时间：2023-08-28 16:58:59
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇创业投资基金管理办法，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
2005年末由十部委联合的《创业投资企业管理暂行办法》第22条规定：国家与地方政府可以设立创业投资引导基金，通过参股和提供融资担保等方式扶持创业投资企业的设立与发展。该办法自2006年3月1日起施行，再度掀起了政府参与创业投资的热情。与上个世纪末政府直接参与设立创业投资机构的做法不同，这一轮政府参与创投的主要方式转向了设立创业投资引导基金。
苏州工业园的反应速度应属最快，在其2006年3月16日的《关于增强自主创新能力、建设创新型园区的决定》中就已明确：启动首期资金为10亿元人民币的创业投资引导基金，吸引海内外创业投资机构进入园区，开展创业投资业务。3月22日，国家开发银行就与中新创司签署了10亿元的创业投资引导基金――“苏州工业园区创业投资引导基金”的合作协议。10月，上海浦东新区创业风险投资引导基金正式启动，初始规模也是10亿元，并约定：“新区财政投入10亿元，并积极争取其他来源，形成规模达20亿元的创业风险投资引导基金。”
在北京地区，中关村科技园区的创投引导基金相关准备工作早就开始，但《中关村科技园区创业投资发展资金管理办法》却一直到去年11月才。在该办法中，虽未设定基金总规模，但据了解，用于引导基金的部分大约是每年1亿元的额度。此外，中关村园区所属的海淀区还设立了专门的海淀创业投资引导基金，该基金将每年统筹安排不少于7000万元财政专项资金，按5年期逐年增加投入，期满后，引导基金将至少达到5亿元的规模。
天津地区虽然看起来动作晚了一步，但规模却是最大。2007年3月，滨海新区创业风险投资引导基金管理暂行办法出台，约定引导基金采取公司制的组织形式，在滨海新区注册，注册资本为20亿元，由滨海新区管委会与国家开发银行各出资10亿元。除此之外，北京市以及国家级别创业引导基金也都在酝酿之中。
政府创业投资引导资金的出台，可以说是正当其时。由于政策环境和资本市场环境的变化，外资人民币基金正渐入热议。在国内有限合伙人（Limited Partner，LP）群体还没有形成之前，政府先行一步，引领创业投资之新方向，当然是件好事。对于外资创投管理机构，政府资金的益处显而易见：最直接的益处是扩大基金规模，但更重要的是政府资金带来的间接或潜在的支持，包括地方税收优惠政策、本地优质项目源的搜寻，对被投资项目的相关支持、资助，相关的政府审批会更加容易等等。正因为如此，不少先行者已启动了和政府合作的步伐。
但对外资人民币基金而言，与政府合作也存在挑战。就目前的情况看，政府资金即使充当的是LP的角色，却也可能要求参与基金的管理，从而影响到基金管理的独立性，并进而影响到项目投资决策的过程。例如，有的创投引导基金就要求在相应的创投管理机构中有董事会席位，并要求在投资决策中拥有一票否决权。由于创业投资引导基金的资金来自于当地政府，即使该部分资金只占新设立创投投资基金的很小比例，也会要求投资基金和对应的管理机构都在当地注册，并对该基金投资的地域、阶段、行业做出一定的限制，不利于投资基金的利益最大化，从而不利于基金其他出资人的利益最大化。在投资基金出资人这个层面，如和一个地方政府合作，就无法再与其他地方政府合作，这也不利于LP的多样化。
这些现实情况的存在，使得政府参与外资人民币基金目前对于双方来说都只是试探性的实践，无法全面推行。政府资金要成为创投资金的重要来源之一，恐怕还需探求出适合中国国情的合作模式。
2009年3月1日，浙江省人民政府宣布设立首期5亿元规模的创业风险投资引导基金（简称“创投引导基金”），并授权成立浙江省创业风险投资引导基金管理有限公司。
作为基金运作平台，该公司在浙江省内从事创业投资及其相关业务，通过投向创投引导基金，有效引导创业投资企业投向成长型高科技风险企业，以此推进浙江省经济结构调整和产业升级。
两种投资方式
去年5月，杭州市在全省率先推出了创业风险投资引导基金，并设定了相应的基金管理办法。此次浙江省创投引导基金基本复制了杭州市的做法，基金的投资方式主要分为阶段参股和跟进投资。
阶段参股指基金向创业投资企业进行股权投资，并在约定的期限内退出。对其阶段参股的创业投资企业，创投引导基金设置了一定的门槛要求：创业投资企业必须在浙江注册，投资浙江省范围内企业的资金不低于80%，投资初创期企业的资金不低于30%，对单个创业企业的累计投资不超过创业投资企业自身注册资金的20%。引导基金不参与创业投资企业的日常经营和管理，但拥有监督权。受托管理机构可以组织社会中介机构对创业投资企业进行年度专项审计。
通过“孵化”创业投资企业，阶段参股方式将创投引导基金至少放大五倍。零散的社会资本转化为创业投资资本，能够对各类社会资本起到示范、引导和集合的作用，既减少投资者因缺乏法律保护所承担的额外风险，又减轻融资者因缺乏正规金融市场渠道所背负的超常成本。同时，通过对创业投资企业进行投资范围和规模设限，创投引导基金实现了政府引导和调节投资方向的杠杆作用。
跟进投资是指针对创业投资公司选定投资的企业，基金管理公司与创业投资企业二者共同投资的行为。基金管理公司通过跟进投资，引导创业投资企业重点投向初创期、成长期科技型中小企业的创业创新。跟进投资项目要求在浙江省境内，基金管理公司按创业投资企业实际投资额30%以下的比例跟进投资，单个项目原则上不超过500万元。
跟进投资方式既是创投引导基金自行选择项目投资职能的延伸，也是对其未参股的创业投资企业的支持。除了同样存在吸收和转化社会资本的作用外，创投引导基金跟进投资还存在一个潜在优势，跟进投资在投资项目中所占比例并不高，但也有可能占据主导和决定作用――创投引导基金的政府背景能够在一定程度上增强创业投资企业和被投资企业的信心，有助于项目获得更多的资金支持。
产投基金补缺
创投引导基金具有明显的资金放大效应，一定程度上拓宽了中小企业融资的渠道。但是笔者认为以下问题仍需深入破解：
首先，创投引导基金难以完全体现政府对重点产业特别是传统产业扶持的意图。浙江省现有的产业投资模式主要为风险投资（VC），其高风险高收益的特点导致投资方向局限于高新技术产业，基本无缘与就业和民生关联极大的传统产业。投向局限制约了政府引导产业发展的功能，也限制了风险承受力较低的投资者进入产业投资基金领域的可能，从而导致浙江转型升级中重点产业和传统产业技术改造等，难以得到创投引导基金及其带动的创投资金的支持。
再者，创投引导基金因设立初衷影响导致功能弱化。创投引导基金因其“引导”的定位，更多地强调其资金放大效应，主要的投资行为来自于创投引导基金所投资的创业投资企业，而创投引导基金由于没有控股或主导投资的地位，自主投资的功能则弱化很多。对于一些创业投资企业，或者与政府投资意愿相悖的有潜力的产业，或许只能错过机会。相反地，以政府作为发起人的私募股权基金则能够解决这类问题，在实现更大规模的资金放大效应、吸收和转化更多社会资本的功能的基础上，私募股权基金更使股权投资各方公平地行使投资权，实现独立和自主投资运作。目前，私募股权基金逐渐成为较为有效的主流投资基金模式。
最后，建议借创投引导基金的东风，尽快推出产业投资基金。产业投资基金是近几年来国内正在积极探索的一种私募股权基金，目前的10个产业投资基金运作已经对国家和地方产业发展产生了较大的推动作用。以往政府对单一企业、项目或产品的投资，只是简单的贴息或补量，很难实现对整个产业的扶持，难以单独划定优惠政策或给予政府资助，同时还需承担单个企业经营不确定性的风险。而产业投资基金能够利用政府各种资源来推动产业结构调整，通过产业投资引导和机制创新，使政府意图和企业意愿充分结合。浙江省是全国转型升级的试点省份，但到目前为止尚无产业投资基金获得国家批准，这与浙江的经济社会发展和转型升级的要求不相匹配。
［关键词］LP；专业化；市场化；多元化
［中图分类号］F832 ［文献标识码］A ［文章编号］1005-6432（2011）15-0151-01
1 中国LP总量很大，供给充分
（1）社保基金可投资额已达到1000亿元。2008年4月，经国务院同意，财政部、人力资源和社会保障部批准全国社保基金投资经国家发展改革委批准的产业基金和在国家发展改革委备案的市场化股权投资基金，总体投资比例不超过全国社保基金总资产的10%。截至2010年社保基金总量已达1万亿元，其中1000亿元资金可投向股权投资基金。
（2）政府引导基金可投资额已超过400亿元，预计在未来3~5年可达到1000亿元。2008年8月，国务院办公厅批准并转发发改委、财政部、商务部《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》（以下简称《指导意见》），《指导意见》明确指出引导基金是由政府设立并按市场化方式运作的政策性基金，主要通过扶持创业投资企业发展，引导社会资金进入创业投资领域，引导基金本身不直接从事创业投资业务。据不完全统计已有北京、上海、广州、山西、湖南、陕西、重庆等几十个省、市已经设立政府引导基金，而计划设立引导基金的地方政府还在不断增加，目前全国各地方政府引导基金承诺出资总规模预计超过400亿元。随着各地方政府引导基金的不断设立，预计在未来3~5年时间，将超过1000亿元。
（3）保险基金可投资额已达到2000亿元。2010年9月3日，保监会《保险资金投资股权暂行办法》（保监发［2010］79号，以下简称《办法》），允许保险资金投资未上市企业股权和股权投资基金。其中，投资未上市企业股权的账面余额，不高于本公司上季末总资产的5％；投资股权投资基金等未上市企业股权相关金融产品的账面余额，不高于本公司上季末总资产的4％，两项合计不高于本公司上季末总资产的5％。据保监会公布数据，截至2010年3月底，保险公司的总资产达到4.29万亿元，按照《办法》相关规定计算，可投资额已近2000亿元。
2 中国LP面临“制度环境不完善、市场功能不健全和GP监管不完善”三方面主要障碍
（1）制度环境不完善。中国LP发展的制度环境不完善，我国目前的LP制度体系由三个层次构成，第一个层次是国务院下属各部委先后的通知和规定，主要涉及部委有财政部、发改委、外汇管理局、国税总局等；第二个层次是各地方政府的地方性行政法规，是指省级人民政府和地、市级人民政府和区、县级人民政府公布的区域性行政法规；第三个层次是一行三会的相关通知，即人民银行、银监会、证监会和保监会的有关通知。
这些通知和规定，或从行政管理角度、或从地方经济发展角度、或从行业监管角度，都从不同方面对LP的管理作出了相关规定，在一定程度上引导和规范了中国LP的发展，但作为LP发展的根本性法律文件《股权投资基金管理办法》虽经长期规划，但一直尚未出台。由于缺少统一立法基础，使我国的LP的制度环境还有很大欠缺，同时也使LP发展的制度环境存在很大的不确定性，很大程度上限制和制约了我国LP的发展。
（2）市场功能不健全。中国LP发展的市场功能不健全，首先体现在LP的预期回报不清晰，部分人民币基金尤其是产业投资基金的管理周期过长，基金的清算和结束存在困难，尤其是公司制基金的清算和结束存在操作上的障碍，使LP的投资权益无法得到有效保障。其次是市场化的GP激励无法充分发挥作用，国有GP的内部激励无法与基金业绩保持一致，与国际GP的激励惯例相差较远，GP在基金管理过程中的压力和动力不足。第三是市场化的LP管理人才欠缺，市场化LP的管理人才需要更高层次的专业背景、管理能力和市场经验，尤其是市场经验需要长期的投资实践积累，难以在短期内快速提高，目前国内市场化LP管理人才比较欠缺。
（3）GP的监管不完善目前对GP的监管尚不完善，主要体现在以下三方面。首先是全国性的行业协会还未成立，行业自律还无法完全实现。其次是欠缺合格GP的准入机制，在市场功能尚不完善的情况下，LP无法对合格的GP进行有效的鉴别。三是没有GP的惩罚和退出机制，当GP不作为或有侵害LP利益的行为发生时，没有明确的惩罚和退出机制，也没有明确的实施主体。
3 完善中国LP发展环境，实现LP的专业化、市场化和多元化
（1）完善制度环境，实现LP专业化。建议尽快出台《股权投资基金管理办法》，完善LP发展的制度环境，逐步实现LP的专业化。
实现LP专业化，要建立合格LP的市场准入制度，LP的投资是风险相对较高的领域，国际成熟市场都对合格的LP做出了严格的限定，通过LP的市场准入，逐步实现LP的专业化。我国目前的LP很大一部分为国有资金，对这部分资金更应该强化LP市场准入管理，减少因专业化程度不足而带来的投资风险，应由相应主管部委或监管部门予以相应的市场准入。
（2）健全市场功能，实现LP市场化。健全市场功能，实现LP市场化。首先要明确公司制基金的退出的方式及渠道，尽快出台公司制基金清算和结束的实施细则，参照国际经验及国内实际情况确定基金管理周期，尊重LP的市场化投资收益。其次要参照国际惯例制定GP的正向激励机制，使GP的回报与基金的业绩保持一致。第三要在LP的管理人才上采取引入与培养相结合的方式，从国际上引入高端LP管理人才，同时建立LP管理人才的培养机制和体系，培养市场化的LP管理人才。
（3）完善GP监管体系，实现LP多元化。在市场功能不健全的情况下，GP的适度监管将有利于LP的多元化发展。目前，国内LP的政策性资金多于市场性资金，政策性资金在LP发展起步阶段体现出一定的优势，可以促进行业较快起步，但从发展角度来看，没有多元化资金的参与，中国LP将无法长期的健康发展。完善GP的监管体系，明确GP的惩罚与退出机制，限制GP的非理性寻租及损害LP利益的行为发生，将增加LP对GP的投资信心，有利于实现LP多元化。
关键词:产业投资基金;创业投资基金;股权投资基金
Abstract:People's awareness of the Industrial Investment Fund has been in a state of confusion for a long period,which affects our Industrial Investment Funding legislation directly. In order to design and develop the Industrial Investment Fund institution,the primary task is to make the concept ofthe Industrial InvestmentFund clear.
Key Words:Industrial Investment Fund,Venture Investment Fund,Equity Investment Fund
中图分类号:F830文献标识码:B文章编号:1674-2265(2009)02-0021-04
产业投资基金是我国市场化投融资体系的重要组成部分,是一种具有中国特色的投资基金形式。早在1995年,原国家计委就开始对产业投资基金的有关问题进行了研究。然而,由于国际上没有产业投资基金这种制度,与之类似的概念却很多,如“创业投资基金”、“风险投资基金”和“股权投资基金”等,从而使得我们对产业投资基金的概念和应用出现了不同理解,导致产业投资基金的边界模糊,直接影响到我国产业投资基金的立法和实践。
要解决产业投资基金的认识问题,首要任务就是明确对产业投资基金的界定。在重新确定产业投资基金的概念时,必须摆脱国内现有认识的禁锢,以全新的视野重新认识产业投资基金。鉴于此,笔者认为,在明确产业投资基金的概念之前,有必要对国内外有关投资基金、股权投资基金、创业投资基金和风险投资基金的概念进行明确和梳理,然后再分析总结出我国产业投资基金的概念。
一、投资基金定义及类别分析
广义的基金应该包括投资基金、公益基金、政府基金等多种基金。由于大众对公益基金和政府基金的参与和认知较少,我们常说的基金主要指广大的投资基金。如社会上大量的股票型基金、债券型基金以及所谓的私募基金等,标准的说法应该是股票型投资基金、债券型投资基金及私募投资基金。
基金作为一种投融资的手段和工具,已有一百多年的历史。1868年,英国政府为了海外投资的需要,设立了“海外与殖民地政府信托”,被认为是世界上第一支公共投资基金。经过一百多年的发展,基金已经形成很多品种,总体规模巨大,成为现代金融体系的四大支柱之一。
对于投资基金的概念,学者在表述上和理解上仍存在一定的分歧。如刘俊海教授(2003)认为“投资基金,是指由多数投资者缴纳的出资所组成的,由投资者委托投资基金管理公司按照投资组合原理进行专家管理、委托投资基金托管人托管、投资收益按投资者的出资单位共享、投资风险由投资者共担的资本集合体”。更多学者认为,投资基金本身仅是一个资本集合体,投资基金制度是一种集合投融资制度。又如,原中国人民银行海南省分行1992年颁布的《海南投资基金管理暂行办法》第四条规定:“投资基金,是指投资者通过认购基金券聚积起来,并由管理人经营的长期投资资金”。
由于我国没有对投资基金专门立法,目前仅存的是规范证券投资基金的《证券投资基金法》,因此,国内目前对投资基金种类的认识仍处在相对混乱状态。从理论结合实际的角度,依不同的标准可以对投资基金进行不同的分类:
(一)根据投资基金组合形态的不同
根据投资基金组合形态的不同,可将投资基金划分为契约型投资基金、公司型投资基金和合伙型投资基金。其中,公司型基金又可细分为有限责任公司型基金和股份有限公司型基金。公司型基金是依据公司法的规定组建具有独立法人资格的公司,投资者成为公司股东的一种基金模式。有限合伙型基金是指投资者共同成为基金的合伙人,投资者依据有限合伙的法律规定承担有限或者无限连带责任的一种基金模式。而契约型基金是指依据信托契约,通过发行受益凭证而组建的投资基金(见图1)。
(二)根据募集资金的方式不同
根据募集资金的方式不同,可以将投资基金划分为公募投资基金和私募投资基金。这里的私募是相对于公募而言的,仅仅是一种资金募集方式,与投资的对象无关。以向社会不特定公众发行或者公开发行方式募集资金的基金,称之为公募投资基金。反之,非公开向特定对象募集发行的基金则称之为私募投资基金。公募投资基金和私募投资基金又可根据其具体的投资对象不同而分别细分到下一层次(见图2)。
(三)根据投资对象的不同
根据投资对象的不同,投资基金可以分为证券投资基金、股权投资基金、对冲基金。其中,证券投资基金又可细分为:股票型基金、债券型基金、混合型基金、货币市场基金及金融衍生品基金等。依据投资阶段的侧重点不同,股权投资基金又可细分为创业(风险)投资基金、发展投资基金、并购基金、夹层资本、重振资本、PRE-IPO资本、上市后私募投资(IPE)、破产投资及其他特别投资基金等。而对冲基金是指主要投资于股票、期权、期货及其他相关金融衍生产品,通过买空卖空、风险对冲操作,降低风险、扩大收益的一种基金(见图3)。
二、产业投资基金与创业投资基金
在我国,与产业投资基金相伴的名词有很多,通过对国内已有研究成果的分析可以看出,极易与产业投资基金相混淆的概念主要有“风险投资基金”、“创业投资基金”、“私人股权投资基金”等。有人认为产业投资基金就是“未上市的股权投资基金”,是私募股权投资基金或者私募股权基金;有人认为产业投资基金是私募股权投资基金的一部分,私募股权投资基金除了产业投资基金外,还包括海外私募股权投资基金和本土私募股权投资基金;有人认为产业投资基金就是西方的创业投资基金;有人认为我国的产业投资基金应该仅限于基础设施投资基金;有人认为产业投资基金是与风险投资基金相并列的一个概念;还有人直接把产业投资基金等同为风险投资基金。不容否认的是,这几个概念之间的确有很大的相似之处,因此造成很多人的混淆。对于这几个概念如何把握,是认清产业投资基金的关键。笔者试图通过对相关概念的历史演进过程的回顾,来重新理顺这几个概念之间的关系。
(一)创业投资与风险投资
现代意义上的投资基金发展始于二十世纪40年代的美国。当时美国社会面临着新企业形成率不足、新项目难以获得长期资金的障碍,社会呼吁希望政府采取措施改变这种状况。在这一背景下,“美国研究与发展公司”(ARD)应运而生,希望通过设计一种“私营机构”来解决新兴企业和小企业资金短缺问题,并希望在为小企业提供长期资本的同时为其提供管理服务。1958年艾森豪威尔总统签署了《1958年小企业投资公司法》,从法律上确立了小企业投资基金(以投资公司的形式存在)制度,中小企业投资基金迎来了快速发展。后来,这种投资基金被允许以有限合伙的形式出现。二十世纪70年代以后,有限合伙型的投资基金逐渐占据主流,并迎来了蓬勃的发展。
美国并没有一般意义上的创业投资基金、风险投资基金和股权投资基金等专门立法,而仅仅是针对“小企业投资公司”这种特别类型的投资基金制定了《1958年小企业投资公司法》。此外,在1980年出台的《小企业投资促进法》和后来的《投资公司法》等法律修正案中,也仅规定了目的在于培育与促进企业发展的“企业发展公司”(Business Development Company)这一形式。后来韩国法律中所谓的“企业育成公司”,我国港台及新加坡等其他华语地区所谓的“创业投资公司”,可以说是与美国“企业发展公司”一脉相承。因此,与创业投资公司相对应的创业投资基金这一概念并非出自美国,而是我国港台、新加坡及其他华语地区普遍使用的一个词,而其所表述的投资机制与美国的企业发展公司相似,因此,人们普遍认为创业投资基金始于美国。
与创业投资基金相比,创业资本是一个更宽泛的概念。任何个人或机构以自有资金从事创业投资活动所用的资本都属于创业资本范畴。投资者投资组成创业投资基金的资本当然也属于创业资本。创业资本(Venture Capital)在国内翻译的过程中,可能是对“Venture”一词有不同的理解,有些人便把“Venture Capital”翻译成风险资本。同时,政府部门也以立法的方式确认了创业投资与风险投资的相同性,如在1999年七部委联合颁布的《关于建立风险投资机制的若干意见》中,明确指出“风险投资又称创业投资”。创业投资基金由创业资本组成,因此,在国内,很多学者把创业投资基金与风险投资基金等同使用。笔者认为,“风险”并不能反映出该投资基金的特点,任何投资都存在风险。为了防止概念的混乱,同时准确体现其对创业企业的扶持,应废止“风险投资基金”这一概念的使用,统一使用创业投资基金这一概念。
(二)产业投资基金与创业投资基金
产业投资基金与创业投资基金是一对非常相似的概念。美国成立最早的小企业投资基金(以下有关美国的制度直接以创业投资基金代替)的目的主要是辅助新企业的成立和新项目的运作,后来扩展到“创造新企业和老企业再创业”,出现了“企业重组基金”形式。当创业投资基金在二十世纪80年代传入亚洲后,又出现了专门投资于基础设施项目的“基础设施投资基金”。经过不断演变,进入中国后,逐渐形成了现在的产业投资基金概念。
因此,创业投资基金就具有了广义和狭义两种概念。狭义的创业投资基金指美国最初设立创业投资基金时的概念,系指由确定多数或不确定多数投资者以集合投资方式设立基金,委托专业性的创业投资管理机构管理和运用基金资产,主要对未上市创业企业尤其是科技型未上市创业企业提供权益性资本,并通过资本经营服务直接参与企业创业历程,以期获取企业创业成功后的高资本增值的一种特定类型的投资基金品种。而广义的创业投资基金是指发展到亚洲后的创业投资基金,即是在传统概念的基础上,加上了企业重组投资基金和基础设施投资基金。我国2005年颁布的《创业投资企业管理暂行办法》中,把创业投资规定为“向创建或重建过程中的成长性企业进行股权投资,以期所投资创业企业发育成熟或相对成熟后主要通过股权转让获得资本增值收益的投资方式”。从这里可以看出,我国已经认可了创业投资基金包括狭义上的创业投资基金加上企业重组基金。而近几年一直在讨论的《产业投资基金管理办法》(征求意见稿)对产业投资基金的投向采取了广义创业投资基金的范围,即产业投资基金包括创业投资基金(狭义)、企业重组基金和基础设施投资基金三种子投资基金。为了规范我国的产业投资基金发展,笔者认为,我国的产业投资基金应该借鉴广义创业投资基金的概念,即我国的产业投资基金应该是一种直接投资基金,其投资的范围除了传统的创业投资外,还应包括发展投资、企业的并购重组、基础设施投资以及其他国家引导投资的领域。
三、产业投资基金与股权投资基金
另一个与产业投资基金非常容易混淆的概念是“股权投资基金”,特别是“私募股权投资基金”或者“私人股权投资基金”。如有学者认为,产业投资基金是我国特有的概念,国外通常称之为私募股权投资基金(Private Equity Fund)。产业投资基金,是以投资基金运作方式直接股权投资于未上市企业并提供经营管理服务的集合投资制度,相当于西方发达国家的私募股权基金。由于英美等国的股权投资基金均要求私募方式募集,而在我国目前的股权投资基金也均是私募方式设立,因此,很多学者在研究股权投资基金的时候就直接使用“私募股权投资基金”或“私人股权投资基金”的称谓。其实,投资基金可以是私募方式设立,也可以是公募方式设立,如澳大利亚就有公募方式设立的股权投资基金。
为了对这两者进行比较,我们先了解股权投资基金的概念。有学者认为,在1995年前后,创业投资概念被引入我国时,由于称之为“私人股权投资”更容易让人理解为私有化,所以有关部门在那时称之为“产业投资”。此种解释或许牵强,但也反映出两个概念的确有很大的相似之处。股权投资基金,是与证券投资基金相对应的一个概念。证券投资基金投资于上市证券,而产业投资基金主要投资于非上市股权和实业项目,具体来说可以是某个产业或者某个地区的多家企业乃至一组项目,是一种直接的投资方式。股权投资基金包含一系列投资活动,它既包括为新创立的企业提供资金支持,也包括为已经成立的企业的成长提供资助,还包括收购现有的公司。
由于划分的依据不同,使得产业投资基金与股权投资基金成为两个截然不同的概念。产业投资基金主要是为了突出直接投资于产业的特征,而股权投资基金则是主要彰显其直接投资企业股权的特征,以区别于间接投资为特征的证券投资基金。一般认为,股权投资基金是指对未上市企业进行股权投资的基金,通常包括投资于种子期和成长期企业的创业投资基金,也包括投资扩张期企业的发展基金和参与管理层收购在内的并购基金,投资过渡期企业或者上市前企业的过桥基金等。通过分析两者的内涵可以发现,产业投资基金和股权投资基金所描述的制度大体上相同。
然而,产业投资基金与股权投资基金也存在一定的区别。
一是投资对象存在差异。理论上股权投资基金不仅可以包括属于产业投资基金名下的创业投资基金、发展投资基金、并购基金,还可以进行上市后私募投资(IPE),进而取得公司的控股权,控制公司的发展方向。而产业投资基金必须依据相关的法律法规及其自身的设立特点,在规定的范围内对非上市公司进行股权投资。
二是设立目的有所区别。股权投资基金的投资纯粹是一种资本的自由趋利行为,基金管理人以投资人的资产收益最大化为原则进行操作。虽然最终有利于相关企业或者产业的发展,但是其根本目的是资产收益最大化。为了达到这个目的,股权投资基金的管理人在投资决策的时候会尽量避免那些投资收益率较低的产业或者企业。而产业投资基金相对而言要适当考虑到我国的相关产业政策,特别是基础设施投资基金及各种专业投资基金在运作时,必须接受国家相关政策的制约,从而保证某些基础产业或者特殊行业的资金供给。
通过以上分析可以看出,产业投资基金和股权投资基金在很大程度上是重合的,仅在其投资对象及功能上有些许差别。然而两个非常相似的概念同时存在和使用,无疑给我们的立法和监管带来了混乱。产业投资基金制度的设立,主要目的是解决各类国家扶持企业和基础设施产业发展的资金短缺问题。相比较股权投资基金这个中性概念而言,产业投资基金更能体现制度本身的特征,更适合我国设立产业投资基金的初衷,因此,这两个概念虽然在理论上可以同时存在,但在具体的制度设立中,应避免同时出现而引起的混淆。
综上所述,我国产业投资基金应该是一种向特定或不特定对象募集资金,对非上市企业提供资本支持,从事资本经营与监督的集合投融资制度。根据具体的投资阶段及投资领域的特点,产业投资基金又可细分为创业投资基金、发展投资基金、并购重组投资基金、基础设施投资基金及其他特殊产业投资基金。另外,国家不能过分干预产业投资基金的运营,只能通过财政税收政策引导产业投资基金的投向,但国家应加强对产业投资基金的监管。另外,国家应该尽快出台《产业投资基金法》,从而将目前所谓的创业投资基金及各种股权投资基金一并纳入产业投资基金的调整范围,彻底解决多个概念并存而出现的混乱状态。
参考文献:
[1]南开大学金融系课题组:《试点产业基金呼之欲出》,《金融管理与研究》2007年第3期。
[2]覃家琦、曹渝:《我国产业投资基金运行机制的现状分析》,《经济与管理研究》2008年第7期。
【关键词】私募股权投资基金；有限合伙制；监管
【中图分类号】DF438.7 【文献标识码】A
【文章编号】1007―4309（2010）10―0082―1.5
一、私募股权投资基金简述
私募股权投资基金（Private Equity ，简称PE）是指通过私募形式对非上市企业进行权益性投资，投资者按照其出资份额分享投资收益，承担投资风险。同时在交易实施过程中通过上市、并购或管理层回购等方式将退出机制考虑在内。
二、我国私募股权投资基金法律环境的缺陷
近年来，随着私募股权投资基金行业迅速发展，加之基金管理人员都拥有着丰富的国际经验，非常熟悉国内企业的状况，国际上拥有较大规模的私募股权投资纷纷发起设立新基金以针对中国投资，而这些基金利用各种手段来规避国内监管机构对其的监管，如注册在开曼、百慕大等免税岛。
但是，与飞速发展的行业现状相比，我国私募股权投资基金行业的法律制度建设和监管体系仍存在不足。
（一）法律体系不够完善
1．设立有限合伙制的私募股权投资基金的主要问题
虽然新的《合伙企业法》确立了有限合伙企业形式，同时《公司法》也规定，除法律另有规定外，公司不得成为对所投资企业的债务承担连带责任的出资人，但是我国至今没有个人破产法，导致基金经理个人需要承担巨大的无限连带责任，新《合伙企业法》也没有具体的实施办法，成为设立有限合伙制的私募股权投资基金的障碍。
2．设立公司制私募股权投资基金的主要问题
繁琐的公司资金注入和退出程序、僵硬的公司治理制度以及公司的治理结构使基金管理者作为股东或投资顾问拥有的权利和肩负的责任不符。
3．设立产业投资基金的主要问题
一方面，在法律层面上我国尚未出台《产业投资基金试点管理办法》，无法可依；且产业投资基金的设立需要国务院批准，对产业投资基金的设立产生了制约；另一方面，虽然相关产业采用的是契约型基金，但目前，一般行业运用公司模式组建产业基金管理公司，在委托上存在着矛盾。
（二）监管体系不够成熟
1．监管责任不明确
国务院于2002年成立了由财政部综合司、证监会机构部、国家发展改革委中小企业司、商务部、科技部等十个部门组成的联席会议，研究创业投资行业的相关问题。但是到目前为止，只是《创业投资企业管理暂行办法》（2005年10月）出台了，《创业投资基金管理办法》也由于各种不同原因而未能达成一致。私募股权投资基金涉及部门多，触面广，形成政出多门的现象是不可避免的，这就要求不同部门之间进行明确的职责划分，相互配合，共同完成。
2．监管的手段不健全
当前，由发改委负责协调内资创业投资企业的监管，实行备案管理，给予备案的创业投资企业以税收和资金的优惠。但是界定税收优惠资格的责任是由税务部门承担，由科技部门和财政部门负责确定引导资金的优惠，因此使得发改委的管理职能很难真正发挥。
三、私募股权投资基金法律环境改善途径
（一）完善我国私募股权投资基金的法律体系
我国《公司法》规定的股权投资与私募股权投资基金存在着极大的差异，虽然国内的企业有较高的投资热情，但当私募股权投资基金转换优先股购股权、可转换债券和共同买股权、业绩奖惩条例等一系列条款的时候准备不充分。这表明我国企业还不是很了解私募股权投资基金的情况，也凸现我国在私募股权投资基金立法方面的不足。为此，我们应从以下几方面完善相关法律法规。
1.完善现有法律
我国现有法律为私募股权投资基金的存在提供了初步的法律依据和规范，可以针对私募股权投资基金可利用的不同法律形式，将现有法律作为框架，通过补充和解释《证券法》、《合伙企业法》与《公司法》等具体条款，从而使私募股权投资基金产生的外部环境得以改善，引导私募股权投资基金规范发展。
2.扫清私募股权投资基金法律形式存在的障碍
有限合伙制这种组织形式能够在美国成为主流，得益于它灵活的资金进出和理论分配模式，有效地激励和风险控制方式，同时解决了双重征税，可以作为我国私募股权投资基金比较理想的法律形式加以发展，也可以针对性地解决其他组织形式在这些问题上的障碍。
3.税收配套制度的完善
私募股权投资基金在我国设立投资实体，按照我国相关法律规定，其所得的投资收益必须缴纳所得税，而且没有任何税收减免，这难以让私募股权投资基金接受。例如，私募股权投资基金在美国的税负仅为15%的资本利得税，而在我国设立投资实体，则要承担33%的所得税。因此私募股权投资基金规避现行法律和政策，采取越类越隐蔽和多样化的曲线收购方式，在百慕大和开曼群岛等“避税天堂”设立特殊目的公司，将其创造的价值放在海外，避免在我国缴纳所得税，导致我国税收流失。
（三）建立私募股权投资基金的监管体系
监管的实质是通过限制市场行为主体（被监管对象），从而影响影响市场主体的行为效果，最终达到预期的经济绩效。而一种监管制度有效与否是相对于设计制度的目标而言的，那么这种制度有效的条件之一就是这种制度的运行结果达到了制度设计的预期。
1.设立监管体系
放宽监管是私募股权投资基金发展的必要条件。从政策制定的角度来看，在决定对某个行业进行监管或如何对某个行业进行监管之前，应主要从两个方面加以考虑：一是该行业是否足以产生系统风险；二是信息不对称是否会对信息弱势群体造成伤害以及造成什么样的伤害。我们必须承认的是，在大多数情况下，私募股权投资基金不在公开市场进行交易，因此私募股权投资基金无须承担信息披露义务，从而导致了风险的存在。但是，私募股权投资基金锁定期比较长、融资杠杆率比较低的特点决定了它的风险目前还局限于少数机构投资者身上，加之有限合伙人数量又受到《证券法》、《公司法》等法律法规的严格限制，不会造成系统风险的出现。与此同时，对私募股权投资基金监管的放宽并不是任其发展，而应根据市场的特点，建立多层次的监管体系，由法律对其进行引导和规范。
私募股权投资基金的发起、设立、运转和退出都会与证监会的职能密不可分，我们可以采用以证监会为主，以财政部和人民银行为辅助的监管体系，对其他部委可能涉及的事项均可由证监会与其征求意见或协商解决。
2.建立合格投资人制度
我国的私募股权投资基金一般由机构投资者出资，范围的狭窄，不利于吸引社会资金。将来，在风险可控的条件下，考虑将个人投资纳入到投资范围，以分散股市与银行的风险，增加百姓投资渠道。参照国外标准并结合中国国情定义合格投资人，建立合格投资人制度对私募股权投资基金投资人资格进行监管。在法律允许的情况下同意保险公司或商业银行将一定比例的资金投资入股到私募股权投资公司或通过委托私募股权投资公司、私募股权投资顾问公司运作，而且要规范私募股权投资基金的投资方向，避免以股权投资名义设立的基金过多地投入到证券市场。
【参考文献】
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产业投资基金是一种借鉴西方发达市场经济规范的“创业投资基金”运作形式,通过发行基金受益券募集资金,交由专业人士组成的投资管理机构操作,基金资产分散投资于不同的实业项目,投资收益按资分成的投融资方式。它具有以下几个特点:
(1)作为投资基金的一个种类,它具有“集合投资,专家管理,分散风险,运作规范”的特点。
(2)产业投资基金一般定位于高新技术产业,有效率的基础产业的基础建设,如收费路桥建设、电力建设、城市公共设施建设等,促进产业升级与结构高度化,以高风险实现高收益。
(3)产业投资基金一般以实业投资为主,但也作一定比例的证券投资,以保持基金资产的流动性。
(4)产业投资基金区别于“行业基金”,其投资方向一般是跨行业、综合性、以符合组合投资原则并且避免蜕化为某个行业的行政附属物。
产业投资基金在我国可以发挥作用的范围很广,凡是符合国家鼓励发展并具有较好回报的产业,均可以运作产业基金这种形式进行投融资运作。因此,发展产业投资基金具有较强的现实意义。
(1)有利于推进我国基础产业的快速发展。加快基础设施建设,是促进我国经济发展的必由之路,这需要巨大的资金需求,而目前国家财力和银行信贷难以满足。从世界发达国家来看,实现基础设施融资的证券化,特别是利用产业投资基金为基础设施发展融资是一条行之有效的途径。产业投资基金聚小为大,使基础产业的民众投资成为国家财政投资的有力补充,就可以配合国家投资,改变我国基础产业严重滞后的局面。同时,由于基础产业和基础设施是一种劳动密集型产业,还可以吸纳大量的产业工人,缓解下岗职工的就业压力。
(2)有利于促进高科技产业和新兴产业的发展。目前,转变经济增长方式,主要是依靠科学技术而不是依靠扩大规模来实现经济增长。高科技产业是充满风险的产业,依靠银行贷款来支持高科技产业有很大的局限性,而以创业基金的形式支持高科技产业是发达市场经济国家的通行做法。创业基金具有风险共担、收益共享的优势,是支持科技发展事业,提高产业领域的科技含量,实现经济集约化发展的有效途径。
(3)有利于国有企业改革和推动产融结合。我国国有企业改革的难点是巨额存量资产的盘活。目前陷于困境的许多国有大中型企业,人员素质较高,生产经营环境也不错,但由于缺乏大量资金的启动,而坐看一些高技术、重工产品市场机会的丧失。如果这些企业能借传统优势,并在产业基金的推动下再入市场,就可以焕发出巨大的生机和活力。产业投资基金可以投资于国有企业,而各类企业也可以购买持有产业投资基金的证券,从而促进产业资本与金融资本的融合。
(4)有利于优化资本市场结构,强化产权约束功能。据有关资料统计,我国居民储蓄已达6万多亿元。随着利率不断下调,储蓄和投资日益分离,并且居民投资呈多样化趋势,除银行存款外,投资于股票、债券、基金越来越多。产业投资基金的推出,拓宽了投资渠道,可以满足多层次的投资要求,从而优化了资本市场结构。另外,在资本市场上,产业投资基金可以以股权形式为未上市企业提供融资,改善未上市公司的产权制度与内部治理结构,从而培值大批具有上市前景的股份公司,为股票市场的进一步发展奠定基础。产业投资基金还可以将一定比例的资金以股权形式通过购并国有股、法人股的形式投资于上市公司,以雄厚的资本实力和强有力的产权约束对上市公司实施监督,使资本市场的法律监管体系建立在有效的经济监督之上。
二、我国产业投资基金存在的问题
我国产业投资基金的历史较短,在其运作过程中不可避免地存在着各种问题和不规范的地方,具体表现如下:
(1)对产业投资基金认识不足。产业投资基金作为一项金融创新,是改革开放的产物,在其发展过程中,需要人们解放思想和提高认识。而目前仍然存在以下两个错误倾向:一是把产业投资基金简单地与筹集资金等同。由于我国基金大多是由地方政府或部门自发组建,缺乏一个严格的运作规则和长远的发展规划,在其发展初期存在种种问题在所难免。但是,如果简单地将由产业投资基金所进行的筹集资金活动等同于一般的筹集资金,这无疑将基金的科学性给摸杀了;二是产业投资基金的发展不利于其他金融部门的发展,认为产业投资基金将会与现有的金融部门从资金市场争夺资金份额,二者的发展是此消彼长的关系。
(2)产业投资基金的法制不统一、不健全。到目前为止,我国还没有统一的、规范的投资基金管理办法和与之相关的法律体系,如《投资基金法》、《投资顾问法》、《投资者利益保护法》等。由于缺乏健全的基金法规,导致我国产业投资基金业的各种不规范现象,如:发起人资格审定不规范、基金内部组织结构不规范、基金性质不够明确、基金投资限制性不够、基金信息披露不规范等等。
(3)产业投资基金运作缺乏应有的专业人才。产业投资基金在我国出现时间不长,真正懂得如何操作产业投资基金的人才很少,进而导致了普及推广基金知识不够,投资者对产业投资基金的了解程度不深,因此,制约了我国产业投资基金的发展。所以,目前亟待提高我国产业投资基金经理的整体素质,系统地引进海外基金的操作规则,提高投资者对基金的认识水平。
(4)对产业投资基金监管缺乏统一的机构和应有的力度。目前,基金设立与上市的批准机构是中国人民银行总行及有关交易所(如:上海证券交易所、深圳证券交易所、沈阳证券交易中心、南方证券交易中心、武汉证券交易中心等),形成了事实上的多头管理局面。至于基金的行业自律组织目前还没有提上议事日程。因此,对产业投资基金的监督管理,由于机构的不统一,相应缺乏应有的力度。
三、我国产业投资基金的发展思路
1.加强产业投资基金的宣传,让广大投资者真正了解产业投资基金的内函及其运作规则,更主要的是其低风险性和高收益的稳定性(相对于股票投资而言),克服认识的片面性。
2.建立健全积极用人机制,尽快培养我国的基金管理专业人才。可考虑以下办法:一是建立基金经理资格认证制度,通过严格的考试,对于符合基金经理人资格条件的才允许进行市场;二是加强对基金经理人的管理,规范其行为,对于违规的基金经理进行严厉的制裁;三是加强与国际同行的合作与交流,可考虑引进与送出培训结合的办法,尽快培养出我们自己的较为完善的队伍;四是对现有的保管人业务进行改组,选出实务雄厚、资信好、人员素质较高的单位进行试点,并逐步向专业化保管公司发展,使其成为真正的基金保管机构;五是与国外机构合作,有选择地引进国外信托银行或组建中外合作的基金保管机构。
3.规范产业投资基金运作,促进资本市场完善,推动国有企业改革与经济发展。具体来说包括以下几个方面的内容:
(1)在募集方式上,应以公募为主。在国外,创业投资基金无论是对法人、还是对公众,均以私募为主。以私募方式设立基金,建立在投资者和基金经理之间基于相互了解和信任而达成的委托-关系之上,基金运作环境较为宽松,较少受制于国家主管机关的监管。而我国目前投资者不够成熟,采取私募方式不利于基金的规范化运作和确保投资者利益,因此,应以公募方为主设立基金。公募方式设立基金,有利于形成规模较大的基金筹资途径,从而形成规范的公司型产业投资基金,并有利于基金的上市。
(2)在组织形式上,应以公司型基金为佳。相对于证券投资基金所投资的上市证券而言,产业基金所投资的未上市证券的透明度要差,因此,投资者参与重大决策和强化对基金管理的监督十分必要。另外产业投资基金适应产业投资的需要,法人等机构投资者要占较大比重,投资者参与基金决策的愿望要强于证券基金。为了保护投资者利益,适应自身运用特点,产业投资基金按公司型设立为佳。产业投资基金应按《公司法》设立,同时,由于在操作上比较复杂,可制定《产业投资基金管理办法》,对《公司法》所难以规范的内容作更详细的规定。
(3)产业投资基金的发起人应选择经营股权的各类投资公司。由于产业投资基金主要从事实业投资,收益主要来自于投资后的长期分红,所以,产业投资基金必须由同时具备实业投资经验和资本经营经验的金融投资机构对其重大决策承担责任。因此,应选择经营股权的各类投资公司而不是经营实物商品的各类工商企业作为产业投资基金的发起人。在现阶段,可选择证券公司参与产业投资基金的发起。
(4)在产业投资基金形式上,可发展中外合资产业投资基金。我国国内投资机构比较熟悉国内的投资环境,但缺少投资经验;而国外的投资机构虽然不大熟悉中国的投资环境,但投资理念比较成熟,并可以从全球发展的角度对整个行业进行前瞻性的分析。因此,发展中外合资产业投资基金有利于优势互补,引进国外资本与先进的投资技术,积极稳妥地推进资本市场的国际化战略。
关键词：产业投资；基金；产融结合；渠道
中图分类号：F830.9
文献标识码：A
文章编号：1003-9031(2007)06-0055-04
一、产业投资基金的特点及设立意义
(一)产业投资基金的特点及经营方式
产业投资基金对于我国而言并不是一个新生的事物，国内资本市场上已存在的私募股权投资基金从特点上来说和产业投资基金就有一定的相似之处。私募基金(Private Equity)从20世纪80年代开始在美国兴起，一般是指向具有高增长潜力的未上市企业进行股权或准股权投资，并参与被投资企业的经营管理，以期所投资企业发育成熟后通过股权转让实现资本增值。[1]
我国于2005年6月颁布的《产业投资基金试点管理办法》，对国内的产业投资基金做出了明确定义：产业投资基金，是指一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，即通过向多数投资者发行基金份额设立基金公司，由基金公司担任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产，委托基金托管人托管基金资产，从事创业投资、企业重组投资和基础设施投资等实业投资。[2]
从《产业投资基金试点管理办法》可以看出，我国产业基金和私募基金既有相似之处又有不同之处，相似之处在于从基金运作的基本特点看，都有投资于未上市企业或项目的股权，而非已上市公司的股票；运作流程都是“投资-管理-退出”，即通过向投资者发行基金份额，达到利益分享、风险共担的目的；通过专业的管理团队来管理基金，形成基金份额的投资者和管理者相分离等特征。不同之处在于我国的产业投资基金还承载了为基础设施建设募集资金，以资金驱动产业结构调整，提高产业效率的重任，以及直接体现了国家在产业规划、产业政策上的市场指导意图。
(二)产业投资基金设立的现实意义
通过发行基金份额的方式，广泛地吸纳社会资金，投资有盈利潜力、能给投资者带来丰厚回报的中小企业、基础设施项目和亟待改组的支柱型企业这种融资方式。从根本上区别了以流动性和安全性为融资要求的银行贷款融资，也区别于国内有着苛刻发行要求的证券市场直接融资。产业投资基金的设立已不仅仅是对我国融资方式的一种补充，而是成为构建完整的资本市场结构的必要条件，它不仅为资本市场提供了巨大的资金流量，同时也成为实现产融结合的最直接的通道。对我国的经济发展有着巨大的现实意义。
一是对于投资者而言，产业投资基金为投资者提供了新的投资渠道；专家理财的特征提高了投资效率，集合投资的方式又能有效的分散风险。[3]二是对被投资企业而言，由于产业投资基金积极参与被投资企业的经营管理，因此决定了它不仅可以作为一种新的投资渠道，而且对改善企业管理与经营状况等均会起到积极作用。三是对于中观行业经济而言，产业投资基金能有效推进企业技术升级，优化企业管理，提高企业经营效率。四是从整个宏观经济角度来看，产业投资基金可以提供新的股权融资方式，缓解我国在以间接融资为主情况下银行的巨大压力；扩大民间资本投资的渠道，为经济发展注入来源更广的资本动力；促进经济结构调整和区域间经济协调发展。五是产业投资基金的设立以及配套法律、规范的出台是对我国已有的境外风险投资基金和私募股权投资基金的规范和监督，也为我国产业投资基金的长远发展指明方向。
二、产业投资基金在我国的实现形式
(一)我国已成立的产业投资基金情况
我国第一只产业投资基金“中瑞合作基金”是由国家开发银行与瑞士联邦对外经济部根据中瑞两国政府于1996年10月11日签署的谅解备忘录共同出资设立的。2002年“中比产业投资基金”是由中国财政部、比利时电信、国企及参与部、海通证券和比利时富通银行等多方发起筹备的。2006年“渤海经济圈”作为国家“十一五”规划的重点发展地区，被特批设立的渤海产业投资基金，该基金设计规模为200亿元并在2006年6月已完成首期50亿元资金的募集计划。[4]
(二)渤海产业投资基金对我国后续产业基金的借鉴意义
天津滨海新区正在筹建的这支渤海产业投资基金，是我国颁布《产业投资基金试点管理办法》之后的第一支产业投资基金。据了解，渤海产业投资基金设立后，将按照国家产业政策和滨海新区功能定位的要求，投资于具有创新能力的现代制造业项目；为环渤海地区服务的交通、能源等基础设施项目；具有自主知识产权的高新技术项目；参股中央企业在津的重大项目；符合国家产业政策、有利于产业结构升级的中外合资建设的重点项目。以上投资设想均体现“两个面向”、“三个促进”的目的：即面向主导和优势产业，面向高新技术产业，促进滨海新区开发建设，促进产业结构调整，促进投融资体制改革。
从渤海产业基金可能投资的产业来看，渤海产业投资基金的设立基本上符合了我国产业基金设立时的规划，同时也为后续的产业基金的设立提出了很好的参考范本，即既要符合国家的产业政策也要体现不同产业投资基金的投资风格。比如渤海产业基金就具有相当浓厚的区域特点，将资金投入滨海区的优势产业及拥有发展潜质或发展资源的领域。[5]
(三)当前我国产业投资基金发展的突破口
1.投资方向。通常来说，私募投资基金按被投资项目所处成长阶段不同可以分为创业投资(即风险投资)和直接股权投资(通常是投资于处于成长期的企业)。近期海外私募基金就格外关注我国创业初期的企业。在我国还可以形成某一特定区域的专项投资基金，比如东北重工业基地建设投资基金、西北地区能源基金等，这种类型基金的设立完全可以参照渤海产业基金的设立目的，即既体现区域特色又体现行业优势，与单一风格的基金模式相比，这种融合式风格基金的设立更能体现基金分散投资、降低风险的特点。当前我国产业投资基金的投资领域和范围如表1所示。
2.募集方式。产业投资基金的募集方式应以私募为主。在国外，创业投资基金无论是对法人还是对公众，均以私募为主。以私募方式设立基金是建立在投资者和基金经理之间基于相互了解和信任而达成的委托-关系之上，而目前在我国尚未形成成熟的投资者群体，能获取产业投资基金发行份额的一定是有雄厚资本实力的投资者，而且较少的参与主体也便于协调管理者和投资者之间的关系。当然随着产业投资基金趋于成熟，也不排除扩大基金份额的发行额度，公开募集基金份额，从而形成规范的公司型产业投资基金，但是在设立初期仍应提倡私募的方式。
3.发起人资历。产业投资基金的发起人应由各类投资公司来担任。由于产业投资基金主要从事实业投资，收益主要来自于投资后的长期分红，所以发起人必须同时具备实业投资经验和资本经营经验，才能承担重大决策责任。因此，善于资本运作的各类投资公司比进行实业经营的各类工商企业更合适作为产业投资基金的发起人。
三、加快我国产业投资基金发展的对策建议
(一)政府对产业投资基金的适度介入
1.政府资金是基金重要的资金来源。对我国现有的产业投资基金进行分析可以发现政府资金占有很大份额，如中比直接股权投资基金中，财政部以等值人民币出资850万欧元，中瑞基金也由国家开发银行持有67%的股份。而对西方产业投资基金投资主体的研究中发现，政府、金融机构、大型企业集团、个人、社会养老保险基金等都是产业基金的主要资金供应者。如今我国尚未形成成熟的资本市场，市场容量及汇集力还比较弱，而政府由于其职能优势，成为最具有资源调集能力的产业基金投资者。对于投向基础设施建设项目的产业投资基金，因其投资项目固有的风险大、投资期长等特点，可以适当提高政府资金的比例，以增加对其他投资者的吸引力和对项目建设的保障能力。
2.以民间资本为投资主体。作为一种商业化和市场化的投融资方式，产业投资基金并不是把政府作为产业投资基金的投资主体，否则产业投资基金只会成为变相的政府投资行为而削弱市场运作功能，偏离设立产业投资基金的初衷。尤其是在对重组的国有企业进行产业基金投资时，一定要有相当多比例的民间资本或境外资本的参与，只有这样才能保证投资者对投资项目的关注，才能从根本上改善公司的治理结构，提高经营效益。而对于投向其他行业的产业投资基金，应充分调动和鼓励民间资本的参与，尤其是高新科技产业，政府可以以补贴、税收优惠、低利率贷款等其他方式体现政府的扶持，淡化产业投资基金中的政府色彩。
3.政府重在制度上的支持。政府对于产业投资基金的扶持更多的体现在产业政策的制定和法律法规的完善上。建立起一套健全的法律法规制度体系是产业投资基金能顺利运行的必要条件，如今关于产业基金设立和运作的正式法规文件尚未出台，可依据的文件仅有《产业投资基金试点管理办法》，因此应尽快从内外两方面入手：内部通过法规制度明确产业投资基金的激励机制，如何保护投资者利益，如何提高所投资企业的可信度等一系列问题；外部主要是制定税收政策及对产业投资基金的相关扶持政策。
同时政府应以战略的眼光关注经济动态，为产业投资基金提供便利和权威的信息渠道。比如为了引导产业投资基金服务于滨海新区开发，滨海新区有关部门计划编制《天津滨海新区产业投资项目指导目录》，并实现定期、适时更新，引导产业投资基金把更多的资金投向滨海新区开发所急需的重点项目上。
总之，从未来发展方向上看，产业投资基金并不应该采用政府主导的模式，相反建立市场化的运作机制要求政府扮演的是规则制定者的角色而非活动参与者。
(二)加快与产业投资基金发展相配套的其他方面的建设
产业投资基金的设立是投资方式的一种创新，顺应了我国市场经济的发展和投融资环境的变迁。与此同时，要确保产业投资基金在我国经济建设中发挥其应有的作用，也要加快相关方面的建设。一是从技术方面看，要设立对投资项目的价值评估体系，形成一套对产业投资基金管理业绩的评价标准。二是加强产业投资基金的宣传，让广大投资者真正了解产业投资基金的内涵及其运作规则，认识到产业投资基金与我国其他投资方式的差别，克服认识的片面性，以吸引更多的投资者加入到产业投资基金计划中来。三是建立产业投资基金的法律框架和监管体系，对产业投资基金设立、运作方式加以规范，对产业投资基金参与方的监管要有法可依，这既是对产业投资基金参与各方行为的约束更是对产业投资基金健康发展的保护。四是发展多元化的资本市场结构，重启中小企业板的融资功能，完善产权交易，以畅通产业投资基金的退出渠道。[6]五是加强对专业人才的培养，作为一种高端的金融服务行业，产业投资基金不仅需要大量业务素质高的金融、会计、法律人才，也需要对行业有深入研究的投资基金管理者，同时专家型的投资管理有助于我国职业经理人的培养。可以通过建立基金经理资格认证制度，通过严格的考试，对于符合基金经理人资格条件的才允许进行市场。六是加强与国际同行的合作与交流，一方面可考虑引进与送出培训相结合的办法，尽快培养出较为完善的队伍，另一方面通过与国外机构合作，有选择地引进国外信托银行或组建中外合作的基金保管机构。七是打造中国本土的产业投资基金，培养合格的基金管理者是产业投资基金发展的目标之一，而中国本土有一些金融机构已经具备了管理产业投资基金的能力，如资产管理公司和信托公司，他们不仅具备金融领域的实际操作经验，而且对国家的法律、政策、企业现状、本土文化了解更为透彻。
四、总结
伴随着我国经济的高速发展，“中国概念”几乎为全世界的投资者所追捧，在争相进入我国的海外投资者看来，我国遍布机会。因此我们应当以战略的眼光构建产业版图，把握产业投资基金的成长，以产业投资基金为动力池对我国企业竞争力的发展形成助推力。同时将企业成长带来的回报又重新注入动力池中，并引入更多的资本注入，以形成源源不竭的产业与市场水融、共生繁荣的良性循环。
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对中国经济下一步走向，创投及私募股权投资基金的一些人士有着各自的判断和不同的看法。乐观的人士认为中国经济现在已经见底，中国经济将会在两年内复苏；比较悲观的则认为，中国经济还有结构性的忧虑，将在五年内甚至更长时期才能复苏。
判断和看法可以等待时间予以充分的验证，但是近期，仍处低迷经济环境中的基金募资上则从多个层面表现出的喷涌向上的力量，皆源于VC/PE对中国的前景充满期待，一方面不但在领悟和研读政策引导方向，另一方面更在及时地布局，未雨绸缪，积极地迎接春天。
政策方面引导和支持逐渐加强
去年年底，国务院办公厅的《关于当前金融促进经济发展的若干意见》对私募股权投资的发展关系重大。股权投资基金和创投基金首次被中央政府文件提及，并以“股权投资基金”取代以往“产业投资基金”的官方称谓，被普遍认为释放了坚持市场化的强烈信号。
三月初，商务部发出通知称，将外商投资举办投资性公司审批权限和其他外商投资企业的设立、变更等事项的审批权限部分下放。这也是中国政府继去年下放外资审批权后再次下放审批权。
酝酿良久的《股权投资基金管理办法》也渐行渐近。三月中，国家发改委财政金融司副司长曹文炼表示，下一步会出台一系列政策促进股权投资基金的发展。
3月31日中国证监会《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》，标志着经过十年筹备的创业板终于开花结果。通过创业板的推出，可以实现民间资金与中小企业发展的有效对接，对当前形势极具积极地带动作用。
这一切都在不断地提示着人们，在政策的呵护下，股权投资基金发展的春天并不遥远。
VC/PE基金未雨绸缪及时布局
根据清科研究中心的统计数据，仅2009年第一季度新成立的部分VC/PE基金的目标规模已超过465亿人民币。
首先我们不出意外的从中看到了政府的身影。基于引资、放大并扶持当地中小企业的考虑，各地对引导基金也一直热情不减，因此近期成立了面向地方性初创期企业的常州红土创投基金和面向成长型中小企业的南昌中科创投基金。
北京市中科房山创业投资基金有限公司的关注点在于，它是北京市第一支冠以“基金”名义注册成立的股权投资基金。
产业基金也仍然是应关注的热点基金之一，但情况已有一些变化。此前正在拟定中的《产业投资基金试点总体方案》将终止，国家发改委转而制定管理范围更广、包含产业投资基金管理在内的《股权投资基金管理办法》。国家发改委还多次表态，产业基金的管理不再进行审批，而是要明确游戏规则，比如基金模式、基金管理人资格、合格投资人资格等。
在经济总体低迷时期，什么行业更具投资价值是投资人苦苦思索的问题。钱江浙商现代服务业投资基金在名称上就清晰地锁定了新基金布局的方向，由于现代服务业受经济周期影响相对较小，有可能在金融危机中冒出一些能取得突破性成长的企业。
在当前的经济环境下，LP出手谨慎，所以深圳市高特佳汇富投资合伙企业的募资更显不易，但GP仍然敢于出手，基金成立后已成功投资湖南澳优乳品。
2006至2008年，中国的清洁技术市场投资年均增长率为67.0%。政府在政策上的推动也刺激了中国清洁技术行业发展的速度，新能源行业成为投资热点，也将持续地成为基金的布局方向。
如果我们把近阶段创投与私募股权投资机构的募资行为与近期中国二级市场走出的相对独立的行情综合考虑，似乎的确已经反映出中国经济发展整体向好的趋势。
困难也是机会
对VC/PE而言，在IPO变得越来越困难的情况下，2009年可能并不是很好的退出时机，投资人对项目的审核和判断更加谨慎，但在这种情况下，投资人依然有很多事情要做。“祸兮福所倚”，在危机中却可能面临一个很好的挖掘投资机会的机遇。
越来越多的投资人在政府的行业开放中寻找机会。
商务部将一亿美元额度以下的外商投资企业设立审批权限下放后,有投资人已经发现地方上未上市的国有企业这块巨大的市场。过去，一般外资PE基金难以对这些优质资产获得进行投资的机会，如今，通过设立与地方资本合作的基金,便能利用当地资源便利获得投资未上市国有企业的机会。
而国有企业改制的庞大市场,也被PE垂青。虽然中国企业的股权分置改革任务已经完成,但大量未上市国有大中型企业中却蕴藏了众多可投资的题材,同时，有吸引力之处还包括国有资源的优势、长时间运营的多年大量存量资产的沉淀、大批的专业人才、品牌优势与市场份额等。
中国的广义IT行业的投资潜力也远远没有得到充分的挖掘。比如围绕着3G牌照发放后形成的通信产业链，在未来3年内，就将拉动1.8-2万亿元的社会投资，而在整个3G通信产业链中，移动互联网应用必将成为投资热点，新的应用会出现较好的创业和投资机会，手机媒体、手机网游等已是炙手可热。
Pre-IPO已成明日黄花，但关注上市企业、寻求机会进行PIPE又成趋势。
当然，最令人关注的是，如果VC/PE基金与4万亿扩大内需计划、与十大产业振兴规划紧密结合，又能开辟出多少新的市场机会呢？
理顺产业链尚需时日
据清科研究中心统计，仅2008年就新募集完成了73.10亿美元的VC基金和611.54亿美元的PE基金可用于投资中国大陆，均比上年有所增长。但是，针对越来越壮大的基金运动，有的投资人却表示不会考虑在国内注册或者成立人民币基金的观点，其理由恰恰是当前创投与私募股权投资中所遇到的关键障碍。
“因为国内的环境仍然很复杂，政策的变动可能对行业造成伤害，现在政府支持股权投资基金发展的方式似乎还停留在使用税收和引导基金等小恩小惠上。”阎炎说。
政策的某些不完善可能会给投资人带来困扰。有人形象地形容投资人所扮演的多重角色：既要掏钱，又要服从于地方政府和相关部门的意志，而最后还要承担风险。
政策不明朗也加大了有限合伙制退出难度，这也是有限合伙制目前在中国面临的核心问题，当然还有税率问题。
概括而言，产业投资基金是指一种主要对未上市企业和公司直接提供资本支持，并从事资本经营与监督的集合投资制度，是通过发行基金受益券募集资金，交由专业人士组成的投资管理机构操作，基金资产分散投资于不同的实业项目，投资收益按资本分成的投融资方式。通常，基金发起人会联合主要投资者出资设立基金管理公司，由其担任基金管理人并管理和运用基金资产，同时选定一家商业银行作为基金托管人托管基金资产，投资收益按投资者的出资份额共享，投资风险由投资者共担。产业投资基金一般定位于高新技术产业，有效率的基础产业，如收费路桥建设、电力建设、城市公共设施建设等，以促进产业升级与结构高度化。产业投资基金在我国可以发挥作用的范围很广，凡是符合国家鼓励发展并具有较好回报的产业，均可以运用这种投融资方式。
根据有关研究，中国产业投资基金业的总体目标是成为一个具备一定规模的金融产业，其举足轻重的作用仅次于商业银行和保险公司。参照美国等发达国家金融业结构比重，中国产业投资基金的资产规模应占金融业资产规模的1％—3％。按中国现有金融资产规模约40万亿元匡算，产业投资基金规模应在4000亿元到8000亿元，最终达到占金融资产3％的目标。在影响上，产业投资基金的发展将改善我国企业的融资格局，加快金融市场的改革进程，促进国民经济的发展，提高资源配置的效率。
二、产业投资基金的发展环境
当前，中国正在经历一段高新技术、基础设施投资活跃的时期，投资主体既有政府，也有私营部门。一方面，是国内高新技术、基础设施投资需求显著增长，而政府面临财政压力和职能转变，需要减少债务，并将投资风险转移到私营部门；同时相对较高的估值推动更多的资产转手，进而促进了较快的资本投入。另一方面，在需求作用下，资金被吸引到国内高新技术，尤其是基础设施行业，基础设施资产已成为具有长期投资等级，富有吸引力的固定收益产品；而且在宏观经济向好的情况下，股本投资将产生较高的股息收益，能充分利用杠杆实现增长，并与通货膨胀挂钩。这些都为中国私募股本投资创造了极好的机会，也为中国产业投资基金发展提供了良好的环境。
从法律环境来看，经国务院批准，1995年9月中国人民银行公布了《设立境外中国产业投资基金管理办法》，该办法是至今中资机构在境外设立中国产业投资基金的主要依据。对在境内设立产业投资基金，国家发改委于2004年11月起草了《产业投资基金管理暂行办法》，虽然至今没有出台，但是有关内容已经在相关政府部门达成共识。而国内已成功设立的中瑞、中比等中外合资产业投资基金，均由国家发改委以特批的方式报国务院批准成立。
从市场环境来看，当前国内经济继续保持强劲增长，社会资金较为充裕，但投资渠道不畅，包括保险资金、社保资金在内的大资金集团，正积极寻找有稳定现金流回报而又能与其负债结构相匹配的项目投资。只要产业投资基金的回报和结构设计有足够的吸引力，就可以完成基金的募集。
三、产业投资基金的投融资特点
从国外发展经验来看，产业投资基金主要投资于基础设施行业，包括运输行业(如收费道路、机场、港口和部分铁路)、受监管的公用事业(如供电和天然气网络、供水和废水处理网络)、政府服务业(如学校和医院、卫星等部分国防项目)和其他(如输油管、液化石油气接收站和运输船、合同发电)等。该行业资产均属于社会基础设施，具有稳定、可预测和低风险的现金流，且独立于商业圈之外，通常与本地通货膨胀相关，有能力支撑高负债。
产业投资基金是一个值得中国企业探索的、比较适合大型建设项目的股本融资方式。对于项目主体而言，其通过产业投资基金融资，主要有五大特点：一是投资期限较长，一般为1015年；二是投资者一般不要求占控制地位，只要求参股；三是投资者到期后退出，发起人可拥有优先回购权；四是以财务投资者为主，很少参加经营管理(但会要求改善和强化公司治理)；五是投资者对投资回报要求不高。当然，由于股本投资者比债务融资者承担更多的风险，在收益获得次序上排在贷款之后，因此，产业投资基金的融资成本要高于银行贷款。
与传统的融资方式相比，产业投资基金融资特点如下：
四、产业投资基金的设立方案要点
目前，我国产业投资基金立法基本处于停滞状态，已设立的中瑞合作基金、中比直接股权投资基金、以及其他创业投资基金和房地产投资基金，均采取了迂回的方式，对不同的设立模式进行了探索。因此，如何在现有的法律框架下，对产业投资基金设立方案进行研究、设计，不仅直接关系基金本身能否成功募集和运作，而且对于中国整个产业投资基金业的发展具有积极意义。结合国内外实践，在中国设立产业投资基金需着重考虑以下几个方面：
1.基金组织形式：公司型还是契约型。公司型基金具有独立法人资格，治理规范，管理直接，透明度高等优点；但需承受双重税赋，不可在银行间债券市场发行基金单位，无法实现利润100％分红。契约型基金设立简单，便于运作，经批准可以在银行间债券市场发行基金单位，基金收入可以全部分配给基金份额持有人，基金本身无须缴纳所得税；但治理相对困难，对投资者的保护不如公司型基金。
2.基金注册地：境内还是境外。在境内注册基金，目前尚无有关的专项法规，无税收优惠政策，审批程序相对简单，投资者以境内保险公司和社保机构为主，期望回报率比债务融资略高；在境外注册基金，法律环境较完善成熟，可选择具有税收优惠的境外地点注册，但审批程序较复杂，投资者群体广，期望的回报率较高(一般在12％一16％)。
3.基金投资方向。首先需确定基金定位是稳定收益的基础设施投资基金，还是要求高回报的创业投资基金，并考查拟投资行业的监管要求；然后分析投资者对基金收益率及其分布特点的要求，选择投资成熟项目，还是在建项目；最后检查不同项目的现金流配合情况，确定具体的投资方向或项目。
4.基金规模与存续期。基金规模主要受拟投资项目预计的资金需求，监管机构对基金规模的要求和审批的难易程度，潜在投资者的资金供给规模影响。基金存续期主要受拟投资项目预计的资金需求期间，潜在投资者的资金供给要求，满足投资者一定的预期收益率影响。
5、基金到期后处理方式。基金到期后的主要处理方式包括续期，基金将所持有投资项目股权在市场上出售等。项目出售可由约定的投资者拥有优先购买权，出售价格可按项目账面净值、基金成立时的收购价格，或市场价格进行。
6.发起人认购比例。发起人需确定对基金希望保持的控制力，将基金预期收益率与其现有投资项目回报率进行比较，以及衡量自身的资金来源是否充分。在契约型基金中，由于发起人可通过控股基金管理公司来实现对基金运作的实际控制，因此其对基金的认购比例可以尽可能的低。
五、产业投资基金的治理
产业投资基金的治理包括以下几个层次：
1.基金公司或基金本身的治理。由于公司型基金和契约型基金的组织形式完全不同，二者本身的治理也大相径庭。公司型基金参照《公司法》、《产业投资基金管理暂行办法》设立，以基金章程为治理法则，其最高权利机构为股东会，常设机构为董事会，并由董事会负责制定基金投资原则与投资战略、审定基金管理公司提交的投资方案；同时设立投资委员会，由各股东按投资比例列席，审查基金管理公司提出的投资方案。契约型基金参照《信托法》、《证券投资基金法》设立，投资者通过基金份额持有人大会行使基金资产的所有权、收益权、委托权、监督权和处置权等，对大会审议的事项进行表决。
2.基金管理公司的治理。基金管理公司根据决策权、执行权和监督权相互分离、相互制衡的原则建立现代公司治理结构，以确保公司管理的科学性与规范化；公司董事会下设风险控制委员会，专职负责公司的风险控制，以保证基金资产的安全性；在控制风险的前提下，通过对投资项目的筛选、价值评估、投资决策和投资管理，在促进所投资产业发展的同时，谋求基金收益的最大化。基金管理公司的责、权和利应在基金公司或基金与其签订的委托管理协议中明确。
3.基金托管人的治理。基金托管人是依据基金运行中“管理与保管分开”的原则，对基金管理人进行监督和保管基金资产的架构，是基金持有人权益的代表。基金托管人的主要职责是保管基金资产，执行投资指令并办理资金往来，监督基金管理人的投资运作，复核、审查基金资产净值及基金财务报告。基金托管人的责、权和利应在基金公司或基金与其签订的托管协议中明确。
产业投资基金的治理结构具体如下：
参考文献：
［1］国家发展计划委员会.产业投资基金管理暂行办法，2004
当前，中国正在经历一段高新技术、基础设施投资活跃的时期，投资主体既有政府，也有私营部门。一方面，是国内高新技术、基础设施投资需求显著增长，而政府面临财政压力和职能转变，需要减少债务，并将投资风险转移到私营部门；同时相对较高的估值推动更多的资产转手，进而促进了较快的资本投入。另一方面，在需求作用下，资金被吸引到国内高新技术，尤其是基础设施行业，基础设施资产已成为具有长期投资等级，富有吸引力的固定收益产品；而且在宏观经济向好的情况下，股本投资将产生较高的股息收益，能充分利用杠杆实现增长，并与通货膨胀挂钩。这些都为中国私募股本投资创造了极好的机会，也为中国产业投资基金发展提供了良好的环境。
从法律环境来看，经国务院批准，1995年9月中国人民银行公布了《设立境外中国产业投资基金管理办法》，该办法是至今中资机构在境外设立中国产业投资基金的主要依据。对在境内设立产业投资基金，国家发改委于2004年11月起草了《产业投资基金管理暂行办法》，虽然至今没有出台，但是有关内容已经在相关政府部门达成共识。而国内已成功设立的中瑞、中比等中外合资产业投资基金，均由国家发改委以特批的方式报国务院批准成立。
从市场环境来看，当前国内经济继续保持强劲增长，社会资金较为充裕，但投资渠道不畅，包括保险资金、社保资金在内的大资金集团，正积极寻找有稳定现金流回报而又能与其负债结构相匹配的项目投资。只要产业投资基金的回报和结构设计有足够的吸引力，就可以完成基金的募集。
2、产业投资基金的投融资特点
从国外发展经验来看，产业投资基金主要投资于基础设施行业，包括运输行业(如收费道路、机场、港口和部分铁路)、受监管的公用事业(如供电和天然气网络、供水和废水处理网络)、政府服务业(如学校和医院、卫星等部分国防项目)和其他(如输油管、液化石油气接收站和运输船、合同发电)等。该行业资产均属于社会基础设施，具有稳定、可预测和低风险的现金流，且独立于商业圈之外，通常与本地通货膨胀相关，有能力支撑高负债。
产业投资基金是一个值得中国企业探索的、比较适合大型建设项目的股本融资方式。对于项目主体而言，其通过产业投资基金融资，主要有五大特点：一是投资期限较长，一般为1015年；二是投资者一般不要求占控制地位，只要求参股；三是投资者到期后退出，发起人可拥有优先回购权；四是以财务投资者为主，很少参加经营管理(但会要求改善和强化公司治理)；五是投资者对投资回报要求不高。当然，由于股本投资者比债务融资者承担更多的风险，在收益获得次序上排在贷款之后，因此，产业投资基金的融资成本要高于银行贷款。
与传统的融资方式相比，产业投资基金融资特点如下：
3、产业投资基金的设立方案要点
目前，我国产业投资基金立法基本处于停滞状态，已设立的中瑞合作基金、中比直接股权投资基金、以及其他创业投资基金和房地产投资基金，均采取了迂回的方式，对不同的设立模式进行了探索。因此，如何在现有的法律框架下，对产业投资基金设立方案进行研究、设计，不仅直接关系基金本身能否成功募集和运作，而且对于中国整个产业投资基金业的发展具有积极意义。结合国内外实践，在中国设立产业投资基金需着重考虑以下几个方面：
1.基金组织形式：公司型还是契约型。公司型基金具有独立法人资格，治理规范，管理直接，透明度高等优点；但需承受双重税赋，不可在银行间债券市场发行基金单位，无法实现利润100％分红。契约型基金设立简单，便于运作，经批准可以在银行间债券市场发行基金单位，基金收入可以全部分配给基金份额持有人，基金本身无须缴纳所得税；但治理相对困难，对投资者的保护不如公司型基金。
2.基金注册地：境内还是境外。在境内注册基金，目前尚无有关的专项法规，无税收优惠政策，审批程序相对简单，投资者以境内保险公司和社保机构为主，期望回报率比债务融资略高；在境外注册基金，法律环境较完善成熟，可选择具有税收优惠的境外地点注册，但审批程序较复杂，投资者群体广，期望的回报率较高(一般在12％一16％)。3.基金投资方向。首先需确定基金定位是稳定收益的基础设施投资基金，还是要求高回报的创业投资基金，并考查拟投资行业的监管要求；然后分析投资者对基金收益率及其分布特点的要求，选择投资成熟项目，还是在建项目；最后检查不同项目的现金流配合情况，确定具体的投资方向或项目。
4.基金规模与存续期。基金规模主要受拟投资项目预计的资金需求，监管机构对基金规模的要求和审批的难易程度，潜在投资者的资金供给规模影响。基金存续期主要受拟投资项目预计的资金需求期间，潜在投资者的资金供给要求，满足投资者一定的预期收益率影响。
5、基金到期后处理方式。基金到期后的主要处理方式包括续期，基金将所持有投资项目股权在市场上出售等。项目出售可由约定的投资者拥有优先购买权，出售价格可按项目账面净值、基金成立时的收购价格，或市场价格进行。
6.发起人认购比例。发起人需确定对基金希望保持的控制力，将基金预期收益率与其现有投资项目回报率进行比较，以及衡量自身的资金来源是否充分。在契约型基金中，由于发起人可通过控股基金管理公司来实现对基金运作的实际控制，因此其对基金的认购比例可以尽可能的低。
4、产业投资基金的治理
产业投资基金的治理包括以下几个层次：
1.基金公司或基金本身的治理。由于公司型基金和契约型基金的组织形式完全不同，二者本身的治理也大相径庭。公司型基金参照《公司法》、《产业投资基金管理暂行办法》设立，以基金章程为治理法则，其最高权利机构为股东会，常设机构为董事会，并由董事会负责制定基金投资原则与投资战略、审定基金管理公司提交的投资方案；同时设立投资委员会，由各股东按投资比例列席，审查基金管理公司提出的投资方案。契约型基金参照《信托法》、《证券投资基金法》设立，投资者通过基金份额持有人大会行使基金资产的所有权、收益权、委托权、监督权和处置权等，对大会审议的事项进行表决。
2.基金管理公司的治理。基金管理公司根据决策权、执行权和监督权相互分离、相互制衡的原则建立现代公司治理结构，以确保公司管理的科学性与规范化；公司董事会下设风险控制委员会，专职负责公司的风险控制，以保证基金资产的安全性；在控制风险的前提下，通过对投资项目的筛选、价值评估、投资决策和投资管理，在促进所投资产业发展的同时，谋求基金收益的最大化。基金管理公司的责、权和利应在基金公司或基金与其签订的委托管理协议中明确。
3.基金托管人的治理。基金托管人是依据基金运行中“管理与保管分开”的原则，对基金管理人进行监督和保管基金资产的架构，是基金持有人权益的代表。基金托管人的主要职责是保管基金资产，执行投资指令并办理资金往来，监督基金管理人的投资运作，复核、审查基金资产净值及基金财务报告。基金托管人的责、权和利应在基金公司或基金与其签订的托管协议中明确。
产业投资基金的治理结构具体如下：
参考文献：
［1］国家发展计划委员会.产业投资基金管理暂行办法，2004
3月13日，全国政协委员、证监会市场监管部副主任王娴表示，证监会已关注到市场对于新三板试点园区扩大范围的呼声，正在积极推动，但目前没有明确的时间表。王娴指出，下一阶段场外市场建设的重要目标是扩大覆盖面，最终目标不只是扩大到全国国家级高新园区，而是要扩大到全国非上市股份公司。
全国中小企业股份转让系统只是场外市场整体建设中代表着全国性市场的一部分，而在区域性股权市场方面，各地正衔枚疾进。王娴强调了两者的区别。其指出区别之一是服务范围区别，新三板定位于服务全国，区域性股权交易市场应限于其所设立的省、市行政区划内的企业，不鼓励跨区经营；二是挂牌公司属性不同。全国性场外市场内的非上市公众公司股东人数可以超过200人，区域性股权交易市场中的股东人数原则上不能超过200人；三是交易方式不同。区域性股权交易市场不能进行连续交易，要有买入卖出必须在5日以上的规定。（21世纪经济报道）
发改委：各地PE备案规则须6月底前出台
3月25日国家发改委《关于进一步做好股权投资企业备案管理工作的通知》，要求各地进一步做好股权投资企业（以下简称“PE”）备案管理工作。通知要求各地抓紧推进股权投资企业备案管理制度建设、尽快出台地方性股权投资企业备案管理规则；全面摸清股权投资行业情况，做好“应备尽备”工作；加强股权投资行业信用体系建设，做好法人代表建立信用记录工作；加强股权投资企业备案管理基础设施建设，做好备案管理服务工作。
各地最迟应于6月底前出台股权投资企业备案管理规则，并以地方政府规章的形式。如果有困难，可以部门规章形式，以便在全国范围内形成较完备的股权投资企业备案管理制度体系。
发改委指出，要严格按照相关文件的要求，规范股权投资企业和股权投资管理机构的投资运营。发现股权投资企业和股权投资管理企业参与发起或管理公募或私募证券投资基金、投资金融衍生品、发放贷款等违规行为的，要通知其限期整改。未按规定整改的，要列为“运作管理不合规股权投资企业、运作管理不合规受托管理机构”，并在相应国家或省级备案管理部门网站上予以公布。
下一步，发改委将会同中国人民银行选择一批适合开展基金法人、法人代表信用记录征集的专业征信机构，向市场进行推荐。在此基础上，开展股权投资基金法人、法人代表信用记录征集工作。同时，积极推进股权投资基金法人、法人代表信用记录在股权投资基金备案事项以及其他涉及行政审批事项中的应用工作。（投资与合作）
上市公司监管条例将出台
3月13日，证监会上市一部主任欧阳泽华在证监会举行的记者会上透露，证监会在2013年上市公司监管工作中将重点做好四项工作，其中将力争年内推出上市公司监管条例。欧阳泽华表示，在上市公司监管方面，今年首先还是要继续完善上市公司监管方面制度安排，去年已经配合国务院法制办将上市公司监管条例相关草案基本成形，目标是力争年内推出上市公司监管条例。此外，在加强日常监管方面，还要继续推进公司规范运作，以提高上市公司信息披露的有效性和针对性为基本原则，完善信息披露制度安排。去年要求上市公司以去年年报为基础，作简版披露和网站详版披露，为不同投资者提供不同的信息安排。今年将做进一步的修订。同时，下一步将推进修订收购办法和审核办法，进一步减少行政许可，放松管制，加强服务。今年将进一步增加并购重组公开的内容和范围。（新华网）
美联储利率及宽松政策不变
北京时间3月21日凌晨，美联储在结束两天会议后宣布，考虑到经济增长在2012年年初陷入停滞之后恢复到温和增长状态，但是经济前景还存在下行风险，将继续维持积极的宽松立场，即维持利率在0-0.25%区间不变，继续每月采购450亿美元长期美国国债和400亿美元抵押贷款支持证券（MBS）。
美联储在政策声明中指出，美国经济在去年末增长停滞后现在已恢复小幅增长态势，近几个月来劳动力市场改善但失业率仍很高，家庭开支和企业固定投资继续增长，但财政政策已受到更多局限，通胀一直略低于美联储的较长期目标，而近来临时性的波动主要与能源价格波动有关，长期通胀预期依然稳定。
美联储随后公布了决策委员们对美国经济前景的预测，美联储官员们认为失业率将在2015年的某个时候下降到足以促使联储作出提高利率决定的程度，并预测劳动力市场在2013年期间就会有更快的改善走势。（《投资与合作》）
证监会召开座谈会征求私募基金管理办法意见
3月15日上午，由中国证监会基金管理部主办的“《私募证券投资基金业务管理暂行办法》（以下简称“《暂行办法》”）座谈会”在中国证券投资基金业协会会议室举行。中国证监会基金管理部王林主任、中国证券投资基金业协会孙杰会长、中国创投委常务副会长沈志群，以及来自上海市创业投资协会、浙江省风险创业投资协会、上海股权投资协会、江苏省创业投资协会等11家股权和创业投资协会的负责人和代表参加了本次座谈会。
沈志群常务副会长在座谈会上提出，《暂行办法》将私募股权投资和创业投资纳入证券投资基金业进行管理的提法有欠妥当，有些概念的界定不够明确清晰，部分内容与《证券投资基金法》以及2008年十部委联合并实施的《创业投资管理暂行办法》也有一定的冲突。其他参会人员也纷纷提出对《暂行办法》（征求意见稿）的意见和建议，希望证监会在修订“暂行办法”时予以考虑，也希望证监会与相关部门加强沟通，避免VC/PE行业的管理上出现政出多门、多头管理的现象。（《投资与合作》）
VC/PE有望进入股转系统
3月22日，全国中小企业股份转让系统公司（以下简称“股转系统”）召集72家主办券商及参与推荐挂牌项目排名前10位的会计师事务所、律师事务所举行培训会。据会上透露的信息显示，该公司已取消对主办券商业务资格的审批，符合条件的券商在股转系统备案后即可开展相关业务。此外，其已于近日接受72家券商提交的主办券商业务备案申请，同意上述券商作为主办券商在全国股份转让系统从事推荐、经纪等业务。
目前，股转系统正积极引导各类机构投资者入场，以吸引长期投资者，进一步激发股转系统的活力。VC/PE、社保基金、银行理财、险资、信托等多元化投资主体或将获准进场。据了解，之前股转系统在中关村试点时期，不允许其他类型资金参与。（中证网）
普华永道：中国仍是全球投资首要目的地
【关键词】私募股权基金;问题;对策
引言
私募股权基金是国际主流直接投资工具之一,可以有效促进和深化金融改革与金融创新。发展私募股权基金有利于丰富我国资本市场层次,为经济发展提供资金支持;有利于改善中小企业的融资环境,促进中小企业做强做大,进而完善企业治理结构,促进我国产业结构的合理调整;同时增加城乡居民投资渠道,解决流动性过剩问题。本文将对我国私募股权基金发展中存在的问题进行深入分析,并指出切实可行的对策,以完善我国私募股权基金市场。
一、我国私募股权基金发展的可行性
(一)具有有效的市场需求
第一,企业融资需求。目前,国内高速成长的企业具有较强的融资需求。民营企业、特别是非正式金融力量薄弱的中西部地区民营企业的发展严重受到资金限制,很难在较短的时期内获取资金来满足生产。与此相比我国融资格局以间接融资为主,现有融资工具和金融服务仍然无法广大满足企业的投融资金需求。这为我国私募股权基金的发展提供较强的融资需求,拥有较强的市场发展潜力。第二,民间资本的投资需求。目前我国3000亿元的民间金融总量,和8万亿居民储蓄存款和12万亿银行资本相比,民间资本已成为我国国有资本、跨国资本以外的第三支力量,民间资本蕴藏着巨大的能量,现有的资本市场还远没有将民间资本充分激活。私募股权基金可以凭借其专家管理、专业投资提高资本使用价值。私募股权基金可以合理利用民间资本。可以能够有效利用这部分资金,提高资金利用效率,真正为建设和谐社会做贡献。
(二)政策的支持
近年来我国法律法规环境正在逐步完善,为私募股权基金的发展提供了制度保证。《公司法》、《合伙企业法》、《创业投资企业管理暂行办法》等一系列法律的修订和管理办法的出台,为发展私募股权基金建立了良好的法律环境。《公司法》取消了公司虽外投资额度的限制,2007年6月1日实施的新《合伙企业法》确立了有限合伙制的企业形式,预示了在我国可以建立有限合伙型的私募股权基金。这样可以避免双重征税,为促进发展我国本土私募股权基金提供政策支持。
(三)发展私募股权基金的市场环境成熟
中国改革开放的三十年来,经济的持续稳定高速增长,基础设施的逐步完善,现代化的信息条件,发展PE的硬件条件逐渐成熟。加入WTO后,零售业、金融业和电信业等更多行业向国际私募资本或全部开放。资本市场股权分置问题基本解决,实现了上市股票的全流通。即将开始的股指期货、创业板市场和已推出的深圳二板市场,促进多层次资本市场体系的建设。这为PE的投资和退出提供更加便利的渠道。
二、我国私募股权基金发展中存在的问题
历经十多年,我国私募股权基金发展分两个阶段。第一阶段:2006年以前,这期间证券公司与大客户逐渐形成了不规范的信托关系,是我国私募股权基金的最初形态,第二阶段:2006年以后,我国私募股权基金在募集总额和设立数量上得到迅速发展。2007年各项法律法规的出台,特别是2007年9月1日新合伙企业法的实施,所引入的有限合伙方式为国内私募股权基金的发展奠定了坚实的法律基础,极大促进我国私募股权基金的发展。从设立数量和募资额度上都取得前空前成绩。2007年被称为“中国PE元年”。虽然取得较好的成绩,但是在发展中仍然存在较多问题。
(一)私募股权基金投资对象单一
因我国资本市场不完善,防范风险、控制风险的机制不够。我国私募股权基金的投资行业更倾向于利润稳定的房地产、化工、机械制造、工程等传统行业。受国际经济危机影响,2009年,累计私募股权基金共投资86.516亿美元,私募股权基金在中国的投资仍过分集中在传统行业及服务行业。从投资金额看,投资于传统产业和服务业的金额达80.9764亿美元,占总投资额的94.5%。而投资于高风险、高收益的广义IT行业仅为1.007亿美元,占总投资额的1.2%。
(二)退出机制不畅
成熟完善的资本市场可以为私募股权基金提供健全的退出渠道。私募股权基金的退出机制主要有IPO、兼并收购(M&A)、公司资本结构重组、股权转让、企业回购等。但是我国目前多层次资本市场不完善,企业上市条件高,产权交易不活跃,其他退出机制尚在起步。现有的资本市场根本无法满足私募股权基金快速有效进入市场。2009年全年私募股权基金退出较去年明显好转,共有80起私募股权基金退出案例,其中,IPO退出仍是私募股权退出的主要方式,共有案例71起,占88.8%;股权转让3例;占3.8%,M&A3例;占3.8%;其他方式3例,占3.8%。私募股权基金投资退出情况反映出IPO和上市后减持退出仍是当前私募股权基金在中国投资的主流退出模式。
(三)法律法规的缺失
虽然《合伙企业法》、《外商投资合伙企业管理办法》(草案)、《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》以及其它众多法律法规的实施推动了中国PE的发展,仅靠这些法律是远远不够。《基金法》,《信托法》等法律大环境需要进一步改观。例如:《外商投资创业投资企业管理规定》允许设立非法人外商投资创业投资企业,但该法仅适用于外商投资的创业投资企业,采用商务部审批制度,设立程序复杂耗时,且投资主要范围被限定风险投资(即主要被投资对象是未上市高新技术企业),并非真正意义上的私募股权投资;《商业银行法》和《保险法》的相关规定也限制了金融资本进入私募股权投资领域;目前我国虽然批准设立六只产业投资基金,但由于《产业投资基金试点管理办法》尚未出台,产业投资基金设立和运作无法可依;与《合伙企业》的配套政策措施还处在缺失状态。在使用基金管理人,投资者免受基金管理人侵害的保护没有相关法律跟上。在管理费和利润分成没有明确的规定,发展私募股权基金的资金来源界定不清。这些问题的阻碍了我国本土PE的健康、阳光发展。
(四)监管的缺失
目前,我国对私募基金的立法和监管总的来说还是无法达到预防风险,规范投资市场的目的的。私募股权基金利用高度的财务杠杆实现高额利润,本质上是一种高风险的运作形式,尤其在我国资本市场尚不规范完善的背景下,对私募基金进行有效监管是十分必要的。在对私募基金的立法监管既要参照资本市场发达国家的经验,也要注重结合我国国情。首先监管法律缺失。其次是监管主体不明确。我国私募股权基金因资金来源、组织形式等其性质不同,其监管涉及发改委、证监会、科技部、工商局、税务局、商务部、外汇管理局等多部委。主管部门不明确,管理责任界限不清,容易造成“政出多门”。而且事实上出于不同的部门利益考虑,并未形成对私募基金的有效管理。
三、发展我国私募股权基金的对策
(一)进一步完善发展私募股权基金的制度环境
政府应进一步为私募股权基金市场提供健全的法律环境,真正保护投融资双方利益,维护市场的公平,公正,合理,有效。首先,以现有的法律框架为基础,针对私募股权基金可能选择的各种法律形式,通过对《公司法》、《信托法》、《合伙企业法》等具体条款的解释和补充,完善私募股权基金设立的法律环境。其次,引导社会资金和国有资本参与私募股权基金,修订相关法规,积极鼓励商业银行、保险公司、养老金等机构投资者介入私募股权基金。第三,对于国资、外资、民资以及混合所有制资本的私募股权基金,应建立统一市场、统一设立标准、统一监管方式、统一退出机制,引导私募股权基金健康、有序发展。第四,进一步推动有限合伙制组织模式的发展,完善与之相关的注册登记、资金托管等配套制度,积极探索投资人退出机制。
(二)建立灵活有效的监管体系
第一,建立以证监会为主要负责机关的监管模式,以发改委、商务部为辅的投资监管体系,涉及其他部委的,可以由证监会通过与其协商解决或征求意见。第二,实行多层次主体分类监管。在监管中要坚持市场化原则,要改变过去政府在金融活动中承担过多风险的状况,让市场主体自己承担风险。在设定管理人资格后,对于一般的私募股权基金,可采用在私募发行后向监管机构备案的方式;对社保基金、养老金、商业银行、保险公司或有国资成分的机构参与投资的私募股权基金,则可设定必要的投资人资格审批程序。第三,完善监管协调,防范风险跨市传染。私募股权基金会同时对银行、证券、以及保险市场产生影响。我国实行金融业分业监管,必须重视加强各监管机之间及监管机构与央行之间的沟通和协调,进一步明确各监管机构的职责分工,减少职责分叉,降低监管冲突,同时又要加强监管协调,提高监管效率[3]。
(三)完善规范私募股权基金的退出机制
第一,加快建设我国建立多层次的资本市场。应有步骤地推出创业板市场,建立和完善场外交易市场,降低未上市股权交易成本,为非上市公司的股权交易创立良好条件。由于目前诸多市场条件在中国尚不具备,建立有效的私募资本退出机制。首先进一步完善资本市场,特别是二板市场。加快建立全国性的产权交易市场,允许一批高科技企业在二级产权市场进行股权转让,从而实现风险投资的股权流动与增值。中期内可考虑建立创业板市场,为风险企业公开上市提供机会。第二,建立场外交易市场。健康、有序的场外交易市场能够可以满足数量众多的创业企业的股份交易、资本流动和融资需求。第三,采用海外上市。海外市场的投资市场比国内投资市场更成熟,拥有更合理的退出机制。海外市场市盈率较高,能筹集到更多资金。海外市场更方便、股权激励机制,可以签发股权兑现,这样可以有效保证收益。虽海外市场的监管更严格,但有利于提高公司治理和提高公司荣誉,促进我国企业走出去。
(四)提升私募股权基金的管理水平
私募股权基金管理运营水平是发展私募股权基金的关键之一,我们要在建设具有国际水平的专业管理机构,打造优秀的基金管理团队等方面提高我国本土私募股权基金管理水平。
第一,对基金管理人的主体资格要有严格限制。应将银行、证券公司、保险公司、养老基金及投资机构作为合格的机构投资者:将注册资本门槛提高,将一些不具有法人资格的工作室以及资信不高的基金管理人挡在门外,最大限度地保护投资者利益。第二,从组织上完善私募股权基金管理。建立私募股权基金行会,着力培养高素质管理团队,选择优秀职业经理人,以行业自律来管理整个私募股权基金市场。对于私募股权基金从业人员实行考试准入制度,从专业知识水平方面来提高整个PE行业的管理水平。
结束语
目前我国经济的快速发展,资本市场的逐渐完善,为我国本土私募股权基金提供较好的环境。但是我国本土PE因发展时间较短,经验不,没有形成相对完整的体系。在发展中仍存在较多问题:如法律法规不健全,退出机制不畅,本土基金处于弱势等。我认为应该加强私募股权基金的管理是重中之重,这样可以有效提高我国PE的整体水平,可以进一步促进PE的健康,有序发展。
参考文献
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[11]省略.省略.
