时间：2023-07-27 16:22:11
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇资产证券化融资缺点，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
关键词：资产证券化 税收问题 资产管理
一、资产证券化的概况
（一）资产证券化的含义
实际上，关于资产证券化的界定学术界还没有形成统一的观点，文章从微观角度上去审视资产证券化。狭义上来讲，资产证券化是指发起人将未来可能产生的现金资产，销售给特定的人群，特定人群以资产或者资产组合产生的现金流为基础，向投资者提供质优流通的证券结构性融资服务。
（二）资产证券化的特点
其一，独特的资产支持性。相对于传统直接融资方式，资产证券化的主要特点在于资产支持性，具体体现在可以将基础资产获得的收益化为投资者的收益，也就是说在此过程中的资产未来现金流不仅仅可以实现信用证券发行方式的优化，还可以做好结构调整和安排，这些都是资产支持性的基本要求。其二，优越的结构性。资产证券化主要体现在内部结构安排和发起人可以借助spv实现融资，这是一种间接的方式，不属于简单的线性融资结构，而在对于风险和收益进行综合考虑之后进行的安排。其三，资产证券化的表外融资性，这对于商业银行资产结构的调整，资本需求压力的缓解都有着积极的意义。
（三）资产证券化的作用
资产证券化的作用主要体现在以下几个方面：其一，有利于资产流动性的提高；其二，有利于规避融资过程中信息不对称的问题，实现资本管理质量的不断提高；其三，有利于资产结构的优化升级，最大限度的实现对于资产风险的控制和管理；其四，有利于实现商业银行资本利用率的不断提高，从而实现其盈利能力的增强。
二、中国资产证券化税收问题
对于我国资产证券化的实际情况进项调查和研究，我们发现存在大量的问题和缺陷，具体表现为以下几个方面：其一，资产证券化没有融入税法体系，缺乏相应的法律法规，在这样的情况下很容易早餐重复征税的情况，这对于发起人，SPV或者投资者说都是不利的。具体来讲，对于发起人来讲，资产销售的收益应该上缴所得税，而资产销售过程中造成的损失却没有办法去确认；对于SPV来讲，其发行证券收入，权益赔付环节受到债务人支付的先进等动作的执行，都需要支付所得税。对于投资者来讲，同样要对于证券收益缴纳所得税。其二，SPV组织形式不合理，以信托形式开展，缺乏健全的税制作保证，两者之间的衔接出现了错位，很容易造成各方面的利益矛盾。具体来讲，在实际证券资本化的流程来看，受益人是收益者，他应该为自己的收益缴纳税收，此时不需要发行人，SPV和投资者共同去进行所得税的缴纳，。其三，资产证券化操作过程中涉及到的印花税，将对于二级市场的发展造成负面影响，客观上限制了资本流动性的发展。相对于发达国家来讲，或者停止征收印花税，或者以低税率的方式去征收，这样的做法是有深刻原因的。
三、如何采取有效的措施去解决税收问题
（一）建立健全资产证券化的立法体系
首先，在遵照我国目前法系类型的基础上，严格依照立法程序，针对于资产证券化进行立法工作，实现法律空白的填补，将资产证券化纳入到我国法律体系中去，从而为各项资产证券化税收工作的开展打下坚实的法制基础；其次，设立专门的汇总立法部门，结合国内外资产证券化的优缺点，以及我国资产证券化的发展水平，实现法律资源的夯实，以做好对于资产证券化税收法制的调整和改善；最后，正视我国资本市场不发达的现实，不断提高中介服务质量，实现投资者投资观念的提高，理清资产证券化过程中权利和责任，实现全面的资产证券化知识教育和宣传。
（二）积极给予SPV免税载体资格
从理论上来讲，证券化的主要优势在于证券化操作载体SPV的出现，在此基础上形成的特殊法律结构，应该在证券化专项立法中有所规定。具体来讲，我们需要做好以下几方面的工作：其一，积极采用信托结构去实现资产破产的隔离，在此基础上有信托投资公司担当资产受托人的角色，以信托资产为基础，实现证券化过程的完成。其二，以公司形式SPV构建的方式去发行资产担保证券，以便完成证券化流程。其三，需要注意的是上述两种方式都应该属于免税载体，这不仅仅能够最大限度的规避重复征税的问题，还将成为资产证券化健康发展的基础和前提，信托税制也在这样的环境下不断完善。
（三）实现证券化税收负担的缓解
通过大量的调查发现，很多其他国家都停止了证券化税收，或者以低税率的方式来进行，这样做是考虑到证券化可持续发展的。对于我国来讲，虽然资产证券化还处于探索阶段，但是税收负担过重，往往将不利于其健康持续的发展，对此我们应该保持支持鼓励的态度，给予其充分的税收优惠，以保证资产证券化的不断发展。
四、结束语
综上所述，中国资产证券化税收方面还存在很多的问题，对此我们应该正视，积极采取有效的措施去进行调整和改善，为实现资产证券化的健康，持续，合理，科学的发展打下基础。我相信，随着我国市场经济的不断发展，资产证券化的趋势不断明显，其在我国国民经济发展过程中的作用将越来越重要。
参考文献：
[1]何小锋.资产证券化：中国的模式[M].北京大学出版社2002
（一）资产证券化有利于信用风险转移，创新与优化经济资源配置资产证券化具有信用风险转移创新，它降低了风险累积的可能性。因此，在化解金融风险方面具有着重要的作用，同时，资产证券化有利于整个金融市场经济资源优化配置。从发起人的角度看，资产证券化能够让整个金融市场乃至整个经济体的资源实现更有效、更优化的配置，其最基本功能是提高资产的流动性，资产流动性的提高，则意味着资本利用效率的提高。另外，由于资产证券化可以使得证券的信用级别高于原有融资人的整体信用级别，原来可能因为信用级别不够而无法通过的融资人也可以获得融资的机会，从而使其融资渠道得到拓宽。
（二）资产证券化有利于资产负债管理能力提升，重组分配现金流资产证券化对发起人的资产负债管理的提升作用体现在它解决资产和负债的不匹配性。由于证券化采用了表外融资的处理方法，发起人将被证券化资产转移到资产负债表外，从而达到改善资产负债表结构，优化财务状况的目的。资产证券化重新组合分配现金流。从投资者的角度看，资产证券化产品根据投资者对风险、收益和期限等的不同偏好，对基础资产组合产生的现金流进行了重新安排和分配，使本金与利息的偿付机制发生了变化。这就为投资者提供了风险和收益多样化的产品品种，为各种类型投资者分散风险，提高收益，创造新投资组合提供和巨大空间。同时，对特定领域资产的证券化，其产品的标准化设计为投资者提供了进入原本不可能进入的投资领域的可能性。
（三）资产证券化有利于我国金融市场的发展从宏观方面看，银行资产证券化可以提高金融市场的效率，降低金融风险，促进经济发展，还具有促进扩大消费、发展住宅产业的功效。从微观方面看，开展住房按揭等贷款的证券化可以增强商业银行的流动性，优化资产负债匹配结构，分散抵押贷款风险，有利于降低按揭贷款利率，减轻购房人的还款利息负担，便于简化不动产转让手续，扩大不动产交易市场。但是，在资产证券化在运作过程中不可回避的问题是资产证券化的会计处理问题，我国现行的会计准则与制度中尚无相应的配套条款。
二、资产证券化的会计确认
（一）传统会计确认方法风险与报酬分析法是典型的传统会计确认方法。根据该方法，金融工具及其所附属的风险与报酬被视为一个不可分割的整体。因此，资产证券化的发起人只有转让了相关资产组合所有的风险和收益，证券化交易才能作为销售处理，所获得的资金作为资产转让收入，同时确认相关的损益；否则，应视为有担保的融资在表内进行处理。该方法适用于资产证券化产生初期交易较为简单时的会计处理。风险报酬分析法在资产证券化业务产生早期应用较广，随着金融工具不断创新，其缺点也被不断地暴露出来。首先，它与“资产”概念存在内在的不一致性；其次，金融工具的风险与报酬不可分割，带有明显的“形式重于实质”的倾向，以法律形式作为会计确认基础具有较大的主观意向性，易于被人为操纵；最后，“实质上所有”的判断定义模糊，难以定量，增加了实际操作者的主观性，是会计人员难以确认交易本质，并给实际操作增加了难度。
（二）现代会计确认方法一是金融合成分析法。资产证券化交易中资产转移的方式日趋复杂化，风险与报酬分析法显得力不从心。金融和成分析法体现了“实质重于形式”原则。“金融合成分析法”的核心在于控制权决定资产的归属，即一项资产转让交易是否确认为销售取决于发起人是否放弃了对该资产的控制权，而不是取决于交易的形式。对于如何判断资产控制权的放弃与转移，“金融合成分析法”提出了明晰的标准。金融分析法规定若出现以下形式即可作销售处理：转让资产与转让人分离；受让人可以无条件地将转让资产或资产中的获利权进行抵押或再转让；转让人不可以在到期日前回购或赎回转让资产。两种方法相比之下，金融合成分析法更偏向于把转让资产视为销售进行表外处理，同时确认交易产生的新增资产负债，将其列示于报表中。该方法能够揭示资产证券化交易本质，增加了会计信息的客观性、有用性。然而，金融合成分析法也有自身不足之处。在金融合成分析法下以“控制权转移”为标准存在缺陷，判断金融资产的控制权是否转让必须符合一定的条件，所以利用金融合成分析法对证券化资产的控制权进行评估时，需要对证券化的整个合约安排体系进行细致的分析和辨认，操作上也具有一定的难度。二是后续涉入法。该方法是金融合成分析法的进一步完善。第一，后续涉入法与以往的概念不同，在资产概念上更具内在一致性，更符合资产的概念。后续涉入法以控制权的转移为基础，将资产细分为独立的单元，对于与后续涉入有关的这部分资产来说，控制权和保留了资产上的风险和报酬的一致，这样更符合资产定义，且不存在相互之间的矛盾。第二，后续涉入法回避了“相对数量”的考虑，只需考查其有无，无需计算具体数据，业务容易定性。后续涉入法要求符合终止确认条件必须没有任何后续涉入，在具体运用时只需要解决“有没有”的问题，而不需要解决“有多少”的问题，因此应用起来比较简单清晰。第三，后续涉入法在会计处理上容易被接受。后续涉入法通常会导致一项证券化交易被确认为部分销售和部分融资，结合了金融合成分析法和风险与报酬分析的优点，使会计确认的处理比较折中，带来实务上的可操作性，有利于会计人员的处理，容易接受，更能反映其实质。
三、资产证券化的会计计量
（一）金融合成分析法的相关计量根据金融合成分析法，证券化资产真实销售以后，发起人新增的、且与资产证券化交易有直接关系的资产和负债，应以公允价值为基础进行初始计量。如果某项资产或负债是发起人没有放弃控制权而保留下来的获利权或义务，则不用根据交换的概念进行新的计量。资产证券化的转让损益=新增资产的公允价值-新增负债的公允价值-分配的转让资产的账面价值。根据美国财务会计准则的有关规定，资产证券化过程中转让方应将“剩余利益”以账面价值在报表中列示，而与资产证券化交易直接相关的新增金融工具应以公允价值为基础进行初始计量。这里的“剩余利益”是指转让方在交易中某项资产或负债控制权未改变的部分权利和义务，因此以账面价值记录，不确认利得或损失。原始资产的账面价值将以转让部分和剩余利益的公允价值为基础在两者之间分配“。新增的金融工具”是证券化交易产生的已确认的权利和义务，一般包括现金和一些金融衍生产品，以公允价值计量。依据非货币易的有关规定，新增的资产或负债可看作是转让资产收到的对价。目前，我国会计处理主要采用历史成本计量属性，虽然也借鉴国际会计准则的做法，要求运用公允价值对非货币易和债务重组业务进行会计处理。但在现阶段，如果单纯对资产证券化业务借鉴国际会计准则的做法，要求使用公允价值进行计量，而对其他业务仍沿用历史成本属性，那么，会计报表中所反映的信息则失去了一致性。但如果不采用公允价值对资产证券化业务进行处理，则又无法反映该项业务的本质，所反映的信息也就失去了相关性。因此，资产证券化业务应采用何种计量属性，以及资产证券化会计如何与其他业务处理相衔接，是我国广泛开展资产证券化业务之前应慎重考虑的关键问题之一。
（二）后续涉入法的相关计量后续涉入法下的资产计量的关键是未终止确认的转让资产的计量方式选择。以获得终止确认的转让资产，自然用公允价值分配标准，作为销售收入列示于利润表。由于采用了“部分销售”的思想，后续涉入法下有关资产证券化会计计量的关键问题是，未终止确认的转让资产的计量。国际会计准则理事会认为，应以各部分资产的公允价值为分配标准，分配原始资产的账面价值。未终止确认的转让资产以分配到的账面价值继续在报表中列示，终止确认的转让资产以公允价值作为销售收入列示于利润表。由此，一项资产证券化交易的相关损益计算可用下式来表示:转让损益＝终止确认部分资产的转让收入－终止确认部分资产分配到的账面价值损益计算的关键是正确估计有关后续涉入的资产的公允价值。
四、资产证券化的会计信息披露
（一）《征求意见稿》中金融资产的会计信息披露会计信息披露是通过财务会计报告进行，即向外界提供合乎要求的会计报表及其附注和说明。财务会计报告的核心是以资产负债表、利润表、现金流量表组成的会计报表体系，会计报表附注只起到补充说明的作用，由此便形成了通常所得到的两个概念，即“表内反映”和“表外披露”。由于表内信息是会计确认和计量的直接结果，所以人们通常认为表内信息比表外信息更重要。但随着外部环境的变化，尤其是金融工具等的出现，使得这一观念受到越来越多的挑战。事实上既重视表内列报，又重视表外披露，才是财务会计报告发展的必然趋势。由于资产的确认依据不同，从而会计报表披露的内容和形式也就存在差异。在《征求意见稿》中，要求对金融机构因保留所转让金融资产所有权上几乎所有的风险和报酬而继续确认所转让的金融资产，或按继续涉入所转让金融资产程度而继续确认某项资产的情况做如下披露：资产的性质；该金融机构仍保留的所转让金融资产所有权上的风险和报酬的性质；资产的账面价值和相关负债的账面价值（当该金融机构继续确认所转让金融资产整体时）；所转让金融资产的总额、继续确认的资产的账面价值以及相关负债的账面价值（当该金融机构继续涉入所转让金融资产时）。如果金融机构将信贷资产证券化的，还应作如下披露：被证券化的信贷资产的金额及其性质；资产证券化交易的结构及其详细说明；资产支持证券的发行数量和分布情况；提升信用等级方法的详细说明等。
（二）国际会计准则中金融资产的会计信息披露英国会计准则理事会于1994年的《报告交易的实质》有关披露的规定是建立在风险与报酬分析法上的。该准则在附录中详细地论述了资产证券化的会计披露要求，即发起人在资产证券化终止确认、联系揭示和单独揭示方面有不同的披露内容。而国际会计准则委员会在IAS39《金融工具：确认与计量》中关于披露的部分是建立在金融合成分析法上的。根据规定，如果企业进行了证券化或签订了回购协议，则就发生在当前财务报告期的交易和发生在以前报告期的交易所形成的剩余留存利息，应单独披露以下信息：
第一，这些交易的性质和范围，包括相关担保的说明，用于计算新利息和留存利息公允价值的关键假设的数量信息；
关键词：资产证荠化；特别目的栽体；sp
资产证券化作为全球最具魅力的金融创新产品之一，越来越引起国内金融界的关注。随着抵押贷款证券化试点的即将实施，国内对于资产证券化的研究，也从最初的可行性分析论证阶段迅速过渡到对具体操作模式的探讨上。争论最激烈的热点问题之一是围绕特别目的载体spv(special purpose vehicle)的设立展开的。本文将比较各种不同观点的优劣，从不同模式人手进行探讨。
一、spv的性质及其特点
资产证券化的发起人通常并不把拟证券化的贷款组合直接卖给投资人，而是把贷款组合首先卖给一家专门从事资产证券化设计和发行的中介公司，该中介公司即spv。spv是发行人为了迎合法律的要求而特设的一个法律概念上的实体，是整个资产证券化中至关重要的环节，它对发起人提供的贷款组合进行评估，确定购买价格，完成购买交易，实现“破产隔离”。
为了保证投资者的利益不受侵害，一般都规定spv必须是一个不能破产的实体，这表现在两个方面：一是spv本身不易破产；二是spv与发行人之间的证券化资产买卖行为必须是“真实销售”。所谓真实销售是指资产在出售以后即使原始受益人遭到破产清算，已出售资产也不会被列入清算财产的范围。如果不能实现“真实销售”，则这种证券化行为只能被认定为是一种担保融资。事实上，最大限度地降低发起人破产对证券化交易的不利影响并防止发行人自身的破产是spv的重要作用。
为了进一步获得专业分工的效益，spv将对贷款进行包装组合，完善证券化结构；通过优次分级、超额担保、备付金帐户、信用证等形式对基础资产进行信用增级；聘请评级机构，如标准普尔、穆迪、惠誉等，对信用增级后的资产进行信用评级，力争获得较高评级；选择服务商、委托人等为交易服务的中介机构；选择承销商，发行资产支持证券；委托服务商从原始债务人处收取借款人的偿付金，委托受托银行向证券持有人按约定方式进行本息偿付。因此，spv是资产证券化交易结构的中心，是资产证券化最具匠心之处。
spv发挥作用的大小及其效率高低在相当程度上决定着资产证券化市场的规模和成功与否。spv据其设立主体的不同分为政府设立型和市场定位型两类，设立主体不同会对spv产生不同影响。中小企业贷款证券化中的spv形态的选择颇多，主要有三大类：一是直接利用国外的spv。其优点在于国外spv相对成熟规范并且能够引入外资，缺点在于国外的资产证券化相关法律环境无法复制，容易使其运作变形走样。二是政府设立spv，其中又可分为两种，其一是建立全国统一的中小企业贷款spv，无论国有银行还是中小企业银行，其中小企业贷款的组合都应当统一报批并转移。其二是利用国有性质的金融资产管理公司将业务拓展创新，不仅吸纳国有商业银行的中小企业贷款，而且以同样的条件与标准服务于中小银行。但必须将这种业务独立出来成立子公司或某种实体部门。三是商业银行自行组建spv。国有商业银行可以在金融资产管理公司之外新设spv，而中小商业银行则以公司信托等方式组建spv。
二．特殊目的载体spv的法律形式
spv是资产证券化流程中的中心环节，是一个极为关键的制度设计，必须要考虑其效率性、风险隔离性与法律可适性。spv一般是一个为资产证券化专门成立的实体，其章程往往会限制spv业务范围，仅限于证券化，以使其避免额外负债。其效率性与风险隔离性是综合在具备法律可适性的结构设计当中的。spv可以采用的形态有公司、信托、有限合伙等。spv采用公司形式，优点在于可以灵活地发行证券，吸引更多投资并具有较强的稳定性、易规范性。信托形式一般采用授予人信托或所有者信托：spv采用合伙形式的，合伙人电必须是公司等实体而不应是自然人。
合伙式。美国不动产证券化中，有有限合伙形式。美国税法修正前，合伙无须就其盈余缴纳所得税，对合伙式有税收的优惠。1986年美国税法修正后，有限合伙形式的税收优势消失，合伙式的特殊目的载体的发展大不如以前。目前，在其他国家和地区的资产证券化中，很少采用这种形
式。
信托式。信托式在英美法国家资产证券化中较普遍，历史上第一个资产证券化的特殊目的载体就是采用这种形式。除英美法国家外，大陆法国家在资产证券化中亦多有采用这种方式，如日本的《资产流动化法》和台湾地区的《金融资产证券化条例》均规定了信托式。
公司式。在美国资产证券化中，公司是特殊目的载体常用的组织形态。从税收的角度，美国公司可分普通公司即c公司、s公司。c公司是指必须按联邦所得税法c章的规定交纳所得税的公司。s公司是指可以根据联邦所得税法s章的规定纳税的公司，s公司可以避免双重征税。
在美国，设立特殊目的公司一般采用c公司形式，s公司虽有税收的优惠，却有若干条件的限制。如所有股东必须是个人。这限制了s公司成为spv。进行资产证券化的国家和地区都有采用公司形式
三．设立spy的环境分析
如前所述，spv是发起人为了实现其特定的财务目标而设立的一个法律概念上的实体，它近乎是一个“空壳公司”，只拥有名义上的资产和权益，实际管理和控制均委托他人进行，自身并不拥有职员和场地设施，spv的资产通常委托给发起人进行管理，而spv的权益则全部移交给一家独立的受托管理机构进行托管，然后发行资产支持证券。
受托管理机构作为投资者的代表持有证券的全部权益，收取证券本息，并分配给投资者。在spv违约时，受托管理机构将代表投资者采取必要的法律行动。显然，这种实质上的信托结构能有效地牵制各参与方的行为，起到保护投资者利益的作用。
破产隔离是spv的本质要求，这必须在法律法规的保障下实现。在选择设立spv的形式时，必须考虑两个因素：
一是各国法律关于法律主体的规定；二是各国法律有关证券化税收的规定。
为保证spv的破产隔离，还要对其资产的担保权益作出规定。担保权益是指基于债权的担保而产生的法律权益。一般要求spv将资产的担保权益授予已评级证券的持有入，以确保债务担保权益的转让。这可以减少母公司在破产程序中的实际利益，降低非自愿破产的可能性，减小母公司提交实体非自愿破产申请的动力，更加满足spv的法律要求。在选择234的形式时，选择一个税收负担很小或没有纳税义务的实体作为金融资产的购买者也是非常重要的。因为虽然金融资产投资者的投资收益属于应税收入，但持有金融资产的实体本身不一定负有纳税义务。如果发起人选择的spv困持有金融资产而负有纳税义务，那么会减少投资者的投资收益。另一方面，任何一个实体的设立都要符合一定的法律形式上的要求，这既是注册登记的需要，同时也就选择了其所要遵循的法律规范。这些法律法规将对公司的注册成立、经营活动、税收、会计、破产清算等进行规范。
四．spv的设置的模式
关于特别目的机构spv的设置，基本上有两种模式，一种是作为发起人(即发放抵押贷款的银行)的附属机构，另一种是独立于发起人新设立spv。而新设立spv又面临两种选择，即由政府设立，还是由其他金融中介机构设立，如信托公司、证券公司或资产管理公司等。
1．特别目的机构spv是独立设立，还是作为发起人的附属机构
对于这个问题，有两种观点，一种观点坚决主张特别目的机构应独立设立，并且持这种观点的人占大多数，他们的理由主要是：第一，从信用增级的角度看，在银行外部新设立的spv是以资产证券化为唯一目的的、有法律限制的、独立的信托实体，spv与需要资产证券化的机构是市场上公平的交易者，它们在开展证券化业务时，不受银行等相关利益机构以及财政等政府职能部门的影响和控制。这样才能真正实现“真实出售”和“破产隔离”，增加投资者信心。
第二，从效率的角度看，新设立spv也具有优势。因为成立专业化的资产证券化机构适应了社会化大分工的发展趋势，它可以将不同商业银行或其他金融机构的证券化基础资产整合成为一个规模较大的资产池，以此为基础集中发行证券，这样可以形成规模效益，降低发行费用，分散投资风险。
另一种观点主张，可以由发起人设立spv。其理由是：第一，在发起人融资额较少的情况下，由发起人设立spv可以简化交易程序，节约融资成本。第二，商业银行持有需要证券化的资产，本身的信用程度较高，管理水平也比一般的机构高，而且它们有进行证券化的需要和积极性，可以保证证券化的顺利实行。第三，引入证券化这种创新工具．需要从简单、易操作的方式人手，这样才容易把市场造就出来。
总体而言，这两种设立spv的方式各有利弊，并且其优点和缺点是互补的。独立于抵押贷款的发起银行设立spv更加严格和规范，比较容易实现真实出售和破产隔离，而这正是资产证券化技术最精妙的构思所在。对于希望在证券化之初就有一个高标准、高起点、规范化运作的市场而言，独立设立spv显然是一种最好的选择。但这种做法的问题是操作难度较大，需要法律制度的先行配套，需要进行spv的构造和注册，并且还面临spv由谁出资、设在哪里、设几个等现实的问题需要事先考虑成熟，因而很难在较短时问内实现资产证券化的运作上市。
而作为发起人的附属机构设立spv好处是简便易行，但在真实出售和破产隔离方面又很难做到严格和规范，因此在资产证券化的起步阶段或试点阶段先通过发起人设立spv也是可以的，只是在这种情况下，监管部门需要特别加强管理，防止出现内部人控制现象而损害投资者的利益。在产品成功推向市场和试点准备成熟，同时建立了相应的关于spv的法律之后，逐步走上严格和正规的轨道，独立于发起人设立spv，进一步保障投资人的利益。这种分两步走的方案虽然具有一定的可行性，但需有相关的法律法规作支撑，待市场成熟了，再高起点地设立专门的spv来实施抵押贷款证券化。
2．spv应由政府主导，还是金融中介机构设置
一种观点认为spv应由政府主导，这也是美国资产证券化模式的主要特征之一，美国三大抵押贷款证券公司政府国民抵押协会(gnma)、联邦国民抵押协会(fnma)和联邦住宅抵押贷款公司(fhlmc)在成立之初都具有政府背景或暗示，目前除gnma承担较多政府职能外，fnma等已经私有化，但仍承担一定公共义务。政府主导设立spv的优点主要是：第一，有利于体现和落实政府的各种公共政策。第二，政府设立的spv由于具有很高的信誉度和权威性，能够得到证券市场广泛认可，有利于推动资产证券化市场的发展。第三，有利于降低抵押贷款证券化运作成本。由于有政府信用作担保，可以免除证券化过程中昂贵的信用增级费用，降低证券化的运作成本。第四，有利于形成全国统一的抵押贷款证券化市场，促进抵押贷款标准化。
另一种观点主张spv应由具有较强实力和良好信誉的证券公司、信托投资公司或资产管理公司等市场中介机构设立，实行纯商业化运作。澳大利亚采取的就是这种方式，它没有专门的证券化机构，银行、证券公司、信托机构等金融机构都可以从事证券化业务，只要符合法律和得到市场认可即可。银行可以将自己的住房贷款证券化，也可以购买其他银行的住房贷款持有或包装后进行证券化。这种方式的优点主要是它们通常能够按照市场化的原则进行运作，在开展业务时，不受相关利益机构以及政府部门影响的控制，从而可以保障证券化融资的公平合理性。
还有一种观点认为设立spv的根本目的在于使用于证券化的资产不会和其他资产混杂在一起，从而达到破产隔离(bankrupt—remote)的效果，保障投资人的权益。而spv本质上只是一项法律安排，并不一定是实体公司，它的注册不需要资本金或只是象征性的资本金，本身也不会有任何雇员。美国的fnma、gnma和fhlmc等都不是spv，它们往往在发行某种住房抵押贷款证券时设立相应的spv，因此它们都管理着很多的spv ，对应不同批次的证券。正因为如此，spv的设立可不拘泥于形式，只要能达到破产隔离和严格保障投资人权益的安排，都是可以运用的，比如信托、监管账户等。而发行人则可以是现有的机构包括商业银行、证券公司、信托公司等，当然在初期可以选择有切实需求、资信程度高、全国性的机构，比如国有商业银行。
上述观点都有一定的道理。政府主导设立spv通过美国资产证券化的实践证明是非常成功的，正是由于政府的大力支持和参与，美国的抵押贷款证券市场才能获得超常的发展，目前其发行量已超过美国国债。并且由于政府的积极介入，在抵押贷款一级市场通过fha和va为中低收入阶层抵押贷款提供担保，又在抵押贷款二级市场购买经这两个机构加保的抵押贷款进行证券化并在其中充当信用担保的角色，从而实现了帮助中低收入阶层购置自有住房的社会公共目标，提高了社会福利。如果失去政府主导，类似的公共目标恐怕很难实现。
五．我国设立spv的模式分析
对我国而言，spv还属于概念性东西，具体的运作方式处于摸索应用阶段。但面对加入wto后我国金融市场开放的承诺，消极被动显然不可取，我们必须积极借鉴国外成功经验，结合国内企业实际，选择适合我国发展的mbs模式，以增强金融服务领域的国际竞争力。但spv在我国是新生事物，现行法律等配套制度的滞后将不可避免地对这一先进的融资模式产生阻碍。
模式一；商业银行自行设立子公司spv。商业银行自行设立spv有许多优势，如能够避免在贷款出售上繁琐的定价、评级，简化mbs的部分程序，而且可以从mbs中获得超出服务费收入的更大的利润。但目前我国的商业银行不能投资于非银行金融业务，要成立以发行mbs为单一业务的spv存在法律障碍。此外，spv与商业银行之间的母子关系，容易被管理者、投资者认为是商业银行的变相融资，可能导致内部的关联交易，证券投资者的利益容易受到侵害，并且spv发行的债券的评级也会受到商业银行本身信用的重大影响
模式二：采用特殊信托充当spv信托方式也是国际上资产证券化的典型模式之一。此模式在证券化的发展过程中得到了广泛的应用。《信托法》中规定了信托财产与委托人其它资产的隔离、受托人自有财产之间的隔离以及受托人承担支付信托利益的义务是以信托财产为限等问题，这些规定保证了信托财产的独立性，实现了“破产隔离”。这样，发起人可以设立一个信托(spv)，然后将基础资产转移到信托中，信托的权益移交给一家独立的受托管理机构进行托管，spv设计、发行符合市场需要的mbs，受托管理机构负责收取证券的本息，分配给投资者。
模式三：单独组建国有独资spv。目前，我国证券化市场处于萌芽状态，spv的设立及其操作规范在一定程度上确定了我国证券化市场的模式和未来的发展方向。从国外经验看，在证券化市场发展初期，风险较大，没有政府支持的spv很难应付这种危机。由政府出面组建spv，可以使证券化市场一开始就处于良好的管理之中，可更好地配合金融体制改革和金融市场的协调发展。因此目前可考虑由财政部、中国人民银行、各商业银行(住房公积金管理中心)等联合出资成立spv。在组建初期，政府直接控股，以提高spv的信用等级，减少制度安排成本，并能更好地兼顾政策目标和赢利目标。
模式四：赋予资产管理公司spv的职能。我国的金融资产管理公司(amc)是专门为接收、管理和处置国有银行不良资产而设立的有明确存续期的金融机构，它有明确的业务范围和经营目标，为特定阶段的历史使命和金融改革服务。在有关规定中已经明确amc可以采用证券化等方法对贷款及其抵押品进行处置，还可以享受多种形式的优惠政策。与此同时，金融界也一直在探讨amc的存续发展之路。因此，若能在证券化试点期间赋予资产管理公司spv的职能，不失为一个多赢之举。
参考文献：
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随着我国逐渐摆脱金融危机的困扰，居民消费在经济发展中愈发显现出重要性，个人消费的生机和活力带动了消费金融在我国的发展。2009年8月3日，中国银行业监督管理委员会（以下简称“银监会”）正式颁布了《消费金融公司试点管理办法》（以下简称《试点管理办法》），标志着我国个人消费金融业务的兴起。邵科、王川统计了2000—2009年大众消费的情况，发现伴随“大众消费”时代的到来，信贷市场潜力巨大。赵誉涵分析了我国消费水平，给出了发展消费金融公司的一些建议。但国内对消费金融公司的研究重点主要在于其业务方式上，而忽视了对其融资途径的探究。本文将提出一种结构金融的融资方式，初步探讨针对消费金融公司特点的结构性融资方式。
一、消费金融公司融资方式新选择探究的必要性
《试点管理办法》第2条规定，消费金融公司是指经银监会批准，在中华人民共和国境内设立的，不吸收公众存款，以小额、分散为原则，为中国境内居民个人提供以消费为目的的贷款的非银行金融机构。《试点管理办法》第16条指出，消费金融公司可以办理信贷资产转让、境内同业拆借、向境内金融机构借款、经批准发行金融债券等业务。相比较而言，美国、日本等发达国家的消费金融公司拥有更广泛的融资渠道，他们可以通过股票市场、债券市场、同业拆借借入大量资金，弥补因旺盛的信贷需求导致的资金不足，也可以通过金融衍生产品市场进行信贷资产的转让。在融资渠道方面，我国消费金融公司需要探索更为广阔和有效的低成本融资方式。由于原则上《试点管理办法》不允许消费金融公司吸收公众存款，那么，公司就只能通过其他方式实现外部融资。通常而言，外部融资主要是通过资本市场（信贷市场和证券市场）来筹集资金，常见的融资方式有债务融资和股权融资。然而这两种方式有其固有的缺点，即融资成本相对较高。在自有资金有限，又面临高融资成本的情况下，消费金融公司的资金运用成本必然增加。根据《试点管理办法》，贷款利率实行按借款人的风险定价，最高利率可在法律法规允许的范围内上浮4倍，这样，资金的高成本便容易向公司客户转移。由于消费金融业务与银行个人信用卡业务具有较高的同质性，尽管银行的审批要求更加繁琐和严格，但过高的贷款利率还会使消费金融公司的客户转向传统的银行个人信贷，因此，低外部融资成本将是消费金融公司的竞争力所在，是消费金融业务的普及与盈利的重要保证。下面将针对消费金融业务的特点，就资产证券化的融资方式做一些简单的探讨，从而降低消费金融公司的外部融资成本。
二、消费金融公司资产证券化融资模式
由于《试点管理办法》中不允许消费金融公司吸纳公众存款，而其他融资方式的融资成本都较高，但消费金融公司的业务特点是可以产生在统计意义上较为稳定的未来现金流入，因此通过资产证券化技术可以使消费金融公司获得较低成本的资金。这里所指的资产证券化主要是指信贷资产证券化，这是一种把有未来现金流的信贷资产（如银行的贷款、企业的应收账款等）经过重组形成资产池，并以此为基础发行证券的融资方式。消费金融业务类似于按揭，贷款者还款时依其收入状况按期还款，具有小额分散的特点，因此，可以在统计意义上认为公司应收款所产生的未来现金流是相对稳定的，这种由消费信贷业务所产生的应收款便是满足资产证券化条件的具有未来现金流的信贷资产。
资产的重组将通过一个特殊的目的载体（spe－cialpurposevehicle，SPV）来实现。这种SPV的作用在于真实购买应收款资产，发行证券并基于该项资产产生的现金流入偿还证券的本息，实现应收款资产与消费金融公司的破产隔离。如果特殊载体SPV签发的证券需公开发行，证券发行的利率将直接取决于证券的评级，而评级机构要求SPV购买的资产有良好的历史记录和可预见的稳定的未来现金流，其所作出的评级是基于应收款的回收情况。应收款回收的可预测风险越小，评级将会越高，从而证券发行的利率越低，公司的融资成本也就越低。有时应收款回收的可预测风险可以由第三方信用增级的方式来解决。信用增级可以采取很多形式，比如担保债券、银行信用证、不可撤销信用额度等，其原理是让信用可靠一方来保证特殊载体证券的偿付，提供信用保证的第三方显然应当至少拥有和该证券一样的评级。根据国外的实践，通常可以作为特殊载体的工具有主信托（mastertrust）和有限责任公司（LLCs）。主信托的优点在于其灵活性，一个主信托可以发行多种受益凭证，有限责任公司的好处是它可以结合公司的有限责任和非公司的税收优惠，当下越来越多的特殊载体被设计为有限责任公司的形式。这样一来，融资方式的整个体系就更加明确。
图1所示为消费金融公司将应收款项销售给SPV从而实现融资，其出售价格将随SPV发行证券利率的降低而提高，因此最终证券化的融资成本就反映在投资者愿意购买的由SPV发行的证券利率上。而SPV发行证券时，可以通过第三方增级的方式提高级别，从而获得较低利率，这样消费金融公司的融资成本也就得以降低。该证券化过程的核心要素是消费金融公司的贷款者还贷时按期支付的收入流。这种支付的可预测性存在两个风险，即还贷者延期支付和违约。就延期支付而言，公司可以使用贷款等流动性工具向SPV提供预付款以便在应收款暂时延滞时用于偿付。就违约而言，消费金融公司的客户应当数量足够大并且分散，以便在统计意义上限制违约风险。但若相对少数债务人集中承担了大量债务的偿付，则容易出现债务人集中风险。根据《试点管理办法》中规定的小额分散原则，消费金融公司应对每笔贷款设定一个上限。对于公司而言，只要交易安排得当，其交易成本在一个可控制的范围之内，证券化将比纯粹地通过抵押贷款或发行企业债券或金融债券的方式所得到的资金成本要低。又因为证券化的发行是债务性的，这种硬约束相比股权性的软约束而言信用规则更容易强化，且股权性融资成本巨大，甚至高于普通债务融资，证券化方式融资与之相比具有明显优势。在国外，资产证券化已经成为一种低融资成本的选择。据分析，美国通用汽车承兑公司（GeneralMotorsAcceptanceCorporation，GMAC）的汽车贷款证券化与同类的传统债务融资相比，每年可以节省成本约1．3％，这是一个相当可观的数目。因此，国外的实践也可以给我国消费金融的开展提供很多有益的借鉴。
此外，通过证券化也可以使消费金融公司改善其资产负债的情况，从而改善公司的财务状况。通过以下分析可以看出资产证券化对公司资产负债的影响（见表1～表4，表中数据单位为百万美元）。若公司用部分资产做担保向银行借款100，公司的负债权益比率将变坏。如果公司将应收款出售，可得到现金100。公司用现金50以偿还债务，那么公司的负债权益比率将大幅改善。不难看出，证券化融资方式在资产负债表上的表现也将优于担保贷款的普通债务融资方式。
三、结论
由上述分析可以看出，针对消费金融公司的业务特点，资产证券化可以为它提供更加有效的、低成本的筹资渠道。通过资产证券化市场筹资比通过银行或其他资本市场筹资的成本要低很多，这主要是因为公司通过资产证券化发行的证券具有比其他长期信用工具更高的信用等级，等级越高，公司付给投资者的利息相对就越低，从而降低了筹资成本。同时，投资者购买由资产担保类证券构成的资产组合，其整体信用质量大大提高，也就降低了投资者的投资风险。有了低资本成本作保证，同时发挥消费金融业务贷款的低门槛与审核的快速性优势，消费金融公司在我国将有更广阔的发展空间。
[关键词] 资产证券化 资产转移 真实销售
资产证券化中的资产转移是指发起人将拟证券化的基础资产通过一定方式让渡给特殊目的机构（Special Purpose Vehicle），以便SPV据此基础资产发行证券。根据各国证券化实践,资产转移的方式主要有以下几种:
一、向SPV转移资产的方式
1.让与
让与是指债权让与，即发起人通过一定的法律手段把对原始债务人的债权转让给特殊目的机构(SPV)。债务人对该转让行为的知晓度和认可度往往影响让与的效力，例如美国采自由主义，即债权转让无需经债务人同意，也不必进行通知。而《日本民法典》的规定则较严格，“除非让与人通知债务人或经债务人承诺，不得以之对抗债务人或其他第三人”。且此种通知或承诺，需“以确定日期的证书进行”。
2.更新
更新是指在资产的原债务人、发起人和SPV三方一致合意下，首先终止发起人与原始债务人之间的合约，再由原始债务人与SPV按原合约订立一份新合约，从而把发起人与原始债务人之间债权债务转换为SPV与原债务人之间的债权债务关系。此种方式的优点是转换彻底，缺点是与债务人一一签定合约，将会降低效率并增加成本。
3.部分参与
在这种方式下，资产不必从发起人转移到SPV，SPV与资产债务人之间无合同关系，发起人和原始债务人之间的基础合同继续有效。SPV先发行资产支撑证券，取得投资者的贷款后再转贷给发起人。这实质上是一种担保性的融资。
4.信托
信托方式下，发起人作为委托人，将基础资产作为信托财产，设立以SPV为受托人、以自己为受益人的自益信托。同时发起人享有的收益权又通过SPV的证券发行转让给普通投资者，投资者取得证券后回笼的资金先由SPV收集，再过手传递给发起人。
二、我国的模式
根据2005年4月由中国人民银行、中国银行业监督管理委员会联合公布之《信贷资产证券化试点管理办法》，在我国开展信贷资产证券化应当采用信托模式进行。其实上，无论采用何种资产转移方式，最终的目的是做到破产隔离，即使原始权益人的破产风险不会危及到投资者的受偿安全。一般认为，以真实销售的方式转让基础资产，使其从原始权益人的资产负债表中剥离，是一种较为安全有效的破产隔离方式。但目前我国并没有直接的法律规定阐明真实销售的标准，也没有法律规定界定真实销售和融资担保的区别。
对于“真实销售”的认定，较为典型的有两类立法例：一类是以英国为代表的重形式而非实质主义。它们认为，只要证券化资产的转移采用的是销售的形式――即使交易在法律性质上与融资担保相同――法院也可将该交易视为销售。另一类是以美国为代表，其界定标准是重实质而非形式。一般情况下，法庭在确定交易是否为真实销售时应考量:(1)当事人的意图；(2)损失风险转移的程度；(3)资产移转后卖方对资产的控制程度；(4)会计和税收处理；(5)对第三方当事人的通知等因素。
三、“真实销售”标准的法律认定
应当说，我国《信贷资产证券化试点管理办法》规定的信托模式提供了真实销售的一种实现方式，但并非信托一旦设立，就可以做到对发行机构破产风险的隔离，可以自动实现“真实销售”。真实销售的实现，需要满足法律、会计、税收的相关要求。以下，我们将对真实销售的法律认定作以简要分析：
首先，要做到风险隔离，需要一个有效信托的持续存续。这里，务必注意《信托法》中关于信托效力瑕疵的情形。例如，《信托法》第12条规定，委托人设立信托损害其债权人利益的，债权人有权申请法院撤销该信托。因此，设立信托应以“不损害债权人利益”为底线，以免遭到债权人撤销权的干预。
其次，《合同法》规定，债权人转让权利应当通知债务人，未经通知该转让对债务人不发生效力。根据《信贷资产证券化试点管理办法》，受托机构应公告，将通过设立特定目的信托转让信贷资产的事项告知相关权利人。但是管理办法并没有明确规定，该公告可以视为完成了对债务人的通知，也没有规定公告对抗债务人以及第三人的效力。要彻底解决这一问题，应以位阶高于该《办法》的法律明确规定公告的效力。
另外，根据现行《破产法》（2007年6月1日起实施）第31条的规定，人民法院受理破产申请前一年内，破产人如有以明显不合理的价格进行交易的行为，管理人有权请求人民法院予以撤销。在不良资产证券化中，往往以一定的折扣销售资产，如果这种销售行为发生在发起机构破产前一年内，就有可能遭遇欺诈性转移的审查，并可能否定真实销售的性质。
综上，资产证券化作为一种牵涉多方利益的金融安排，应由法律对真实销售以及 “欺诈性转让”等问题做出明确规定，如此才能平衡债权人和发起机构、SPV以及投资者的利益，防止利益的天平发生倾斜。
参考文献:
[1]王书江译：《日本民法典》，中国人民公安大学出版社1999年2月版，第85页
关键词：应收账款；融资；国际保理；证券化
中图分类号：F83文献标识码：A文章编号：1672-3198（2008）10-0247-02
1 我国企业应收账款管理存在的主要问题
我国企业在应收账款日常管理中，普遍存在如下问题：
1.1 应收账款拖欠严重
根据市场调查，我国约有80%的企业采取了赊销的方法，企业应收账款占流动资金的比重为50%以上，远远高于发达国家20%的水平。企业之间，尤其是国有企业之间相互拖欠货款，逾期应收账款居高不下。企业应收账款的大量存在，虚增了账面上的销售收入，一定程度上夸大了企业经营成果，增加了企业的风险成本。
1.2 资金使用效率低
在赊销方式中，企业物资的流动与资金流动是不一致的，发出商品，开出销售发票，货款不能同步收回而销售收入却已得到确认，这种没有货款回笼的销售收入，势必导致没有现金流入的销售损益产生，迫使企业不得不运用有限的流动资金来垫付各种税金和费用。如果涉及跨年度销售收入导致的应收账款，则企业还要用流动资金垫付股东年度分红。
1.3 信用管理部门角色定位不明确
目前在我国企业中一般采取两种方式设立信用管理部门：一种是财务总监领导下的信用管理部门，另一种是销售总监领导下的信用管理部门。两种方式都有其弊端。财务部门兼管信用管理，将财务对应收账款的控制视作信用管理，信用管理的资源和要素配置不齐全。实际上财务部门的控制更多的是事后控制，并不能承担信用管理部门的全部职责。销售部门兼管信用管理缺点更明显，销售部门以追求高额销售量为第一目标，为完成销售业绩而对赊销风险置若罔闻。
1.4 应收账款的真实性及实际价值难以认定
据笔者调查，银行目前开办应收账款融资业务最担心的问题是难以认定对应收账款项下交易的真实性及应收账款的实际价值。银行普通认为中小企业的财务制度多数不够健全，缺乏规范的应收账款确认方式，应收账款的真实性和实际价值难以进行认证，而且企业的贸易伙伴往往多数处于异地，对这些异地应收账款情况的了解更加困难。
1.5 难以了解应收账款债务人信用情况
应收账款作为抵押品与土地、房产或存单存折相比较，把握度和可控度较弱，不但需要考虑抵质押人自身的财务和信用状况，还需考虑到形成应收账款的上下游客户资信情况。如何全面获取债务人的资信情况一直是银行难以解决的问题。为了获得商业信用，一些客户伪造资信资料，客户进行有意的欺诈行为，而企业缺乏科学的客户资料收集和整理的方法，客户的档案不完整，企业的信用决策和控制缺乏有效的信息支持。
2 我国企业开展应收账款融资的现实意义
当前，企业如何将应收账款及时回收，已成为最重要的问题之一。而开展应收账款融资对企业生产经营具有重要的现实意义。
2.1 获得更为理想的资本结构
通过应收账款融资，企业能够在应收账款到期前取得现金资产，为正常的生产运营提供现金支持，同时改善企业财务结构，提升企业竞争能力。而且，如果采取无追索权的保理融资模式，保理商将买断企业应收账款，收款风险大大降低，并且资产负债表中反映的是应收账款的减少和货币资金的增加，负债并没有任何变化，更有利于财务结构的优化。
2.2 提高偿债能力
企业通过转让应收账款，既融通了资金又避免了风险，且无需增加企业负债，还可以加速资金周转，降低坏账损失，减少信用调查及应收账款收款的开支，从而提高企业的利润，增强企业的经营活力，有助于国企走出困境。
2.3 降低融资成本
应收账款融资成本主要包括：一是咨询成本；二是折扣成本；三是纳税成本。有资料显示，资产证券化交易的中介体系收取的总费用率比其他融资方式的费用率低好几个基点。而且应收账款证券化通过成熟的交易机构和资产重组、风险融资、信用增级等安排，改善了资产支持证券的发行条件，使证券发行人能以高于或等于面值的价格出售证券，加上支付的利率较低，企业融资成本也必然大幅度降低。尤其在进行大额筹资时，应收账款证券化通常表现出较大的优越性。
2.4 树立企业良好形象
应收账款融资的本质是以应收账款的回笼资金作为信贷资金的第一还款来源，其信用基础是借款企业商业信用与买家商业信用的高度融合。应收账款融资行为的广泛开展，不仅能够解决企业的融资难题，更能够把商业信用的推广与应用提高到新的层次，有利于诚信、守法的市场经济规则的建立，更有利于企业树立良好形象。
3 我国企业应收账款融资的方式选择
3.1 应收账款抵押融资
应收账款抵押融资是企业以应收账款的债权作为抵押担保，向银行、财务信贷公司等金融机构取得借款。一般由应收账款的债权人（出让方）开出载有以应收账款作为抵押担保的条款和票据，然后在规定的期限从贷款机构在账款限额内取得现金。如果出让人到期不能偿还借款，则贷款机构有权行使应收账款的收款权来偿还票据本金及其他费用。由于企业的信用状况和应收账款账龄等因素使应收账款回收具有相当的风险，因此借款限额通常是应收账款额的60%至90%。作为抵押贷款的应收账款，既可以由借款人收取，也可以由贷款人收取，但一般情况下，往往不通知债务人，而由借款人继续收取。
为了明确借贷双方的责任，应签订有关协议，明确如下问题：（1）借款人的借款偿还期限、偿还方式、利率及表明到期如数清偿本息的说明。（2）银行或其他金融机构对抵押担保借款的追索权，即一旦应收账款无法收回或收回的数额不足以偿还放款的本息，银行或其他金融机构有权向借款人索赔的权利。（3）对借款人逾期利息与逾期违约金的规定。（4）借款人对担保品拥有所有权的说明。此外，出借人还应鉴定应收账款的价值，剔除一些账龄长，已成死账的应收账款，以便正确计算担保价值。
3.2 应收账款让售融资
（1）国际保理。
保理业务(Factoring)是一项集贸易融资、商业资信调查、应收账款管理及信用风险担保于一体的新兴综合性金融服务。保理业务是指卖方（出口商）将其应收账款打包出售给保理商，由保理商负责应收账款催收的一项金融服务。随着我国保理市场的不断成熟，保理业务功能的进一步开发，面对我国众多出口生产型中小企业的融资困境，研究保理业务供应链前置创新，解决能够取得国际定单却无法组织或扩大生产企业的融资问题，已经具备了新的现实条件。供应链前置的研究就是把保理从传统功能下延伸至供应链前端，从而贯穿于整个供应链，作为一条并行的完整资金链保障供应链的正常运行。
据2003年FCI年报统计数据，2003年我国国际保理业务结算额仅为240百万欧元，仅占全球国际保理总额的0.503%，约占我国同期出口额的0.068%。可见，国际保理业务在我国发展水平较低。此外，其分布也不平衡。国内尤其是西部的许多地区，国际保理业务仍然不为商业银行和进出口企业所熟悉。这一状况是与国际贸易中信用证使用日渐减少，赊销记账交易使用不断增多的潮流相悖的。随着我国加入WTO、金融业对外开放程度日益加深，国际保理业务正迅速地成为外资银行抢占中国金融市场的极具竞争力的“武器”。我国商业银行发展国际保理业务以填补产品空白和改善服务中的不足，已成为当务之急。
（2）福费廷。
福费廷融资是企业已经承兑、担保的远期票据向银行和福费廷公司申请贴现、或者说是银行或福费廷公司以无追索权的方式为企业贴现远期票据。其与票据贴现融资的区别在于，票据贴现融资的依据是短期票据，贴现银行对贴现申请人有追索权；福费廷融资的依据是远期票据（包括远期汇票和本票），贴现银行或福费廷公司对贴现申请人无追索权。福费廷融资与保付融资的区别在于，福费廷融资的期限比保付融资的期限长；福费廷的金融服务比较单一、无连续性，保付的金融服务比较复杂、具有连续性。
3.3 应收账款证券化融资
应收账款证券化，即企业将应收账款汇集后出售给专门从事资产证券化的特设机构(Special Purpose Vehicle,SPV)，注入SPV的资产池。经过资产重组和信用增级后，SPV以该资产池所产生的现金流为支撑，在国内外金融市场上发行有价证券融资，最后用资产池产生的现金流来清偿所发行的有价证券，从而达到发起人筹到资金、投资人取得回报的目的。特设机构SPV是专门为资产证券化设立的特殊实体。它可以是由证券化发起人设立的一个附属机构，也可以是一个长期存在的专门进行资产证券化的机构，设立的形式可以是信托投资公司、担保公司或其他独立法人实体。
目前利用应收账款融资的企业逐渐增加，比如中国国际海运集装箱（集团）股份有限公司（简称中集集团）与荷兰银行于2000年3月在深圳签署了总金额为8000万美金的应收账款证券化项目协议，在国内企业中首创资产证券化的融资先例，为中国企业直接进入国际高层次资本市场开辟了道路。
在我国，应收账款融资的顺利开展，还需各方紧密配合和共同努力。企业要树立良好的信用，银行等金融机构要积极推进金融创新，国家也应制定相应的措施对其加以完善。
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摘 要 大量地方公益性基础设施项目由于非盈利性质，难以获得市场广泛认可。同时工程量大、建设周期长、投资额巨大，是私人或企业不愿或无能力投资的领域，由政府主导建设。解决资本性投资资金的缺口问题，需要创新地方公益性基础设施项目的融资手段。
关键词 地方公益性基础设施项目 政府 金融创新
目前，我国地方政府的融资中对各种融资渠道与方式都有所应用和尝试但主要是以土地融资、利用政府性融资平台进行银行贷款和发行公司债券为主。从上述主要融资方式的特点看项目融资、ABS融资和股权融资都只能为有收益的项目进行融资或利用具有预期收益的资产再融资。而大量地方公益性基础设施项目由于非盈利性质，难以获得市场广泛认可。同时工程量大、建设周期长、投资额巨大，是私人或企业不愿或无能力投资的领域，由政府主导建设。地方公益性基础设施项目的这种特性：一方面决定了地方政府有限的年度财力（包括本级财政收入和上级转移支付）不可能与当年巨大的资本性投资资金需求相匹配解决资本性投资资金的缺口问题需要在财政之外另谋融资通道。2010年国发19号文下发后，国家严格控制地方政府负债，严禁地方政府融资平台通过财政担保向银行融资，那么地方公益性基础设施项目如何能向银行融资，有哪些创新手段？
一、地方政府投融资平台的创新
鉴于地方政府投融资平台在经济建设中发挥的积极作用和地位，国家已经明确表示不会采用“一刀切”的方式“停掉政府投融资平台”，因此，规范地方政府投融资平台建设，创新发展途径将是急需重点解决的问题。一方面着眼于拓宽投融资平台的资金来源，改善平台公司单纯依赖银行信贷的间接融资格局，打通直接融资渠道。设立股权投资基金应作为地方公益性基础设施项目投融资平台直接融资的有效措施之一，以便形成包括间接融资和直接融资在内的多元化融资结构。另一方面努力构建以财务公司为平台，以资金集中管理为手段，以为地方政府服务为宗旨，以实现资金效益最大化为目标将成为各投融资集团今后的主要资金管理模式。此外还可以根据国际巴塞尔银行监管委员会、国际证券联合委员会、国际保险监管委员会1999年的《对金融控股集团的监管原则》，金融控股公司指一个公司在拥有实业的基础上，可跨行业控股或参股，整合资源，组建金融控股集团。
二、项目融资、特许经营
特许经营项目融资是适用于基础设施、公用事业和自然资源开发等大中型项目的越来越流行的重要筹资手段，BOT则是特许经营项目融资的典型模式。即 build-operate-transfer （建造-经营-移交），是指指私营机构与政府机构形成“伙伴”关系，分配该项目的资源、风险和利益的融资模式。政府同私营部门的项目公司签订合同，由项目公司负责设计、筹资和承建某项基础设施，项目公司在在规定的特许期（通常为10-30年）内向该项目的使用者收取费用，由此回收项目的投资、经营和维护等成本，并获得合理的回报，特许期满后，这项设施的所有权无偿移交给所在地政府。
三、基于政府补贴的资产证券化政府融资模式
如果政府付费或补贴模式得到确立，那么，通过市场机制吸引社会资金投入到公益性基础设施项目领域的发展空间就被打开。资产证券化是一种应用前途很广的融资方式。在政府付费或补贴的公共设施融资模式中，完全可以将与“政府付费或补贴合同”相联的资产从基础设施投资企业的其它资产中“剥离”出来，通过“证券化”手段在债券市场集合更多的个体投资者投入到项目中来，形成一种基于政府付费或补贴合同的创新型融资方式。这样，对投资企业资金的流动性要求就大大降低。“证券化”既集合了个体投资者“集腋成裘”的资金优势，又集合了基础设施企业的运营优势，运用资产证券化手段进行项目的开发，并在开发开始产生外部投资效应时，如开发带来了中心城镇工商业发展、上地价格升值从而税费增加的情况下，进行再融资，实现滚动开发。并且，在资产证券化融资中，投资地方公益性基础设施项目基础设施的企业既可以是私人企业，又可以是政府组织的公共企业。
四、地方政府融资制度的创新
制度的创新是放开地方政府融资的前提和重中之重。“规范”比“规模”更为重要。“规范”就是要通过建立一系列的配套制度规范地方政府的融资行为。如果融资行为不规范融入的资金不用于既定的目的或只融资而不想偿还即便地方政府融资规模较小也会造成资金的低效利用或滥用都可能出现债务风险。如果地方政府融资行为规范地方财政收支情况、融资目的、债务偿还能力、资金使用情况等各种信息公开透明能够及时接受市场和投资者的监督则市场对融资规模自然会做出选择而不是由地方政府单方面决定。
五、结语
融资类项目的确定，必须首先权衡企业投资的缺点（对消费者而言要承担的资本费用、管制成本）与项目的优点（较高的投资效率、减轻公共预算压力等），然后加以确定。地方公益性基础设施项目的融资建设需要一个健康的投融资体制。为此，政府应尽快明确界定政府、企业和个人在基础设施建设、管理和使用中的事权和责任，通过制度的合理化建设，有效规制基础设施建设行为。
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改革开放30年来，民间积聚了巨大的社会财富，而现实中有限的投资选择远不能满足民间资本旺盛的需求：储蓄、债券等传统投资方式收益低，证券、期货投资风险高，房地产、证券市场的不景气使人望而却步，由于民间借贷收益高、风险低，吸引了大量民间富余资本涌入。另一方面，正规金融贷款门槛高、手续繁、时效差的缺点令中小企业望而生畏，而民间借贷手续简便，较少需要抵押、担保等复杂的程序，企业能方便快捷地筹措到所需资金，其固有的内在优势弥补了正规金融无暇顾及或者力所不及的领域，为中小企业的生产经营提供了资金支持。据中央财经大学、国家自然科学基金项目《中国地下金融规模与宏观经济影响研究》课题组统计和测算，国内民间借贷的规模2006年达到近7万亿元，2007年达到9万亿元，至今年上半年则超过了10万亿元，而截止今年6月，央行公布的贷款规模约为50万亿元。一些民间资本采取私募基金、地下钱庄等方式向中小企业放高利贷，这些民间融资借贷的利息很高，往往是银行基准利率的5倍以上，有的甚至高达月息10%～15%。
2008年5月4日，银监会、中国人民银行联合了《关于小额贷款公司试点的指导意见》，首次确立了农村小额贷款公司的合法地位，试点办法规定小额贷款公司有机会“升级”为村镇银行。应该看到，小额贷款公司虽然受到了民间资本的热捧，但《指导意见》在涉及范围、存款限制等方面对其还有着严格限制。
可以想象，绝大部分民间资金被排斥在外，依旧游离于金融市场监管之外，存在着流动性过剩的问题，并且民间借贷具有临时性、期限短、利率高的特点，无法为中小企业长期发展提供资金支持，而“短融长投”的方式只会加重企业财务负担，恶化企业财务状况。因此，单纯的民间借贷将是悬在广大企业头顶上的一盆水，一旦市场有风吹草动，很容易造成巨大的经济风险。
一方面是中小企业融资困难，另一方面是民间资金出路不畅，这就需要民间资本市场不断创新、设计和推广适应国情的金融工具及其衍生物。目前，全国中小企业通过民间形式融资的比例超过1/3，但是融资结构还不尽合理，借贷方式占到2/3以上，股权经营、资产证券化、融资租赁的比重还不高。许多中小企业渴望引入风险资本，与经营者共担风险，共享收益。此外，风险资本具有放大的乘数效应，一块钱的投入能起到三块钱、五块钱的作用，可以较好地起到资金杠杆的撬动效应。为了优化资金资源配置，提升资金使用效率，需要一个机构从中穿针引线，而专业的投资银行也就呼之欲出了。
所谓投资银行，是指主要从事证券发行、承销、交易、企业重组、兼并与收购、投资分析、风险投资、项目融资等业务的非银行金融机构，是资本市场上的主要金融中介。投资银行是证券和股份公司制度发展到特定阶段的产物，是发达证券市场和成熟金融体系的重要主体，在现代社会经济发展中发挥着沟通资金供求、构造证券市场、推动企业并购、促进产业集中和规模经济形成、优化资源配置等重要作用。
自20世纪初问世以来，投资银行经过近一百年的发展，已经突破了证券发行与承销、证券交易经纪、证券私募发行等传统业务框架，企业并购、项目融资、风险投资、公司理财、投资咨询、资产及基金管理、资产证券化、金融创新等都已成为投资银行的核心业务组成。
从我国的实践看，投资银行业务最初是由商业银行来完成的，商业银行不仅是金融工具的主要发行者，也是掌管金融资产量最大的金融机构。八十年代中后期，随着我国开放证券流通市场，原有商业银行的证券业务逐渐被分离出来，各地先后成立了一批证券公司，形成了以证券公司为主的证券市场中介机构体系。在随后的十余年里，券商逐渐成为我国投资银行业务的主体。除了专业的证券公司以外，各地还有一批业务范围较为宽泛的信托投资公司、金融投资公司、产权交易与经纪机构、资产管理公司、财务咨询公司等在从事投资银行的其他业务。由于我国投资银行起步较晚，是从满足证券发行与交易的需要不断发展起来的，至今没有一个完全真正意义上的专业机构，还存在着诸如规模过小、业务范围狭窄、产品创新不灵活、缺少高素质专业人才等这样那样的问题。但是，国内大量存在着“有项目的人缺钱，有钱的人缺项目”现象，需要有融资工具从中撮合以达到“双赢”，使投资银行业正面临着有史以来最大的市场需求，一些优质中小企业谋求未来发展也将越来越依靠资本市场的作用，这些都将为我国投资银行业的长远发展奠定坚实的基础。
目前，我国的投资银行大致可分为两种：一种是全国性或地区性的专业证券公司和信托投资公司等，他们具备国有资本背景，依托国家在证券业务方面的特许经营权在国内投资银行业中占据了主体地位。另一种是民营性质的投资管理公司、财务顾问公司和资产管理公司等，他们绝大多数是从过去为客户提供管理咨询和投资顾问业务发展起来的，市场嗅觉灵敏，应变能力较强，并具有一定的资本实力，在企业并购、项目融资和金融创新方面具有很强的灵活性，正逐渐成为我国投资银行领域的一支中坚力量。伴随金融产品的衍生，民间资本在资本市场上表现日益活跃，而民营投资银行业务范围逐渐呈现放大的趋势，通过对资本所有权、经营权、使用权的组合和运作，为急需资金的中小企业和投资者手中的赋闲资源提供配置和组合的中介服务，从而为双方提供资源共享所创造的收益。
值得注意的是，今年6月以来，美国的投资银行业遭受重创，五大投行中倒了三家，余下的高盛和摩根士丹利也不堪次贷重负，被迫由当前的投资银行改制为银行控股公司，结束了以往“高风险高收益”的运作模式。于是有观点认为，由于投资银行业务利润很高，往往会使投资银行盲目地扩大杠杆，进行狂热的货币投机活动，结果导致金融市场震荡，不适合中国国情。但是，五大投行的失败，并不是投资银行的失败，而是“华尔街模式”的失败。从此次华尔街风暴的情况来看，由于资本基础更为强劲和在次级抵押贷款市场涉足较少，小型投资银行与大型机构相比迄今更好地应对了信贷危机。
我们现在最应该反思的不是其业务模式，而是其操作方式。中国的投资环境和国情都与美国存在很大的差异，美国进行完全市场化的虚拟资本游戏，而中国的投资环境受到监管层的约束。国内投资银行业务肯定不会因为华尔街五大投行的倒下而终止，金融产品及其衍生品不能照搬华尔街模式，要更加注意产品的安全性和本土化。如果民营投资银行盲目效仿华尔街投行经营模式，仓促推出金融产品，巧立名目，扩大杠杆，最后的结局就只能是爆仓。此外，投行业务还要看实体经济情况，脱离实体经济需要的金融行为是不会被市场认可的。因此，立足服务中小企业，放慢“大投行业务”，做好“小投行业务”，是民营投资银行在“华尔街模式”倒塌后对投行业务的重新定位。
我们认为，民营投资银行在目前国内经济、政策、法律、金融等环境影响下，应该着重从以下几个方面开展核心业务：
（一）证券私募发行。受国家政策限制，民营投资银行目前还很难进入证券的公募发行领域，暂时只能从事中小企业的私募发行。私募发行不受公开发行的规章限制，除能节约发行时间和发行成本外，又能够比在公开市场上交易相同结构的证券给投资银行和投资者带来更高的收益率，所以，近年来私募发行的规模仍在扩大。但同时，私募发行也有流动性差、发行面窄、难以公开上市扩大企业知名度等缺点。
（二）兼并与收购。企业兼并与收购已经成为现资银行除证券承销与经纪业务外最重要的业务组成部分。民营投资银行可以以多种方式参与中小企业的并购活动，如寻找兼并与收购的对象、向猎手公司和猎物公司提供有关买卖价格或非价格条款的咨询、帮助猎手公司制定并购计划或帮助猎物公司针对恶意的收购制定反收购计划、帮助安排资金融通和过桥贷款等。此外，并购中往往还包括“垃圾债券”的发行、公司改组和资产结构重组等活动。
（三）项目融资。民营投资银行在中小企业项目融资中可以起着非常关键的作用，通过对一个特定的经济单位或项目策划安排的一揽子融资的技术手段，使借款者可以只依赖该经济单位的现金流量和所获收益用作还款来源，并以该经济单位的资产作为借款担保。它将与项目有关的政府机关、金融机构、投资者与项目发起人等紧密联系在一起，协调律师、会计师、工程师等一起进行项目可行性研究，进而通过发行债券、基金、股票或拆借、拍卖、抵押贷款等形式组织项目投资所需的资金融通。民营投资银行在项目融资中的主要工作是：项目评估、融资方案设计、有关法律文件的起草、有关的信用评级、证券价格确定和承销等。
（四）公司理财。公司理财实际上是民营投资银行作为中小企业的金融顾问或经营管理顾问而提供咨询、策划或操作。它分为两类：第一类是根据企业的要求，对某个行业、某种市场、某种产品或证券进行深入的研究与分析，提供较为全面的、长期的决策分析资料；第二类是在企业经营遇到困难时，帮助企业出谋划策，提出应变措施，诸如制定发展战略、重建财务制度、出售转让子公司等。
（五）财务顾问与投资咨询。民营投资银行的财务顾问业务是对中小企业的一系列证券市场业务的策划和咨询业务，是在中小企业的股份制改造、增股以及发生兼并收购、出售资产等重大交易活动时提供的专业性财务意见。投资银行的投资咨询业务是沟通中小企业投资者、经营者等利益相关人的纽带和桥梁。
（六）资产证券化。中小企业将持有的各种流动性较差的金融资产，如企业间拆借款、应收账款等分类整理为一批资产组合，出售给民营投资银行，再由民营投资银行以买下的金融资产为担保发行资产支持证券，用于收回购买资金。资产证券化的证券主要有商业票据、中期债券、信托凭证、优先股票等形式，购买者与持有人在证券到期时可获本金、利息的偿付。证券偿付资金来源于担保资产所创造的现金流量，即资产债务人偿还的到期本金与利息。如果担保资产违约拒付，资产证券的清偿也仅限于被证券化资产的数额，而金融资产的发起人或购买人无超过该资产限额的清偿义务。
（七）风险投资。民营投资银行对新兴中小企业在创业期和拓展期进行的资金融通，表现为风险大、收益高。新兴中小企业一般是指运用新技术或新发明生产新产品，具有很大的市场潜力，可以获得远高于平均利润的利润，但却充满了极大风险的公司。由于高风险，普通投资者往往都不愿涉足，但这类企业又最需要资金的支持，因而为民营投资银行提供了广阔的市场空间。民营投资银行涉足风险投资有不同的层次：一是采用私募的方式为这些公司筹集资本；二是对于某些潜力巨大的企业有时也进行直接投资，成为其股东；三是民营投资银行通过设立“风险基金”或“创业基金”向这些企业提供资金来源。
（八）基金管理。基金是一种重要的投资工具，它由基金发起人组织，吸收大量投资者的零散资金，聘请有专门知识和投资经验的专家进行投资并取得收益。民营投资银行与基金有着密切的联系。首先，民营投资银行可以作为基金的发起人，发起和建立基金；其次，民营投资银行可作为基金管理者管理基金；第三，民营投资银行可以作为基金的承销人，帮助基金发行人向投资者发售受益凭证。
【论文论文摘要】固定利率住房抵押贷款正在我国迅速发展，对于银行而言，该贷款品种的风险包括借短贷长风险、提前还贷风险、信用风险。本文分析了这几种风险的度量和控制。
近年来，央行为了控制过热的经济，不断提高利率，加重了住房抵押贷款人的负担。为了丰富贷款品种、增加竞争力，2005年光大银行适时率先推出固定利率住房抵押贷款品种，随后招商银行、农业银行等也推出该品种贷款，销售量不断上升，体现出了固定利率住房抵押贷款在升息时期的优势。
固定利率贷款在国外是很成熟的产品，在荷兰、法国选择固定利率贷款产品的消费者占80%，但由于在我国该产品刚起步，研究其风险控制就具有很重要的意义。
一、风险识别
所谓固定利率住房抵押贷款，是指在整个贷款偿还期间，贷款人按事先和银行商定好的固定利率偿还贷款，利率不随市场利率的变化而变化。固定利率住房抵押贷款主要的风险包括利率风险和信用风险。
1.利率风险
利率风险是指在一定时期内由于利率的变化和资产负债期限的不匹配给商业银行经营收益和净资产价值带来的潜在影响。固定利率贷款的利率风险主要包括延展风险（借短贷长的风险）和提前偿付风险。当市场利率上升时，会提高资金来源的成本，当贷款利率固定时，借短贷长的风险出现。当市场利率下降时，贷款人倾向于低成本融资，提前还款，银行面临提前收回款的再投资收益下降的风险。利率风险是导致20世纪80年代美国儲贷危机的主要原因之一。
2.信用风险
信用风险是指交易对手违约或信用等级下降造成损失的可能性。信用风险是一种系统风险，存在于银行作为交易方的所有业务中。
信用风险是导致本次美国次贷危机的主要原因之一。起源于美国贷款机构之间的恶性竞争，盲目降低贷款信用门槛，将款贷给本来借不到贷款或借不到那么多的“边缘贷款者”，当房价下跌，美联储提高利率后，“边缘贷款者”不能偿还本金和利率，房贷市场违约不断。危机再通过资产证券化转移到整个金融市场，形成今天愈演愈烈的次贷危机。
二、风险度量
1.利率风险的度量
敏感性缺口法是度量利率风险的一个传统方法，可以衡量出利率变化对银行净利息收入的影响。利率敏感性缺口=利率敏感性资产-利率敏感性负债，即IRSG=ISRA-ISRL。若利率变化为R，净利息收入变化NII，则NII=R×IRSG。在利率敏感性缺口为正时，利率的上升会引起银行净利息收入的增加，反之减少。在利率敏感性缺口为负时，利率的上升会减少银行净利息收入。敏感性缺口法的一个缺点是不能度量提前偿债的风险，后来学者又提出了持续期度量法、利差调整期权度量法等改进。
2.信用风险的度量
信用风险度量的发展经历了专家分析、经验判断、计分卡评级、模型化阶段，目前我国商业银行信用评级基本处于计分卡阶段，只有少数银行如中国银行向国外购进了评级模型，而国外的先进银行都有比较完善的模型。模型化也是新巴塞尔协议对于信用风险管理内部评级的要求，应用历史数据，通过信用转移矩阵，得出违约率和违约损失。目前由于我国商业银行的历史信用数据缺乏，模型化的发展遇到了很大阻碍。
3.利率风险和信用风险的联合度量
20世纪90年代以来，大量的实践表明，信用风险和利率风险往往夹杂在一起共同影响银行经营，事实上，在过去五年中，美国、欧洲、日本的银行已有一部分开始对信用风险和利率风险进行联合度量分析。因为大多数隐含已经意识到利率和资产质量之间强烈的相关性，利率衍生品产生的信用风险也使人们着手将两者结合起来研究。近年来一些学者也开始尝试将信用风险和利率风险纳入同一体系进行研究，取得了一些成果。比如刘小莉（2006）在基于结构化方法和约化方法的信贷组合模型基础上分别引入随机利率，以即期利率和股市指数、股市行业指数为状态变量，建立信用与利率风险的联合度量模型，推导了信用价差与利率和股市指数等一些重要经济变量的相关关系。
三、风险控制
1.建立社会征信体系
美国是由市场上著名的三大信用管理局EXPERIAN、TRANSUNION、EQUIFAX来从事征信业务，它们分别用FairIsaac公司开发的三种FICO评分系统，根据客户的偿还历史、信用账户数、使用信用的年限、正在使用的信用类型、新开立的信用账户等因素评分。贷款方通常会将该分数作为贷款决策的一个参考。而欧洲国家一般由中央银行管理征信方面的事宜。考虑到按照美国模式发展需要很长的时间，在我国信用体系急需建成的情况下，按欧洲的模式发展，由政府成立主管部门，能够尽快与国际接轨。
2.利用金融衍生工具
2007年1月，花旗银行与兴业银行完成了中国国内银行间第一笔基于上海银行间同业拆放利率（SHIBOR）的标准利率互换。资产证券化是管理风险的有效工具，在西方国家已有了高度发展，距统计，目前美国有一半以上的住房抵押贷款进行了证券化处理，2001年MBS余额占美国全部债券余额的22%，欧洲2003年一年的资产支持证券发行量就达到了2172亿欧元。2005年，建行股份在银行间债券市场公开发行“建元2005-1个人住房抵押贷款证券化信托优先级资产支持证券”，是我国首批政策规范下的资产支持证券。利率互换、信用违约互换和资产证券化可以有效控制利率风险和信用风险。
3.收取提前偿还违约金
由于提前还贷行为会导致银行一定的利息损失，因此，一些国家和地区的银行对提前还贷要征收一定的罚金。比如香港、台湾、美国。但是单纯收取违约金不是管理银行固定利率房贷利率风险的可取办法，银行还应该通过全面分析提前还贷行为的特点及其与经济变化之间的关系，在理论分析和历史数据的基础上找出决定因素，建立提前还贷模型，对未来提前还贷行为进行较为准备的预测，通过套期保值来管理控制相应风险。
4.建立固定利率住房抵押贷款的利率风险损失准备金
如果市场不能提供套期保值的有效工具，银行又难以收取提前还贷的罚金，建立利率风险损失准备金就很有必要，损失准备金是防范利率风险的缓冲剂。从理论上分析，如果计量准确，这些为防范固定利率抵押贷款而计提的准备金应等于相应套期保值的费用，也应等于拟收取罚金的数额。
参考文献：
[1]姜琳.美国个人信用评分系统及其对我国的启示.中国金融，2006，（7）.
关键词 互联网借贷 宜信 运营模式
互联网借贷是互联网技术与传统借贷关系相结合的创新产物，随着互联网借贷的不断发展，借贷规模在不断扩大，互联网借贷平台跑路现象时有发生。发生跑路的互联网平台中除去一部分恶意诈骗的平台，其余平台主要是由于运营不善，风险控制不严，出现坏账过高，资金率断裂，最终导致平台的倒闭。因此，互联网平台运营模式的规范性和安全性很大程度上决定了该平台的成败。
宜信公司（全称“普信恒业科技发展（北京）有限公司”）创建于2006年，是一家集财富管理、信用风险评估与管理、信用数据整合服务、小额贷款行业投资于一体的综合性现代服务业企业。宜信作为全球最大的P2P借贷公司，却不同于纯P2P互联网借贷公司，它采取的不是竞标方式，宜信采取的是线上线下相结合，无抵押无担保的债权转让模式。宜信首先从“普惠金融”端发放贷款给借款人，形成债权。然后，这些“债权包”将会以“P2P类固定收益产品”的形式出现在“财富管理”端。宜信通过这种对债权在时间上和金额上进行拆分，再以理财产品的方式把多笔债权打包后进行批量销售的债权转让模式进行运营，这一点与资产证券化非常相似。宜信担任了全部中介角色，兼ABS发起机构、SPV、贷款服务机构、担保增信机构、做市商以及交易所于一身。
从宜信的运营机制可以看出，这种运营模式有以下优点：
（1）高效率的借贷模式。纯P2P互联网借贷通过点对点的网络直接撮合的效率比较低，有可能使一个小微企业主由于没有足够的投资者没有满标而无法及时筹款，从而错失生产投资的好机会。而宜信“居间人”模式的撮合效率要高很多，无论当时有没有足够的投资者，只要借款人通过了信用审核，就能通过宜信快速及时地贷到款项。
（2）资金高周转率高收益。债权转让对宜信的发展和盈利意义巨大，假如宜信利用自有资金，只是发贷回款，一年它的收益率最高只不过是24%，而且资金还要在1年后才能全部收回。但是利用债权转让模式，宜信的资金可以在一年内快速周转。即使每次债权转让过程中收取的服务费很低，只有4%～6%，但是一笔资金一年内如果周转10次，那就会是50%以上的收入。同时这种资金高速周转，还使得宜信可以迅速做大业务总量，拥有充足的债权，实现高速发展扩张。
（3）信用审核更严格有效。宜信采用O2O形式，在全国100多个城市设点，对借款人初次审核时要求面见，面见由本人亲自出示各种证原件并当面询问使用用途等情况，较好地保证了借款人的信用可靠以及贷款的真实性。
（4）分块经营。确保公司在执行标准、管理架构和风险控制工具上高度统一，又能兼顾不同业务、不同人群的特点，以提高专业化程度和风险管理的效率，宜信采用分块经营在普惠金融贷款端推出宜人贷、宜学贷、宜农贷、宜车贷、宜房贷等专业业务。
与此同时，这种运营模式也有不少缺点：
（1）信息不对称：互联网借贷本意是利用互联网解决间接融资中信息不对称、不公开的问题，帮助资金借贷双方在互联网借贷平台上公开透明地进行融资交易的新型模式。但宜信将绝大信用审核和投资咨询业务线下化，目前仅有占宜信资产规模总量不足1%的宜人贷项目内容公开可查，投资者购买了宜信财富管理产品，却无从知道自己的投资资金到底被运用到哪个项目，这个项目的风险有多大，这不符合互联网借贷公开透明的原则。
（2）流动性风险高：由于宜信在切割债权时，将期限也进行切割，这就造成了流动性风险，一旦后续其他出借人接盘不足或宜信公司自有资金垫付不到位，出借人的投资就无法按时收回；而且，一旦出现风险事件，出借人集中挤兑抽资，宜信将很难运抵御风险。
（3）法律风险：由于宜信部分操作信用审核等操作是线下进行的，运作比较隐蔽，容易发生道德风险。投资人投资的债权是否真实存在，外界很难知道。
通过对宜信模式的评析可以看出，如果推广宜信模式的优势之处，同时将宜信模式的缺点进行改进完善，将会对我国互联网借贷行业是一个有效的推进。
（1）互联网借贷公司提高效率，发展债权转让模式。通过资产证券化模式，对互联网借贷分别形成投资和借贷关系，通过类似资产证券化式的债权转让，能够提高借贷的效率和资金的周转速度，应该被广泛采用。
（2）互联网借贷公司应增加平台的透明度。债权转让模式可以提高效率，但同时有可能增加信息不对称。在提高效率，兼顾透明的条件下，互联网借贷平台可以根据借贷项目的风险和收益进行分级打包，分为A级安全型、B级关注型、C级风险型、D级劣后型这四种级别，向投资者充分提示风险，并在不侵犯隐私的前提下尽可能公开每一个级别所包括的贷款项目，给投资充分的知情权。
（3）互联网借贷平台之间成立二级转让市场，解决流动性问题。投资者投资了互联网借贷平台的理财产品后，未到期无法提取资金，流动性差。因此，可以成立互联网借贷联合会，将市场上资质较高的互联网借贷平台组成一个联盟，投资者可以把未到期的借贷产品在联合平台上进行拍卖转让，投资者与投资者之间进行交易，解决资金的流动性问题。
（4）互联网借贷联盟设立垂直搜索平台，提高投融资双方的效率和可选性。互联网借贷联合会可以开发一个互联网借贷垂直搜索平台，投融资双方只要在平台上对产品利率、风险等级、费率区间等参数进行设置，平台就能直接筛选出各家互联网借贷公司推出的符合投资者选择条件的产品，并罗列产品详情，方便投融资双方透明化地进行产品比较。
关键词：建设项目；融资；模式
中图分类号：F540.34 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2014）06-0-01
我国高速公路建设项目从无到有，近年来得到了飞速发展，高速公路里程仅次于美国，位于全球第二的位置。这得益于我国政府出台了一系列有利于高速公路建设的资金支持政策，包括国家投资为主，地方融资为辅，贷款建设，建设完用收益还贷的融资策略等。但同时，过度依赖贷款的建设融资模式也限制了我国高速公路建设规模，在这种情况下，项目融资模式应运而生。
一、高速公路建设项目融资概述
1.高速公路建设项目的几种主要的融资模式
传统的高速公路项目融资模式主要有发行股票、公司债券、银行信贷等，这类融资方式为我国高速公路建设做出过贡献。然而，高速公路建设项目投资规模巨大，完全依靠传统的融资模式难度较大，需要引进项目融资的模式，进行商业化的运作，用项目建成的收益作抵押进行融资，已成为目前高速公路建设项目融资的重要手段。目前，高速公路建设项目融资的主要模式有BOT、PPP、ABS等项目融资模式。
2.我国高速公路建设项目融资结构现状
我国目前高速公路建设项目融资主要以传统的融资模式为主，其中以银行贷款为主要模式。但随着资金量的不断加大，银行贷款这种单一的融资模式很难跟得上发展的要求，发行股票及公司债券在一定程度上缓解了资金的压力。然而，由于传统的融资模式审批程序复杂，企业债务压力较大，已成为高速公路建设发展的瓶颈。近年来，我回逐渐引进了项目融资的概念，采用BOT等项目融资模式进行建设的项目逐渐增多。
二、各融资模式的优缺点分析
1.BOT项目融资模式的优缺点分析
BOT项目融资模式英语直译为建设-经营-转让，是指政府与企业签订协议，在特许经营期间内，把项目交给企业进行建设，融资，经营，在特许经营到期日，按协议向政府无偿移交项目的一种融资建设模式。BOT融资模式的优点：（1）有利于分散项目风险。BOT融资模式参与者主要有政府、私人企业、项目公司、投资人。这些参与主体按照各自的职责构成密切合作的整体。对于政府而言，由于BOT模式的建设资金由企业负责筹集，减轻了政府的债务风险和财政负担。对项目发起人来说，BOT模式可以把整个项目分为筹资、设计、建设等多个小项目，把这些项目分包给不同经营主体的各公司，从而分散了整个项目的风险。（2）BOT模式利用私营企业投资，减少政府借款，缓解了政府的财政压力，使建设项目资金充裕，有利于项目尽快建成。（3）对于那些投资大，工期短的基础设施项目，由于有投资企业的参与，可缩短工期，尽快建成受益。
BOT项目的缺点是：（1）谈判程序复杂，成本较高，谈判过程艰辛。由于BOT项目涉及金融、税收、法律、保险等各个行业，前期准备工作十分复杂，需要协调社会各界力量，投入大量的精力和物力。（2）项目融资成本较高。BOT项目融资模式由于债权人仅有有限追索权，银行等金融机构往往要求较高的利率，以减少不良贷款的风险，所以项目的融资成本较高。
2.PPP项目融资模式的优缺点分析
PPP模式是一种完整的项目融资模式，它的主要原则是公共基础设施的建设是由政府公共部门和民营企业共同完成，民营企业参与项目设计、建造、运营的全过程，其目的是通过引进市场竞争机制，改进项目管理，达到双赢的目的。PPP项目融资模式的优点是：（1）缩短前期工作的进程，降低项目费用。由于政府相关部门及民营企业在项目的早期即参与论证，有利于尽早的确定融资方式，节省前期费用。（2）有利于通过融合相互取长补短。PPP模式由于政府公共部门与民营企业合作，有利于引进市场机制，也有利于公共部门学习民营企业的先进管理理念和技术，达到比各方单独合作更在有利的效果。PPP项目融资模式的缺点是：（1）确定参与项目的民营企业较为困难，缺少选择的标准。（2）由于组织形式上比较复杂，如何协调项目建设和收益分配对项目的管理上提出了更高的要求，加大了管理难度。
3.ABS项目融资模式的优缺点分析
ABS融资模式是一种间接的资产支持型证券融资模式，它以所建设的资产的预期收益为保证，通过信托公司进行信用增级，在资本市场上发行债券来募集资金。其优点有（1）有利于灵活、高效、大量的筹集项目建设资金。由于ABS项目融资方式中不对原始权益人的自身条件加以限制，并通过托管银行进行管理，提高了债券的流动性，降低了持有人的风险，所以有利于筹集大量的资金。（2）有利于充分利用国际资本进行项目建设。ABS模式通过资产证券化使高速公路项目进入国际资本市场成为可能。ABS项目融资模式的缺点是：（1）我国缺少这方面的制度及人才，使这种融资模式难以大量普极。由于ABS模式需要进行证券等级的评估及会计师事务所等中介机构的参与，我国缺少相应的制度及专业人才，使得证券市场透明度低。（2）受到外汇平衡要求的限制。由于引进国际资本，高速公路项目的收益用本国货币反映，证券收益需要转化成投资国货币，因此会牵涉到外汇平衡的问题。
三、对我国高速公路建设项目融资的建议
我国是发展中国家，也是基础设施建设项目较为繁重的国家，高速公路建设项目融资过程中，必须克服项目融资渠道单一的缺点，充分利用ABS、BOT、PPP等项目融资新模式，根据项目特点选择不同类型的项目融资模式。这样，可以利用投资主体的多元化特征，促进我国高速公路建设的投融资体制改革。在选择项目融资模式的过程中，可以利用项目设计、施工、经营过程，提高效率，积累经验。在进行大型高速公路项目建设过程中，可以将大型项目分解成不同的小项目，小阶段，然后按照小项目的特点选择融资模式，以吸引更多资金投入，缓解高速公路建设的资金压力。
参考文献：
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【关键词】影子银行中国式 中小企业融资
岁末年初，在中国，一个舶来词逐渐呈现在人们的视野，那就是“影子银行”。“影子银行”这个词是舶来词，在中国具体的国情下，和外国的“影子银行”有不同，那什么是中国式“影子银行”？会像国际上定义的影子银行那样为我们带来一场经济海啸么？如何扬长避短让中国式“影子银行”正确的发挥其积极作用？这些都是我们应该深思的问题。
一、“影子银行”定义的比较
国际上通常认为的影子银行与近期进入中国大众视野的“影子银行”有很大的不同。
首先，中外“影子银行”具体定义不同。
“影子银行”这个概念最早是由美国太平洋投资管理公司董事长麦卡利提出的，FSB（金融稳定理事会）于2011年4月对“影子银行”做出了定义，即银行监管体系之外，可能引发系统性风险和监管套利等问题的信用中介体系。对欧美来说，主要是围绕着证券化金融创新工具。
在中国，影子银行这个概念是伴随央行提出“社会融资规模”这个新的统计指标开始进入人们的视野的。因为在中国证券化创新工具在金融市场中多数并不存在，中国式“影子银行”实际上是市场对“影子银行”这个概念的借用，指的是中国蓬勃发展的现有金融体系之外的社会融资系统。
其次，中外“影子银行”涵盖机构不同。
国际上通常认定的影子银行具体包括投资银行、对冲基金、货币市场基金、债券、保险公司、结构性投资工具等非银行金融机构。
而目前我国主要表现为银信合作理财、地下钱庄、小额贷款公司、典当行、民间金融、私募投资、对冲基金等非银行金融机构贷款。即使是银信合作理财也没有实现证券化。
二、“影子银行”的风险比较
以美国为例，“影子银行”为主导的金融体系使只有四五千亿美元的次级证券化产品的损失引发了美国金融体系的崩塌，造成全球经济的海啸的原因主要可从以下方面分析。
第一，影子银行的内在本性的脆弱性。“影子银行”突破了现有银行的监管制度与体系，把金融衍生品的设计建立在不存在的假定之上，并形成了高风险的运作方式。由于影子银行采的流动性资金是负债方由短期的商业票据来提供，利差收益通过资产和负债的长短搭配获得，就有大量的产品批发以及创新模式，加之场外交易审慎监管的缺失，就导致了相关金融机构为了追求高杠杆率而形成的巨大潜在风险。这些金融衍生品的高杠杆效应使得一旦楼市不在繁荣，次贷危机出现，商业银行将表外业务移至表内，贷款减少市场流动性减少，就会使银行陷入资不抵债的困境，影子银行的风险就会被无限放大。会产生如杠杆机构倒闭，货币市场恐慌，对冲基金赎回等恶果，冲击金融体系以及实体经济。
第二，影子银行的运作存在巨大的风险。由于在证券化的过程中，银行可以把利率风险以及信用风险转移出去，这种模式会导致银行事前不认真筛选借款人，事后不认真监管借款者。贷款品质下降，风险加大。再加之证券化过程中的假包装，更使得次贷证券化产品市场规模急剧扩大。更需要注意的是，金融衍生品结构复杂，产品蕴含的风险不是投资者能够辨别的。
第三，积累的风险加大。首先影子银行缺少传统银行最后贷款人制度和存款保险制度来降低风险。然后就是随着影子银行链条的无限扩张，风险扩大，一旦某一环节出现问题影子银行体系也会土崩瓦解。
中国式“影子银行”风险要比国外影子银行的风险小得多，不会引发金融海啸，原因有有以下。
第一，转出的贷款审核条件严格，实际上属于优质贷款，并不属于劣质次级贷款。
第二，中国不存在所谓的衍生品市场，也没有将贷款进行包装。
这样看来，相比国际金融中的影子银行，中国现阶段影子银行发挥的作用还很微弱。
但是二者存在共同的问题就是负债的稳定性堪忧，海外的影子银行是由于上面所描述的内在脆弱性，而中国式“影子银行”的不稳定则是因为资产的流动性太低。
三、对策建议
中国式“影子银行”，虽然不会像美国的影子银行那样带来大规模的经济海啸，但是针对“影子银行”这个新事物，我们必须做出相关举措，从货币政策，金融监管和金融市场各个方面引导中国式“影子银行”向积极方向发展。
（一）国家层面对策建议
第一，推进相关金融立法进程。相关立法部门应该促进影子银行机构及业务在法律框架下健康而有序的发展。应该加快对影子银行的立法进程，监管主体和监管方式得到明确规范。应该加快对资产证券化、集合投资活动、金融衍生品交易应启动专门的立法程序，通过制定相应的法律或部门规章，对影子银行机构的市场准、业务、人员的准入以及退出进行全面规范。
第二，加快信用体系的建立。建立覆盖全国的信用体系，这将降低银行的征信成本，增加中小企业获得贷款的机会，减少影子银行的膨胀。
第三，营造良好的投资环境。加大对中小企业的政策倾斜力度，避免影子银行资金向地方政府融资平台和房地产行业涌流，从而达到支持实业和中小企业的目的。可以通过设置不同行业差额税率，拨备专项资金支持相关实业。最重要的一点是加大对金融犯罪的惩治力度，增加犯罪成本，从而营造良好的投资环境，使资金用之有道，行之有效。
（二）货币政策对策建议
对于成长起来的影子银行，主要影响因素将不是货币政策，因为不管是传统的宽松的货币政策或是紧缩的货币政策，贷款门槛对于中小小企业来说还是过高，小微企业从传统银行获得资金依然有很大的难度。但是影子银行体系的存在干扰了货币政策的价格性工具的传导，所以我们在货币政策的制定和执行中才需要充分考虑影子银行的因素，这就需要我们建立科学的监测评估体系，一是，用社会融资规模和行业负债表来评估影子银行体系金融资产的规模和增长率。二是，对不同类型的影子银行机构和业务活动要通过日常监管渠道进行分门别类的统计和检测。三是，建立影子银行风险检测预警机制，并纳入金融部门评估和规划范围内。
（三）监管层面对策建议
第一，我们对影子银行机构和业务的监管要采取差别化措施。对于创业投资基金和股权投资基金一方面要促进其健康发展，一方面对其业务进行规范。对担保公司，小额贷款公司，典当行等机构需要加强立法合规性的监管，制止打击其违法行为。对于信托公司、资产管理公司、金融租赁公司等机构，增加其风险经营成本，引导其树立风险防范意识，削弱其从事高风险业务的内在动力。并限制影子银行和传统影子银行的业务关联，避免风险的阻断机制。
第二，加强监管部门的协作与合作。目前在分业监管的模式下，要在监管部门明确分工的基础上，建立有效的合作机制，提高监管效率，避免出现监管真空和监管重叠。
（四）影子银行自身对策建议
第一，影子银行加强自律，减少投机。当前，中国的影子银行尚处于初始阶段，相关法律及监管措施并不完善，有很多漏洞可循，这就提供了一些投机机会，因为投机的发生，会对社会造成不良的影响，甚至一定程度上不利于经济的发展。这个时候就要求影子银行加强自身监管，严格遵守法律法规，做好自律，减少投机行为的发生，以自身的自律行为为影子银行向积极层面发展为经济发展做贡献做出自己的努力。如建立行业自律委员会。
第二，影子银行要加强内部风险控制。一是对关键人，关键岗位，关键部门进行重点管理。减少风险的发生几率。二是认真筛选基础资产，加强考察，明确权利责任。
中国金融市场刚刚建立，信用基础薄弱，金融创新又面临一系列的制度障碍。因此，中国式的影子银行存在中国特色，不可否认，影子银行筹集资金“杀入”国内房地产市场及地方政府融资平台。但是在也是影子银行救活了中国奄奄一息的实体经济，中小企业。因此我们应正确看待中国式的“影子银行”，引导它，呵护它，培养它，而不是因为它的缺点存在就否定它。
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