时间：2023-06-12 14:45:45
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇融资融券的交易规则，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
融资融券是一种交纳保证金的证券交易，而且不只交纳初期保证金，还有后期的维持保证金，这些规则都是券商为了降低市场风险而出台的，明了的说，就是券商为了保护自身利益的一种做法。我们知道，无论是融资融券还是普通的证券交易都是一种信用交易，所以券商在解释交纳维持保证金时，说是为了防止在交易过程中标的物价的变动，可能会增加交易中的授信风险。不管怎么说，这种做法也是应该的，不然的话，整个交易很可能会陷入混乱状态，甚至成为某些投机分子赚取暴利的手段。
我国上交所和深交所在融资融券交易规则中明确指出了初期保证金和维持保证金的比例，初期保证金的比例不低于50%，意思就是如果想在交易中融得100万资金，那么初期保证金最低50万。维持保证金担保比例不得低于130%，意思就是如果交易中要想融得100万资金，那么融得资金后手中的总资产不能低于130万。这相当于在初期保证金的基础上又附加了一项条件。
（来源：文章屋网 ）
关键词：融资融券；过度自信；沉没成本；处置效应
一、融资融券交易在我国的发展
融资融券交易又称“信用交易”，是指投资者向具有融资融券业务资格的证券公司提供担保物，借入资金买入上市证券或者借入上市证券并卖出的行为。
融资融券交易在国外的发达资本市场是一项成熟的交易制度。从2010年3月我国证券市场融资融券试点开始启动，并发展迅猛。特别是2014年下半年开始的单边行情，更加速了融资融券交易的发展，极大拓展了资本市场的成交量及活跃程度。日均融资余额在一段时间内都保持在了2万亿元以上。即便随着行情的不断回落，融资融券余额仍旧保持着相当大的交易占比。
二、融资融券交易的主要风险
（1）盈亏放大
由于融资融券交易采用保证金交易，由此产生的杠杆效应会放大投资者的盈亏，往往会使投资者对证券走势产生错误的影响，并可能在短时间内遭受到比普通账户更大的损失。
（2）强制平仓
融资融券交易中，当投资者债务没有按照约定到期偿还（最长不超过180天），或者由于证券价值变动导致担保比例下降，且在约定时间内没有提交足额的保证金，将面临担保物被强制平仓的风险。且投资者在平仓情况下，平仓顺序将有证券公司依照的合约规定进行平仓，投资者将始终暴露在风险之下。
（3）投资者心理影响
融资融券交易虽然丰富了我国资本市场，加速了资本市场发展的活跃程度。但明显的，通过某证券公司分支机构相同数量普通账户与融资融券账户的2年期观察分析，在单边行情中融资融券交易的风险相较于普通交易有其更高的特性，使单个投资者在面对这种风险时往往产生出有悖于传统金融学理论的大量非理。甚至不冷静的行为时有发生，对投资者乃至资本市场的发展都造成了不利的影响。
三、投资者非理分析
在通过对融资融券交易中投资者行为的变化，特别是在特殊行情下投资者行为的分析观察中，投资者随着市场及个人行为的变动在交易别是融资融券交易中会比普通账户交易产生出更多非理。这种非理有时在融资融券交易中连续的产生，并对投资者账户及心理产生极大的影响。在对我国某券商分支机构2014年开始的单边上涨的行情下融资融券账户的观察分析，非理在我国中小投资者中的交易行为中几乎是必然存在的，这明显严重违背了传统金融学中，所有市场参与者都是理性的这一理论基础。因此，通过对融资融券交易中的非礼及投资者心理研究，无论对于防范投资者风险还是我国资本市场的健康发展都具有重要意义。
（1）过度自信
这里的“过度自信”主要是指投资者往往过于相信自己的判断能力，高估自己成功的概率，把成功归于自己的能力，而低估运气、机遇等外部力量的作用。
开办融资融券交易的投资者本身就会表现出有别于普通账户投资者的自信，几乎在投资者教育中所有活跃账户都认为自己在以前的交易阶段中跑赢了市场，且并不在意券商的投资者教育等前期工作，这种赌场心理最终导致证券公司无法有效对客户的风险承受能力进行评估及系统教育，客户也就无法充分了解到融资融券交易的各种风险。
在投资者融资融券交易中，客户通常无法对自自己的风险承受能力有明确的认识，时常融资重仓买入高风险股票，甚至全部保证金全仓单一证券的情况时有发生，风险分散化的理论几乎不适用在年轻投资者账户上。从13年昌九生化的连续跌停到2015年指数的大幅下滑，都使融资融券客户蒙受了巨大的损失。
过度自信通常还表现融资融券账户比普通账户更频繁的交易，Ddean（1998）通过对证券公司提供的78000个账户交易历史记录分析得出，频繁的交易并不会给投资者带来超额的回报，在通过分支机构2014年相同数量普通账户与融资融券账户的2年盈利对比也印证了这一观点。
（2）沉没成本
沉没成本是指由于过去的决策已经发生了的，而不能由现在或将来的任何决策改变的成本。人们在决定是否去做一件事情的时候，不仅是看这件事对自己有没有好处，而且也看过去是不是已经在这件事情上有过投入。我们把这些已经发生不可收回的支出，如时间、金钱、精力等称为“沉没成本”。
在融资融券交易中，常常可以看到这样的现象，并且对于中小投资者非常普遍。对于所有开仓后遭受的损失的证券，或者保证金无法维持担保比例。客户都不会接受平仓的结果。由下图连续300次平仓结果列举分析：
证券信用交易已经有数百年的历史，境外发达国家和地区的证券市场大多建立了信用交易制度。境外融资融券交易的基本做法有三大类型：分散化的券商授信模式、证券金融公司集中授信模式和证券借贷集中市场模式等。在我国境内，证券信用交易走过了一条曲折的道路：在证券市场建立初期。出于控制市场风险的考虑。不允许进行融资融券交易。因此1998年通过的《证券法》第三十条规定，“证券公司不得从事向客户融资融券的证券交易活动”，以法律条文明确禁止证券信用交易。但随着证券市场进一步发展，市场对于信用交易这一形式存在着强烈的需求，地下融资融券活动开始涌动。为了向客户提供信用交易，证券公司不得不挪用客户保证金及证券，给证券市场带来了极大的隐患。而且，我国监管体系不断完善，证券市场制度建设不断健全，积极推行证券市场信用交易具备了充分有利的条件。这种情况下，2005年10月27日通过的修订后的《证券法》不仅删去了修订前《证券法》第三十六条的内容，而且修订后《证券法》第一百四十二条规定“证券公司为客户买卖证券提供融资融券服务，应当按照国务院的规定并经国务院证券监督管理机构批准。”这一规定表明我国允许融资融券交易，从法律上为证券信用交易的开展打开了空间。制度上虽然允许融资融券交易，但由于融资融券交易引发风险的可能性依然存在，所以对信用交易的开展我国仍持谨慎态度。要求融资融券交易应当按照国务院的规定并经国务院证券监督管理机构批准，以对融资融券的证券交易活动进行严格的监管。
任何事情都是有利有弊的，信用交易也是一把双刃剑，证券信用交易在放大资金的同时，也在放大风险。我国的证券市场曾经因为不规范的信用交易引起过证券公司的大洗牌和巨大的市场冲击。在启动信用交易的时候，应尽量发挥其有利的一面，回避其不利影响。下面从证券信用交易的利与弊两个方面探讨这种交易形式。
一、适时开展证券信用交易对我国证券市场的发展具有重要意义
证券信用交易与传统的交易方式相比较，融资交易提供了一种财务杠杆，可以利用较少的资本获取较大的利润。同时，融券交易也提供了卖空的机制，有助于通过排除过高估价来提高市场效率。
首先，证券信用交易有利于证券市场的稳定发展。
我国证券市场长期以来存在着只能“做多”的状况，单边“做多”的交易规则使得股票市场价格上涨时大家才能赚钱。而股价一旦下跌，交易量就会迅速萎缩，造成股价的进一步下跌，从而引发巨大的证券市场系统性风险，造成严重的后果。证券信用交易可以改变这种状况，融资融券交易这样的“买空”、“卖空”。为我国的证券市场形成了“做空”机制，将结束国内单一的“做多”格局。而且，系统化、规范化的信用交易，能增强证券市场的流动性。证券信用交易可以维持证券市场交易的活跃，通过市场内存量资金的放大效应不仅可以增加证券市场的供需量，而且可以活跃市场中沉淀的资金。保持证券市场的活跃，增强证券市场的流动性。适度的信用交易有利于证券市场进一步稳定健康发展。
其次，证券信用交易有利于证券市场参与者实现更多的赢利机会。
一方面，对于证券市场的投资者来讲，证券信用交易无疑可以为投资者提供多样化的投资机会和风险回避手段。由于信用交易增加了“做空”机制，在行情上涨时。投资者可选择“做多”：行情下跌时可通过“做空”回避风险。甚至获得收益。另一方面，对于证券公司来讲，信用交易的开展。改变了以往业务比较单一，收入来源主要是佣金收入的状况。在现金交易情况下，证券公司主要收取的是佣金，如果市场行情下跌，由于交易量减少，势必影响其佣金收入。而开辟了为客户提供信用交易的业务后。可以保持稳定的交易量，而且证券公司为客户提供信用还可以赚取利息，所以信用交易的开展不仅可以保证证券公司的佣金收入，还可以使证券公司获得额外的信用利息收益。证券信用交易为投资者、证券公司等市场参与者提供了更多的获利机会。
最后，证券信用交易有利于证券市场的监督管理。
证券信用交易给投资者提供了一个以少量资金扩大证券资产实现杠杆效应的渠道。同样，证券信用交易也为证券监管机构提供了利用融资融券比例对过度投机行为进行监管这一有效工具。监管部门一方面可以利用这种比例关系调控证券市场的供需平衡，促进证券交易的顺利进行和价格稳定；另一方面可以利用信用交易的相关记录及时有效地了解相关信息，有利于控制风险，加强对市场监督和管理。
我们需要注意的是，证券信用交易是一把“双刃剑”，不仅要看到其有利的一面，更不能忽视其不利的一面。不规范的信用交易会造成证券市场的风险，甚至导致整个金融体系的风险。
二、证券信用交易的弊端及风险主要来自以下几个方面
首先，保证金账户采取抵押贷款形式。
作为保证金账户抵押品的往往是投资者自身账户的证券资产或其他金融资产的形式。通常当证券市场的证券价格下降时，投资者抵押资产的价值同样也会下降，因此，保证金账户不可能获得充分的抵押保障，投资者的补偿能力可能受到制约而出现债务危机，所以，采取抵押贷款形式开立保证金账户，会增加信用交易的风险程度。
其次，风险来自信用交易的杠杆效应。
杠杆效应本身也是一把“双刃剑”。当证券市场行情下跌时。它会带来负面效应，自动放大证券市场波动带来的资产价值的变化和投资者资金的大起大落。信用交易的杠杆效应会带来难以估量的损失。比如。当股价从20元降至10元，如果是现金账户，损失的只是10元，损失率为50％，但如果是保证金账户，虽然表面上看也损失10元，但亏损率则为100％，另外再加上本金和利息，损失就会超过100％，亏损率50％与超过100％相比，在股市下跌时，信用交易的风险要远远大于传统的现金交易，
最后，投资者面临在“保证金账户”存放更多的现金或证券资产的风
险。
在信用交易中，要求投资者保证金账户的保证金数额必须达到最低标准，这样的保证金被叫做最低保证金。如果投资者不能满足补充维持最低保证金的要求，证券公司有权强行平仓，卖掉投资者的证券直到维持保证金达到证券公司的最低标准为止。如果卖掉所有的证券资产还不能满足最低要求，投资者的账户就要被关闭。也就是说，在市场不景气时。信用交易的投资者不仅损失资本，甚至失去对自己资产的控制权。所以，证券信用交易这种方式可比喻为：要么是锦上添花，要么是雪上加霜。
正是由于证券信用交易存在着巨大风险，我国虽然在法律上允许这种交易方式的存在，但真正推行信用交易制度，还需要相关制度的完善，特别是风险防范制度的完善。
(一)在启动信用交易时，特别要重视培养市场的信用环境
首先，信用交易要以“信誉”为重。无论是需要资金的投资者，还是提供资金的证券公司，都要有良好的信誉。
其次，强化“信用”交易的信息披露，特别是信用交易的风险披露，监管机构要严格监管交易主体的交易行为。
再次，不得将最低保证金设计得太低。要有一定的符合标准和要求的保证金作为信用交易抵押，防止出现信用风险。
最后，对违反信用交易规则的行为进行严厉的经济惩罚，违反法律的要依法追究刑事责任。
所以。信用交易的实施也是有基本市场环境条件的。如果市场并不稳定，大起大落，信用交易的风险就会很大。因此，创造基本稳定的市场环境是保证信用交易制度成功的重要前提。
(二)在信用交易的实施上应更注重风险防范和控制，切忌单一的强调资金入市的思路
首先。参与信用交易的投资者要学会保护自己的利益。
证券信用交易是一种高风险的投资行为，在向市场推广时，有必要加强对投资者风险意识的培养，让投资者在充分认识潜在风险的同时，树立风险意识，掌握必要的防范和减少风险的知识。同时，积极完善投资者保障措施。
其次，加强对证券信用交易的监管。
证券监管部门及其他相关部门之间应在当前分业监管的模式下，分工合作。加强沟通与协调。对证券信用交易实施有效的监督管理，防范金融体系系统性风险的发生。
最后，完善相关配套法律法规，尽快推出实施细则。
备战之路
融资融券是指证券公司向投资者出借资金供其买入证券或出借证券供其卖出的经营活动。国际上早在1607年，当荷兰东印度公司股票在阿姆斯特丹开始交易时，就出现了买空、卖空及借券业务。在我国，融资融券业务曾在上世纪90年代初昙花一现，由于当时金融监管能力不足，市场投机氛围浓厚，导致许多投资者不顾风险疯狂借债，借券进行投机。因此，我国证监会于1996年明令禁止该项业务。
随着我国资本市场的迅速发展和证券市场法制建设的不断完善，我国开展融资融券业务试点的条件越来越成熟。2006年6月30日证监会《证券公司融资融券业务试点管理办法》，标志着我国新一轮融资融券业务试点正式启航。各有关方面开始进行认真细致的准备工作。沪深证券交易所，中国证券登记结算公司和中国证监协会分别公布了相关实施细则和规范。
2008年10月，11月，监管部门召集海通证券，中信证券、光大证券，招商证券，国泰君安，申银万国，国信证券、广发证券，银河证券，华泰证券及东方证券等11家券商，与沪深证券交易所及中国证券登记结算公司联合进行了两次融资融券的联网测试。
然而，尽管当时准备工作已经就绪，交易制度日益完善，但融资融券迟迟未推出。一是由于2008年以来全球市场波动太大，由金融衍生品引发的金融危机阴霾还没完全退去，使得管理层对于融资融券中的融资做多和融券做空功能的推出变得更加谨慎。另一方面是由于2009年监管层全力以赴备战创业板的推出。
直到今年，在经济趋于稳定，各方面条件都已成熟的情况下，监管层才终于开闸放行融资融券业务试点。有消息称，证监会将从2008年参加联网测试的11家券商中选择六七家作为融资融券业务首批试点，计划于春节前完成评审，“两会”后融资融券业务将正式上线。
完善市场体系
做空机制是融资融券带给中国资本市场的变革，它将改变证券市场的“单边市”现状，完善A股市场“价格发现”的功能。价格发现包括两种：价格高估后回归理性和价格低估后价值显现。从这个角度来讲，融资融券也将在一定程度上对目前股票价格形成机制起到矫正的作用。
同时，融资融券业务能够满足投资者多样化的投资需求，并为投资者提供新的风险管理工具。它的推出增加了投资者对冲风险的管理工具，而且也可以完善股指期货市场的定价机制。
在流动性方面，融资融券在任何时期都将提高市场的流动性。投资者可以融券卖空股票，得到超过融券所用的资金，也可以通过融资买入股票，给市场带来增量资金和增量股票，为市场注入流动性。而且，融资融券采用了保证金制度，采用杠杠交易，在为市场带来增量资金和增量股票的同时，还提高存量资金的使用效率。
长期来看，融资融券业务通过增加做空和做多机制来完善交易制度，进而平抑股市的波动幅度。在股票价格低估的情况下，投资者会融资买入股票，利用杠杆使得价格更快回归价值，降低股票的波动率。从纽约证券交易所历史上的实际交易结果分析做空机制对波动性的影响可以发现，在存在报升规则的情况下，卖空指令并不会加剧市场的波动性，反而是常规性买卖指令形成的“助涨杀跌”引起了证券市场的波动。
此外，融资融券可以增加蓝筹的需求，提高标的蓝筹股的估值水平，但同时也对高估标的蓝筹股形成抑制。也就是说，对于标的蓝筹而言，市场会给以一定的溢价，提高标的蓝筹股的估值水平。但如果标的蓝筹被高估，那么市场可能融券卖空，对股价形成抑制。
对证券行业影响深远
融资融券推出以后，证券公司作为业务的直接参与方，整个行业都将受到巨大影响。
一方面，融资融券将给证券公司带来较大的增量收入。从收入分类来看，融资融券主要为证券公司带来的收入有：利息收入，佣金和手续费收入。从海外经验来看，融资融券交易额占市场成交额的比例大约在20％左右，融资融券利息收入占证券业净收入的10％左右，如果考虑佣金和手续费收入则贡献率更高。
在2008年参加全网测试的11家券商中，证监会在首批试点的选择上可能会优先考虑资金冗余度高的证券公司，并平衡地域性因素，上市证券公司中优先考虑中信，海通，光大，招商。根据对净资本的测算和有50％自有资金投入融资的估计，约有800亿增量资金将进行融资业务，占市场存量资金的比重很小，约3％。按照规定，证券公司提供融资最长期限为6个月。以每笔融资融出期限为3个月，利率为6％、融资金额800亿元计算，年息差收入贡献48亿元。成交量增加按照增量资金的换手率为10％测算，年增长20000亿元，佣金收人增加约20亿元。则证券公司融资年收入增长68亿元左右。由于融券业务占比较小，一般约为融资业务的10％。两者合计年收入增长75亿元左右。
另一方面，融资融券将强化证券公司之间的竞争。由于融资融券业务初期，监管层对提供该类服务的证券公司做出了限制，使得一部分中小券商无法参与该项业务，从而推动优质客户资源向少数试点券商集中，形成“强者愈强”的局面，并从某种程度上加速了证券公司之间的竞争。
机会与风险并存
对于投资者来说，融资融券业务以其杠杆性和形成做空机制的特点提供了更多的获利机会，大大丰富了投资者的交易策略。一般来说，投资者可以采取以下三大策略：
利用保证金交易放大收益 由于融资融券业务实行保证金交易，且可以用证券充抵保证金，投资者可以利用杠杆性放大收益，提高资金使用效率。根据交易所规定的保证金标准及有价证券充抵标准可知，现金具有2倍的杠杆率；180指数成分股的杠杆率为1.4，其他股票为1.3：其他有价证券最高杠杆率分别为：交易所交易型开放式指数基金1倍，国债1.95倍，其他上市证券投资基金和债券1.6倍。
T+0交易策略 根据融资融券业务相关规定，投资者缴纳一定的保证金即可卖出并不具有所有权的股票，而根据现有的T+1交易规则，投资者买入的股票当日不能再卖出。因此推出融资融券之后投资者可在当日买进股票之后选择合适的时点向证券公司融入当日已经买进的股票再卖出，从而实现日内买进股票再卖出的目的。
套利交易策略 融资融券提供的套利交易策略主要包括锁定价格和封闭式基金套利。第一，在投资过程中既可以融券卖出个股锁定价格，也可以融券卖出投资组合锁定其价格。借助融券业务可以解决以下几种情况下的价格锁定问题：停牌股票，大小非减持，新股申购冻结期。第二，由于目前封闭式基金出现折价较多，借助融资融券交易可以实施套利活动：选取折价封闭式构建组合，计算出其相对标的指数的β值，选取可融券标的股票构建β值等于基金组合β值，买进所构造基金组合，同时融券卖出所构造组合，持有封闭式基金至到期日或转开放时刻，赎回或卖出基金并买券平仓。
此外，在股指期货推出的基础上，投资者利用融资融券的杠杆作用可以通过增强正向套利、促成反向套利提高收益。
首先，对于股指期货正向套利来说，建立套利组合初始需要买进股票现货卖出股指期货。由于融资融券业务具有杠杆作用，在买进股票现货时以现金或原有证券融资买入，加上股指期货本身具有的杠杆作用，将能够以更低的资金量完成更大规模套利组合的建仓。对于ETF正向套利，同样需要在套利初始买入一篮子股票，融资方式使得投资者仅需部分资金即可实现建仓目标。总之融资融券业务的推出将提高正向套利资金使用效率。
其次，当股指期货合约的市场价格与现货价格的偏差达到一定幅度的情况下，存在套利机会。按照标准流程应卖空跟踪指数的股票组合，买进股指期货。融券业务的推出使得卖空股票现货成为可能。由于融券业务具有较高的成本，因此在判断反向套利机会时需要将足额成本纳入无套利区间下限的计算中。另外根据相关规定，ETF会成为可融券标的，因此对于卖出ETF的反向套利来说也能够把握更好的时机获取收益。
尽管，融资融券业务推出使得投资者可以采用的策略更多，有利于控制风险，增加获利空间，但风险往往与机会并存，融资融券的杠杆性和交易制度有可能造成一定的短期风险。例如银行信用风险，个股波动加大和股价操纵风险等。
投资者参与融资融券的业务流程
首先，投资者向证券公司申请从事融资融券交易资格，符合法律法规及证券公司个别要求，则可开立信用交易证券账户、资金存管账户并存入保证金(现金或可抵押证券)；
第二步，若投资者参与融资交易，向证券公司发出融资买入报单，证券公司根据融资规定及个别要求考察投资者保证金账户余额，余额充足则划拨资金买入投资者指定股票，计入信用证券账户；若投资者参与融券交易，需确定开户证券公司有其目标股票可融出，再向证券公司发出融券卖出报单，证券公司将根据融券规定及个别要求考察投资者保证金账户余额，余额充足则卖出投资者指定股票，所得款项进入投资者资金账户；
第三步，投资者持有融资买入股票或融券卖出期间，证券公司根据投资者所交易股票及抵押股票的价格变动监测保证金账户。若保证金余额超过初始维持担保比例，则维持融资融券交易；若保证金比例跌破初始维持担保比例，证券公司将发出追加保证金通知，投资者在规定时间内缴纳保证金并达到后续维持担保比例，则将维持融资融券交易；
最后，融资融券交易合同到期，融资交易投资者卖出初始融资买入股票所得资金用于还款，融券交易投资者买入初始融券卖出股票还券。
需要注意的是，若投资者在融资融券交易合同到期前，其保证金账户余额不足且未能按时缴纳保证金至后续维持担保比例，证券公司将对投资者账户强行平仓；另外，若投资者在融资融券合同到期前主动结束合同，融资交易投资者可在与证券公司达成协议的基础上提前卖出股票还款或直接还款，融券交易投资者则买入股票还券或直接还券。
投资者参与融资融券的相关要点
根据已出台的相关法律法规，投资者在进行融资融券业务过程时，期限不得超过6个月，利率不得低于中国人民银行规定的同期金融机构贷款基准利率；融券卖出的申报价格不得低于该证券的最新成交价；当天没有产生成交的，申报价格不得低于其前收盘价。投资者需要注意遵守的更具体的交易细则包括以下部分：
账户 投资者在融资融券之前，应在一家具有融资融券业务资格的证券公司开立信用证券账户和信用资金账户，信用证券账户不得买入或转入除担保物和标的证券范围以外的证券。投资者融资买入证券后，可以通过直接还款或卖券还款的方式向证券公司偿还融入资金。投资者融券卖出后，可以通过直接还券或买券还券的方式向证券公司偿还融入证券。投资者卖出信用证券账户内证券所得价款，须先偿还其融资欠款。未了结相关融券交易前，投资者融券卖出所得价款除买券还券外不得另作他用。
保证金 融资买入证券(或融券卖出)时，融资(融券)保证金比例不得低于50%；投资者融资买入或融券卖出时所使用的保证金不得超过其保证金可用余额。
标的股票 投资者实施融资融券交易的标的股票须符合以下条件：在交易所上市交易满三个月；融资买入标的股票的流通股本不少于1亿股或流通市值不低于5亿元，融券卖出标的股票的流通股本不少于2亿股或流通市值不低于8亿元；股东人数不少于4000人；近三个月内日均换手率不低于基准指数日均换手率的20%，日均涨跌幅的平均值与基准指数涨跌幅的平均值的偏离值不超过4个百分点，且波动幅度不超过基准指数波动幅度的500%以上；股票发行公司已完成股权分置改革；股票交易未被交易所实行特别处理。
此外，交易所规定的其他条件有：标的证券暂停交易，融资融券债务到期日仍未确定恢复交易日或恢复交易日在融资融券债务到期日之后的，融资融券的期限顺延。投资者和证券公司可根据双方约定了结相关融资融券交易。
标的股票交易被实施特别处理的，交易所自该股票被实施特别处理当日起将其调整出标的证券范围。标的证券进入终止上市程序的，交易所自发行人作出相关公告当日起将其调整出标的证券范围。证券被调整出标的证券范围的，在调整实施前未了结的融资融券合同仍然有效。投资者和证券公司可以根据双方约定提前了结相关融资融券交易。
单只标的证券的融资余额或融券余量达到该证券上市可流通市值的25%时，交易所将在次一交易日暂停其融资买入或融券卖出，当标的证券的融资余额或融券余量降低至20%以下时，交易所可以在次一交易日恢复其融资买入或融券卖出。
投资者短期内面临的障碍
投资者参与融资融券业务面临的主要问题是参与规模有限，主要原因有：首先，融资融券交易中资金及股票的供给者自身规模有限。根据目前已经出台的对融资融券业务的相关规定，证券公司提供融资融券业务的额度仅限于自有资金及自有股票。经过2006～2007年两年的上涨行情，证券公司获得了较为丰厚的收益，但证券行业的资本结构特点决定了证券公司净资本较之证券市场总体规模来说，还是很弱小，而证券公司自有股票在市场行情持续下跌的过程中遭遇不断减仓；另外，根据规定，仅有部分满足一定资质的证券公司才有资格提供融资融券服务，因此，可以确定投资者能够获取的融资融券额度较为有限。
其次，融资融券交易中，提供资金和股票的证券公司主观上没有足够动力，甚至有一定的阻力。在目前的市场环境下，证券公司保持自有现金流动性的策略是明智的选择，能够随时应对市场行情的变化。另外，股票价格波动较大，向投资者融出资金将面临无法全额回收的风险，接受股票抵押也存在抵押品处理困难的问题，因此，证券公司向投资者融出资金的意愿不足。对于仍持有股票的证券公司来说，由于市场整体较为悲观的局面，向投资者融出股票将面临股票继续下跌却无法对冲的风险，所以，也没有向投资者融出股票的动力。此外，当投资者均倾向融出某些股票品种时，证券公司也没有理由继续持有。
投资者参与融资融券业务面临的另外一个障碍是期限问题。根据相关法律法规，融资融券交易的最长期限是六个月，而投资者的投资策略存在各种期限可能，因此，对于超出六个月的投资策略来说，面临一定的风险。即使考虑展期，还面临另外一项规定的限制，即融资余额或融券余量达到该证券上市可流通市值的25%时，交易所将在次一交易日暂停其融资买入或融券卖出。因此对于投资者来说，目标期限少于六个月的投资组策略中包含融资融券交易，才具有较低风险。
投资策略
融资融券业务的推出丰富了投资者的投资方式，为投资者带来了更多的投资策略：
趋势交易 由于融资融券业务实行保证金交易，且能以证券充抵保证金，因此能发挥资金杠杆作用。根据交易所规定的保证金标准及有价证券充抵标准可知，现金具有2倍的杠杆率；180指数成分股的杠杆率为1.4，其他股票为1.3；其他有价证券最高杠杆率分别为：交易所交易型开放式指数基金1、国债1.95、其他上市证券投资基金和债券1.6。具有杠杆作用的投资方式能提高资金使用效率，融资融券本身又隐含日内交易的可行性，因此，融资融券的推出对于趋势投资者来说丰富了投资方式，在正确趋势判断的前提下能获得更高投资效率。
多空双向操作 融资融券业务使得投资者在判断市场行情即将上涨时，可通过融资的方式买进股票，待股价上涨一定幅度时卖出股票偿还融资款项；而当判断结果为下跌时则可以通过融券方式提前卖出股票，待股价下跌到目标价位时再买入股票结束融券交易。因而，融资融券业务的推出使得投资者面临市场变化无论上涨或下跌，都能有所作为，即多空交易均可实施。
变相日内交易 据融资融券业务规定，投资者缴纳一定保证金即可卖出并不具有所有权的股票，而根据现有的T+0交易规则，投资者买入的股票当日不能再卖出，因此，融资融券的推出可使投资者在当日买进股票后，选择合适的时点向证券公司融入当日已买进的股票再卖出，从而实现日内买进股票再卖出的目的。由于融资融券能够实现变相的日内交易，因此一些在T+0品种上较多实施的日内交易策略如Scalping、Fading等，也可借助融资融券交易在一般股票上进行部分操作。
改善投资组合风险收益特征 融资融券业务的推出使得投资者可以卖出并未持有的股票，因此构建投资组合时，能够不受个股比例非负的约束条件。允许个股比例出现负值的投资组合，将会突破非负约束条件下的投资组合最优边界，即能够得到风险相同而有更高收益或收益相同而风险更低的投资组合。
锁定价格 由于融券业务对应个股操作，因此，在投资过程中既可以融券卖出个股锁定价格，也可以融券卖出投资组合锁定其价格。借助融券业务可以解决以下几种情况下的价格锁定问题：停牌股票、大小非减持、新股申购冻结期。
对于停牌期的股票，按照规定已被剔出可融券标的范围，需要在可融券标的股票中寻找与其相关性高的股票再融券卖出；对于大小非来说，若投资者仅持有某只个股，且其为可融券标的股票，则只需融券卖出该股；若投资者所持有个股非可融券标的股票，则融券卖出与该个股相关系数较高的标的股票。当投资者持有股票组合时，需要考虑三种状况：1.组合中股票完全为可融券标的股票；2.组合中股票部分为可融券标的股票；3.组合中完全为非可融券标的股票。对于情景1、3相对简单，情景1时，只需分别融券卖出对应比例的组合成份股；情景3时，运用可融券标的股票构造组合跟踪投资组合，再卖出跟踪组合即可；情景2时，又对应两种套期保值方法：投资组合中可融券标的股票直接融券卖出，以可融券标的股票跟踪组合非标的股票，再融券卖出；直接以可融券股票构造组合跟踪投资组合，再融券卖出。
投资者申购的新股在禁售期将无法抛售，通过融券业务能够实现套期保值或在目标价格变现的目标。若新股尚未进入可融券标的范围，可寻找与其相关性高的可融券标的股票。持有新股组合时的操作方式类似大小非减持。
权证套利 从目前市场上权证交易情况来看，部分权证呈现折价交易状态，其中存在套利机会。当每份权证价格+行权价
封闭式基金套利 由于目前封闭式基金出现折价较多，借助融资融券交易可以实施套利活动，买进所构造基金组合，同时融券卖出所构造组合，持有封闭式基金至到期日或转开放时刻，赎回或卖出基金并买券平仓。部分折价交易的封闭式基金有：大成优选、建信优势动力、基金开元等等。
增强正向套利 对于股指期货正向套利来说，建立套利组合初始，需买进股票现货卖出股指期货。由于融资融券业务具有杠杆作用，在买进股票现货时，以现金或原有证券融资买入，加上股指期货本身具有的杠杆作用，将能以更低的资金量完成更大规模套利组合的建仓。对于ETF正向套利，同样需要在套利初始买入一篮子股票，融资方式使得投资者仅需部分资金即可实现建仓目标。融资融券的推出将提高正向套利资金使用效率。
促成反向套利 当股指期货合约的市场价格与现货价格的偏差达到一定幅度的情况下，存在套利机会。按照标准流程应卖空跟踪指数的股票组合，买进股指期货。融券业务的推出使得卖空股票现货成为可能。由于融券业务具有较高的成本，因此，在判断反向套利机会时，需要将足额成本纳入无套利区间下限的计算中。另外，根据相关规定，ETF会成为可融券标的，因此，对于卖出ETF的反向套利来说，也能够把握更好的时机获取收益。
降低机构投资者持有成本 对于国内上市公司的非金融机构投资者来说，经常会长期持有一定量的上市公司股票，除了偶尔派发的现金股利，大多数时间里持有股票并不能带来任何现金流。另一方面，融券业务的中介机构一般不会长期持有大量上市公司股票，而根据目前监管机构对融资融券业务的规定，投资者融资融券额度仅限于证券公司自有资金及股票，因此，融券业务很难操作。即使证券公司持有部分可融券标的股票，向投资者融出自身所持有股票时，将面临价格出现下行趋势而无法及时出售的风险，从融券中介业务中收取的利息收入很难弥补融出股票价格下跌所造成的损失。因此，在融券业务开展过程中，可以考虑变通操作方式：提供融券业务中介服务的机构与上市公司非金融机构投资者达成回购协议，前者向后者买入部分股票增加其融券额度，向需要融券的投资者提供融券服务，在回购协议到期时，由上市公司非金融机构投资者按约定的价格回购股份。在这样的安排下，非金融机构投资者与证券公司共同分享融券收益，证券公司能够获取更多融券中介服务收益，而非金融机构投资者能够在长期持有过程中获取一些现金收入，从而摊低持有成本。
论文摘要：宽松的政策环境、明确的政策导向以及金融市场、证券市场深入健康发展的客观需要，加快了我国融资融券业务的筹备和发展进程。理论上，该项业务的推出或将有助于打通货币市场与资本市场的资金融通渠道，在银行与证券公司之间建立起安全、健康和通畅的资金联系机制。本文比较分析了国际成熟证券市场融资融券业务的发展状况，阐述了该项新兴业务可能给各参与主体带来的机遇和挑战，并以我国现行的法律法规和市场环境为基础提出了商业银行的应对策略。
一、融资融券业务推出的背景
“融资融券”又称“证券信用交易”，是指投资者向具有交易所会员资格的证券公司提供担保物，借入资金买入交易所上市证券或借入交易所上市证券并卖出的行为。融资融券业务包含了两层信用关系，一是券商对投资者的融资、融券，二是金融机构对券商的融资、融券。
长期以来，由于没有卖空机制，我国证券市场存在明显的单边市特征，这种制度性缺陷导致市场做空力量缺乏，投资者买进股票的力量长期压倒卖出股票的力量，市场供求长期失衡。另外，尽管我国的各级规则及法律都明确禁止信用交易，但券商和投资者基于利益驱动，地下信用交易屡禁不绝。大量地下信用交易的存在不仅增大了证券市场潜在的风险，也给监管机构的监控带来很大困难。我国证券市场的单边市特征和地下金融的现状迫切需要引入信用交易制度，以完善我国证券交易机制，同时，信用交易制度的引入也有助于打通我国货币市场和资本市场之间的资金融通渠道，在银行、证券公司和投资者之间建立起安全、健康、通畅的资金联系。
对于融资融券业务，从监管层到券商都筹备已久，自2006年1月1日起施行的新《证券法》修改了旧证券法中不允许证券公司向客户进行融资融券的规定后，监管层相继了《证券公司融资融券业务试点管理办法》、《证券公司融资融券业务内部控制指引》、《关于证券公司风险资本准备计算标准的通知（征求意见稿）》、《关于调整证券公司净资本计算标准的通知（征求意见稿）》和《证券公司风险控制指标管理办法（征求意见稿）》和《证券公司监督管理条例》。深交所、上交所也相继制定了《融资融券交易试点实施细则》。
这一系列管理条例和指引的出台，对融资融券业务的定义、证券公司开展融资融券业务应具备的条件，以及证券公司如何开展融资融券业务等细节进行了详细的规定，也意味着融资融券业务的制度环境日益成熟。在政策面的明确支持鼓励下，多家创新类证券公司相继提出了融资融券业务试点申请，相关的业务、技术筹备工作也在加紧进行中。融资融券业务的推出已指日可待。
二、海外成熟证券市场信用交易模式的比较及我国信用交易模式的选择
（一）海外成熟市场信用交易模式的比较
融资融券业务是海外证券市场普遍实施的一项成熟交易制度，其证券信用交易模式大致有以下三种典型模式：
一是以美国为代表的典型的市场化融资模式，也被称为分散授信模式。在这种模式下，信用交易高度市场化，对融资融券的资格几乎没有特别的限定。在进行信用交易时，投资者向证券公司申请融资融券，由证券公司直接对其提供信用，当证券公司的资金不足时，通过金融市场融通或拆借取得相应的资金；在证券不足时，可直接从保险基金、投资公司或院校投资基金等长期投资者处融得证券。在分散授信模式下，信用交易的风险表现为市场主体的业务风险，监管机构只是对运行的规则做出统一的制度安排并监督执行。
二是以日本为代表的专业化的融资模式，也被称为集中授信模式。在这种模式下，证券信用交易的转融通业务主要由专业化的证券金融公司负责。证券金融公司在证券信用交易中居于垄断地位，证券公司向投资者融资融券后，若信用交易交割清算时自有资金或股票不足，可以向证券金融公司融通。而证券金融公司可通过短期资金市场、日本银行和一般商业银行来筹措资金或股票。这种集中授信模式有明确的层级性，包含“客户——证券公司——证券金融公司——大藏省”四个层级，职能分工明确，便于监管。
三是以中国台湾地区为代表的双轨制专业化模式。台湾地区证券信用交易最初承袭了日本的集中信用模式，其信用交易转融通市场由复华证券金融公司独家垄断，在21世纪80年代后，随着台湾金融自由化风潮兴起及货币、外汇和证券市场的迅速开放，当局放宽了对证券金融公司的设立限制，相继成立了富邦、环华和安泰证券金融公司，共同经营资金证券转融通业务，形成了既有垄断，又相互竞争的市场格局。证券金融公司的股东构成也已从最初的复华证券公司的政府控制，转变成为由多家银行、证券公司及其他投资人组成的多元化投资主体。另外，从证券金融公司的经营范围来看，由于证券公司越来越多地利用货币市场的融资工具进行融资，其对证券金融公司转融通业务的信赖性逐步下降，台湾当局进一步放宽了证券金融公司的业务经营范围，允许其直接为个人投资者提供融资融券业务。这种双轨制的授信模式提高了市场化程度和运行效率，同时降低了运作成本，但相比集中授信模式来说，监管层的集中调控力度也相对较弱。
通过对美国、日本、中国台湾地区信用交易模式的考察和比较，可以发现，证券信用交易完全是为了适应市场的需要而产生的，因而信用交易的模式选择在很大程度上取决于其经济发展状况，金融市场尤其是证券市场的发育程度、社会信用水平、券商银行等金融机构的风险意识和内部控制的水平，以及社会文化习惯等因素。
（二）我国信用交易模式的选择
关于我国的融资融券信用交易采用何种模式，业界一直争论颇多，证监会在《证券公司融资融券业务试点管理办法》中也未明确说明，但在近期颁布的《证券公司监督管理条例》中，对券商开展融资融券业务的资金来源和证券来源做了如下规定：“证券公司向客户融资，应当使用自有资金或者依法筹集的资金；向客户融券，应当使用自有证券或者依法取得处分权的证券（第五十一条）。”“证券公司从事融资融券业务，自有资金或者证券不足的，可以向证券金融公司借入。证券金融公司的设立和解散由国务院决定（第五十六条）。”
从上述两条规定可以看出，在目前情况下，我国银行和证券公司之间还是不能直接发生资金融通关系，而是必须通过专门设立的证券金融公司，作为外界信用导入的桥梁集中统一向各证券公司提供信用。在信用交易体系中，第一层面为证券公司向客户提供融资融券的信用；当其自有资金或借券来源不足时，转向证券金融公司融通，此为第二层面；最后，证券金融公司在资金或证券不足时再向各商业银行、拆借市场借贷，公开市场拆借或进行公开市场操作来获得其所需的资金和证券，从而使证券市场与外界的货币市场有机地联系起来。这种信用交易制度，有利于主管部门统
一、集中地调控证券市场的资金流入量和流出量。
关于证券金融公司的组建原则和经营范围，目前还无法从公开的资料中得到相应的信息，但从日本和中国台湾地区授信机制的发展历程和现状来看，由政府出资设立单一垄断的证券金融公司无法适应在金融自由化和创新大背景下的证券市场的发展，在信用交易的转融通市场，必须形成既有明确分工，又相互竞争的市场化格局，才能提高交易效率，降低交易成本，促进业务发展。
三、融资融券相关业务规则解读
（一）融资融券业务参与主体资格认定
1.证券公司申请融资融券业务应具备的条件
证券公司申请融资融券业务应具备的条件主要有：经营证券经纪业务已满3年的创新试点类证券公司；财务状况良好，最近两年各项风险控制指标持续符合规定，最近6个月净资本均在12亿元以上；客户交易结算资金第三方存管方案已经证监会认可，并已完成交易、清算、客户账户和风险监控的集中管理等。
从上述规定可以看出，财务状况良好、内部管理规范，净资本水平居于前列的创新试点类券商将优先获得融资融券业务资格。
2.客户参与融资融券业务应具备的条件
客户只能与一家证券公司签订融资融券合同，向一家证券公司融入资金和证券。
证券公司在向客户融资、融券前，应当办理客户征信，了解客户的身份、财产与收入状况，证券投资经验及风险偏好。对于未按照要求提供有关情况，在证券公司从事证券交易不足半年，交易结算资金未纳入第三方存管，证券投资经验不足，缺乏风险承担能力或者有重大违约记录的客户，以及本公司的股东、关联人，证券公司不得向其融资、融券。
（二）融资融券相关机制
1.现金账户和信用账户分别设立证券公司经营融资融券业务，应以自己的名义，在证券登记结算机构分别开立融券专用证券账户、客户信用交易担保证券账户、信用交易证券交收账户和信用交易资金交收账户。同时，应在商业银行分别开立融资专用资金账户和客户信用担保资金账户。
证券公司为客户办理融资融券业务，应为其开立信用证券账户和信用资金账户，实现现金交易账户和保证金交易账户的分立，以便于清算和信用监控机构随时掌握证券信用状况。
2.可用于融资融券交易的证券资格认定
作为融资买入和融券卖出的标的证券须为经交易所认可的，符合《上海（深圳）交易所融资融券交易试点实施规则》规定的股票、证券投资基金、债券和其他证券。交易所按照从严到宽、从少到多、逐步扩大的原则，选取并确定标的证券名单并向市场公布。
3.对市场信用额度的管理
投资者融资买入证券，融资保证金比例不低于50%，融券卖出时，融券保证金比例不得低于50%。客户维持担保比例不低于130%。
券商向客户收取的保证金可以标的证券及交易所认可的其他证券充抵，在计算保证金金额时，以证券市值或净值按一定折算率进行折算，其中，股票的折算率最高不超过70%，交易所交易型开放式指数基金折算率最高不超过90%；国债折算率不超过95%；其他上市证券投资基金和债券折算率最高不超过80%。
4.对证券机构信用额度的管理
证券公司为客户买卖证券提供融资融券服务，应符合以下风险控制指标标准：对单个客户的融资和融券规模不得超过净资本的5%，接受单只担保股票的市值不得超过该股票总市值的20%，分别按对客户融资和融券业务规模的10%计算风险准备。
证券公司向客户融资，应当使用自有资金或者依法筹售的资金；向客户融券，应当使用自有证券或者依法取得处分权的证券。自有资金或者证券不足的，可以向证券金融公司借入。
5.对单只股票的信用额度管理
单只标的证券的融资或融券余额达到该证券上市可流通市值的25%时，交易所可以在次一交易日暂停其融资买入或融券卖出交易，并向市场公布。
该标的证券的融资余额降低至20%以下时，交易所可以在次一交易日恢复其融资买入或融券卖出，并向市场公布。
四、融资融券业务对市场及参与各方的影响分析
（一）融资融券业务的市场效应
1.融资融券交易对于增加股市流动性，活跃交易具有明显作用。据有关资料显示，美国和日本的证券信用贷款规模一般低于证券市值的2%，但是信用交易的规模占证券交易金融的比重却达到16%-20%。而台湾地区证券融资融券交易的规模则占到总交易量的40%以上。
而在我国现阶段推出融资融券业务，受多种因素制约，预计短期内信用交易规模与成熟市场相比会有一定的差距。现阶段我国信用规模的主要限制因素有：一是参与融资融券业务的主体资格受限，目前仅限于在符合条件的创新类券商中开展，而创新类券商在经纪业务市场所占的交易量份额仅为50%；二是可用于融资买入和融券卖出的券种有限，仅限于符合交易所规定的券种；三是券商的转融通渠道尚未有效打通，目前证券金融公司设立的政策还有待进一步明确，券商开展融资融券业务仅限于自有资金和自有证券，业务规模受限。
2.融资买空与融券卖空交易对市场波动性水平均没有显著影响。海通证券研究人员在对中国台湾地区融资融券的市场冲击进行研究①后发现，证券市场中引入信用交易机制后，融资买空与融券卖空交易并未加剧证券市场的整体波动性水平。在信用交易机制引入的同时，若辅之以证券监管部门的适当监管措施（如限制信用交易的开户年限、交易金额、股票种类、保证金比率、融资融券利息等），信用交易并不会对市场整体波动性水平产生显著影响。
3.融资及融券保证金率的调整，会对融资融券交易额产生显著的影响，并进而影响市场整体流动性水平。因此，融资融券业务推出后，保证金率的调整将成为监管层对证券市场进行调控的一项有力工具加以运用和实施。
（二）融资融券业务将催生证券金融公司这一新兴金融机构
在目前金融分业经营模式下，证券公司开展融资融券业务所需的资金和证券，仍不能直接从商业银行或证券持有人处直接融得，而必须经过证券金融公司进行转融通。融资融券业务的开展将催生证券金融公司这一新兴金融机构，并成为金融分业经营模式下，连接资本市场和货币市场的桥梁。
对海外市场信用交易模式的利弊分析表明，由政府出资设立单一垄断的证券金融公司无法适应在金融自由化和创新大背景下的证券市场的发展，在信用交易的转融通市场，必须形成既有明确分工，又相互竞争的市场化格局，才能提高交易效率，降低交易成本，促进业务发展。
因此，未来即将在信用交易市场占有重要地位的证券金融公司，将有可能由各家商业银行、证券公司和其他投资主体共同投资组建，监管层在证券金融公司的组建问题上，可能会对参与投资的主体资格进行严格界定和审查，同时，本着审慎监管的原则，控制证券金融公司的总体数量，根据证券市场发展需要，逐步批准符合规定条件的证券金融公司从事信用转融通业务。
另外，由于目前融资融券仅限于在创新类券商范围内发展，这一规定将使其他综合类和经纪类券商的经纪业务市场份额面临进一步的萎缩，因此，未来融资融券的政策走向，应以市场公平竞争为原则，通过制度设计，也允许非创新类券商参与融资融券业务。具体来说，可以放开证券金融公司的经营范围，允许其向非创新类券商的经纪客户提供融资融券服务，同时，非创新类券商履行客户介绍和账户监管职能，并从中获取一定的佣金收入。
考虑到我国证券市场的现状和融资融券业务推进的状况，未来证券金融公司的组建和业务开展可能会采取如下的分阶段逐步开放的路径：第一步，由符合监管层要求的商业银行、券商、保险公司及其他投资主体参与组建3-5家证券金融公司，业务范围限制在为有融资融券资格的券商提供信用转融通服务；第二步，允许证券金融公司向所有券商和机构投资者提供融资融券服务；第三步，允许没有融资融券业务资格的券商证券金融公司与投资者的信用融通业务，券商履行客户介绍和账户监管职能，并从中获取手续费收入。
（三）融资融券业务对市场各参与主体的影响
1.对证券公司的影响
（1）有利于为证券公司提供新的盈利模式，促进经营模式转型。
证券公司通过为客户提供融资融券交易，可以从中获取利息收入和手续费收入，提高资产利用效率。另外，信用交易可以使投资者进行双向交易，改变原来证券经纪业务只在牛市中赚钱，而在熊市中交易量稀薄，收入急剧减少的情况，使证券经纪业务收入能够保持一个相对稳定的水平。
（2）证券金融公司的设立将增加券商的融资渠道。
目前证券金融公司的资金来源渠道除了增资扩股和发行金融债券外，仅限于银行间同业拆借、股票质押贷款、国债回购等有限的融资手段，证券金融公司的设立使得证券公司可以通过转融通交易从证券金融公司中融得资金和证券，拓宽融资渠道。
（3）获得融资融券业务资格的券商的市场占有率将进一步扩大，形成强者恒强的局面。
目前允许从事融资融券交易的券商仅限于符合证监会规定条件的创新类券商。根据中国银行业协会数据显示，2007年，全国证券市场股票、基金、权证、债券的总交易额为986454.3亿元，而其中，22家创新类券商的交易总额达到493492.1亿元，占市场交易总额的50%。融资融券业务推出后，将引发有信用交易需求的客户向有业务经营资格的券商转移，经纪业务将进一步向创新类券商集中，以经纪业务为主要业务的经纪类券商和综合类券商的经纪业务市场空间将进一步被压缩，形成强者恒强的局面。
2.对投资者的影响
（1）融资融券业务推出将为投资者提供合法的资金融通渠道。
根据我国《商业银行法》的规定，禁止银行资金违规流入股市，这一规定，人为割断了商业银行与证券市场的资金借贷联系。投资者需要融资，只能通过地下信用交易，如透支、“三方协议存款”、改变银行贷款用途等方式来实现。地下信用交易的大量存在，一是增加了银行和券商的信用风险，二是银行、券商和投资者的权益不能得到法律保护，三是监管层每一次对违规资金入市的查处都会带来股市的振荡。融资融券业务的推出将为投资者提供合法的资金证券融通渠道，同时，保证金交易规则的设定也能使券商的信用风险得到有效的控制。
（2）为投资者提供多样化的投资机会和风险回避手段，但信用交易的引入也有可能在放大交易能力的同时放大风险。
在没有证券信用交易制度下，投资者只能做多才能获得投资收益。在熊市中，投资者除了暂时退出市场外，没有任何风险回避的手段。证券信用交易使投资者既能做多，也能做空，不但多了一个投资选择以赢利的机会，而且在遭遇熊市时，投资者可以做空以回避风险。
融资融券业务的推出可使投资者获得超过自有资金一定额度的资金或股票从事交易，利用较少的资本来获取较大的利润，但信用交易的本身在放大收益的同时也放大了风险。
3.对商业银行的影响
（1）增加银行的资金存管和清算业务。
《证券公司融资融券业务试点管理办法》规定，证券公司经营融资融券业务，应当以自己的名义在商业银行分别开立融资专用资金账户和客户信用交易担保资金账户，这在一定程度上将增加银行的资金存管和清算业务。
（2）资金转融通业务将为银行提供新的业务机会和利润增长点。
商业银行未来可能通过参股证券金融公司介入信用交易的转融通业务，获得稳定的投资回报，另外，与证券金融公司之间的资金融通业务，也为商业银行的资金运用提供了风险可控，收益可观的渠道，并实现资产和负债的合理匹配。
五、商业银行的应对措施
面对融资融券业务推出对金融市场格局产生的重大变化，作为市场参与主体的商业银行，应早做规划，积极应对，争取在市场格局的变动中，进一步开拓新的业务领域，寻找和发现新的业务创新机会和利润增长点。
（一）密切关注有关证券金融公司组建的政策动态，积极寻求介入机会
证券金融公司的产生将成为商业银行与证券公司之间资金融通的主要渠道，因此，将对同业业务的市场格局产生重大影响，对此，商业银行应当予以密切关注。
1.参与证券金融公司的组建。从日本和中国台湾地区的证券金融公司的组建模式来看，商业银行均参与其中，并起着举足轻重的作用。未来我国证券金融公司的组建将离不开商业银行的参与，因此，商业银行应加强对证券金融公司组建的政策动态的研究和跟踪，积极寻求可介入的机会。
2.调整资金运用策略，应对同业拆借市场格局变动。证券金融公司的产生将会对现有的同业拆借格局产生一定的影响，银行资金可通过证券金融公司融入证券公司，未来同业拆借市场上的一部分券商授信业务将有可能转由证券金融公司来完成。为此，商业银行应适时在资金运用安排上做相应的调整。
（二）积极应对融资融券业务开展带来的第三方存管业务格局变化
投资者与券商开展融资融券交易，必须在该券商开户并交易半年以上，且只能和一家券商开展融资融券交易。而融资融券试点券商仅限于符合规定的创新类券商，因此融资融券推出后，有信用交易需求的客户必然会将证券账户转移到有业务资格的券商处，这将引发证券经纪业务进一步向大型创新类券商集中，无业务资格的中小型券商将无法避免此类客户的流失。
由证券账户的迁移所带来的第三方存管账户的迁移将对商业银行的资金来源产生影响，对此，商业银行应引起重视，加强对有信用交易需求的第三方存管客户的营销，避免市场格局变动引发的客户和资金流失。
（三）在理财产品设计中引入信用交易机制，提高理财资金的收益水平
融资融券业务开展后，提供信用交易的机构能为新股发行上市提供融资支持，使机构和一般投资人获得所需要的资金，从而在一个低风险的水平上，保证发行的成功。
而目前商业银行理财系列产品中直接投资于证券市场的理财产品主要是与信托公司合作的新股申购信托理财产品，在融资融券业务推出后，可以尝试在新股申购时引入信用交易机制，以所认购的新股作为担保品进行融资，以扩大新股申购的资金规模，提高理财资金的收益水平。
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虽说此前做空工具有股指期货与融资融券，不少私募也在积极尝试，但融资融券在很长一段时间都交易清淡,因每家证券公司只能提供自己拥有的资金和证券，使可融资金和证券受到很大局限。然而，转融通的推出，解决了融资融券的技术问题，转融通后，证券公司可以从社保基金、保险公司、基金、商业银行等证券金融公司借入资金或证券，再转手借给需要的投资者。这样就扩大了资金和证券的来源。
那么私募会不会大举利用转融通做空，从而影响个股下跌呢？毕竟不少从海外回来的私募对做空工具比较熟悉，如果融券操作更灵活、规模更大后，私募一旦融券卖出，市场定会存在一定的做空力量。
据我了解，当前私募对转融通更多处在观望阶段，但已经表现出十足兴趣，甚至有些人直接说，可以采用一些与国外浑水类似的做空方法，比如与一些机构合作，发掘到一些公司的财务漏洞，从而利用价值陷阱做空。
然而，从操作上来说，转融通当前还不是特别成熟的工具，所以做空量级还不至于很剧烈。同时管理层对做空也很谨慎，目前只推出了转融资。从融券的交易规则看，拥有大资金的机构目前只能参与融资，不能参与融券卖空；而对融券卖出的价格也有限制，融券卖出的申报价格不得低于该证券的最新成交价，如果证券当天还没有产生成交，卖出申报价格不得低于前收盘价。比如一只股票的最新成交价是10元，投资者只能在10元的价格上卖空。也就是说，卖空者不能主动砸盘，一定程度上防范了恶意做空的风险。
整体来说，转融通对私募操作有三个利好。
首先有助于私募转变单边市场思维。一些有远见的私募直言，尽管现在转融通发展还在初期，但这意味着盈利模式的革新，只有从单边思维中跳出来才能获得更大机会，因此当前关键在于转变思维模式，而这也需要一定时间，但长期来看是趋势。
知名私募但斌也对此在微博中发表了自己的看法：转融通是价值发现和回归的一个重要工具和手段。可惜，20多年只能做多不能反向操作的半市场化的国内资本市场，已经形成了固化的思考习惯，加上中国社会大环境的影响，要改革与变革并不容易。
其次长期看，对价值回归也是好事。一直以自下而上选股为自身特色的汇利资产总经理何震，通常在市场冷淡期采取空仓策略，当前也开始研究转融通的做空方法，他说，转融通提供了做空盈利模式和对冲手段，自己会好好投入时间研究，但更多是看对个股的影响。
这类偏价值型的私募基金经理坦诚，转融通从长期看，对他们这种类型的私募最大的好处是，转融通有助于个股的价值体现。因为随着做空机制的逐步完善，炒作空间将变得越来越狭窄，资金将真正配置给那些有良好盈利能力、能给股东带来回报的公司，使估值趋于合理。而这无疑会让价值投资者收获他们的价值。
从理论上，转融通的作用是双向的，既提供了更多资金做多，也提供了更多证券做空。相比只允许做多，融资融券的扩大有助于市场回归价值的本质。当一只股票炒作过度、估值过高时，做空卖空股票，可以促使股价合理回归，而转融通可以使这一过程更易实现。
2月13日，中国金融期货交易所正式启动国债期货仿真交易。中金所称将分批次发展银行、证券、基金等机构投资者参与，并在适当时机推向全市场。这意味着因“3.27”事件被叫停的国债期货进入重启的轨道。
自股指期货和融资融券推出以来，大家都对中国的对冲基金行业步入新的发展阶段充满了期盼。包括我们在内的许多业界人士，都对此开展了研究，有些甚至已经开展了一些产品实践。但我们都发现，尝试下来，最终效果却远低于预期。其主要原因是市场参与主体类型不够丰富，市场规模不够大，从而导致交易效率不高，交易成本却不小。
国债期货的意义却大不同。同美国等以直接融资为主体的金融体系不同，我国一直以来都是一个以间接融资为主体的金融体系。资本市场一方面在社会总融资体系中占比很小，另一方面也同银行体系处于相对分离的状态。这点在债券市场体现的非常明显，我国债券市场以银行间市场为主，交易所市场几乎处于边缘化的地位。
但自从股权分置改革以来，资本市场在国内融资体系中的地位逐渐确立，从目前国家大力推进资本市场的行动和表态可以看出，在可以预见的未来，直接融资体系和间接融资体系将并肩支撑起国内的融资体系来。
基于此前提，国债期货一旦推出，将有效的弥补当期对冲工具的不足。
一、交易主体多样化，投资目标多元化。目前国内参与股指期货的交易主体，一般以期货市场的投资者和股票市场的部分投资者为主，其投资目标主要以投机和套利为主。而国债期货的参与主体涵盖的范围却要广得多，它理论上可以涵盖融资体系下所有的参与者，比如银行、保险、基金、企业等等。这样一来，交易主体的投资目标就可以实现多元化，从而提高市场的活跃度，增加交易品种定价的有效性。而这点正是实现对冲的基本条件。
二、市场规模大，流动性有保障。由于国债期货未来的交易主体必然包括银行、保险等持有大量券种和资金的重量级机构参与，而这些机构的投资目标又是以自身的资金安排为主或是套保为主，因此给了股票市场和期货市场投资者们容量足够大的腾挪空间，使得各种对冲策略和投机策略均能够有足够的交易对手和交易量。在这种市场环境下，对冲交易运行成本会比较低，对冲交易的规模和流动性也比较有保障。
三、在国内操作可行性强。从实际操作角度看，由于国内股票市场的卖空有诸多限制，导致股票型产品在熊市很难做到绝对收益，现有的方式大多是波段操作为主，收益的确定性不好控制。但如果国债期货市场一旦重新开启并运行稳定后，由于股市和债市“跷跷板”效应，股票投资者即使在两个市场中均以多头的身份出现，也能实现对冲，这就回避了现实操作中对卖空的限制性条款。另外，从仿真交易的杠杆倍数来看，国债期货的杠杆率远大于股指期货，这也有利于在对冲中实现较好的效果。
当然，在国债期货具体交易规则出台前，这些都停留在设想领域，但无论如何，对于追求绝对回报的投资机构来说，国债期货是更符合中国实际情况的对冲工具。转贴于
2005年世华公司自主研发的世华财讯模拟交易系统，广泛应用于证券投资的模拟教学，包含外汇、股票和期货三种，采用与国内交易所同步的实时行情数据，进行模拟交易。该系统集委托下单，自动成交，自动结算为一体，并提供全面的财讯信息、深股及上股的实时价格、完善的金融证券分析系统和仿真的模拟交易系统。此外，还可以提供行情技术分析、上市公司财务分析以及宏观经济分析等重要功能。该系统使学生能够切实的感受在证券市场的操作，可以利用自己所学内容，进行基本面、技术面分析，选择投资品种，自主进行投资决策，甚或是设定程序化交易条件，构建投资组合。学生在实践操作追求好的盈利排名的同时，进入了一种比赛的模式，推动了理论知识的学习和应用，达到相辅相成相互促进的效果，充分发挥了模拟教学的优点。
二、主流模拟教学方法问题分析
目前被众多高校所采用的基于世华模拟操作系统的证券投资学课堂模拟教学方法，搭建起了理论联系实际的桥梁，提高了学习积极性和课堂效果，但仍存在一定的不足。
（一）模拟交易不会影响股票价格
世华财讯模拟操作系统通过卫星网络实现与真实市场同步，实验室内同学根据真实市场上既定的股票价格，行情数据等进行交易，利用的是金融实验室内虚拟资产。同学是价格的接受者，而非促成力量。无形中形成了孤立于市场的氛围，降低了模拟交易的真实感。模拟交易独立于真实市场，模拟实验室中的交易量、成交价格或是多空力量都不会对真实市场价格产生影响。例如同学们大多都增持一只股票，多方力量远大于空方力量，股票价格理应上涨，但是真实市场中股票价格却是平稳震荡或是下滑，有悖于实验室内的交易情况。在这样模拟教学中可能使同学对市场价格的形成机制产生曲解，理解不了影响股票价格波动的根本原因，达不到课程要求的教学效果。
（二）信息影响不明确
现有的证券投资模拟教学可以通过世华财讯模拟操作系统接收到市场上实时行情数据，交易所企业公告信息。真实的市场是开放的、瞬息万变的，同一时间内充斥着这种各样的信息，共同影响着股价的走势和市场前景的好坏。因而很难站在和基础理论结合的角度，研究单个信息会对股价和市场会产生怎样的影响。例如央行决定上调利率紧缩银根，同时政府又增加财政支出加大对高科技产业的扶持力度，两则消息共同影响下的市场很难让同学了解单个消息对股价以什么方向和多大力度的拉动。这样很难培养起从基础理论处分析消息影响的能力，对以后的投资实践将产生负面影响。
（三）交易环境不可控
模拟系统中仅仅可控的是学生虚拟资产的配给。然而IPO新股发行、个股配股分红、国家宏观政策、企业重大事项报告、印花税手续费改革、涨停板临界值变化等等，这些导致证券市场复杂多变的因素，很多很难出现在现有的短时间模拟交易教学过程中，但这些又都是真实证券投资实践中不可忽视并需要深入研究的因素。单纯依赖于真实市场模拟交易，不根据学生学习需求灵动的调节实验条件，往往不能达到既定的教学目的，造成理论和实践的脱节，很多所学理论知识难以得到实践验证。
（四）时间限制
首先，现有的模拟系统只有在交易时间才能进行下单操作，在非交易时间下单将会有错误提示。然而学校在安排模拟实践时往往不能与证券市场真实的交易时间同步，课程的时间安排很受限制。老师不能在课后跟踪分析讲解，模拟操作随意性强。其次，真实市场的操作周期一般较长，证券投资的课时总量有限，模拟实践更只是辅助教学的一部分，模拟交易和真实市场上的操作周期相差甚远。这样在利益排名结果为导向的课程考核方式下，容易催生急于求成、过度投机、脱离基础分析的投资行为，使模拟教学本身失去了意义。
三、提出创新
针对以上问题并结合教学需要，我校金融工程实验室独立开发了一套名为“大学生模拟交易系统”的系统软件，是一套真正从学生学习、实践和研究角度出发，模拟真实股票市场的互动式的Web系统。上课学生就是模拟市场的所有交易者，交易股票是自主设计的模拟股票。以该系统应用于证券投资课程的模拟教学，相对于目前主流的世华财讯模拟操作系统，拥有以下优点。
（一）独立撮合系统
大学生模拟交易系统按价格优先、时间优先的原则撮合成交。接受的是模拟市场内学生的交易申请，并不依赖于现实中的任何一个交易系统，充分保证系统的独立性。上课学生就是模拟市场的所有交易者，交易的股票是模拟股票，交易行为经过撮合系统成交后，将价格反馈回来形成行情，价格波动就是大家共同交易的结果。大家可以看着自己的单子是怎么成交的，能知道不同方向不同量的成交会对价格产生什么影响，在实际操作中理解成交价格的形成机理。
（二）对交易环境的完全控制
由于交易者、交易资金和交易对象都脱离于真实市场，因此可以通过系统实现对交易环境的完全控制。1.股票或期货市场选择。该系统不仅仅可以进行股票市场的模拟教学，也可以进行建立模拟的期货市场。同学可以参与期货标准合约的设计，更真实的让学生掌握交易规则、保证金杠杆、做多做空和套利等应用性很强的知识。2.交易时间不受限。由于大学生模拟交易系统是独立于真实市场的，不需要紧跟真实市场交易时间实时行情。开收盘时间可以手动设定，进行模拟教学的时间可以根据课程要求合理安排。停市后或是法定节假日也可以进行模拟交易，突破了时间的受限性。3.资金股票配给控制。和世华财讯模拟操作系统一样，我校的模拟交易系统同样可以对交易账户进行不同资金股票的配给。但是前者只是关注不同资产分布下的收益情况，仍只是市场价格的接受者。后者分配给的是模拟市场的交易者，他们的交易行为决定着价格。如果有相对其他账户有很大资产的超级账户就可以支配市场价格走向，很好的模拟了真实市场上存在基金投资者或控股大账户的情况。如果给与交易者少量股票大量现金，则又能很好的模拟市场行情冷淡场外存在游动资金的情况。总之通过该系统同学们能切实的感受到不同资产分布情况对市场的影响。4.信息公告控制。由于交易的是自主设计的模拟公司股票，公司公告、股票信息或是经济政策都可以通过系统模拟发出。这些消息的影响都可以通过同学们的认知判断交易体现在价格变化上。可以发单个消息指导同学对消息进行判断，或是发多个消息的组合检验同学分析复杂环境的能力。5.上市公司管理。当模拟上市公司分红派息、配股、送股时，模拟交易所严格按照规定对账户的资产做出调整。当模拟上市公司股票停牌或退市时，相应的会冻结或清算账户的相关资产。尽可能的模拟真实市场，让学生尽可能的感觉自己是一个真实的投资者，在不同的情况下进行投资决策。6.交易规则控制。涨跌幅限制，交易手续费印花税，这些在真实市场不太会随意变动的规则，在该系统中均能实现按课程需要的调整，同学们可以从中学习到市场交易规则对投资活动的影响。
（三）拓展
1.融资融券。系统可以启用灵活的保证金制度，实现在模拟市场内的融资融券，适应市场的发展。2.指数设计。教师可以指导学生完成对交易股票的指数设计，更深入的理解市场上的指数是如何构建的。3.数据处理平台。该平台可以计算保存不同时段每个交易者的资产分布、持仓比率、交易次数、成交均价等，为后期投资行为研究提供了数据支持。4.服务与支持。此项功能是为了进行专业知识的学习，如股票市场的基本知识、法律法规、证券术语等。5.交流论坛。模拟交易者可以通过平台交流自己的疑惑不解、交易心得，促成相互学习共同进步。
四、结束语
筹备3年多的股指期货,终于登上了中国资本市场的舞台。
然而,出乎预料的是,股指期货开户却备受冷落,开户首日,仅有20人成功开户,次日不到80人开户,这与创业板、中小板开市时的火爆形成强烈对比。
投资者为何没有对股指期货贸然投入太多的热情?基金、社保、银行等主流机构开户细则为何还未公布?是机构还未做好准备,还是因为风险太大,管理层没有完全打开闸门?市场有诸多猜测。
筹备三年半今朝终出台
3年前,监管层就曾宣称要推出股指期货,并在不同场合透露大致的时间安排。当时,仿真交易推出,各大期货公司和实力较强的证券公司积极备战,从硬件到软件、从宣传到具体的交易技巧等方面着手准备。但随着资本市场变迁,股市经历了大牛和大熊之后,股指期货始终没有实质性进展。
刚刚进入2010年,证监会在1月8日宣布股指期货和融资融券原则上获得国务院批准,具体的筹备工作也相继展开。春节后,中国金融期货交易所在2月20日了已获证监会批复的深沪300股指期货合约和业务规则。至此,股指期货市场的主要制度全部。2月22日上午9点始,证监会授权经过考核的60家期货公司开始为投资者办理开户业务。据悉,首批试点券商有望在3月底前开展融资融券业务,股指期货可能在4月8日正式开始进行交易。
为什么要现在推出股指期货呢?首创期货的张良贵认为,目前时机已经成熟,硬件和软件均已完善。一方面风险控制、市场准入等相关制度已成熟,融资融券试点工作开展顺利,为股指期货推出奠定了较好的基础。另外,目前股市大盘点位适中,监管层在风险控制上也没有过多担忧。
据张良贵猜测,基金、银行、保险等机构涉及到多个监管层面,在市场监管、风险控制等方面的制度安排还需要深入协调,这是机构开户细则未推出的原因。同时,特殊法人机构主要是套期保值需要,它们的参与会形成大量的保值盘,恐怕会对股指期货市场的流动性构成制约。
股指期货推出后,对股票市场将产生怎样的影响,一直是市场关注的话题。长江证券金融工程领域研究员邓二勇表示,市场中长期走势依然由宏观及经济周期主导。处于熊市的市场,在股指期货推出之后依然会表现出熊市特征,例如台湾、印度及韩国在推出股指期货之前,市场处于熊市或者调整市场之中,股指期货的推出对短期市场的走势起到了较好的刺激作用,但是之后市场依旧进入了下降通道,其依然没有改变市场的长期走势。牛市亦是如此,如法国、日本及香港在推出股指期货之前,市场处牛市之中,股指期货推出亦对短期市场走势起到了较好刺激作用,正式推出之后的短期下跌,也没有改变其长期走牛的特征。
在短期内,股指期货的推出将会加剧A股市场的波动幅度。深圳市金中和投资管理有限公司CEO曾军表示,在股指期货推出的短时间内,其将会加剧股市短期内波动幅度,有助涨和助跌的可能。
国金证券研究所衍生品首席分析师范向鹏认为,股指期货推出初期,当股市上涨时,投资者变得不太看重未来市场的波动情况,觉得现有的获利可以抵消小幅下跌造成的亏损,这时推出股指期货,期货市场上看好多头,同时促进了股市上涨。当股市下跌时,投资者认为股票的风险比以前增大了,熊市中推出股指期货,期货市场上看好空头,促使股市走势进一步下降。
而在谈及股指期货对现货市场投资主体有何影响时,信达证券表示,届时,以机构投资者为主体的各种套期保值和套利行为将趋于活跃,有利于改善我国证券市场的投资主体结构,大大加速机构化进程,使机构博弈成为市场投资的主流。而散户在股指期货中获利的难度将会越来越大,散户投资者比例将会减少。
股指期货激活理财大市场
股指期货推出后,将会衍生出一些新的投资品种。浙江新世纪期货有限公司总经理曹金明认为,在股指期货成熟的情况下,股指期货衍生品期货投资基金也将产生,这类基金可以用来挂钩股指期货。对于那些没有能力参与股指期货交易的散户来说,购买这类产品,就可以间接参与股指期货的交易。此外,境外期货也可能会推出。而这两个品种,很可能会在今年内推出。不过,具体的情况,还要看股指期货推出后的情况以及管理层政策的指导安排。
曹金明表示,国外金融期货交易在期货交易中的比例达90%以上,国内这一比例目前为0。在股指期货成熟后,金融期货品种将会大大增加,甚至出现爆发式的增长,届时,期权期货、汇率期货、国债期货等金融期货品种,都将会闪亮登场。
对于理财产品来说,股指期货的推出具有深远影响。国金证券基金研究总监张剑辉表示,股指期货推出后,包括券商、私募、银行在内的理财机构,将会推出相关挂钩股指期货的理财产品,理财产品将会面临新的格局。
著名私募投资人曾军表示,股指期权、第三方备兑权证也将会出现。他表示,在相关规则出台后,股指期货的推出,对于机构来说多了一种平衡风险的工具,大大降低了单边市的风险。追求绝对收益的私募,将会根据政策的指导和客户的需求,利用股指期货进行套利产品的研发,为客户获得较高的投资回报。乐观的估计,如果股指期货发展顺利,挂钩股指期货的理财产品将会占到公司总产品比例的40%。当然,并不是所有的私募都会推出挂钩股指期货的理财产品,但肯定会有一部分私募推出相关理财产品。
宏源证券资产管理研究员许超表示,券商集合理财预计也将会出现挂钩股指期货理财产品。目前券商集合理财允许投资金融衍生品的比例在3%,如果股指期货发展顺利,预计这一限制将会逐步放宽,乐观估计将会上升至10%,但不会成为券商集合产品的主流。
在银行产品方面,德意志银行(中国)私人投资管理副总裁黄凡表示,在股指期货成熟后,银行理财产品里也将会出现挂钩股指期货的产品,将会改变目前国内银行理财产品不能实际挂钩股指的历史,不过这类产品将会以保本类型为主。
张剑辉表示,股指期货的推出,会为各方理财机构提供新的投资品种,但由于相关规则还未出台,以及股指期货推出后的情况如何还不得而知,因此,短期内股指期货类理财产品不会大规模的增长,从前期来看,这类产品将会逐步增加。
天使般的诱惑
2007年6月底,在某期货公司举办的股指期货仿真交易大赛中,“80028160”账号中投入模拟资金100万元,7月底,账户资产达到6000万元,一个月翻了60倍!同年8月10日,仿真交易大赛结束,账户模拟资产高达1.2亿元。“80028160”账户的操盘者是长相平平、带一点南方口音的余波,一位在中国股市上摸爬滚打了十几年的私募投资者。
我们都有这样的概念,短期内把一些小规模资金运作翻上10倍乃至几十倍难度不大,但要在两个月时间内把上亿资金再翻3番确实不容易。而余波做到了,这种短期内的“暴利”得益于期货市场能借杠杆迅速放大资金效应。也就是说,股指期货的保证金制度,能让投资者只需交付一部分资金,可以实现相当于本金好多倍的暴利。
短期内暴富的神话令人向往,股指期货天使般的诱惑令人神往。业内人士认为,股指期货推出后,在现货市场和股指期货市场中,投资者面临三大投资机遇。
第一个投资机会,是股指期货概念股及优质大盘蓝筹股的投资机遇。人大金融与证券所所长吴晓求认为,股指期货推出,大蓝筹以及参与股指期货的概念股都将受益。华泰证券华泰融资融券部首席分析师吴表示,融资融券涵盖的90只股票和股指期货的300只标的股,在市场期待的蓝筹行情中仍未启动,其中多只个股基本面优良、盈利能力强,在近期流动性收紧的背景下已现估值洼地,一旦催化剂出现,资金和人气凝聚将推升股价。
第二个赚钱机会,是股指期货本身的套利交易。股指期货可以与多种证券品种进行套利交易,包括股指期货与股票现货、股指期货与ETF之间的套利。北京中期期货经纪有限公司金融事业部经理许晴旺表示,股指期货实行T+0制度,这不同于股票的T+1交易制度,投资者可以在一天内通过频繁交易实现多次套利,同时,机会还有不同股指期货合约之间的跨期套利、跨市套利和到期日套利。
第三个投资机遇是股指期货套期保值的功能,即规避系统性风险。许晴旺表示,尤其对于机构和大的投资者来说,通过现货和期货市场上的对冲操作,使现货和期货市场的收益(损失)相互抵消,达到锁定成本和确保利润的目的。股指期货把套期保值者的股票的系统风险转移给投机者,不受亏损才能更持续稳定的实现盈利。
“魔鬼”的另一面
股指期货有“天使”的一面,也具有“魔鬼”的一面。
股指期货的“魔性”,在巴林银行的倒闭中发挥得淋漓尽致。1995年2月26日,英国中央银行英格兰银行突然宣布:巴林银行不得继续从事交易活动并将申请资产清理。
巴林银行的倒闭源于其新加坡子公司一名期货交易员的错误判断。1994年下半年,巴林期货子公司新加坡公司期货交易员尼克•里森看好日经指数,于是大量买入日经225期货。然而,到了1995年1月,日本股市大幅下跌,里森损失惨重。但为了挽回亏损,他继续大举买入日经225期货。1995年2月23日,日经指数再次急剧下降,仅在日经225期货这一个品种上,里森亏损8亿英镑,赔光了整个巴林银行,233年历史的巴林银行画上了句号。
从巴林银行的倒闭中,我们来看投资股指期货的三大风险。
首先是股指期货的杠杆风险。交银施罗德基金公司投资总监项廷锋表示,巴林银行的倒闭是因为期货的杠杆放大作用产生的。光大期货有限公司总经理曹国宝认为,对于投资者来说,最重要的是自己学会风险控制,通常三分之一的资金用于交易,三分之二的用于防范波动。市场人士于海表示,学会止损,把风险控制在自己能承受的范围之内,对投资者来说很重要。
其次,强行平仓也是股指期货的重要风险,而如果不强行平仓,就可能出现客户爆仓事件。这意味着保证金不仅全部亏空,而且还倒欠期货公司一笔钱。深圳一家期货公司负责人表示,前期的股指期货仿真交易中,频繁遭遇客户保证金不足的情况,每天强制平仓的笔数达到了400次。这如果发生在真实的交易中,后果是不可想象的。
解决强行平仓的方法,除了期货公司提前通知客户外,投资者要随时关注保证金的变化,才能及时追加保证金,降低强行平仓、爆仓的风险。
最后,投资者必须关注时差风险。股指期货与股市交易时间不同,中金所《沪深300指数期货合约》中,将沪深300指数期货的交易时间设计得比证券交易时间稍长些。股指期货比股市早开15分钟、晚收15分钟,中午休市和下午再开盘时间与股市相同。而在到期交割日,股指期货下午收盘时间与股市相同。
北京中期期货的一位人士表示,股指期货一开盘盲目开仓存在风险,因为股指期货早于股市15分钟开盘,股市如何开盘,开盘后走势如何都不确定,因此稳妥的办法是等股市开盘、股指期货走势明朗后再进行操作。同时,股市收盘后,建议股指期货的投资者仍要进行盯盘,继续关注股指期货的走势,不能在股市收盘后还按照原来的操作方向继续交易。
股指期货,本质上是零和博弈,有人赚钱,就一定有人赔钱,它可能让你一夜间暴富,也可能让你在一瞬间倾家荡产。天使还是魔鬼,就看你的驾驭能力了。
股指期货交易攻略
1 开户及参与条件
普通投资者须在一家具有会员资格的期货经纪公司开立账户。参与股指期货的投资者须满足以下条件:开户资金门槛为50万元;通过股指期货知识测试,合格分数线为80分;必须具有累计10个交易日、20笔以上的股指期货仿真交易成交记录,或者最近三年内具有10笔以上的商品期货交易成交记录。
2资金入账
开户之后及交易之前,投资者应缴纳开户保证金。股指期货每手保证金约14.81万元。2月25日沪深300收盘3292.13点,以此计算,股指期货一手合约价值为3292.13*300=98.76万元,假定保证金比例为15%(中金所眼下初定保证金比例为12%,但在实际操作中,期货公司在此基础上会加几个点,即保证金比例须达到15%左右),则一手合约保证金约14.81万元,市场人士表示,保证金应保持仓位1/3左右,则有50万元资金比较安全。某一合约单边持仓实行绝对数额限仓,每一帐户持仓限额为100张。
3 下单
开户之后及交易之前,投资者应缴纳开户保证金。股指期货每手保证金约14.81万元。2月25日沪深300收盘3292.13点,以此计算,股指期货一手合约价值为3292.13*300=98.76万元,假定保证金比例为15%(中金所眼下初定保证金比例为12%,但在实际操作中,期货公司在此基础上会加几个点,即保证金比例须达到15%左右),则一手合约保证金约14.81万元,市场人士表示,保证金应保持仓位1/3左右,则有50万元资金比较安全。某一合约单边持仓实行绝对数额限仓,每一帐户持仓限额为100张。
4 订单成交
买卖期货合约的时候,双方都需要向结算所缴纳一小笔资金作为履约担保,这笔钱叫做保证金。首次买入合约叫建立多头头寸,首次卖出合约叫建立空头头寸。做多的进出场原则即“买入开仓,卖出平仓”,做空的进出场原则即“卖出开仓,买入平仓”,切勿混淆。
5 结算
每个交易日结束后,期货经纪公司要为投资者进行结算,结算的款项包括投资者当日盈亏、交易手续费、交易保证金。如结算后投资者的保证金不够规定的数额,期货经纪公司就会要求投资者追加保证金,如投资者无法补充足够保证金,期货经纪公司可能会强行平仓。
6 平仓
平仓的合约品种、数量和交割月份与开仓都相同,只是交易方向相反。其中,尤其要注意预埋价和市价的选择。填单后要仔细核实,如果发现指令有误必须立即取消。
尽管在QDII领域起步较晚，但从2010年1月21日成立首只QDII基金至今，易方达基金公司不但后来居上，旗下QDII规模已名列所有基金公司第一名，更有易方达H股ETF今年来出现规模翻倍增长，近期已突破100亿份。显然，经过6年多的发展，易方达基金公司已经成为市场上一个不折不扣的QDII“豪门”。
据《投资者报》数据研究部的数据显示，截至7月29日，易方达基金公司的QDII规模较年初相比增长超过30亿元，其中，易方达恒生H股ETF较年初增长了近50亿元，位列2016年QDII规模增长榜首；易方达恒生H股ETF联接人民币增长了24亿元，名列第三。
在问及易方达H股ETF何以吸引巨资流入这个问题时，易方达基金相关负责人告诉《投资者报》记者，“H股ETF已被纳入两融标的，结合T+0交易，投资者可以获得稳定的杠杆投资，再结合H股指数期货、上证50指数期货，以及专业投资者的交易策略丰富等，都增加了该基金的市场需求和交易活跃度。H股股价以挂钩美元的港币计价，对国内投资者来说，H股ETF持有的是挂钩美元的港币资产，因此，有分散汇率风险的作用。”
半年规模暴增近50亿元
从50亿元到100亿元，易方达H股ETF仅仅用时不到半年的时间，这无疑要让那些、尤其是近期费了九牛二虎之力仍很难以达到2亿元规模的新发基金倍加羡慕。
据上交所日前的信息显示，7月13日易方达H股ETF（510900）的份额和规模分别双双突破100亿份大关。值得一提的是，这一份额是去年年底51亿份的2倍多，由此易方达H股ETF也成为今年以来新增份额最多、当前管理规模最大的一只QDII基金。
值得关注的是，对于一只权益类ETF来说，100亿份是个标杆，目前沪深两市的所有权益类ETF中，包括易方达H股ETF在内也仅有两只产品超过100亿份。
易方达H股ETF何以吸引巨额资金流入？对此，业内人士分析指出，恒生H股指数是在香港上市的、主营业务在中国大陆地区的40家大型公司组成，其中有约八成的公司是同时在A股和H股上市的，这些公司的港股平均价格比A股低了30%左右。因此，“洼地”效应成为吸引国内投资者关注的重要原因之一。
事实上，从市场行情表现来看，易方达H股ETF从5月中旬以来的表现明显强于国内的大盘股指数，截至6月22日收盘，H股ETF上涨10%左右，而同期上证50指数的同期涨幅只有2%左右。
易方达H股ETF基金经理张胜记告诉《投资者报》记者，“估值水平低是H股ETF备受关注的核心原因之一，H股指数成份股静态市盈率为不足7倍，市净率为0.8倍左右，均处于历史较低水平，吸引了国内投资者通过H股ETF投资于在香港上市的国企大盘蓝筹股。”此外，易方达H股ETF因管理份额和规模领先、可以进行日内T+0交易、被纳入融资融券标的等方面的优势，二级市场成交十分活跃。H股ETF6月以来的日均成交金额近4亿元，在沪深两市权益类ETF中名列前三。
港股“洼地”效应还将持续
世界上原本就没有无缘无故的爱。易方达H股ETF今年以来规模的暴增，其实离不开港股新一轮投资良机的到来。
“近期，在A股迎来震荡调整之际，港股则表现强势，不仅收复了前期失地，更创出年内新高。此外，伴随着‘深港通’开通预期的日渐升温，港股也有望迎来新一轮的投资良机，在这样的背景下，港股‘洼地’效应还将持续。这也意味着易方达H股ETF未来一段时间仍将受到投资者的高度关注。”恒泰证券分析师告诉《投资者报》记者。以7月29日为例，恒生AH溢价指数为128.83点，这就意味着当天收盘同样在A股和H股上市的公司，A股价格比H股价格加权平均高出了近30%。
“2016年以来，恒生AH溢价指数最高超过140点，最低在126点左右，港股同样公司相比A股的折价比较明显。”上述分析师如是说。
互为晴雨表，因此，不能过于简单地判断经济趋势，更不能将其等同于股市走势。
2008年对国内的投资者来说，是备受煎熬的一年。且不说雪灾和地震这些自然灾害对投资者信心的打击，即便是始于2007年的美国次贷危机，原本中国股民就没当一回事，但到了今年却谈虎色变。去年股指6000多点的时候，大家还在津津乐道地争论到底是银行业增长快还是房地产业增长快，如今指数一度跌破2000点，基金经理们已只对宏观经济感兴趣了。就连原先只看技术图形的老股民，也研究起PPI对CPI的传导问题。难道中国股市真的像美国股市一样受宏观经济的指标左右了吗?
A股与宏观经济难以互为晴雨表
每一个投资者都知道，股市是经济的晴雨表。但这句话对A股市场却不太适用，因为中国证券市场和中国上市公司的市场化程度都不够高。
A股市场自建立以来，始终受国有股、法人股的流通问题和A股与B股的接轨问题困扰。而这一问题的本质，就是A股市场究竟是投资功能主导还是投机功能主导。如果是投资功能主导市场，那么，投资者对于全流通和A、B股是否接轨问题就没有必要如此恐慌。但如果是投机功能主导，大家关心“筹码价值”自然要胜过“公司价值”。由此我们不难发现，十多年来，每当股市走熊，就会有市场人士不断呼吁监管部门停止新股发行，而这一要求也几乎每次都被满足，似乎暂停“筹码供给”可以挽救股市。同样，每当市场暴涨之后，监管部门又会屡屡通过扩大“筹码供给”来给股市降温。这在成熟市场是极为罕见的做法。
如今，“大小非”这一筹码供给问题再一次成为导致股市下跌的源头之一，就像2006年前股权分置问题导致股市长期低迷一样。如果说股权分置改革是成功的，那么，就不应该产生“大小非”问题。“大小非”问题实质上是自证券市场建立以来就存在的全流通问题的延续。解决股权分置问题，原本是为了让流通股股东和非流通股股东达成和解，谁知二者之间的“对价”一旦达成，A股就出现了超过5倍的暴涨，2007年A股的涨幅全球第一，这很难解释为经济晴雨表的反映。
回顾中国经济高速增长的5年：2001～2005年，上证指数从最高的2245点下挫至最低998点，跌幅超过50％，而同期香港H股市场在不断扩容的同时，指数却上涨了228％，可见，能够起到经济晴雨表作用的是H股而非A股市场。证监会主席尚福林去年10月曾表示，中国股市正呈现经济“晴雨表”的作用。因为去年9月底，中国股市市值达到25万亿元，居世界第4位；而去年中国GDP在世界上的排名也是第4位。但时隔一年，中国GDP有望超过德国，跃居世界第三，但股市的市值却大幅缩水10万亿元，目前不足15万亿元，排名也许会降至第5位，可见A股与实体经济彼此都难以成为对方的晴雨表(图1)。
同样作为新兴市场的印度股市，为何其股价指数的走势与GDP的相关性较高，“晴雨表”作用发挥正常呢?我想，这大概与金融市场开放度和投资者成熟度相关吧，至少印度没有中国目前存在的“大小非”问题。
机构投资者散户一样不成熟
中国的监管部门一直希望增加股市中机构投资者的比例，认为这可以使市场更规范、更稳定。事实上，这几年来，机构投资者的数量确实增加很快，据统计，社保、基金、保险、QFII等机构投资者在A股市场的持股比重为45％左右，2007年三季度末，仅共同基金净值总规模就突破3万亿元大关。内地机构投资者的比例大大超过了台湾股市。但也正是在机构投资者迅猛增长的2006～2008年，A股出现了历史上从未有过的5倍涨幅，之后又急剧回落近2/3，使得股指形成钟乳石般的怪异图形。A股近年的波动幅度原本已呈逐年收敛态势(上证指数年波幅从1992年的74％缩小到2001年的48％、2004年42％、2005年的33％)，但2006年进入机构时代之后，却创了历史纪录，2006年波幅为130％，2007年为129％，2008年至今为止，A股成为全球跌幅最大的股市。市场的这种暴涨暴跌，机构实际上起了推波助澜的作用。但这并非机构操纵市场的有意所为，而是其集体误判所致。
上世纪90年代是A股市场的散户时代，投资者大多基于技术分析来买卖股票，以至于A股股价在很长一段时间内都成了没有业绩支撑的空中楼阁。2000年以后，价值投资理念逐步深入人心，机构投资者都根据公司的盈利和增长率的预期来投资股票。而问题恰恰出在对上市公司未来的业绩增长率的预判上。2007年的大半年里，很多机构投资者都宣扬“黄金十年”，面对占A股市值30％的银行50％以上的盈利增长，很多机构认为未来上市公司即便没有30～50％的增长，20％的增长还是可以预期的，于是A股今后持续高增长的“复利神话”便很轻易地将股指推升到了6000点之上。
机构集体误判的主要原因，是在预测未来的时候给了“今天”太大的权重，认为今天怎样，未来基本上还会怎样。此外，国别经济比较也是“机构经济学家”容易犯的错误，毕竟中国资本市场的历史太短，于是，他们总是拿美国、日本的经济和股市与中国作比较和印证，但其中的逻辑实在太牵强。因此，如果说上世纪90年代散户所犯的错误是不顾企业基本面，根据技术图形来炒作而亏损的话，那么，如今的机构投资者给客户带来的巨亏，则是对经济的预测能力不足造成的。当国外的经济学家和投资者惊呼A股泡沫太大的时候，国内的机构仍在勇往直前地买入股票。同样，如今，当国外很多机构认为A股被低估的时候，国内机构则几乎一致地认为中国经济的拐点已经出现，未来经济将一年更比一年糟。从过度乐观到过度悲观，机构的这种情绪转向真是太有戏剧性了。
如果说股指在2007年的上涨是由于机构集体误判造成的不合理现象，那么，股指跌破2000点是否又是另一种集体误判导致的不合理呢?比如说，中国经济已增长30年，大多数机构判断目前就是经济步入衰退的拐点，未来，会有那么多人都被证实有先见之明吗?而且，即使拐点真的到来，其确认也要等到2009年末或2010年以后，那么，在此期间，难道各项经济指标就一路下泻而无反复，公众就坚决不改变预期了吗?此外，政府难道就不作为，任经济衰退吗?这是经济层面的多变性，而中国股市又有新兴市场的特性，其走势与经济未必一致。所以，不能过于简单地判断经济趋势，更不能将经济趋势与股市走势等同起来。
其实，从基金公司投研人员的平均从业时间就可以发现，他们中的大部分
人参与A股市场的时间只有几年，还不如很多散户，他们都有十年以上的投资经历。因此，散户并不代表躁动，机构也不代表稳健，关键还是看市场参与者的学识和经验。在美国，有一个考察市场稳定度的指标是从业人员的“秃头”比例，比例越高，市场越稳定。
放松金融管制是解决新兴市场问题的关键
改革开放30年后的今天，中国金融业和金融市场的改革步伐仍是最慢的。就金融市场中的证券市场而言，管制不仅没有放松，而且更加严厉了。比如说，上世纪90年代初，还有各地的产权交易所、NET市场、国债期货、钢材期货等市场，股票交易实行T+0，没有涨跌停板制度，如今，不仅这些都消失了，新产品的推出、交易规则的改变、股权融资或债权融资等，也都不是地方监管部门或交易所能够决定的。当市场的创新主体缺失，而监管者又是风险极端厌恶型的时候，市场的发展就无从谈起了。目前A股市场再度陷入困境，“放松管制”已迫在眉睫。
比如，当全球的证券交易所纷纷实行公司制管理的时候，国内的交易所却连会员制的管理方式都名存实亡，自1997年8月起，直接归证监会管理。从名义上看，会员大会是交易所的最高权力机构，但实际上会员大会已经很久没有开了。原本交易所还具有的创新功能，在这种体制下就难以发挥；原本交易所的自律监管，则更多地体现为行政监管，与证监会、证监局一起构成了高度管制体系。
管制过严、创新不足，成为这些年来资本市场发展欠快的主要症结。如2000年已经着手准备的股指期货，到现在还没有时间表；2006年就准备推行的融资融券试点，至今仍未出台；其他如REITS或资产证券化产品，也没有给予培育空间。正是由于资本市场可交易的产品太少，银行体系又难以满足中小企业的融资需求，当中小企业出现融资困难的时候，资本市场的融资功能就难以发挥了。
对资本市场管制的放松，应扩大到各个参与方和市场中介，如降低市场准入和金融股权投资方面的门槛等。其中，对交易所的管制如能放松、使其权限扩大、创新功能得以发挥，很多市场问题将迎刃而解。如针对权证市场显现的过度投机问题，交易所可以对股票市场同样实行T+0交易，以疏导有交易性偏好的资金，而不是一味地抑制投机，这也可以活跃A股市场。
