时间：2023-08-08 17:10:04
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资产证券化起源于20世纪70年代的美国，初衷是将缺乏流动性的资产转换为能流通交易的标准份额，为债权人解决现金短缺的问题。
广义证券化能够将所有资产类型证券化后在投资者之间流转，其代表是股票；狭义证券化是未来产生稳定现金流，以该现金流为基础构造证券化产品在合格投资者之间流转，将缺乏即期流动性，但具有可预期的、稳定的未来现金收入流的资产进行组合和信用增级，依托该资产未来现金流在金融市场上发行可以流通的有价证券的结构化融资活动。
我国根据基础资产分为两大类：一类是金融机构把信贷资产进行信贷资产证券化；另一类是非金融企业的非信贷资产进行企业资产证券化。信贷资产证券化受中国人民银行、中国银行业监督管理委员会监管，企业资产证券化则受中国证券监督管理委员会管理。融资人主体前者为银行、资产管理公司等金融类企业，后者为特许经营企业、融资租赁公司等其他非金融类企业。信贷证券化实行事前备案制，发行人在备案后3个月内完成发行，在银行间债券市场发行同时试水跨市场发行；企业资产证券化事后备案，发行后的5个工作日内备案登记，在证券交易所上市交易。
2资产证券化过程及投资银行职责
2.1证券化过程及增信措施
资产证券化的过程：原始权益人出售债权收益权等能够产生稳定现金流的资产给特殊目的机构（SPV），通过真实出售实现破产隔离保护投资者权益。SPV除了从出售方购买基础资产、发行证券带来的负债之外，没有任何其他资产与负债。SPV以基础资产为标的打包出售标准化证券募集资金支付给发起人，作为获得基础资产的对价，未来收益归集到SPV，SPV将收益支付给投资人。
为使证券化产品有更好的流动性，在产品设计时还要直接或间接的进行信用增级，引入内、外部多种增信措施，降低发行成本，提高流动性。
外部增信可由第三方保证担保，当基础资产现金流不能如约产生时，第三方担保机构向专用账户支付相应差额或主承销商的发起银行做市提供流动性支持。
内部增信有多种方式：一是可对证券结构化分层，在内部产生优先与劣后级，劣后级可为优先级提供信用支持，有缓冲垫作用，且劣后级在国内一般是由原始权益人全额认购，避免了逆向选择和道德风险；二是收入超额覆盖预期支出，将特定期间的基础资产收入超额覆盖预期支出，各期覆盖比率最低值设计在1.3～1.5倍；三是引入原始权益人补足承诺机制，若基础资产产生的现金流低于约定水平，则原始权益人承诺分别进行补足。内部增信摆脱了对金融机构主体的信用依赖而单纯基于资产本身。
2.2投资银行职责
投资银行需要做到以下三点：一是组织尽职调查；编制申报材料组织各中介机构编制全部备案材料，协助发行人做好勾稽校正、反馈、验收工作；研讨发行方案做好信息披露工作、确定发行方式，期限结构，利率种类等主要交易要素；前期与监管机构进行沟通协调。二是组织路演，确定发行时间；自项目成立5个工作日内备案登记。三是发行结束后协助发行人完成产品备案、流通上市等工作。
证券化过程中还需要监管银行，开立专门的资金账户等相关账户、保管计划资产，按照《托管协议》负责SPV名下的资金往来；评估机构展开尽职调查、对未来基础资产现金流进行预测、出具基础资产的评估报告；会计师事务所与律师事务所尽职调查、出具审计报告意见和法律意见书。
3.1业务类型
企业资产证券化业务分为：存量债权资产证券化、未来债权资产证券化、不动产及不动产收益权资产证券化三种业务类型。
存量债权资产证券化是指企业将其资产负债表资产部类项下资产作为基础资产，开展证券化的行为。基础资产包括但不限于企业因提供商品、产品等形成的应收账款，企业在会计处理上可做到完全出表，降低资产负债率。
未来债权资产证券化是指企业将未来一段时间内预期可获得的经营性收入作为基础资产，开展证券化的行为。基础资产包括但不限于水费、排污费等合同项下的财产性权利，企业在此类资产上不可出表，作为负债计入资产负债表。
不动产及不动产收益权资产证券化是指企业将其持有的不动产或者不动产的派生权益作为基础资产，开展证券化的行为。基础资产包括企业所持有的固定资产、投资性房产以及上述不动产所产生的租金收入等。
3.2交易结构
企业资产证券化可设计为卖断融资、轻资产运营融资、杠杆收购融资、经营收入折现融资四种交易结构。
卖断融资结构指企业通过资产卖断，获得资产转让对价的交易结构。通过资产的卖断融资，可以提升资产流动性、经营性现金流入、改善短期偿债能力、降低资产负债率。此结构适用存量债权资产，目标客户包括：一是需优化财务报表指标的大型上市企业、国有企业等；二是拥有大量应收账款，且债务人资质较好的企业，可通过此交易结构降低融资成本并提升资产周转率。
轻资产运营融资结构指企业通过“资产真实卖断给SPV并且投资SPV劣后层”，实现资产表外运营，降低资产负债率的同时保留资产增值收益和运营收益的结构。企业通过此交易结构，可即期降低固定资产规模，从持有资产到管理资产的转变；资产交易过程可实现资产价值重估（成本法到公允价值估值），增加当期利润；提升净资产收益率。通过担任劣后投资人，企业可保留资产未来大部分增值和运营收益。本交易结构适用基础资产为不动产，客户包括：一是具有表外运营存量资产诉求的企业；二是具有优化当期利润指标需求的国有企业、上市公司。
杠杆收购融资结构指融资人通过资产真实卖断给SPV实现资产价值重估，改善企业资产负债表和当期利润指标；收购人通过投资次级，实现杠杆收购目标，提升投资收益率。对于融资人来说，该业务将资产资质与企业主体信用相剥离，可为企业降低融资成本；提升融资人资产出售的成功率；同时资产所有权保留在SPV名下，有助于避免收购交易过程中的信用和诉讼风险。对收购人来说，运用配资方式开展杠杆投资，提升收购人的收购能力，借此优化收购人财务报表。目标客户包括：融资方持有优质资产且具有资产出售意愿的企业；收购方为转型、升级、整合行业中的优势企业、收购基金、产业基金、改制转型企业的管理层。
关键词：商业银行资产证券化
资产证券化最早于20世纪70年代初在美国住房抵押贷款领域创建和应用，随后很快在相近行业抵押贷款业务中展开，形成一种独具吸引力的全新投资产品，并迅速席卷国际资本市场，被称为近三十年来国际金融领域最重大的创新之一。
一、我国商业银行实施信贷资产证券化的意义
信贷资产证券化是将一系列用途、质量、偿还期限相同或相近，并可以产生大规模稳定现金流且将已经形成的信贷资产集合起来，经过一定的组合包装，以其为基础资产向投资者发行证券进行融资的过程。当前我国商业银行开展信贷资产证券化的现实意义主要体现在：
1.增强商业银行资产的流动性，分散贷款的非系统风险。通过资产证券化，银行将缺乏流动性的资产转化为可以交易流通的证券，这就使得商业银行在不改变负债的情况下，提高了资产的流动性，从而有效改善了商业银行的资产负债结构，协调了传统银行盈利性、流动性和安全性之间的矛盾。通过资产证券化，银行则可以有效地分散资产组合，降低贷款的非系统性风险，同时也可以继续维持其原有的稳定的客户群。
2.有利于商业银行资本管理，改善资本充足率。目前，我国商业银行的资本充足率低于8%的标准，通过对贷款进行证券化可以降低资产风险度，改善资本充足率。开展低风险或无风险的中间业务，以最小的成本增强流动性和提高资本充足率，在有限的资本条件下实现收益与风险的匹配。
3.有利于增强盈利能力，改善商业银行收入结构。信贷资产证券化可将期限长、利润薄的贷款提前兑现，从而加快信贷资产周转速度，提高资产的收益率。另外，贷款银行在出售基础资产的同时还可以获得手续费、管理费等收入，也可以为其他银行资产证券化提供担保赚取收益，提高中间业务收入。
4.有利于化解不良资产，降低不良贷款率。虽然近几年通过努力，我国商业银行的不良资产率有所下降，但仍高于国际水平，且不良贷款绝对额巨大，对我国金融体系的稳定造成隐患。通过资产证券化将不良资产成批量、快速转换为可转让的资本市场产品，重新盘活部分资产的流动性，将银行资产潜在的风险转移、分散是化解不良资产的有效途径。
二、我国商业银行信贷资产现状及信贷资产证券化面临的障碍
(一)信贷资产结构不合理，流动性差
我国商业银行的负债以短期存款为主，而本应由资本市场承担的公路、电厂等大量基础设施项目却主要依靠银行贷款，商业银行中长期贷款比重逐年上升。银行资产(主要是信贷资产)长期化与负债短期化、贷款流动性降低与存款流动性增强两对矛盾并存，使银行“短借长用”的矛盾越来越突出，导致流动性风险不断加大。
(二)风险过度集中，不良资产比重高，运作效率低
由于创新工具的缺乏，商业银行只能被动持有中、长期信贷资产，现实或潜在风险不能及时、有效地分散、对冲和转移，风险更多的分置于银行体系中。众所周知，我国商业银行不良贷款率较高，且不良贷款绝对额巨大。商业银行在处理不良资产时，只能在未来不定期的收回资金，具有很大的不可预测性和不稳定性，且需耗费大量的人力、物力以及时间和精力。
(三)商业银行资本金不足，盈利能力下降
近年来，随着我国金融资产的快速扩张，商业银行普遍面临资本金不足的难题。商业银行收入的主要来源仍依靠传统的利差收入，中间业务收入比例很小，以及沉淀的巨额不良资产，导致商业银行盈利能力下降。
另外，我国对于信贷资产证券化，无论是理论知识还是实际经验，无论是金融环境还是法律、会计、税收环境都还十分欠缺，存在许多障碍，制约着资产证券化的发展。突出表现为：资本市场规模小、结构不尽合理、产品单一、相关法律法规不健全、信用评级制度不完善、缺乏规范的金融中介机构、资本市场发育程度低、资产支持证券的需求不足等等。
三、实施信贷资产证券化的建议
(一)完善相关法律法规。推行资产证券化需要提供一系列的法律、法规、政策、制度保障。我国政府应借鉴国外经验，结合我国实际情况，在市场准入和退出，各类参与主体行为规范、风险控制、监管主体、会计准则、税收制度等方面制订完善的法律法规，并根据实际发展情况进行修改、补充与完善，为开展资产证券化业务创造良好的制度环境并提供有力的法律保障。
(二)完善资本市场建设，大力培育机构投资者。信贷资产证券化作为一种融资方式，它需要养老基金、商业银行、共同基金、保险公司等机构投资者提供稳定的资金。由于资产支撑证券的复杂性，个人投资者不能自觉地防范风险，也不能进行深入细致的分析，难以及时科学的调整投资策略。因此，在推行银行信贷资产证券化时，要完善资本市场建设，大力培育机构投资者，为银行信贷资产证券化的实施提供大量、持续、稳定的长期资金。
(三)规范信用评级制度，培育具有影响力的信用评级机构。资产支撑证券的顺利发行，关键在于能否被投资者所认可，而信用评级机构所出具的资信评级结果往往能左右投资者的选择。因此，必须建立一个独立、客观、公正、透明的信用评级体系，培育一批国内具有权威性的、在国际具有一定影响力的信用评级机构。另外，要加强国内评级机构与国际著名评级机构的合作，引进先进的信用评级技术和经验，从而提高我国信用评级机构的素质和业务水平。
关键词：商业银行 资产证券化 操作流程改进
一、资产证券化流程概述
资产证券化是指将一种流动性较差的贷款或其他债务工具进行一系列的组合，将其包装，使该组资产在可预见的未来所产生的现金流保持相对稳定，在此基础上配以相应的信用增级，提高其信用质量或评级后，将该组资产的预期现金流的收益权转变为可在金融市场上流动、信用等级较高的债券型证券的技术和过程。具体来说，资产证券化就是发起人把其持有的不能随时变现的、流动性较差的资产，整合为不同的资产组合并转移给特殊目的载体，再由特殊目的载体以该资产作为担保发行资产支持证券，收回购买资金的一个技术和过程。
资产证券化基本流程包括：
1、确定资产证券化的目标，选择拟证券化的基础资产并构建资产池。首先，原始权益人分析自己的资产证券化融资需求,根据需要确定将资产证券化的目标。其次，对未来能够产生现金流收入的资产进行清理、测算,再根据证券化目标确定资产证券化的额度。最后，把已选定的资产汇集组合，构建一个资产池。要注意的是，原始权益人对资产池中的各项资产都必须拥有完整的所有权，并且还要使资产池产生的未来现金流收入超过资产支持证券的还本付息额。
2、设立特殊目的载体（SPV），发起人将资产组合转移给SPV。SPV可以由原始权益人设立,但它必须是一个以资产证券化为唯一目的独立信托实体，SPV的经营应有严格的法律限制。
3、对资产支持证券的信用增级。为提高资产支持证券的信用级别，一般都需对证券进行信用增级。信用增级的目的在于保障投资人购买证券的本及时得到足额清偿。对于投资人来说，信用等级的提升可以降低投资风险，提高对投资者的吸引力，保证资产支持证券的顺利发行和畅销。对于发行者来说，信用提升能够提高证券的信用级别，从而降低融资成本。
4、信用评级。信用增级之后，SPV聘请评级机构对证券进行信用评级评定，并向社会公布，这是接轨资本市场的重要环节。一般而言，通过公开募集方式发行的证券的信用级别一般都可达到投资级别以上。信用级别越高，证券发行的成本就越低，发行的条件也就越好。
5、证券设计与销售。信用提升和评级结果向社会公布之后，由承销商向投资者销售资产支撑证券，销售方式可选择包销或代销。SPV从承销商处获得证券发行收入后向发起人支付相关费用。到此为止，发起人的筹资目的达成。
6、现金流管理及偿付。在成功发行证券以后，SPV从承销商处获得现金收入，用来支付发起人购买证券化资产的资金，并支付评级机构、投资银行等相关服务机构的费用。
二、商业银行资产证券化操作流程中存在的问题
（一）商业银行资产证券化的历史沿革
我国资产证券化起步较晚，最早可以追溯到1992年海南三亚市丹洲小区将800亩土地作为发行标的物，以地产销售及存款利息收入作为投资收益来源而发行的2亿元地产投资券。
2005年，人民银行和银监会联合了《信贷资产证券化试点管理办法》，之后建设银行和国开行获准进行信贷资产证券化首批试点。在央行和银监会主导下，基本确立了以信贷资产为融资基础、由信托公司组建信托型特殊目的载体（SPV）、在银行间债券市场上发行资产支持证券，并进行流通的证券化框架操作。
（二）行资产证券化操作流程中存在的主要问题
1.证券化资产的选择
一般而言，适于证券化的资产包括住房抵押贷款、风险较低的中长期项目贷款和信誉较好企业或信誉评级较高的流动资金贷款。针对我国银行业务经营的特点，不良资产已被列为证券化的主要标的。但是，对不良资产的处置必须尊重市场规律，充分考虑可能的风险和损失进行估测，再进行证券化。而风险级别确定可参照银行贷款五级分类的标准来进行。
2.资产证券化的风险分析
根据规模差异，证券化资产主要有两个种类，即数量大相对规模小的资产和数量小相对规模大的资产，故而，与证券化资产相关的风险分析也应该相应地分为两种：一是对数量大相对规模小的资产的风险分析。
3.信用增强
在对证券化资产进行风险分析后，就须对一定的资产组合进行风险结构重组，并通过额外的现金流收入对可预期的损失进行有效的弥补，以降低信用风险，达成促进证券化市场形成的重要目的，此即 “信用增强”。
4.信用评级
我国商业银行进行证券化构造时，除了须对资产的信用风险进行常规信用增强外，在设定所要达到的资信级别条件下，评级机构要确定资产组合所要求的应对可能损失的担保可靠程度，还应该考虑如下因素：①构造证券面临的主要问题；②交易对手以往的历史不良记录；③组合资产是否有过注销记录；④发起人承销规则和相关的会计处理方法；⑤注销和延期支付等不利情况下的现金流状况分析；⑥资产服务机构的信誉和实际管理能力；⑦有关政策法规的环境、要求等。
三、改进我国商业银行资产证券化流程的建议和措施
（一）为资产证券化营造一个良好的法律制度环境
资产证券化是现代信息技术和交易技术发展的结果，在这一过程中，政府应该发挥重要作用，并给予大力支持。
（一）市场风险市场风险是指由于利率、通货膨胀等市场因素给信贷资产证券化业务带来的风险。商业银行信贷资产证券化的市场风险主要有信贷资金的价格、权益资产的价格和外汇价格的变动所引起。资产债券的收益在在发行时已经确定，其价格与利率呈反相的关系，即证券的价格随利率的提高而降低，反之亦然。一般情况下，资产证券的期限越长，其受利率等市场因素影响的风险越大。
（二）法律风险由于我国信贷资产证券化业务开展的时间不长，与其相关的部分法律还不够完善，在有些时候面临着某些法律条文的不明确、法律条款的变动以及法律漏洞的存在都会使证券化的过程面临着一定的风险。商业银行在开展信贷资产证券化业务时，由于参与主体众多及其相互间的权利、义务交错复杂，必须要有完备的法律来进行规范。
（三）操作风险操作风险是在信贷资产证券化的过程中指由于不完善的操作过程以及系统、人员等原因造成的经营风险。操作风险不但来自于证券化业务操作行为本身，也来自于对经营风险和对风险识别度的忽视，属于银行可控范围内的风险，与证券化业务本身的收益关系不大。
（四）信息不对称风险信息的不对称风险主要是由于银行发起人与债务人、投资者及证券化企业之间关于信贷信息及证券化资产的信息不对称虽引起的，主要包括道德风险和逆向选择风险。如借款人以收益最大化为目标申报虚假收益，当收益不足以支付贷款本息时，借款人违约，这时银行就容易产生道德风险。
二、商业银行信贷资产证券化的风险管理措施
任何一种新事物的产生都有着两面性，信贷资产证券化也不例外。商业银行开展信贷资产证券化业务带动了我国金融市场的创新，并也促进了我国金融结构体系的优化和调整，但同时对其过程中可能出现的风险我们也要引起充分的重视，并加强风险管理。
（一）监管部门应加强立法相关政府部门应加紧制定和完善与信贷资产证券化等新型金融业务相关的法律体系，规范金融行业的市场行为。由于信贷资产证券化在运营过程中所涉及的参与主体及业务范围较为广泛，其相关领域的法规也要有所涉及，因此必须系统对金融法律体系进行改革，不但有利于信贷资产证券化业务的开展，更有利于整个金融市场的健康发展。
（二）完善信用网络建设完备的信用评级体系和信用查询网络，对于金融市场的健康运行有着基础性的作用。一方面，政府利用各种手段增强全社会对信用评级的认识程度；另一方面，应建立起专业、公正的信用评级机构，制定一个全国统一的信用等级评估标准，并利用信息技术和互联网络对个人和企业的信用信息进行收集和评定，形成一个公开的查询系统。同时要加强信贷资产证券化各参与主体的信息披露机制，通过披露相关信息提高业务整体的透明度，如商业银行要披露信贷资产的质量信息；借款人要提供真实的偿付能力证据等，以便于各方规避风险。
（三）健全投资风险监管体制信贷资产证券化在降低商业银行的风险同时，相应的增加了金融市场的风险，再由于资产证券大多属于中长期的融资产品，其风险因市场变动和政策等原因而增大，因此建立和健全一套完善的风险监管体制和风险提醒机制显得尤为必要。由于资产证券化所涉及主体的广泛性，在过程中一旦发生问题，风险将会迅速的扩展、放大，给整个金融市场带来不可估量的负面影响，在美国如此成熟的金融市场环境中发生的次贷危机，就是一个典型的风险失控的例子。同时由于资产证券化之后与基础资产的分离，造成某些风险难以察觉，因此必须有一套新的监管规则对衍生工具的风险进行预警，对可能发生投资风险做出及时的反应，建设投资者的损失。
三、结语
关键词:信贷资产证券化;资产池;SPV;银行风险管理
中图分类号:F830.33 文献标志码:A 文章编号:1673-291X(2007)06-0065-03
一、信贷资产证券化的背景
银行风险控制是一个古老而年轻的话题,随着时代的变迁,利用金融创新来进行风险控制已经是一个全球性的共识｡信贷资产证券化是近年来国际金融市场上最为重大的金融创新之一｡由于它具有改善银行资产负债比率､提高金融资产的流动性､分散和转移信贷风险等多方面的优势,因此近年来在许多国家获得迅猛发展｡信贷资产证券化在我国虽然才刚刚起步,但其作用已受到各界的广泛关注｡2005年4月21日,中国人民银行､中国银行业监督管理委员会了《信贷资产证券化试点管理办法》,国家开发银行和中国建设银行正式获准进行信贷资产和住房抵押贷款证券化试点工作｡2005年12月15日,建行､国开行同日发行了首只信贷资产支持证券(ABS)和抵押贷款支持证券(MBS)｡其中,建行发行总额约30亿元,国开行发行总额为41亿余元｡因此,加强对贷款证券化相关问题的研究具有十分重要的理论和现实意义｡
二、信贷资产证券化的含义
信贷资产证券化(LBS:Loan-backed Securitization),是将缺乏流动性但其未来现金流可预测的银行信贷资产进行重组建立资产池(Asset Spool),以资产池内资产所产生的现金流作为偿付基础,通过风险隔离､资产重组和信用增级,在资本市场上发行信贷资产支持证券的结构性融资行为｡其核心在于对贷款中风险与收益要素的分离与重组,使其定价和重新配置更为有效,从而使参与各方均受益｡对于单个贷款,其现金流是不确定的,但对于一组贷款而言,尽管整个组合在很大程度上依赖于组合中每一贷款现金流的特性,但由于大数定律的作用,整个组合的现金流会呈现出一定的规律性｡
三、信贷资产证券化的特征
美国是资产证券化的起源地｡20世纪70年代末80年代初,当时受国际石油危机､拉美债务危机､《巴塞尔协议》关于资本与风险资产比率(即资本充足率)规定等因数的影响,银行信贷资金存量普遍下降，国际资本供求严重失衡｡不少拥有风险权数较大的信贷资产的银行将贷款出售给资产负债表上显示的信贷资产风险权数较小的银行,以减少贷款风险､规避法律管制｡与此同时,一些商业银行开始涉足证券投资业务，希望通过将信贷资产进行证券化来盘活资金｡正是在这样的背景下,贷款证券化日渐兴旺起来｡美国是世界上开展信贷资产证券化业务最早的国家,在美国,贷款证券化发展十分迅速,从20世纪70年代末住房抵押贷款证券化开始到现在不仅证券化资产的范围大大扩展(包括汽车贷款信用卡贷款､机器设备贷款､消费贷款等),而且证券化市场规模迅速扩大｡到2005年底,美国的资产证券化规模已达到7.1万亿美元,为该国同期国债市场规模的2倍｡亚洲证券化市场也呈现快速发展势头,1998年,亚洲资产证券化市场仅80亿美元规模,2004年迅速上升到680亿美元,短短六年时间扩张了7.5倍,其中,香港是整个亚洲证券化市场的中心｡
四、资产证券化的操作过程
信贷资产证券化是一种与企业发行股票､债券等直接在金融市场上筹措资金不同的新型融资方法,与传统的证券融资方式相比,具有以下的特点:
1.信贷资产证券化属于表外融资
从发起人的角度看,信贷资产证券化融资不属于负债融资也不属于股权融资,其实质上是一种表外融资方式｡这是因为,利用资产证券化技术进行的融资不会增加发行人的负债,也不显示在“资产负债表”中｡
2.信贷资产证券化属于收入导向型融资
传统融资方式是凭借资金需求者本身的资信能力来融资｡外部的资金投入者在决定是否对资金需求者投资或者提供贷款时,主要依据的是资金需求者作为一个整体的资产负债､利润及现金流量情况｡在对资金需求者发放资产抵押贷款时,投资者可能会更多地关注抵押资产的情况,并且关注的也只是资产本身的控制和处置问题,资产抵押本质上是对资金需求者资信能力的一种补充｡
3.信贷资产证券化交易风险和融资成本较低
虽然资产证券化作为一种融资方式需支付诸如担保费､评级费､托管费､服务费､承销费等众多费用,但其总的融资成本低于其他融资方式｡这是因为:第一,资产以真实出售方式进行交易,实现了破产隔离,一旦发起人发生破产清算,资产也不列入清算范围,所发行资产证券的安全性得到保证,降低了风险补偿收益的期望值;第二,资产证券化过程中的信用增级手段,改善了证券的发行条件,使发行的证券有较高的信用等级,不必用折价销售或提高利率等手段来吸引投资者;第三,证券化支出费用的项目虽多,但各费用与交易总额的比率却很低｡资料表明,资产证券化交易的中介体系中收取的总费用比其他融资方式的费用率至少低50个基本点｡
4.信贷资产证券化适用范围广泛
信贷资产证券化是将发起人目前已有的资产进行证券化融资,还款来源是该资产所带来的未来收益,但所获资金可作其他用途,即可用于其他项目贷款或投资,而不受被证券化的资产项目限制,此外凡是有可预见的未来现金流收入的金融资产经过适当的结构性重组,均可进行证券化,这更为证券化广泛的推广和运用创造了条件｡
五、我国发展信贷资产证券化对银行风险管理的影响
信贷资产证券化(LBS:Loan-backed Securitization)是指银行通过一定程序将贷款转化成可以在金融市场上出售和流通的证券并据以融通资金的市场创新业务｡其程序一般是首先由银行将所持有的各种流动性较差的贷款予以组合，形成若干资产池(Asset Spool)并出售给特设机构(Special Purpose Vehicle,简称SPV),然后由特设机构向投资者发行以该贷款组合为担保的证券,这种证券通常称为资产支持证券(Asset-Backed Securities,简称ABS),发行证券所收回的资金则可作为银行新的资金来源再用于发放贷款｡证券化的运作流程一般包括构造证券化资产､创设特设机构并真实出售(True Sale)资产､设计交易结构并进行信用增级(Credit Enhancement)､发行资产支持证券､实施资产管理等基本步骤｡其交易结构严密，而且法律关系复杂｡
六、我国商业银行在开展资产证券化过程中应注意的问题
资产证券化使贷款成为具有流动性的证券,有利于盘活金融资产,化解初始贷款人的流动性风险,改善资产质量,降低融资成本,增强抵御金融风险的能力,对商业银行的风险控制和业务创新起到了非常重要的作用｡
1.资产证券化为商业银行提供了有效的风险控制手段,使商业银行的风险管理能力大大增强
商业银行的负债以中短期存款为主;而资产,尤其是贷款资产则出现长期化倾向｡对此,我国商业银行也不例外,住房抵押贷款､汽车贷款在银行资产中的比重不断提高,同时,普通贷款项目也出现长期化的趋势｡这使得商业银行本金回流期限被长期合约所框定｡这就使得资产与负债期限结构的不匹配｡
资产证券化业务的出现,则为解决上述矛盾提供了一个较为圆满的办法｡商业银行可以根据自身战略规划,积极开展各种贷款业务;同时,针对利率风险､汇率风险､流动性风险等风险管理需要,将不具有流动性的中长期贷款转化为证券,并销售出去,从而有效缓解商业银行流动性风险压力｡因此,资产证券化过程实际上也是商业银行的风险分散过程｡
2.资产证券化可以扩大商业银行的收益来源,增强商业银行盈利能力
20世纪80年代以来,中间业务已成为西方国家商业银行的主要业务品种和收入来源,在总收入中的占比达到40%～50%,有的甚至超过70%｡而我国商业银行中间业务起步较晚,目前中间业务收入占全部营业收入的比例大约只有6%～17%,也就是说,我国商业银行的收益仍严重依赖利差收入｡
资产证券化的推出,给商业银行扩大收益来源提供了机会｡在资产证券化过程中,原贷款银行在出售基础资产的同时还可以获得手续费､管理费等收人,另外,还可以通过为其他银行的资产证券化提供担保及发行服务等而获得收入｡通过该项业务,银行的赢利能力大大提升,由此对抵抗风险的能力也能迅速提高｡
3.资产证券化可以促使商业银行加强管理约束,增强业务的规范化和透明度
商业银行为促使其资产(主要是信贷资产)证券化,必须全面增强信贷业务管理约束,建立健全较好的产品定价和信贷管理基本机制,将信贷资产标准化､规范化,锁定风险､简化信息含量,增强证券化资产信息的透明度,以降低SPV为基础资产信用增级所花费的成本,同时增强投资者对证券真实价值的认可程度,进而降低商业银行融资代价､提高基础资产的销售价格｡
因此,可以说商业银行实施资产证券化的过程实质上就是促使其主动增强业务的规范化和透明度的过程｡
4.资产证券化可以帮助商业银行有效进行资产负债管理,改善资本充足率
资产证券化为商业银行有效地管理资产负债提供了一种崭新的方式｡商业银行可以通过资产证券化将缺乏流动性的信贷资产,如某一揽子贷款或部分应收款,组合成资产池,转入流动性较好的资本市场,同时,转出的资产也从商业银行的资产负债表上移出｡于是,商业银行可以加速将金融资产转化为现金,资产负债结构随之得到改善,资产负债的期限也趋合理｡
同时,贷款的风险权重常常高于债券的风险权重,因此,善于管理的银行可以通过对其贷款进行证券化而非持有到期,来改善其资本充足率的大小｡这对我国资本充足率普遍较低的商业银行而言,具有较强的现实意义｡
5.有利于增加消费热点､分散银行信贷风险
目前,我国实行扩大内需的信贷政策来刺激经济增长,具体措施有发展住房抵押贷款､汽车消费贷款､耐用品消费信贷等多种消费信贷办法｡通过资产证券化,可以将各种贷款科目进行组合和分散,有利于银行风险控制｡
证券化还可以为中小企业融资提供新途径｡中小企业由于信誉和资金的约束,往往难以在资本市场直接融资｡同样,银行出于风险控制的考虑也很少将之作为主要的贷款对象｡通过进行资产证券化,提升了中小企业的信用等级,使之间接地进入证券市场,银行向企业发放贷款,然后将这些分散的小额的贷款组合打包,并据之发行证券,从而发挥了纽带作用,提供了让若干企业共同融资的途径｡
6.贷款证券化与不良资产的化解
不良资产问题一直是中国银行业的最大问题,并已经成为中国银行业下一步改革和发展的沉重包袱和障碍｡商业银行存在较高的不良资产,会直接导致银行资产流动性降低和清偿债务能力下降,影响银行的赢利能力和水平,同时侵蚀资本充足率,进而阻碍建立现代金融企业制度进程｡中国于1999年成立了四家金融资产管理公司(AMCs),开始大规模处置近1.4万亿元商业银行不良资产｡截至2005年5月底,中国已累计处置银行不良资产7 008亿元(不包含政策性债转股),其中近70亿美元(约600亿元)的不良资产为国际投资者所购买｡最新统计数据显示,目前中国有总额达1.8万亿元的商业银行不良资产需要在未来几年里处置｡而且据专家估计,未来三年中国还有约1320～3520亿元新增的银行不良资产将逐渐显现出来｡如此庞大的不良资产如果没有规范的可延续性的方式来化解,将会给中国银行业留下巨大隐患｡
各国的经验与教训表明,不良资产证券化不失为一种可行的方式,在美国对于储贷机构不良资产,美国清产信托公司采取直接证券化的方式来处理；在日本也有把坏账贷款销售给合作银行信贷购买公司的做法｡1998年7月日本设立过渡银行以化解高达100万亿日元的不良贷款,因此对于贷款证券化的研究或许会给我们以启示｡
7.资产证券化有助于我国商业银行增强竞争力,应对外资银行的挑战
目前,我国金融领域已经向外资金融机构全面开放｡为此,我国商业银行正在积极进行改革,工行､中行､建行已经成功在A股或H股上市｡笔者认为,上市只能说是商业银行改革成功的市场表现,而银行盈利能力､风险控制能力和核心竞争能力的提高才应是商业银行改革的目的之所在｡资产证券化的应用,可以很好地改善银行的治理结构,控制信贷风险｡
从以上几方面看,资产证券化具有广阔的发展空间和丰厚的收益水平,有助于我国商业银行深化改革､增强核心竞争力和盈利能力,提高抗风险的能力,应对我国金融领域全面开放后来自外资银行的挑战和全球性的金融风险｡
目前,我国已经基本具备了开展信贷资产证券化的条件,并已有初步尝试｡但总体而言,现阶段我国对于资产证券化,无论是理论知识准备还是实际操作经验,都还十分欠缺,在社会环境､制度建设等方面尚存在一些问题,需要我国在开展资产证券化过程中加以注意｡
1.评级成本问题
我国国内资产在国际市场上的信用评级并不高,而较低的信用评级也就意味着较高的融资成本,同时,为评级而聘请国际专家所需成本也比较高｡所以,从商业角度考虑,我国现阶段开展资产证券化业务,还不适宜广泛在国际金融市场上实施｡但随着该项业务在我国的广泛开展,走出国门是必然趋势｡因此,我国应加快信用体系及相关机制建设,提高企业及其资产信用等级,并加强商业银行风险控制,规范信贷业务操作,提高信息透明度,以应对全球化后银行业的激烈竞争｡
2.会计､税收､法律问题
资产证券化过程中所涉及的会计､税收､法律等方面的问题,是资产证券化能否成功的关键所在｡这些方面涉及证券资产的合法性､流动性和盈利性,与各方参与者的利益息息相关,并直接关系到资产证券化的动机和结果｡因此,我国应加快对资产证券化过程中有关会计､税收､法律等方面问题的研究,并尽快出台相关规定,以规范该项业务在我国的应用｡
3.风险问题
商业银行在开展资产证券化业务过程中也存在一定的风险,如声誉风险､战略风险､信用风险､操作风险等｡因此,我国在积极研究开展资产证券化业务过程中,还应加强对其中有关潜在风险的化解对策研究,以求得收益最大化和风险最小化｡
当然,上述问题的解决不可能一蹴而就｡我国应加快相关问题的研究,积极完善各方面条件,边摸索边实践,正确引导资产证券化业务在我国的广泛开展｡
参考文献:
［1］ 中国商业银行不良资产跨国收购的法律背景,省略.
［2］ 李志辉.商业银行业务经营与管理［M］.北京:中国金融出版社,2004.
关键词：资产证券化；商业银行；资本约束
abstract: on the day the securitization of credit assets, officially launched the pilot project has attracted enthusiastic attention of the parties. the author of this article for the earlier asset securitization research, that asset securitization for china's commercial banks to meet regulatory requirements, and resolve the credit risk spread a positive role in promoting, is a breakthrough in the capital "bottleneck" of one of the products and effective means.
key words: asset securitization; commercial banks; capital constraints
前言
随着现代银行业的发展，对银行风险资本的要求越来越高，中国的银行业要在加入世界贸易组织后与世界金融巨擘“与狼共舞”，除了要具备科学的管理理念、方法、手段和产品外，更需要具备的是资本约束下的发展观，具体体现为风险资本的管理，要改变目前银行业的风险资产与资本双扩张为特征的粗放式外延型的业务发展模式，运用多种手段走出一条集约化内涵式的资产与资本相适应的业务发展之路。这其中资产证券化不失为当前中国银行业突破资本“瓶颈”的有效手段和产品之一。
资产证券化指的是将缺乏流动性但预期能够产生稳定现金流的资产，通过重新组合，转变为可以在资本市场上转让和流通的证券，进而提高金融资源（主要是信贷资源）的配置效率。资产证券化的过程较为复杂，涉及发起人、spv（special－purpose vehicle，特别目的载体）、信用评级机构、投资者等诸多方面。目前，国际上信贷资产证券化具代表性的模式主要有美国模式（表外模式）、德国模式（表内业务模式）、澳大利亚模式（准表外模式）。
资产证券化对我国商业银行经营的启示
当前，我国银行良好的成长性与巨额不良资产形成强烈反差，各行普遍面临资本金不足、不良资产比重高、流动性差、运作效率低等问题，通过金融创新，特别是借鉴诸如资产证券化等国际成功经验，不失为一种好的解决办法。资产证券化对于我国商业银行满足监管要求，化解和分散信用风险的借鉴意义主要体现在以下几方面：
1、优化商业银行资产负债结构，缓解流动性压力。国内商业银行的负债以短期存款为主，而贷款资产却呈现出长期化的倾向。在国际金融市场上，长期融资的功能主要由资本市场承担。在我国，企业通过资本市场融资仅占5％左右，商业银行长期承担了本应由资本市场承担的功能，公路、电厂等大量基础设施项目主要依靠银行贷款，商业银行中长期贷款比重逐年上升。另一方面，随着加息周期的来临以及金融投资产品的蓬勃兴起，储蓄存款出现增势减缓的势头，贷款长期化与存款短期化、贷款流动性降低与存款流动性增强两对矛盾并存，银行资产负债期限明显错配，银行“短借长用”的矛盾将会越来越凸显，导致流动性风险不断加大。监管部门规定商业银行中长期贷款比例不超过120％，据悉，不少银行已接近或超过这一监管上限。
资产证券化业务的出现，则为资产负债管理提供了有效的手段，通过证券化的真实出售和破产隔离功能，可以将不具有流动性的中长期贷款置于资产负债表之外，及时获取高流动性的现金资产，从而有效缓解商业银行流动性风险压力。
2、有利于商业银行资本管理，改善资本充足率。随着加入世界贸易组织，银行监管日益加强，解决商业银行风险，特别是风险资产与经济资本的关系显得尤为迫切和突出。如何在有限的资本条件下实现收益与风险的匹配，是商业银行面临的重大课题。靠不断扩充资本的外延增长模式越来越受到投资者置疑。而靠不断降低资产风险度，大力发展低风险或无风险的中间业务这种内涵式的增长模式越来越受到推崇，这其中资产证券化业务不失为解决矛盾的较好方式之一。根据银监会颁布的《商业银行资本充足率管理办法》，要求商业银行在充分计提各项损失准备的基础之上计算资本充足率，2007年1月1日资本充足率不低于8％、核心资本充足率不低于4％。近年来，随着金融资产的快速扩张，国内银行普遍面临资本金不足的难题，浦发、招商、民生纷纷采用配股、可转债或发行次级债等方式充实资本金，这固然也是一种不错的选择，但大规模融资容易引发市场的极大反响，招致投资者的抵制；且发行次级债不能改变银行资产规模及风险权重，故不能从根本上解决资本金不足的问题。根据《巴塞尔协议》对不同类风险资产的资本要求，银行能够主动灵活地调整银行的风险资产规模，通过对贷款进行证券化而非持有到期，来改善资本充足率的大小，以最小的成本增强流动性和提高资本充足率。
3、有利于化解不良资产，降低不良贷款率。在处理大批非流动性资产时，特别是不良资产，银行往往需要花费大量的时间和精力，并且只能在未来不定期地收到现金，这种传统的资金变现方式显得效率较低，而资产证券化在处理大量非流动性资产时一般采用历史数据来估计资产回收率，然后将资产按照一定的比例实现证券化。这种处理方式避免了逐笔审核资产，从而节省了资产价值评估的成本和时间，快速收回大量现金，融资成本较低，同时保留了资产所有者对剩余资产的收益权。解决中国银行系统巨额不良资产一直是中国金融界的主要课题。尽管通过努力不良资产率由34％下降到2004年上半年的15.59％，但不良资产率依然很高，因此，利用证券化来加速解决不良资产问题是很现实很急迫的要求。银监会统计数据显示，截至2004年第三季度，境内主要商业银行不良贷款率为13.37％，其中，四大国有商业银行不良贷款率为15.71％，股份制银行不良贷款率为5.3％，均高于国际水平，且不良贷款绝对额巨大，对我国金融体系的稳定造成隐患。通过资产证券化将不良资产成批量、快速转换为可转让的资本市场产品，重新盘活部分资产的流动性，将银行资产潜在的风险转移、分散是化解不良资产的有效途径。
4、有利于增强盈利能力，改善商业银行收入结构。限于国内金融市场不发达，特别是固定收益债券市场不发达，国内商业银行仍然以传统的利差收入为其收益的主要来源，中间业务收入占比很小，大约只有6％～17％。资产证券化的推出，给商业银行扩大收益、调整收入结构提供了机会。在资产证券化过程中，给金融市场增加了大量可投资品种，且具备信用级别高，收益稳定等特点，成为债券之外的重要投资品种，其根据标的资产和条款设置的不同形成了许多投资品种，迎合了各种投资需求，有利于投资者实施多元化投资策略和控制投资风险。此外，原贷款银行在出售基础资产的同时还可以获得手续费、管理费等收入；另外，还可以为其他银行资产证券化提供担保及发行服务赚取收益。
我国商业银行资产证券化面临的障碍及对策
国外资产证券化实践表明，资产证券化须具备如下环境：
1、法律环境。既包括与公司组成和监管、信托的建立和受托人职责、融资报告要求相关的法律法规，也包括信息揭示要求、受托人强制职责、资产充足规则和偿付能力规则。
2、会计环境。包括对于脱离资产负债表的证券化资产的确认方法，资产负债表中报告发起人头寸的方法、发起人考虑下级部门利益的方法等等。
3、税收环境。明确对资产转移和现金流的税负问题，包括债务人支付给spv或spv支付给投资者的税收问题。
4、市场环境。金融市场不发达，特别是信用市场，从当前来看主要是企业债市场极不发达，无法为企业信用定价；此外市场缺乏公信、高效的中介机构，如评级机构，托管机构等；信用标准不统一，市场分割，缺乏透明度。
5、信用环境。高效的信用体系是有效实施资产证券化的重要基础，要采取各种措施提高全社会的信用意识，扩大征信服务的覆盖面，加强信用交流和共享，要有较为完善的企业和个人的信用体系。
自1999年以来，我国理论界、金融界就商业银行实施不良资产证券化进行了积极的研究和探讨。2003年初，中国信达资产管理公司与德意志银行签署了资产证券化和分包一揽子协议合作项目，被称为我国第一个资产证券化项目。但总体而言，现阶段，我国对于资产证券化，无论是理论知识准备还是实际操作经验，无论是金融环境还是法律、会计、税收环境都还十分欠缺，存在许多障碍，制约着资产证券化的发展。突出表现为：相关法律法规不健全，资产证券化缺乏法律规范与保障；信用评级制度不完善，缺乏规范的金融中介机构；资本市场发育程度低，资产支持证券的需求不足等等，尚不适宜大规模推动资产证券化业务。
因此，我国在推进资产证券化的过程中，不妨遵循“先试点，后推广；先实践探索，后立法规范”的原则。首先，选择合适的证券化品种。可以考虑从住房证券化开始。这种贷款期限较长，多数在10年以上，对银行资产负债期限匹配提出了较高的要求；住房贷款的违约风险较小，现金流较稳定，清偿价值高，容易满足大量、同质的要求。且商业银行个人住房贷款余额从1997年的190亿元增长到2003年底的1.2万亿元，基础资产初具规模。其次，选择有政府信用支持的专门运作机构spv。国际经验表明，在资产证券化的初级阶段，政府的作用至关重要，借助政府和国家信用吸引投资者是资产证券化成功的秘诀之一。
关键词:商业银行 资产证券化 风险管理
一、资产证券化与商业银行流动性风险管理
1.加快银行资产证券化。银行的资产证券化能使资产和负债保持流动性状态，当流动性需求增加时，通过变卖短期债券或从市场上借人短期资金以增加流动性供给;当流动性需求减少、出现多余头寸时，又可投资短期金融工具，获取盈利。
2.建立银行风险管理监督机制。商业银行应加强风险管理意识，在经营中力求稳健，正确处理好安全性、流动性和盈利性的关系。银行应设立专门的流动性管理部门，其行为指导准则为:(1)随时与银行高层管理者联系，确保流动性管理优先性目标;(2)必须跟踪银行内所有资金使用部门的活动，并协调这些部门与流动性管理部门的活动;(3)必须连续分析银行的流动性需要和流动性供给，以避免流动性头寸过量或不足。
二、资产证券化对商业银行风险经营的启示
1.优化资产负债结构，缓解流动性压力。国内商业银行的负债以短期存款为主，而贷款资产呈现长期化倾向。在中国，企业通过资本市场融资仅占5%左右，商业银行长期承担了本应由资本市场承担的功能，中长期贷款比重逐年上升;另一方面，随着加息周期来临以及金融投资产品的兴起，储蓄存款出现增势减缓的势头，贷款长期化与存款短期化、贷款流动性降低与存款流动性增强的矛盾并存，银行资产负债结构明显不合理，“短借长用”的矛盾突显。通过证券化的真实出售和破产隔离功能，可将不具有流动性的中长期贷款置于资产负债表之外，及时获取高流动性的现金资产，从而有效缓解商业银行流动性风险压力。
2.有利于商业银行改善资本充足率。如何在有限的资本条件下实现收益与风险的匹配，是商业银行面临的重大课题，资产证券化就是解决矛盾的有效方式。根据银监会颁布的《商业银行资本充足率管理办法》，要求商业银行在充分计提各项损失准备基础之上计算资本充足率。近年随着金融资产的快速扩张，各银行普遍面临资本金不足的难题，纷纷采用配股、可转债或发行次级债等方式充实资本金。银行的这种大规模融资容易引发市场和招致投资者的抵制，且发行次级债不能改变银行资产规模及风险权重，不能从根本上解决资本金不足的问题。
3.有利于降低不良贷款率。在处理大批非流动性资产，特别是不良资产时，银行往往需要花费大量的时间和精力，且只能在未来不定期地收到现金，这种资金变现方式显得效率低。资产证券化在处理大量非流动性资产时采用历史数据估计资产回收率，然后将资产按照一定比例实现证券化。这种处理方式避免了逐笔审核资产，节省了资产价值评估的成本和时间，快速回笼现金，融资成本较低，同时又保留了资产所有者对剩余资产的收益权。解决银行系统巨额不良资产是金融界的重大课题。
4.有利于改善商业银行收人结构。目前国内金融市场，特别是固定收益债券市场不发达，国内商业银行仍然以利差收人为其收益的主要来源，中间业务收入大约只占6%一17%运用资产证券化，能给商业银行扩大收益、调整收人结构提供了机会。
三、商业银行资产证券化的对策建议
1.先试点，后推广，降低风险。中国在推进银行资产证券化的过程中，应遵循“先试点，后推广;先实践探索，后立法规范”原则，选择有政府信用支持的专门运作机构。国际经验表明，在资产证券化的初级阶段，政府的作用至关重要，借助政府和国家信用吸引投资者是证券化成功的秘诀之一。
［关键词］商业银行不良资产 资产池 特殊目的机构
［中图分类号］F832［文献标识码］A［文章编号］1009-5349（2011）04－0147－01
一、我国商业银行不良资产证券化模式的演变发展
我国早期并没有完整的资产证券化，资产所有权和资产收益权不是相分离的。为了达到完整的资产证券化，我国经历了一个长期的发展过程。在金融市场法律环境不完善的情况下运用了信托模式，虽不是完全的不良资产证券化，但仍然符合它的基本流程。随着市场的不断发展，我国商业银行融资也从间接融资发展成直接融资。但我国要想完全实现商业银行不良资产的证券化还需要走一段很长的路程。
二、以信托模式构建SPV是我国现阶段资产证券化模式的现实选择
（一）商业银行不良资产证券化的主要模式介绍
1.真实出售模式。在真实出售模式下，证券资产从原始权益人资产负债表中转移到spv的资产负债表中，具体操作中会涉及很多相关法律、税收和会计处理等问题。其最大益处是当不良资产的发起人破产后，不良资产可以不被化作破产清算资产，这样就保证了不良资产证券化的实施。实现了证券化资产与原始权益人之间的破产隔离。
2.参与模式。在参与模式下，基础资产并没有完全从原始权益人资产负债表中转移到spv的资产负债表中，只有基础资产信用风险和相应的预期现金流转移到spv，这些相应的预期现金流可被spv以证券的形式向投资者发放。在此过程中，资产仍归发起人所有，通常在证券化发行款被偿还后，如果基础资产仍有剩余价值，那么该剩余价值仍归发起人所有。在此过程中，发起人以自身所有财产作为担保。一旦破产，投资者以债权人身份享有对其他财产的追索权参与破产清算。参与模式并非真正的资产证券化。
（二）我国商业银行不良资产证券化的具体模式选择
根据我国商业银行不良资产证券化的发展情况，结合国外发展经验。信托模式是最适合我国的选择。此种信托模式属于参与模式的其中一种，即由信用机构来担当这个模式的核心spv。发起人发起贷款等基础资产，组建资产池。之后转移给信托机构，再通过担保机构和信用评级机构进行信用增级和信用评级。最终把不良资产证券化产品卖给投资者。此时，基础资产并没有转移到spv的资产负债表中。发起人只转移了相应的信用风险和预期现金流于spv中。因此，我国采用的不良资产证券化的信托模式并没有完全隔离风险，只是通过信托资产的独立性部分隔离了风险。由于我国的外部法律环境不完善，暂时无法采取高成本的“真实出售”模式，只有通过在操作细节上的不断改进和外部环境的不断完善才能最终转为“真实出售”模式。
三、我国商业银行不良资产证券化模式选择的依据
（一）选择出的模式要符合下列原则
1.可操作性原则
上文已经对资产证券化模式的理论进行了分析，但在证券化的过程中怎样更好地发挥此种模式的作用就要发挥其可操作性，即简捷、方便、节省时间。满足资产证券化各方面的要求，并使发起人和投资人都得到最大效益。
2.普适性与针对性原则
不良资产证券化的模式选择要适合各种不同的商业银行进行资产证券化操作，包括一些资产管理公司。这样可以使我国现阶段不太发达的金融市场上有一个较为统一的标准。但是对于银行的不良资产有着与一般资产证券化不同的自身特点。例如，银行不良资产是在一定时点上的不良资产，随着时间变化可能转化为优质资产。银行对不良资产判断标准是相对的，每家银行有其自身的标准。这些特点都是在不良资产证券化模式选择时需要考虑的有针对性的证券化服务。
（二）实施“真实出售”的外部条件不具备
原始的权益人拥有资产的所有权是“真实出售”的基本前提，在把不良资产的债权从资产池转移到spv时的出售方式应为“真实出售”。即这个资产所有权必须有效并完全转移给spv。目前，在我国商业银行虽已实行股份制，但国家仍是其所有权主体，并将不良资产转录到资产管理公司。我国目前虽已推出了一系列法律法规，但是相关的法律框架并不完善。而且我国商业银行不良资产的形成有其长期和复杂的历史原因，买卖双方在资产包装定价上很难达成共识，造成定价成本提高，花费时间较长等多种障碍。此外司法严格控制债权发行条件，使得真实出售模式遇到严重法律阻碍。
关键词：不良资产；资产证券化；交易结构
中图分类号：F830．33 文献标识码：A
文章编号：1000-176X(2008)11-0060-06
对于中国国有商业银行而言，股份制改革和上市的完成意味着大规模剥离不良资产已经成为历史。然而资本充足率的压力和资本市场对银行拥有一个“干净”的资产负债表的要求，又促使银行必须寻找创新的方法和手段，继续有计划、有步骤地处置不良资产。不良资产证券化是一种已经被国际经验证明、可以面向市场持续大规模处置不良资产的技术和手段。商业银行通过有效地实施不良资产证券化，能够将其不良资产以“真实出售”的方式转移到资产负债表外，使其风险加权资产减少，从而在不增加资本的情况下提高资本充足率。与此同时，实施不良资产证券化还有助于中国国有商业银行提高自身的综合经营能力和积累市场化资本运作经验。
一、不良资产证券化的内涵及其技术要旨
资产证券化是把一组缺乏流动性的资产按照某种共同的特质集合成一个资产池，通过结构性重组，将其转变为对未来的现金流有稳定预期的资产组合，并在进行信用增级和资产评级后将其收益权转换为可以在金融市场上出售和流通的证券,从而实现融资的技术和过程[1]。资产证券化自20世纪70年代在美国产生以来，一直处于内涵不断深化、边界不断扩展的发展过程中，其载体和方式不断扩大化和复杂化，并日益渗透到经济领域的各个层面。其中，证券化在不良资产领域的应用和发展更加引人注意。因为该领域资产的风险和收益具有更大的不确定性，所以对资产证券化产品设计的技术要求即对资产证券化的交易结构选择和设计的要求也更高。
从本质上看，不良资产证券化是面向市场处置不良资产的行为，是不良资产处置的系统工程。它是对不良资产从收购、分析调查和评估定价，到产品的设计（即交易结构的选择），再到营销及事后交易治理的全部过程。其中交易结构的设计是不良资产证券化的最为核心的技术和交易成功的关键所在。在这里，对于不良资产证券化的交易结构而言，就是研究如何通过结构化的交易条款设计，在充分考虑不良金融资产特性的基础上，对其产生的现金流进行合理估值和整合，以让渡的部分收益及其选择权为交换条件，实现投资者的风险分担；在这里，不良资产证券化作为一种结构融资方式，其技术的核心就是通过有效的交易结构设计，吸引各利益参与方的共同参与，使得由它们各自的承诺所确立的各种合约（如转让合约、担保合约等）能够相互支持和相互牵制，犹如组成一台精密的机器，实现风险分担、各取所需之目的。
从各国的不良资产证券化实践来看，在证券化过程中现金流的管理和分配功能对证券化技术及其交易结构提出了具体的要求。最初，不良资产证券化采用商用房地产抵押贷款支持证券(CMBS)结构[2]。这种结构适用于有较为稳定现金流的资产，因此证券化的不良资产主要是住房或商业房产抵押贷款，与房地产有关的贷款、准履约资产、重组贷款和能产生现金流的抵债资产。后期债务担保证券结构(CDO)和清算信托结构(LT)等交易模式也被广泛采用。一般而言，债务担保证券结构(CDO)适用于无抵押贷款和债券的证券化，而清算信托结构(LT)则适合无现金流而需要变现处置的不良资产。当然，由于资产证券化的结构都是由具体的现金流技术、信用增强技术以及风险管理技术构成，这些技术手段如同基本组件，可根据需要相互组合、搭配使用。从这个意义上说，不良资产证券化技术的运用即交易结构的设计是一个动态过程，并没有惟一的模式；而不同交易结构之间在具体技术上的相互渗透，则有利于更好地解决证券现金流和不良资产现金流之间的不对称性。在具体的实践中，这些基本交易结构必须根据具体的资产类型、证券评级以及市场环境等因素进行相应的调整和修改，从而构造出符合投资者风险―收益需要的证券。
二、不良资产证券化技术实现流程：不良资产证券化的交易程序
不良资产证券化由于其特殊的标的决定了其在交易程序上的特殊性，即往往要通过一定的程序实现其在证券化技术上的安排和设计。在中国，从华融资产管理公司的准资产证券化实践开始，其交易结构的实现一般采用信托分层的模式。在这里，不良资产的证券化的交易程序一般是由发起人将信贷资产转移给一个特殊目的实体（Special Purpose Vehicle，简称SPV），再由该特殊目的实体发行资产支持证券。根据目前中国的法律和政策情况，采用信托分层模式是目前国内不良资产的证券化较为可行的模式。为使信托满足证券化要求的分时、分层分配现金流的功能，一般而言，交易程序和交易关系设计的基本思路如图1所示。从这一程序中可以看到，该交易结构的核心是利用信托财产独立性的法律特征，由商业银行将不良资产设立他益信托，通过信托公司发行代表受益权份额的ABS指定信托财产的受益人，从而在法律上实现风险隔离和有限追索，并且符合国际会计准则关于资产终止确认的标准，提高信用等级，实现表外证券化。
图1 不良资产证券化交易关系程序图
三、不良资产证券化技术的基础：解构与重建证券化的资产池
以证券化产品为载体的不良资产处置技术，就是要通过解构原有的失效的金融契约和建构新的金融契约，满足不良资产投资者对风险和收益的需求，重建和提升资产的价值。而解构原有的失效的金融契约和建构新的金融契约首先体现为对不良资产现金流的分析和整合。在这里，资产池现金流分析是证券化评级分析的核心部分，分析的目的是评估资产池现金回收额及其时间分布。
1．不良资产的资产池构建
资产证券化表面上是以资产池中的资产为支撑，实际上是以该资产所产生的现金收益流为支撑；只有当基础资产产生的现金流是可预期的，由该资产支撑的证券的价值才能被确定；而评级机构也只有通过对现金流量的确定性分析才可能进行信用评级。正因为如此，有学者认为，资产证券化所“证券化”的不是资产本身，而是资产所产生的现金流；资产的价值就是它未来产生的现金流的现值[3]。
筛选可证券化的目标资产是不良资产证券化运作的第一步。美国金融家斯科特曾说过“人类的想象力有多宽，信托的业务范围就有多宽”[4]。从这句话我们可以知道，从理论上讲任何有价值的资产都可以进行证券化。当然，由于交易成本的限制，为获得较好的证券化收益，理想的证券化资产仍应满足一定的条件。
目前，中国许多银行积存的不良资产大多质量低下，合同违约率相对较高，对其未来现金流量的预测难度也比较大。当然，这并不能否定对其进行证券化的必要性和可行性，但在具体的证券化运作中则应采取相应措施。在实践中，在证券化项目的筹备阶段，往往需要制定资产分类的标准和程序，把能够在未来产生稳定现金流量、符合证券化要求的资产按照一定的标准挑选出来。例如，可以对不良资产的原始债务人作一次清理，通过调查、核实企业的财务状况和经营状况，将债务企业进行必要的分类：第一类是既无还款能力又无发展前途，事实上已处于破产状态的企业；第二类是发展前景良好，有能力于近期还本付息的企业；第三类是有较好发展前景，但因债务负担过重影响财务状况的企业。显然，第一类企业的负债属于己经注定无法收回的“呆账”，惟一的途径是破产清算，尽可能挽回损失；对第二类企业可以给予必要的支持和监督，力求实现资产价值的最大化；第三类企业的债务才应该是资产池的主体部分。在选择确定目标资产时，确定一个证券化的基准日，对资产的现值进行合理估算，同时根据历史数据和债务人的具体情况，将各类资产合理的搭配组合，并对其未来产生的现金流和归还期限做出预测，据此确定资产处理底价，然后按照账面价值的一定折扣汇集组合形成资产池。
在证券化的过程中，对资产未来现金流的威胁主要来自债务人的违约风险。就某一个具体的债权债务而言，债务人迟延履行、不能履行甚至拒绝履行的可能都是存在的，所以，债权资产的现金流很难确定。但是，如果债权债务的数量达到一定规模并形成一个集合，由于大数法则的作用，债权集合所产生的现金流总会呈现出一定的规律性。因此，尽管预测单独一笔债权的现金流量是不现实的，人们却可以基于历史数据对整个债权集合的现金流平均数有一个可信的估计，这正是资产证券化的理论基础。为了尽可能减少风险，加大未来现金流的可预期性，资产池中的资产数量与原始债务人的数量应该足够多，债务人在地区上的分布应该比较广泛；同时，单个债务人的债务在资产池中占据的份额不能过大，以使来自债务人的违约风险分散化，避免个别债务人的违约行为给证券偿付造成严重影响。
此外，由于不良资产不同于银行的优质信贷资产，故在资产池的构建上也有一定的特殊性。在优质信贷资产证券化，其资产池的组成均为优质贷款合同；而在不良资产证券化，资产池的组成大多是本身就已经存在违约记录的贷款合同。尽管这些合同是经过筛选的，但其潜在的违约风险仍然比较大，因而对不良资产现金流的预测不能依赖于贷款合同中约定的还款时间表，而应仔细考察原始债务人的信用意识和偿债能力，特别是要考察合同项下抵押物处置变现可能获得的现金流。尤其是在当前信用环境不佳的情况下，与其寄望于贷款合同得到自觉履行，不如假定原始债务人可能违约进而对抵押物的处置变现事先做好安排。具体操作时可以有两种选择：一种是在资产池中直接装入实物资产，如日本和意大利的做法；另一种是装入部分优质资产组合，如高质量的银行信贷资产、国债、股票等，与不良资产搭配组建资产池。
2．对资产池进行现金流的分析和评估
一般而言，对于批量的不良资产评估，商业银行由于成本因素的考虑，无法采用逐笔分析，往往采取分类现金流分析法：首先对资产池中每笔资产特征的准确界定，对资产池资产进行科学分类；然后根据不同类资产处置的特点（现金流产生方式）以及该类资产处置收现的历史经验或统计，确定相应的现金流分析方法；最后将各类资产在各种证券化信用等级下对应的现金流分别加总得到资产池在各种证券化信用等级下的现金流。也就是，对于从个体到对整个资产池的估值，一般按照“小样本估值――大样本估值――资产分类――资产包估值”的逻辑顺序进行，见图2所示。
图2 入池的资产预计回收现金估值分析流程图
在这里，不良资产回收估值是对回收金额和回收时间的预测。因此，不仅要对借款人/保证人所处的地区、行业、贷款性质、借款人/保证人有效资产状况、借款人/保证人的经营状况、抵押物种类、抵押物状况、抵押物变现难易程度、贷款诉讼状况等重要因素进行分析。而且还要结合地区历史处置情况、地区经济、行业发展、司法环境以及从其他渠道获得的个别借款人的其他投资、债权债务情况等信息，对上述估值进行修正。在这里必须指出的是，不良资产证券化是一个技术密集型的金融产品，在对不良资产进行定价时，必须要考虑组合资产池中不同不良资产个案的损失频率和损失程度。如果缺少对产生不良贷款企业的全面、准确的基础资料，就不能准确预测不良资产产生的现金流，不良资产的定价就会产生偏差。
四、不良资产证券化技术的核心：设计结构化证券产品实现价值重组
从本质上看，资产证券化是一种具有期权定价性质的融资方式[5]。资产证券定价通常包含两部分：一是根据证券信用评级、标的资产自身价值确定的普通差额；二是期权调节差额[6]。由于资产证券具有提前偿还的特性，所导致的再投资风险要求投资者应获得一定的收益差额来补偿，这并不取决于金融机构的资产状况和评价等级而依赖于可预期的现金流。因此，不良资产证券化交易结构设计的核心问题是根据不良资产现金流的特点构建与其相匹配的交易结构，为投资者的投资选择提供可能。所以，不良资产证券化并不是要把坏资产变成好资产，而是如同通过切割，把一篮子坏苹果中好的一部分切出来卖给外部投资者；部分可能会坏的留在发起人或其他的信用增强者手中；明显已坏掉的部分则丢弃掉。其实，这种风险收益分配安排跟融资结构选择没有本质差别。具体地说，一般的上市公司的融资结构分为债权和股权，公司的资产首先要付给债权投资者。如果付完债权人后公司还有剩余资产，股东们才能分得剩余收益，否则就要承担损失。而上面的A级债券投资者就像公司的债权人，B级债券投资者其实质就是股东。从金融技术上讲，道理就这么简单：既然人们能接受公司将未来收益分拆成债权和股权，就一定能接受将不良资产分拆并重新组合成新的证券产品。
1．不良资产证券化交易结构设计的出发点
从上面对不良资产现金流的分析和评估得知，不良资产证券化和正常资产证券化的最根本差别就在于现金流和基础资产价值的差别：一是不良资产现金流以逾期回收额和变现收入为主，回收难度大、回收方式多样；二是回收额和回收时间不确定，取决于不良资产的构成、处置方案、市场环境以及借款人资信等因素；三是现金流集中在最终清算或回收后，在金额、时间以及速度分布上不均匀，致使在不良资产处置过程中出现相对于预期回收值的阶段性亏损或盈余；四是最终回收额通常小于不良资产未偿还总值，但可能高于预期回收额，因此存在必须对最终盈余资金进行分配的问题。
针对以上特点，一方面如何保证证券本息得到支付，另一方面如何处理、平衡阶段性多余现金流或现金流不足以及提高证券现金流的稳定性，是在设计不良资产证券化的交易结构过程中所必须考虑的因素。针对第一个问题，根据标准普尔的观点，不良资产证券化不适合采用按比例在各级证券之间分配的方法，而必须采取按优先序列支付的结构[7]。在这种收益分层的结构易的结构设计中，不同的投资者购买不同层次的收益权。购买次级证券方式投资者们在承担了更大风险的同时也为该证券提供了相当的“信用增强”。在实践中，这种广泛采用的分层交易结构独立于信用评级体系，为证券提供了有效的信用增级。针对第二个问题，按照损失依次注销低级证券的做法不适应不良资产证券化在阶段性损失后又出现盈余的现象。为满足平稳支付证券本息的要求，不良资产证券化必须采取信用增强和流动性增强安排、现金流缓冲和分配技术，达到资产现金流与证券现金流的相互匹配。这种根据不良资产特性进行的适应易安排，不但是对金融工程理论的经典应用，也是在不良资产处置过程中进行的金融创新。
2．建立不良资产现金流与证券化现金流的相互匹配机制
在对不良资产的现金流进行有效评估的基础上，要研究如何进行现金分配顺序的设计（Waterfall，Priority of payment），从而解决资产支持证券的现金流问题。从国内外的实践来看，主要的现金流问题有两种：一种是延期支付危机，回现意外推迟；第二种是早偿风险，有钱就提前还掉了[8]。结构化产品既不希望延期，也不希望早偿。在这里，对于证券化，证券偿付所需资金完全来源于基础资产产生的现金流，但资产证券化过程中从来都不是对基础资产提出单向现金流要求，而同时必须通过有效的交易结构安排解决支付问题。
现金流重组技术的应用和交易结构的创新，正是为了解决现金流入与流出结构的不匹配问题。随着金融工程技术的发展和证券市场的创新，资产证券化对基础资产的信用质量和现金流要求不断放松，使得理论上和技术上可以针对任何资产构造相应的交易结构，建立动态的现金流入与流出的匹配机制，从而完成证券化。在不良资产证券化过程中，实现基础资产现金流与证券支付现金流的相互匹配机制，主要可以采取以下的安排：（1）可以采取结构分层和倾斜式现金流分配技术，控制对特定证券的支付现金流，保证优先级证券投资者获得稳定、预期的现金流。比如采取设立“现金储备”等缓冲账户的现金流缓冲技术，控制、平衡现金出入速度。通过吸收、储存多余现金流，补充现金流短缺，起到现金流蓄水池的作用，平衡现金流入在时间上的不均匀，保证稳定的现金流出安排得以实行。（2）可以在现金流短缺时提供内、外部信用支持和流动性支持。在这里，内部信用支持包括：利用超额抵押资产产生现金流为基础资产现金流提供补充，增加组合现金流的稳定性；设立现金储备账户来应付基础资产现金流暂时不足的情况。而外部流动性支持主要是指，由服务机构或发起银行提供流动性融资、由发起银行或第三方直接担保。
基于这些实施上的考量，不良资产证券化交易结构及损失分配顺序如图3。
图3 不良资产证券化交易结构及损失分配顺序图
在这种分配的安排中，剩余利息是第一顺位现金流缓冲，首先吸纳当期资产池内其它资产的损失，再吸收前期资产池的损失。而利息账户则是第二顺位现金流缓冲，其作用是用前期累积的多余现金流弥补未来可能出现的流动性缺口或亏损。第三顺位的缓冲是现金储备账户(cash reserve account)，往往以独立的信托账户形式存在，由发起人在证券化开始存入。当前两个手段未能弥补的本息、服务费等缺口时，其差额由现金储备账户弥补。必须指出的是，该账户在所有证券本息都得到支付后才能得到偿付。而发起人的权益即股权部分，是吸收上述三个缓冲措施之后的损失，并先于上述账户得到补偿。一般而言，股权起到了资产升值和贬值缓冲器的作用，使优先级债券收益的确定性增强；而发起人也能获得不良资产升值的剩余索取权。接下来的收偿顺位就是次级证券的收益部分，它先于高级证券承受损失，后于高级证券得到偿付。如果阶段性处置损失超出预期，次级证券价值下降或退出流通，后期出现盈余，则支付高等级证券后，次级证券可重新进入流通。最后则是优先级证券，它最先得到支付、最后承受损失。如果损失触发某一提前摊销的警戒线，根据这种“瀑布式”的支付结构安排，所有现金流都将被用来支付高级证券的本息。
总而言之，通过上面对不良资产证券化技术要领的分析，可以认为，对于商业银行而言，与其它不良资产处置方式相比，通过对交易结构的有效设计，不良资产证券化具有比较明显的优势。一方面，不良资产证券化有助于同时批量处置大规模不良资产，使处置时间缩短而回收现金时间提前，并通过交易结构设计有效转移风险，调整资产负债结构，降低财务成本，在整体上提高资本回报率。另一方面，在供给刚性、需求由少数投资者垄断的不良资产市场中避免出现卖断交易的一次性定价困难、商业银行损失加大的问题，由发起的商业银行保留资产升值的剩余索取权，缓解快速处置压力与回收价值之间的矛盾，促进贷款二级市场的发展和不良资产价格发现机制的形成。也正是从这样的意义上，这种既能降低银行处置成本、改善资产负债表，又能为投资者提供多样化的投资品种的金融实践，必将会获得愈来愈多的商业银行的青睐。
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Securitization of State-owned Commercial Banks’
Non-performing Assets in China： Application and Popularization
XIANG Wei-xing1,WANG Gang1,2
(1．College of Economy,Jilin University,Chang chun Jilin 130012,China;
2．Institute of Finance & Banking,Chinese Academy of Social Sciences;China Huarong Asset Management Corporation,Beijing 100045，China)
Abstract：
根据美国证券交易委员会的定义，资产证券化定义为：通过把缺乏流动性但是具有稳定现金流的资金汇集，形成资产池，再经过重组，转变为可流通证券的融资性过程。
2002年，中国人民银行公布《贷款风险分类指导原则》，按照风险的大小，将银行贷款分别以下五类：正常、关注、次级、可疑和损失贷款，其中后三项构成我国的商业银行的不良资产。
我国目前商业银行资产证券化尚处于试点阶段，发展程度相对较低。根据Wind数据统计，自2004年到2014年，我国资产证券化总计2500亿元；相比较美国市场，差距十分明显。
二、我国商业银行不良资产证券化的不足及相关建议
1.技术体系方面
商业银行不良资产证券化由于其特殊性质，使得其业务具有高度技术化，与其他金融创新相比，专业化更强，所以在进行证券化操作时，需要强有力的技术保障体系。所以说，技术支撑体系方面的建立和完善能够有效地推动我国商业银行不良资产证券化的发展。但是，我国现今在技术体系方面的建设很薄弱，没有建立完整的体系且存在层层阻碍，要想发展证券化首先需要解决技术体系的不足。
（1）资产重组。在我国，相比其他金融创新，投资者对商业银行不良资产证券化的热情不高，对其认知需要一定的过程。所以说，在组建资产池时，需要放入有一定内资价值且产生一定现金流的资产作为保障，必要时需要将一定的优质资产放入进行捆绑，以此来吸引国内投资者。并且在构建资产池时，选择的资产证券化品种应该以相对简单且具有相对较高的保障的品种，因为风险系数较高且结构复杂的品种对投资者的吸引力相对较小支持。此外，在设计证券化时，应该根据投资者的相应偏好情况相机设计。
（2）破产隔离。破产隔离对证券化极其重要，决定了证券化的成败。设立法人SPV，然后发行资产支持证券是实现破产隔离的一个关键方法，SPV的设立与发起人是相互独立的，不具有产权联系。SPV所包含的资产以及由资产产生的现金流一定要保证有效性，SPV对要进行证券化资产必须能够完全控制。除此之外，SPV并不进行其他经济活动，不得利用发起人的资产进行抵押担保、兼并重组等一系列重大经济活动。我国目前注册的资产管理公司大部分都不是严格意义上的SPV，要想实现真正意义上的商业银不良资产证券化，就应该按照市场机制在建立SPV时，完全按照一定条件进行。
2.法律制度体系方面
资产证券化是一项非常复杂的过程，设计领域非常广，包括担保、证券、破产等多方面，并且交易结构必须保持严谨、有效，相应的需要一系列的法律法规进行保障；此外，市场上各部分参与者之间的权利与义务的划分也需要法律来进行规范。在此，本文建议：
（1）设立适合的特殊目的载体SPV。在国外，SPV是风险独立的，并且受到法律的严格限制，它的唯一目的仅限于商业银行不良资产证券化，进而达到实现标的资产的“真实出售”的最终目的。SPV的组织架构中应该包括但不限于下列条款：①SPV业务单一，仅进行特定的资产证券化交易和与此相关的其他业务。②SPV仅发行资产支持证券，并无其他负债。③一般情况下，SPV不能与其他实体合并或兼并，除非合并之后的实体也同样符合远离破产的要求。④SPV设立独立董事，独立董事具有否决权，SPV申请破产清算必须获得独立董事的赞成。
（2）完善金融法规、发展多层次的金融市场。①大力培育机构投资者，扩大市场需求。商业银行证券化资产进入市场会遇到各种各样的问题，要想保证他顺利进入市场就必须有一个发育健全的二级市场来保证其流动性和变现能力。西方发达资本主义国家资本市场相对较为完善，机构投资者是资产证券化最重要的投资者。但是，我国资产市场相对比较落后，所以在我国资产证券化投资上，个人投资者占据半壁江山，结构上与西方发达国家差距很大。所以说，在我国需要有序地放宽机构投资者的准入条件，一方面引导投资基金，使其在我国证券市场上活跃起来；另一方面应继续放开保险资金的融资渠道，允许该部分资金对证券市场进行投资，大力培育和发展保险公司、投资公司、证券投资基金、养老基金和合格的境外投资者等机构投资者，政府在必要的时候可以给予机构投资者一定的资金支持，使机构投资者逐渐成为不良资产证券化的需求主体。②建立健全担保制度。研究得出，商业银行不良资产证券化能够在美国等西方主要资本主义国家取得巨大成功，最主要的原因是政府在财政方面给予极大地支持，以及在信用建设方面的支持。在美国，又相对完善的三大抵押贷款公司和资金清算公司为资产证券化过程提供较为完善的服务。但是，由于体制原因，金融改革和国企改革并不顺利，市场上的投资者对不良债权往往望风而逃，结果造成市场需求严重不足。所以，在我国应该建立“还款储备”，由国家作为出资方对债券还款提供准备，出资作为对债券还款的准备，财政部门可以通过金融资产管理公司提供一定比例的注册资本作为还款储备，进而来提高商业银行的信用。
3.信用体系方面
信用环境对资产证券化影响很大，信用环境的好坏可以直接影响着证券化进程是否能够顺利的进行，所以必须要尽快建立良好的信用环境。为了适应资产证券化运作的要求，需整顿信用秩序，实施信用工程，完善信用制度，培养社会化信用体系，引导个人和企业加强信用管理。为此本文提供以下几个方面参考：
（1）完善个人信用体系。考虑到我国当前的市场情况，欧洲一些国家的个人信用管理模式在我国相对来说比较适合，建立一个以中央信贷登记机构为主体的国家信用管理体系，该体系的建立首先由中央银行进行带头，进而通过银行间市场、地区间、行业间的关系网建立一套国家系统进行个人信息的登记、查询等。由市场上，具有合格资格的参与者以付费的形式获得相关信息，各参与者必须建立风险隔离的内部机构负责系统数据的搜集、查询等，必须保障信息的保密性。另外，国家还应该建立相应的制度，加大执法力度，增加失信者的失信成本。
（2）完善信用评价指标体系。资产证券化交易的过程是十分复杂的，在一项较为复杂的交易中，通常会涉及到十几家中介机构，其中资信评级机构、会计事务所和资产评估机构是最重要的中介机构，必须包括在内。在这三者中，会计业相对比较规范，在一定程度上能够基本满足现今资产证券化的需要；但是，现阶段我国的资产评估行业和资信评级行业仍然存在一些不足的地方。资产评估业的主要问题是：资产评估机构过多过乱，评估标准不一，行业内存在不正当竞争等。种种迹象表明，若不对资产评估行业进行规范，资产证券化就会在我国难以正常推行且风险较大。
[关键词]信贷资产证券化;商业银行;动机;影响因素
一、引言
信贷资产证券化是指商业银行将缺乏流动性的信贷资产组合形成资产池,并以该资产池的现金流为支持,向投资者发行受益证券的结构性融资活动。最早的信贷资产证券化产品是由美国政府国民抵押贷款协会于1968年发起的、向银行收购住房抵押贷款,并以此为支持的住房抵押贷款支持证券。信贷资产证券化最初是作为解决贷款资产流动性问题而创造的,后来被西方许多国家所效仿,逐渐形成了以资产支持证券和住房抵押贷款支持证券为基础资产的有价证券。对于商业银行而言,信贷资产证券化能够将信息敏感的贷款转变为信息不敏感的资产支持证券,从而既能提高资产的周转率,又能为投资者提供理想的投资标的。从国外金融市场的发展实践来看,信贷资产证券化是金融市场发展到一定阶段的产物,它有利于促进信贷市场和债券市场等的协调发展。但是,对于金融市场的发展而言,信贷资产证券化也是一把双刃剑。虽然信贷资产证券化能够提高资源的配置效率,但过度的证券化也被认为是导致金融危机的罪魁祸首。因此,本文在回顾国外经典文献的基础上,详细梳理商业银行开展信贷资产证券化的动机,并有效分析发展进程中所存在的问题以及对市场所造成的影响,在此基础上,结合中国特殊的制度环境提出若干未来研究方向。通过文献梳理和分析,以期为促进银行业发展、稳定金融市场和优化制度安排提供重要的决策依据。本文从商业银行开展信贷资产证券化的动机、影响因素和研究展望展开。
二、商业银行开展信贷资产证券化的动机
已有的研究发现商业银行开展信贷资产证券化基于三大类动机,包括流动性需求、风险管理和监管资本套利。
(一)流动性需求
流动性需求是指商业银行能够随时应付客户提存,满足必要贷款需求的能力,包括资产的流动性和负债的流动性。Thomas[1]指出,信贷资产证券化是商业银行流动性的提供者和转移者,流动性需求是商业银行进行证券化的最终目的和动机。Casu等[2]采用美国银行持股公司的数据,发现信贷资产证券化既可能是商业银行的流动性管理工具,又可能是风险管理工具,具体哪一项表现的更强,关键在于资产池的初始设计结构,即商业银行的风险转移程度。但综合而言,信贷资产证券化表现出的流动性管理的目的更强。Farruggio和Uhde[3]指出在金融危机期间,商业银行会因为对流动性的需求而进行证券化。证券化成为商业银行获取融资的新兴渠道,一些商业银行通过金融资产收购基金进行证券化来获得流动性,商业银行通过将流动性不足、长期资产或者不可转让的资产转换成一种同质的、标准化的和能在有组织的证券化市场进行交易的流动性工具。
(二)风险管理
风险管理指通过对风险的认识、衡量和分析,选择最有效的方式,以最小成本争取获得最大安全保证的管理方法。商业银行会通过证券化来控制信用风险,减少流动性冲击所带来的风险。但通常商业银行会保留证券化第一层级损失风险作为向外部投资者展示其质量的信号,这在一定程度上妨碍了信用风险的有效转移。故Gorton和Pennacchi[4]指出,更透明的证券化设计能够允许风险程度更高的商业银行进行信贷资产证券化。
(三)监管资本套利
监管资本套利是指通过信贷资产证券化等金融创新方式,在很少或不减少商业银行总体经济风险的前提下,大幅减少商业银行监管资本要求的过程。监管资本要求是指所需资本的金额取决于商业银行报告的风险水平,即商业银行是否进行信贷资产证券化,取决于市场对风险认知形式相符的合法的储蓄资本的要求。Beatty等[5]表明,当资本充足率较低或退税率较高时,商业银行可能开始进行资产销售。这是因为资产销售可允许商业银行避免“监管税”,即储备金要求、资本要求和存款保证金,从而套利这些资本要求。除了上述三大动机之外,也有研究发现商业银行出于降低融资成本和增加盈利的目的,而开展信贷资产证券化。
三、信贷资产证券化的影响因素
已有研究发现,信贷资产证券化受到宏观、中观以及微观层面等因素的影响,为全面清晰地总结信贷资产证券化的影响因素,本文分别从宏观经济层面、市场监管层面和商业银行个体层面三个方面对现有文献进行梳理与归纳。
(一)宏观经济层面的因素
1.经济因素Farruggio和Uhde[3]提出,信贷资产证券化受到宏观经济环境的驱动,虽然经济状况会因为实体经济的影响而可能在不同的国家间存在差异,但经济增长对信贷资产证券化的影响更为明显。这是因为经济增长通常与投资机会的增加有关,证券化使商业银行能够创造必要的流动性,减少通过举债获得资金的融资方式,为更高的贷款需求提供服务,提高净利息收益率,增加贷款利润。但Maddaloni和Peydro[6]指出,经济增长会降低商业银行的贷款标准,即商业银行会面向更具风险性的借款人贷款。因此,商业银行会有强烈的动机通过证券化来对资产组合进行再构建。Farruggio和Uhde[3]则从金融危机对信贷资产证券化影响的角度展开研究,研究表明,如果商业银行运行在具有较高经济增长的欧洲国家中,会更倾向于在金融危机期间增加证券化交易活动,且信贷资产证券化的决定因素在金融危机前后存在显著不同。2.市场竞争市场竞争是指商业银行基于自身利益的考虑,会排斥其他同类经济主体相同行为的表现,是市场经济的基本特征。Hakenes和Schnabel[7]指出,在激烈的市场竞争环境下,当大多数有利可图的贷款机会已被利用时,竞争增加会降低平均贷款质量,新的贷款往往是质量比较低的贷款,使得商业银行的风险承担能力下降。为应对偿付能力的冲击,商业银行往往会对有利可图但存在风险的贷款进行证券化,从而提高贷款池的质量。
(二)市场监管层面的因素
1.制度环境市场制度环境包括借款人资质审查制度、信用评级和增级制度以及信息披露制度等,信息不对称的强弱是制度环境质量的综合体现。Greenbaum和Thakor[8]特别指出,在信息不对称的情况下,政府存款保证和监管会影响商业银行对融资模式的选择。信息不对称激发了未受监管的商业银行通过发行贷款和证券化的方式进行融资,从而减少存款融资。此外,监管约束会激励商业银行的出表活动行为,即增加信贷资产证券活动。DeMarzo[9]指出,金融中介对资产的质量拥有信息优势,能够在发行市场甄别高质量以及被低估的资产,由此在发行市场产生高质量资产被折扣定价的逆向选择问题。为了改善这种情况,商业银行会对资产进行打包出售。但同时信息不对称也会增加商业银行进入二级市场的成本,并减少商业银行的活动。2.监管因素监管因素是指会影响监管机构达到相应监管目标的因素。Casu等[10]提出,为确保商业银行的潜在风险不超过其参与的潜在利益,同时为市场提供更多的标准化和透明度,监管机构有必要规范法规以及加强对证券化活动的监管。故可从巴塞尔协议III的角度具体提出证券化对监管机构的实践意义并相应作出调整。第一,由于信贷资产证券化增加了商业银行的风险,故需提高商业银行最低资本充足率要求;第二,证券化过程中商业银行风险监管自留部分是否会转移出表,以及其对财务稳健型影响的不确定性,故需加强商业银行的信息披露要求;第三,进一步提高商业银行对证券化的敏感性,需加强证券化的监管审查程序。
(三)银行个体层面的因素
1.银行特征银行的特征主要体现为银行规模和类型两个方面。信贷资产证券化是商业银行综合自身各方面因素所作的一种决策,资本化程度较低,盈利能力较低,负债较高的商业银行更有可能进行证券化。Farruggio和Uhde[6]指出,商业银行的规模越大,多样化程度越高,贷款增长越快,则其会从事更多的证券化活动。此外,Cardone-Riportella等[11]指出,中型储蓄银行为达到进入证券化市场的标准,会采用担保债务凭证的方式进行证券化,间接地将信贷转换为共同基金。2.资产质量银行资产质量是指特定资产在银行管理的系统中发挥作用的质量,资产质量的高低主要判别标准以能否满足银行长、短期发展以及偿还债务的需要。Greenbaum和Thakor[8]指出,质量高的资产似乎更易被证券化,而劣质的资产往往保留在商业银行的资产负债表上。这是因为在不存在存款保证和公共监管的环境中,假设贷款质量不存在信息不对称,对于传统的中介型存款融资模式和现今的证券化融资模式而言,中介机构、借款人和存款人/投资者之间是不存在差异的;反之,若借款人拥有存款人/投资者不能获取的私人信息,同时如果允许借款人购买信用证等来提高其部分信用,那么证券化融资模式下借款人的行为则能体现商业银行贷款的质量。3.信贷分类结构信贷分类结构主要指将信贷资产证券化的基础资产按照资产类型进行划分,有住房抵押贷款、汽车贷款、企业贷款等。不同类型的贷款进行信贷资产证券化的目的不一样。住房抵押支持证券仅用于获取流动性,而中小企业贷款支持证券则有可能是出于监管资本套利,但不进行风险转移的目的。
四、基于中国背景下的研究展望
20世纪70年代，资产证券化在美国呈现加速发展的趋势。中国资产证券化自2005年开始启动，市场发行规模由最初的170亿元人民币增长到现在的3200亿元人民币，资产证券化的快速发展证实了其在金融制度中不可替代的作用。随着信贷业务结构的调整，外部投资环境信息的不健全以及个人贷款的潜在风险，住房按揭贷款的风险也随之加大，并给商业银行的经营活动带来一系列影响。本文通过研究住房按揭贷款在国内外的起源与发展，商业银行的信贷业务在面对可持续发展的大背景下所面临的机遇与挑战，再借鉴国外先进经验，得出帮助商业银行提高风险管理能力的一系列措施。
关键词：
住房按揭贷款；流动性；商业银行；资产证券化
一、文献综述
美国学者Shenker和Colletta（1991）定义资产证券化是：一种独立的可市场化的股权或者债券，将富裕财产打包出售，具有较大的流动性。FolarinAkinbam（i2010）强调金融监管的重要性，认为一套完整的法律法规以及信用评级机构可以较妥善解决由于金融自由化引起的一系列问题。Krugman（2010）认为宽松的汇率环境更适合实体经济的增长，因此国际资本流动刺激了国内GDP和就业的发展。李瑞红（2011）从资金的流动性管理入手，比较了中美银行流动性的风险管理，并着重研究了与我国银行运作程序相似的日本银行流动性风险管理，最后得出利于我国银行流动性发展的若干建议。王荻（2014）结合美国次贷危机的经验和教训，从定性和定量两方面分析了MBS在中国深化发展的可能性。费方域等（2012）认为银行内生流动性风险是金融系统性风险的来源，在此基础上所研究的银行内部潜在风险以及加强个人住房按揭贷款的风险管理成为研究金融系统性风险的方向。
二、资产证券化在美国的发展
1、资产证券化在美国的发展资产证券化的含义即是指针对那些流动性很差的现金资产，在金融市场上将其转化为可以自由买卖的证券这样一种行为。美国资产证券化自20世纪70年代开始发展，至今已有近半个世纪的历史，其中以住房按揭贷款发展最为迅速。
2、美国资产证券化对我国的借鉴意义（1）资产证券化是将长期贷款资产变现，解决贷款资金来源的最佳渠道。金融机构仅靠吸收存款、发放贷款等传统融资方式无法解决房贷资金矛盾的问题，而资产证券化本质上是一种商业模式，通过调节资产负债表，将信贷资产打包出售进行融资。（2）二级市场做市商推动美国总产证券化的发展。由美国联邦政府设立的用于提供贷款并进行贷款担保的专业化组织房地美和房利美进一步推动了住房按揭贷款的发展。由于两家特殊的政府支持金融机构银行，抵押贷款公司和其他放贷机构购买住房抵押贷款，再将其证券化后打包出售给其他投资者，所以它们是美国住房抵押贷款的主要资金来源。（3）美国法律法规的完善为资产证券化提供了保障前提。美国的法律制度保障了资产证券化产品转让的便利性，放宽了行业标准。随着资产证券化的发展，政府又相继出台了《证券投资者保护法》、《金融资产证券化投资信托法》等一系列法律法规，为资产证券化的发展提供了规范制度。（4）金融市场融资理财产品的创新是金融市场供需双方理性选择的结果，是对传统担保类信贷的修正和改进，其在体制转型，诚信逐步提高，文化日益融合的今天，在产品的设计定价和风险等方面更能适应投资者的需求。
三、我国资产证券化及住房按揭贷款的发展
1、资产证券化的现状目前我国资产证券化的发起主体已涵盖各大商业银行和金融公司，资产支持证券的投资者结构也由最初的商业银行日渐多元化。同时，我国信贷资产支持证券的范围正在逐步扩大。截至2014年，信贷资产支持证券余额为960亿元，占资产证券化存量的74%，说明由银监会审批中国人民银行主管发行的信贷资产证券已成为我国资产证券化的中流砥柱。表1显示了我国房地产近几年的变化。
2、我国住房按揭贷款的现状我国信贷资产证券化开始于2005年，2008年危及全球的次贷危机使信贷资产证券化的发展遭受了打击，2012年我国继续开展证券化业务。截至2015年4月，我国债券市场有220多家境外投资者，持有整个证券市场的余额6000多亿元，其中金融机构累计发行信贷资产支持债券近4500亿元。对于商业银行来说，如果不能把握好住房按揭贷款等中长期贷款在整体信贷资产中的比例和结构，将有可能使“钱荒”再现。当前，我国信贷资产证券化仍处于发展阶段。一方面，商业银行仍处于面向社会公众吸收存款作为放贷资金的局面，融资渠道单一；另一方面，由于商业银行的业务缺陷，借款人提前还款行为无法提前预知，由此会形成资金错配从而加大流动性风险。目前，我国商业银行的住房按揭贷款还存在分散性、隐蔽性和滞后性等缺陷。表2为近年来我国商业银行发行债券情况。
3、资产证券化对我国商业银行的影响（1）证券化可以增强商业银行资金流动性。2009年新启动的巴塞尔协议的修订和完善，对流动性风险的可操作性和可计量性提出了新的标准。而关于流动性监管计量指标则有一部分反映在商业银行的资产负债表和现金流上。一是资产证券化的投资主体由传统的货币市场的参与者扩大到保险公司、大型企业等机构投资者，同时丰富了短期债券、股票等投资产品，扩大了资金来源；二是商业银行在特定时期可以通过资产证券化将利率风险从贷款风险中分离出来，从而有效地管理利率风险，增加了融资的集中度。（2）证券化的发展使得国家货币政策对实体经济的影响逐渐减弱。资产证券化的发展拓宽了金融企业融资渠道，优化资源配置，满足资产需求，改善市场体制的运行，金融市场将发挥主导作用，加大银行体系对实体经济的支持力度，货币政策工具作用减弱。（3）证券化的发展分散了银行过度集中的信贷风险。由于缺乏流动性的资产如贷款在央行实行宽松或者紧缩性的货币政策的时候影响较大，而那些证券化活跃的资产，例如债券和股权的发行，受到的影响则不明显，通过资产证券化，可以降低贷款额度，从而降低行业贷款集中度风险。（4）资产证券化的发展促进商业银行业务转型。随着利率市场化的发展，银行资金来源成本的上升使得商业银行不得不降低传统业务比重，而银信合作、理财产品等影子银行的出现以及互联网金融的发展则受到了广大储户的欢迎，银行“脱媒”现象日益严重。
四、银行发展住房按揭贷款遇到的问题及解决措施
1、我国商业银行发展住房按揭贷款遇到的问题（1）贷款利率过低，商业银行缺乏将住房按揭贷款发行扩大的动力。现行个人住房贷款利率虽然在一定程度上有所提高，但仍然低于其他类型的非住房贷款利率，这就在一定程度上降低了贷款人的收益，由此我国资产支持证券的投资者兴趣不足。（2）住房按揭贷款成本上升。2008年，国内银行信贷总额不足22万亿，经过几年的扩张，如今已扩大到将近50万亿。信贷规模的扩张，虽然在一定程度上提高了银行之间的竞争力，但同时也降低了银行的收益率，扩大了信用风险。（3）银行管理存在的诸多问题阻碍了住房按揭贷款的发展。一是“假按揭”的现象普遍存在，即仅由开发商在商业银行提供阶段性的保证担保，存在较大的信贷风险；二是商业银行对于贷款逾期催收工作做的不到位，对部分“散盘”按揭贷款未执行开发商保证金制度。（4）我国商业银行对住房按揭贷款的审核评级制度还不完善。目前我国商业银行的审核评级系统严重缺失借款人的个人资料、融资特征等信息，信息的缺失和失真使得按揭贷款的信用风险上升，大大弱化了整个信用评级体系。
