金融与投资论文范文1

（一）开设职业道德教育与金融服务意识培育的专门课程

目前湖北科技职业学院对投资与理财专业学生的职业礼仪和职业道德有一定的重视，而且也通过一定的途径开展了职业道德与金融意识的培养。跟大多数高职院校一样，湖北科技职业学院投资与理财专业都设置开设了礼仪类的公共选修课，开展相关讲座，教师在进行专业课程教学和实习实训中穿行职业道德的培养，但总体效果不太明显。针对这些问题，湖北科技职业学院投资与理财专业针对金融行业的特殊性增设了《金融礼仪》这门课程，使得学生意识到金融行业自身的行业特点。另外还开设了《金融法规》这门课程，金融职业道德的自律性，不是与生俱来的，而是在长期的金融实践中，在金融法规的约束下逐渐形成的，金融法规有利于金融职业道德观的确立。因而开始《金融法规》这门课程的学习具有非常重要的意义。

（二）依靠企业平台，利用顶岗实践推进职业道德教育与金融服务意识培育

工学结合的人才培养模式，培养企业所需人才，既满足了企业提升人才素质、保障后备人才选拔的需要，同时也为学院实现人才培养与企业需求的“零距离”对接奠定了基础。尤其是对学生的职业价值观教育产生了直接的影响。湖北科技职业学院投资与理财专业依靠这个平台，积极开展这个方面的内容，例如在校园内显著建筑、走廊等位置上张贴校企合作企业的管理经验和企业的核心文化标语。专业实训实验室的布置要体现“教学工厂”的要求，营造浓厚的企业文化氛围，邀请企业家直接向学生宣讲企业精神等。

二、目前湖北科技职业学院投资与理财专业在职业道德与金融服务意识培育中的问题

（一）对职业道德教育与金融服务意识培育的重要性认识不够

虽然有专门开设职业道德与职业礼仪的课程，但在整个高职教育中，对职业道德与职业礼仪的教学一直让位并从属于专业课程的教学，专业知识与专业技能是主要的培养目标，虽然在专业人才培养方案中普遍把培养目标定位于培养全面的能适应企业需求的高技能应用型人才，但在实际教育培养中，还是把知识与技能的训练掌握作为主要的培养目标。湖北科技职业学院也是如此。

（二）职业道德教育与金融服务意识偏重知识和规范的传授，忽视能力训练的实践

虽然湖北科技职业学院投资与理财专业开始了相关专业课程学习，但在内容上偏重道德知识和行为规范的传授，对道德选择能力和解决道德冲突能力的培养没有得到应有的重视，忽视了个人面临道德问题时的能力培养和训练。

（三）职业道德教育与金融服务意识内容抽象泛化，缺乏专业性、职业性

大多数教师主要讲授一般性职业道德规范，对学生专业方向对应的职业道德内容则很少涉及，教学缺乏具体案例的支撑和职业化的有效引导。有关行业职业道德教育的教材、师资等资源也极其匮乏。

三、湖北科技职业学院投资与理财专业学生职业道德与金融服务意识培养机制的构建

（一）依托区域文化，完成企业文化与校园文化的对接，使学生形成职业道德与金融服务意识的认知

学院在推行工学结合的人才培养模式的过程中，应该重视企业文化的引入。将企业文化教育列入到课程中，在组织学生进企业观摩学习、顶岗实习的时候，注重企业文化的熏陶；在校企合作时，突出企业文化的氛围营造以及增加企业文化课程，让学生在学习理论知识和技能的同时，接受企业培训与实践及企业文化的熏陶，使学生直观地感受到了高职学生应具有什么样的职业价值观。

（二）学生在学习中对职业道德与金融服务意识的理论接触

1.把职业礼仪与职业道德全方位引入教学内容，在项目式教学中培养职业道德情感

具体说可以把职业礼仪与职业道德引入各专业人才培养方案的人才培养目标，把职业礼仪与职业道德作为一个重点内容融入专业课程教学，让职业道德与职业礼仪作为每一门专业课程教学甚至每一堂课要到达的一项能力目标。

2.建立合理科学的评价机制，明确把职业礼仪与职业道德纳入学生考核评价

考核方式的基本做法是将学生的平时学习表现、理论知识掌握的程度、自学成绩和实践教学的成绩综合起来评价，即（平时成绩＋自学成绩＋社会实践＋期末考试）。除了把期末考试成绩作为考核内容之外，平时成绩也非常重要。平时成绩包括学习态度（课堂纪律、到课率）、完成作业、讨论发言和测验测试（其中包括期中考试）四方面。其中作业形式有小论文、问答题，讨论发言包括辩论、回答、讲解等，测验测试以小型练习题为主。学生在实践教学环节中的成绩也是总评成绩考核的重要组成部分，通过这四个方面的综合考核，可以促进学生态度的养成，帮助形成良好的职业态度。

（三）学生在工学结合的模式下职业道德与金融服务意识的形成

金融与投资论文范文2

关键词：金融投资 证券市场 效用

一、引言

改革开放以来，以商品市场和金融市场为代表的市场经济体系逐渐形成，其中以央行为领导核心的金融市场和以证券行业协会为领导核心的证券市场得到了跨越式的发展。毫无疑问的是，证券市场的迅速发展不仅得益于以商品市场为代表的实体经济的发展，更得益于金融投资中数量和结构两方面的不断优化。因此，本文首先介绍了与证券市场效用相关的现代金融理论并对金融投资概念进行了界定，在此基础上分析金融投资对于证券市场的效用，为促进我国证券市场进一步发展提供建议。

二、现代金融理论与金融投资的界定

（一）现代金融理论

伴随第三次产业革命以来世界经济的快速发展，以货币市场理论和证券市场理论为主的现代金融理论同样日益丰富。分析金融投资对于证券市场的效用至少涉及以下现代金融理论：第一，金融投资理论。金融投资归根到底是理性经济人效用最大化或者成本最小化的过程，因此经济个体（包括自然人）在金融投资时首先要考虑不同证券资产的组合收益以及不同投资期限的收益率，代表性的理论包括动量交易理论等。第二，金融市场理论。金融投资对于证券市场存在效用的前提为货币市场与证券市场是相互关联的，即金融投资是商品经济的概念，代表性的理论包括机会成本理论等。第三，金融工具创新。随着信息技术、计算机技术和数学在现代金融学中的不断应用，金融投资的形式――金融工具得到了绝无仅有的创新。然而，金融工具创新也是一把双刃剑，一方面能够促进证券市场的迅速发展，另一方面也提高了证券市场的系统性风险和非系统风险，不利于证券市场的稳定。

（二）金融投资的界定

根据现代金融理论以及我国证券市场的发展实践，本文将金融投资界定为一种证券市场的微观行为，理性经济人购买、流通与销售证券市场中股票、期货、债券等无形资产的个体行为。股票投资的主要市场为上交所和深交所，期货投资的主要市场包括各行业（农业、科技产业等）、各地区且不同形式的期货市场，而债券投资品种包括政府债券以及企业债券等。也就是说，金融投资影响我国证券市场的方方面面，即影响我国证券市场是否能够有效运行的关键因素。

三、金融投资对于证券市场的效用分析

（一）提高证券市场深度

金融投资对于证券市场的效用涉及金融投资理论、金融市场理论以及金融工具创新等理论，因此本文在合理界定金融投资概念的基础上进一步分析金融投资对于证券市场的效用。首先，金融投资能够提高证券市场深度。证券市场深度主要是指证券市场交易主体数量的多少，是衡量证券市场发展水平的主要指标。由于大量货币资本和非货币资本不断进入证券市场，在理性预期的框架下理性经济人根据利益最大化的目标必然会涌入证券市场中去，从而增加了证券市场交易主体数量，提高了证券市场深度。此外，由于我国商品市场和金融市场的迅速发展，证券市场的规模和效率得到了质的提高，为提高证券市场深度提供了必要基础。加之日益完善成熟的证券市场机制，金融投资在证券市场中发挥作用的同时也能够规避风险，最大程度的促进证券市场的繁荣发展。

（二）拓展证券市场广度

金融投资不仅能够提高证券市场深度，根据金融市场理论，金融投资对于证券市场的效用还包括拓展证券市场广度。证券市场广度是与证券市场深度相对应的概念，证券市场深度是指证券市场交易主体数量的多少，即总量意义，而证券市场广度是指证券市场交易主体类型的多样，是反映证券市场系统性风险的主要指标。如果证券市场中交易主体类型较少或者实际参与交易的主体较为单一，那么证券市场发生系统性风险的可能性就会增加，“暗箱操作”或者“操纵市场”的概率就会提高，不利于证券市场的发展。相反，金融投资的增加不仅能够从总量上促进证券市场的发展，而且能够从结构上维护证券市场的稳定。具体而言，在金融投资增加的初期，证券市场的资金总量与交易主体不断增加。在金融投资增加的中期，其结构逐渐体现，市场交易主体的类型伴随市场竞争程度与开放程度的增加而增加，从而有利于维护证券市场的稳定发展。

（三）提升证券市场效率

提高证券市场深度为金融投资对于证券市场的前期效用，拓展证券市场广度为金融投资对于证券市场的中期效用，而后期效用则为提升证券市场效率。这里需要注意的是，证券市场的深度、广度与效率并非孤立存在的，在分析证券市场的过程中必须同时加以考虑，否则会出现金融投资偏误的问题。同时，传统意义的效率是指投入――产出的关系，而证券市场效率是指证券部门对于金融发展或者经济发展的贡献程度，是判断证券市场是否健康有序发展的重要指标，具体评价方法包括DEA法等等。上文已经分析了金融投资增加初期和中期的效用，而在金融投资增加的后期，随着金融投资总量的增加以及结构性的改善，证券市场对于实体经济的贡献将会大大增加。毫无疑问的是，证券市场结构性的改善对于其效率提升的作用更为重要，能够缩小实体经济与虚拟经济之间的隔阂，为解决企业融资问题、规避风险提供良好的市场。

四、结束语

综上所述，现代金融理论关于金融投资对于证券市场的效用进行了很好的归纳。然而在我国证券市场实际运行过程中不能完全照搬已有理论，需要在实际操作过程中界定金融投资的概念，并分析金融投资与证券市场的关联。同时，本文认为至少可以从证券市场深度、证券市场广度以及证券市场效率三个方面分析金融投资对于证券市场的效用，从而真正发挥金融投资应有的作用。最为根本的是，金融投资的主要效用为维护证券市场稳定健康发展，避免证券市场出现系统性风险的可能，为促进实体经济或商品市场的发展做出贡献。

参考文献：

[1]郑军，林钟高，彭琳.产权性质、治理环境与内部控制的治理效应――来自中国上市公司的经验证据[J].财经理论与实践，2014（02）

[2]孙一玮.浅议金融投资对于证券市场的效用[J].科学中国人，2014（04）

金融与投资论文范文3

(一)现代金融理论的发展与基础

现代金融理论发端于20世纪50年代,发展于60年代,成熟于70年代并成为主流金融理论。1952年,Markowitz发表“Portfolioselection”一文成为现代金融理论的开端。该文提出了“投资组合”理论,把量化研究引入证券投资的预期收益和风险研究领域,对证券投资理论的发展作出了重大贡献。

Fama(1970)在前人基础上提出并建构的有效市场理论是现代金融理论的重要基石。有效市场理论由三个逐渐弱化的假设组成:第一,假设投资者是理性的,因此投资者可以更理性地评估资产价值,第二,即使有些投资者不是理性的,但由于他们交易随机产生,交易相互抵消,不至于影响资产价格;第三,即使投资者的非理并非随机而是具有相关性,他们在市场中将会遇到理性的套期保值者,后者将消除前者对价格的影响。

(二)现代金融理论的缺陷

实际上,有效市场假说三个方面的假设在理论上存在着较严重的缺陷。

首先,“理性人”假设的合理性一直受到许多经济学家的质疑。现实世界中,人类理性的普遍性是不存在的,人类认知的局限决定了人类存在着许多理性之外的情绪、冲动和决策。即使在有限理性的条件下,因为外在条件的限制,有时候未必能够实践理。真实的金融市场当中,往往存在着不可逾越的客观障碍,局限了行为人的理性最大化的行为。

其次,有效市场理论认为缺乏理性的投资者之间的交易将会随机进行,他们的错误会相互抵消。心理学的研究了这一论点,表明人们并不只是偶然偏离理性,而是经常以同样的方式偏离,无论是个人投资者还是机构投资者,他们的投资策略都表现出明显的趋同性,而不是相互抵消。

最后,有效市场假说认为理性的套利者将消除散户投资者对证券价格的影响,从而将价格稳定在基本价值上。但事实上,现实中的套利不仅充满风险,而且作用有限。一方面,套利作用是否有效,关键要看能否找到被非理性投资者。对于期权、期货等衍生产品,替代品比较容易找到。但大多数情况下,证券并没有明显合适的替代品,

上面分析的结果从有效市场假说最关键的三个方面对其提出了挑战,随着时间的推移,理论和实践的进展已经在动摇EMH的绝对主导地位,一个新的金融研究领域开始出现,这就是行为金融学理论。

二、行为金融学的产生与发展

(一)行为金融学的产生

行为金融学的产生以1951年Burrel教授发表《投资战略的实验方法的可能性研究》一文为标志,该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象,开拓了应用实验将投资模型与人的心理行为特征相结合的金融新领域。

在对标准金融学进行审视和反思的过程中,运用心理学、社会学、行为学来研究金融活动当中人们决策行为的“行为金融学”便成为了学界的关注点,不断显现出巨大的生命力。

(二)行为金融学的理论基础

行为金融理论为公司财务研究带来了巨大的冲击,也为资本结构理论研究提供了新方法。行为金融学的主要成就有预期理论、过度自信、反应过度和反应不足理论、行为资产定价模型、行为资产组合理论等。不同的行为金融学家发表的理论比较分散,仍旧没有形成一个完整的理论体系,基本上以由DanielKahnemanSNAmosTversky提出的预期理论为核心。预期理论是一种研究人们在不确定的条件下如何做出决策的理论,主要针对解释的是传统理论中的理性选择和现实情况相背离的现象,它DanmlKahneman和AmosTver2sky共同在1979年提出来,并在其后得到了不断的补充和修正。

三、行为金融学对现代主流金融理论的挑战与批判

(一)期望理论对预期效用论的挑战

预期效用论在现代主流金融学中占据十分重要的地位。预期效用论认为:在决策人理性、市场有效的假设下,通过决策人对价格变化的理性预期能使投资决策行为不断实行最优化。大多数投资者并非标准的金融投资者,而是行为投资者,其投资决策并非按预期效用论假定都是理性的,其风险态度和行为经常会偏离预期效用论的最优行为模式,并得出人在决策过程中不仅存在直觉偏差,还存在框架依赖偏差,经常会在不同的时候对问一问题做出不同的相互矛盾的选择。根据这一事实,Kahnman和Tversky提出了期望理论。

期望理论是行为金融学的重要理论基础,它注重投资者决策心理的多样性,突破了预期效用理论只重最优决策模型、简单认为理性投资决策模型就是决定证券市场价格变化的实际投资决策模型的假设,使人们对金融市场投资者行为的研究由“应该怎样做决策”转变到“实际是怎样做决策”的研究,为人们了解金融市场的实际运行提供了一个崭新视角。

(二)行为组合理论对资产组合理论的挑战

Shefrin和Statman提出了行为金融组合理论,试图代替Markowitz的均值一方差组合。行为金融组合理论则认为投资者具有金字塔层状结构的资产组合。每层都有特定的投资收益目标,并与特定的风险态度相联系。一些资金投资于底层,其目的是为了避免贫困,因而承受风险的能力相对较弱;另外一些资金则投资于顶部潜力层,其目的是在富裕之后更加富有,因而承受风险的能力则相对较强,而层之间的方差则可忽略。这样将原来的所有资产按均值一方差统一组合的投资决策模型变成按不同心理账户分层结构的每一层资产组合投资决策模型,后者比前者更符合实际。

(三)行为资产定价模型对资本资产定价模型的挑战

Sharp和Lintner继Markowitz之后提出了资本资产定价模型。该理论除保留Markowitz模型中的三个假设外,还假设:①存在一种无风险资产,投资者可以不受限制地借入和贷出,一般用国债代替这种无风险资产,②所有投资者对证券的期望和方差均相同,市场上的效率边界只有一条;③投资者的信息和交易成本为0,资本市场是有效的。在这些假设条件下,所有投资者相互作用使市场达到均衡,并用D值来衡量预期收益的风险。

与CAPM模型不同,BAPM模型认为投资者并非都具有相同的理性信念,而被分为两类,即信息交易者和噪声交易者。信息交易者是按CAPM行事的理性投资者,他们从不犯认知错误,而且不同个体之间表现良好的统计方差性-噪声交易者是那些处于CAPM框架之外的投资者,他们时常犯认知错误,不同个体间具有显著的异方差性。

四、结　论

(一)从现代主流金融理论到行为金融理论,由研究金融市场“应该”怎样做决策到研究金融市场“实际”是怎样决策的,将人类心理与行为纳入投资决策框架,为人们了解金融市场的实际运行提供了一个崭新视角。

金融与投资论文范文4

关键词：金融发展；资本积累；内生增长

中图分类号：F830　文献标识码：A　文章编号：1002-2848-2007(06)-0101-09

一、引 言

近来，学术界对金融发展与经济增长关系研究的重新兴起，主要来源于内生增长理论的思想启发和技术支持。在新古典增长理论中，资本劳动比率是决定人均收入水平差异的关键因素，人均收入稳态增长率取决于外生技术进步，因此，金融部门在经济中的作用，主要是增加资本投资和产出水平，而不是提高技术进步率和稳态增长率，即金融发展对经济增长只有“水平效应”，而无“增长效应”。内生增长理论通过将技术(知识)积累过程引入典型的增长模型，一举突破了长期困扰新古典增长理论的技术外生性问题，实现了技术进步的内生化，即技术进步不再受经济系统之外变量的控制，而是由消费者偏好、资本投资、R&D和教育等经济系统内部因素所决定。从而，金融发展可通过动员储蓄、改善资源配置效率、增加R&D投资和加速人力资本积累等方式，促进技术进步和经济长期增长，即金融发展对经济增长不仅有“水平效应”，而且有“增长效应”。因此，内生增长理论兴起，为金融发展与经济增长关系的研究，提供了一个早期研究者所不具备的坚实理论基础和分析工具。

在金融发展和内生增长理论看来，增加资本投资，是金融发展促进经济增长的一条基本途径。金融系统通过发挥动员储蓄、配置资源、实施公司控制、便利风险管理与便利商品(服务)交易等基本功能，可缓解信息不对称、消除流动性风险和分散投资(收入)风险，提高储蓄转化为资本比率、改善投资配置效率和改变储蓄率，进而促进资本投资增加。在资本外溢内生增长环境下，技术是资本投资副产品，资本投资增加，将通过“边干边学”效应提高技术水平，从而，弥补了资本边际报酬的递减，使资本边际报酬维持不变。因此，金融发展通过鼓励资本投资促进了经济增长。实际上，金融发展水平本身不是外生变量，经济增长会对金融发展产生推动作用。金融发展与经济增长之间互为因果的双向关系，将形成金融发达、经济高增长与金融欠发达、经济低增长的双重均衡并存。

鉴于金融发展与内生增长关系的研究，已成为经济学讨论的中心议题之一，因此，对当前西方经济学界在这一前沿理论课题上的进展，进行系统地跟踪、梳理和总结，将具有重要的理论价值和现实意义。藉此，本文拟以资本外溢AK内生增长模型为分析框架，对金融发展与经济增长的关系作一个全面的文献综述。论文随后结构安排如下：第二部分建立一个引入金融部门的AK内生增长模型，简要概括金融发展促进资本积累和经济增长的途径，以及经济增长对金融发展的反向促进作用；第三、四和五部分分别从金融系统的功能人手，依次论述金融发展如何通过提高储蓄转化为资本比率、改善投资配置效率和影响储蓄率等途径，促进资本积累和经济增长；第六部分探讨内生金融发展与内生增长相互关系，解释金融发展与经济增长的双重均衡状况；第七部分进行经验分析；最后，总结全文并对未来研究提出若干建议。

二、一个简明模型

为了简要地概括金融发展促进资本积累的途径，增进对金融发展与内生增长关系的理解，本文建立了一个引入金融部门AK内生增长的模型，作为理论分析的起点，并为随后的论述提供理论框架和思路指引。

内生增长理论认为，技术是资本投资的副产品，资本投资的增加，通过“边干边学”效应，提高了技术水平，弥补了资本边际产出的递减，使资本边际报酬维持不变，从而实现了经济的内生增长(Romer，1986)。

经典AK生产函数可表示为：

Y1=A(F)K　(1)

其中，A为技术参数(资本社会边际报酬)，Y为产出水平，K为资本存量，F为金融发展水平。现代金融发展理论认为，金融发展可改善资本配置效率，提高资本边际产出水平，从而，aA/aF>0。

假定经济只能生产一种最终产品，该产品可用于消费或投资。若进行资本投资，一单位最终产品可转化为一单位资本，资本的折旧率为δ0总投资为It可表示为：

It=Kt+1-(1-δ)Kt　(2)

在封闭经济且不存在政府部门的条件下，资本市场均衡要求总储蓄等于总投资。但是，储蓄不能自动地转化为投资，这一转化过程需要借助于金融部门(包括金融中介和金融市场)才能实现，并且，储蓄转化为投资的比率，取决于金融部门的效率。假定总储蓄和总投资之间有如下关系

φ(F)St=It　(3)

其中，St为总储蓄，φ(0

储蓄函数可表示为：

St=s(F)Yt　(4)

其中，s为储蓄率。

关于金融发展对储蓄率的影响方向，理论界意见不一。有观点认为，金融发展(金融压制减轻)将提高储蓄率；也有观点认为，金融市场的发展，不仅可有效分散收入不确定性风险和禀赋风险，减少预防性储蓄需求，也可绥解消费者面临的流动性约束，使其更容易获得合意的消费贷款规模，从而降低了储蓄率，且方向不确定。因此，储蓄率是金融发展水平的函数，但具体影响方向不确定。

稳态经济增长率g可表示为：

g=Yt+1／Yt-1=A(F)It/Yt=A(F)φ(F)s(F)-δ　(5)

由式(5)知，金融部门的发展，通过改善资本配置效率A、提高储蓄转化为投资比率φ和改变储蓄率s等途径，促进资本积累和经济增长。

在本模型中，我们有一个隐含的前提假定，即金融发展水平F是外生给定的。其实，金融发展水平本身也是一个内生变量，它会受到经济发展水平的制约和影响。随着产出水平的持续增长，经济主体将不仅能够负担参与金融系统带来的交易成本，而且感觉到加入金融系统是有利可图的，其对金融服务的需求将会不断增加，从而，金融机构与金融市场便得以逐步建立和发展起来。同时，金融发展与经济增长之间相互促进的双向联系，将导致金融发达、经济高增长的高度均衡和金融欠发达、经济低增长的低度均衡并存。

三、提高储蓄转化为资本比率

在信息不对称和交易成本存在的情况下，金融机构和金融市场的出现，将进一步便利资产交易，避免流动性风险和分散个别性风险。同时，银行和证券市场还可以提供交易和分散个别性风险的工具，从而减少了与单个项目、企业、行业和国家等有关的风险。因此，金融系统的发展，通过有效消除投资者面临的流动性风险和个别性风险，促进了闲散储蓄资金向生产性资本的转化，提高了储蓄转化为资本的比率。

Beneivenga和Smith(1991)从流动性风险人手，分析了银行的出现对资本投资和经济增长的影响。银行通过允许风险回避型储蓄者持有银行储蓄，而不是持有流动性但非生产性资产的方式，向储蓄者提供流动性。同时，银行可根据大数定律来预测存款的变现规模，从而节约了流动性储备的持有，将更多的储蓄资金投向生产性资本。因此，银行主要通过以下两条途径促进资本投资和经济增长：一是改变储蓄组合，提高资本投资在储蓄中的份额；二是分担储蓄者的流动性风险，防止资本投资的未到期变现现象。不过，银行的出现，并不能必然促进经济增长，只有在储蓄者风险回避程度足够大，或提前变现资本残值足够小的条件下，才能确定地促进经济增长。

Greenwood和Smith(1997)沿着Bencivenga-Smith(1991)的思路，继续对银行的资本积累效应进行研究，并得出了银行一定能促进资本投资和经济增长的结论。银行不仅消除了经济主体面临的流动性风险，增加了资本投资在储蓄中的份额，防止了资本投资的未到期变现，提高了储蓄转化为投资的比率，而且能将资本配置到资本边际生产力最高的项目上，从而提高了资源的配置效率，促进了资本积累和经济增长。同时，他们还比较了银行和金融市场的增长效应。相对于银行，金融市场在促进经济增长方面并不一定有优势，只有在经济主体风险回避程度足够大的情况下，金融市场才比银行更能促进经济增长。

Chakraborty和Ray(2006)深入分析了金融结构对经济增长和经济结构转型的影响，认为以银行为基础的金融结构将更能促进经济结构转型。银行主要从事项目选择、监督企业和选择最有前景的企业家，金融市场提供证券的交易但不参与企业的投资决策。企业家的融资方式选择取决于初始财富水平，财富较低者将寻求银行的贷款，并接受银行的监督，而较高者将主要依靠金融市场。他们认为，对经济增长来说，重要的是金融系统和法律制度的效率。而不是金融结构的类型，高效率的法律制度将使合同易于执行，并显著降低直接融资和间接融资成本。但从农业经济向工业经济转型角度看，银行的绩效要优于金融市场，体现在：一是银行通过缓解问题使企业能够获得更多的外源资金，增加了资本投资水平和人均GDP水平，而金融市场没有这方面功能。二是银行通过向更多的企业提供资金，使更多的企业能进入到现代工业部门，导致了农业部门的收缩和工业部门的扩张，从而促进了经济结构的转型和收入分配的平等。

四、改善投资配置效率

在信息不对称条件下，获取企业、经营者和市场方面的信息是非常困难和成本高昂的，因而，单个投资者可能没有时间、能力或手段去搜集广大企业、经营者和市场信息。高信息成本不仅挫伤了经济主体的投资积极性，而且造成了逆向选择和道德风险行为，妨碍了资本流向边际产出水平最高的项目上，从而降低了资源的配置效率。获取信息的成本促成了金融中介的出现。由金融中介代替投资者专门从事搜集和处理企业及经营者的信息，避免了重复监督行为，节约了信息获取成本。因此，金融系统的出现，降低了投资者的信息获取成本和监督成本，优化了资源配置。

McKinnon(1973)和Shaw(1973)对金融压制与资源配置效率的关系作了开创性研究，他们认为，政府实施金融压制措施的动机，不是为了弥补金融市场的失灵，而是直接或间接地向政府提供收入。金融压制的主要根源是最高利率限制、高准备金率和直接信贷计划，主要症状是低储蓄率、信贷配给和低投资率。金融压制不仅使投资遭到数量损失，而且遭受效率损失，因为，银行不是按照投资的边际生产力而是根据其主观好恶来配置储蓄。Roubi-ni和Sala-i-Martin(1992，1995)延续了MeKinnon(1973)-Shaw(1973)的分析思路，更为深入地分析了金融压制的财政收入动因。金融发展将提高金融资产的流动性并降低交易成本，导致货币边际效用下降，降低了实际货币需求和政府铸币税收入，因而，在税务系统效率低下(逃税现象盛行)时，政府可能以牺牲经济增长为代价，压制金融部门以提高人均实际货币余额需求，并提高货币的发行速度，以增加财政收入。

获取和处理信息的能力具有重要经济增长意义，金融中介通过选择最有前途的公司及经营者，将导致更有效率的资源配置和较快的经济增长。Greenwood和Jovanovic(1990)指出，在生产报酬不确定的条件下，金融中介通过发挥信息收集和风险分散功能，使投资者获得更高和更安全的投资回报。体现在：一是金融中介通过对代表性风险投资项目进行试验，可获得风险项目预期报酬方面的信息，而单个投资者显然没有能力进行类似的投资试验，只能盲目投资；二是金融中介通过动员大量储蓄者的资金，并投资于大量生产者，有效地分散了资本投资所面临的生产风险。不过，金融中介的出现，也导致了储蓄率的下降，因此，其对资本积累和经济增长的影响是不确定的。

Beneivenga和Smith(1993)对信贷市场信息不完全及其引发的信贷配给的增长效应作了分析。在信贷市场信息不完全条件下，贷款人很难区别优质投资项目和劣质投资项目，为消除高风险借款人伪装成低风险借款人的激励，贷款人只得对低风险借款人进行信贷配给。这就产生了逆向选择问题。在投资依靠信贷市场融资而不是自我储蓄的经济中，信贷配给显然降低了资源配置效率，阻碍了资本积累和经济增长。同时，他们还从信贷配给问题人手，分别考察了先进技术和落后技术的进步的增长效应。若信贷配给不存在，两种技术进步均能促进经济增长。若信贷配给存在，先进技术进步将加重信贷配给程度，并且，信贷配给加重的负面效应将超过

技术进步的正面效应，从而经济增长率下降，而落后技术的进步则能确定地推动经济增长。

Bose和Cothem(1996)阐述了处理信息不对称问题的不同方式，并分析了金融发展初始水平对各种处理信息不对称方式及金融发展的增长效应的影响。贷款人处理信息不对称的方式较具弹性，主要有信贷配给、风险测试以及二者的结合。至于贷款人选择何种处理方式，主要取决于资本边际产出水平。当资本边际产出较大时，信贷配额(放弃一些投资项目)代价较大，贷款人采取风险测试；当资本边际产出较小时，信贷配额成本较小，贷款人便使用信贷配额；而当资本边际产出处于临界点时，贷款人对这两种方式感到无差异。金融发展水平(风险测试成本)对处理信息不对称方式的增长效应产生重要影响。当金融发展水平位于临界值之上时，实行风险测试的经济增长率较高；当金融发展水平处于临界值之下时，实施信贷配给的经济增长率较高；而当金融发展水平等于临界值时，二者无差异。当金融发展初始水平较低时，金融发展将非但不能促进经济增长，反而阻碍了经济增长，只有当金融发展水平达到一定临界点时，金融发展才能促进经济的增长。

与Bencivenga-Smith(1993)和Bose-C0them(1996)假设所有投资均来源于信贷不同，Amable和Chatelain(1996)假定公司可使用内源资金和外源资金进行投资，并且，在信息不对称条件下，公司受信贷配额约束程度与资产价值净额相联系。软资本能提高硬资本(传统生产资料)生产率，但这一正效应是非连续的：在良好的状况下，软资本投资能提高生产率，在不良的状态下，其不能影响生产率。债权人可以监督债务人的硬资本支出，但不能监督软资本支出，从而，债务人便有将用于软资本投资的资金转向利润的激励。因此，激励兼容契约根据债务人初始财富对其进行信贷配额。一般来说，净值越大，会使债权人更愿意借出资金，因为较大净值减少了激励压力。当投资于软资本的比率越高时，信贷配额就越严厉，而当生产技术水平越高时，实际利率越低，不对称信息越少，信贷约束降低。模型的一个有趣结论是，政府一些公开干预政策将会弱化激励难题，对经济增长产生积极影响。例如，增加公共资本投资以降低私人软资本需求、调低利率以降低转移资本激励。

五、影响储蓄率

金融部门的发展可通过改变储蓄率来影响资本投资和经济增长。不过，金融发展对储蓄率的影响方向是不确定的，如金融压制的放松将提高储蓄率，而信贷约束的缓解将降低储蓄率。’关于金融发展和储蓄率的关系，理论界分歧较大。概括起来，主要有下述三种观点：

首先，金融发展将导致储蓄率提高。McKinnon(1973)和Shaw(1973)认为，金融压制和银行部门的不完全竞争导致实际利率水平低于市场均衡水平，而过低的实际利率将通过压制储蓄的方式来对经济增长产生负面影响。Saint-Paul(1992)认为，金融市场的发展，通过促进风险性较高的生产性技术的投资，提高了均衡储蓄率。

其次，金融发展将使得储蓄率下降。Pagano(1993)认为，金融市场(如保险市场)的出现，能有效分散禀赋风险(如健康险)，减少预防性储蓄需求，降低储蓄率。Jappelli和Pagano(1994)提出，流动性约束存在时(消费者不能借到合意的金额)的储蓄率，要高于信贷市场完善时的水平，因此，流动性约束将能提高储蓄率和经济增长率。De-vereux和Smith(1994)指出，国际资本市场的一体化，将分散各国面临的收入不确定性风险，导致均衡储蓄率下降，进而使得资本投资和经济增长率下降。Obstfeld(1994)则认为，国际金融市场发展。通过共担国际风险，减少了技术投资风险，导致储蓄率下降，但风险性技术投资的增加，将能弥补储蓄率下降的负面效应，从而，经济增长率提高。

最后，金融发展对储蓄率的影响不确定。Ben-civenga和Smith(1991)认为，金融中介发展和储蓄率的关系是不确定的。De Gregorio(1996)认为，信贷市场流动性约束的存在，虽暂时提高储蓄率，但将减少人力资本最优投入量，从而降低经济增长率，因此，若将人力资本的增长效应考虑进来，信贷约束对储蓄率的影响是不确定的。Levine和Zervos(1998)的经验研究表明，金融发展指标和储蓄率之间的相关关系是不显著的，并且，方向是不确定的。

六　内生增长与内生金融发展

前文分析有一个共同的前提假定，即金融系统的发展水平是外生给定的。实际上，金融发展本身也是内生的，它受经济增长的制约和影响。金融发展与经济增长之间这种互相促进的双向关系，将导致金融发达、经济高增长的高度均衡和金融欠发达、经济低增长的低度均衡相并存。

Greenwood-Jovanovic(1990)、Levine(1992)和Greenwood-Smith(1997)等通过在模型中引入固定的进入费用或交易成本，借以说明金融部门(金融中介和金融市场)是如何随人均收入增长而发展的。在经济发展初期，人均收入水平低，人们因无力支付固定交易费用，或因交易量太小、单位交易成本过高而得不偿失，不愿去利用金融部门，从而，金融部门便不存在。随着经济发展，当一部分人收入水平达到临界值时，他们愿意支付固定进入费用，利用金融机构和金融市场，从而，金融部门便得以建立起来。随着经济的进一步增长，收入水平达到临界值的人越来越多，对金融服务的需求越来越大，利用金融部门的人越来越多，从而，金融发展程度越来越高。

Fuente和Martin(1996)从企业监控成本的角度，分析了资本积累和经济增长对金融中介内生发展的影响。实体经济的增长和资本积累的增加，将导致资本租金价格下降，降低金融中介监督成本，提高金融系统效率。在经济发展初期，资本存量水平低，投资者无力进行监督技术的投资，对企业家不进行监督，此时，产出增长率处在缓慢的轨道上。随着资本的积累和经济的增长，投资者逐渐有能力进行监督技术的投资，从而，监督技术将不断得到提高(金融深化)，这将逐步缓解信息不对称，使得产出增长率不断由增长率较低的轨道向增长率较高的轨道跃迁，并向完全信息的增长轨道趋近。

Saint-Paul(1996)通过建立一个内生增长和内生金融发展相互促进的宏观模型，分析了国债发行或大型投资项目的融资需求对金融发展的推动作用。金融部门的生产技术遵循“边干边学”效应，金融生产技术相对于物质生产技术的提高，将引起劳动力由生产部门向金融部门的转移，若金融部门的“边干边学”效应很强，劳动力的这种移动将进一步提高金融生产技术，并进一步促进劳动力转移和金融部门发展。因此，金融发展和经济增长率是金融

部门就业比率的增函数。大量国债的发行和大型社会公共基础设施的建设，将产生大规模融资需求，把更多劳动力吸引到金融部门，促进了金融部门的发展。并且，他还把这一模型与英国、法国和东欧金融发展的历史经验联系了起来。

金融发展与经济增长的互为因果关系以及固定收入临界值的存在，为二者之间双重均衡的存在提供了可能。一方面，高收入水平支持了金融系统的充分发展，而金融系统的发展进一步促进了经济增长。另一方面，低收入水平的贫困陷阱使金融系统不可能得到发展，而这反过来阻碍了储蓄向投资的转化，导致经济增长缓慢。

Zilibotti(1994)以金融市场“密”度对交易成本的外部影响为基础，解释了金融发展与经济增长的双重均衡。资本生产率主要取决于经金融系统中介的资源数量，而中介成本取决于金融市场规模，即中介机构可以得到的潜在资本存量。资本存量超过某一固定临界值的国家将有一个“密”金融市场，通过用较多资本存量分摊金融市场的固定运行成本，降低了单位资本的中介费用或交易成本，这将鼓励企业使用更多的经金融市场中介的资源，从而，提高资本生产率和经济增长。资本存量低于临界值的国家，金融市场较“薄”，使用金融市场将不得不付出较高的交易成本，这阻碍了企业运用中介投资的可能性，降低了技术进步和经济增长的速度。

Berthelemy和Varoudakis(1996)从实体经济和银行的双向联系与银行垄断竞争结构的角度，论证了金融发展与经济增长的双重均衡状态存在性。金融中介技术存在“边干边学”效应，经银行中介的储蓄转化为投资比率取决于银行所运用的实际资源量(储蓄量和就业量)。金融发展将带来单个银行规模的扩大和银行竞争的加剧(数量增加)，降低银行的中介边际收益。实体经济通过储蓄量对金融部门施加外部影响，建立了金融发展与实体经济增长的相互促进机制，形成了双重稳定均衡：一是以金融发展不足和经济低增长的低度均衡。金融不发达将使银行竞争较弱，金融中介边际收益较高，支付给居民户的净利率减少，由此决定经济增长率较低，银行的居民存款减少，金融市场规模小，银行部门的就业水平和劳动边际生产率低。二是以金融高度发展和经济高增长的高度均衡。金融发展将加剧银行竞争，带来相对较低的中介边际收益，付给居民较高的净利率，从而决定较高的经济增长率，使得银行储蓄增加，促进了银行发展和经济增长。

七、经验分析

内生增长理论非常关注模型的经验含义，关注理论与数据之间的关系。目前，经济增长理论的经验分析主要集中在两方面：一是对内生增长理论的预测进行经验检验，如物质资本投资、R&D活动、技术扩散、人力资本积累和金融系统等在经济增长中的作用；二是对新古典增长模型进行经验含义的拓展，如著名的条件收敛预测。当前，大多数关于金融发展与经济增长的经验文献证实了金融发展和内生增长理论的预测。

(一)关于内生增长理论的经验检验

新古典增长和内生增长是两种对经济增长过程作出不同解释、相互竞争的模型，对经济增长预测的分歧主要集中于条件收敛和长期经济增长的决定因素。新古典理论认为，长期增长率完全是由人口增长和技术变化等外部因素决定，经济增长率完全独立于经济的结构性特点。例如，经济主体的主观偏好、物质资本投资、R&D投资和人力资本积累等结构性因素，只能决定人均稳态收入水平，不能影响人均产出增长率。与此相反，内生增长理论认为这些结构性因素对长期经济增长有着很强的影响。同时，新古典模型的关键假设是资本边际报酬递减，从而产生条件收敛，即经济初始水平相对于其稳态水平越低，增长得越快；AK模型则假定资本边际报酬不变，从而不存在收敛。

Mankiw、Romer和Weft(1992)(简称MRW)通过建立一个加入人力资本的Solow扩展模型，对So-low模型作了一个经典的经验检验。研究发现：一是Solow扩展模型能非常好地解释跨国收入的差别，并得出了与美国经验事实相一致生产函数表达式；二是支持了Solow扩展模型的条件收敛预测，物质资本和人力资本投资率、人口增长率不同的国家．人均产量的稳态值也不同；三是资本产出弹性与资本收入份额差别不显著，即资本的私人边际接近于社会边际报酬，这意味着资本积累的外部性不大，这与Romer(1986)观点相对立，从而拒绝了AK模型关于存在资本投资外部性的预测。该模型存在的问题是：假定一国的初始技术效率与自变量不相关，这显然不现实；把技术进步作为外生变量，没有解释。

Bemanke和Gtirkaynak(2001)运用1960-1995年跨国数据，用扩展MRW模型来检验Solow模型和内生增长模型。他们认为，MRW的经验估计框架不仅适用于Solow模型，而且适合于所有具有平衡增长路径的增长模型。其研究发现：一是物质资本投资率与人均产出长期增长率强相关，人力资本积累率和人口增长率与经济增长相关，但强度相对较小。这一检验有力地拒绝了Solow模型关于稳态增长率独立于储蓄率和人力资本积累率等变量的预测；二是人力资本模型和AK模型均有一定的解释力，但每个模型均不能对国际收入差别作一个完整意义的解释；三是TFP增长率与物质资本、人力资本投资等结构性变量显著正相关，从而证实了内生增长理论的预测。

Barro和Sala-i-Martin(1995)对90个国家1965-1985年数据的回归分析表明，人均GDP增长率与教育水平、预期寿命、投资占GDP比率、贸易条件和流动负债比率正相关，与政府消费、外汇黑市升水、政治不稳定等因素负相关。这一结论倾向于支持内生增长模型的预测，因为这些结构性变量对经济增长率产生了显著影响。而且，他们还发现，绝对收敛在1880-1990年美国各州、1930-1990年日本各县、1950-1990年8个主要欧洲国家中90个地区经济中普遍存在，即这些国家的贫困地区的人均产出增长率高于富有地区。这一结论则证实了So-low模型关于收敛的预测。

(二)金融发展与经济增长的经验分析

当前，大多数关于金融发展与内生经济增长的经验研究发现，金融发展的指标与GDP增长率、资本存量增长率和全要素(TFP)增长率等增长指标显著正相关，而他们与储蓄率关系不显著，且方向不确定。这一结论基本支持了金融发展与内生增长理论的预测。

King和Levine(1993a，1993b)对金融中介与经济增长的经验关系作了代表性研究。他们通过建立一系列金融中介发展指标(金融深度、商业银行信贷规模、私人信贷规模)和增长指标(人均GDP增长率、人均资本增长率和全要素增长率)，对金融发展与资本积累、技术进步和经济增长的关系进行了考察。研究发现，各金融中介发展指标与人均GDP增

长率、人均资本增长率和TFP增长率显著正相关；各初始金融发展指标(除个别指标外)均与随后十年的各经济增长指标显著正相关。这一结论表明，金融中介的发展，不仅能够促进资本积累、技术进步和经济增长率，而且是其良好的预测指标。从而，验证了金融发展和内生增长理论的预测。

De Gregorio和Guidotti(1995)的研究发现，金融中介主要是通过提高资本边际生产力方式促进经济增长。Roubini和Sala-i-Martin(1992)的研究显示，金融压制将降低经济增长率。Jappelli和Pagano(1994)的分析表明，在企业流动性约束不变条件下，信贷约束与储蓄率、经济增长率分别呈显著负相关关系。

Levine和Zervos(1998)对股票市场、金融中介与经济增长的经验关系作了代表性研究。他们利用47个国家1976-1993年的数据，对股票市场指标(包括股票市场规模、流动性和回报变动性等)、金融中介指标(私人信贷)与资本积累、技术进步和经济增长的关系作了系统地分析，并探讨了金融中介和股票市场在经济增长中的不同作用。研究发现，股票市场指标、银行指标与产出增长、资本积累和生产率等经济增长的指标显著正相关，而且，股票市场流动性指标和银行私人信贷指标与随后的人均产出、资本和生产率的平均增长率显著正相关。这意味着，股票市场和银行的发展不仅能促进资本投资、技术进步和经济增长，而且在经济增长中分别发挥着独特的作用。这也验证了金融发展和内生增长理论的预测。

为改进Levine-Zervos(1998)在技术分析上的不足，如存在潜在共同趋势、未排除国别因素等，Beck和Levine(2002)运用广义矩法(GMM)与面板数据对40个国家1976-1998年的股票市场、银行与经济增长的关系进行了重新研究，并得出了相近的结论。结论显示，在回归方程中，股票市场流动指标和银行私人信贷规模指标的系数是共同、显著地为正。这表明，股票市场和银行均独立地对经济增长起促进作用。

有些学者将对金融发展与经济增长关系的研究延伸至产业、企业层次上。Rajan和Zingales(1998)在对55个国家产业数据研究后发现，对外源资金依赖度高的产业在金融中介和股票市场较发达国家的增长速度。要快于金融发展相对较落后的国家。而Demirgtic-Kunt和Maksimovic(1996)对30个国家企业数据的经验分析表明，能进入较发达股票市场的企业的增长速度相对较快。

八、小结

金融与投资论文范文5

【关键词】融资约束 企业投资 文献综述

近年来，我国市场经济的发展促进了我国综合国力的提升，但市场的不完全性及我国市场制度缺陷导致融资约束普遍存在，这影响了企业的发展，并会对企业投资行为产生直接影响。

Modigliani和Miller（1958）的资本结构理论认为在完全市场中，融资来源不会影响企业投资及企业价值。权衡理论则认为企业行为选择将衡量成本与收益。Jensen和Meckling（1976）认为债务融资产生成本，股东和债权人由于收益分配而冲突，并对投资项目风险偏好不同。Myers和Majluf（1984）考虑到交易成本，认为内部融资比外部融资成本低，股票融资比债务融资成本高。

融资成本导致了融资约束，但其产生机制及对投资的作用方式并不单一。Myers和Majluf（1984）认为，信息不对称导致逆向选择，投资人要求的高收益可能导致企业放弃融资。Jenson和Meckling（1976）从委托理论出发，提出自由现金流假说，认为企业规模与经营者利益挂钩，经营者有动机投资项目而不考虑收益，造成过度投资。Bernanke、Gentler（1989）及Gentler（1992）认为问题增加了投资人要求的回报，企业外源融资困难，可能迫使企业放弃预期收益高的项目。

市场不完全性导致的融资约束很大程度上将影响和限制企业的投资支出。由信息不对称理论推导出的融资约束理论认为企业投资支出对企业现金流具有敏感性。Myers和Majluf认为高额融资成本导致融资约束，致使企业最终投资不足。而Narayanan（1988）认为信息不对称导致市场对所有企业评价相同，净现值为负的项目可从被高估的股价中得益，导致过度投资。Stulz（1990）认为管理者会利用信息不对称牟利，使用高现金流过度投资，而低现金流则表现为投资不足。

企业投资与现金流的敏感性通过一系列的实证研究得到了证明。Fazzari、Hubbard和Petersen（FHP，1988）根据信息不对称和融资优序理论，提出融资约束的概念，证实了融资约束与投资-现金流量敏感性呈正相关关系。Froot、Scharfstein、Stein（1993）证明了融资约束促使企业持有更多现金以备投资。冯巍（1999）发现融资约束导致股利支付低的企业投资支出对现金流不敏感。魏锋、刘星（2004）认为在我国融资约束对投资影响显著，并与投资-现金流敏感性正相关。何金耿（2001）认为股权分散的企业其敏感性主要源于融资约束。

然而，融资约束对投资影响方向和方式，在不同学者研究结果中并不一致。Kaplan和Zingales（1997）通过综合评价得出融资约束，对FHP（1988）样本再分类研究，认为融资约束不显著，并得出融资约束与投资-现金流敏感性负相关的结论。Cleary（1999）使用多元判别法分析得到类似的观点。李延喜等（2006）建立了融资约束与投资的多元回归模型，证明在中国融资约束对投资有制约作用。

Vogt（1994）认为，更多的投资机会导致信息不对称程度增大，融资成本高，投资与现金流的正相关表明投资不足；更少的投资机会与较低股利支付并存时，投资与现金流的正相关则是投资过度所致。何金耿和丁加华（2001）基于Vogt（1994），认为上市公司投资-现金流敏感性主要源于成本。黄乾富、沈红波（2009）借鉴FHP（1988）和Vogt（1994），认为我国市场投资不足与过度投资并存，而投资对现金流敏感则是成本与信息不对称的共同结果。

从中外学者的研究中可以发现融资约束确实与投资-现金流敏感性有关，但该敏感性并不完全由融资约束决定。Almeida，et al.（2004）发现企业预期融资约束增加时，倾向持有更多的现金。Rechardson（2006）发现超额现金持有与过度投资正相关，且市场约束可以缓解过度投资。王彦超（2009）发现在我国融资约束可抑制超额现金持有下的过度投资。曾爱民（2011）认为融资约束大的企业将考虑实行财务柔性政策来弥补资金不足。

在对中国市场的研究中，我国学者也通过多种方式来避免tobin’s Q误差与股权集中的影响，如连玉君、程建（2007）基于面板VAR构造新指标以避免市场信息非有效性，证明了融资约束与企业投资-现金流敏感性呈反向相关。韩志丽、杨淑娥、史浩江（2007）对民营的企业研究证明了融资约束是导致投资过度或不足的重要因素。

金融与投资论文范文6

关键词：行为金融学；投资策略；股票投资策略

1 文献综述

一般认为，行为金融学的产生以1951年Burrel教授发表《投资战略的实验方法的可能性研究》一文为标志，该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合写了《人类决策的心理学研究》，为行为金融学理论作出了开创性的贡献。1979年Daniel Kahneman教授和Amos Tversky教授发表了《预期理论：风险决策分析》，正是提出了行为金融学中的预期理论。

中南大学的饶育蕾和刘达锋著的《行为金融学》是我国第一本系统阐述行为金融学理论的著作。吴世农、俞乔、王庆石和刘颖等早在中国证券市场初建时就对中国股市调查并进行取样分析，得出中国市场为非有效市场，其主要论文有：吴世农、韦绍永的《上海股市投资组合规模和风险 关系的实证研究》，陈旭、刘勇的《对我国股票市场有效性的实证分析及队策建议》。国内对这一理论的研究相对不足，对投资策略的涉足更是有限。

本文主要是借鉴了两位美国学者的思路进行论证。美国学者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯达摩达兰著的《投资管理》总结了美国比较有影响力的观点，对行为金融学理论在投资领域的应用进行了发展，对投资行为进行了全面剖析，其对投资策略的研究更具有独到之处，这种在行为金融学下投资策略的研究对我国证券业的发展将有十分重要的借鉴意义。罗伯特•泰戈特著《投资管理-保证有效投资的25 歌法则》以其简单而明了的笔法描绘了行为金融学下投资方法的选择应具备的条件和原则，指导我们的实践。Brigham Ehrharot著的《财务管理理论与实务》中也不乏对行为金融学的 应用，比如：选择权的应用等。

2 行为金融学概述

行为金融学是将行为学、心理学和认知学成果运用到金融市场上产生的一种新理论，是基于心理学实验结果提出投资者决策时的心理特征假设来研究投资者实际投资决策行为的一门学科。

行为金融学有两个研究主题：一是市场并非有效，主要探讨金融噪声理论；二是投资者并非是理性的，主要探讨投资者会发生的各种认知和行为偏差问题。

主要理论：

证券市场是不完全有效的即市场定价不能完全反映一切信息，存在噪声交易者风险即金融噪声理论。投资者构筑的投资组合具有金字塔型层状特征即行为组合理论。

投资者有限理性。行为金融学总结的投资者行为偏差有：决策参考点决定行为者对风险的态度；投资者存在心理帐户；投资者还存在过度自信心理和从众心理。

3 行为金融学在实务中的应用

实际上，各种积极管理模式都假定市场定价失真或无效。他们认为通过投资于定价失真的市场或资产可以获得增值。然而所有的人都知道这种无效性是转瞬即逝的，这样，这些无效性可能会为有耐心的投资者提供收益。“耐心”是一个好的投资策略中的重要组成部分。

行为金融学理论可以很好地解释诸如阿莱悖论、日历效应股权溢价、期权微笑、封闭式基金之谜、小盘股效应等等金融学难题。还提出了成本平均策略、选择策略参考点来判断预期的损益、动量交易策略等投资策略。一些金融实践者已经开始运用行为金融学的这些投资策略来指导他们的投资活动。

成本平均策略。成本平均策略是在股市价格下跌时，分批买进股票以摊低成本的策略。采用这一策略不是追求效用最大化，而是降低投资活动。

行为金融学认为，人们在进行决策的时候，往往会选择一个决策参考点来判断预期的损益，而非着眼于最终的财富状况。在心理预期的过程中，人们会把决策分成不同的心理帐户来考虑，常常拥有自信情节，高估已经拥有的商品或服务，并且倾向于增加这里物品或服务的使用次数。还对预期的损失过于敏感，把同样价值的损失计算成远高于同样价值的收益，而对已经形成损失的东西却表现出一种“处置效果”，由于期待机会收回成本而继续经受可能的损失。因此在行为金融学中的“心理”帐户和“认知偏差”这两个概念，应该在日常理财中关注。　运用动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股票收益或股票收益与交易量同时满足过滤准则时就买入或卖出股票的投资策略。当处置效应在证券市场上比较严重时，其带来的股票基本价值与市场价格之间的差幅就会更大；当价格向价值回归时，可利用动量交易策略，通过差幅获利。

市场无效性本质上是一种套利机会，如果足够多的资金追求同一种市场无效性，它肯定会消失。对于许多定量投资者来说，永远感到困惑的是，一旦某种市场无效性在学术刊物上得到详细论述，它就奇怪地消失了。实际上，如果昨天的无效性已广为人知，并吸引了大量的投资资本，再设想它明天仍然存在是非常危险的。资本市场同样如此。因此，不要屈从或迷恋“权威”的信息，应该努力追求有个性的投资策略。

在职业资金管理游戏中获胜的资金管理者一般都是最少犯错误的人，但其中的许多错误都可以归因于人类本性——追求安稳、相信潮流、失败后希望改换风格和指导思想。投资组合管理中的一些错误源于资金管理者不了解自己的客户，不了解自己的投资市场，一些错误源于资金管理者走“受托人的钢丝绳”的游戏，一方面要获得高额收益，另一方面还不能超越客户的风险承受性。

4 股票投资策略

4.1 具备股票投资取胜的素质

对于我们来说，在股票业取得成功的素质应该包括：忍耐、自立、简单明了、能忍受痛苦、心胸开阔、有独立判断能力、百折不挠、谦让、灵活、愿做独立的研究工作、勇于承认错误，还有对普通的商业恐慌不屑一顾。这些素质的具备与巴菲特的忠告是一致的，与行为金融学是相符的，市场可能是无效的，积极管理者也有增加价值的潜力，但这些无效性既不简单，也不是静态的，利用起来代价也不低。换言之，市场无效性的一个特点就是容易消失。这就意味着市场无效性一旦被隔离出来，并广为人知，越来越多的资金追逐这一无效性时，这个特点就消失了。问题不在于投资者和他们的顾问很愚昧或麻木不仁，在于当信息收到之时情况可能已经发生变化。当乐观的金融信息广泛传播时，大多数投资人认为这个经济形势在近期内还会进一步高涨时，经济走势实际上已经向衰退迈进。头脑清醒的投资者可以在信息不完全、不理想的情况下做出正确决策，那种需要各种资料的“科学头脑”是不科学的。

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