不利影响，商务部与可口可乐公司就附加限制性条件进行了商谈，要求申报方提出可行的解决方案。可口可乐公司对商务部提出的问题表述了自己的意见，提出初步解决方案及其修改方案。经过评估，商务部认为修改方案仍不能有效减少此项集中对竞争产生的不利影响。据此，根据《反垄断法》第28条，商务部做出禁止此项集中的决定。这一决定马上引来广泛议论，在各种质疑的声音中，外电对于此事的态度尤其值得玩味：美国《华尔街日报》、路透社等各大财经媒体几乎众口一辞地认为，此举是出于贸易保护主义的考虑。而我国商务部和外交部先后表态不接受这种指责。中国反垄断并购禁止第一案一时间在国际国内闹得沸沸扬扬。
我国加入WTO以后，国内经济进一步融入全球市场，外国资本随之大举进入我国。近年来发生了诸如美国凯雷投资集团收购我国重工龙头企业徐工、美国强生公司收购我国日化名牌大宝等跨国收购案，众多的民族品牌被收购，有的民族品牌如美加净、乐百氏、小护士等在收购后被公司雪藏导致品牌流失，因此，外资并购案件也一直牵动着我国大众的神经。正是基于此，人们对跨国公司对民族品牌的收购存有相当的戒心，也对我国政府的企业并购管制措施存有疑虑，认为政府过松的并购管制有害于民族企业发展。同时，面对国际金融危机的冲击，美欧主要国家的贸易保护主义有所抬头，这次可口可乐并购汇源案件之所以在我国乃至国际社会引起如此巨大的反响，与这样一个特殊的国内国际背景密不可分。资料显示，20世纪90年代以来，全球并购总额以年均42%的速度增长，相当于世界生产总值的11%。2004年，跨国并购增长28%，价值达3810亿美元[1]。同时，我国石油、采矿、汽车、计算机制造企业近几年来也在稳步走出国门进行海外投资入股、控股乃至并购（尤其是2008年石油和采矿企业的海外投资并购表现可圈可点），跨国投资是大势所趋，外资并购也不应被全部视作威胁。既然我们有了自己的《反垄断法》，就应排除外界干扰认真依据该法对相关外资并购案件加以判断，以取信于国际社会，也逐步树立我国《反垄断法》的权威。
三、外资并购对我国市场影响的双重性
外资并购作为并购的一种，它具有并购的基本特点。一方面，外资并购可以对竞争产生正面的影响，例如，并购进入方接管了处于困境中濒临退市企业或者通过和其他国内企业进行合并以形成有效竞争，外资并购也可以挑战地位己确立的国内寡占企业。从亚当·斯密始于今，上下数百年的市场经济反复证明，竞争是最理想的社会资源配置手段，其于市场经济的有效运行中被奉为至上公理[2]。另一方面，外资并购确实有可能被用来削弱或者限制竞争，外资并购产生经济力量的过度集中，形成垄断化的市场结构[3]；甚至可能危及国家安全。所以，外资并购对我国市场影响具有双重性。
（一）外资并购对市场的不利影响
20世纪90年代以来，外资以并购方式进入我国己成为外商对华直接投资的重要趋势。人们普遍担心外国企业借助其强有力的资金支持、先进的技术和管理，将轻易战胜国内的竞争对手，在市场上占据垄断地位[4]。前文已经提及，并购很容易产生经济的过度集中，进而对市场正常竞争产生破坏性影响，外资并购因为外资并购方往往实力雄厚，而并购对象在国内市场已是佼佼者，故而集中行为更容易导致国内市场的支配力量形成或强化。
就我国的实践来看，自20世纪90年代以来，外资并购逐渐发展起来并呈现出四大特点：一是外资开始谋求绝对的控股地位；二是地区性、行业性、集团性的外资并购已不鲜见；三是外资并购的目标己经逐渐转向国内在本行业内占据龙头地位的企业，在当地或地区内具有影响的企业；四是大的跨国公司已开始参与并购境内企业。统计数据显示，微软操作系统软件产品、利乐软包装产品的市场占有率都高达95%。由此可见，外资并购对我国市场结构有着巨大的影响，确实容易形成市场垄断力量。
从长远来看，外资并购行为有可能对我国经济造成负面影响，使我国经济有可能产生对外资的过度依赖。我国国家工商总局2004年的《在华跨国公司限制竞争行为表现及对策》的报告也显示出外资并购的这一负面影响，“目前突出问题是，跨国公司并购对我国市场竞争的影响尚没有引起足够的重视”[5]。在手机行业、电脑行业、IA服务器、网络设备行业、计算机处理器等行业，跨国公司均在我国市场占有绝对垄断地位。在我国轻工、化工、医药、机械、电子等行业，跨国公司子公司的产品已占据我国三分之一以上的市场份额。这不利于国家产业政策的布局，大量外资进入可能会冲击我国的民族工业体系，对我国的产业安全和经济安全构成严重威胁。
（二）外资并购对市场的有利影响
在看到外资并购不利一面的同时，我们还要看到其优点，权衡利弊，慎让民族情绪泛滥并拒绝民族情绪的主导，这样才能客观对待和理性处置外资并购。
据统计，2006年，外国公司采用并购的方式来我国投资，合同额不到50亿美元，仅占我国同期所有外商投资的2.5％。博鳌亚洲论坛秘书长龙永图认为，并购并不一定构成行业垄断，并购本身也不会危及行业安全和经济安全，关键是加强审查和监督，而不应该把外资并购视为“洪水猛兽”。对外资搞关门主义，以民族主义的外衣采取排斥政策，并不会使国家经济更安全。恰恰相反，对外资越拒绝，国家经济越脆弱[6]。更为重要的是，对于一些民族品牌纷纷被外资收购的事实本身，人们还需要有一个相对理性与客观的态度。因为并购只是一种正常的资本流动和正常的市场行为。我们还必须明白，这些品牌无论由谁控制，其企业本身还是在我国，依然由大量我国工人与管理人员组织生产与销售，依然为解决我国的就业、促进我国各地区的经济发展作出贡献。同时，我们还需要看到的是，近年来虽然不断有一些“老字号”的民族品牌因为被外资收购逐渐消失了，但其间也不断有一些新的民族品牌在脱颖而出。可以说，民族品牌的消亡与新生，本身就是一个优胜劣汰、传承接力的过程。在这个过程中，虽然夹杂着短暂的阵痛与失意，但只要这个阵痛是为了摆脱此前诸多现实经营难题的困扰，是为了迎接更多健康、合理的经济实体的产生、发展与壮大，那么就是值得的。
以我国的国有企业改革为例，我国现有国企近40万家，国企负债5万多亿元人民币。同时，国有经济战略性重组要求国有资产从部分产业的退出和对部分产业的集中进入。退出的方式不论采取实物资产出售或股权出售，都需要购买者。而目前国内有资金实力的非国有经济主体数量太少，难以担此重任。外资并购我国国有企业，拓宽了国有企业发展的融资渠道，为国有企业改革提供了重要的资金来源。并且，外商并购国有企业可以使我们将现有存量国有资产置换为资金，起到国有资产存量变现和补充社会保障资金的双重积极作用。因此，外资并购将改变我国上市公司特有的国有股“一股独大”的局面，有助于改善和促进我国上市公司法人治理结构，使企业经营管理体制与国际接轨。
当下，外资以独资、合资、并购等多种方式进入我国，外资企业创造了我国约1/3的工业产值，提供了全国约1/5的税收，雇佣了2000多万员工。中国国家统计局历来把在华外资企业作为我国经济的一部分纳入国家经济统计，外资企业已经深深地融入我国经济。显然，外资企业作为最具有活力的企业群体，大大加强了我国企业在全球的竞争实力。外资的进入对我国经济的发展产生了诸多有利的影响，总体而言是利大于弊。
四、对外资并购的反垄断法分析
（一）从对垄断界定标准的角度分析
垄断是现代社会经济生活中的常态，是市场经济发展的必然产物。美国著名经济学家萨缪尔森就曾说过，垄断只停留在经济上的描述性解释，尚不能精确成一法律概念[7]。法学界为了明确垄断的定义做了巨大的努力，涌现了大量的专著和论文。由于看问题的角度和出发点不同，研究出的结论也各不相同。代表性的观点有：（1）垄断是指“某一或少数几个企业占据相关市场的很大份额，从而具有支配市场，特别是市场价格的力量”。“垄断并不以违法为前提”[8]。（2）垄断是指“竞争者以单独或联合、支配、协调一致等方式，凭借市场优势或者其他行政权力，控制支配市场，限制和排斥竞争的状态。除国家竞争立法政策基于经济发展和国民经济整体利益考虑，对一些行业或领域内的垄断给予法律适用的豁免外，垄断是为竞争立法所反对和禁止的”[9]。（3）垄断是指“与自由竞争相对的一个概念，是指排斥、限制竞争的各种行为的总称”，是一种“具有社会危害性的违法行为”[10]。（4）垄断亦即市场支配地位，是指单个或多个企业或企业联合组织在相关市场上具有控制产品数量、价格和销售等，从而能够削弱甚至消除竞争的能力或状态[11]。上述四种对垄断的定义可以分为两派，有的认为垄断仅是一种行为即参与竞争的企业只有在实施了垄断的行为即限制或排出竞争时才构成垄断，有的认为垄断不仅仅是一种违法的行为更是一种违法的状态，产生这种分歧的原因在于对结构主义和行为主义立法模式的不同认识。但是他们有一个共同点就是都认为，企业在相关产品市场上具有削弱竞争的能力是构成垄断的一个重要条件。从以上分析中可以归纳出垄断的特征或衡量垄断的标准：垄断主体是除国家竞争立法政策基于经济发展和国民经济整体利益考虑，对一些行业或领域内市场竞争主体的垄断给予法律适用的豁免（多指国家垄断和政策性垄断[12]）之外的市场竞争主体；都在相关市场上占据优势地位或具备占据优势地位的能力；实施了法定的垄断行为或为了自身利益而实施了损害消费者权益、危害社会公共利益的不正当竞争行为；造成的法律后果是削弱甚至消除竞争、损害消费者权益和危害社会公共利益。
从以上分析我们可以看出垄断的概念是一个综合性的概念，对垄断的认定不是一个单一要件的分析过程，它是建立在对各种因素进行综合分析的基础上。就本案而言，可口可乐公司是世界上最大的饮料生产企业，拥有全球48%的市场占有率以及占据全球三大饮料中的两个品种。这样一个庞大的饮料企业集团在我国实施并购行为引起民众的极大关注是可以理解的。但是我们进一步分析就会发现，对于这起并购案件是否构成垄断下确定的结论还为时过早。从理论上来说这一并购行为不符合垄断的构成要件。如上所述，对垄断进行分析需要从主体、相关市场上的企业能力、造成的法律后果等多个方面入手。现代反垄断法出现了从结构主义向行为主义转变、由本身违法原则向合理原则发展的趋势，这就说明现代反垄断法以控制限制竞争和形成垄断的市场行为为重点，并且要求这种市场行为不仅限制了竞争还产生了垄断的弊害。可口可乐公司并购汇源的行为会增强可口可乐在市场上的竞争力，造成可口可乐公司在中国市场上的市场份额大幅提升，但是这并不意味并购行为就一定会产生饮料市场限制竞争的效果，更不意味着该行为一定会产生垄断的弊害。因为限制竞争的效果和垄断的弊害都需要在大量的实证调查的基础上经过科学的分析才能确定。既然我们无法确定该项并购会产生损害结果，就不能将这种合并确定为垄断行为。
（二）从相关市场的角度分析
笔者注意到不同的机构对汇源果汁在市场上所占的份额有不同的测算。可口可乐提供的数据称，其与汇源合并后在我国所占的非碳酸饮料市场份额低于20%。但据北京一家咨询公司东方艾格的测算，在我国134家上规模饮料企业中，汇源果汁产销量目前在我国国内市场的占有率已达13.95%。另外，根据ac尼尔森数据，汇源在我国的纯果汁领域的份额已经高达到46%。不同的机构对汇源的市场份额得出不同的结论主要是因为各个机构对相关市场的界定不同，即在界定相关市场时作为“分母”的市场不同，有的是以非碳酸饮料市场作为分母，有的是以纯果汁市场作为分母。因此，对可口可乐收购案的理解应具有相当的反垄断法专业知识，应有反垄断执法部门对本案的各项数据做精确的计算后方可得出科学可信的结论，而不能仅靠普通人的直观的感觉和肤浅的认识来决定。相关市场的界定是一种识别和确定企业间竞争界限的前提条件。相关市场的合理界定是判定企业的经营行为是否具有限制竞争的违法性问题的基本前提和核心，是企业并购审查的出发点。这是合理界定相关市场所具有的理论上的意义。从其所具有的法律实践上的意义来讲，相关市场的合理界定对于一个企业的经营行为将会产生的法律后果，具有潜在的决定性作用[13]。欧盟对相关市场的界定是从产品市场和地域市场两个方面来界定的。根据欧盟于1997年12月9日的《关于界定欧共体竞争法意义上的相关市场的委员会通告》的规定，相关产品市场是指根据产品特性、价格及用途，而被消费者视为可互换或可相互替代的所有产品和服务，相关地域市场是指所设涉企业进行产品或服务供求活动的地区，该地区的竞争条件是充分同质的，并与相邻地区的竞争条件明显不同，因而能与其相邻地区区分开来。
美国自联邦最高法院在1948年的对哥伦比亚钢铁公司案的判决中正式引入“相关市场”的概念后对于如何界定相关市场经历了一个复杂的过程。美国的反垄断执法当局是在引用了经济学上的“交叉弹性理论”，并结合司法实践不断加以完善的基础上，才逐渐确立自己的标准和基本原则。美国法院为了准确界定商品间的“交叉弹性”，又在判例中确定了若干能够显示具体指标，比如商品或服务的价格的相互作用的功能、合理的互换可能性以及周边的竞争程度等。其后，美国联邦最高法院在一系列的案例中相继提出了“合理的互换可能性”标准、“特有性质及用途”标准、“次级市场”的概念以及“商品群”等[14]。通过研究美国的这一系列对相关市场的判断标准发现，这些标准都是在“交叉弹性”理论基础上充分考虑了商品或服务的价格、特性等因素之后所做的一些修改和补充，他们都是针对具体的案件提出的，不具有绝对的普适性，执法机构只是以法律相关规定为基础，结合具体案件的特殊性做出合理的评判。这就需要反垄断执法机构具有相当的执法经验和审慎的执法理念，应当充分考虑案件的个性，正确理清案件的个性与反垄断法规定的共性之间的关系。
还需要说明的是，相关市场界定的宽严标准往往会因所针对的行为的具体类型不同而有所不同。例如，从有关国家和地区执法机构的做法和法院的裁决来看，在分析企业合并（经营者集中的一种主要形式）行为中所划定的相关市场，通常要比分析企业实施滥用市场支配地位行为时所划定的市场要狭窄些[15]。这是因为，企业合并行为中一般包含着比现实的垄断行为还要强的限制竞争的危险性，其直接导致市场上竞争者数量的减少，因此对企业合并的规制具有事前预防性，可以防止因企业合并而产生的垄断企业实施限制竞争的行为；而且，企业合并行为一经批准，往往不可推倒重来，或者虽然可以但成本太高，执法机构在审查时往往更加谨慎，适用的执法尺度的把握也就需要非常谨慎了。
因此，反垄断法中界定相关市场具有很强的理论性和实践性，既要有理论上的界定作为基础又要有实践上的经验作为指导。我国《反垄断法》第12条第2款规定：本法所称相关市场，是指经营者在一定时期内就特定商品或者服务（以下统称商品）进行竞争的商品范围和地域范围。本条规定仅用“竞争”二字对相关市场进行界定，然而如何理解竞争、界定竞争的具体标准是什么等这些问题都没有在立法中得到解决。更为重要的是，由于长时期反垄断立法缺失和市场经济不发达导致我国反垄断执法实践相当缺乏。我国反垄断法立法不健全和实践经验缺乏导致了目前对相关市场界定的困境，反垄断执法部门在执法过程中也只有根据以前的非常缺乏的执法经验以及对反垄断法精神的初步理解来审慎的确定涉案企业的市场份额了。在这样一种理论和实践均存在困境的情况下，连反垄断执法部门在执法中也存在相当的困惑和不确定性，更不要说是普通的民众了。
在通过对企业的产品市场、地域市场和时间市场对企业的相关市场进行界定之后，就可以根据其在该市场上的销售额来计算其市场份额，并进一步来确定相关市场的市场集中度。如果市场份额的计算通常是通过参考销售额来计算的，那么也还有其他的迹象能够提供有用的信息，诸如生产能力，投标市场上参与者的数量，航空业中的航班数、采矿部门的资源储备量等，需要考虑那些信息取决于所涉特定产品与行业的特殊情况。[9]企业市场份额的高低在反垄断法中具有十分重要的意义。企业在相关市场上的市场份额是企业自身经济实力的反映，企业的市场份额越大反映其在市场上具有越大的竞争力。企业市场份额是对某一企业进一步实施反垄断规制程序的前提。企业之间的集中虽然是企业自身的市场行为，但是由于企业营利性特性的存在，如果几个企业在相关市场上均占有相当大的市场份额，则他们之间的合并就会对市场结构产生巨大的影响，合并后的企业极易产生滥用其市场优势地位限制竞争的可能性，各国法律对这种现象一般均加以规制。为了对企业力量过度集中行为进行事前的规制，防止企业在并购后滥用市场优势地位，我国《反垄断法》第21条规定与许多国家一样采用事前申报制度。2006年《关于外国投资者并购境内企业的规定》和2008年《关于经营者集中申报标准的规定》对申报标准做了具体规定。
在此我们应当明确，企业市场份额大并不意味着垄断，在现代社会中人们所批评的垄断实质上是一种滥用市场优势地位限制竞争产生弊害的行为，是动态意义上的而非静态的。市场份额集中是垄断的条件，但不等于垄断。如果市场主体仅具有较高的市场份额，但是它没有利用其市场优势地位实施限制竞争的行为，则一般不能认定为垄断，不应当受到法律的制裁。我国反垄断法第6条规定，具有市场支配地位的经营者，不得滥用市场支配地位，排除、限制竞争。由此规定也可以看出，我国反垄断法也不是绝对排除具有市场支配地位的经营者，只要其不滥用其市场支配地位实施限制竞争的行为，法律就不会对其进行过分的限制。我国的反垄断法对垄断行为进行了事前的规制，对达到一定规模的企业之间的并购进行事前申报制度仅仅是一种事前预防制度，是为了避免垄断行为发生造成垄断的弊害而采取的制度设计。反垄断的着眼点是维护自由竞争，维护消费者利益。反垄断法不是为了限制经营者，经营者之间的并购受到法律的规制，是法律出于公共利益的考虑，规制不完全等同于禁止，进行申报的企业并非一定被限制并购。据报道，汇源公司2006年的销售额突破了50亿元人民币，而可口可乐2003年全年的全球销售额也达到了173亿美元，按照《关于经营者集中申报标准的规定》第3条规定，并购方与被并购方的销售额均已达到我国法律所规定的申报标准，应当向商务部申报。但是如上所述，虽然双方在我国饮料市场上具有举足轻重的地位，但是反垄断法所关注的是企业合并所带来的危害竞争的效果，它并不反对企业做强做大，因此，反垄断执法机关在审查这起并购案时所关注的焦点是企业在合并后对我国饮料市场上的竞争造成的影响而不仅仅是合并之前的企业规模。判断企业在合并后影响竞争能力的一个重要标准就是合并企业的市场份额。可口可乐公司与汇源公司的经营范围涉及到了纯果汁饮料、碳酸饮料等几个不同但相关的饮料市场，执法机关在审查这起并购时必须在依据现有的法律以及国际社会的反垄断执法惯例对该案的相关市场作出科学的界定之后才能准确的测算出两个企业在合并前后的市场份额。
以上以我国目前的相关反垄断法规定为基础从实体法方面对企业并购进行分析，象相关市场的界定、市场份额的确定这样的制度规定是从事前预防的角度对企业并购进行规制。通过分析可以看出可口可乐收购汇源果汁案件的法律审查是非常复杂的过程，不能单靠人们直观的理解就可以做出结论。首先，果汁饮料的市场具有很强的可替代性，相关市场的界定也是相当困难的，果汁饮料市场、非碳酸饮料市场、软饮料市场都有不同的含义，在案件的具体定性时应该选取哪一个作为相关市场，目前法律没有相关规定，只能依靠执法部门的实践经验甚至借鉴他国经验来确定。其次，执法部门对相关市场的界定也直接关系到汇源果汁和可口可乐公司合并前后在我国市场上的市场份额的确定，这就直接决定了该案是否应当提交商务部审查以及审查的结果。最后，在本案中根据《关于外国投资者并购境内企业的规定》的规定，汇源果汁和可口可乐公司不具备审查豁免的规定，因此只要这起合并案件符合我国《反垄断法》和《关于外国投资者并购境内企业的规定》的规定就必须在合并之前向商务部申报。然而，我国在这些环节上的立法仅是一种粗线条的规定，也缺乏相关的配套规定，仅是一种原则上的指引。这样，法律就赋予了相关的执法部门在实际的操作中较大的自由裁量权，执法部门的执法经验就成为影响案件结果的重要因素。这种经验的形成需要长时间对所经历案件的梳理和归纳。并且，除了执法者拥有足够多的办案经验，更需要执法者有深厚的反垄断法理论功底。在可口可乐收购汇源果汁的案件中同样要经历这样一个复杂的审查过程，这就决定了该案不是某个人或某些非专业人士可以解决得了的，这需要相关的专业执法人员在没有外在干扰的情况下经过复杂的调查和分析之后才能做出可信的结论。
五、我国对待外资并购应有的理性态度
在市场经济条件下竞争或合作很正常，开放的中国应该有一个开放的心态，应当有面对并接纳市场竞争的勇气。在经济全球化和市场竞争的环境下要特别谨慎民族主义情绪，不能有民族偏见或放任经济民族主义，否则会造成国际社会尤其是外国投资者对我国经济环境的不信任，最终可能危害我国经济的发展。市场经济就是法治经济，对于外资并购我们应当站在国际化和法制化的高度，运用法律的观点理性的看待跨国并购，而不是在民族主义的旗帜下过于偏袒国内企业和回避市场正常竞争。这一次国内对于可口可乐收购汇源的过度反应，一方面反映了国民对我国民族企业发展的关注，另一方面也反映了国人在面对外资收购时的过度民族主义倾向甚至非理性情绪宣泄，而这恰恰显示了社会公众的观念中对法律的忽视，过度的反应和情绪的宣泄泯灭了法律的社会价值（这次网民大争论大讨论中鲜见网民主张“法律的事情就让它回归法律”，反倒是法律应该屈从所谓民意的呼声很高，严格来讲这与法治的本旨是相悖的）。因此，我们应当认真思考在面对跨国并购的问题时如何寻找一个合理的平衡国内民意与法律规则的平衡点，在处理该问题时既能让法律充分发挥其应有的社会作用，又能符合大多数国民的真正意愿——竞争环境下的国家经济健康发展和消费者受益甚至允许并购双方的双赢。
首先，我们必须明确法律与民意是相关联的。法律是由国家立法机关制定的最高层次的具有强制执行力的民意，那种将民意与法律对立起来的思维是非理性的。我国社会主义法律是工人阶级领导下的全国人民共同意志的体现。当然，如果多数民意认为某部法律不合民意需要修订或废止，应当通过法定程序完成，而不能用民意“绑架”法律。应当相信用法律解决现实中的问题是理性的，尽管这不是唯一的手段。对应的，执法机关执法如同司法机关司法一样，一味地迁就民意也不能真正地说明法律就反映了民意，反而与法治背道而驰。
其次，我们应当区分民意与集团利益。我们国家的法律应当体现民意，但是民意不能发展成为狭隘的民族主义情绪，更不能成为企业自我保护的借口，尤其应当注意民意被利益集团所“绑架”，成为某些企业谋取自身利益的工具。我们的执法部门在面对外资并购时要保持清醒和理智，以法律作为工具来分析相关的市场行为的性质，而不仅仅是关注民意，更不能屈从于非理性的所谓“民意”。
再次，反垄断法的立法、司法和执法的都具有很强的专业性，需要具有深厚法学理论功底和丰富法律实践的专业人士进行独立判断，单凭个人的直观感觉对市场行为的合法与否做出定性不科学也不严肃。普通民众在对跨国并购是否违法的问题上往往是根据自己的直观感觉或“舆论盲从”（自己对一个事件或事物没有主见而听信舆论）做出结论，这些结论不能成为判断行为违法性的依据，更不能左右一个国家反垄断执法机关的执法行为。以所谓民意企图取代或压制法律事实上是践踏法制。
最后，对可口可乐收购汇源的反垄断审查应依照我国反垄断法标准实施。我国反垄断法的主旨是为了预防和制止垄断行为，保护市场公平竞争，提高经济运行效率，维护消费者利益和社会公共利益，促进市场经济健康发展。同时对关系国民经济命脉和国家安全的行业给予特殊保护。就可口可乐收购汇源而言，饮料并非涉及国民经济命脉和国家安全，汇源的股权显然不属于法律特殊保护的范围，那种要求从国家经济安全角度对并购进行审查的主张，有同业者寻求公权力庇护以躲避竞争的嫌疑，没有法律依据，不值一批。
六、结语
我们关注外资并购，但不歧视外资并购；我们规制外资并购，但不禁止外资并购。外资并购的法律规制，不仅仅是一个法律问题，还涉及经济理论和经济分析，同时与国家的产业政策休戚相关，甚至与国家的经济安全也有关联，但绝不是简单的民族主义情绪宣泄。这次事件在部分国内媒体的炒作下招致广泛的情绪表达反倒给了国际上质疑我国反垄断执法公正性的口实。
在世界经济一体化的今天，可口可乐并购汇源，不是开始，更不是结局。外资并购中资以及中资并购外资（耶鲁大学经济学教授陈志武在2008年10月就曾公开表示，也许在美国金融危机爆发的今天，就是我国企业在美国大量购买严重缩水的美国本土企业股票的大好时机），都是经济全球化的必然表现，只不过这种现象需要各国法律尤其是反垄断法的正当规制罢了。因此，在面对外资时我们要有一个正确的态度，要对其做出客观的评价。需要我们以我国现行法律为依据，从法学的专业视角来审视外资并购，不能仅仅靠自己的主观臆断或盲从舆论就认为外资的进入一定会危害我国的经济安全，只要是外资并购就一概反对。否则，我国的市场经济就会让国际社会难以信赖，这会影响或阻碍外资的进入。外资进入和并购受阻，也许让一些人的民族情绪得以宣泄，让一些企业暂时得以躲避竞争，但殊不知这却是以牺牲我国的经济发展和巩固法治为代价的。最后也是最重要的，笔者希望外界对中国这次反垄断决定不必做出过度反应，不妨把它作为个案看待。商务部反垄断局局长尚明先生有句形象的比喻，说“反垄断局还只是婴儿，作为婴儿的母亲反垄断法也是个婴儿”。一个人穿了一身新衣，周围看的人有视觉的适应过程，穿的人自己同样需要适应。如果单依此案便认定中国实行贸易保护主义，可能结论太武断；如果依此即作为自己实施贸易保护的借口，那就真的是借口。
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我国税法体系没有关于外资并购所涉及税收问题的统一规范，但税法对外资并购存在一般规制和特殊规制。外资并购可分为股权并购和资产并购两类，该两类交易涉及的税种及税收成本有着显著区别。在外资并购境内企业过程中，涉及的税法问题主要影响或涉及并购中行业和地域等的选择、筹资方式和支付方式的选择、并购过程中涉及的各种税收、并购后的税务处理、外资并购后变更设立的企业身份的法律认定及税收优惠等。外资并购的税收筹划包括但不限于并购目标企业的筹划、并购主体的筹划、出资方式的筹划、并购融资的筹划、并购会计的筹划以及股权转让所得税的筹划等。
主题词：外资并购税收筹划
外资并购已成为当代国际直接投资的主要形式，外资以并购境内企业的方式进入我国市场将逐渐成为外商在华投资的主流。外资并购中最主要的交易成本，即税收成本往往关系到并购的成败及/或交易框架的确定，对于专业的并购律师及公司法律师而言，外资并购的税收筹划问题不得不详加研究。
笔者凭借自身财税背景及长期从事外资并购法律业务的经验，试对外资并购涉及的税收筹划问题作一个简单的梳理和总结。
1.我国税法对外资并购的规制
我国没有统一的外资并购立法，也没有关于外资并购所涉及税收问题的统一规范，但已基本具备了外资并购应遵循的相关税法规定：《外国投资者并购境内企业的规定》、《国家税务总局关于外国投资者并购境内企业股权有关税收问题的通知》以及财政部、国家税务总局颁发的一系列针对一般并购行为的税收规章共同构筑了外资并购税收问题的主要法律规范。
外资并购有着与境内企业之间并购相同的内容，比如股权/资产交易过程中的流转税、并购所产生的所得税、行为税等。在境内企业并购领域我国已经建立了较为完善的税法规制体系，在对外资并购没有特殊规定的情况下适用于外资并购。在外资并购境内企业过程中，涉及的税法问题主要影响或涉及并购中行业和地域等的选择、筹资方式和支付方式的选择、并购过程中涉及的各种税收、并购后的税务处理、外资并购后变更设立的企业身份的法律认定及税收优惠等。
以下主要从两个层次论述外资并购中的税法规制，分别是税法对外资并购的一般规制和税法对外资并购的特殊规制。
1.1税法对外资并购的一般规制
1.1.1.股权并购税收成本
1.1.1.1被并购方（股权转让方）税收成本：
(a)流转税：通常情况下，转让各类所有者权益，均不发生流转税纳税义务。根据财政部、国家税务总局的相关规定，股权转让不征收营业税及增值税。
(b)所得税：对于企业而言，应就股权转让所得缴纳企业所得税，即将股权转让所得并入企业应纳税所得额；个人转让所有者权益所得应按照“财产转让所得”税目缴纳个人所得税，现行税率为20%，值得注意的是，新《个人所得税法实施条例》规定：“对股票转让所得征收个人所得税的办法，由国务院财政部门另行制定，报国务院批准施行”。此外，如境外并购方以认购增资的方式并购境内企业，在此情况下被并购方（并购目标企业）并无企业所得税纳税义务。
(c)印花税：并购合同对应的印花税的税率为万分之五。
1.1.1.2并购方（股权受让方）税收成本：
在并购方为企业所得税纳税主体的情况下，将涉及长期股权投资差额的税务处理。并购方并购股权的成本不得折旧或摊消，也不得作为投资当期费用直接扣除，在转让、处置股权时从取得的财产收入中扣除以计算财产转让所得或损失。
1.1.2资产并购税收成本
1.1.2.1被并购方（资产转让方）税收成本
1.1.2.1.1有形动产转让涉及的增值税、消费税
(a)一般纳税人有偿转让有形动产中的非固定资产(如存货、低值易耗品)以及未使用的固定资产的所有权，应按被并购资产适用的法定税率（17%或13%）计算缴纳增值税。如被并购资产属于消费税应税产品，还应依法缴纳消费税。
(b)小规模纳税人有偿转让有形动产中的非固定资产(如存货、低值易耗品)以及未使用的固定资产的所有权，应按法定征收率(现为3％)缴纳增值税。如被并购资产属于消费税应税产品，还应依法缴纳消费税。
(c)有偿转让有形动产中的已使用过的固定资产的，应根据《国家税务总局关于增值税简易征收政策有关管理问题的通知》（国税函〔2009〕90号文）、《关于部分货物适用增值税低税率和简易办法征收增值税政策的通知》（财税[2009]9号）以及《财政部、国家税务总局关于全国实施增值税转型改革若干问题的通知》（财税〔2008〕170号）中的有关规定依法缴纳增值税。
1.1.2.1.2不动产、无形资产转让涉及的营业税和土地增值税
(a)有偿转让无形资产所有权应缴纳5%的营业税。
(b)有偿转让不动产所有权(含视同销售不动产)应缴纳5%的营业税。（被并购方以不动产、无形资产投资入股，参与并购方的利润分配、共同承担投资风险的，不征营业税）。
(c)在被并购资产方不属于外商投资企业的情况下，还应缴纳增值税、消费税、营业税的附加税费(城建税和教育费附加)。
(d)向并购方出让土地使用权或房地产的增值部分应缴纳土地增值税。
(e)转让处于海关监管期内的以自用名义免税进口的设备，应补缴进口环节关税和增值税。
(f)并购过程中产生的相关印花税应税凭证(如货物买卖合同、不动产／无形资产产权转移书据等)应按法定税率缴纳印花税。
(g)除外商投资企业和外国企业转让受赠的非货币资产外，其他资产的转让所得收益应当并入被并购方的当期应纳税所得额一并缴纳企业所得税。
(h)企业整体资产转让原则上应在交易发生时，将其分解为按公允价值销售全部资产和进行投资两项经济活动进行税务处理。并按规定确认资产转让所得或损失。
1.1.2.2并购方（资产受让方）税收成本
(a)在外资选择以在华外商投资企业为资产并购主体的情况下，主要涉及并购资产计价纳税处理。
(b)外国机构投资者再转让并购资产应缴纳流转税和预提所得税。
(c)外国个人投资者再转让并购资产应缴纳流转税和个人所得税。
(d)并购过程中产生的相关印花税应税凭证(如货物买卖合同、不动产和无形资产转让合同等)应按法定税率缴纳印花税。
1.2税法对外资并购的特殊规制
1.2.1税法对并购目标企业选择的影响
为了引导外资的投向，我国《企业所得税法》及其实施条例、《外商投资产业指导目录》等法律法规对投资于不同行业、不同地域、经营性质不同的外商投资企业给予不同的税收待遇。在并购过程中，在总的并购战略下，从税法的角度选择那些能享有更多优惠税收的并购目标无疑具有重要意义。
1.2.2并购后变更设立的企业税收身份的认定
纳税人是税收法律关系的基本要素，纳税人的税法身份决定着纳税人所适用的税种、税率和所能享受的税收优惠等。对于并购双方而言，通过对纳税人身份的设定和改变，进行纳税筹划，企业也就可以达到降低税负的效果。
我国对外商投资企业身份的认定以外商投资企业中外资所占的比例为依据，一般以25％为标准。外资比例低于25％的公司也为外商投资企业，但在税收待遇上，根据《关于加强外商投资企业审批、登记、外汇及税收管理有关问题的通知》的规定，其投资总额项下进口自用设备、物品不享受税收减免待遇，其它税收不享受外商投资企业待遇。
2.外资并购中的税收筹划
2.1并购目标企业的筹划
目标企业的选择是并购决策的重要内容，在选择目标企业时可以考虑以下与税收相关的因素，以作出合理的有关纳税主体属性、税种、纳税环节、税负的筹划：
2.1.1目标企业所处行业
目标企业行业的不同将形成不同的并购类型、纳税主体属性、纳税环节及税种。如选择横向并购，由于并购后企业的经营行业不变，一般不改变并购企业的纳税税种与纳税环节；若选择纵向并购，对并购企业来说，由于原来向供应商购货或向客户销货变成企业内部购销行为，其增值税纳税环节减少，由于目标企业的产品与并购企业的产品不同，纵向并购还可能会改变其纳税主体属性，增加其纳税税种与纳税环节；并购企业若选择与自己没有任何联系的行业中的企业作为目标企业，则是混合并购，该等并购将视目标企业所在行业的情况，对并购企业的纳税主体属性、纳税税种、纳税环节产生影响。
2.1.2目标企业类型
目标企业按其性质可分为外资企业与内资企业，我国税法对内外资企业的税收区别对待，实行的税种、税率存在差别。例如，外资企业不适用城市维护建设税、教育费附加等，鼓励类外资企业可享受投资总额内进口设备免税等。
2.1.3目标企业财务状况
并购企业若有较高盈利水平，为改变其整体的纳税地位可选择一家具有大量净经营亏损的企业作为目标企业进行并购，通过盈利与亏损的相互抵消，进行企业所得税的整体筹划。如果合并纳税中出现亏损，并购企业还可以实现亏损的递延，推迟所得税的交纳。
2.1.4目标企业所在地
我国对在经济特区、中西部地区注册经营的企业实行一系列的税收优惠政策。并购企业可选择能享受到这些优惠措施的目标企业作为并购对象，使并购后的纳税主体能取得此类税收优惠。
2.2并购主体的筹划
出于外资并购所得税整体税负安排及企业集团全球税收筹划的考虑，境外投资者通常会选择在那些与中国签署避免双重征税税收协定/安排的国家或地区的关联方作为并购主体。其实道理很简单，投资者不希望在分红的环节上缴纳太多的（预提）所得税，而与中国签署税收协定/安排的国家或地区的企业从其所投资的中国企业取得的股息所得所适用的优惠税率可以让境内投资者节省不少税收成本。
2.3出资方式的筹划
外资并购按出资方式主要可分为以现金购买股票式并购、以现金购买资产式并购、以股票换取股票式并购以及其他出资方式的并购。不同的出资方式产生的税收成本均是不同的。
2.4并购融资的筹划
各国税法一般都规定，企业因负债而产生的利息费用可以抵减当期利润，从而减少应纳所得税。因此并购企业在进行并购所需资金的融资规划时，可以结合企业本身的财务杠杆程度，通过负债融资的方式筹集并购所需资金，提高整体负债水平，以获得更大的利息节税效应。
2.5并购会计的筹划
对企业并购行为，各国会计准则一般都规定了两种不同的会计处理方法：权益合并法与购买法。从税收的角度看，购买法可以起到减轻税负的作用，因为在发生并购行为后，反映购买价格的购买法会计处理方法使企业的资产数额增加，可按市场价值为依据计提折旧，从而降低了所得税税负。
2.6股权转让所得税的筹划鉴于资产并购涉及的税种较多较为复杂，且外资并购实务中资产并购的数量并不多，因此以下简要介绍一下股权转让所得税的筹划（认购增资式股权并购不涉及所得税问题）。
对企业股权转让行为进行税收筹划，一个基本的问题是正确地划分股息所得和股权转让所得及其不同的计税方法。在相关的税法规定中，投资企业的股息所得应缴纳的税款可以抵扣被投资企业已经缴纳的税款；而股权转让所得则是按转让收入减去投资成本的差额作为应纳税所得额计算缴纳企业所得税。这种不同的计税方法使股权转让行为有了一定的筹划空间。
《国家税务总局关于企业股权投资业务若干所得税问题的通知》（国税发[2000]118号）规定：“企业股权投资转让所得是指企业因收回、转让或清算处置股权投资的收入减除股权投资成本后的余额。企业股权投资转让所得应并入企业的应纳税所得额，依法缴纳企业所得税”。《国家税务总局关于企业股权转让有关所得税问题的补充通知》（国税函[2004]390号）规定：“1.企业在一般的股权（包括转让股票和股份）买卖中，应按《国家税务总局关于企业股权投资业务若干所得税问题的通知》（国税发[2000]118号）有关规定执行。股权转让人应分享的被投资方累计未分配利润及累计盈余公积应确认为股权转让所得，不得确认为股息性质的所得。2.企业进行清算或转让全资子公司以及持股95%以上的企业时，投资方应分享的被投资方累计未分配利润和累计盈余公积应确认为投资方股息性质的所得。为避免对税后利润重复征税，影响企业改组活动，在计算投资方的股权转让所得时，允许从转让收入中减除上述股息性质的所得”。
因此，内资企业的股权转让所涉及的企业所得税，除非被并购方（股权转让方）持有目标企业95%以上的股权，被并购方（股权转让方）应分享的并购目标企业留存收益（累计未分配利润及累计盈余公积）应确认为股权转让所得，并入被并购方（股权转让方）的应纳税所得额，依法缴纳企业所得税。但有一个可能的节税办法就是在外资并购前先由并购目标企业对拟转让股权方（企业）进行分红，在此方案下将降低股权转让所得的基数，从而降低被并购方（股权转让方）的应纳税额。
内容摘要：为了适应快速增长的物流市场，我国第三方物流企业通过并购重组的方式，整合物流资源，完善物流服务能力，提高市场竞争力。在此背景下，本文对第三方物流企业的并购环境、并购动因及并购形式进行分析，并就不同资本背景的第三方物流企业的并购选择提出建议。
关键词：第三方物流企业并购环境并购动因并购形式
近年来，随着物流行业的快速增长，第三方物流企业不断发展壮大，市场竞争也不断加剧。为了提高企业核心竞争力，加强资源整合，物流企业间特别是第三方物流企业之间的整合并购重组成为当前热点。2007年，我国邮政集团公司挂牌成立，由境内外数家股东组建的中铁联合国际集装箱有限公司投入运营，中外运按照专业化要求和业务属性进行整合重组。2008年，中外运和长江航运的重组也获国资委的同意，进入实质性的操作阶段。同时，外资企业也开始并购我国物流企业，2007年耶路全球收购上海佳宇物流公司、世能达物流收购宝运物流主要经营资产、万络环球收购熙可公司等。随着我国物流市场的进一步开放，更多的外资物流企业会进入我国，国内的物流市场竞争也会进一步加剧。面对这样的内外形式，并购将会是我国第三方物流业发展的必然趋势。
1物流行业并购环境分析
国内第三方物流企业间并购事件的不断发生，从另一方面说明了国内的物流行业并购环境已经成熟，有利于企业间的整合并购。相反，并购事件的增多，也将会促进并购环境的不断成熟，以及并购相关政策制度的不断完善。物流行业的并购环境主要包括政策环境和经济社会环境。
（一）政策环境
随着物流市场的不断开放，我国的物流业并购环境也在不断改善，从国家层面到省区市一级，都在积极推进现代物流发展，为物流业发展、并购提供广阔空间，推进现代物流发展的政府部门间协调机制正逐渐形成，国务院各有关部门已有切实的政策措施出台。
2005年10月，党的十六届五中全会通过的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十一个五年规划的建议》要求促进服务业加快发展，这是党的文件中首次把“物流”作为产业提出来的，并明确列入要大力发展的现代服务业。各省也纷纷出台具体的政策措施，建立完善综合协调机制，制定当地物流发展规划。税收方面，2005年颁布的《关于试点物流企业有关税收政策问题的通知》解决了物流企业营业税重复纳税问题，激发物流企业的经营热情。
另外，根据我国加入WTO时的承诺，商务部于2005年12月上旬修订并颁布了《外商投资国际货运企业管理办法》，开放了外资进入中国货代市场的限制，即允许设立外商独资货代企业并享受国民待遇，使得国际物流巨头纷纷投巨资采取并购重组方式进入国内市场。
《公司法》、《证券法》、《关于企业兼并的暂行办法》、《股票发行与交易管理暂行条例》、《反不正当竞争法》、《保险法》、《全民所有制工业企业法》、《全民所有制工业企业转换经营机制条例》等法律、法规的颁布实施填补了我国企业并购法律制度的立法空白，改变了我国企业并购无法可依的状况，也是物流企业在并购方面需要遵循的依据。这一系列政策的，有力推动了我国现代物流业的发展以及物流企业的整合。
另外，国家鼓励民营资本、外国资本参与我国国有企业的重组，国有物流企业的发展也需要民营物流企业的参与，通过并购、整合和重组，实现规模优势，并且可以直接利用民营物流企业的营销网络、仓库设施，提高物流速度和降低物流成本，从而可以提高我国物流行业的整体效益和竞争力。
（二）经济社会环境
我国经济的快速增长，使得对物流需求越来越大，经济发展对物流的依赖程度也越来越高。与此同时，我国现代物流整体规模不断扩大，运行效率提高，对经济发展的支撑和促进作用更加明显，物流业已经成为国民经济发展的重要产业和新的经济增长点。
在经济方面，据中国物流信息中心统计，2007年我国物流业持续快速发展，物流需求规模进一步扩大，且物流业增加值较快增长，社会物流总费用增速加快，GDP比率略有上升。其中，2007年，全国社会物流总费用为45406亿元，同比增长18.2%，增幅比2006年提高4.7个百分点。2007年，全国物流业增加值为16981亿元，同比增长20.3%，增幅比2006年提高5.2个百分点，占全国服务业增加值的17.6%，比2006年上升0.5个百分点，占GDP的6.9%，比2006年上升0.2个百分点，反映出物流业发展对服务业与国民经济的贡献进一步增大。
在社会方面，物流企业不是单独存在的，而是在整个社会中和其他产业共同发展的，因此，其它行业的发展离不开物流企业，同时物流企业提供的服务质量也影响到其它企业的快速发展，物流企业和其他企业相互联系，互相促进，尤其是和生产制造类工业企业、商贸企业联系更为密切，他们的需求决定着物流企业的发展前景。
根据中国仓储协会进行的物流供求状况调查显示，生产制造企业中，60%的企业销售范围在全国范围，28%的生产制造企业销售范围在全球范围，部分企业的销售范围局限在本地区域范围以内。因此，这就说明大部分企业的销售需要全国范围的物流网络支持。
由此，从国内的经济社会环境来看，社会对第三方物流服务的需要是十分旺盛的，而且对第三方物流企业的综合服务能力有较高的要求。而现阶段，社会上大量的第三方物流企业还是处于低质化、分散式和小规模的服务状态中，只能提供基础物流服务，缺乏资源整合和综合服务能力。因此，第三方物流企业要满足现代物流产业的集约化、资源整合、综合服务的要求，就必须瞄准特定的目标市场，合并重组能提升自身核心竞争力、提供综合能力的企业，实现资源与资金、市场与客户的有效整合。
2第三方物流企业并购动因分析
物流行业的并购环境已经形成，并有效推动物流企业，特别是第三方物流企业的并购。但企业自身对获取战略资源、拓展业务能力等内部需求，是直接推动并购发生的主要因素。企业自身的并购动因，也可以理解为并购的内部环境。
（一）获取战略机会
并购者的战略动因是要购买未来的发展机会。当一个企业决定扩大在某一特定行业的经营时，并购行业中的现有企业是首选战略，原因在于：一是直接获得正在经营的发展研究部门，获得时间优势；二是减少一个竞争者，并直接获得其在行业中的位置。
UPS在保住现有重要客户的基础上，继续通过和客户的合作来扩大业务范围，同时重点开发具有巨大潜力的市场。如拓展零配件物流服务领域等，涉及从电脑组装到汽车制造等全球经济中几乎所有的行业。该公司还与丰田、本田、克莱斯勒等公司建立了联系，又与福特汽车公司组成策略同盟，提供供应链重新策划、运输网络管理、零件服务物流，并替汽车制造商及供应商提供技术解决方案等服务。UPS已分别收购法国一家零配件物流服务供应商以及位于亚洲和拉丁美洲的两家物流公司，开展零配件物流服务，未来还要在世界范围内建立零配件物流服务网络的基础设施。
（二）进军多种运输业务并拓展服务能力
纵观世界物流10强企业，都是能提供运输方面的多项服务，并且在物流相关的一些行业或者新领域里联合或兼并，借以巩固或者占领新的市场，从而达到增加利润、赢得客户的目的。
2001年UPS通过收购飞驰公司，拓展了其包裹物流业务覆盖的范围，同时飞驰公司是为UPS的竞争对手FedEx提供清关业务的专业公司，并且是全世界最大的空运公司之一，在美国本土及全球多个国家里都拥有庞大的运送网络。
（三）加大网络布局
现代物流的发展、物流效率的提高，最重要的条件是建设结构合理、布局优化、功能配套、运作高效的现代物流网络体系。同时，在物流企业的兼并重组中，经营网络又往往被视为最有效的优势资源，这就是物流行业的特殊性所决定的企业必须网络化、国际化，而要通过一个企业自身的实力来进行全面网络布局是有一定难度的，并且会投入比较大。因此，可以通过兼并收购来加快网络布局是现在物流企业的首选。物流企业通过兼并收购其他物流企业，同时也占有了其网络布局，一方面节省了企业布局的时间，另一方面节省了开支，并且可以根据以往的布局、节点进行改进、提高。
TNT2005年宣布在上海开设中国总部，计划“几年内投资两亿欧元以拓展中国业务”，将其在我国的分支机构增至100家以上，向我国1000个城市提供快递服务，同年，在经济发达的环渤海布局，进驻北京空港物流基地，还采取“合作发展”方式发展二级城市加盟店50家。TNT收购华宇物流集团，更是利用其苦心经营十年建立起来的1100多个操作点和转运中心、3000多辆卡车、12000多名员工和在快速消费品、家电、医疗领域的17万客户资源，以此作为平台，既可以发展在华物流，也可以把它作为连接国内站点和海外业务的“桥梁”，发展快递、物流、直邮三大主营项目，最终实现其在我国建立最大包裹内陆运输网络的目的。
（四）管理规模经济
并购带给企业最明显的作用是规模经济效益的取得，常称为1+1>2的效应。物流企业的并购，不仅是一个单纯企业的合并以及规模的扩大，还是一个具有1+1>2的经济效应过程。一般企业的规模经济是由生产规模经济和管理规模经济两个层次组成的，而物流企业则主要是通过有效的管理，实行的是管理规模经济，管理规模经济主要表现在：由于管理费用可以在更大范围内分摊，使单位产品的管理费用大大减少。可以集中人力、物力和财力致力于新技术、新信息资源的开发和利用。比如，一个物流企业的仓库大，有闲置的地方，另一个企业因为仓库小，没有地方存放货物，正准备建造一个仓库，在这两个企业并购之后，双方的问题都得到了解决，避免了资源的重复建设，资源互补优势得以发挥，节省了管理费用。
（五）整合业务流程并实现资源优化配置
目前比较大的物流公司都拥有“一流三网”，即定单信息流、全球供应链资源网络、全球用户资源网络、计算机信息网络。这些信息资源的利用可以使仓储利用率提高2倍以上。并购后的物流企业，这些基础资源得到了跨领域或跨地域的扩展，使企业有提供跨边界物流服务的能力；软件资源得到了完善，人力资源配置得到了优化，使企业有开发新的物流单元和技术的能力；企业规模扩大，资金实力增强，使企业有增大技术投资的能力。
比如：UPS并购了美国第一国际银行，将其改造成UPS金融部门，这波及到包括我国在内的业务，这是因为我国中小出口商在与沃尔玛这样的零售商打交道时，往往“账期”很长，如东莞一家做杯子的厂家，货物出口到美国，它是没办法跟沃尔玛这样的超级零售商谈付款条件的，说定90天就是90天，一天也不会早，那么有了金融部门的UPS就可以作为中间商在沃尔玛和东南亚数以万计的中小出口商之间斡旋，UPS在两周内把货款先打给出口商，前提条件是揽下其出口清关、货运等业务和得到一笔可观的手续费，这样，小型出口商们得到及时的现金流，而拥有银行的UPS在美国和沃尔玛一对一结算，帮沃尔玛省去了许多琐事，也大受其欢迎。
（六）买壳上市
目前，我国对上市公司的审批比较严格，上市资格也成为一种资源，某些并购不是为获得目标企业本身而是为获得目标企业的上市资格，通过在国内或到国外买壳上市，企业可以在国内或国外筹集资金进入当地市场。面对风起云涌的物流企业并购以及在逐渐兴起的物流热潮，非物流类上市公司成为了不甘落后的群体。据不完全统计，目前我国已有60多家上市公司介入物流领域，这60多家上市公司被分为主营物流业上市公司和与物流业务相关的上市公司。这些公司通过上市或者介入物流加强了自身的物流管理、拓展了自身的物流业务，为其降低成本、提升业绩奠定了良好基础。
比如，我国远洋运输集团在海外成功买壳上市控股了香港中远太平洋和中远国际。中远集团(上海)置业发展有限公司耗资1.45亿元，以协议方式一次性购买上海众城实业股份有限公司占股份28.7%的发起人法人股，达到控股目的，成功进入国内资本运作市场。
我国物流企业并购的动因是多方面的，但物流企业并购的主要目的还是资源整合，通过并购原有的物流、运输或者货代企业，把众多小而零散的物流企业整合成具有一定规模和实力的大型、专业的第三方物流企业，建立现代化的物流网络，取得竞争优势。
3第三方物流企业的并购形式及效应分析
在具备了内外部的并购环境，第三方物流企业必须根据各自产品和服务的不同，选择合适的并购形式，加强综合物流服务能力，增强核心竞争力。并购的类型可以分为横向并购、纵向并购以及混合并购。
（一）横向并购
物流企业的横向并购是指供应链物流同一个环节的功能由复数物流企业共同承担或转移到其它专业物流企业承担，即生产同类产品或提供同类服务的物流企业之间的并购。两个物流企业之间的并购就是横向并购，例如企业通过横向整合社会资源构建跨地区的产品流动网络系统，形成水平一体化物流，通过同一行业中多个企业在物流方面的合作而获得规模经济效益。
横向并购适用于并购后能实现规模经济的企业。横向并购容易生成规模经济，产生技术和管理上的协同效应，即1+1>2的效应，实现规模效益递增。横向并购带来规模经济的协同效应可以分为三类，即技术上的协同效应、管理上的协同效应和市场上的协同效应。
1.技术上的协同效应。生产技术的不可分性存在着规模经济的潜能。只要边际收益大于边际成本，厂商扩大生产就有利可图。并购后企业可以实现生产要素的优化配置与专业化经营。比如在技术方面，物流企业之间的并购可以采用射频技术、全球定位系统等高新技术，扩大技术的适用范围可以降低企业成本。在运输方面，可以选择合理的运输方式、确定最短的运输路线，实现整车运输和混载运输等运输大批量化，提高运输效率、减少运输成本。
2.管理上的协同效应。高效的管理作为一种资源同样具有规模经济的特性。并购企业通过裁减重复职能部门和人员，建立一个崭新的、统一的管理组织，达到管理资源的共享从而产生受益。另外，企业在并购后，可以对原来的供销网络进行整合，或利用对方的现成网络，建立统一的供销网络，例如企业通过横向整合社会资源构建跨地区、跨行业的产品流动网络系统，促进物流效益，带来物流成本的下降。
3.市场上的协同效应。横向并购的市场协同效应主要体现在两方面：减少了物流行业内的企业数量，提高了市场集中度，形成潜在垄断力量，可以有效抵御国外物流巨头的竞争。解决行业整体生产能力扩大速度和市场扩张速度不一致的矛盾，使资源配置更为集中合理，有效降低竞争的激烈程度，保持市场的供求平衡和行业内的利润率水平。
（二）纵向并购
物流企业的纵向并购是指供应链中的物流企业把其承担的功能转移到供应链的上游或下游，前者称为上游替代，后者称为下游替代。物流企业采用纵向并购的方式，可以降低交易费用。交易费用理论的权威罗纳德•科斯指出：“市场运行是有成本的，通过形成一个组织，并允许某个权威(实力雄厚的企业)来支配资源，就能节约某些市场运行成本”。按照科斯的观点，企业并购，尤其是纵向并购，是在比较运作成本的基础上，某种企业组织对市场的替代，其目的是为了减少经营活动的交易费用。在物流业务外包、第三方物流业务发展迅速的今天，纵向并购成为当今物流企业并购的一种重要方式。
纵向并购适用于经营的产业比较多，包括有志建立和形成自己核心价值链的物流集团公司。纵向物流资源整合的结果形成垂直一体化物流，要求企业将提品或物流服务的厂家（商家）和客户纳入管理范围，并作为物流管理的内容，实现从原材料到最终消费者的每个过程对物流进行一体化管理。另外，交易费用的高低是由资产的专用性、交易的不确定性和交易发生的频率这三个因素的不同组合所决定的。
1.资产的专用性。资产的专用性指为特定交易或服务而投入的资产。对物流企业而言，资产专用性指自身拥有的耐久性、专门性的投资，包括物流人力资本专用性、信息技术专用性、网络专用性、物质资产和专项资产专用性等。专用性越高，退出成本就越高，也就是说阻止其它物流企业进入同一经营领域的壁垒就越高。企业面临的是一旦需求方发生矛盾，就可能陷入亏损甚至处于破产状态。通过以低于其平均成本的价格并购有专属资产生产的产品或服务可以将这种亏损或者破产的可能性降低。
2.交易的不确定性。主要指人的有限理性和交易双方信息的不对称性。交易双方很难准确预见有关价格、质量、品种、交易对手等情况。为了避免损失，交易者总是要尽可能多地了解有关信息，把能考虑到的因素都反映在合约中，这样对合同条款的要求越来越复杂，必然增加了信息成本、谈判和签约成本。当交易成本变得越来越高的时候，生产者和采购商、销售商就势必会合并起来，以一体化组织替代市场合同交易。
3.交易的频率。如果交易发生的次数很多，交易双方就值得花费资源作一个特殊的安排，尽管这种特殊的安排可能会耗去不少资源，但这种耗费可以分摊到大量不断进行的交易中去，这样，相对交易费用便下降了。当一家物流企业与它所服务的工商企业之间交易的频率很高，以致产生很高的交易费用，这时，合并应该是最佳选择。
（三）混合并购
物流企业的混合并购是指处于不同产业部门、不同市场，且这些产业部门之间没有特别的生产技术联系的企业之间的并购。混合并购可以降低一个企业长期从事一个行业所带来的经营风险，也可以使企业的技术、原材料、设备、管理经验等各种资源得到充分利用。物流企业的混和并购适用于在其经营主业中实力很强，居产业龙头地位的企业，在原来主业已经实现了规模经济效益，同时有较好的管理能力和有剩余的资金、精力等资源的条件下，企业可以根据市场条件，通过混合并购，积极寻找新的行业增长点，实现多元化经营。例如我国远洋运输(集团)公司通过并购上海众城实业股份有限公司，由其原来经营的航运业拓展到了房地产开发、餐饮、娱乐、商贸等多个领域，取得了良好的经营效果，成为我国企业混合并购的典型案例。
1.资源的充分利用与共享。无形资产的协同效应。不相关行业间的企业并购是把管理资源有过剩能力的企业转移到另一家需求的企业。除行业内的专属资产外，无形的管理经验同样是一个企业重要的资源。例如，一个有知名度的厂商与无知名度但拥有生产实力的厂商之间往往相互并购，采取多样化的经营，其结果是给消费者带来关于新产品和服务可靠性的准确信息，取得无形资产的协同效应。
财务资源的协同效应。一个需求增长低于整个经济增长的行业中，企业往往会意识到，在现有的经营领域中的投资机会是有限的，因此，通过收购另一个在需求高速增长行业中的企业，可以抓住被收购企业所在行业中可以获得的投资机会。如果被收购企业的现金流量较低，那么利用收购企业的现金流量的机会就会增加，于是财务资源从收购企业所在的需求增长缓慢的行业转移到被收购企业所在的需求高速增长的行业。通过混合并购的投资路径，企业可以实现财务资源的重新分配。我国的众多中小型物流企业目前正处于高速增长的时期，大多企业资金比较短缺，可以考虑与较为成熟行业中的企业合并，获得财务上的资源。
2.分散经营风险。混合并购把经营领域拓展到与原经营领域相关性较小的行业，即在一个企业里经营若干没有直接投入产出关系和技术经济联系的各自独立的产品或服务。这样，当其中的某个领域或行业不景气时，可以通过其他领域的成功经营达到补偿，使整个企业的收益率得到保证。因此，物流企业可以考虑通过混合并购的方式涉足其他新兴领域，如房地产、医药、生物科技等行业进行多元化经营，分散经营风险。而和企业进行直接投资方式进行多元化经营相比，通过混合并购方式实现多元化经营无疑是最直接、最快捷、低成本的最佳方式。
4我国第三方物流企业并购策略选择
在我国，第三方物流企业的背景分为国有企业、民营企业、外资企业及中外合资企业。结合物流企业并购的内外部环境，不同背景的第三方物流企业在并购的选择上，有不同的侧重。
国企背景的第三方物流企业，特别是央企背景的企业，在并购中，充分利用国家对于央企的发展政策。国资委在《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》中明确指出：进一步推进国有资本向关系国家安全和国民经济命脉的重要行业和关键领域(以下简称重要行业和关键领域)集中，到2010年，国资委履行出资人职责的企业(以下简称中央企业)调整和重组至80—100家。这为国有的第三方物流企业通过国有资本重组，结合企业自身的特点，并购重组符合企业发展战略的目标企业，实现跨越式发展提供机遇。同时，国有第三方物流企业往往是依附于某大型的企业集团，或者是由原有的仓储企业、运输企业转型而来的，其具有良好的网络布局及基础物流服务设施。因此，国有第三方物流企业在并购过程中，可以主要在管理规模经济、整合业务流程等方面，展开横向并购或者纵向并购活动，也可以本着分散经营风险，多元化经营的原则，进行混合并购。
民营的第三方物流企业，则可以根据自身经营灵活的特征，参与到企业并购当中。在并购的政策环境上，国家鼓励民营企业参与国有企业的重组，这也就为民营企业并购国有企业铺平了道路，使得民营企业在并购选择上，更具有灵活性。
外资的第三方物流企业，目前主要是国外的物流巨头在我国投资设立的公司，这些企业具有良好的管理能力、物流服务技术及信息技术。外资的第三方物流企业在国内的并购，主要是在获取战略机会，加大网络布局等方面，展开有针对性的横向或者纵向并购活动。
由此可见，随着我国物流行业不断开放，企业并购环境的不断成熟，国有资本、民营资本、外国资本在其中展开激烈的竞争。这对于我国物流行业的发展是十分有利的，能有效促进第三方物流企业的健康、快速成长。而第三方物流企业，则可以根据自身的优势，展开特定的并购活动，增强市场竞争能力。
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[关键词]人力资源因素 并购 海外并购
[中图分类号]F415.1 [文献标识码]A [文章编号]1000－7326(2009)08－0077－06
一、导言
兼并与收购是现代企业快速获取竞争优势的一种重要手段，近年来一个重要的变化是，并购不再限于发达国家之间的交易，越来越多的新兴发展中国家开始加入到全球的兼并与收购浪潮中去。加入WTO之后，我国企业在不断增强自身竞争力以应对来自全球挑战的同时，也加速进行“走出去”战略，“西方发达国家并购中国企业为主的格局已经转变为双向互动式的并购浪潮”。商务部的统计数据显示，2004－2007年。我国企业以海外并购的方式对外投资额分别为12、65、47、61亿美元，数额基本上呈逐年增多的趋势。
尽管并购已经成为企业扩张的最为迅速、运用最为广泛的手段之一，但是与并购高发生率相伴随的是并购的高失败率。根据科尔尼管理咨询公司(A.T.Kearney)对全球116个并购案例的分析表明，有60％的并购被认为损害了股东的利益，并购3年后，新企业的平均利润率降低了10％，在美国，50％的企业并购4年之后被认为是失败的。对于刚刚涉足海外并购的我国企业来说，这方面要付出学习代价在所难免。据统计我国企业海外并购的成功率低于30％。对于并购后的高失败率，学者们往往注重从战略和财务方面去寻找原因，对其他方面特别是人力资源的因素却明显忽视，本文的目的就是从非经济因素的人力资源切入，探讨企业海外并购过程中人力资源因素的影响。
二、影响跨国并购成功与否的因素
(一)软件因素和硬件因素
企业为什么要选择并购?学者们基本一致的结论是并购能够获得协同效应(synergy)，即获得一种1+1＞2的效果。但事实却告诉我们，并购的高失败率并未让我们看到所谓的协同效应。对于这种并购高失败率的现象，学者从不同的角度进行了论证。过去，大多数学者集中在并购战略、财务等方面。随着研究的深入，人们发现如果只关注财务或者战略，并不能很好地实现并购企业之间的整合。因此，已经有学者将注意力转移到组织行为，以及并购过程如何实现整合的角度来考察并购。比如，学者Berton－celi和Kova提出了成功并购的整合应该包括两个方面：硬件因素和软件因素，具体内容见表1。
从表1的内容来看，硬件方面主要涉及并购战略以及公司财务等方面的问题。而软件因素则更侧重于对于“人”的整合。今天多数企业并购失败，是因为企业没有很好地平衡“经济资本”和“人力资本”之间的关系。在跨国并购中，企业更多的是考虑硬件因素或所谓的经济资本。而对于人的因素的考察往往被忽视。这种情况在我国企业界显得尤为突出，根据英国《经济学人》信息部对全球420位企业家所做的调查表明，当被问及并购成功的关键因素时，大多数中国企业家选择的是“正确的并购战略”。也就是说，我国企业家更为看重的是并购的硬件因素，这种偏颇是导致我国企业并购失败率更高的原因之一。因此，在我国企业进行海外并购时，必须重视软件因素如人力资源对于并购成败的关键性影响。
(二)人力资源因素的理论基础
企业之间的并购，并不是两家或数家企业资产的简单整合，其中更重要的是企业文化和人员的整合。企业发生并购之后，对相关企业员工的冲击和影响尤为巨大，员工个体如果不能适应并购后的组织文化和管理，他们就会对并购进行反抗。出于人性的本能以及对未来不确定性的恐惧，人们往往对并购有焦虑反应。除了焦虑之外，我们还可以从以下几种理论得到启示，从而说明为什么人力资源因素会影响到企业并购成功与否。
1、焦虑理论。
并购通常意味着大型的人事变动，从而带来不确定性。员工可能会对职业前景作负面的预期。这样就加剧了员工的不安全感，这样并购可能成为员工焦虑的一个来源。过去的观察和经验数据说明了这一点。当然，不同的组织和个体特性会使得焦虑的程度不尽相同，而且在并购的不同阶段员工焦虑的表现也会不一样。由于出现焦虑，员工的工作积极性受到打击，从而降低生产效率，并最终影响到并购的成效。
2、社会认同理论。
社会认同理论认为，组织之间的合并可能会使员工失去原有公司的身份和认同感，而对于新企业的认同又没有及时建立起来。这样，员工就会产生迷失感，这种迷失会进而造成员工失落感增强。并且可能会出现愤怒或感伤，以致于拒绝接受企业并购后的变化。
3、同化理论。
由于并购前两个企业的文化和结构方面存在诸多不同，因此并购后会要求员工完成转型，要求员工调整和适应一个可能完全不同于自己此前企业的文化。这样，有可能导致组织文化断层或缺失，从而使并购后员工面临同化压力，以致于抗拒或反抗新的组织文化，造成新组织里员工之间关系紧张。
4、角色冲突理论。
并购后的初期，人事关系往往处于一个相对混乱的时期，员工可能面临着职位不清和角色模糊甚至冲突的情况，这样会导致员工生产力和工作满意度的下降。
5、工作特性理论。
企业并购后，往往会带来员工职位和工作特质的变动，这些变化会影响员工对工作环境的感知和满意度，从而降低他们的工作满意度和组织承诺。
6、组织公平理论。
企业的并购发生之后，作为被并购的一方往往存在一种组织弱势的心理，担心自己被并购以后会受到不公平的待遇，所以很有可能会导致并购之后人力资源的大量流失，而被并购方的人才优势往往是并购时看中的一个重要方面，如果人力资源尤其是核心人力资源大量流失，对于并购方来说是一个巨大的损失，这种人才流失可能导致并购后企业经营困难。
上述几种理论的价值在于提供了一个分析并购中人力资源问题的分析框架。这些理论从个体和组织层面入手，给我们提供了一个分析影响并购中人力资源因素的微观基础。
三、海外并购中的人力资源整合
(一)并购的组织嫁接和整合
既然人力资源因素对并购成功起着关键性的作用，企业在进行海外并购时，必须处理好并购中的人力资源问题。在海外并购中，并购企业的组织结构和企业文化，或者管理方式有可能存在较大差异，而且双方可能都会带上国家和民族文化的烙印。因此，并购后的重要工作之一，便是人力资源的整合。并购中的人力资源整合指的是在企业并购过程中，对人力资源进行优化配置，将相互矛盾或者是相异的人力资源管理体系进行重新调整，从而形成一种新的人力资源管理体系。目前关于人力资源整合的研究主要集中于以下几个方面。
1、组织嫁接和文化整合。
有学者比较了历史上的几次并购潮后发现，早期的并购大都是在一个小范围内或者是国家内部发生，并购的同质性相对来说要强一些，这也是早期的研究更关注并购战略和公司财务的原因之一。
Cartwright和Cooper最先提出了在并购中文化兼容性和组织嫁接问题。在并购的案例中，尽管许多在财务上或者战略角度看起来十分完美的公司并购，但最后以失败告终，其中重要的原因在于两个组织之间的文化不兼容。随着全球化步伐的加快，并购已经逐渐跨越地域和国家界限，由此企业并购面临的不确定性也增加了许多。跨国并购意味着不同制度结构和文化背景的组织结合在一起，如果两个企业之间的组织体系或者文化背景存在很大的不兼容性，那将会给新组织带来前所未有的冲击和挑战。因此，在跨国并购中，必须重视对“文化契合”(cultural fit)而不仅仅是“战略契合”(strategic fit)的研究。
2、并购中人力资源过程的整合。
人力资源过程的整合重视将人力资源整合与具体的并购情景和步骤的结合，如果说组织和文化整合涉及的是一个更为宏观和模糊的概念，那么对于人力资源过程的整合则更为具体且更具可操作性。从过程整合的视角去看，并购中关注的应该是那些在并购过程中的人力资源管理活动。通过对企业并购案例的分析可以看到，企业在并购中如果将人力资源过程的整合与具体的任务结合起来，那么并购获得成功的机会就会增大，Bertonceli和Kova也表达了类似的观点。在企业的并购中，作为软件因素的人力资源，应该与作为硬件的因素结合起来，在并购后的每一个过程当中都重视有效地实施人力资源管理和整合。从而使并购后的企业尽快形成与并购战略契合的人力资源管理体系。目前，这方面的研究还处于起步阶段，所进行的研究还不多。从已有的研究来看，学者们对人力资源的整合给出了不同的建议，比如，并购中应努力保持一个团结的核心或者运用法律手段阻止员工流失；并购后要妥善处理员工的需求，帮助员工尽快适应新环境，并重新进行角色定位；整合过程要重视员工的参与，制定出一套非对抗性的、鼓励员工参与的整合方案；并购中重视缓解员工心理压力，实现有效沟通，运用各种物质与非物质手段留住人才，从而实现并购的平稳过渡。
(二)并购后人力资源模式的转移扩散和整合
跨国并购也意味着两个不同国家体系和文化背景下的人力资源管理模式的相互影响和碰撞，人力资源整合归根结底是人力资源模式的选择问题，这个新模式的选择要受到原来两个体系的共同影响，打下两个体系的烙印。因此，人力资源整合还涉及到人力资源模式的跨国转移和扩散问题。
在国际人力资源管理研究中，人力资源模式的转移和扩散是一个比较热门的一个话题，也是在跨国公司与国外子公司、跨国并购中人力资源管理遇到的主要难题之一。人力资源管理的扩散，是指在跨国企业中或者在并购企业中，母公司(或并购公司)把自己的人力资源管理模式嫁接到子公司(或者被并购公司)，这种模式称为正向扩散或者叫做母国效应(Country-of-origin effects)。还有一种方式是子公司(或者被并购公司)以自己的人力资源管理模式反过来影响到母公司(或者并购公司)的人力资源管理模式，这种模式称为逆向扩散，或者叫东道国效应(Host-country effects)。此外，还存在一种双向的互动，即形成一种吸收了二者人力资源管理元素之后的新模式。
在跨国并购中，人力资源管理模式的转移和扩散应主要回答两个问题：(1)评估转移和扩散的可能性；(2)转移和扩散的方式。对于这两个问题，国外的例子提供了较多的经验，例如，日本的汽车和电力企业将其管理模式成功转移到美国的子公司，并取得了较大绩效，证明了日本模式的强大威力；此外，也有一些逆向扩散的例子，例如Edwards等人的研究发现，许多外资企业在进入美国市场时，受到美国人力资源模式的影响，反而改变了母国的人力资源管理模式。Femer和Varul研究在英国的德国企业时发现，遭遇盎格鲁・撒克逊模式的德国公司也不得不改变其原来的德国模式，这些都是逆向扩散的例子。也有调查发现在华的日资企业试图转移母国的人力资源管理模式时，受到地方化的强烈影响，以致企业在日本化还是本土化的剧烈挣扎中选择了一条整合的道路。
以上的研究对于我们理解并购后的人力资源管理模式选择很有帮助，因为这些经验给我们的企业在做并购决策时带来有益的启示。比如，企业在作并购决策时，必须考虑哪些人力资源模式可以扩散，哪些不能。哪些被并购企业的管理模式可以嫁接到整个组织，哪些又不能等等。对这些问题进行了深入的探讨后，便可以大大提高我国企业并购后的成功率。
四、中外人力资源管理模式差异与整合
到目前为止，跨国并购中非经济因素影响的研究大多是西方学者所做的。这些研究对于我们理解海外并购很有启发。然而，由于制度和历史等方面的原因，西方企业并购中的经验和研究远远不能满足我们企业的要求。我国企业海外并购中的人力资源因素有着一定的特殊性，这主要由几个原因造成。(1)中国有着和西方截然不同的制度和文化背景，人力资源管理模式和理念与西方发达国家存在较大区别，由此海外并购的整合将会面临更大的困难。(2)经验研究的缺乏。从以往的文献可以看出，海外并购基本上是发达国家之间的游戏，也就是在最近三四年，才有西方跨国公司将目光转向中国国有企业，㈣而我国企业走出去并购外国企业更是刚刚起步，目前只有联想、TCL等少数中国企业海外并购的几个实际案例，而这少数几个样本结局如何还难有定论。(3)人力资源模式本身的复杂性和模糊性。虽然对中国人力资源模式的讨论不断，但自改革开放以来，我国的人力资源管理模式其实也是千差万别。一方面，我们强调自己人力资源管理模式的特殊性，而另一方面，我们一直都在向西方学习，试图找到一个好的人力资源管理模式。(4)我国的企业也是千差万别，国企、民企之间的管理模式也存在较大差异，它们走出去之后也会有不同的表现。
在面临着这样的困难的前提下，如何进行关于我国企业海外并购人力资源问题的研究呢?我们认为可以从两个方面人手。(1)进行对比研究，首先比较中西方的国家和文化情景，在此基础上分析人力资源管理模式差异。(2)讨论在此背景下我国企业海外并购人力资源整合的可能性。
(一)中西方人力资源管理模式的差异
最近几年，随着我国对外开放的加深和国际化程度的提高，中西文化差异背景下的人力资源管理模式差异开始引起西方学者的注意，这些研究以荷兰社会心理学家Hofstede的“文化五点论”尤为突出。在此基础上，通过具体的测量，可以发现中国与多数欧美国家在文化维度上存在较大差异(见表2)。
从表2中我们不难看出欧美企业强调个体的力量，而在权力距离方面则不怎么看重，相比之下。中国企业管理方式则强烈地表现出一种集权化的领导方式和长期的目标导向，而对于个体并不重视。一些学者认为，这主要长期受中国儒家文化中的中庸思想和集权的国家体制的影响。这些差异使得中西方企业在管理理念、领导方式和员工激励等人力资源层面存在较大的差异。还有一个特点就是在中国人强调关系的重要作用，即便是在企业里，人们也需要花费大量的时间来处理各种复杂的人事关系：而在欧美
企业，更多的是对事不对人等等。这些人力资源管理方面的差异，是由于企业嵌入(embedded)各自不同的国家文化情景有关。这些差异的存在势必给刚刚开始迈出国门的中国企业并购后的人力资源整合带来巨大的挑战。前段时间TCL在海外市场的并购面临困境就是一个警醒。
(二)我国企业海外并购人力资源整合的可能性
尽管我国企业海外并购面临诸多的不确定性，以及由于人力资源管理模式差异带来挑战，但我国企业走出去的决心和信心很大，只要做好相关的研究和准备，人力资源的整合并非不可能。我们需要注意的是随着中国逐步走向对外开放所带来的人力资源模式的剧烈变革。改革开放以来，随着企业改革的逐步深入，“铁饭碗”被打破，原先的雇佣体系已经瓦解，取而代之的是一个逐渐规范的劳动力市场，我国企业在人力资源管理上逐渐与西方国家接轨，而外资企业的涌入以及其带来的管理方式的变革也在逐渐加速这一进程。
就目前而言。中国还远未形成带有自己国家标签的人力资源管理模式，国企、民企、外企、三资企业等多种企业形态给不同人力资源管理模式提供了各自的舞台。许多外资企业都试图把中国作为本国人力资源转移的一个试验平台，例如目前在国内出现的“日本化”或“美国化”就是一个反映。㈣这些现象从另一个侧面也说明中国在努力吸收国外先进的人力资源管理经验。在这种开放的环境之下，我国企业一方面吸收了国外的经验，同时也积累了进行海外并购的资本，从而减少并购时人力资源整合的阻碍。有研究发现，当中国企业在英国子公司的人力资源扩散与转移时，子公司吸收了当地的人力资源管理经验并且较好地融入到企业管理中去，并且子公司的人力资源管理经验，又通过逆向扩散到中国的母公司，使得母公司在人力资源管理上面也做了较大的改变，公司在人力资源管理上实现了较好的整合。这样的事实预示中国企业海外并购的一些正面因素。同时也说明我国企业海外并购中要实现人力资源的整合是可能的。
值得注意的是。尽管我们在积极学习国外经验，但也不能期待我国的人力资源模式逐渐和国外发达国家趋同，因为中西方在许多方面还存在根本性的差异，现有的研究表明，很多在华的外资企业也同样面临着本土化的巨大挑战。比如，日资和韩资企业在复制母国人力资源管理方式的同时，也在寻求积极的和本土化管理方式整合的办法。随着我国企业国际化步伐的加快，以及中西方企业交流的深入和人力资源管理的日臻成熟，一个有着“中国特质”的人力资源管理方式很有可能会成为现实。
五、小结
本文从并购理论的发展脉络和流变引出并购理论中人力资源问题的重要性，分别从个体、组织心理的微观角度以及人力资源过程本身来探讨人力资源并购，尤其是海外并购的影响机制，这样一般性理论可以作为研究具体企业海外并购的基础和前提。学界对于这个问题研究最多的是人力资源整合问题，尤其是跨文化整合问题。相对来说，对于人力资源过程的整合目前还是一个较新的研究方向。这两个方面其实代表了关于整合的宏观和微观的两个层次，后者应该是深入研究的重要方向。另一个值得注意的是并购中的人力资源转移与扩散问题，这个话题相对来说理论和经验研究要成熟些，这对于我们研究并购时人力资源模式的选择是很有裨益的。
中国企业海外并购中人力资源问题是一个全新的话题，今后可以从文化情景对比分析人力资源管理模式差异，以及讨论在此背景下中国企业海外并购人力资源的整合，具体应注意以下几个方面。
(1)加强对并购成功和失败经验的总结和研究，积极了解和研究不同国家的文化以及嵌入文化烙印的人力资源管理模式，除了研究发达国家，也要研究新兴经济体和发展中国家，为我国企业海外并购的成功打下坚实的基础。
论文关键词：人力资源尽职调查，人力资本审计，文化尽职调查
贝恩公司对近年来的40桩并购案进行的研究表明，在收购交易前做好人力资源尽职调查将对收购后的成功整合有很大帮助。但是并购交易前的人力资源尽职调查往往被忽视，据美国一个会议委员会对美国和欧洲的88个主要公司的研究发现，在反馈公司中人力资源包括在并购计划的不到1/4。这种现象在一些新兴国家更严重，翰威特最新的报告显示，新兴市场国家比成熟市场国家更加不关注尽职调查中的人力资源介入(Hewitt，2009)。国内文献研究人力资源尽职调查的文献极少，翰威特公司中国区的一些咨询者曾经发表一些文章，针对人力资源介入尽职调查做了一些讨论；国外这方面的文献从21世纪初逐渐增多，早期的文献主要是强调尽职调查中加入人力资源因素的必要性以及其内容。我国随着市场经济的日益成熟和开放程度的逐步深入，并购也成为我国企业增加利润、扩大市场份额、扩充智力资本的一大方式。据中国税务报报道文化尽职调查，在全球金融危机的萧条背景下，我国企业尤其是海外并购的数量不降反大幅度增加（中国税务报，2009-5-25）。在这个宏观背景下，深入研究影响企业并购成功的因素显得尤为必要，而本文正是从并购过程最容易忽视也比较复杂的的人力资源尽职调查进行讨论。
一、人力资源尽职调查及其基本步骤
一个典型的并购从考查战略发展和选择被收购公司开始，这个选择的过程便是尽职调查过程。传统的尽职调查往往局限于公司的财务和法律以及经营方面的信息整合、分析，忽视对人力资源方面信息的整合、分析，正是因为这一缺陷，许多学者提出了人力资源尽职调查说法。本文认为人力资源尽职调查是指企业进行并购前，对被并购方企业的人力资源相关信息的获取、整合、分析，以支持并购决策和并购后的整合策略甚至是未来公司正常运转的人力资源政策，它应该是尽职调查里面的一大关键组成部分。概括来说，人力资源尽职调查是通过各种渠道获取信息并分析信息得出结论的过程。而最重要的结论是对并购决策有影响的结论以及未来整合过程中需要快速进入的那些计划，比如目标关键人才名单的确立，薪酬调整的大致方向，这两个问题无论是对己还是对目标公司都是关系切身利益的问题，需要在整合开始时给目标公司注入定心丸。很多并购正是因为这样做了，所以取得了成功，比如联想并购IBM的案例，当然，也有反面的教材，如TCL和阿尔卡特的以失败告终的联姻。
一般进行这个程序需要经过以下三大步骤：首先是并购前的准备工作。准备工作包括调动高层对人力资源尽职调查的注意、人力资源尽职调查小组成员及其职责的确定、调查方法方式的选择、相关资料的准备论文范文。要让高层充分重视人力资源尽职调查需要一位并购经验丰富的人力资源领导，国外某公司在五年内的进行的一次失败一次成功的并购经历表明文化尽职调查，有着丰富并购经验的人力资源部门领导起到了关键作用。小组成员主要有企业内部高层管理人员、人力资源管理专业人员和外部的咨询顾问组成，当然，当并购双方诚意一致时，将目标企业的各层管理人员和相关员工并入到组合组是确保资料获取的一种更为有效的方法。内部高层管理人员一般负责相关资源的调配、项目的规划、推动等工作，人力资源部门人员负责利用自己的专长去制定实施调查计划，在遇到阻碍时，提出专业性的解决方案，并对结果给出专业意见，而外部咨询顾问这里有两个功能，一是当尽职调查过程中遇到问题时，需要咨询顾问帮助解决，二是在获取目标公司有问题时，需要咨询顾问以第三方的身份进入。调查方式主要有问卷、访谈和文档信息搜集，需要视具体的条件确定调查方式，当然调查之前需要将所要获取的资料清单列举是基础。调查的第二步便是根据计划进行调查，获取信息。第三步是整理所搜集的信息并分析形成结论。
二、人力资源尽职调查的内容
有学者认为人力资源尽职调查包含两方面内容，即文化尽职调查和人力资本审计（保罗·埃文斯等，2007）。也有学者认为人力资源尽职调查包括目标公司的组织架构、不同类别人员的情况、相应的人力资源制度三大类情况的调查（HRFOCUS，2005）。随着各种并购研究的深入，众多的研究结果显示文化因素已经成为制约并购成功的主要因素，基于这样的认识，国外的学者通常将文化因素进行单独研究，尤其是文化整合的研究文化尽职调查，这方面的文献也比较多。而关于非文化因素的人力资源尽职调查的讨论并不多，零散见于一些并购文章的段落中。本文基于这些材料，进一步梳理人力资源尽职调查的内容。
文化因素的考察主要关注双方公司的文化融合度、文化距离。了解的信息一般包括如下内容：对方公司对那些因素制胜的核心理念、驱动经营战略的因素、计划是长期的还是短期的、接受风险的能力有多大、对外合作的方式是竞争型的还是合作型的、组织中的重要利益相关者是谁？公司是结果导向还是过程导向？权力是集中的还是分散的？决策是如何制定的？管理信息的方式、信息流动的方式、衡量一个有价值的员工的方式是什么？文化定位是针对团队还是针对单个业绩？（保罗·埃文斯等，2007）。确定文化距离及整合的可能性有可能影响到并购决策。有着成功并购经验的思科公司曾因为认定目标企业文化与自身企业文化相差太远而放弃过并购计划。这对于中国的海外并购来说尤其重要。无论是事实还是在国外人看来，中国的管理技术方面相对比较落后，因此，国内公司并购国外公司事实上处于一种“弱势文化和强势文化”的融合，这种融合更需要策略。
非文化的人力资源调查因素可以总结成以下内容：
调查的项目
具体的内容
1、 组织架构
l 目标公司总体的组织图
l 各部门的员工类型和数量
l 董事、高管、相关委员的情况以及他们的职责
l 关键员工的数据，包括延期支付和激励性奖金
l 组织的收支盈余情况和结盟情况
2、制度文件
l 固定期限雇佣合同和服务协议
l 已通过的行动计划
l 集体合同、员工工作手册、和一些政策、程序指南
l 近两年的员工报告
l 近两年的培训计划
l 曾经请过的咨询或者外部服务机构
3、管理和办公室人员
l 管理责任对应下的员工分类
l 继任计划
l 薪酬、福利设计的方法和等级
l 核心员工保险
l 退休计划
l办公室的空间布置和数量情况
4、工会工厂工人
l 集体合同情况
l 目前的劳工关系氛围和历史曾出现的困难
关键词：外资并购 市场反应 法律规制
一、引言
在2001年中国正式加入世界贸易组织（WTO）时，中国政府承诺在五年过渡期之后，中国市场将全面对世界开放，标志着外资并购活动真正获得了中国政府的认可，同时也预示着外资收购将取资建厂成为外资进入中国市场最重要的方式。2001年11月《关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见》和《关于外商投资企业合并与分立的决定》的，可视为政府支持外资并购的序曲。外资直接投资及并购对促进经济增长、扩大经济规模、提升企业技术及管理水平都具有重要的意义，而且可为中国企业提供较充足的资本。但据2006年国务院发展研究中心的一份研究报告显示：在中国已经开放的产业中，排名前五位的中国企业几乎都是由外资控制的，仅就中国28个主要产业而言，外资至少在21个产业中拥有多数资产的控制权。据联合国贸发组织的数据显示：2003年前外资在中国的并购仅占其在华直接投资总额的5%，但从2004年1月到2006年6月，这一比例迅速上升至63.6%，两年半时间内几乎增加了近十二倍，并在近几年内仍保持着快速的增长势头。据有关统计资料，随着中国装备制造业的飞速发展，在利用外资异常活跃的我国制造业领域，其外资利用已经达到了国内总体利用外资规模的60%～70%，到2005年底已有近300家装备制造企业被外资并购，总并购金额远超过百亿美元，装备制造业逐渐成为外资在华并购的核心领域。“控股”、“龙头”、“15%预期收益”成为外资在华并购的“三个基本原则”。在国内的装备制造业中，一系列“饮鸩止渴”式的引资并购“高烧难退”，如西北轴承厂外资并购案（2001）、上工股份外资并购案（2002）、沈阳凿岩机械外资并购案（2003）、山东山工机械厂外资并购案（2004）、锦西化机外资并购案（2004）、杭州齿轮厂外资并购案（2005）、哈工外资并购案（2005）等。在这些引资并购中，中方痛失品牌、市场和产业平台的残酷现实一再重演，跨国公司利用国有企业改制和地方推进国有产权改革的时机，在华并购实施的是近乎“斩首”行动，众多行业的领航企业成为外资并购的首选目标。它们“不遗余力”、“不惜血本”地通过控制这些战略制高点，以实现对整个市场的操控。由于行业龙头企业常常拥有该领域较大的市场份额，外资强势并购这些企业，不仅可以迅速获得原有的客户资源与市场份额，而且可以通过技术、资本等竞争优势进一步获得更多的市场份额。当市场集中到一定程度时，外资控制市场价格、限制市场竞争的垄断行为将会出现。其中，2006年“徐工收购案”、“苏泊尔收购案”一直是中外媒体和舆论关注的焦点话题，围绕这些案例的讨论，催生了数部重要的规范外资并购中国企业的法律法规，如2006年9月由国家发改委、商务部等六部委共同的《外国投资者并购境内企业的规定》，2008年7月国家发改委的《国家发展和改革委员会关于进一步加强和规范外资投资项目管理的通知》，2008年8月全国人大委员会第二十九次会议审议通过并正式生效的《反垄断法》等。这些法律法规对规范和管理外资并购和保护并购双方的合法权益具有重要作用。值得指出的是，这些法律法规的颁布会影响资本市场上外资并购企业的异常收益。因此，本文采用事件研究法考察2005年至2009年间的外资并购，并探讨外资并购规范管理的法律法规颁布实施是否对并购事件日超常收益产生影响，进而提出一些相关的政策建议。
二、文献回顾
（一）国外文献 事件研究法早在20世纪30年代即已出现，如Dolley（1993）对股票分割价格效应的研究。事件法所指及事件的范围很广，既可以是微观层面的企业事件，如公司的管理层变更、业绩公告、债务或股份发行、资产剥离等，也可以是宏观事件，如总统选举、政府公布贸易赤字或伊拉克战争等。早期事件研究成果由Jensen & Ruback（1983）进行了总结，在检验了企业并购的短期财富效应的经验性数据后认为：在成功的并购活动中，并购双方股东的联合收益在较短的事件窗口（-1，+l）内显著为正（即并购从整体上确实为股东创造了价值），但随着并购窗口的延长，比如（-40，+40），事件所创造的联合收益统计显著性明显减弱；不仅如此，收益分布是不均衡的。目标公司的超常收益在成功要约收购中平均为30%，在成功合并中平均为20%，该收益明显高于并购企业接近于零的收益（其计算结果为并购公司股东的收益率分别为0%和4%）并具有统计意义上的显著性。Bruner（2002）根据1971年至2001年间的130多篇经典文献研究发现：在成熟市场上并购中目标公司股东的超额收益达到10%-30%。而收购公司的股票收益率并不确定，且有负的倾向；从长期来看，目标公司和收购公司的股东收益同样具有不确定性。
（二）国内文献 卢文莹等（2004）以收购公告日（[-60，30]）为研究窗口期，分别对赛格三星、华新水泥、北旅股份、ST科龙、四川锦华和上海贝岭——这六家上市公司的外资并购事件进行了专题研究。该研究结果显示，除了赛格三星（1998年8月14日）和华新水泥（1999年1月19日）外，其他上市公司的外资并购事件都取得了较大的累积超常收益。张春琳（2005）以外资并购公告日（[-60，30]）为研究窗口，发现中青旅事件和首旅股份——这两个外资并购样本分别给投资者带来21.13%和51.45%的累积超常收益率，表明外资并购对目标公司的财富增长效应显著。官季玉和杨平彩（2007）收集了1995年至2000年A、B股市场上发生的73起跨国并购案，以外资并购公告日（[-10，10]）为研究窗口，发现外资并购公告日附近目标公司的股价大幅上扬，反映了投资者对目标公司未来收益的良好预期，但是只维持了短短几天的增长势头。张学平（2008）以2000年1月至2007年10月的23起跨国并购案为研究样本，以外资并购公告日（[-30，30]）为研究窗口，得出的结论是：在不同的窗口期均有比较明显的累积超常收益，并且该平均超常收益虽低于国际水平，但明显高于国内水平。与上述研究结论相反，也有一些研究成果验证了外资并购公告窗口没有显著正累计超额收益，如陈璐（2007）收集了2000年至2005年的37起跨国并购案，发现事件期（[-10，10]）内跨国并购对我国目标公司的累计超额收益影响不显著，但在（[-2，2]）这样一个短时间的事件窗内，目标公司的累积超额收益显著为正。李静（2008）以外资并购公告日（[-35，35]）为研究窗口，2001年至2004年的50家样本企业中，除了在并购公告前20天内出现4个不显著的累计超额收益外，事件期的所有收益都是显著的，但分年度累计超常收益逐年下降，2004年甚至出现了基本为负的累计超额收益，表明我国资本市场上投资者对利用外资改善国有企业经营状况的热情逐渐下降，而且我国资本市场是处在逐步改进和善的过程中，监管部门和投资者对外资并购的认识更加趋于理性。目前尚未发现有关研究成果论及外资并购规范管理的法律讨论、颁布、实施对并购累计超额收益的影响。鉴于此，本文使用事件研究法，以2005年至2009年间的外资并购公司为样本，试图探讨外资并购规范管理的法律法规自讨论、颁布至实施对并购事件日超常收益的影响，并据以提出相应的政策建议。
三、研究设计
（一）样本数据来源 本文的实证数据主要来源于全国工商联并购工会、全球并购研究中心、中国并购交易网、中国证券报、新浪财经、谷歌财经、国泰安数据库、锐思金融研究数据库和中国并购报告。首先，以国别检索国泰安数据库中的并购数据库，同时也从锐思金融研究数据库收集了自2005年1月至2009年12月沪、深两市所有的外资并购事件作为样本；其次，将获得外资并购公司样本与章昌裕和廖运凤的并购案例、李静的上市公司外资并购样本，及其上述组织、机构或报告的数据进行对照，以核实部分外资并购事件以及发生时间。然后，根据研究方法和数据可得性的要求，按照一定的原则遴选适合的样本，遴选过程遵循了以下的几个原则：仅保留外资取得前五大股东的成功并购事件；如果一家公司在某一年度发生两起及以上的并购事件，本文一般只将第一次并购算作一次并购事件；如果这些并购事件发生在不同年度，则以最先发生并产生影响的并购事件年份作为业绩考察的起始点。如果先后有董事会公告和股东大会公告，则以同类事件的第一次公告日为准，避免第二次公告含有的信息量折损造成的误差；保证研究的时间窗内没有其他可能影响股价变动的重大事件（如分红、配股、送股、公布年报）发生；由于金融类企业财务绩效评价不同于非金融类企业的财务绩效评价，因此剔除金融类企业；剔除信息不完整的外资并购样本。
（二）时段划分 2006年和2008年较为集中地讨论、颁布和实施了相关规范法规，由此把2005年-2009年的研究区间划分为四段：第一段区间为2005年1月-2005年12月，即2006年相关规范法规文件的讨论、颁布、实施的前一年（熊市和盘整市）；第二段区间为2006年1月-2006年12月，即2006年相关规范法规文件的讨论、颁布、实施年份（牛市）；第三段区间为2007年1月-2008年6月，这期间有研究认为外资在宏观方面和在微观方面有积极作用；第四段区间为2008年10月-2009年12月，即2008年相关规范法规文件实施的年份。
（三）模型构建与变量定义 本文首先通过t检验比较不同时间区间内的目标公司的CAR，来考察2006年和2008年颁布的规范外资并购中国企业的法律法规对资本市场的影响。其次，采用OLS回归模型验证法律法规颁布实施的外资并购市场反应，回归模型如下：CARi=a0+？茁1LAWi+？茁2SHAREi+？茁3MSHAREi+？茁4EXRi+？茁5BIDERi+？茁6PAYMENTi+ui
其中，CAR是外资并购上市公司的累积超额收益率，代表并购为股东带来的短期财富效应。LAW表示2006年和2008年颁布的规范外资并购的法律法规的虚拟变量。没有颁布实施相关法律法规的时间区间（如2005年1月至2005年12月和2007年1月至2008年6月），LAW变量取值为0；颁布实施相关法律法规的时间区间（如2006年1月至2006年12月和2008年10月至2009年12月），LAW变量取值为l。EXR表示收购方国家货币相对于人民币的强弱程度（取exchange rate的首字母），其计算程序如下：a.计算收购当年收购方货币的汇率，用每一元人民币兑换的收购方货币表示；b.计算整个分析期间收购方货币的平均汇率；c.用平均汇率减去收购当年汇率，再除以平均汇率，就得到EXR。若EXR为正，表示收购方货币相对于人民币较为强势，若EXR为负，则说明收购方货币相对于人民币较为弱势。另外，选取了高管持股（MSHARE）、并购支付方式（PAYMENT）、股权收购比例（SHARE）和参与并购的公司数目（BIDER）等控制变量。高管持股（MSHARE）用并购当年高管所持普通股比例来衡量，回归中运用的该数据来源于国泰安数据库。并购支付方式（PAYMENT）可分为增资扩股和股权转让两类，因此，令股权转让类的并购样本取值为0，增资扩股类的并购样本取值为l。外资通过股权收购比例对被并购公司形成强弱不同的控制，所以股权收购比例（SHARE）也会影响并购绩效。参与并购的公司数目（BIDER）越多，并购溢价可能会越多，或者体现出目标公司具有的潜在价值越多，从而影响到并购绩效。
四、实证检验分析
（一）相关法律法规的颁布实施导致外资并购市场反应的差异 本文考察了并购宣告日前后不同事件窗口的超常收益。为了更细致地研究相关法律的讨论、颁布、实施对超常收益的影响，本文还将总区间分成了2005年1月-2005年12月、2006年1月-2006年12月、2007年1月-2008年6月、2008年10月-2009年12月四个子区间，分别反映不同子区间的累计超额收益均值及t值。各区间事件期累计超额收益均值及t值，如表（1）所示。从表（1）中可以看出，相关法律的颁布实施导致外资并购市场反应的差异是显著的。颁布法律前，2005年1月-2005年12月并购宣告日前后不同时间窗口的超常收益是显著的；颁布法律后，2006年1月-2006年12月并购宣告日前后不同事件窗口的超常收益是不显著的；2007年1月-2008年6月并购宣告日[-2，2]之前的若干事件窗口的超常收益是不显著的；2008年10月-2009年12月并购宣告日前后不同事件窗口的负超常收益基本都是显著的。为了进一步反映相关法律法规的颁布实施引起外资并购市场反应的显著差异，本文比较了不同区间外资并购市场反应的差异及t值，如表（2）所示。各子区间的累计超额收益及显著水平如下图（1）。2005年1月-2005年12月，资本市场上的投资者对外资并购的反应比较乐观，总体上目标公司股东在并购宣布日之前就获得了统计上显著大于零的异常收益。虽然2005年是熊市和盘整市，股价在并购公告后仍继续大涨。2006年1月-2006年12月在资本市场上一般表现为对外资并购的看法更理智或更悲观——很低的累积平均超额收益，尽管2006年是牛市，并且统计上不显著。很多案例表明，合资中最大的赢家是外方，本土企业也能获得短期利益，但代价往往是失去了长久的生命力，不仅失去了合资公司控制权，而且丢掉了有竞争力的高端主导产品的市场和制造资质。有专家认为，机械制造行业不成功的合资至少占到了30%-40%。并由此催生了2006年国家发改委、商务部等六部委共同的《外国投资者并购境内企业的规定》。2007年1月-2008年6月，随着2006年外资并购法规的颁布，外资并购更加规范，资本市场对外资并购的热情又重新高涨，加上2007年1月至2008年6月基本上是牛市，虽然在并购宣告日前一天超额收益出现大幅下降，并购宣布日及其先后2天的超常收益统计上不显著，但总体上目标公司股东在并购宣布日之前就获得一些大于零的超常收益，且股价在宣布日后继续大涨。而外资在并购中，显然采取了更谨慎的方法，规避触犯法律底线，规避被学术跟踪研究，如2007年1月至2008年6月，从国泰安数据库中获得的外资并购的事件31件，但剔除事件窗内没有其他可能影响股价变动的重大事件（如分红、配股、送股、公布年报）后，仅剩16件，有的甚至在公布年报的当天宣布并购。2008年10月至2009年12月，随着资本市场对外资本质认识的加深和2008年7至9月若干部外资并购法律法规的颁布实施，资本市场对外资并购的看法更悲观——整个期间统计上显著大于零的负的异常收益，加上2008年10月至2009年12月是盘整市和熊市，外资在此时并购可以以更便宜的价格获得资产，对于目标企业是不利的。同样，外资在并购中，显然采取了更谨慎的方法，规避触犯法律底线，规避被学术跟踪研究，如2008年10月至2009年12月从国泰安中获得的外资并购的事件29件，但剔除事件窗内没有其他可能影响股价变动的重大事件（如分红、配股、送股、公布年报）后，也仅剩16件。观察2005年至2009年分年度累计异常收益图（1），可以发现2006年1月-2006年12月和2008年10月-2009年12月区间内，在外资并购首次宣告日前两天出现大多数为负的累计超额收益。外资并购首次宣告日前两天出现负的累计超额收益，说明这些知情投资者（并购前几天一般存在消息提前泄露或媒体炒作）对外资并购是持一定的负面看法的，比如对外资并购后导致这些中国民族龙头企业的品牌和产业平台丧失、甚至这些民族企业消失是忧虑的，所以，在外资并购首次宣告日前两天出现负的累计异常收益。
（二）对影响负累计超额收益因素的回归分析 2006年1月-2006年12月、2008年10月-2009年12月，在外资并购首次宣告日前两天出现负的累计超额收益，这种现象是以前文献中没有描述的，根据模型对短期绩效因素CAR-2及其LAW变量进行回归，试图找出2006年1月-2006年12月、2008年10月-2009年出现负的累计超额收益的部分原因。本文在回归检验前，作了膨胀因子检验，有关变量的膨胀因子都在2以下，因此，不存在多重共线性的问题。有关变量可以放在一起回归。从表（3）中可以发现，LAW变量和EXR变量的系数均为显著（t值分别为-2.52和-2.29），说明其都是影响外资并购宣告日前两日的负的超额收益的因素。除收购方货币相对于人民币较为弱势外，2006年和2008年外资并购法律法规的颁布实施是外资并购的市场反应发生变化的部分原因。这证明了，外资并购相关规范法规文件的讨论、颁布、实施的年份里，知情投资者（在并购宣告日之前已知道并购信息）对外资并购是持一定的负面看法的，比如对外资并购后导致这些中国民族龙头企业的品牌和产业平台丧失、甚至这些民族企业消失是忧虑的。
五、结论与建议
（一）结论 本文借助事件研究法探讨2005年1月1日至2009年12月31日的外资并购，考察外资并购规范管理的法律法规的讨论、颁布、实施是否对并购事件日超常收益产生影响。本文考察了外资并购规范管理的法律法规颁布实施对外资并购企业超额收益及其各区间差异的影响，结果表明：在颁布及实施规范外资并购中国企业的法律法规的两个时间段，即2006年1月-2006年12月、2008年10月至2009年12月外资并购企业的异常收益与以前的研究结论有所不同。2005年1月-2005年12月、2007年1月至2008年6月的累计超额收益显著大于2006年1月-2006年12月、2008年10月-2009年12月；2006年1月-2006年12月，在外资并购首次宣告日前两天出现负的累计超额收益；2008年10月-2009年12月整个期间出现统计上显著大于0的负的异常收益。换言之，相关法律法规的讨论、颁布、实施导致外资并购市场反应存在差异。本文采用虚拟变量LAW反应该区间是否颁布实施规范了外资并购中国企业法规法律，建立多元回归模型直接考察LAW和外资并购反应之间的关系。实证发现，两者之间有较显著的负相关关系，即在颁布和实施规范外资并购中国企业的法律法规的2006年1月-2006年12月、2008年10月至2009年12月两个时间段，外资并购首次宣告日前两天的异常收益为负。这表明外资并购市场反应除受汇率波动等因素影响外，还受到国家颁布与实施规范外资并购中国企业法律法规的影响。
（二）建议 外资并购对经济快速增长及扩大经济规模有着一定的积极促进作用，但没有相关完善的跨国公司在华并购法律法规监督制度，外资并购行为得不到规范的约束和监督，也会产生严重的风险，存在重大隐患。因此，要研究和完善我国相关的法律法规，找准与外资互惠共赢的契合点，重视并实施战略性重组，提高公司长期财务绩效，确保公司可持续性成长，维护国家经济运行安全。首先，要进一步完善法律制度，建立健全社会主义法律体系，尤其要以新的反垄断法为核心，完善在法律责任、原则定位、规制模式、执法机构和域外效力等方面的应对措施，明确禁止滥用行政权力排除和限制竞争、禁止滥用市场支配地位等反垄断政策，这是变革跨国公司在华投资并购规制的基础。对于某些产业，尤其是一些已经形成了外资垄断和控制的产业，政府主管部门可以考虑通过一些政策限制这些行业的垄断利润，如价格监督制度等，并注重对外资并购的国家安全审查。其次，在外资并购信息的披露上应加以统一规范，如限制在并购宣告日左右10内披露其他可能影响股价变动的重大事件（如分红、配股、送股、公布年报），以利于相关利害关系人了解情况、研究问题，以利于其正确决策，并为国家经济政策的制定提供支持或依据。如在金融监管方面，可以借鉴美国《2010年华尔街改革和消费者保护法》等类似做法，把监管范围从上市公司扩展到上市公司控股公司。对上市公司的持股比例超过10%即被认定为控股公司，要求其进行相关的信息披露，便于相关利害关系人详细了解其资产结构、地域分布等情况。
*本文系国家社会科学基金项目（项目编号：06BTY112）、教育部人文社会科学项目（项目编号：09YJCZH095）阶段性成果
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[关键词] 资源基础 跨国并购 中小企业 国有企业
一、资源基础理论与企业跨国并购
企业战略资源的获取主要有三条途径:内部开发、外部购买和外部合作。这里的外部购买不仅包括购买目标企业的技术和诀窍,还包括企业并购。资源基础理论把市场失灵归结于国外目标企业资源的差异性,这种差异性使目标企业具有某项专有优势,但这项优势并不被跨国公司所拥有或掌握。为了获取该种优势,跨国公司必须付出更高的成本,或者通过自身的自然积累来培养这种独特资源花费的成本很高,或者需要相当长的时间延迟。这些因素促使跨国公司通过跨国并购的形式来达到对这种战略性资源的控制。
该理论不仅重视专有资源的形成和获得,更加关注专有资源的发展。通过跨国并购,“能够接触到东道国的创新,从而产生信息溢出效应,给未来组织学习和成长提供机会”。也就是说,通过对海外目标企业独特资源和能力进行控制和掌握,使实施并购的企业在原有的资源优势基础上开发出一种资源优势。
资源基础理论把跨国并购和跨国并购的业绩联系起来进行了分析。但Momsini、Shane和Singh(1998)根据资源基础理论研究后认为,通过“利用蕴含在被并购企业文化中的多种常规做法与惯例”,充分发挥被并购企业原有资源的特点,减少因文化差异而带来的资源之间的冲突,实现蕴含于文化差异之中的异质资源的结合,企业间的这种文化差异可以改善并购的业绩。Vermeulen和Barkema(2001)经过研究发现,通过跨国并购,企业可以在更加广泛的范围内拓展自身的知识和资源,促进知识资源在企业间的转移和企业之间的相互学习,降低其惰性,从而提高企业绩效。
二、从资源基础论看我国企业的跨国并购
资源基础理论可以很好地解释我国中小型民营企业的跨国并购行为。我国的中小企业具有市场机制灵活、资源配置效率较高、技术相对先进等优点,可以形成企业国际化经营的独特竞争优势。资源基础论的核心观点认为,企业赢利的根源在于其拥有的独特资源,这种资源存在于企业内部,是无形的且难以模仿的知识。因此企业的跨国并购肯定受到这些独特专有资源的影响。Bloodgood(1996)认为,中小企业进入海外市场的能力与其累积的有形、无形资源储备有着直接的关系,有着宝贵的不可模仿、不可替代的资源储备的企业比其竞争者更具优势、更易国际化。Westhead(2001)的研究表明,影响中小企业国际化的资源基础有四类,即一般人力资本资源、企业应对突发事件的财务资源、企业业主的管理能力、企业业主的资历与知识积累。我国中小型民营企业大都拥有从事进出口的经历、企业资金相对充裕、信息渠道畅通、拥有较丰富的管理经验与行业特有知识,这些资源可以使它们形成独有的竞争优势。这些处于成长中的中小企业可以通过跨国并购寻找资源、扩大市场。Chandler与Hanks(1994)的研究表明,中小企业的业绩表现会随企业家管理能力的变化而变化。企业家能力是中小企业国际化资源基础的一个重点。中小企业灵活的经营特点和企业家对整个中小企业的绝对控制,使中小企业的跨国并购具有大企业不具有的独特的资源基础。
我国的大型国有企业大都资金雄厚,由于背后有政府的支持,许多企业缺乏有效的管理机构,造成市场对资源的配置效率低下,信息渠道不畅,生产效率不高,核心竞争力相对缺乏。这类企业的资源优势更多地体现于资金实力相对雄厚、政府的政策支持和较低的劳动力成本,这些资源可以形成企业独有的竞争优势。但是随着国家产业结构的调整和劳动力成本的逐渐上升,这类企业就会渐渐失去这些优势资源,从而降低其竞争优势。同时这类企业组织的学习能力相对较差,有自己厚重的企业文化,实施跨国并购后极易因双方之间激烈的文化冲突无法有效整合资源,最终使并购归于失败。
由于资源瓶颈的制约使得这类企业的跨国并购主要体现为对自然资源的追求,通过并购使企业在原有资源优势的基础上,获得新的物质资源,实现企业的价格竞争优势。这从我国大型钢铁企业并购国外铁矿石企业就可以看出来。作为钢铁生产大国、消费大国和出口大国,我国对铁矿石的需求量不断增大,但自然资源的特性决定了其无法通过内生增长的方式获得,只能通过外购的方式取得并控制。钢铁企业并购铁矿石企业的主要目的就是获取对方的铁矿石资源,帮助企业获得稳定的供应渠道,以应对铁矿石原料日益飙升的价格,使其获得价格竞争优势,从而提高企业在国际市场上的价格竞争力。
综观我国企业的跨国并购行为,不管是中小企业还是国有企业,除了应该重视并购带来的资源获取外,更应重视资源的整合效果。只有这样才能形成企业独有的资源基础,实现企业真正的竞争优势,最终提升我国企业的核心竞争力。
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孙效敏1
胡晓军2
（1华东政法学院，上海200042；2浙江警官职业学院，杭州310018）
摘 要：我国有关外资并购的规定散见于许多法律法规中，而且这些法律法规从内容上看，缺乏系统性、协调性、完备性、甚至相互冲突，可操作性差；从形式上看，大多是行政法规，立法层次低，不利于规范我国外资并购行为。呼吁应加强外资并购立法。提出立法的“单轨制”、“双轨制”和“外资法”三种模式，我国应采纳“外资法”的模式。
关键词：外资并购；立法
中图分类号：df411.91
文献标识码：a
文章编号：1008-4525(2004)01-021-05
一、我国外资并购立法的现状与不足
(一)我国外资并购立法的现状
以市场为取向的社会主义经济体制改革推动了我国企业并购的蓬勃发展。为了建立健康、有序的并购市场，规范并购行为，国家先后制定了一系列的相关法律、法规。
在2002年以前有关外资并购的法律、法规相对较少，远远滞后于外资并购的迫切需求，对外资并购的规制主要适用现行外资法、公司法、证券法等相关法规。国内并购和外资并购的蓬勃发展，促使我国加快外资并购的立法步伐。自2001年11月以来，政府有关部委了一系列关于“外资并购”方面的办法和规定，使得外资并购在政策上的障碍逐渐消除，可操作性明显增加。
2001年11月，外经贸部和证监会联合《关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见》，对允许外商投资股份有限公司发行a股或b股和允许外资非投资公司如产业资本、商业资本通过受让非流通股的形式收购国内上市公司股权。2002年4月1日．
⑴经济安全原则。经济安全是一个国家独立自主的基石，是其主权安全和政治安全的保证。判断国家经济安全的标准：一是国家的经济政策目标能否顺利完成：二是国家是否有能力控制关系国计民生的重要行业和国民经济的支柱产业。
⑵促进有效竞争原则。在市场经济体制下，社会资源的分配主要由市场来调节，资源配置过程是市场机制发挥调控作用的过程，市场机制发挥调控作用的基础是有效竞争的存在，外资并购可以优化企业的组织结构，实现规模经济，改善企业的经济效益，提高企业的市场竞争力。但是，外资并购必然形成生产的集中从而导致垄断，垄断企业不仅会操纵市场和价格，而且还会阻碍生产和技术的进步。因此，为了保护有效竞争，维护优化资源配置的市场机制，绝大多数市场经济国家均制定了反垄断法对企业并购进行规制。
⑶效益原则。要想建立规范化、市场化的外资并购体系必须最大限度地运用企业并购市场的机理，对政府职能进行科学的职能定位，以改革效益和经济效益最大化作为外资并购的基本原则。
⑷保扩少数股东及债权人利益原则。我国企业股权结构中存在着国有股和法人股，导致股权分布的不均衡性。较为分散的少数股东，由于决策权力的微弱加之信息的不对称，其利益往往得不到保障。应建立和完善保护少数股东的信息披露、公开收购、强制收购、异议股东股份回购请求权等法律制度。外资并购必然伴随着目标公司的大量裁员甚至消失，因此目标企业劳动者以及债权人的保护也很重要。外资并购必须公告债权人，保证债权人的抗辩权，同时要合理安置职工，保护职工的合法权益。
(二)外资并购立法体系的基本框架
1．外资并购立法体系的模式。
对外资并购立法体系的设计主要有以下三种模式。
⑴“单轨制”模式。持该观点的学者认为，废除“双轨制”立法模式向“单轨制”立法模式转变已是大势所趋。所以，外资并购和我国国内企业并购的基本法应合二为一，即制定一部涉内、涉外同时适用的《企业并购基本法》，作为外资并购法律体系的统率和核心，同时作为外资并购相关法律制度的依据和基础。该观点同时主张外资并购与国内企业并购性质上毕竟存在一些差异，对此《企业并购基本法》应作例外规定。也有的学者认为应制定《企业并购法》及与此相配套的法规，把适应市场经济客观需要的政府指导作用，产权的合理转让，资产、资金的流向用法律的形式确立起来，以适应日益高涨的企业并购潮的需要。
由于以英美为主的大多数发达国家在企业并购立法方面并不区分外国人和本国人，因此“单轨制”模式看起来符合国际潮流。但不能仅仅注重所谓的与国际接轨而忽视我国的现实国情。我国是发展
监管关系。对外资并购的立法规制同样也可以分为两类：一类是调整国家对外资并购准入进行监管的公法规范；另一类是调整外资并购交易的具有一定公法内容的私法规范。在外资并购准入阶段主要由外资并购的基本法进行规制，在并购交易阶段由同样适用于国内企业并购和外资并购的立法体系进行规制，主要包括民商法等私法规范，也包括反垄断法等公法规范。
(三)外资并购基本法
1．外资并购基本法的立法模式。正如前文所论，我国的外资并购基本法应当采取在将来统一制定的《外国投资法》中设专章予以规定的立法模式。在现阶段，我国颁布的自2003年4月12日起施行的《外国投资者并购境内企业暂行规定》，将在实质上起到外资并购基本法的作用。但是应当指出的是，该《暂行规定》以部门规章的形式出现，其较低的效力位阶难以担当作为外资并购立法核心，统率各相关部门法的作用。同时，其名称中又冠以“暂行”更加增加了该法的不确定性。因此，《外国投资者并购境内企业暂行规定》仅应作为过渡时期短期内的立法规范，一俟时机成熟，应当马上制定《外国投资法》对外国投资进行统一规制，如此将大大推进我国外国投资法律环境的改善。
2．外资并购基本法的性质及主要内容
外资并购基本法应包括以下主要内容：外资并购的含义，外资并购的主体，外资并购的产业导向，外资并购的方式，外资并购的待遇，外资并购的审查，外资并购的法律适用，法律责任等。
───────
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(责任编辑：陈晓敏)
收稿日期：2003-12-07
经济环境演变下的商誉会计理论重构分析
随着市场经济高速发展，经济全球化步伐急剧加快，全球并购浪潮风起云涌。在并购浪潮中，不能不关注这样一个事实—商誉问题。国内外学者从不同角度对商誉问题进行过大量研究，如20世纪20年代初期，杨汝梅先生在《无形资产论》中指出：“凡足以使一个企业产生一种较寻常收益为高之收益者，均得称之为商誉”（又称“超额收益观”）；70年代著名美国会计学家亨德里克森在《会计理论》中提出了商誉“三元理论”，即好感价值论、超额收益论和总计价账户论；80年代，美国D. E. Kieso和J.J.Weygrandt教授在《中级会计》一书中，将商誉的性质概括为两方面：一方面代表获取净资产的代价与其公允价值之间的差额；另一方面代表企业高于社会平均水平的盈利能力，等等。
由于商誉会计的特殊性与复杂性，商誉至今仍深刻困扰着会计界，商誉及商誉会计仍是迄今为止会计领域中最富争议的论题之一。本文综合前人的研究成果，提出自己的一些见解。
商誉的内涵商誉是指可以在未来期间给企业带来超额利润的一种潜在能力，或者一家企业预期的获利能力超过了可辨认的正常获利能力之资本化价值。商誉的产生有很多因素，如顾客形成的良好声誉、企业卓著的管理、较好的经营效率、生产技术垄断以及地理位置天然优势等。商誉具有附着性特征，无法独立存在，它既不能单独转让、出售，也不能以独立的一项资产作为投资，它只能依附于企业整体。良好的商誉可以使企业获得客户信赖，扩大影响，进而提高经济效益。
商誉的来源。综观以往的研究，商誉可分为自创商誉和外购商誉（亦称合并商誉）。自创商誉指在长期的生产经营过程中企业积累形成的能够带来超额利益的资源。外购商誉是指通过产权交易行为（兼并购买）从企业外部的其他企业获取的不可辨认的无形资源。实际上，外购商誉仅是商誉在产权交易时点呈现的一个短暂状态，商誉更多是以自创商誉的状态而存在的，且外购商誉根源于自创商誉，不存在独立于自创商誉之外的外购商誉。
商誉的确认
传统财务会计承认外购商誉而不承认自创商誉，从而确认外购商誉而不确认自创商誉。这是有悖于当代经济发展趋势的。事实上，商誉不仅存在于企业并购过程中，同样存在于企业内部，而且企业内部产生的商誉即自创商誉是商誉存在的常态，外购商誉仅是商誉的短暂状态。
（一）自创商誉的确认
随着市场经济发展，企业的竞争日益激烈，部分传统会计理论和会计准则已不适应于知识经济时代的发展要求。在知识经济环境下，自创商誉的确认具有必要性和可能性。从理论上看，首先，会计上只确认外购商誉，不确认自创商誉，实质上是遵守了收付实现制原则，从而违背了权责发生制原则；其次，会计上确认外购商誉，不确认自创商誉，过分强调会计信息的可靠性原则，从而抛弃了相关性原则；最后，会计上只确认外购商誉，不确认自创商誉，虽然遵循了谨慎性原则，但是却有悖于重要性原则和充分披露惯例。所以理应对自创商誉进行确认。
我国新颁布的企业会计准则中明确规定，企业的自创商誉不应确认为无形资产，而是列入企业合并的相关准则中，这与国际会计准则相一致。在新会计准则中，无形资产分为可辨认无形资产和不可辨认无形资产。其中无形资产的范围仅局限于可辨认无形资产部分，而商誉属于不可辨认的无形资产，归于企业合并准则中，这与其会计确认的前提趋于一致，奠定了自创商誉确认的基础。
（二）外购商誉的确认
外购商誉是指由于企业合并采用购买法进行核算而形成的商誉，是收购企业的购买成本与被收购企业可辨认净资产公允价值的差额，包括正商誉和负商誉。早期的研究中着重于对正商誉的研究，对负商誉的研究则偏少。实际上，正商誉和负商誉是一组相对的概念，处于对等地位。我们可以把正商誉看做是一种特殊的无形资产，把负商誉看做是一种特殊的负债。
20世纪90年代中期开始以来的第五次全球并购浪潮的最高峰是2000年，2000年时全球并购交易创下了总额3.4万亿美元的历史纪录（较1999年的3.293万亿美元的交易金额增长3.5%）。但2000年以后，并购浪潮的势头逐步减弱，并购交易连创新高的动力开始出现不足。2001年发生在美国的9·11事件，进一步加剧了全球并购交易的锐减。2001年，全球并购交易总额仅为1.74万亿美元（降幅高达50%）。2002年，全球并购继续降温，全年全球并购数量约为1.7万宗（同比又减少24%），并购金额仅为1万亿美元左右（同比下降47%）。2003年3月开始的美国针对伊拉克的军事行动进一步加剧了世界的动荡，以跨国并购为特征的第五次并购浪潮有逐步走向终结的迹象。
二、跨国并购对公司绩效的影响
通过上面的数据我们可以看到以跨国并购为特征的第五次并购浪潮的演进脉络，但跨国并购到底会为跨国公司带来什么呢？ATKear-ney(1999)和KPMC(1999)对20世纪90年代中期的重大跨国并购所做的管理层调查发现，在半数以上所考察的案例中，股东持有的股票价格下降了，在所有并购中只有少数并购的股票价格提高了。然而，有关并购之后企业的绩效问题也还存在着大量的争议。本文将考察有关文献中的证据，以说明并购如何影响公司的绩效。在进行研究以前，需要说明四点：(1)这一领域的大多数研究侧重于国内并购，并且是以美国和英国的数据为基础的（自上个世纪初以来，并购在美国和英国就已经普遍存在，而发展中国家与转型国家则缺乏这样的证据）；(2)除了最近所做的少数调查外，现有文献还未对20世纪90年代经历的并购进行充分的考察；(3)不可能确定如果没有发生合并或收购，企业会发生什么变化；(4)重要的是将并购对企业的影响和对母国与东道国的影响区分开来（那些从严格的财务角度来看绩效不佳的并购，仍然有可能对被收购公司产生正面的影响，并且在某些条件下有可能对东道国产生正面的影响）。并购对公司绩效影响的经验研究众多，这些研究可以大致分为两类：第一类研究可见于产业组织方面的文献，由一些衡量企业绩效的成果组成，主要包括通过对并购交易前后企业利润率各种指标的比较来衡量企业绩效的研究，这类研究通常还要与相关控制组织的绩效进行比较，以评估成功率或失败率；第二类研究可见于一些财务文献，其包括所谓的“事件研究”，这种研究方法利用股票价格的变化来衡量企业价值变化(UNCTAD,2000)。
产业组织方面的研究提供了一种评价绩效的方法（即利用会计数据来衡量并购前后数年时间里利润率或市场份额的变动），在此领域的经验证据也是相当严谨的。Scherer(1988)认识到尽管产业组织研究所考虑的时间跨度通常比财务研究更长，但大多产业组织研究并未证实收购后的长期利润率得到明显改善。如Dickersonetal(1997)所做的一项对为期10～18年英国企业的研究表明：与收购前相比，利润率几乎没有改善；与依赖内部增长的企业相比，利润率却下降了。Bild(1998)所做的一项对9个国家22项会计数据研究的综述表明：收购企业的平均收益水平并不明显高于行业平均水平。Ravenscraft&Scherer(1987)所做的对并购后绩效最详尽的、涉及美国471家公司近6000起并购和900起业务剥离的一项研究也发现：并购的财务结果不佳。Bild(1998)认为对于收购双方经营活动的关联如何影响并购的绩效，产业组织研究并未提供明确的证据。实际上，Reid(1968)以及Mueller(1980b)的研究发现混合并购的结果比水平或垂直并购更有利。此外，Morosinietal(1998)就跨国并购而言，并购双方之间巨大的文化差异被认为与收购后企业销售额的增长绩效有正相关关系。
上述研究主要集中于讨论合并或收购以后企业的总体绩效，除此之外有些文献还研究了收购对目标公司，甚至对目标工厂的影响(UNCTAD,2000)。尽管各项研究的结论并不一致，如Lichtenberg&Siegel(1987)以及Lichtenberg(1992)但都指出所有权变更对被收购企业的生产率产生了正面的影响。Baldwin(1995)研究发现20世纪70年代被收购的加拿大工厂生产率的增长要快于那些所有权没有发生变化的工厂。Caves(1995)通过20世纪60年代至80年代初美国的数据研究表明：生产率绩效可能与目标企业的规模有关。在Caves(1998)看来，收购可以提高生产率低的大企业的绩效，或是可以提供增强生产率高的小企业的实力所必需的资源。这些结论部分得到了Moden(1998)研究结果的支持，这项研究分析了1980～1994年期间瑞典企业的所有权变化（令人感兴趣的是这项研究还区分了国内并购与跨国并购），该研究发现：不论进行收购的是国内收购者还是国外收购者，在收购以前目标企业的平均劳动生产率都低于行业平均水平；而在收购后，相对于同行业的平均水平而言，被外国投资者收购企业的生产率有了大幅度的提高，而被国内投资者收购的企业则原地踏步（甚至略有下降）；此外，不论与行业平均水平相比，还是与国内收购的被收购企业相比，外国收购在全要素生产率，就业和市场份额方面的发展都更为有利。
Chudnovsky&López(2000)对阿根廷的研究也有类似的发现：与未被收购的企业相比，被收购企业的销售额、劳动生产率、出口和雇员人数的增长都更加强劲；而且，被收购企业的组织与技术改进的幅度也较大；这个结论既适用于国内并购与非并购企业的比较，也适用于跨国并购与非并购企业的比较（不过，在外国收购的情况下，被收购企业销售额、雇员人数和出口的增长更明显，而在国内并购之后的组织与技术改进更引人注目）。
“事件研究”通常假定股票市场是有效率的，也就是说，剔除市场变动的总体与系统风险后，有关企业股票价格的变化代表了事件本身的价值。通过比较并购前后企业股票价格相对于相关控制组的变化，便可以衡量企业并购的绩效。Jensen&Ruback(1983)、Mueller(1996)、Sirower(1997)、Bild(1998)等分析了企业合并消息公布股票价格的短期反应，这些研究表明：目标企业股东是受益者，而收购企业的股东通常会遭受损失或收支相低。只有大约1/3已发表的研究发现，并购对收购企业的股东有正面影响(Schenk,2000)，比如Asquithetal(1983)和Franks&Harris(1996)均得出并购对收购者的股票价格有积极的影响。Jensen&Ruback(1983)和Magenhein&Meller(1988)等人的研究指出：并购后一年或一年以后，普通股的收益率趋于降低。Sirower(1997)对以不同的时间段为对象的各项研究的综述表明：与几十年前相比，20世纪80年代收购者的收益降低了。对于影响并购结果的因素，各项事件研究的结论都是不确定的。Morcketal(1991)、Singh&Montgomery(1987)、Kitching(1967)、Kusewitt(1985)以及ATKearney(1999)等研究发现如果并购发生在相关行业之间，那么对绩效产生正面影响的机会就会增加；而Elgers&Clark(1980)、Lubatkin(1987)、Shelton(1988)、Huntetal(1987)以及Lahey&Conn(1990)等人的研究则得出了相反的结论。此外，Markides&Ittner(1994)、Jensen&Korner(2000)、Morck&Yeung(1991,1999)等人的研究指出跨国并购对收购者的好处要大于国内并购。而Schenk(2000)、Cakicietal(1996)、Eun(1996)等人的研究却不支持这个结论。
通过上面的文献综述，我们可以得出以下几个重要的观点：(1)财务文献与产业组织文献中的研究支持了以下普遍流行的看法，即与那些没有进行并购的企业相比，无论是以股票价格还是以利润率来衡量，许多参与并购的企业并未产生较好的结果。从这种意义上讲，这些并购是“失败的”。不过，如果仅从目标企业的绩效来看，并购的效果是比较积极的。这说明如果被收购企业的绩效得到改善，那么这种改善也经常被合并后新成立公司的消极影响所抵消。而且，有证据表明，尽管最近一些调查发现跨国并购交易的失败率也很高，但跨国并购的绩效还是要优于国内并购；(2)失败的程度关键取决于成功的标准。Hopkins(1999)研究总结为：“看来有明确的证据表明，并购常常是失败的。但这取决于如何定义失败。如果失败是在极端的意义上使用的，比如说是指企业的出售或清算，那失败率是相对较低的。如果是指没有达到管理部门的预期财务目标，那么失败率就很高”；(3)很难说明所观察到的失败率在何种程度上是不正常的。由于所有的投资都有与之相联系的风险因素，因此，就像许多新的风险投资、产品开发项目或新建设投资项目那样，可以预期总有一定比例的并购不能达到并购者的期望。就给定的相关风险而言，所观察到的成功率是高还是低是不可能确定的。将两家独立的、具有不同的文化并且以前还可能是激烈竞争对手的企业合并成一家企业确实是一件困难的工作。任何合并都要经过一套复杂的程序，从并购交易前的计划，直到并购之后的整合。而挑战是通过并购交易使价值增加，即获得高于完成交易的成本与溢价支付的价值。其结果在很大程度上取决于两家企业员工队伍的成功整合，因为接管一家大企业就像立即聘用大批新雇员一样。这对目标企业的技能和能力是预期收益主要来源的并购来说是特别重要的；(4)在评价并购的成功程度时，还要考虑其它因素。在此方面，必须考虑正确的非事实假设，即如果一家公司未曾介入并购活动，将会出现什么局面？即使一项合并或收购在短期内不能带来预期的财务收益，但出于某些特定战略动机的考虑，如这项行动可以阻止竞争对手获得某种核心资产，仍可能会促进并购交易(UNCTAD,2000)。
通过上述分析可以看出，促进并购的因素是多方面的，尽管在很多情况下并购在股票价格和利润方面的绩效不佳，但并购仍在不断增长。
三、对我国的启示
20世纪90年代初开始，跨国公司就通过并购的方式进入我国，虽然并购投资一直不是跨国公司在我国投资的主流方式，但仍然有很多案例发生。不过，有关外资在华并购的法律的完善程度还远远不够，尤其是有关外资在华并购我国上市公司的法律，随着《关于暂停上市公司国家股和法人股转让给外商的请示的通知》（1995年9月23日由国务院转发证监会）的正式而走向停顿。随着加入WTO以后改革的进一步深入，我国政府已经逐步认识到并购投资的主要作用。从2002年11月初开始后的不到10天内，国家有关部门相继出台了《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》、《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》和《利用外资改组国有企业暂行规定》等三个重要文件。2002年12月30日又了《关于加强外商投资企业审批、登记、外汇及税收管理有关问题的通知》，进一步对外资并购国内企业的相关审批程序和出资缴付期限做出具体规定。党的十六大前后一系列法律文件的出台，我国已经取消了对外资在华并购所作出的种种限制，为外商通过并购方式进入我国提供了政策的保障。原外经贸部、国家税务总局、国家工商总局、国家外汇管理局《外国投资者并购境内企业暂行规定》（由2003年1月2日原中华人民共和国对外贸易经济合作部第1次部务会议审议通过）也于2003年4月12日起施行。《外国投资者并购境内企业暂行规定》对外资并购的原则、程序、审批作出了规定；为外商收购境内企业股权或认购增资或增发股份，设立外商投资企业后购买并运营境内企业资产，购买境内企业资产后以该资产作为投资设立外商投资企业等投资形式，提供了可操作性的法律规范。
但从我国经济发展的实践来看，这些文件颁布以后，市场上并未发生跨国公司大规模并购的浪潮。为什么跨国公司在华并购并没有达到预期的效果，产生偏差的原因主要体现在：(1)国家的战略目标与外资企业的战略目标不一致；(2)并购活动已在法规出台前就已开始；(3)国有股的转让价格不完全反映收购成本；(4)就并购的标的（国有企业）而言，其本身问题重重；(5)有关法规政策审批手续繁琐、缺乏可操作性。从时间上来考虑，从2002年底外资并购的政策放开至现在仅半年的时间，而一项并购战略的制定，往往需要较长的时间，特别是跨国并购需要更长一些的时间，因此，现在来评价政策是否发挥作用还为时过早。但有一点可以明确：跨国公司在华并购是基于利益最大化的考虑，其最终目标是提高公司的绩效。因此为了使跨国公司在华并购能够促进我国经济的发展，我国政府需要从跨国公司的角度进行思考，尽可能地减少跨国公司在华并购的不确定性，为了达到这个目的，在近期内需要做到：(1)国内企业产权不清影响了跨国公司收购意愿，因此要加大国有资产管理体制改革的力度，加快国有企业股份化改造和建立现代企业制度的进程（因为在产权不清的条件下，收购目标公司的资产所有权不清晰，收购标的本身就蕴含着巨大风险，企业法人治理结构不健全，收购后的企业组织将难以通过产权来实现对资源的内部优化配置）；(2)在跨国公司在华并购的操作环节和定价机制上，应该明确竞价机制，制定竞价机制的可操作性规定，规范并购活动的信息披露程序，增加并购竞价的透明度；同时发展投资银行等中介机构，以提高我国并购中介的专业化水平和国际化水平，做好国内外并购市场的沟通；(3)应该提高我国有关行政监管部门的办事效率，建立合理的审批流程，相对简化办事手续，为建立高效成熟的市场环境创造条件，随着我国十六大以后国有资产管理体制的改革的进行，国有资产出资者将会以统一的身份面对市场，政府的职能与国有资产出资者的身份分开，以上提到的法规制定配套问题和效率问题将逐步得到解决，为跨国公司在华并购创造更好的环境。
【参考文献】
1.马杰：“企业并购：动机、机制与绩效”，《南开经济研究》，1997年第5期。
2.范从来，袁静：“成长性、成熟性和衰退性产业上市公司并购绩效的实证分析”，《中国工业经济》，2002年第8期。
3.胡峰：“跨国公司在华并购中的技术外溢效应分析”，《社会科学辑刊》，2003年第2期。
4.Hausman,J.,G.LeonardandD.Zona(1994)"CompetitiveAnalysiswithDifferenciatedProducts,"Annalesd''''Economieetde
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pte,O.,F.Jenny,andP.Rey(2000)"CapacityConstraints,Mergers,andCollusion,"mimeo.,IDEI,UniversityofToulouse.
6.UNCTAD,WorldInvestmentReport2002:TNCsandExportCompetitiveness,(UnitedNationsConferenceonTradeandDevelopment,Geneva).
关键词：杠杆收购 企业并购 经营绩效 文献综述
一、国外研究综述
国外的并购活动经历了五次并购浪潮，因此国外对于杠杆收购后企业运营情况的理论和收益情况实证面的研究都很深入，已经形成了比较丰富的理论体系。
美国学者莱恩(Lehn)和鲍尔森(Poulsen)于1988年对1980~1984年期间以108个完成杠杆收购公司为样本的研究发现，一半以上企业都处于零售业、食品加工业、纺织服装业等受经济周期影响较小的行业。这些基础性行业经营成果可预测，由此可见，被收购企业盈利稳定性和可预见性是至关重要的。
詹森(Jensen)于1986年研究表明，经理人员在公司债务偿还上比对公司支付股息上拥有更少权力，因此，杠杆收购带来公司负债增加减少了公司管理者对自由现金流量随意处置权，从而降低了成本。
阿斯奎斯(Asqulth)和魏兹曼(Wiztnan)、瓦格(Wrarga)和威尔赫(Welch)分别以标准普尔债券交易数据和投资银行债券交易者报价数据为对象，分析了在调整杠杆收购风险后债券持有者得到的收益，得出了债券投资者确实减少了收益，但是其损失仅占普通股股东收益7%的结论。
卡普兰(KaPlan)于 1989年通过回归分析，发现收购前股东收益与收购所处产业潜在纳税收益显著相关，但收购后股东超常收益则不然，他得出了股东在收购前已得到了大部分纳税收益的结论。
此外，卡普兰(KaPlan)于1989年和史密斯(smth)于1990年分别从公司管理层收购数量和信息不对称、收购公司绩效提高与信息不对称等方面进行了研究，发现由于管理层有意无意对外界披露的信息有所保留，从而使市场对公司价值做出或高或低评价。当市场对公司真实价值低估时，就为收购者带来超额收益。
二、国内研究综述
国内的研究大多是建立在国外研究成果的基础之上，到目前为止，国内关于杠杆收购后企业收益情况的系统性研究还比较少，且大多以定性的理论分析和实例的个案分析为主。
李善民、曾昭灶和王彩萍等（2004）以1999~2001年发生兼并收购的84家中国A股上市公司为样本,以经营现金流量总资产收益率来衡量和检验上市公司并购后的绩效,采用多元回归方法分析和检验影响并购绩效的有关因素。他们的分析结果表明,上市公司并购当年绩效有较大提高,随后绩效下降甚至抵消了之前的绩效提高,并购没有实质性提高并购公司的经营绩效。
姜涛、杨成文（2009）在其研究中对杠杆收购的经济效应做了相应的分析，他们认为企业的杠杆收购，主要从三个理论方面即税收收益理论，管理激励与成本效应论以及财富转移论对公司的收益具有促进作用。
白玉凤、景玉贵（2008）在对杠杆收购的收益研究后发现，在杠杆收购中由于债务资本在收购资金中占据较大比例，而债务成本比权益成本要低，充分利用债务筹资可以增加股东财富。此外税法规定一般债务利息允许在税前扣除，所以债务资本的高财务杠杆效应会带来大量的节税收益。具体来说，杠杆收购所带来的收益可以分为财务杠杆收益和税收收益。财务杠杆收益是指企业由于大量运用资本成本率较低的债务资本所带来的收益，而税收收益是指债务利息抵税带来的收益。
何光辉、杨咸月（2008）对从1997 年开始的美国、英国和欧洲大陆出现第二轮杠杆收购（LBO）浪潮中的管理层收购（MBO）进行了研究，分别从金融绩效和实体经济效率两个方面来探讨。他们发现从金融绩效来看，MBO的绩效基本上好于相对行业基准且经风险调整的绩效。收购收益由于公司治理机制如活跃的私募股权投资者、偿还债务的承诺以及管理层股权的激励而显著提高。而从实体经济效率来看，LBO 特别是MBO提高了业绩并对工作环境有着突出的影响。关于生产效率的研究得出了更为普遍的结论且与近期的理论和实证证据（Jovanovic 和Rousseau，2002）是一致的，那就是企业接管导致了资源更有效地利用和更有效地管理。
向虎、张文昕于2004年对1999-2002 年国内实施MBO 的16 家上市公司为样本, 用净资产收益率、每股收益和每股净资产三个指标分析了MBO 前后企业业绩的变化, 发现企业业绩指标平均值呈逐年下滑趋势。并分析其主要原因是: 国内MBO 的定价模式不合理; 公司性质未发生根本性的改变; 融资方式没有得到充分的拓展等。尽管如此, 他们仍然相信MBO 在国内有其广阔的发展空间和发展前景。
廖洪、张娟（2004）以2000-2002 年深沪两市发生管理层收购事件的18 家MBO上市公司为样本，另选取18 家非MBO 上市公司为对比样本，将两组样本在MBO 前后3 年的每股净收益( EPS) 、净资产收益率( NROA) 和主业利润率( CROA) 等财务指标进行了系统的定量对比分析，得出MBO 对上市公司的业绩具有一定的正效应，但另一方面，MBO 对收益质量的影响不容乐观，MBO 公司的流动性下降, 费用支出比重增加，说明MBO 公司经营风险增加，并且MBO 公司整体的平均资产负债率在MBO 后是上升的。
杠杆收购及其管理层收购作为企业并购的一种策略，同时作为一种经典的公司再造活动，是实现公司价值增值的重要手段。通过对国内外相关研究文献的梳理，我们可以发现，国外对于杠杆收购后企业绩效情况的变化研究较为成熟，这对于国内对于这一问题的研究具有很大的借鉴意义。同时对于国内学者对于杠杆收购绩效分析的研究仍需要紧密结合实际的案例来进行更深入的理论探讨和研究创新。
参考文献：
[1] 李善民,曾昭灶和王彩萍等.上市公司并购绩效及其影响因素研究[J].世界经济，2004年第9期
[2] 姜涛,杨成文.杠杆收购的经济效应分析[J].中国乡镇企业会计，2009年第4期
[3] 白玉凤,景玉贵.企业杠杆收购及其收益分析[J].理财，2008年11月
[4] 何光辉,杨咸月.第二次杠杆收购浪潮中的管理层收购及其经营效率[J].南京社会科2008年第十一期
[5] 向虎,张文昕.MBO 对上市公司业绩的影响探析[J].兰州商学院学报，2004年12月第6期
