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开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇外汇市场监管，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
关键词：外汇市场；改革；汇率外汇市场是指从事外汇买卖的交易场所，或者说是各种不同货币相互之间进行交换的场所。外汇市场是一国经济对外开放的产物是联系国内外经济的纽带。随着我国改革开放以来，国内经济和世界经济的联系更加紧密，国际市场的一举一动都关系到国内经济发展的平稳性，特别是涉及外币交易的外汇市场。如何在经济全球化的大环境下，保护我国外汇市场平稳运行成为了时代经济的必然要求。
一、我国外汇市场的发展历程
我国外汇市场的建立和发展是随着改革开放的进行而诞生，在社会经济的发展和经济全球化的要求，我国的外汇市场也逐步的进步和完善。根据我国外汇市场的管理形态我们可以将其划分为三个发展阶段：外汇调剂市场、外汇调剂公开市场和全国统一外汇市场。
外汇调剂市场阶段——1979年8月至1988年8月，改革开放前，中国实行高度集中统一的外汇管理体制，所有的外汇收入的企业和机构必须卖给国家，官方汇率缴纳营业税，所有外汇支出按国家计划统一安排，实际上没有外汇市场。为了调动创汇通过出口企业的积极性，我国的外汇管理体制改革，决定实施保留外汇配额制度。该系统客观导致我们需要调整他们的外汇。1980十月，在与中国银行联合国务院国家外汇管理局制定了中国6的银行开始在12个大中型城市调整暂行办法的外汇，包括北京和上海经营外汇掉期业务，到1985年底在深圳设立第一个外国外汇调剂中心，这一阶段是我国外汇调剂市场起步。
外汇调剂公开市场——1988年9月至1993年12月。随着改革开放程度加深，我国对外汇需求越来越强烈，现有的外汇管理制度已经不能满足我国经济发展对外汇要求，因此外汇管理制度的进一步改革势在必行。终于在1988年9月，上海率先成立外汇调剂公开市场，引起其它省市效仿，深圳等地也相继成立外汇调剂公开市场。这种模式的开创较好地体现了公平、公开和公正的交易原则。促进外汇资源的合理配置起到了积极作用。
全国统一的外汇市场，从1994一月，中国人民银行决定在我国的外汇管理体制的重大改革。基于原有的外汇调剂市场银行间外汇市场，取消储备货币，取消外汇收支的指令性计划，银行书面保证体系，实现经常项目下有条件可兑换。汇率制度，要根据市场的供给和需求建立一个单一的，有管理的浮动汇率制度；取消外汇储备和支付，银行被迫退出，允许人民币在经常帐户下的有条件可兑换，并在此基础上，建立全国统一的银行间外汇市场是中国外交外汇交易中心。
二、我国外汇市场存在的问题
1.人民币汇率的市场化程度低
外汇市场的供求结构在2005年外汇形成机制改革后发生了较大的变化，扩大了外汇市场的交易主体，促进了人民币汇率市场化水平的提高。但从那以后，人民币对美元一直处于缓慢升值的态势，由此可见人民币汇率市场化程度仍然受到很多因素的影响。虽然双向资本流动的机制在资本项目自由化程度提高的影响下将形成，但是资本流出仍然处于严格控制下，居民参与国际金融市场的资格仍然受到很大的限制，要在有效防范风险的前提下建立对称的“双向资本流动”的格局是一个渐进的实践过程。从经济基本面看，中国国际收支一直持续“双顺差”格局，中国外汇供给呈现刚性增长的趋势，外汇供给和需求处于不对称的状态，人民币汇率面临继续升值的压力，“双向变动”预期的形成较难，这意味着必须对经济政策进行调整，以实现国际收支的平衡。
2.外汇市场交易过于集中，缺乏流动性
提高外汇市场的竞争性，有利于均衡外汇价格的形成，同时有利于规避风险，较多不同质的外汇交易主体，不同的风险偏好和预期，有利于促进有效外汇市场的形成。自2005年5月18日以来，中国外汇交易中心开办了9个外币对交易，但是根据中国外汇交易中心统计，EUR/USD、GBP/USD、USD/CHF占据了交易量的主导地位，其他货币相对缺乏流动性，这种状况直接制约了外汇市场的发展。交易主体的集中性虽然有利于监管机构的直接监管，但是由于商业银行交易行为的趋同性，不利于汇率形成的市场化程度和弹性的提高。
三、促进我国外汇交易市场发展的建议
1.改进人民币汇率管理制度
随着中国大国经济特点的形成，中国不能放弃货币政策的独立性，货币政策是中国进行宏观经济调控、实现内外经济平衡发展的主要政策工具，合理的汇率制度是平稳促进外汇市场发展的关键。
2.完善即期外汇交易
即期外汇市场在中国外汇市场占据主导地位，对中国外汇市场的建设起着十分重要的作用，即期外汇市场也是外汇远期交易工具的基础，外汇远期合约的定价需要即期汇率，因此，即期外汇市场的发展关系到外汇远期交易工具的运行情况。提高即期汇率的市场化水平，应减少中央银行对外汇市场的干预程度。因此，进一步扩大指定银行外汇持有额度，有利于促进外汇市场的发展。
3.加强外汇市场监管
在外汇市场加速改革下，银行的自也在增加，因此应该完善外汇市场的监管法规，提高外汇市场参与者的自律管理能力和水平，中央银行允许银行有较大的自由度以保证外汇市场的有效性，使银行能够根据外汇市场变化识别和规避本身面临的外汇风险。监管的分散影响了外汇市场监管的有效性，因此，应该加强与各部门之间的沟通和协调，减少可能的市场波动和系统性风险，提高对整个金融市场的监管水平。（作者单位：吉林大学学院）
参考文献：
[1]郭庆平.外汇管理调查与研究[M].北京：中国金融出版社，2006.9.79-86
[2]胡晨.去杠杆化在美国外汇市场的体现及其影响[J].才智，2010.12.44-45
[3]王信“：中国外汇市场存在的问题及对策”《，国际经济评论》，2003 年第 5～6 期，第 2 页
关键词：人民币；汇制改革；金融配套
作者简介：曹垂龙(1966―)，男，广西大学国际金融学院副教授，主要研究金融市场及金融体制改革。
中图分类号：F830
文献标识码：A
文章编号：1006―1096(2006)05-0142-04
收稿日期：2006-05-07
一、人民币汇制改革的核心内容及新汇制实行以来的表现
2005年人民币汇制改革的核心内容主要有：一是自2005年7月21日起，人民币不再盯住单一美元，开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度；二是人民币对美元升值2％；三是适当扩大汇率浮动区间，人民币兑美元汇率允许日波幅为上下浮动0．3％。2005年9月23日央行还扩大了人民币与非美元货币汇率的浮动区间，由1．5％扩大到3％。
图1显示了人民币汇制改革九个月以来人民币汇率的基本走势，基本呈现“大涨小跌”的缓慢盘升走势的特点：(1)稳中有升。九个月以来人民币对美元汇率与改革时的初始值1美元兑人民币8．11元相比，在2005年7月22日～2006年4月28日的191个交易口中，有189个交易日高于8．11，从月平均汇率值和汇改后人民币汇率走势图来看，人民币汇率也显示在不断缓慢攀升；(2)汇率弹性开始凸现。人民币对美元汇率最高为2006年4月10日的8．0040，与改革时的初始值8．11对比升1．32％，最低为2005年7月27日的8．1128，贬值0．04％，累计波幅为1．34％；交易日之间也有升有降，即双向浮动，如：对美元，与上一个交易日对比，在191个交易日中有117个交易日人民币上浮：74个交易日下浮；(3)中国人民银行网站公布的2005年7月21日～2006年4月28日人民币汇率交易中间价等有关资料还显示，人民币对欧元、日元等非美元货币的波幅远大于人民币对美元的波幅，如：对日元汇率，与2005年7月21日的100日元兑人民币7．3664元相比，最高为2005年12月5日的6．6565，升幅为10．66％，最低为2005年8月16日的7．4297，贬值0．85％，累计波幅为11．51％7对欧元，与2005年7月21日的10．0641元相比，最高为2005年11月17日的9．4406，升6．6％，最低为2005年9月5日的10．1427，贬值0；77％，累计波幅为7．37％。
可见，人民币新汇制已开始发挥作用，其弹性开始显现。然而，伴随其弹性的凸现，随之而来的是外汇风险问题。国外的实践证明，在当今汇率易变、频变的牙买加体制和金融自由化、国际化趋势以及国际游资数以万亿计的大背景下，浮动汇率制的良性运行，必须要有健全的、行之有效的资本市场、外汇市场和良好的宏观金融监管体系等等之相匹配。我国的金融相对滞后，尚存在不少影响新汇制有效运行的因素，为了新汇制能够健康有效地运行，除了加快相关领域的金融改革和金融创新外别无选择。
二、关于人民币汇制改革的配套金融改革与金融创新要求
(一)加快即期外汇市场发展和金融创新的要求
国内外的实践证明，具备完善的外汇市场是实行浮动汇率制的重要基础。人民币新汇制――管理浮动汇率制，其最终目标是要实现汇率的短期相对稳定和长期的趋向于均衡汇率，这就需要通过一个有弹性、有深度、有广度、有效率、市场化程度高的外汇市场作为平台来发现均衡汇率。即期外汇市场是一个国家外汇市场的基础市场，是远期外汇市场发展的基础。目前，我国的即期外汇市场还非常落后：仍没有完全改变强制结售汇制，外汇市场交易量小(见表1)；交易主体少而种类严重不全；交易品种稀少且畸形集中(美元交易通常占外汇交易量的98％左右)；市场缺乏深度和广度、市场流动性和交易效率低等等。
可见，人民币汇率机制改革对我国即期外汇市场的发展和相应的金融创新提出了迫切要求：
1．进一步改革结售汇率制，加快推进意愿结汇制进程的要求。强制结售汇，实际上扭曲了外汇市场的供求关系，人为放大了供应而抑制了需求。虽然外汇管理局己于2005年8月2日扩大了企业外汇留成比例(从原来的30％至50％扩大到50％至80％)，但还必须进一步加大改革力度，包括进一步扩大企业外汇留成比例和放宽对银行结售汇周转头寸和自身结售汇的管理等等，稳步推荐无实需背景金融交易，即意愿结汇制的进程。本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文。
2．进一步扩大交易主体的数量和种类的要求。汇改后，央行已迈出了实质性的一步，2005年8月决定扩大了即期外汇市场主体，允许非银行金融机构和大型非金融企业入场。我们还可以探讨建立外汇经纪人制度、允许QFII参与和吸引更多的做市商入场等等，以增加外汇市场的深度和广度，提高市场流动性和效率。
3。交易方式进一步创新的要求。要积极发展无形市场，即场外交易(OTC)；积极推进做市商制度，进一步扩大做市商的数量；扩大市场主体自行定价权限，允许金融机构自由选择交易模式。逐步形成银行间市场与零售市场、报价机制与询价机制、交易所市场与场外市场并存的市场结构和交易方式，以提高市场流动性和效率。
(二)加快远期外汇市场发展与金融创新的要求
汇改前人民币实质上是实行盯住汇率制，汇率变动的风险是通过央行的干预化解的。央行的这种被动的、被迫的干预，其代价非常昂贵，往往以其货币政策的效率和国内经济目标的牺牲为代价，等于汇率变动的风险全部由国家来承担。2002年以来至汇改前，央行要同时兼顾外汇市场和货币市场两大市场的平衡的两难，就是很好的例证。
新汇制是管理浮动汇率制，其运行九个月表现，也说明了新汇制的弹性正逐步显现，如果没有健全的远期外汇市场等规避汇率风险的金融市场来保驾护航，我国从事国际经贸活动的市商随时都会处于汇率变动的风头浪尖之上。一个有活力的远期外汇市场，是实行浮动汇率制的“避风港”，而目前，我国的远期外汇市场还很不健全，可提供的避险途径和效率还非常有限：从银行间远期外汇市场来看，不但市场主体少、交易量少，而且品种稀缺，只有人民币／外币远期交易和掉期交易；从零售市场(远期结售汇市场)来看，缺乏市场竞争因素，买卖差价过大(市场缺乏宽度)，避险成本较高，也没有其他的诸如外汇期货、期权市场以供涉外市商避险选择。可见，这与新汇制对外汇市场避险功能的高要求极不相符，要想使新汇制健康有效地运行，必须加快推进远期外汇市场建设的进程。
汇改后不久，即2005年8月，央行已出台了一些加快发展远期外汇市场的有关决定和改革创新，如：扩大外汇银行对客户远期结售汇业务和开办人民币与外币掉期业务；开办银行间远期外汇交易，并引入询价交易方式等等。然而，一个行之有效的、健全的远期外汇市场的建设，尚有许多关键问题有待解决：除了要解决诸如即期外汇市场所要解决的交易主体数量和种类的扩大、交易和监管方式的创新等问题外，重点还必须解决交易品种稀缺，即金融工具的创新问题(包括工具种类及其创新次序)。应采取先简单后复杂，先易后难，先风险小的、后风险大的原则，精心设计我国远期外汇交易品种的创新次序，如：先发展远期外汇和掉期交易，后发展外币期货、期权和期择交易；先人民币与外币，后外币与外币间业务；先掉期后互换；先常规的，后复杂的(如复合期权、后付期权、选择期权、混合期权)等等，以确保我国远期外汇市场健康、快速、有序地发展。
(三)全面推进利率市场化的要求
利率具备弹性是浮动汇率制有效运行的又一重要基础。具备弹性的利率机制，具有调节汇率、打击投机性资金对汇率冲击的作用：在利率实行市场化的情况下，当外汇市场出现超常供应，即供大于求时，可以调低利率，使资金从货币市场转到外汇市场，增加本币的供应，或者说当外资出现超常流入，资金供应的增加就会使利率下浮，进而使外资流入减少，从而消除外汇下降、本币上浮的压力；反之，则调高利率，使资金流向货币市场，或者说减少资金的流出，减少对外汇的需求，从而消除外汇上浮、本币贬值的压力。同时，也只有在利率实现市场化以后，利率才是资金供求的真实反映，两种货币的利率差异才能作为计算其远期升(贴)水的依据。
我国利率市场化程度仍较低。我国利率市场化的进程虽已取得了一些进展，如：对外币利率初步实现了市场化，并且央行已于2004年10月取消了对人民币存款利率下线和贷款利率上线的限制，但是，严格来说，我国尚未真正实行利率市场化，目前绝大多数利率还是由央行决定(杨如彦，2005)。只有解决了诸如基准利率、利率市场化定价、市场化利率结构和传导机制、利率风险防范机制等核心问题，利率机制才能真正发挥作用。可见，人民币汇制改革推出后，客观上提出了加快我国利率市场化的迫切要求，必须进一步加大改革和金融创新的的步伐：
1．建设合理的市场化利率体系的要求。首先必须解决基准利率(即央行利率)问题，基准利率是整个利率体系的核心，只有解决了基准利率，中央银行才能实现间接调控利率。考虑到我国目前再贴现和再贷款的市场规模较小的实际情况，现阶段选择国债利率和银行间同业拆借利率作为基准利率较为合适。其次，要培养商业银行的利率定价和利率风险的判断能力，构建合理的市场利率(商业银行利率)体系，要能充分体现出市场化的利率期限结构、信用风险结构等等，形成合理的、高效的市场化利率传导机制。
2．加大利率风险规避工具的创新力度的要求。2005年6月央行推出了人民币第一个衍生工具――银行间债券远期交易，对于利率风险的规避具有很强的现实意义。今后还要提高商业银行的创新能力和权限，进一步加大利率风险规避工具的创新力度，不断增加避险工具的种类(如远期利率协定、利率期货、利率期权、利率互换、货币互换等等)和规模，以拓宽利率风险的避险途径，提高避险效率。
(四)进一步完善与发展我国资本市场的要求
按照“原罪(OriginalSin)”理论，一国资本市场越不完善就越不容易实行浮动汇率制。“原罪论”认为，一国资本市场越完善、越发达，本国的企业就越容易通过诸如发行本币债券获得本币融资，可尽量避免使用外币债务，以减少其外汇风险。或者说一个健全的、行之有效的资本市场的缺位，这就使得其企业难以做到债务在期限和币种上的有效匹配以规避汇率风脸，是导致发展中国家“浮动恐惧”的主要原因之一。我国的资本市场还极不完善，尤其缺乏一个健全的债券市场，表现为：一是直接融资市场发展缓慢，在整个融资结构中直接融资比重过低，如：我国2003年主要融资种类共融资35276亿元，而直接融资只占15．1％(冯光华，2005)；二是在直接融资中，企业债券市场发展又特别严重滞后，根据《2005中国统计年鉴》，2004年我国共发行国内有价证券12314．5亿元，而企业债券只有327亿元，仅占当年国内有价证券发行量2．66％。健全和完善我国债券市场对进一步完善和发展我国的资本市场意义重大。2004年以来央行虽然在促进我国债券市场的健康发展方面做了许多艰苦的努力：首先，支持商业银行发行次级债券以补充资本金；其次，又于2005年5月成功推出了企业短期融资券，并在银行间债券市场上市流通，使我国短期直接融资市场的建设迈出坚实的一步。然而，我国债券市场落后的局面仍没有改变，只有国债(含政策性金融债券)市场、短期融资券市场、企业债券市场三管齐下、并驾齐驱，才能确保我国债券市场的宽度和厚度。可见，人民币新汇制同样对我国资本市场尤其是企业债券市场的改革与发展也提出了迫切的要求。
1．加大创新力度，提速发展企业债券市场的要求。要创新监管，完善企业债券市场的运行机制，推进企业债券市场的发行管理由“审批制”转向“核准制”，把企业债券谁能发行，发行多少等的决定权交给市场；改革和完善企业债担保机制，取消强制性担保；培育信用评级中介机构，完善企业债信用评级制度，建立债权人监控下的企业债信用评级机制；规范企业债券发行主体的信息披露制度，建立信息披露质询机制，取消发行利率管制，建立健全企业债券的市场化定价机制，促进企业债发行市场化运作等等。
2．继续按市场化运作，加快短期融资券的发行。2005年5月推出的短期融资券市场，对于拓宽我国金融市场的宽度和厚度具有里程碑的意义，但只是刚刚起步，应加快发展速度。建议加快我国企业信用等级的评价，并允许企业运用信用增级进入发行市场，不断为短期融资券市场注入新的血液，并同时积极试点资产支持融资券的发行和交易。
3．培育机构投资者，扩大投资者群体，积极推行做市商制度。要发展我国债券市场，必须大力培育机构投姿者，诸如：保险公司、商业银行、养老基金等。我们还可以探讨积极推行做市商制度和让更多的QFII入市；也可以设立更多的基金，通过基金吸引个人投资者间接人场等等，以扩大市场规模，提高市场流动性和效率。
(五)加快人民币国际化进程的要求
实践证明，凡是能够有效控制汇率浮动的国家，其进出口中本币的使用一般都占据较大的比率(见表2)和在国际金融市场能借到以本币为面值的“外国贷款”(或“国际债券”)。“原罪论”还认为，发展中国家的“浮动恐惧”来源于本币的非国际化，因为他们的银行和企业根本无法做到在国际贸易中使用本币计价，更无法做到在国际金融市场上借到本国货币
(丁剑平，2003)。可见，人民币汇制改革提出了加快人民币国际化的迫切要求，必须稳步推进人民币的国际化进程：
1．进一步扩大人民币在经常项目中的使用成果。首先，要扩大人民币在周边国家及港澳地区的使用。近年来，人民币在周边国家及港澳地区的数量不断增加(见表3)，央行已分别于2003、2004年就香港和澳门的人民币回流做了安排，并于2005年11月1日扩大了为香港银行办理人民币业务提供平盘及清算安排的范围，但还要尽快解决滞留在周边国家的人民币回流问题，并推动与周边国家及港澳的贸易中更广泛使用人民币，使人民币尽快成为区域性国际货币；其次，要加大人民币在我国对外经济援助中的计价结算。
2．逐步放松外汇管制，渐进式实现人民币资本与金融项目下的可兑换。一国货币的国际地位和国际化程度，必然要同该国的经济实力和金融的发展水平相适应，我国资本与金融项目的对外开放和可兑换只能采取渐进式模式：首先实现长期资本的自由流动和可兑换，然后再实现短期资本的自由进入与可兑换；最后再实现短期资本自由流出和人民币资本与金融项目的完全可兑换。
3.加强境内外汇市场与人民币境外离岸市场(NDF、NDO等)的联系与沟通，通过离岸市场逐步扩大人民币的国际影响和国际信用。
(六)提高微观市场主体的抗风险能力的要求
人民币新汇制对银行也提出了新的改革要求，要求商业银行正确处理好金融服务与防范风险的关系。商业银行要不断增强自身的汇率风险和利率风险的防范意识，并时刻关注由汇率机制改革所引发的我国整个金融市场的深化和改革，对商业银行业务、收益和风险的影响，不断提高对风险的判断和规避水平，进一步完善风险管理体系，以提高其整个经营水平。同时，还要不断提高金融服务意识和服务质量，增强金融工具的设计、定价和创新能力，加大金融衍生工具的创新力度，不断推出适应市场需求的外汇避险产品，拓宽企业避险途径和渠道。
此次汇制改革同时使人民币升值2％。从图表1和表1来看，人民币汇率近期仍会稳中有升，而且新汇制的弹性也逐步显现，交易日间也有升有降，会对进出口带来外汇风险，这要求进出口企业不断提高风险意识，密切关注汇率波动，并充分利用金融市场和避险工具来规避汇率风险，同时还应该加强管理，降低成本，促进产品升级换代，实现从“粗放型”出口向“集约型”出口转变，以减少人民币升值的负面影响。
(七)进一步提高金融监管水平、监管质量的要求
表4显示的20世纪末的大量资金外逃和进入本世纪以来的国际热钱的大量入境，均说明我国资本金融帐户的监管质量有待提高。新汇制为管理浮动汇率制，大量的国际间短期资本的流动，将会直接影响汇率的稳定。因此，新汇制对我国资本金融帐户的监管提出了更高的要求。本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文。
此外，伴随人民币汇制改革和利率市场化的稳步推进，将会有力地促进我国经济的市场化进程。新汇制对我国的整个金融监管的水平、质量和方式也提出了更高、更新的要求，要改变过去的过度行政、高成本、低效率的监管方式，从以直接监管为主向以间接监管为主转变。各国监管实践证明，市场主体的自律监管是各金融市场监管的核心和基础。在监管当中，首要的是交易主体的自控约束，然后是行业自律、社会监管以及政府外部监管。政府监管要以合规经营和强化风险的控制为主要内容，以不影响金融企业的自主创新能力和向客户充分披露风险为限。例如在金融创新方面，现阶段我国外汇市场、债券市场、货币市场等的监管部门主要应将重点放在制度建设(包括从国外移植)，健全法规和对市场的辅导性培育方面，至于金融产品的设计、创新、定价等应交给商业银行等市场主体。又如，央行对外汇市场的干预和对人民币汇率的监控也有待改进。有数据证明，近几年来，银行间外汇市场几乎只由央行一家造市，其交易额几乎占全部交易的70％以上，今后，除了要积极推行做市商制度外，还可建立外汇平准基金，由外汇平准基金入市对外汇市场的超额外汇供求进行吞吐，可较好地避免央行入市造成基础货币量的变化，对货币政策产生负面影响；过去对人民币汇率的监控，也过分强调汇率的短期稳定，而忽略了汇率的长期均衡，今后要兼顾短期的相对稳定与长期的趋向于均衡汇率，并同时加强预警系统和预警机制的建设，以防范风险与危机于未然。
三、结语
外汇交易主要采用两种方式：一种是交易所方式。这种方式有固定的交易场所，如德国、法国、荷兰等国的外汇交易所，以及进行外汇期货交易的芝加哥商品交易所；这些交易所有固定的营业时间和营业场所。另外一种是OTC方式。这种方式是24小时运转，没有具体的交易场所，交易双方靠电话或网络等通讯设备达成交易。
OTC方式是外汇市场的主要组织形式。它不同于传统意义上的市场，并不具有一个中心交易场所，绝大部分的交易是通过电话或网络进行；这种没有统一场地的外汇交易市场被称之为“有市无场”。全球外汇市场每天近两万亿美元的交易额，就是在这种既没有中央清算系统的监督，也没有政府的管制下完成清算和转移的。
电子交易的兴起
早期的OTC交易主要通过电传、电报和电话等通讯方式来实现。随着计算机技术和网络技术的发展，电子交易开始兴起，并引发了外汇交易机制和外汇交易技术的变革。
过去只对银行间交易者开放的实时报价现在通过网络唾手可得，外汇定价变得更加透明，信息的传达更有效率。同时，电子交易也改变了外汇市场的特性和交易者行为，信息的光速传输使得羊群效应在国际范围内瞬间传递，加剧了外汇市场的日间波动。
电子交易主要有两种模式，一种是服务于机构客户的ECN（electroniccommunicationsnetwork）模式；另一种是服务于零售客户的询价（Dealer）和单一做市商（Marketmaker）模式。我们平常接触到的外汇保证金经纪商通常采用后一种交易方式。
面向银行和机构投资者的ECN
ECN是一个电子交易网络，交易者的单子都直接且匿名的挂在这个网络上，买卖价格由参与这个ECN上的所有交易者竞价产生，所以ECN上的价格是真实的市场价格。ECN的运营者一般不参与交易而只收取交易佣金，所以他们会尽可能提供给客户更好的服务。
EBS和Reuters是专门针对顶尖银行的专有ECN系统。他们基本上占据了国际外汇市场现货交易的近70%的市场份额。EBS主要为美元、欧元、日元和瑞士法郎的交易提供电子交易平台，而Reuters则主要是为英镑与其它货币之间的交易提供服务。
随着互联网技术的发展，服务于小型银行、大型投资机构、对冲基金的ECN开始出现，包括CurreneX、Fxall、FXConnect、Hotspot等。他们各有业务的侧重点，例如FXConnect主要面向基金经理，而Currenex则全力开发公司客户。
ECN未来的发展方向将是融合交易所模式和OTC模式的优点，提供给客户更好的交易体验。Reuters和CME准备要建立的FXMarketSpace正是代表了OTC外汇交易的趋势，FXMarketSpace号称是全球第一个中心结算的外汇市场；通过中心结算，将降低交易的信用门槛和非市场风险，使得更多的中小投资者也能参与其中。
外汇保证金交易的模式：询价、单一做市商
虽然ECN模式较为公平透明，但是这些“真正的”外汇市场门槛较高，通常只向大交易量和高资产净值的金融机构开放，所以个人投资者主要透过外汇保证金或国内实盘进行外汇现货交易。由于国内实盘有点差高、单向交易、无资金杠杆等缺点，有经验的外汇投资者通常会选择外汇保证金交易。目前，在国内比较知名的美国外汇保证金经纪商包括FXCM、嘉盛、FXSOL、IFX、CMS等。
与ECN的竞价模式不同，外汇保证金交易通常是采用询价和单一做市商模式。个人投资者面对单一的对家进行询价和交易，报价的公正性依赖于经纪商的诚信。经纪商本身就是做市商，他们一般先汇总和过滤银行或ECN的价格，然后加上自己的利润再报价给客户，因此客户实际上是在与作市商做交易（在ECN上是与匿名的交易者进行交易）。客户看到及交易的并不是市场的真实价格，并且交易的执行价格由外汇经纪商决定，所以成交价格常常有利于经纪商也就不足为奇了。
客户的单子进入做市商的系统后，首先进行多头头寸和空头头寸之间的内部对冲，然后将余下的净头寸拿到他们所依附的银行或者ECN上对冲，也可以部分对冲或者干脆不对冲，这就属于对赌的范畴。对赌就是这些做市商们不把所有的净头寸拿到ECN或银行去对冲。比如，某家外汇经纪商收到客户1000手（外汇交易单位，通常是指10万单位基本货币）买入欧元/美元的指令和800手卖出欧元/美元的指令，那么内部对冲后余下200手欧元/美元的净多头头寸，但是该公司愿意承担了这部分头寸的市场波动风险，并没有把这200手欧元/美元净多头头寸放到银行或ECN上做一反向交易，这就叫做和客户“对赌”。在美国相关法律法规中并没有硬性规定如何对冲风险，这完全取决于交易商自己的风险控制策略。
如果客户的单子能及时完全对冲掉，那么做市商几乎不用承担额外的市场风险，获得的收益比较稳定。但是现实中做市商一般或多或少的会进行对赌，这加大了其本身的风险。这种对冲/对赌模式的存在，意味着在某些特定时段（比如美国重大数据公布的时候，或者市场价格剧烈波动的时候），你可能经常性的无法连接到经纪商的交易系统上进行有效迅速的交易，因为此时经纪商很难在有限成本区间内及时地把市场风险转嫁出去，所以干脆限制客户下单或者采用一些其它的方式。这种特定时段经常出现单子无法成交的现象在国内银行外汇实盘交易中也是普遍存在的。
缺乏监管的美国外汇保证金交易
美国对外汇保证金经纪商并没有形成有效的监管，主要原因是相关立法的落后。美国期货市场监管机构美国商品期货交易委员会（CommodityFuturesTradingCommission，以下简称CFTC）依据的法律主要为：CommodityExchangeAct（1936年商品交易法，以下简称CEA）、CommodityFuturesTradingCommissionAct（1974年商品期货交易委员会法，以下简称CFTCA）、CommodityFuturesModernizationActof2000（2000年商品期货现代化法，以下简称CFMA）。
CEA赋予CFTC对在交易所和场外交易的期货和商品期权的唯一管辖权，同时也赋予了它监管市场中介机构的权利，如期货佣金经纪商（FuturesCommissionMerchant，以下简称FCM）。不过，场外外汇交易并不受CEA监管，除非这些交易涉及未来在商品交易所交割。CFTCA赋予了CFTC对期货合约的专属管辖权，但是有关外汇合约的监管没有给出明确的界定。
从2006年7月31日工行推出第一款QDII产品开始，截至2006年底，已有29家金融机构获得QDII业务资格，其中包括10家境内商业银行、7家外资商业银行、11家保险公司和1家基金公司。QDII一经推出，各金融机构积极参与，产品推出速度较快,但产品发行情况并不理想。
QDII起步
在29家获得QDII业务资格的金融机构当中，有13家银行和1家基金公司共获得外管局批准的131亿美元购汇额度，超过已获批准的86.45亿美元QFII的额度。另外，还有多家银行和基金公司正在申请QDII管理业务和托管业务。从相对数来看，QDII出台时间不长，就超过了发展了三年多的QFII，外汇管理政策试图引导外汇资金有序流出的意图明显，同时也表明机构对这项新业务的热衷。
然而，从市场的实际销售情况看，多数产品并没有得到投资者的认同，销售情况不理想。目前已发行的QDII产品中，银行居于主导地位，截至2006年12月，共有8家中外资银行在中国市场上推出了10款QDII产品。从投资者认购情况来看，根据中国银监会的统计结果，截至12月底，QDII产品人民币认购额近23亿元，美元认购额近9000万元，实际发行额远远低于批准的额度。其中工商银行首期QDII产品共销售约5亿元，中国银行约5.78亿元，交通银行约4亿元，东亚银行约1.6亿元。基金系的华安QDII募集了1.97亿美元，与5亿美元的发行目标也相差甚远。
市场冷遇QDII？
简单来说，从目前的情况来看，QDII的收益与已有的理财产品相比并不具有优势，但承担的风险要比传统的理财产品大。产品设计上，也没有体现差异化，不但和已有的理财产品雷同，就是QDII产品之间也表现出较大的雷同性。在这种情况下，投资者对产品的熟悉程度和购买的方便程度对产品销售起了很大的决定作用，但是和已有的理财产品相比，QDII在这两方面也处于劣势。另外，法律法规不建全，投资者保护不完善也对产品的发行起了约束作用。
首先，目前推出的QDII产品实际收益率缺乏足够吸引力。大致来说，目前QDII产品有两类，一类是有明确的收益率区间，主要投资于结构性票据，预期收益与汇率或股指相挂钩，其基准指标是盯住某个参量浮动程度的上下限区间，属触点型产品，以工行、交行、汇丰和东亚的产品为代表。此类产品受到未来市场变化的影响较大。如东亚银行产品将预期收益与汇率挂钩，在观察期内任何时间，如果英镑兑美元的汇率曾经触及或低于第1下限（开始汇率-0.0480），则投资者可获得6%的年收益率（以美元投资金额计算）；如果英镑兑美元的汇率只曾触及或低于第2下限（开始汇率-0.0100），从未曾触及或低于第1下限，则投资者可获得3.5%的年收益率（以美元投资金额计算）；否则，投资者没有任何收益。扣除0.15%托管费后，实际美元本金收益率可能为最高5.85%、居中3.35%或最低-0.15%。由于对于这类产品，普通投资者并没有定价能力，不能对收益情况形成明确的预期，其最终收益甚至可能为负，而可能的最高收益与国内同类外汇理财产品基本相同，因此，投资者在购买产品的时候自然会比较谨慎。
另一类产品则没有比较明确的名义收益区间，预期名义收益以相应的业绩比较基准来衡量，实际的收益结果将取决于市场的变化和管理人的运作水平，如中行、建行、招商产品和华安基金产品（见表2）。与已有的理财产品相比，其预期的实际收益偏低。如建设银行6月期QDII产品扣除费用后的美元本金收益率为5.0%，而6月期固定收益类美元理财产品的收益率一般在5%以上；招行产品为货币市场基金，业绩基准为一周美元LIBOR，扣除费用和汇兑损失后，实际的收益率约为4.72%，在3%的人民币升值幅度下，低于国内货币市场基金约1.9%的收益率。中国银行产品则类似开放式基金，经过远期或掉期交易进行保值后，人民币本金的收益率业绩基准为3个月央票利率，扣除费用后收益率约为1.6%，也低于货币市场基金利率。华安基金产品可以投资股票，预期收益率大概在10%，持有到期的话，美元本金收益率为8.4%，在人民币升值和A股市场的大牛市背景下，其吸引力也有限。
名义收益较低、费用较高、人民币升值预期可以说是造成QDII实际收益相对低的主要原因。首先，名义收益较低是因为投资范围较小，主要集中于低风险、低收益的市场。例如银行系QDII产品只能投资于境外固定收益类产品，不得直接投资于股票及其结构性产品、商品类衍生产品，以及BBB级以下证券。而国内其他理财产品则不受这些投资范围的限制，甚至还有与黄金、石油等挂钩的各类衍生产品，较小的投资范围影响了产品的名义收益；其次，从费用方面来看，已发行的9款产品中，除了汇丰银行和交通银行产品因实行集团内部合作没有收取费用外，其他产品均收取了管理费、托管费等，收取费用最高的中国银行达到0.9%，而人民币理财产品和外汇理财产品一般不收取这些费用。基金系的华安国际配置基金虽然承诺保本，但是其费用最高可达5.85%，高于国内保本型基金的平均最高费率4.32%，也高于全部开放式基金的平均最高费率2.78%。导致发行费用较高的原因是发行的程序较复杂，涉及的监管部门比其他理财产品多。而且产品运作上还要涉及到境内、境外托管人。另外，华安基金的产品由于只能定向募集，开始募集后,公司派出80人走遍全国除外的各省区，做了1000多场培训，这显然大大提高了发行的成本，不利于费用的降低。最后，在人民币升值预期明朗的情况下，对于用人民币认购的投资者来说，即使外币投资收益较高，但升值预期也会降低实际收益。
第二，人民币升值使QDII收益率缩水。在人民币升值的大背景下，能否有效地规避汇率风险，对产品是否具有吸引力也起了很大的作用。现有的QDII产品都保证美元本金安全，但是投资者以人民币认购的话，其人民币收益面临着汇率风险。虽然部分银行通过和客户签订远期售汇协议，规避了人民币本金的汇率风险，但收益部分却仍然承担了汇率风险。因此，要增加产品的吸引力，必须做到，要么是投资本身可以参与到外汇衍生品市场中，以规避汇率风险；要么银行为客户提供更为完善的汇率保值手段。目前，国内的QDII产品在以上两个方面还有待完善。
一方面，投资者缺乏规避汇率风险的工具。在发达金融市场国家，投资者可以通过远期外汇合约、掉期、外汇期货、期权等金融工具锁定远期汇率、规避风险。但在中国外汇市场，由于参与主体的限制和相关业务限制，普通投资者缺乏外汇风险规避工具。也就是说，如果产品本身没有对汇率风险进行规避的话，QDII的投资者几乎没有进行汇率风险规避的方法。在人民币升值的大环境下，这个风险对投资者的收益影响很大。即使通过购买银行提供的人民币本金汇率风险规避产品，将风险转嫁给银行，产品的美元收益汇率风险也得由投资者自己承担。
另一方面，银行缺乏为客户提供更为完善的汇率保值手段的积极性和便捷的渠道。根据《中国人民银行关于加快发展外汇市场有关问题的通知》规定，获相关监管部门批准的政策性银行、商业银行、信托投资公司、金融租赁公司、财务公司和汽车金融公司会员、其他非银行金融机构会员、非金融企业会员都可以进入远期外汇市场进行交易。但是，截至2006年11月底，银行间远期外汇市场只有76个会员，包括19家中资银行和57家外资银行，如果去掉同一家外资银行旗下的不同分行，会员只有55家，而且会员全部为政策性银行和商业银行，种类和数量明显不够。这两个原因导致了中国的银行间外汇远期市场自2005年8月开办以来，交易活跃程度远不能满足机构及时地、低成本地对冲风险的要求，银行也就缺乏推出更为完善的汇率风险规避型产品的积极性，更不用说想发行QDII产品的非会员机构。
第三，投资者的陌生感和投资便利度不够，拉开了产品和投资者的距离。产品雷同既反映在QDII产品之间，也反映在与国内已有的理财产品比较之上。目前各金融机构推出的QDII产品在产品设计、投资范围、风险收益率和投资起点都大致雷同，明显缺少必要的市场调查和差异化调整。与其他理财产品相比较，其设计机理也基本一致。在一个缺乏细分的市场上，各产品的交叉需求弹性高，每个产品能够瓜分的市场份额也就相对有限。在这种情况下，投资者对产品的熟悉程度和投资的方便程度对产品的销售起了决定性的作用。因此，QDII作为一个新的投资品种，被投资者接受需要一个时间过程。另外,在产品同质的情况下，投资者关心的仅仅是投资的方便与否，而QDII产品在这方面也不具有优势，尤其是对于只能用美元认购的产品。
第四，法律规范不健全、投资者保护的相关法规需要明确和完善。中国关于QDII的法律法规有待完善，主要表现在投资境外证券市场的法律法规少，层次较低。QDII制度涉及央行、证监会、外管局、发改委、银监会、保监会、税务部门等机构的协调，同时还有与QDII投资所在地监管部门以及相关国际监管组织的合作。而专门针对QDII的法律法规只有人民银行的第五号公告，中国人民银行、中国银监会和国家外汇管理局共同的《商业银行开办代客境外理财业务管理暂行办法》、中国保监会和中国人民银行共同制定的《保险外汇资金境外运用管理暂行办法》、国家外汇管理局《关于基金管理公司境外证券投资外汇管理有关问题的通知》等，没有形成完整的体系，层次较低。
另外，QDII在境外金融市场上投资，必然会涉及投资者利益的保护问题。QDII产品因其涉外性显得更加复杂，涉及到投资者权益保护的法律冲突，具体包括证券市场主体性质的认定、法律责任、国家证券管理机构与市场主体之间的监管关系、证券交易行为的合法性、税收的不同安排等多方面，这些法律冲突都会对QDII权益的保护产生影响。例如没有专门的法规对涉外投资者权益进行保护，缺乏关于涉外证券投资或基金投资的法律适用规范，法律责任条款中民事责任条款很少，与行政责任和刑事责任条款比例不协调等。因此，目前在投资者还不了解国际金融市场的情况下，对其投资利益保护不够的担心影响了投资者的参与积极性。
QDII怎样才能赢得青睐
随着国内居民的外汇资产日益积累，也由于减缓外汇储备增加对人民币升值的助推力量的需要，中国金融系统集合客户资产境外理财必将迎来巨大的发展，但如何使推出的产品对客户的吸引力增强，则是每一个QDII机构需要考虑的现实问题。我们认为，让QDII由“冷”变“热”可以从以下几个方面着手：
首先，提高产品的实际收益水平。要提高产品的实际收益，就要提高产品的名义收益，降低费用。可以适当放宽银行系产品的投资范围，以提高产品的名义收益率。为了降低产品的费用，则需要在各部门之间形成高效率协调机制。同时对于符合条件的机构进行QDII购汇时，其购汇额度的管理，可以从目前的审批制，逐渐向更大灵活性的一定程度的备案制转变，即机构发行QDII的购汇只要在外管局进行备案就可以购汇，而不需要进行额度的审批，以提高产品的发行效率，降低产品在申报期间的费用。甚至可以变目前双重托管为单重托管，把重点放在对托管人的资质的严格审核上，以降低产品的托管费用。为了降低基金系产品的营销费用，在适当的时候允许基金系产品进行公募发行。
其次，产品设计方面应该更加具有独特性并扩大购汇额度和网点。建立多样化产品的结构，为投资者提供更多的选择空间，以适应不同投资者的风险收益的偏好和理财需求。这样既可以扩张市场容量，开发出更多的目标客户，又可以防止银行之间的恶性竞争。如对于普通的投资者尽量简化产品的设计，便于投资者理解；对于专业的机构投资者，则可以设计较复杂的产品，以满足其不同的避险和收益的需要。另外，针对个人投资者和机构投资者的投资起点可以因产品而有所不同，适当降低个人投资者的投资门槛。最后，为了使投资者购买QDII产品更加方便，应该扩大申购QDII产品时的购汇额度和购汇网点数。
再次，完善外汇衍生品市场，为投资者提供良好的外汇避险机制。要增强和扩大QDII的影响力，必须要完善外汇市场，为投资者提供外汇风险规避手段。一方面，应该扩大零售远期外汇业务、掉期业务的范围，允许QDII投资者与银行进行远期结汇、掉期业务，规避外汇汇率风险。在《中国人民银行关于扩大外汇指定银行对客户远期结售汇业务和开办人民币与外币掉期业务有关问题的通知》中，扩大了外汇指定银行远期结售汇业务和开办人民币与外币掉期业务，但远期结售汇和掉期业务只针对境内机构的经常项目交易和5种规定的资本与金融项目交易。为了完善QDII制度，保证其顺利实施，有必要扩大远期外汇市场的业务范围，为投资者提供远期汇率避险机制，这也是完善中国零售远期外汇市场的手段；另一方面，应该活跃银行间远期外汇市场，为银行提供良好的转移风险场所。特别是要增加交易主体，尤其是可发行QDII产品的基金、信托、保险、证券等金融机构，使他们也有能力为投资者提供汇率风险规避型产品。从国际经验看，非银行金融机构在市场上的作用越来越大，未来必将允许更多的非银行金融机构进入外汇市场。从中国的情况看，可允许部分实力较强、风险管理机制较完善的非银行金融机构进入外汇远期市场，以提高外汇市场的深度和广度。
另外，目前的远期外汇交易坚持实需原则，主要为进出口贸易、经过批准的对外投资等有真实交易背景的外汇收支规避汇率风险服务。随着QDII的实施，外汇市场进一步放开，应当适当允许纯粹的外汇风险管理需求者参与该市场，提高市场的流动性和运行效率。
金融风险是在金融活动过程中产生和发展的，在其发展过程中具有很强的传导性，亦即金融风险通过不同的渠道和路径传导到真实经济领域，从而对经济的发展产生影响。金融危机是金融风险的累积和爆发，是金融风险的极端表现，体现了金融风险的“极限效应”，是金融活动中的可能损失转化为现实的损失。20世纪80年代以来爆发的金融危机都发生了不同程度的传导，如1987年的美国股市危机引发了世界性的股市风潮；1994年墨西哥的国际收支危机不仅使墨西哥自身经济受到重创，还累及到整个拉美地区的金融市场，甚至也波及到亚洲、中东欧及全球的金融市场：而1997年的东南亚金融危机首先在泰国爆发，随后传染到东亚、东南亚、亚洲，再到俄罗斯、欧美甚至全球。2007年美国次贷危机的爆发，到2008年9月演变为席卷全球的金融风暴，传染范围之广、程度之深可以说达到了极致。张志英博士的《金融风险传导机理》一书，较为全面、系统地研究了金融风险传导的整个过程，分析了传导的构成要素，主要突破与创新体现在以下几个方面：
第一，不落窠臼
该书首次将货币市场、债券市场、外汇市场和股票市场之间的风险传导进行了实证研究，并分析了这些市场之间波动传导的时间、传导的强度等。作者认为，给某个金融市场一个冲击(波动)，会传导给其它的金融市场，但金融市场波动的传导均存在一定的时滞。其他学者虽然也曾分析过金融市场之间的风险传导，但被考察的对象主要是股票市场，包括中国的股票市场和国际证券市场，对货币市场、外汇市场和债券市场未曾涉及，该书在金融市场风险传导的研究范围上有所突破。另外，在实证分析的方法上，作者尝试了VECM模型和GARCH模型，不仅探究了我国金融市场内部、金融市场之间的风险传导，还检验了金融市场内部的联动关系，在实证研究的方法上可谓是一种创新。
第二，多视角研究
该书从金融自由化程度不高和基于完全自由化的角度探寻了金融风险的传导机制，探讨了金融风险传导的路径和载体。在以往分析金融危机传导的相关文献中，多是从金融危机的传导渠道进行研究，如金融渠道、贸易渠道、政治渠道等；而该书则从风险传导的路径和载体角度进行研究，亦即金融风险通过何种路径、借助何种载体进行传导，从而对金融风险何时传导、以何种方式传导、传导的方向、传导的结果等整个传导过程有一个清晰的认识。进而抽象出其一般原理，汇总其传导机制，并对金融风险的研究提供了新视野。作者认为，金融风险产生后会在金融体系内部进行传导，所以防止金融风险的传导就可以避免金融危机的爆发。然而，随着金融创新及金融自由化程度的不断加深，金融危机的爆发将更加频繁。因此，在金融自由化进程中，还要时刻提防金融创新、衍生金融工具带来的新风险。美国次债危机的本质就是金融创新过度及滥用衍生金融工具的结果。
第三，严谨、可靠
该书将规范研究与实证研究相结合，既体现了规范研究的严谨，又彰显了实证研究的可靠。在理论方法上，该书运用金融体系内在脆弱性理论、货币主义学派的金融脆弱性理论及借贷双方的信息不对称理论剖析了金融风险的成因；运用货币政策传导机制、金融市场的关联性及波动传导等传导理论阐释金融风险的传导；运用行为金融学理论解释了金融市场上的从众心理、羊群效应；运用混沌理论论证了金融市场中初始条件的很小差异产生出最终现象的极大不同：运用金融自由化理论诠释金融自由化增加了风险传导的概率。在实证分析上，该书运用描述性统计。参数估计(F检验、t检验)、Granger因果检验、Johanson协整检验及脉冲响应、方差分解分析法和案例研究来验证风险传导理论及其相关的结论。采用了大量的数据和模型，资料翔实，内容丰富，形式多样，相关图表90多个，中，外参考文献112项。尤其是分析了美国次贷危机对全球股市的影响，并将美国房地产市场作为风险源、提供次级债贷款的银行作为风险传导源进行剖析，提高了该书的普适性及时效性。
第四，结合实际
该书根据中国国情、依据研究结论，对金融监管部门、金融创新与金融安全度、金融市场的开放程度及银行业提出了独到的启示和建议。对金融监管部门，包括对银行金融机构、非银行金融机构及金融市场的监管，认为非银行金融机构监管滞后，建议政府当局应专门建立非银行金融机构监管方面的法律法规，并建立相应的监管机构。对金融市场的监管应分别证券市场、基金市场、外汇市场、衍生市场等，明确监管机构的监管内容、监管职责，建立和完善金融市场监管立法，维护金融体系的稳定。为了在金融创新过程中确保金融安全，要求凡是和金融创新业务有关的法规、制度、政策、规章等都要和金融创新相互协调、相互联系、相互补充等，努力打造金融创新的外部环境；同时，对金融创新业务要进行事前的研究、事中的监督及事后的评价，既要借鉴国外成熟国家的经验，也要考虑我国的实际国情，努力营造金融创新的内部环境，确保金融安全。除此之外，作者对我国金融市场的开放程度提出了一些建议，如循序渐进、稳步推行金融市场的开放程度；继续完善和健全我国金融市场；完善证券业的法律法规；对国际短期资本的流动实施有效地监管等。而银行业应努力提高银行业进行金融创新的能力，开发金融新产品、新服务项目等；健全银行的公司治理，没有健全的公司治理，监管就不能发挥有效的作用，同时，健全的公司治理应该作为银行认识管理风险能力的重要因素。
笔者希望按照该书的研究思路继续剖析美国次贷危机的传导过程及防御对策。
关键词：汇率制度改革；外汇衍生品；汇率风险：企业需求；发展路径
文章编号：1003-4625 （2015）06-0113-06 中图分类号：F830.92 文献标识码：A
一、引言
随着我国经济的不断发展，我国的外汇衍生品市场也逐渐形成并不断完善。经中国人民银行批准，中国银行从1997年起允许开展远期结售汇业务，2004年起该业务也逐步开放给其他商业银行。2005年中国人民银行正式启动人民币汇率形成机制改革，人民币汇率波动幅度不断扩大，为我国外汇衍生品市场发展创造了有利条件。2005年8月银行间市场推出远期外汇业务，2006年4月又开放人民币与外币掉期交易业务，2007年8月允许开办人民币外汇货币掉期业务，2011年2月推出人民币对外汇的期权产品，至此我国的外汇衍生品工具品种基本完善。
外汇衍生品能有效规避汇率风险、降低筹资成本、提高经济效益，受到越来越多企业的重视。但是，我国企业（特别是中西部企业）运用外汇衍生品避险保值的意识及能力仍然比较薄弱，使用手段单一，运用外汇衍生品的比例也远远低于发达国家。随着未来人民币汇率弹性的继续增大，国内企业面对的汇率管理风险必将成为企业发展的关键环节之一，发展我国的外汇衍生品已是刻不容缓。因此，本课题结合中外外汇衍生品市场发展及企业外汇衍生品需求状况，以河南187家涉外企业为样本进行抽样调查，着重分析企业对外汇衍生品需求的真实状况及原因，并从完善市场体系等方面，提出推动外汇衍生品发展的措施，力图对我国外汇市场的成熟完善和企业的健康发展有所裨益。
二、国内外汇衍生品发展路径分析
（一）我国外汇衍生品的发展路径
本文研究的外汇衍生品主要是指代客外汇衍生品，即商业银行向企业等客户提供的外汇衍生品交易服务，包括远期、掉期、期权、期货等。我国衍生品市场整体遵循远期、掉期、期权这一时间顺序有序开展，外汇期货在我国尚未允许开办。
另外，各银行还推出一些组合的外汇衍生产品，比如中国银行的进口汇利达、建设银行的汇得利、招商银行的购汇通、广发银行的付汇金等产品即是以人民币质押外汇贷款+远期售汇业务的组合形式。此外，像浦发银行的代付赢、中信银行和农业银行的某些产品是以进口代付或海外代付+远期售汇业务组合形式的产品，或者广发银行的涉及NDF交易的付汇盈和付汇通产品。这些衍生组合产品既有利于银行多项业务的开展、提高中间收入，也有利于企业满足融资需求、获得更高收益，因此在各行的衍生品交易中占比较大。
（二）我国外汇衍生品发展与国际的比较
一是我国的金融业的发展相对发达国家比较滞后，并且由于我国外汇市场有限的开放性和汇率制度的原因，外汇衍生品市场的发展还处于起步不久的阶段。二是与美国、墨西哥等国家相比，我国集中的交易所式的外汇衍生品，如外汇期货产品发展缓慢，外汇期货交易还未开放，许多小企业和个人投资者无法广泛参与市场交易，从而损害了市场流动性。三是与其他国家相比，我国政府在外汇衍生品市场发展过程中扮演更为重要的角色，我国正处于汇率市场化、资本自由兑换的改革关口，政府在面对汇率、货币政策改革方面也更为谨慎。四是在欧美成熟金融市场上，机构投资者是外汇衍生品市场的重要参与主体，而我国目前银行间远期市场施行会员制度，市场参与主体仅为中外资商业银行，投资银行、保险公司、基金公司和大型财务公司等机构则无法进行交易，交易主体具有高度的同质性，导致市场交易活跃度低。五是欧美国家外汇衍生品发展总体经过外币衍生品离岸交易、本币衍生品离岸交易和本币衍生品在岸交易三个阶段，由于目前我国外汇体制等原因，国内外汇衍生品主要集中在美元等非人民币外汇产品上，距离真正全面开展人民币衍生品交易还有很长一段路要走。六是虽然目前我国离岸人民币NDF市场发展迅速，交易的流动性已有了显著提高，但还仍明显低于日元和欧元。同时，由于人民币汇率的日波动仍受政策限制，人民币即期和NDF汇率波动仍明显低于其他货币。
三、对河南省企业对外汇衍生品需求的抽样调查
（一）抽样原则
1.样本选择及设定
结合贸易信贷抽样调查的经验，外汇衍生产品调查采用分层不等概率抽样方法，对河南省4600多家贸易企业进行分层抽样，并按照一定分层标准抽取普查层和抽样层企业。其中，普查层企业93家，抽样层企业94家，共抽取187家贸易进出口企业（见表1），对其设计问卷进行调查和分析。
2.定量与定性调查
问卷设计采用定量与定性相结合的调查方法。在定量分析方法上，一是对于企业资金存留量及衍生产品交易数据采用定量表格采集，二是采用权重定量，对于不同因素赋予一定的比例权重，通过一定的分值确定因素数据。企业基本情况及衍生产品内在因素变量设计定性指标供企业选择，问卷设计较为合理。
3.数据质量与控制
抽样调查误差限设定为5%，样本数量达到187，占总容量的4%，抽样层样本量占比P为2.040-/0，抽样层相对误差限按照公式 ，计算结果最高不超过5.1%。根据贸易信贷抽样调查方式相对误差的计算公式，得出在合理的误差期限内抽样企业与总体样本参数的置信度（1一a）超过96%，样本结论可用。为提高抽样调查的效果，对于问卷设定逻辑校验关系，对选项内在关系逻辑错误、数据校验不一致等情况进行筛查，剔除无效问卷，保证最终问卷的有效性。
4.统计分析与验证
选取统计分析工具，对数据进行分析研究。根据Gorsuch（1983）理论样本数与题项的比例应高于5：1，才能保证研究结果的可靠性，本次问卷调查中，题项共计22题，收回有效样本与题项比约8：1，基本能够保证样本的结论的可靠性。
（二）调查情况
样本选择187家进出口企业，回收问卷177份，问卷回收率94.65%。通过回收问卷整理分析，剔除答卷逻辑矛盾、填写不完整、数据校验不合格等无效答卷3份，有效问卷174份，有效问卷率93.05%。回收有效问卷中，有外汇衍生产品业务的企业43家，占比24.71%；无外汇衍生产品131家，占比75.29%。
1.基本情况及特点
运用EXCEL等统计软件对所收集的问卷数据进行整理分析，得到样本基本情况，汇总如表2所示。
2.使用外汇衍生产品业务情况
从调查情况，174家企业中有43家发生外汇衍生产品交易，发生衍生产品交易规模签约和履约分别达到134亿美元和129亿美元，在全省全部外汇衍生产品交易规模的比重达到90%（剔除富士康等单一企业对整体权重的影响，40家外汇衍生产品交易规模签约和履约分别为25亿美元和20亿美元，在全省外汇衍生产品交易规模的比重超过80%）。通过对43家衍生产品交易数据梳理，其交易呈现以下特点：
（1）衍生产品交易以远期为主，掉期、期权及组合产品交易规模较小。抽样调查数据显示，近三年来①样本企业远期交易签约和履约笔数分别占到相应总笔数的97.18%和97.23%，签约金额和履约金额分别占到相应总金额的99.17%和99.28%，以远期交易为主特点明显。掉期、期权和组合产品交易规模发展相对缓慢，交易规模未突破总体交易的1%。
（2）衍生产品交易期限集中在半年以下。样本企业数据显示，近三年来衍生产品交易以6个月以下为主，6个月以下衍生产品签约笔数、签约金额和履约笔数、履约金额占比分别为90.92%、96.62%和94.18%、96.7%。6个月（半年期）以上签约规模仅4.5亿美元，不足总交易规模的4%。
（3）衍生产品需求以锁定成本、避险保值为主，多数按照协议及时履约。在调查的43家发生衍生产品交易的企业中，41家以锁定成本、避险保值为目的，除2家兼有投资投机、赚取利润及其他目的之外，以锁定成本、避险保值为单一目的的企业占比达到95.12%。从企业履约情况看，40家企业选择“全部按协议及时履约”，正常履约企业占比达到93.02%。
（4）衍生产品交易实现了较好的避险保值效果。从使用效果调查看，有2家企业选择了“效果很好，企业从中赚取了可观利润”，有25家企业选择“有效规避了汇率风险”，有13家企业选择了“一般”。仅有3家企业选择了“不好，企业没有有效规避汇率风险”，没有有效规避汇率风险的样本占比不足7%，表明外汇衍生产品的开发、推广和使用达到了其避险保值的效果。其中，部分企业使用的“远期售汇+定期存款+外币融资组合”等产品锁定汇率风险的同时，通过存款与融资的利差锁定一定收益。
（三）对衍生产品需求情况及变量的调查分析
1.彳汗生产品了解程度
对于衍生产品的了解情况，调查的企业当中超过半数的企业“听说过，但不太了解”，选项占比达到50.57%；“十分了解”“一般了解”选择的企业有69家，占比达到39.66%，剩余9.77%的受访企业完全不了解衍生产品业务。而使用过外汇衍生产品交易的企业了解程度相对较高，使用过衍生产品企业“十分了解”和“一般了解”程度的占比达到了83.72%；未使用过衍生产品的企业“听说过，但不太了解”和“完全不了解”比重较高，占比达到76.34%。
2.使用和普及外汇衍生产品情况
调查企业中，多数企业对外汇衍生产品相对认同，73.56%的企业表示使用或进一步了解后使用，但也有26.44%的企业表示不会使用或不准备使用外汇衍生产品。
3.市场风险控制及汇率预期
由于企业自身机制原因，对于市场风险预期及风险控制建设相对薄弱，通过抽样调查发现，只有10.34%的企业“有独立的外汇风险控制预警机制，并能熟练运用外汇衍生品对冲风险”，有24.71%的企业“有相关的管理团队，但缺乏相应的专业知识”，剩余64.95%的企业缺乏应对风险控制体制或专业的对冲风险团队。对于汇率的走势，多数企业均有自身的判断，结合2015年以来汇率的走势，63.79%的企业表示未来一段事件“人民币汇率升值和贬值震荡走势，但总体人民币升值趋势”。但也存在13.22%的企业表示“无相关预期或汇率变化对本公司影响不大”，汇率市场预期的判断同时会影响企业对外汇衍生产品交易的选择。
4.衍生产品需求满足程度
调查企业中，表示向银行提出外汇衍生产品交易需求的企业有128家，占总体样本的73.560-/0。提出需求的样本中，有24家交易“总能得到满足”，占比18.75%；53家交易需求“偶尔得到满足”，占比41.4%：51家交易需求“从未得到满足”，占比39.84%。使用过外汇衍生产品交易的企业选择“总能得到满足”和“偶尔得到满足”的比例相对较高，在该群体中选项占比达到97.67%；而未使用过外汇衍生产品交易的企业选择“从未得到满足”有50家，占全部“从未得到满足”选项的比例为98.04%。表明企业在使用外汇衍生产品时存在着制约因素，并非所有的衍生产品交易需求都会得到满足。
5.影响衍生产品需求的变量因素
在对外汇衍生产品影响因素上，设计了“银行服务态度”“交易费用及成本因素”“是否适用本公司需要”“要求的资产比例或抵押资产”及“其他”等五个因素考虑。从选择结果来看，影响外汇衍生产品交易需求因素相对均衡，“衍生产品不适应本公司需要”因素占比相对较高，达到28.98%，而“银行服务态度”因素占比相对较小，占比为7.95%，表明在使用外汇衍生产品的选择上，企业相对理性。对于外汇衍生产品交易困难选择上，“缺乏衍生产品的了解和认识”比重较高，占比达到60.66%。
6.未使用衍生产品的原因
对于未使用衍生产品的原因因素采用权重定量的方法，按照不同的权重赋予0-5之间的分值。对回收的131家未使用外汇衍生产品原因评分中，“不了解，不敢使用”相对比重较高，权重占比32.89%。
7.规避汇率风险的其他替代工具选择
对于规避汇率风险及贸易系统性风险，除外汇衍生产品外，被调查企业创新性工具相对较少，大多使用较为传统的避险手段。其中，“灵活使用结算方式”“尽快或推迟收结汇”“改用人民币结算”为主要的避险手段，占比分别为37.36%、22.99%和20.69%。“提高产品价格”和“其他”（创新性工具）手段选择较少，占比为9.77%和9.2%。一定程度上表明：企业在对外贸易中，产品议价能力处于弱势地位，且对冲汇率风险的手段相对薄弱。
8.未来使用衍生产品情况的预期
调查显示企业具有较高的预期，企业选择“看情况会使用”的比重达到88.81%，“尽快使用”的比重为4.48%，而“不会使用或没有必要使用”的占比仅为6.72%，表明对于外汇衍生产品交易发展具有较高的信心度。
（四）调查结论
1.除少数的优势企业外，外汇衍生产品交易的产品供给者处于主导地位
通过对问卷的整理，近四成的企业提出外汇衍生产品交易需求时，受到一定的限制，没有得到有效的满足，其中有企业自身的因素，也有外汇管理部门及银行宣传推广力度不够的原因。在外汇衍生产品交易时，只有少数的企业会主动地设计自身的交易需求，多数的需求者处于被动迎合地位。同时，作为外汇衍生产品的设计、推广的提供者，银行在外汇衍生产品交易中处于优势地位，一定程度上主导河南省外汇衍生产品交易的发展效果。
2.企业对冲汇率风险相对薄弱，外汇衍生产品在河南省依然有较大的发展空间
通过调查显示，多数的企业应对风险的手段较为传统，缺乏创新性的技术和手段规避贸易风险。多数的会根据经济形势的变化和自身情况使用外汇衍生产品，即有较大比例的企业会成为外汇衍生产品交易的潜在客户。但衍生产品的供给和需求存在一定不对称性，以样本企业掉期、期权、组合产品以及其他创新外汇衍生产品交易数据较小为例，表明外汇衍生产品交易在河南省依然有较大的发展空间，需要加大产品的创新和推广力度。
3.业务人员素质以及对产品的认知程度，是影响企业使用外汇衍生产品的主要因素
通过对企业衍生产品交易了解情况的调查，超过半数的企业对外汇衍生产品缺乏了解，“不了解、不敢使用”成为企业未使用外汇衍生产品交易主要原因。同时，对于影响衍生产品交易因素的调查中，14.2%的“其他因素”选项中多数企业填报“不懂”或“不了解”，少数的企业填报“公司制度不允许”“无需求”或“有无闲置资金”。因此在一部分企业中业务人员对外汇衍生产品交易的认知程度，在外汇衍生产品选择中产生较大的影响。
4.企业选择避险工具相对谨慎，资金或授信状况、交易费用等也是影响衍生产品交易的重要因素
在外汇衍生产品交易情况和案例调查中，虽然九成以上的企业使用外汇衍生产品交易有效地规避汇率风险，甚至取得了较好的收益，但对于少数的企业在汇率变动中产生了相对损失，调查企业中只有1家企业出现违约情形，违约金额占签约合同的比例达到70%。根据调查了解的情况，银行在为企业办理远期业务时，均要收取约3%-10%不等的保证金或等额授信，这是银行为了对冲风险，保证金收取的比例基本可以完全涵盖银行可能面对的风险，但是这对中小型企业来说资金占用较高，企业操作起来存在一定困难；企业在办理期权业务时先需要交纳一定的期权费，对相当一部分企业来说比较难以接受。结合抽样调查情况，高额的手续费用、烦琐的资信手续以及未来汇率的不确定性是影响企业使用衍生产品交易的重要因素，在一定程度上也限制了全省外汇衍生产品的发展。
四、研究结论
在以上研究分析的基础上可以看出，目前我国外汇衍生产品交易发展相对滞后；国内外汇衍生产品交易区域发展不均衡；企业衍生产品交易需求受多种因素限制。通过借鉴国际外汇衍生品的发展规律，结合目前国内实际情况，同时充分考虑市场建设成本与收益的关系及风险因素，对发展我国外汇衍生品市场的次序提出如下构想：
（一）我国外汇衍生品的发展次序
1.完善即期外汇市场
扩大即期外汇市场参与的主体范围，逐步培育地方性商业银行参与到外汇衍生品交易中，提高市场竞争性，维持市场均衡发展；逐步扩大银行外汇持有头寸；进一步扩大汇率弹性，减少央行对外汇市场的干预；开设更多的交易币种；支持和逐步放宽银行外汇理财产品。随着外汇改革的推进，放宽资本项下的即期外汇交易，从而扩大市场交易规模，提高市场流动性。
2.积极发展远期、掉期交易
引导银行让利于企业，如在合理的范围内降低远期保证金比例，使更多中小型企业能够使用外汇衍生品避险；发展远期外汇市场，通过银行间外汇市场的做市商制度，有效规避银行间外汇风险。
3.逐步推进人民币与外汇期权业务
加强期权业务的宣传，使更多涉汇企业了解期权业务，引导有条件的大中型企业尝试使用期权；随着期权业务的发展，逐渐推出更为灵活的美式期权；完善国内期权交易市场，培养专业人员。
4.借鉴国际经验，试点推出期货业务
建议根据外汇管理改革的深入和人民币汇率弹性的进一步增加，酌情推出外汇期货业务，从而完善外汇市场的成熟度。
（二）发展我国外汇衍生品市场的措施
1.创造发展外汇衍生品市场的宏观金融环境
一是加快利率市场化改革的步伐。进一步增强汇率弹性，加快利率市场化步伐，稳步推进人民币国际化，加快商业银行改革，为外汇衍生产品市场的发展创造有利的环境。
二是完善货币市场发展。如果货币市场运行有效则会有利于外汇衍生品市场的发展，反之则会制约外汇衍生品市场的发展。这就要求货币市场首先要具有较高的开放性和流动性，较好的开放性保证境外投资者的加入从而会提高交易规模和市场流动性。创新多样性的短期金融工具，提供一个高度竞争的场所，从而提高远期外汇价格的权威性和连续性。
2.进一步完善外汇市场改革
减少中央银行对外汇市场的干预程度，逐步放松对银行即期外汇交易的头寸限额等各种限制，逐步放松对市场主体参与即期外汇交易的限制，从“真实需求”原则过渡到“自由”原则，逐步允许投资目的参与即期外汇交易从而扩大市场交易规模，提高市场流动性。
3.加强对外汇衍生品市场的监管能力和力度
建立以政府监管为主，行业协会和交易所共同监管的模式。政府对外汇衍生品市场进行集中统一管理，中央设立市场监管机构后，地方不必建立相应的监管机构。在政府监管的同时，还要加强交易主体自律性管理，健全交易所的相关法规制度，以及完善市场信息披露制度，提高市场透明度。
4.完善人民币外汇衍生品市场的相关法律法规和制度建设
借鉴国外已经成熟的法律制度，筹划建立相关法律，与我国外汇衍生品市场的特殊性相兼容。立法应当为外汇衍生品市场未来的发展留有余地，同时也要考虑法律自身与国际接轨的问题，使金融市场能够平稳运行并顺利实现开放和发展。
5.提高市场参与主体的成熟性和风险规避能力
一方面，引导银行金融机构积极参与人民币外汇衍生品市场的交易，提高参与交易的竞争能力和适应能力。
另一方面，提高企业防范外汇风险的意识和能力。企业自身应加强宏观政策和产业政策研究，关注汇率波动行情，注重外汇资金风险暴露，认真研究，及时防范。
同时，加强自身制度建设，引入科学的财务管理机制，健全外汇资金交易内外监督机制，建立风险资金日报表等日常监测制度。
一、金融市场的国际化进程
过去十年来，国际金融市场突飞猛进，急速发展。可兑换货币间的外汇市场交易规模持续扩张，到1998年4月底，外汇市场日平均交易量持续上升到1.49万亿美元，比1986年上升了8倍，数额相当于所有国家外汇储备的87.4％。在1984到1998的十五年间，国际资本市场融资累计额的年平均增长速度为12.34，远远超过全球GDP的年平均增长速度3.37和国际贸易的年平均增长速度6.34。
在规模持续扩张的同时，金融市场的国际化进程不断加快，国际外汇市场率先实现单一市场形态的运作，其显著标志是全球外汇市场价格的日益单一化，主要货币的交叉汇率与直接兑换的汇率差距明显缩小。
在资本市场，资金开始大范围地跨过边界自由流动，各类债券和股票的国际发行与交易数额快速上升，整个90年代，主要工业国家的企业在国际上发行的股票增长了近6倍。1975年，主要发达国家债券与股票的跨境交易占GDP的比重介于1％到5之间，1998年，给比重上升到91（日本）到640（意大利），其中，美国由4上升到230，德国由5上升到334，各国该比重增长最快的时期几乎都集中在80年代末和90年代初。
与此同时，国际债券市场的二级市场获得了蓬勃发展。债券市场信息传递渠道、风险和收益评估方式以及不同类型投资者的行为差异逐渐减小，以投资银行、商业银行和对冲基金为代表的机构投资者，以复杂的财务管理技巧，在不同货币计值的不同债券之间，根据其信用、流动性、预付款风险等的差异，进行大量?quot;结构易"，导致各国债券价格互动性放大，价格水平日趋一致。
海外证券衍生交易的市场规模有了突破性提高。几乎在所有主要的国际金融中心，都在进行大量的海外资产衍生证券交住T谛录悠律唐方灰姿瓤梢源邮氯站?25种期货合约的交易，也有部分马来西亚的衍生证券交易；美国期货交易所的交易对象，更是包括了布雷迪债券和巴西雷亚尔、墨西哥比索、南非兰特、俄罗斯卢布、马来西亚林吉特、泰国铢和印尼盾等多种货币计值的证券和衍生产品。
二、我国金融市场的国际化发展
在席卷全球的金融市场一体化潮流中，我国金融市场对外开放程度不断扩大，国际化进程加速。
在银行领域，1979年起，外资银行开始在我国设立代表处、分行、合资银行、独资银行、财务公司，到今年年初，共有38个国家和地区的168家外国银行在我国25个城市设立了252家代表处，有22个国家和地区的87家外资金融机构在我国19个城市设立了182个营业性机构，其中，有32家外资银行获准经营人民币业务。到今年6月底，在华外资银行总资产达323亿美元，其中贷款208亿美元。
在保险领域，到去年底，我国共有外资保险公司15家，对外开放城市由上海扩大到广州、深圳等地。
在证券领域，1992年，我国允许外国居民在中国境内使用外汇投资于中国证券市场特定的股票，即B股。有关管理部门对于B股市场的总交易额实行额度限制，超过300万美元的B股交易，必须得到中国证券监督管理委员会的批准。1993年起，我国允许部分国有大型企业到香港股票市场发行股票筹集资金，即H股。部分企业在美国纽约证券交易所发行股票筹集资金，称为N股。境外发行股票筹集的资金必须汇回国内，经国家外汇管理局批准开设外汇帐户，筹集的外汇必须存入外汇指定银行。进入20__年后，部分民营高科技企业到香港创业板和美国NASDAQ上市筹集资金，标志着我国证券市场的国际化进入一个新的发展时期。
在债券市场，我国对于构成对外债务的国际债券发行实行严格的计划管理。由经过授权的10个国际商业信贷窗口机构和财政部、国家政策性银行在国外发行债券融资，其他部门可以委托10个窗口单位代为发行债券，或得到国家外汇管理局的特别批准后自行发债。债券发行列入国家利用外资计划，并经国家外汇管理局批准。在国外发行债券所筹集资金，必须汇回国内，经批准开设外汇帐户，存入指定银行。
三、我国金融市场国际化的前景
随着加入WTO步伐的不断加快，我国金融市场正在准备与国际市场接轨，国际化进程将明显加快。
根据我国与有关国家达成的双边协议，加入WTO后，我国金融市场开放将集中在如下几个方面：
在银行领域，我国将在市场准入和国民待遇等方面对外资银行进一步开放，逐步允许外资银行向中资企业和居民开办外汇业务和人民币业务。加入WTO之初，外资银行可向外国客户提供所有外汇业务。加入WTO一年后，外国银行可向中国客户提供外汇业务，中外合资的银行将可获准经营，外国独资银行将在5年内获准经营，外资银行在二年内将获准经营人民币业务，在5年内经营金融零售业务。
在保险业领域，加入WTO后，人寿保险公司中外资持股比例可高达50％，加入一年后，提高至51％。非人寿保险公司和再保险公司将获准在合资保险公司中持有51％的股份，并可在二年内成立全资的分支机构。
在证券市场，中国将允许外资少量持股的中外合资基金管理公司从事基金管理业务，享受与国内基金管理公司相同待遇；当国内证券商业务范围扩大时，中外合资证券商亦可享有相同待遇；外资少量持股的中外合资证券商将可承销国内证券发行，承销并交易以外币计价的有价证券。
显然，随着金融服务领域的对外开放，我国金融市场将逐步走向全面的国际化。
这种全面的国际化含义是：以资金来源计，国外资本以允许的形式进入我国金融市场，国内资本则可以参与国外有关金融市场的交易活动；以市场筹资主体计，非居民机构可以在国内金融市场筹融资，国内机构则可以在国外金融市场筹融资；国外交易及中介机构参与我国金融市场的经营及相关活动，国内有关交易及中介机构获得参与国际金融市场经营及相关活动的资格和权力。
四、金融市场国际化的利益
金融市场国际化进程的加快，将降低新兴市场获得资金的成本，改善市场的流动性和市场效率，延展市场 空间，扩大市场规模，提高系统能力，改善金融基础设施，提高会计和公开性要求，改进交易制度，增加衍生产品的品种，完善清算及结算系统等。
海外金融资本的进入，尤其是外国金融机构和其他投资者对市场交易活动的参与，迫使资本流入国的金融管理当局采用更为先进的报价系统，加强市场监督和调控，及时向公众传递信息，增加市场的效率。越来越多的新兴市场国家通过采用国际会计标准，改进信息质量和信息的可获得性，改善交易的公开性。交易数量和规模的增加，有助于完善交易制度，增加市场流动性。而外国投资者带来的新的金融交易要求，在一定程度上促进了衍生产品的出现及发展。建立一个技术先进的清算和结算系统，对于有效控制风险、保持该市场对外国证券资本的吸引力、
五、金融市场国际化的风险表现
金融市场国际化进程在带来巨大收益的同时，仍然蕴涵着一定的风险，因此，加入WTO后，我国金融风险可能有如下表现：
1.市场规模扩大加速甚至失控的风险。
与国际化相伴随的外国资本的大量流入和外国投资者的广泛参与，在增加金融市场深度、提高金融市场效率的同时，将导致金融资产的迅速扩张。在缺乏足够严格的金融监管的前提下，这种扩张可能成为系统性风险爆发的根源。
此外，由于国内金融市场的发育程度较低，金融体系不成熟，相关的法律体系不够完善，资本流入导致其金融体系规模的快速扩张，而资本流入的突然逆转，则使其金融市场的脆弱性大幅度上升。
2.金融市场波动性上升的风险
对于规模狭小、流动性比较低的新兴金融市场来说，与国际化相伴随的外国资本大量流入和外国投资者的广泛参与，增加了市场的波动性。尤其是在一些机构投资者成为这类国家非居民投资的主体时，国内金融市场的不稳定性表现得更为显著。
由于新兴市场缺乏完善的金融经济基础设施，在会计标准、公开性、交易机制、票据交换、以及结算和清算系统等方面存在薄弱环节，无法承受资本大量流入的冲击，导致价格波动性的上升。新兴金融市场股票价格迅速下降以及流动性突然丧失的危险，大大地增加了全局性的市场波动。
3.本国金融市场受到海外主要金融市场动荡的波及、市场波动脱离本国经济基础的风险。
外国资本的流入和外国投资者对新兴市场的大量参与，潜在地加强了资本流入国与国外金融市场之间的联系，导致二者相关性的明显上升。
从国内金融市场与主要工业国金融市场波动的相关性来看，近年来，主要工业国金融市场对资本流入国金融市场的溢出效应显著上升。国外研究表明，美国股票市场波动性对韩国股票市场波动性溢出的相关程度在1993年到1994年间高达12，美国股票市场波动性对泰国股票市场波动性溢出的相关程度在1988年到1991年间高达29.6，美国股票市场波动性对墨西哥股票市场波动性溢出的相关程度在1990年到1994年间高达32.4。
这种溢出的影响表现为两个方面：其一，在市场稳定发展时期，资本流入国金融市场波动接受主要工业国的正向传导，表现为二者波动的同步性；其二，在市场波动显著、存在一定的恐慌心理时，二者波动出现背离，甚至呈反向关系。
从日本和韩国股票指数的相关性看，从1989年1月到20__年4月，二者股票指数的相关系数为36.52，而在1989年1月到1992年7月间，该相关系数达89.09。从92年7月到98年5月，该相关系数下降到44.86，此后，该系数再度提高到80.65。
4.本国金融市场与周边新兴金融市场波动呈现同步性，遭受"金融危机传染"侵袭的风险。
由于新兴市场国家宏观经济环境具有一定的相似性，外资流入周期及结构基本相同，因此，其金融市场表现具有很强的同步性。
尤其是1997年亚洲金融危机爆发后，部分亚洲国家和地区间的股票市场相关系数显著增大，韩国和印尼股市的相关系数由43上升到73，印尼和泰国股市的相关系数由15上升到78，泰国和韩国股市的相关系数由55上升到63。显然，在金融危机期间，国际投资者把这些国家的金融市场视为一个整体，同时从上述市场撤出资金，导致其同时崩盘。
此外，由于机构投资者在全球资本流动中发挥主导作用，而其行为特征表现出很强的"羊群效应"，其对新兴市场的进入和撤出也具有"一窝蜂"的特点，从另一个角度加强了新兴市场表现之间的同步性，这种同步性在金融危机时期表现为危机传染的"多米诺骨牌"效应或"龙舌兰酒"效应。文秘站版权所有
5.银行体系脆弱性上升的风险
在金融自由化和金融现代化的压力下。金融体系的脆弱性可能大幅度上升。
金融市场国际化进程加深后，外资可能大量流入该国银行体系，促使银行资产负债规模快速扩张，尤其是银行的对外负债增长更为显著。在一些国家，以银行对外负债形式流入的资金绝大多数投资于国内市场，导致银行体系外币净负债上升。特别是当银行的资产负债结构不合理时，大规模资本流入使银行的流动性出现大幅度摆动，银行贷款膨胀和收缩时期交替出现，引起影响全局的风险，甚至导致金融危机的爆发。
由于负债和流动性的快速上升领先于经济规模的增长，特定的经济发展阶段和有限的经济增长速度，无法为新增巨额贷款提供足够的投资机会，可供投资并提供高额回报的行业有限，银行的新增贷款往往集中于少数行业，如在泰国，大量资本流入后，银行信用发放给建筑和不动产的份额从1980年的8增长到1990年的16。大部分新增贷款用于不动产交易。
此外，由于大多数信用等级比较高的企业可以通过在国际市场直接发行股票和债券获得资金，国内银行只能向次级层次风险较高的客户贷款，因此，银行对于借款企业和借款个人的利润和信用等级要求相应下调。在外资持续流入、经济保持高速增长的前提下，这样的信贷投放策略通常能够得以维持，但是经济形势突然逆转及外资无以为继时，这种循环将被迫中断，一些行业出现周期性逆转，银行产生大量不良贷款。例如，在泰国，1988到1990年的资本净流入与资产价值的上升显著相关，即使商业银行对房地产贷款的土地抵押值超过贷款很多，而房地产价格下降，仍然使银行资产负债的获利能力受到很大打击。
由于银行体系保持巨额对外净负债，面临着很大的汇率风险，可能遭受本币意外贬值引起的损失。
中央银行针对外资流入实行的冲销性市场干预政策，往往导致市场利率的突然上升，从而加大商业银行面临的利率风险。而在中央银行为了维持某一个汇率水平对外汇市场进行干预的情况下，短期利率可能上升到一个非理性的水平，这样将削弱银行盈利能力甚至危及银行的稳定。因此，货币危机往往是银行体系危机的前奏。
在金融市场开放导致银行体系稳定性下降的过程中，银行道德风险问题得到不同程度的暴露。在对亚洲金融危机的成因分析中，克鲁格曼教授认为，东南亚国家的金融机构存在严重的道德风险问题，导致了泡沫经济的产生，而泡沫经济的破灭则是东南亚金融危机的重要原因。
一、香港金融衍生工具市场的特点
1.交易品种齐全，规模不断扩大，品种结构向非均衡化发展。香港各类基础金融市场工具的多样性使其衍生品市场亦呈现出多样势态。概括地说，香港金融衍生工具市场上以期货为基础的衍生工具有恒生指数期货、恒生香港中资企业指数期货、恒生地产分类指数期货、三个月港元利率期货及马克、日元、英镑、欧元的“日转期汇”和远期利率或汇率合约、利率或外币掉期等；以期权为基础的衍生工具有恒生指数期权、恒生地产分类指数期权、恒生100期权，红筹期权、利率及外币期权等；其它类型的衍生工具包括认股权证、备兑认股权证、可转换证券等。如此多样的交易品种给投资者众多的投资选择。伴随着品种的多样化趋势，市场交易规模也不断扩大。据统计，无论是期货市场还是期权市场，交易的合约张数都急剧增加。1991年期货总合约数为3075张，而这一数值在2001年达到95262张，10年间增长近30倍。其中，期权在1993年始发行时，成交为17702张合约，在2002年末达到438472张，恒生指数期货由1991年的3075张增加至2001年的33138张，小型恒生指数则由2000年发行之初的827张增至2002年的2473张。
香港为数众多的金融衍生工具发展并不均衡，大致来说，以股指期货和股票期权为主，两者占据场内衍生品市场的绝大部分。就期货市场看，2001年恒生指数期货及小型恒生指数期货在8个期货交易品种总交易张数中占总体市场规模的88.74%，在2002年全年所占比重达到95%。就成交量而言，股票期权及恒生指数期货为各类衍生产品中成交量最高的品种。1999—2000年恒生指数期货占总成交量的一半以上，2000—2001年股票期权首次超过恒生指数期货的成交量，占到47%，但这一数值在2001—2002年度又有所回落，降到33%，而恒指期货同期占44%。基本上两者呈现此消彼长的趋势。
2.场外金融衍生工具市场发展势头良好，成为衍生工具市场的主体。随着全球场外市场的迅速发展，香港的场外市场取得很大进展。比较1998年4月与2001年4月香港场外市场平均每日成交净额，其主要品种，除利率掉期有所下降外，在全球经济增长放缓的形势下，仍有一定的增幅。(表1)表1：按交易类型分析场外衍生工具平均每日成交净额(单位：百万美元)平均每日成交净额所占百分比(%)04/104／98变动(%)04/104／981.外汇衍生工具1，528l，33514.5%36.6%35.0%1.1货币掉期49835141.7%11.9%9.2%1.2场外期权1，0309834.7%24.7%25，8%2.利率衍生工具2，6412，4388.3%63.3%63.9%2.1远期协议53140431.6%12.7%10，6%2.2利率掉期1，8951，939-2.3%45.4%50。8%2.3场外期权21594129.7%5.2%2.5%场外衍生工具总额4，1733，8159.4%100%100%资料来源：国际清算银行。
就亚洲市场而言，1998年香港市场的发展距占第一位的日本和第二位的新加坡还有一段距离，其总额分别只占前两者的57.1%和42.6%。在经历亚洲金融风暴后的2001年同期，香港基本上保持了温和的增长势头，无论是外汇还是利率衍生工具成交都有小幅增长。根据国际清算银行的全球统计结果，目前，香港仍保持全球第7大外汇市场、第8大外汇及场外金融衍生市场的地位。
3.市场参与者多样化，各有侧重。一般来说，衍生品市场的参与者有发行人、经纪人和投资者三大类。香港衍生品市场的买卖既包括公司自行买卖，也有本地机构投资者、个人投资者，还包括海外的机构及个人的交易。(表2)表2：截止至2002年6月各类投资者所占的市场比重投资者类型所占市场比重本地机构投资者14%本地散户投资者29%公司本身之买卖36%海外散户投资者3%海外机构投资者18%.
其中，海外投资者主要是一些机构性的投资者，主要来自于英国、美国、欧洲其他国家、日本、中国内地及中国台湾地区，亚洲区的其它国家也占据一定份额。这些海外机构投资者主要投资于港元利率期货及恒生指数期权；而海外个人投资者自小型恒生指数期货推出以后，便以其为投资重点；本地的个人投资者在多个市场上都有一定的参与，尤其是以小型恒生指数期货及恒生指数期货为主；本地机构投资者较多地参与恒生指数期货及港元利率期货的买卖；而公司本身之买卖在整体市场上占最高份额，股票期权是其主要的选择品种。
二、香港金融衍生品市场的监管经验
1.不断加强政府层面对金融衍生工具市场的监管。1994年12月，香港金融管理局首次关于衍生品风险管理的指引，其主要内容是要求认可机构的董事会和管理层健全内部风险管理和监督制度，包括建立管理层明确的权责分工、风险评估与持续的风险监督、发挥内部制衡作用等。巴林银行事件之后，金管局于1996年3月再次一次集中于衍生品风险管理运作的指引。金管局要求董事会和管理层以书面形式制定一套健全有效的风险管理制度和清楚明白的管理细则，包括机构本身所能承受的总体风险程度，可参与的衍生品活动，确立内部稽核制度和监控等，从事风险监管功能部门的职责绝不能重叠，稽核部门要保持其独立性和有效性。总之，衍生品风险管理的操作指引中涉及金融机构在当今市场中可能面临的各种风险，并且制定了相应的防范政策和目标，它体现了金融管理局对现代风险管理的比较全面的认识。从这个意义上讲，衍生品的操作指引已不仅仅是单纯针对衍生品的风险管理，它也是对香港金融监管制度的进一步完善。
1997年金融风暴中，面对国际金融大炒家对恒生指数期货的狙击，香港特区政府积极人市干预，动用1，181亿元外汇基金与其抗衡，随即推出30条监管措施，内容针对股票抛空以及联交所、中央结算公司、期货交易所、证监会、财经事务局等各有关当局，目的是加强香港证券及期货市场的秩序和透明度，杜绝有组织及跨市场的造市活动，特别是加强监管沽空的活动。这30项措施，为政府的市场监管设立了一个总体性的框架，成为行业风险预警的指引。
2.重视建立行业内的自律监管。1987年全球股灾对香港金融业的影响使香港日益重视行业内的自律监管。香港政府当即成立了证券业检讨委员会，对香港的证券、期货市场进行全面检讨，并根据该委员会提交的《戴维森报告书》成立香港证券及期货事务监察委员会。香港证券会在加强对证券及期货市场监管的同时，也对香港联合交易所进行了改革，建立健全自我风险管理制度。主要内容包括：(1)建立风险准备金管理制度，要求风险准备金在10亿港元以上，风险准备金作为流动资金可随时调动。(2)建立先进的风险管理系统，HKFE采用的是美国芝加哥期权结算公司推出的风险管理系统，这套系统对风险计算与监控是随时的。(3)足量的风险管理投资。在风险管理系统的投资外，还经常邀请世界级风险管理专家进行风险管理的检查，提出改进建议，并长期聘请世界级风险管理专家在交易所任职。(4)积极开展与世界级风险管理能力强的交易所或银行的合作，引进其对复杂的期权风险精确计算的技术。
3.加强金融监管的国际合作。巴林银行的倒闭事件，不仅使人们认识到了金融衍生品市场风险的巨大威力，同时也看到，缺乏金融性的协调及信息互不沟通是未能阻风险事故发生的一个关键原因，因而建立监管的国际合作的重要性日益突现。香港在监管的国际合作方面紧跟时代步伐，不但普遍采用了巴赛尔委员会、国际证券监管组织联合会、国际清算银行、国际会计准则委员会等国际组织所制定的一系列标准和准则，而且也致力于与其它国家和地区金融监管当局的合作。据统计，近几年，香港证监会每年要处理上百次协助CFFC的调查工作，协助工作包括提供非公开的交易记录与文件，此外来自海外的监管机构索取非公开信息，数量高达上千次。
三、香港金融衍生品市场发展对内地的启示
1.建立成熟稳健的基础金融工具市场，为衍生品市场构建发展平台。香港的资金市场、证券市场、外汇市场、黄金市场都是东南亚地区甚至是国际上重要的金融市场，这些基础金融工具市场都是金融衍生工具市场得以发展的重要基础。目前，我国内地的股票市场仍存在不少缺陷，违规操作时有发生，债券市场规模过小，人民币外汇市场还未完全开放，总的来说，整体金融市场的发展还远未成熟。所以我国要发展金融衍生品市场，首先要做的就是进一步地完善基础金融工具市场，以保证衍生品市场的快速健康发展。
2.积极稳妥地发展金融衍生工具市场，适时推出适合我国实际情况的金融衍生工具。香港金融衍生工具中，最重要的产品就是恒生指数期货。它既有期货合约的“先定价远期交割”的特点，又是以恒生指数作为买卖基础的投资组合。由于恒生指数的做多、做空的双向机制及价格发现功能，有助于平衡现货市场上多空双方力量的对比，在一定程度上降低市场的不确定性。因而恒指期货吸引了广大香港市民及海外机构投资者的广泛参与。这不仅繁荣了市场，促进现货和期货市场的共同发展，同时也加速了香港证券市场的国际化进程。
我国证券市场在经过十多年的发展后，无论是在投资者数量、市场规模，还是在政策立法等方面都为股指期货交易的推出提供了一定的有利保障。然而从规避风险的角度而言，我国作为一个新兴的市场，股票市场波动幅度大，投机气氛比较浓，各类信息披露不规范，系统风险在总体风险中占据了主导地位。同时，由于我国股市不能做空，一旦进入了阶段性的空头市场，投资者投资基金将缺乏有效的风险规避工具。而股票指数期货交易既能满足投资者规避系统风险的需要，又能在一定程度上弥补我国现货市场没有做空机制的缺陷。当前为尽快推出我国的股指期货产品，首先要促进股票市场的进一步规范和成熟，包括完善股票发行制度，优化上市公司结构，完善上市公司的信息披露机制，抑制内部交易行为和欺诈行为，实现股票市场的透明度和规范化，为股指期货市场的发展奠定基础。
3.建立完善的金融衍生工具的监管体系，政府监管、交易所自我监管及监管的国际合作三方并重。我国金融衍生市场的不成熟性，决定了必须制度先行，政府有责任为金融衍生工具市场的发展建立起发展的宏观框架及指引，对其实施有效监管，尽快制定和完善衍生工具交易的有关法规，制定统一、公平、规范的交易规则，禁止市场垄断等，同时要明确监管的目的是实现金融业的稳定与繁荣，保持良好的市场秩序，而不能以牺牲金融业的活力为代价。而香港交易所从会员制改为股份化公司后，理顺了管理体制和运行机制，整合了内部资源，服务水平不断提高。我国应结合自身情况，建立起有利于交易所稳步发展的管理体制，增强自身的监督和管理功能。如制定衍生交易的总体战略规划，明确衍生业务与风险监管的权限与责任范围，保证操作权与监管权相分离，设立独立的风险监控部门，对衍生业务的风险实施全面评估等。
我国加入WTO后，扩大监管的国际合作的要求日益迫切。首先要向国际规范和惯例靠拢，遵守巴赛尔委员会及国际证券委员会组织联合制定的衍生金融工具风险监管准则和加强银行及证券公司衍生金融工具交易信息披露的建议。同时，应积极参与国际合作项目，加强与其它国家，特别是亚洲国家及地区的多边合作，如成立多国合作监管机构，负责对区域性甚至全球金融体系的稳定性进行监督，加强信息披露，增强信息透明度等。这不仅有利中国金融衍生工具市场的健康发展，同时也会对区域金融发展作出贡献。
参考文献：
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[5]陈建华等.香港金融的发展及其未来[M].北京：经济管理出版社，2001.
中国已经成为世界第二大经济主体，其经济金融的稳定本身，也对周边和世界经济金融格局造成影响。中国金融监管从宽松转向维护整体金融经济体系的稳定成为当下重点，需要明确以下改革大方向：
第一，在全球经济金融周期一体化深化的格局下，要真正实现金融为经济服务，我国金融监管构建稳健统一的宏观目标势在必行。一方面，我们要强化宏观金融稳健性监管意识。理论界已经认识到，仅从微观着眼难以实现金融体系的整体稳定，监管当局必须立足宏观层面，从经济活动、金融市场以及金融机构行为之间相关联的角度，从宏观经济金融一体化层面评估金融系统风险，完成机制设计和相应对策。国际上，2008年金融危机之后，IMF强调宏观经济趋势对各国金融体系稳健性的影响，而巴塞尔银行监管委员会则直接指出金融监管应从微观向宏观全面实现转型。随着中国经济开放和金融市场的发展，金融因素对我国实体经济的影响是多方面和深层次的。另一方面，配合宏观金融统一监管目标，需要逐步完善金融经济周期监测报告机制。一个完备的金融宏观监管体系，需要提供保障金融系统稳定，并促进实体经济发展的总体分析框架。如在化解债务问题时，平衡市场或行政手段，减少经济周期中的挤出效应，尽量不要重蹈上个世纪70年代美国由于石油危机导致的滞胀问题。为此，我国的金融监管部门应成立统一目标的政策性宏观金融研究机构，如建立像IMF那样定期公布金融经济周期研究报告的机制，改变我国金融监管总体上还仅处于微观主体合规性监管的状态，实现与宏观金融经济周期之间的协调，让金融真正服务于经济的发展。
第二，微观主体上，明确大金融监管趋势，实现灰色监管领域全覆盖，机构间相互协作、全面防范系统风险成为我国金融监管体制改革重点。目前，我国金融监管体系中，一行三会分业监管模式下的几个问题特别突出：一是业务监管方面，以债券发行为例，发改委负责企业债，央行负责利率债和债务融资工具，证监会负责交易所的公司债、私募债等，这样就可能会造成监管主体之间相互竞争的局面。二是机构监管上，分业监管更容易以邻为壑，引发区域系统风险。分类监管模式就曾е驴缂喙芴桌的现象，2016年资本市场的“宝万之争”中关于保险公司的“野蛮人”行径，其实也是分业监管的问题。三是金融监管的灰色区域更容易引发监管套利风险。互联网金融创新中P2P倒闭跑路，甚至“裸贷”等事件就是现有金融监管空白套利造成的；2016年外汇占款下滑，资本外流情况明显，央行的反洗钱部门却不参与外汇管理局的“内保外贷”监管，等等。总体来说，我国分业监管模式可能是当前金融体制最大的弊端。这就需要我们从法制层面，明确监管主体，统一监管目标，促进各监管机构间的相互协作，弥补监管空白，解决监管中的冲突和问题。自2008年金融危机之后，建立系统风险监管协调机构，成为美、欧等国监管体制改革的重点。针对我国当前监管实际问题，借鉴国际经验，从宽松的监管实现向关注金融系统风险控制的基调转变，加强各监管主体间的合作，共享数据信息、覆盖监管空白将是我国金融监管改革的重要方向。
第三，进一步完善金融治理，推进金融信息共享平台建设，加强金融监管的国际合作。金融监管治理方面，需要确立金融消费者权益保护机制。多次金融危机之后，大家意识到，整个金融市场的稳定，除了金融机构，金融消费者权益的实现更是金融市场发展的重点，金融监管治理的目的就是增强大众对金融市场的信心。在这一点上，除了本国金融机构之间需要实施信息共享原则，为了提高全球范围内系统金融风险管控能力，各国之间也需要共享相关信息。例如，为了配合国际税收、关税或者外汇市场监管工作，统一打击金融犯罪活动，防止全球金融风险扩散与传染，2011年7月，金融稳定理事会动议构建全球法人机构识别编码体系。为配合中央运行系统对接并共享信息，我国自2014年8月18日起提供全球法人机构识别编码国内注册服务，这项工作有利于我国金融监管体制改革过程中加强国际间合作，并提高应对全球金融系统风险的能力。
（作者为复旦大学经济学院教授；复旦大学博士研究生王晨蔚对本文亦有贡献）
【注：本文受国家自然科学基金项目（项目编号：71373049）及上海人文社会科学项目（项目编号：2013BJB007）支持】
责编/张寒 美编/于珊
关键词：上海；金融市场体系；思考；完善
中图分类号：F832．3 文献标志码：A 文章编号：1673-29lx(2009)16-0046-03
3月25日，国务院审议并原则通过关于推进上海加快发展现代服务业和先进制造业、建设国际金融中心和国际航运中心的意见，提出“到2020年，基本建成与中国经济实力以及人民币国际地位相适应的国际金融中心”，明确了上海国际金融中心建设的国家战略地位。显然，从建设上海国际金融中心的国家战略的高度上看，金融市场体系的建设和完善已经成为推进这一国家战略实施的核心内容和关键环节。
一、金融市场体系是国际金融中心的核心内容
现有关于国际金融中心的研究，体现了理论上的一个认同，即金融市场体系是国际金融中心的核心内容，没有金融市场无从谈起国际金融中心。在关于国际金融中心的定义与内涵的界定上，也充分体现了金融市场的重要性。美国金融学家KndleBerger(1974)从金融中心的功能角度给出了其定义，即金融中心就是聚集着银行、证券发行者和交易商等金融机构，承担资金交易中介和价值储藏功能的中心区。金融中心可以平衡私人企业储蓄和投资以及将金融资本从存款人转向投资者，而且也可以影响支付和地区之间的存款转移。饶余庆(1997)认为，金融中心是金融机构高度集中，各类金融市场时常能够自由生存和发展，金融活动与交易能有效率的进行的城市。刘文朝(2001)指出，金融中心是金融组织和金融市场集中，在金融的筹集、分配、流动方面起着枢纽作用的中心城市。可见，金融市场体系是国际金融中心的重要内容，健立、完善金融市场体系也必然是建设国际金融中心的核心内容和关键步骤。
二、完善金融市场体系有利于促进国际金融中心的形成
金融市场按其融资的地域不同，可以分为国内金融市场和国际金融市场。所谓国际金融市场是相对国内金融市场而言的，它与国内金融市场的主要区别是国际金融市场允许其他国家的居民自由参与市场交易活动，不受所在国的金融管理当局控制，能够促进资金在国际间自由流动和国际贸易的扩大。由于国际金融活动一般具有集聚的趋向，因而在金融活动的集聚过程中，出现了国际金融中心。国际金融中心的实质是融通资金的中心，是资金的一个巨大集散地和交易市场。Shaw(1973)认为，通过金融市场的扩展和多样化可以使得储蓄的配置达到最优化，金融市场因素是影响一个城市或地区成为国际金融中心的重要因素之一。Davis(1990)通过对金融服务业领域的调查发现，在大都市区域里，大、中、小型的金融服务产业都倾向形成集聚。通过专业的劳动力人才以及其他相关领域的企业协助，例如会计业、保险精算、法律咨询等，金融服务产业将更加接近市场，减少交易成本，通过彼此之间知识与经验的分享，开发出创新技术。他指出，许多外部经济与优良的信息流有关，假如在更加准确和更加有竞争力的金融服务和金融工具定价的基础上，金融市场越大，效率和流动性就越高，并且金融市场是高度相关的，彼此之间相关度将不断增强。显然，金融市场的形成与完善，有利于促进金融中心的形成。
三、上海金融市场体系发展现状
上海是中国金融市场最集中的地区，全国银行间同业拆借、债券交易、外汇交易、黄金交易市场均设在上海，由同业拆借市场、银行间债券市场和票据市场等组成的货币市场，由债券市场和股票市场等组成的资本市场以及外汇市场、黄金市场、期货市场、保险市场等均已经建立并形成一定规模，多层次的金融市场体系初步形成。
――股票市场。截至2007年底，上海证券交易所上市股票数904只，其中，850只A股和54只B股；股票市价总值达269838．87亿元，约占全国的83％，位居亚洲第二位、世界第六位。2007年股票成交总额305434．29亿元，占证券成交总额的80．37％，约占全国的2／3，位居亚洲第二位、世界第七位。
――债券市场。上海证券交易所国债市场是中国大陆最活跃的国债流通市场。截至2007年底，上证所共有198个债券品种，包括62个国债现货品种、51个国债回购品种、2个公司债现货品种、68个金融债和企业债现货品种、3个企业债回购品种和12个可转换债品种。
――基金市场。1998年4个证券投资基金在沪发行上市，揭开了基金市场发展的新篇章，到2007年底，在上证所上市交易的证券投资基金共有14个、ETF品种3个；2007年基金成交4298．24亿元，占证券成交总额的1．13％。--
6证市场。2005年，权证产品开始在上海证券市场发行上市。截至2007年底，在上证所上市交易的权证产品共有5个；2007年，权证成交49893．66亿元，占证券成交总额的13．13％。
――期货市场。上海期货交易所是中国交易最活跃的期货交易所，逐步确立了主要大宗商品国际定价中心的地位，橡胶期货和铜期货的交易量分别位居世界第一位和第二位。2007年，上海期货交易所全年累计成交23,1万亿元，同比增长83．4％，成交额占全国的56．5％。
――黄金市场。黄金市场是国内发展较完善、与国际金融市场紧密联动的金融市场。上海黄金交易所交易量逐年上升，从2002年的42．5吨上升到2007年的1828吨。 ――保险市场。市场规模迅速扩大。2007年，上海市保险业共实现保费收入482．6亿元，同比增长19．4％。此外，保险市场主体不断增加，市场体系逐步健全，初步形成了以国有独资保险公司和股份制保险公司为主，中外保险公司并存、多家保险公司竞争的市场格局。截至2007年末，上海市共有保险公司91家，其中总部设在上海辖内的保险公司35家，保险公司分支机构56家，中外资保险公司竞争更加激烈，外资保险公司市场份额逐年上升．中外资保险公司保费收入比例为75：25。
――货币市场。1996年1月，全国同业拆借市场建立并第一次形成了全国统一的同业拆借市场利率(cHIBOR)。1997年6月，银行间债券市场建立，允许商业银行等金融机构进行国债和政策性金融债的回购和现券买卖，目前银行间债券市场已成为发展最快、规模最大的资金市场，并成为央行公开市场操作的重要平台。2007年，上海市金融机构在银行间市场的交易量大幅增长，全年交易量达27．2万亿元，同比增长123％，占市场交易总量的比例为19．2％，同比上升3．6个百分点。
――票据市场。票据市场以商业票据为主，近年来市场
在规范中稳步发展。2007年，全市票据市场交易量达14312．3亿元，同比增长40％。
――外汇市场。1997年4月，全国统一外汇市场在上海建立，为稳定人民币汇率机制改革、稳定人民币汇率发挥了积极的作用。目前，已开办了美元、日元、港币、欧元等对人民币的交易，初步形成了外汇零售和银行间批发市场相结合，竞价和询价交易方式相补充，覆盖即期、远期和掉期等类型外汇交易工具的市场体系。 ――产权市场。2003年12月18日，经上海市人民政府批准设立的上海联合产权交易所是综合性产权交易服务机构，是集全社会的所有权包括物权、债权、股权、知识产权等交易服务为一体的综合性市场平台，是国务院国有资产监督管理委员会选定的从事中央企业国有资产转让的首批试点产权交易机构，是立足上海、面向世界、服务全国，连接各类资本进退的专业化权益性资本市场，是上海金融体系的重要组成部分。
另外，上海的金融市场主体也不断壮大。上海已成为中国金融资产、金融机构最集中的地区之一。上海金融机构资产规模约占全国的9％。拥有15家证券公司，约占全国的14％；证券公司在沪营业部465家，外资证券代表处共50家，18家证券投资咨询公司及7家异地咨询公司在沪分公司。共有29家基金管理公司，约占全国的一半。外资基金代表处共8家，上海有异地基金公司在沪分支机构17家。上海共有期货公司25家，异地期货公司营业部58家。
可见，经过改革开放三十年的发展，上海已经逐步形成了一个由信贷市场、股票市场、债券市场、货币市场、外汇市场、基金市场和期货市场等构成的，初步具备交易场所多层次、交易品种多样化和交易机制多元化等特征的门类较齐全的、适合国内外投资者共同参与、具有国际影响力的金融市场体系已见雏形，为上海国民经济建设和全国经济发展作出了贡献，在上海国际金融中心建设中的引领和带动作用突出。但是，与伦敦、纽约、东京等国际金融中心相比，上海金融市场发展还面临很多问题，比如金融市场间的发展还不均衡，金融产品较为单一，间接融资比例偏高，直接融资仍不够发达，金融市场深度和广度有待进一步提高等。
四、完善上海金融市场体系建设的路径分析
1．金融市场的类型层次化
继续稳步发展股票市场，对沪、深交易所的市场结构和业务内容进行整合，将上海证券交易所定位成中国股市的主板市场和蓝筹股市场，将深圳证券交易所定位为中国股市的“二板市场”，并将深圳现有上市公司转移到上海市场，扩大主板市场的容量和融资能力，使主板市场成为国民经济支柱企业筹集资金的主要场所。继续大力发展债券市场，扩大企业债券发行规模，大力发展公司债券d继续丰富商品期货市场、黄金市场，培育金融衍生产品市场，增强对国际大宗商品定价的话语权。继续大力发展保险市场，大力发展保障型产品，稳步发展投资型产品，探索发展衍生型产品，拓展高科技、项目融资、消费信贷、出口信用和货物运输等领域的财产保险业务。加大发展货币市场、外汇市场的力度，促进同业拆借市场、回购市场、短期融资券市场、商业汇票市场的协调发展。推进场外市场的建设，扩大上海产权市场对不同发展水平企业、不同发展阶段的地区的辐射，形成辐射全国、面向全球的国际化的产权市场。以浦东综合配套改革具备“先行先试”的政策优势，建立和发展上海离岸金融市场。
2．金融市场的产品多样化
促进金融市场的产品多样化，在深化基础金融产品的基础上，通过金融产品创新，为投资者提供更加多样的交易工具和产品，适应市场主体投资需求和金融中心建设需要。加大现有基础产品的深度开发，促进衍生产品的发展，强化金融交易所及金融机构作为金融产品创新主体的作用和地位。在股票市场上，彻底解决金融市场工具的流通性问题，巩固全流通改革所取得的成果；通过场外市场的发展，促进更多企业挂牌交易，为投资者提供更多的选择。在债券市场上，放开对企业债券的流通限制，推动公司债券等产品跨市场发行和交易流通；引入融资性商业票据，拓展企业融资渠道，提高社会资金利用效率。在期货市场上，扩大金属制品等的交易品种。在保险市场上，增加市场产品的供给，改变保险品种单调格局。在银行信贷市场上，继续开发适合个人投资的金融产品，适应刺激消费需求的宏观调控需要。另外，不能因金融危机的影响而否定金融产品创新的正确性和必要性，仍应坚定地走金融产品创新发展的道路，因地制宜推出各类金融衍生产品。时机成熟时，及时将股指期货、股指期权、商品期权等衍生产品推向市场。
3．金融市场的主体多元化
促进金融市场主体多元化，增加金融机构聚集度，是完善金融市场体系的重要环节，也是建设国际金融中心的必然要求。首先，加强金融机构体系建设。坚持培育与引进并举，以增加机构数量、增强机构实力、扩大机构类型为突破口，强化聚集效应，形成多种金融机构共存的多元化机构体系。其次，引导金融机构规模化扩展。通过政策引导，促进国内机构兼并重组，强强联合，形成一批国内一流的、国际上有影响的金融机构，提高行业集中度和核心竞争力。另外，促进金融机构市场化运作，优化股权结构，实行多元化经营。由政府部门牵线搭桥，积极引入外资机构、民营企业参与金融机构经营，优化股权结构，推进金融机构市场化运作，形成金融各行业的竞合关系。
4．金融市场的发展国际化
加大金融市场发展的国际化程度，减少国外经营机构进入的限制、提高引入外国金融机构的数量、扩大国内金融机构在海外活动参与度等。允许更多外资银行逐步扩大人民币业务。逐步取消人民币资本项目的外汇管制，开放资本项目，实现人民币的自由兑换情况下，允许更多外资金融机构参与人民币业务。吸引更多外资金融机构落户上海。政府部门积极主动吸引外国金融机构落户上海，鼓励外资机构在上海设立中国或者亚太的总部，鼓励并购和战略合作活动。通过提供优惠政策，降低交易成本与商务成本，降低金融机构置业成本，提高金融从业人员的生活质量，改善监管环境，降低税费等措施来实现金融机构的积聚。坚持引进来和走出去相结合。既要加强中外机构的合资合作，积极吸引国外金融机构在上海设立合资公司；又要鼓励本地机构在海外设立分支机构，开展海外业务。吸引境外大型企业来沪IPO，推动在境外上市的境内大型企业、境内著名的外商投资企业和境外大型上市公司在上海证券市场上市；在期货市场引入境外合格机构投资者，并逐步扩大境外合格机构投资者在证券市场、银行间债券市场的投资规模。
5．金融市场的运行规范化
提高金融市场运行的规范化程度，是改善金融生态环境的重要途径，也是上海国际金融中心建设的重要基础。首先，要加强金融法制方面的建设，建立健全符合国际惯例、有利于金融市场运行的法律支撑体系。修订完善《破产法》、《刑法》、《担保法》、《物权法》、《商业银行法》等法律法规，建立金融机构市场退出机制；优化金融生态司法环境，为金融持续健康运行提供一个良好的环境。其次，加快改进征信体系，建立和完善信息共享机制。营造诚实守信的社会信用氛围和中外资银行依法合规经营、平等有序竞争的市场环境；借鉴国外征信业发展经验，加大社会诚信意识的宣传，抓好企业和个人征信系统建设，形成全国统一的征信数据库；加快构建多层次、多样化、全方位的社会信用服务体系，培育和引进征信公司、资信公司、信用评级公司、中小企业担保中心等，实行信用服务第三方管理，提高信用信息的真实性；加强信用监管制度和失信惩戒制度建设，构建重信守诺的信用环境。
[论文摘要]汇率是一个国家进行国际活动时最重要的综合性价格指标，它的变动对国家对外贸易的平衡与国内经济活动都具有深刻的影响。改革开放以后，人民币汇率的变动对刺激我国出口，改善我国贸易收支起到了重要作用。本文首先对汇率变动对外贸影响进行了介绍，并在此基础上研究了人民币汇率变动对外贸的影响以及对策。
一、引言
在经济全球化的大背景下，对外贸易作为带动经济发展、促进资源有效配置、对促进我国经济高速发展具有举足轻重的作用。它反映了我国在国际分工中的地位，在世界经济发展交流与合作中的重要作用及我国经济发展与世界经济发展的融合程度。
汇率是一国货币单位兑换他国货币单位的比率，是一个国家进行国际经济活动时最重要的综合性价格指标，在国际金融和国际贸易活动中执行着价格转换职能。它的变动对一国对外贸易的平衡与国内经济活动的波动都具有深刻的影响。因此，许多国家通过调整汇率达到平衡对外贸易收支的目的。
随着我国与世界经济融合程度的提高，汇率的变动对外贸的影响越发显著。从1981年我国开始实行双重汇率制，1994年人民币确立以市场为供求的有管理的浮动汇率制，1996年实现人民币经常项目自由兑换，到亚洲金融危机后的单一的“盯住美元”的汇率制度，再到2005年实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。2005年的汇率制度改革更具灵活性，可以使我国的货币政策在资本流动更加自由和频繁的背景下，更具自主性。我国宏观调控的工具中增加汇率工具，可以更有效地对我国的国际收支的不平衡进行调节，使内外均衡的同时实现更有保障。2006年人民币名义汇率、实际汇率每一次大幅度调整都与进出口贸易状况有密切联系，人民币汇率的阶段性波动对进出口的影响也非常明显同时，人民币实际有效汇率的变动与我国对外贸易的发展状况也具有显著的相关性。
二、汇率变动对外贸影响的理论分析
1.汇率变动对外贸影响的理论综述
汇率变动通过影响进出口商品的价格、数量，进而影响到一国的贸易收支，而汇率变动对贸易收支影响的理论最早可以追溯到重商主义学派对此的有关论述。重商主义学派认为货币才是唯一的财富，并把货币的多少作为衡量一国财富的标准，主张奖励出口、限制进口以增加货币的流入，从而增加一国的社会总财富。其认为在“汇兑上压低我们的币值是于外人有损而于我们有利的”。因为压低本国汇率后，本国在对外贸易中就可以用少量的外币去购买外国商品而外国人却不得不拿出更多的本币来购买本国商品，从而使更多的货币流入本国。
有关汇率变动对贸易收支影响的弹性分析是由马歇尔、勒纳、梅茨勒等人在国际经济学的弹性理论建立之后逐步完成的。弹性分析法主要是从商品市场的角度来分析由汇率变动所导致的进出口商品相对价格的改变对贸易收支的影响。货币贬值实际上等于对国内出口实行补贴，对进口施加征税。在马歇尔一勒纳条件下，出口的增长率上升，进口的增长率削减，贸易收支从而得以改善。然而，即使马歇尔勒纳条件是成立的，贬值能否改善一国贸易收支仍取决于其进出口数量的调整。弹性分析法指明了汇率变动平衡贸易收支的必要条件，并将贸易条件效应纳入到汇率变动影响的分析中。然而弹性分析法采用的是局部均衡分析方法，是建立在马歇尔等人建立的微观经济学基础之上的，随着宏观经济学体系的建立，国际收支调节的吸收分析法应运而生。
吸收分析法采用一般均衡分析，更加注重宏观经济对贬值的反应。该理论指出，贸易差额是国民收入与国内吸收的差额，汇率变动通过影响国民收入和国内吸收进一步影响贸易收支。货币贬值能否改善贸易收支一方面取决于国内的宏观经济状况即国内经济是否处于非充分就业。如果国内经济已经实现充分就业，那么贬值不但不会改善贸易收支反而会导致物价上升另一方面，只有当国内的边际吸收倾向小于时，货币贬值才能引起收入的增加大于吸收的增加，贬值才能改善贸易收支。吸收分析法强调本币贬值降低了国内商品的相对价格及国内产量和收入对贸易存在的反馈效应，故贬值对改善贸易收支的效果要比完全的弹性分析法小。
2.汇率变动对外贸的影响
(1)货币升值对外贸的影响。本币升值对出口的影响表现为当生产出口商品使用本国原材料时，本币国内价值贬值的情况下，本币汇率升值会使出口商品的价格大幅度上涨，导致出口减少本币国内价值稳定的情况下，本币升值仍会使出口商品的外币价格上涨，导致商品的出口减少本币国内价值升值，出口商品的外币价格是否上涨及上涨幅度的大小，由本币国内升值使出口商品本币价格下降的幅度和本币升值使出口商品的外币价格上升的幅度共同决定，若前者大于后者，则引起出口增加若前者等于后者，则不影响出口若前者小于后者，则只会较少地减少商品出口。本币升值对进口的影响表现为进口商品的外币价格不受他国汇率变动的影响，因此本币升值会使进口商品的本币价格下降，从而导致国内商品进口的增加。
(2)货币贬值对外贸的影响。货币贬值对出口的影响表现为本国生产的出口产品生产成本要受原材料来源的影响，其以本币表示的商品价格要受本国国内价值影响。在不同情况下，汇率下降对出口产品的本币价格和外币价格的影响不同，因而对贸易也会产生不同影响。对进口来讲，由于进口商品是外国生产的，其外币价格不会因别国汇率的变动而变动。本币汇率下降使本币对外贬值，进口商品的外币价格折算成本币就会使以本币表示的商品价格上升,从而导致进口商品的减少。[
三、人民币汇率变动对我国外贸的影响以及政策建议
由于我国出口贸易主要是劳动密集型产品为主，资本和技术密集型产品比重很小。以贬值为主基调的人民币汇率政策在一定程度上保护了低经济效益的出口企业。出口商品的价格相对较低的优势不断引起了我国与贸易伙伴国的贸易摩擦；连续多年的顺差及巨额的外汇储备引起国际上对人民币升值的强烈压力。
从前的情况来看:人民币汇率调整是解决目前经济中流动性泛滥的关键。汇率的低估令外贸顺差过大和强烈的升值预期下资本的大量流入，这才是货币增速过快的根本所在。二是加快升值，符合我国汇制改革主动性原则。有利于维持国际经济平衡。目前我国对全球的贸易顺差持续扩大将会造成更多的贸易摩擦，而最好的解决方式是贸易双方自愿调整。三是升值幅度加快并不会导致出口增速的大幅度下降。即使人民币升值导致中国的产品价格变得更昂贵，但目前全球经济景气度持续回升，这会对出口有很强的支持作用。
需要说明的是，美日等西方发达所提出的人民币名义汇率升值并不能从根本上解决我国与美国、日本的贸易不平衡问题。因为名义汇率是一国贸易收支和资本收支共同形成的外汇供求关系的结果，人民币名义汇率对资本项目具有较大的调节作用，对贸易收支的调节作用并不明显，真正决定我国贸易收支水平的是人民币实际有效汇率。对实际有效汇率的管理只能通过控制通货膨胀率，维持人民币币值稳定，使外贸真正建立在互通有无及成本、技术的比较优势上，杜绝投机性贸易，为我国经济与国际经济接轨营造一个健康有利的内部环境是我们当前所要解决的问题。
1.促进人民币汇率制度改革
一国经济的增长不可能一劳永逸地依赖于出口导向型发展战略。由于我国出口市场集中，出口产品的类型单一以及高附加值的产品占出口的比例比较低，极有可能出现出口越多，贸易条件越恶化，进而降低本国的福利水平。其次，我国现行的汇率政策虽然能够提高财政政策的有效性，但由于国家债务负担率和中央财政债务依存度迅猛上升，财政政策继续扩张的空间十分有限。而且从中长期看，一方面维持现行汇率政策的成本不断提高，另一方面现行汇率政策调节内部经济的有效性也在不断削弱，因而现行汇率政策不具有可持续性，存在着调整的必然。
改革现行汇率制度的总体思路是在短期内保持人民币汇率基本稳定，同时增加汇率形成的灵活性在中期内以一篮子货币为中心，实行汇率目标区制度，在长期内实行浮动汇率制。改革现行汇率制度的主要措施有：
（1)提高人民币汇率生成机制的市场化程度，培育健全的外汇市场。人民币汇率形成的市场要素不足，关键在于现行的强制结售汇制。因此，要改革强制结汇售汇制为意愿结汇制，扩大充许保留经常项目外汇收入的企业范围及限额，增加外汇市场交易主体，放松市场准入条件，增加外汇交易工具，并加强外汇市场监管，建立市场稳定机制。
（2)完善央行干预机制。外汇的市场化改革要求逐步减小中央银行干预外汇市场的频率。现在的情况是中央银行入市干预的交易日数超过总交易日数的，对银行间市场的头寸基金全部收购或供应，可以说主导了市场汇率的形成。扩大汇率波动区间后，中央银行应减少市场干预频率，除非当市场汇率由于各种因素的影响，形成趋势性的、较长期内的低估或者高估，并可能对经济运行产生不利影响时，中央银行才入市干预。
（3)建立国际货币合作制度。目前国际资本流动，特别是具有很强投机性的短期游资对各国汇率制度的选择影响越来越大。一个国家想单独依靠自身的力量来保护该国汇率制度不受冲击和汇率稳定，几乎是不可能的。东南亚金融危机发生时的各国表现就是一个明证。因此加强国际货币合作对于汇率稳定、避免汇率制度崩溃意义重大。如我国可以支持建立亚洲货币基金的做法，促使日元进一步国际化，部分取代美元成为区域清算货币，使日本与美国承担与其经济地位相适应的稳定亚洲金融市场的责任。亚洲货币基金的成立将会加强亚洲各国的货币合作，当一国出现问题时，会迅速有效地施以援助，避免货币危机和金融危机多米诺骨牌效应的发生。
2.提高我国出口产品的国际竞争能力
汇率变动对外贸发展的长期有利效果并非汇率变动本身造成，而是以汇率变动为契机，通过比较优势的转换形成。因此，不应把汇率作为刺激出口的唯一手段，从贸易角度看，我们要不断提高出口企业和产品的国际竞争力。
(1)要进行贸易观念上的创新。我国在改革开放前只注重静态的贸易利益，一味强调进出口的平衡，把贸易当作“互通有无，调剂余缺”的工具，不利于对外贸易的发展。改革开放后开始注重对外贸易在经济发展中的作用，但以出口创汇为目标的贸易政策是以经济效益的损失为代价的。之后开始强调进出口的经济效益观念，极大地促进了对外贸易的增长。但是，目前我国的出口仍以价格为主要竞争手段，包括人民币价值低估造成的出口产品外币价格较低和出口企业竞相压价，使许多产品不断招致反倾销调查和制裁，导致一些出口市场萎缩，同时，出口数量优势难以转化为收入优势和利润优势。这种观念必须转变，为此，一方面要重新评估出口对经济的促进作用，不将危机转嫁到国外，使经济增长真正回到主要依靠国内市场，经济发展利用国际市场的轨道上来，要吸取日本的教训，不给外国政府借汇率政策对我国政策施压的口实另一方面要在继续发挥国有企业和外商投资企业在出口中主导作用的同时，还要充分重视民营企业的进出口自，要鼓励企业在技术、管理和经营策略等方面的创新，提高其综合竞争能力。
8月16日，当《新财经》记者见到商务部研究院研究员梅新育时，他正在参加一年一度的欧派克青年企业家会议。如织如梭的外国青年企业家激情四射，笑语连连。
与此同时，比他们繁忙的还有那些流动在国际金融市场上的规模庞大的热钱。
羊群效应
随着中国经济发展的不确定性上升，最近几个月，看空中国经济发展的声浪确实上升不少。但只要稍加对比，你会发现中国的基本面还算是不错的。这也可以从侧面解释中国监管部门至今没有针对资本外流采取措施的原因。
梅新育向《新财经》记者表示：“目前资本外流并非只在中国出现，像印度、俄罗斯、巴西、南非等国家更加严重。如印度常年经济增长率在10.6％左右，去年经济增长为6％，进入今年，第一季度增长5.3％，第二季度增长 5％，是9年来增长最低的。而印度的卢比一年间对美元贬值30％。目前印度已收回正常项目兑换和经常项目兑换，加强了资本管制。
而巴西今年第一季度增长只有0.8％，巴西雷尔对美元贬值20％，上半年贬值百分之十几。巴西企业去年在外融资470亿美元，今年只有1亿美元，但到期外债高达270多亿美元，负债加重。这种情况造成巴西的一系列企业出问题，进一步加剧了巴西市场恐慌的气氛。
现在的情况是，这些国家的资本外逃和货币贬值相互作用、恶性循环。“我有充足的理由相信，这种状况如不尽快改善，这些国家企业倒闭潮迟早会发生。”梅新育分析。
反观中国，中国有着庞大的外汇储备，抗风险能力自然提高了很多。“适当的资本外流也不完全是坏事，最起码可以减轻中国过于庞大的外汇管理负担。而目前市场千亿级别的资本外逃不会对中国产生多大的影响。即便所有的外资一夜之间把所有留存利润全部提走，我还有2万亿元的外汇储备呢，也不会出什么问题。更何况中国现在已经是世界第二大经济体，逃离中国有更好的地方去投放吗？它们又能逃到哪里去？”梅新育分析道。
我们可以预测到，随着中国对美元贬值交易日的增多，今年下半年和明年，甚至是后年，这种现象都会比较明显。
不过，中国出现资本外逃，都是正常的羊群行为。这种情况，不能忽视，但也不用太担心。它们不会对中国经济造成太大的影响。因此，我们也没必要把恐怖气氛渲染得太严重，毕竟出台政策降低恐怖气氛付出的代价会非常巨大。
警惕为上
谈起时下的资本外逃，自然话题就会涉及十多年前的东南亚金融危机。正是由于当时的教训，东亚地区进行了很多改进，尤其表现在外汇储备的规模非常庞大上。
“这是有着深刻的教训的。1989年日本经济泡沫破灭，大约有2600亿美元的日本资金进入东南亚地区，后来在日本银行贷款突然撤回时，巨大的紧缩产生了多米诺骨牌效应。于是，泰国政府决定动用外汇储备对外汇市场进行干预。当外汇储备大量消耗之后，政府被迫(让泰铢)贬值。随后伴随抛售泰铢、抢购美元狂潮的发生，投资者大量从该地区撤回资本，结果就使得泰国国内经济衰退，并导致大批银行破产，最终导致了金融危机。”
中国社科院学部委员余永定向《新财经》记者表示，目前在全球范围内大约有7万亿美元的流动国际资本。国际炒家一旦发现在哪个国家或地区有利可图，马上会通过炒作冲击该国或地区的货币。一旦外资流出超过外资流入，而本国的外汇储备又不足以弥补其不足，这个国家的货币贬值便是不可避免的了。
“中国目前市场上出现了对美元的连续贬值，而且贬值的幅度创纪录。而外汇储备近千亿级别的减少，虽然足可以让外汇储备填平，但我们也不能有丝毫马虎。”余永定说。
要知道现在的中国已经不是幸运地躲过东南亚金融危机时候的中国了。余永定分析：“中国金融开放程度不深，资本管制比较严格。使得中国当时躲过一劫。而目前中国金融开放程度已经大大加深，已经无法再通过资本管制来堵住资本外逃。”
另外，中国庞大的外汇储备还需要应对变化莫测的对冲基金。余永定向《新财经》记者表示，当前对冲基金的数量非常庞大，甚至要比一些小的经济体的外汇储备庞大得多，而小经济体是很难应付对冲基金对市场的操纵的。中国要应对对冲基金瞬间上千亿美元的资金调动能力，也得十分小心，更不要说马虎大意了。
这就需要我们在各方面体制没有发展到位的时候，要保持对资本流动的管制，这样才能在金融体制不成熟的时候防范风险。而随着金融体制的完善和金融市场的发展，我们就可以逐步开放金融市场。当放弃了资本管制之后，再想重新实施某种管制是十分困难的，市场的反应可能是很强烈的。
