时间：2023-06-05 10:16:49
【关键词】：工薪阶层家庭理财证券投资
改革开放20多年以来，居民的财产总量和结构都发生了深刻的变化，居民投资理财的意愿不断增强。特别是近几年来我国国民经济持续高速增长，带动居民收入的不断提高，个人资产成倍增长，中国城市普通家庭有了更多的可任意支配收入。资金的剩余和积聚是居民产生理财需要的前提，现在越来越多的普通市民有了理财意识。然而，近年来在中国人民银行连续8次调低存款利率后,居民存款收益已经很低,公众都希望通过最优的储蓄和投资组合使日后生活有所保障。因此,理财需求开始升温。
一、家庭理财与证券投资
家庭理财（FamilyFinance）并不是一个新鲜词，简单地说就是开源节流、管理好您的钱（MoneyManagement）。当今工薪阶层的家庭有一定的银行存款，还有可能买卖股票、债券，还可能给自己和家人买了保险。而在国外大部分人是请经验丰富的理财专家或顾问来替他们理财、节支开源。因为投资市场的变化和理财工具的复杂，使得理财专业知识和技能的要求也越来越高，更多人理智地选择了专家。在国外，理财个人理财服务（PersonalFinancialService，简称PFS）正在蓬勃兴起。
家庭理财也是一项系统工程,是一项科学的运用多种投资理财工具结合、跨多边市场运作的综合性投资理财行为。家庭理财要求各类家庭,既要善于利用各类风险投资工具追逐高额的风险投资收益,又要善于运用各类避险工具的规避风险。
家庭理财服务市场直接受到个人金融资产分配的影响。在许多新兴国家和地区，很大一部分个人资产仍是银行存款，而不像经济发达地区个人资产主要投向股票和共同基金。在美国，存款只占到个人资产的17%，其它资产都放在共同基金、证券和人寿保险上；而在较不发达的亚洲国家，存款占到多达80%。个人理财服务意味着将部分财富从保守和低回报的存款，转移到相对具有风险和高回报的证券等。尤其当经济稳定、通胀和利益可预测的时候，消费者就更愿意投资。
二、家庭理财中，证券投资要注意的问题
人们总是将理财与投资紧密地联系在一起。但实际上，“投资”和“理财”并不是一回事，不能等同。投资是战术，关注的是如何“钱生钱”的问题。而理财是战略，理财即管理财富，理财的核心是合理分配资产和收入，以实现个人资产的安全性、流动性和收益性目标。个人参与理财计划不仅要考虑财富的积累，更要考虑未来生活的保障。
从这个意义上来说，理财的内涵比仅仅关注“钱生钱”的个人投资更广泛。而投资只属于理财的一个子系统，真正意义上的理财包括证券投资、不动产投资、教育投资、保险规划、退休规划、税务筹划、遗产规划等等。
因此，我们在追求投资收益的同时，更应注重人生的生涯规划、税务规划、风险管理规划等一系列的人生整体规划。应该根据自身的收入、资产、负债等数据，在充分考虑风险承受能力的前提下，进行分析规划。首先，按照设定的生活目标及自身的具体情况(包括家庭成员、收支情况、各类资产负债情况等)进行生活方案的设计，以达到创造财富、保存财富、转移财富的目的。其次，对自己进行客观的分析，重点分析自身资产负债、现金流量等财务情况以及自己对未来生活情况进行预测，经过分析后，制定符合自身的生活理财目标及规划。在以后的生活过程中，根据自身情况变化不断修正理财方案的内容。
前几年股市的赚钱效应使得许多人对收益高的证券投资方式很感兴趣，往往不看风险只认收益。这潮流中，老年人可能把所有的养老金都投资于股市，却忽视了风险；期货、非法集资等让人趋之若鹜，结果有的人购买期货赔钱，有的人集资被骗等等。近些年，随着理财新品的不断推出，一哄而上的现象屡见不鲜，各家银行基金卖疯现象可见一斑。从这些情况可以看出，普通工薪家庭已经有很强烈的证券投资欲望，但是由于股票市场的不完善，证券投资本身的高风险性，很多工薪投资者在市场行情不好的时候常常受到损失。
由此可见,中国经济处于转型时期，人们理财意识仍处于非理性期，理财意识从最初主要所谓“勤俭节约、精打细算过日子”发展到了盲目跟风、追求“快速致富的秘诀”的阶段。古代司马迁认为，占用了一定量的资本，选择了谋生、经营的行业之后，能否经营得好，发财致富，还取决于经营者的聪明才智。他说：“富无经业，则货无常主，能者辐凑，不肖者瓦解。”能者可以积累财富，无能者已有的财富也会散失。随着“金融经济”时代产生及发展，金融工具大量涌现，层出不穷，个人和家庭资产中证券金融资产的比重越来越大。个人理财的需求在范围上不断扩展的同时在时间跨度上也开始扩展到人的整个生命周期。因此我们更应该理性的对待理财和证券投资，针对不同的家庭情况、背景、及个人不同生命的周期，从人生不同阶段和家庭资产合理配置的角度理性分析理财活动和进行证券投资。只有把证券投资纳入整个家庭理财的大系统中进行规划，才能使得工薪收入家庭在维持家庭必要开支的情况下，又能在高风险的证券市场获得一定的收益。
三、生命周期不同阶段的证券投资策略
在人生的每个阶段中，人的需求特点、收入、支出、风险承受能力与理财目标各不相同，证券投资理财的侧重点也应不同。在实际家庭理财运作中，一个人一生中不同的年龄段，对投资组合的影响亦非常重要。通常我们可以分六大阶段来考虑。
阶段一、单身期：指从参加工作至结婚的时期，一般为2至5年。该时期经济收入比较低且花销大，是家庭未来资金积累期。
理财优先顺序：节财计划＞资产增值计划＞应急基金＞购置住房。这个阶段的证券投资策略，如果工资水平比较高，可以适当投资证券市场，因为在这一阶段家庭负担不重，风险承受能力比较强，所以如果能在股票市场获得高收益，为以后组建家庭打好基础。
阶段二、家庭形成期：指从结婚到新生儿诞生时期，一般为1至5年。这一时期是家庭的主要消费期。经济收入增加而且生活稳定，家庭已经有一定的财力和基本生活用品。为提高生活质量往往需要较大的家庭建设支出，如购买一些较高档的用品；贷款买房的家庭还须一笔较大开支——月供款。
理财优先顺序：购置住房＞购置硬件＞节财计划＞应急基金。这一阶段证券投资策略应该较保守，可以购买些国债或货币性基金，保持资产的流动性。
阶段三、家庭成长期：指从小孩出生直到上大学，一般为9至12年。在这一阶段，家庭成员不再增加，家庭成员的年龄都在增长，家庭的最大开支是保健医疗费、学前教育、智力开发费用。同时，随着子女的自理能力增强，父母精力充沛，又积累了一定的工作经验和投资经验，投资能力大大增强。
理财优先顺序：子女教育规划＞资产增值管理＞应急基金＞特殊目标规划。在子女的教育投资和家庭开支还有剩余的情况下，可以考虑中长期证券投资，购买成长性股票或基金都是不错的选择。
阶段四、子女大学教育期：指小孩上大学的这段时期，一般为4至7年。这一阶段子女的教育费用和生活费用猛增，财务上的负担通常比较繁重。
理财优先顺序为：子女教育规划＞债务计划＞资产增值规划＞应急基金这个阶段生活开支比较大，证券投资应该注重流动性和安全性为主。
阶段五、家庭成熟期：指子女参加工作到家长退休为止这段时期，一般为15年左右。这一阶段里自身的工作能力、工作经验、经济状况都达到高峰状态，子女已完全自立，债务已逐渐减轻，理财的重点是扩大投资。
理财优先顺序：资产增值管理＞养老规划＞特殊目标规划＞应急基金这个阶段可以拿出更多的资金进行证券投资，不过也要为退休后的生活留出一定资金，避免投资失败影响晚年生活。
阶段六、退休期：指退休以后。这一时期的主要内容是安度晚年，投资和花费通常都趋于保守。
理财优先顺序：养老规划＞遗产规划＞应急基金＞特殊目标规划。这个阶段证券投资应该减少或者不投资，最多购买些国债。因为老年人风险承受能力低，不能承受证券的高风险。
四、家庭资产配量过程中证券投资策略
目前对国内百姓而言保险、基金、债券、股票等产品中进行分配。由于这些投资产品的风险性、收益性不同，因此进行理财时，根据不同的年龄必须考虑投资组合的比例，不宜将所有的资金投入到单一品种内。对投资者而言，年龄越小，风险大的投资产品如股票可以多一点，但随着年龄的增加，风险性投资产品的投资比例应逐渐减少。在国外，有种观点是将财产四分法，主要分为不动产、现金、债券和股票。对于不同年龄，有不同的投资组合，如25岁的话，理财师一般会建议这种组合：不动产占10％、现金占5％、债券占20％、股票占65％。
因此，我们需要确定自己阶段性的生活与投资目标，时刻审视自己的资产分配状况及风险承受能力，不断调整资产配置、选择相应的投资品种与投资比例。而不应盲从他人的理财行为。
家庭整体规划要注重长期效益。一些投资者受到利益驱动，只顾眼前的利益，不注重家庭长期利益，往往采取杀鸡取卵、涸泽而渔的短期行为，结果赔了个大出血。因此，家庭理财必须注重长期效益。通过理财对未来的长期整体计划，可以弄清三方面的问题：第一、是现在在何处（目前的家庭经济状况分析？）第二、是要到哪去（将来希望达到的经济目标？）第三、是如何到那里去（通过最恰当、最合适的方式实现这些目标？）通过对各个阶段家庭收支的合理有效支配，实现家庭资产最大化。同时，家庭理财也一定要具有强烈的风险意识，要合理划分高风险的投资（股票、期货、实业）和家庭基本生活保障（储蓄、保险、房产、教育），不要因短期内过度追求投资而影响家庭生活水准，造成家庭财务危机。
因此，投资人要正确评价自己的性格特征和风险偏好，在此基础上决定自己的投资取向及理财方式。多作一些长期规划，选择一些投资稳健的产品，因为只有根据年龄、收入状况和预期风险承受能力合理分流存款，使之以不同形式组成个人或家庭资产，才是理财的最佳方式。
家庭在投资理财中，一定要善于把握经济规律，扬长避短，根据家庭成员的实际情况，考虑自身的资金实力，充分发挥自身的优势，选择何种投资方式，要从自己的经济实力出发，综合考虑自身的职业性质和知识素质。你手里只有数千元或者数万元钱，那只能选择一些投资少、收益稳定的投资项目，如、储蓄、炒股、国债等；而如果你手中有十万以上或数十万元钱，就可以考虑去购置房产，这样既可以居住，也可以用来实现保值、增值。
然而，现实中不少人对一种投资理念可能烂熟于心，那就是：“分散风险”“东方不亮西方亮”总有一处能赚钱。这也是眼下不少人奉行的理财之道。但是在实际运用中，不少投资者却走向反面，往往过分地分散风险，使得投资追踪困难或“分心乏力”，自身专业知识素质跟不上，造成分析不到位，最终导致预期收益降低甚至出现资产减值的危险。
又如，你是一名公务员，对上班时间有严格要求，你就不宜投身于股市；相反，如你具有一定的股票知识，信息也比较灵通，又有足够业余时间，就可以增加股市投资方式，因为投资股票尽管风险大，但收益也很大，是值得你伸手一试的。对于资金量较多的客户而言，有必要通过资产分散投资来规避风险；但对于资金不多的投资者而言，投资过于分散，收益可能不会达到最大化。具体操作时，建议集中资金投资于优势项目中，这样可能会使有限的资金产生的收益最大化。
由于各个家庭的实际情况千差万别，在具体投资理财中，就应立足当前，注重长远。一般地说来，投资能获取收益，但工薪家庭不应该将自己的全部资产全都用于投资。
随着社会
经济的发展，工薪投资理财的渠道和方式越来越多，可以说，如今个人投资理财正呈前所未有的多样化发展的趋势。然而，由于每种投资方式和保值形态具有多重性，每个人的各自情况又有所不同，所以，工薪阶层只有根据自身的实际情况去选择合适的投资方式，才能有益于个人资财的保值增值。在心态上要“保持一个平和的心态，不能激进亦不可太怯懦”，远离和，谨慎对待期货等投机型产品。
参考文献：
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【关键词】行为财务理论；非理性；投资决策；建议
一、引言
财务学作为一门研究财富变化的实用性科学，其发展史源远流长。但对于财务学科的本质、研究对象以及职能的认识，至今仍存在较大的争议。特别是随着当今世界经济的一体化进程与计算机网络技术等先进科技成果的大量应用，社会组织和经济结构日益复杂，传统财务学不能够反映由外部环境和内在机制交互制约作用所产生的规律性和能动性的局限日益突出。受经济学将实验方法引入经济学研究的影响，当前西方财务学研究的一个趋势是财务由纯技术性的商业语言过渡到人文性、社会性的行为科学上来。研究领域从“物”到“人”的转变标志着对财务的认识进入一个新的时代，行为财务理论的出现和运用正是这种转变的表现。
行为财务理论是在对有效市场假说的质疑和挑战中提出来的。有效市场假说提出后得到了众多研究者的支持，但同时也有学者对其提出质疑，特别是进人20世纪80年代以来，出现了大量与其相矛盾的市场异常现象。对有效市场假说最大的挑战，还是来自于对其理论基础的冲击。行为财务理论的产生一方面源于对传统理论的质疑，另一方面，其产生与实验经济学和行为经济学的发展也是密不可分的。正是得以利用实验经济学和行为经济学的研究成果，学者们修正了传统财务理论的基本假设，指出由于人们认知过程中的偏差和情绪等心理方面的原因会使其无法以理性人方式做出无偏估计。通过在财务理论研究中引入对人们决策过程中认知、情感、态度等心理特征的研究，一门新的学科――行为财务学也就宣告产生了。行为财务理论将人们决策过程中认知、情感、态度等心理特征引入，为企业投资决策提供了依据。
二、企业投资决策现状分析
投资决策作为财务决策的起点，是企业成长的关键动因和收益增长的重要基础。目前企业投资决策存在着投资不足及投资过度等现象，由于传统财务理论对于管理者的投资决策中的非理性现象不能给出合理解释，因而将行为心理学引入到财务理论，对管理者投资决策过程中的偏差进行解释分析，产生了行为财务理论。行为财务理论的研究对象从投资者行为延伸到管理者的决策行为，该理论认为，企业投资决策所受到的影响主要来自于企业内部管理者的非理性和外部投资者的非理性。其中管理者的非理性(如过度自信，后悔厌恶，自我控制等)将会导致企业的投资过度或投资不足，而外部投资者的非理性情绪也会影响管理者的投资决策，从而导致投资扭曲。
我国学者结合我国具体情况也对非理对投资决策的影响进行了很多研究。陈炳华(2004)对2001-2003年我国上市公司持有的现金和短期投资占总资产比重统计分析，结果发现上市公司平均约把占总资产五分之一或六分之一的资金用于作为短期资金。管理者非理使现金及短期投资占总资产的比例很大，说明公司并没把资金投入于企业的正常长期资产中，企业存在投资不足的行为。
我国上市公司除了存在把资金用于存银行、买国债等投资不足行为外，也大量存在投资过度的行为。郝颖、刘星、林朝南(2005)对我国上市公司高管人员过度自信的驱动外因、行为特质和现实表现等进行了理论分析，得出的主要结论是：在实施股权激励的上市公司高管人员中，四分之一左右的高管人员具有过度自信行为特征，同高管人员适度自信行为相比，高管人员的过度自信行为与公司的投资增长水平呈显著的正相关关系。米黎钟和李国平(2005)通过公司管理者的过度自信理论和市场驱动理论解释了公司购并普遍失败的原因：过度自信理论认为市场是效率市场，但公司管理者的过度自信导致他们进行并不能创造财富的购并，而市场驱动理论则认为市场是非效率市场，由于投资者的非理导致股票的价格背离价值，因此公司管理者利用投资者的过度乐观提供的机会窗口进行购并。
此外，外部市场的非理性对管理者的影响是明显的，投资者的情绪很可能扭曲管理者的投资行为，当外部投资者非理性时，公司股票价值被错误估计，投资者与管理者在是否进行投资方面产生分歧，从而管理者可能偏离最大化公司价值的目标，做出非理性的选择。郭雪飞（2010）指出投资者的非理性会使股票价格偏离其基本价值。当投资者过分悲观时，低估公司股价可能会使公司因股权融资成本太高而不得不放弃一些具有吸引力的投资机会，从事净现值小于零的项目投资。而当外部投资者过分乐观时，公司股票价值又被过分高估，投资者认为公司有盈利前景很好的投资项目，但实际上管理者很清楚，这些项目的净现值并没有那么乐观，甚至是小于零的，此时如果公司管理者致力于公司价值最大化，拒绝投资于投资者认为可盈利的项目，投资者将抛售公司股票，导致公司股票价格下降。
综述以上文献可以发现，管理者的非理性以及外部投资者的非理性都会影响企业的投资决策。因此，行为财务理论对企业的投资决策有着重要的影响。
三、财务行为理论下投资决策实施建议
传统的财务理论把财务决策过程看作是一个动态均衡的过程，根据均衡原理，在理性人假设和有效市场假说条件下推导出各种财务决策的均衡模型。行为财务理论则是基于心理学原理，把财务决策过程看成一个心理过程，包括对企业外部市场和企业内部环境的认知过程等。对企业进行投资决策，提出以下几个建议：
（一）建立完整的市场评价体系。为了保证资本市场的公正性和信息完全性，要加快对市场评价体系的建设，利用完全独立的市场综合分析与评价工具，对市场内关键性的组成部分进行定期评价和为财务理论框架下的公司投资决策研究分析，以便使参与市场的每个人都有可能获得公开的和公平的完整信息。
（二）强化企业管理者投资决策意识。企业管理者应不断学习和积累有关行为财务理论的知识和经验，深刻认识人的认知和行为偏差，不断提高自身素质和决策能力。此外，建立信息搜集渠道和制度，尽可能获取必备的及时精准的信息，并采用科学的方法对信息进行提取与分析，以避免纯粹凭感觉和经验下结论。要尽量排除个人因素的影响，可以由多方位人才组成的团体进行决策。
（三）强化公司治理结构，优化上市公司产权配置，同时对市场进行有效的监管以防范市场主体非理对上市公司实体投资产生不良影响。尤其在中国证券市场，个体投资者占相当数量，他们更多地追求短期资本利得，而且心理预期容易发生大的波动，会影响公司管理者对市场的判断，推动公司偏离长期价值最大化目标，并且也容易被市场操纵者利用。
（四）建立一系列投资决策管理机制。从影响企业管理者投资决策的因素来看，制度缺失是产生非理性投资决策的重要根源。但在我国资本市场，外部环境的监管制度不健全，内部激励和监督机制的不合理，使得制度的制定常常只是迎合了少部分人的利益需求，因此，有必要从制度角度寻求解决我国企业管理者投资决策行为非理性的有效途径。为优化企业的投资决策，企业可建立投资项目终止决策机制、民主的投资决策制度、建立内外部专家咨询制度及加强突击审计和财务监控的功能等。
四、结语
行为财务理论对企业投资行为研究的实践意义在于，与传统财务理论相比，由“应该怎样”转向了“实际是怎样”，更贴近了现实生活，更具有实践意义。首先，关注点由“物”转变到“人”，这更符合现代财务学的本质，相关理论和研究方法为现代财务学的发展奠定了基础。其次，能更好地分析公司投资问题背后人们各种行为的真实动因，能更好地寻求促进国家、公司和个人三者利益关系和谐的有利条件。最后，更有助于认识复杂的资本市场运作过程，提高公司资本配置效益。在我国资本市场上，既有按照公司长期发展和真实价值最大化原则配置资本的管理者，也不乏迎合资本市场短期投机交易的管理者。
行为财务对传统财务理论构成了巨大冲击，但迄今为止还没能形成一个逻辑严密的体系。从另一个角度来看，这也带来了重构财务新理论的契机。当然，人类行为复杂多变，因此行为财务研究的难度是不言而喻的。同时，进行行为财务学的研究，并不意味着完全放弃传统财务理论。比如象期望效用这样的传统理论，如使用得当，在行为财务的研究中同样可能发挥巨大的作用。可以预计，随着资本市场上投资者行为的不断演化，行为学和财务学研究层面上的发展与深化大有可能融合为一门完善的学科――行为财务学，这将引发财务学的一场“革命”，尽管还有漫长一段历程要走。由于我国在行为财务这一领域的研究还是空白，因此借鉴国外的理论研究成果，结合我国的实际情况，特别是围绕资本市场进行有中国特色的行为财务研究具有重大的理论意义和实践意义。
参考文献：
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作者简介：
[关键词]社会需求；金融投资；人才培养
[中图分类号]G642 [文献标识码]A [文章编号]1005-6432（2013）30-0186-03
1 引 言
金融投资类专业是目前高考市场、考研市场中考生和家长的关注焦点，除了未来就业，如银行、证券、保险、基金等金融机构的收入高、工作稳定的影响因素外，依靠金融投资的专业基础知识实现个人及家庭的合理理财规划也是解释该现象的主要原因。
虽然高薪、稳定、需求多，是很多考生及家长对金融投资类专业今后就业去向的美好印象，且一些人力资源公司、调查公司公布的数据更让该类专业获得了有力的支持。但现实给予我们的反馈却是金融证券行业急缺业务人员和高层次的经营管理人才，就业市场的毕业生供给越来越多，在需求不变甚至减少的情况下，结果只能是薪酬水平下降和工作机会减少。在此背景下，如何调整金融投资类专业的布局，设计更加适应当前及未来经济发展的人才培养模式是各大高校须认真思考及研究的重要课题。我国高等教育一直以来都以改革为思路导向，而金融投资类专业的教学改革也颇受社会各界的重视，这与金融投资在我国社会改革与发展中的举足轻重的作用不无关系，在金融自由化、金融工程化、金融全球化的不断发展背景之下，提高我国金融投资机构的核心竞争力的关键必然是加强金融投资人才的培养。高等学校就像一个加工企业，其产品正是市场需求的各式各样人才，人才培养目标的确定，犹如厂家对自身产品规格、型号、功能、质量、包装等各方面的控制要求，这是非常重要的，因为它关系到产品能否适应市场。教学培养目标的确定直接关系到未来的人才能否真正服务于社会，为市场所欢迎。因此，金融投资类专业人才培养模式的改革迫在眉睫。
2 金融投资类专业特征
2.1 专业方向及内容
金融投资的基本原理与技术体现在金融产品及环境分析和金融资产定价。证券投资、金融资产定价、金融风险管理、理财规划是金融投资的主要应用领域，金融投资的研究内容也主要是围绕以下几个方向展开的。
方向一：证券投资。该方向研究的内容主要包括：证券投资的收益与风险、投资组合的选择、现资理论、证券市场理论、政府监管以及系统、全面的投资决策过程。
方向二：金融资产定价。该方向研究的内容主要包括：金融基础产品和衍生产品的定价原理；通过定价模型的创新，改善经典定价模型的精确性、现实性，为创新性金融产品进行定价。
方向三：金融风险管理。该方向主要是风险管理和投资组合研究，研究利用创新和金融工具，实现投资组合和有效管理金融风险，特别是在中国特有利率制度环境下研究金融衍生产品定价风险，以及专业化的现代风险分析与管理技术在我国金融产品投资管理中的应用和发展。
方向四：理财规划。该方向主要是运用科学的方法和特定的程序制定切合实际、具有可行性的投资理财规划，主要包括投资规划、消费支出规划、教育规划、保险规划、税收筹划、退休养老规划、财产分配与传承规划等。
2.2 专业理论基础
金融投资作为一门交叉学科，它运用了经济学、金融学和投资学的基本原理，又吸收了运筹学、数学等多门学科的精华。但真正作为金融投资理论基础的还是经济学和金融学的基本原理和各种理论学说。有关价值的来源、价格的确定以及金融市场特性的理论构成了金融投资专业的核心基础理论，主要包括：估值理论、资产组合理论、资产定价理论、套期保值理论、期权定价理论、理论、有效市场理论等。伴随金融市场国际化和交易与监管的全球化进程，汇率决定理论、利率理论、利息平价理论等也构成金融投资专业的基础理论。随着金融投资专业的迅速发展和各专业之间的相互渗透，各种自然科学的前沿理论和工程技术也日益显示其在金融投资中的重要应用价值。
3 金融投资类专业人才的社会需求分析
近十年来，我国的金融、证券市场得到了迅速发展，金融产品日渐丰富，投资手段和投资途径也不断趋于多样化，但仍然存在着投资渠道不畅，银行和非银行金融机构开展的投资理财服务品种匮乏等问题，从而如何通过合适的投资途径，采用多样化的投资方式以实现这部分资金的保值、增值，成为居民和企业共同关心的问题。适应市场需求，各类银行和非银行金融机构纷纷开展综合经营业务，面向企业和居民开展除传统金融业务外的多种多样的投资与理财服务。投资理财市场的快速发展，需要大量的金融投资专业人才。
银行类金融机构对金融投资人才的需求。银行业在我国是指中国人民银行，监管机构，自律组织，以及在中华人民共和国境内设立的商业银行、城市信用合作社、农村信用合作社等吸收公众存款的金融机构等。银行是经营货币和信用业务的金融机构，通过发行信用货币、管理货币流通、调剂资金供求、办理货币存贷与结算，充当信用的中介人。银行是现代金融业的主体，是国民经济运转的枢纽。
非银行类金融机构对金融投资人才的需求。非银行金融机构主要包括证券公司、投资基金、期货公司、保险公司等。在证券市场大发展的背景下，证券公司、兼营证券业务的信托投资公司、证券投资基金管理公司、期货经纪公司、证券投资咨询机构、投资银行、金融资产管理公司、商业银行基金托管部、证券登记结算等机构以及上市公司、股份公司也得到了相应的发展。与此同时各公司所需要的人才也在急剧增长，各证券公司大量基础性工作正需要大量的金融投资类人才。而且伴随着证券市场、股份公司和证券相关机构的发展，特别是开放式基金的推出、新基金的入市，都极大地激活了证券市场，我国证券业正在迎来一个新的发展良机。与此同时，证券从业人员以及懂经济更懂证券投资的人才逐渐成为各公司争夺的对象。
中小企业信用担保公司、小额贷款公司、中小企业投资公司和担保基金对金融投资人才的需求。成立中小企业信用担保公司和小额贷款公司是我国为应对金融危机、解决中小企业融资困难的而采取的重要措施。目前，各种所有制的信用担保公司和小额贷款公司正在筹建当中，随着这些信用担保公司和小额贷款公司的成立和运营，将需要大批的投资与理财专业人才。
理财行业对金融投资人才的需求。党的十七大报告首次提出“创造条件让更多群众拥有财产性收入”，这一精神对于理财市场，意味着居民持有的财产将向多元化发展，不再仅以储蓄为主；意味着居民收入结构将更为多元化，收入构成更加合理与平衡，理财需求将更加强烈；意味着理财市场中的理财工具、理财产品发展将更加迅速、品种将更加丰富，一个更大更有发展潜力的理财市场即将到来。随着个人财富的迅速增长，中产阶层家庭规模迅速扩大。在物质财富增长的同时，经济生活中面临的各种不确定性和风险也大大增加，威胁着家庭财富的安全。在这样的背景下，个人投资理财市场已经初步形成，商业机构为具有不同需求客户提供个性化理财的能力正在迅速提升。
股份公司对金融投资人才的需求。当前我国已经基本建立了社会主义市场经济投资体制，它包括自主决策、行为规范、责权利三者统一的多元化投资主体体系。现代企业制度要求企业责权明确、自负盈亏。因此，投资方向是否明确，融资的渠道是否合理，如何开展资本运作，如何申请上市等相关知识对企业越来越重要。另外，上市股份公司与证券交易所、证券公司、股民的日常联系、交流也需要部分专业人才。既懂企业经营管理，又具有证券、银行相关知识的人才也越来越收到青睐。
一般企业单位对金融投资人才的需求。随着市场经济的不断完善，很多企业不再局限于原有的基本业务，而是将闲置的可使用资金用于投资以获取更大的收益，因此，很多企业单位设置了资金管理等部门，对企业的资金进行统一调配和使用，并尽可能在满足企业基本业务需求的前提下，进行有效的投资，这就要求企业具有既懂财务知识，又有投资理财意识的综合型高素质人才。调查显示，我国60% 以上的工商企业在进行融资、理财、投资等业务时，渴望得到专业人士的帮助，甚至有不少公司已经专门成立了融投资部。可见，一般的公司都有投资与理财人才的需求。因此，随着经济的发展，市场经济当中的主体——企业对投资与理财人才的需求亦与日俱增。
4 社会需求状况对高校金融投资人才培养的启示
上述分析表明，金融投资与理财专业人才在经济中的作用日益突出，社会对此类人才的素质要求也越来越高。因此，合理发展金融投资与理财的专业人才培养和教育，符合行业和市场的要求。
4.1 金融投资专业毕业生的就业选择
金融投资类专业的毕业生可到各证券、基金、期货公司从事投资顾问、实际操盘、基层管理、产品销售等岗位，毕业生亦可到各大商业银行、诚实信用社、邮政储蓄机构从事理财顾问、基层管理以及其他等工作岗位，还可以到保险公司从事理财顾问、基层管理、保险培训、专业销售等岗位。
4.2 增设相关选修课程，着力培养学生的综合素质能力
调研情况显示，企业需要具有综合素质的人才。事实上很多投资与理财业毕业生出去后不仅可以从事证券、银行、期货、保险等企业的相关投资与理财工作，有的还要兼做财务会计、企业日常管理等工作，所以具有较多综合素质的投资与理财人员将会是企业格外欢迎和器重的对象。此外，加强学生沟通能力方面的教育及培养是一个重要课题。投资与理财工作的性质决定了必须与银行、工商、税务等相关部门进行良好的沟通。为此建议在投资与理财专业人才培养方案中增设相关财经类的专业选修课程和人文类公共选修课，拓展学生职业知识和业务技能，着力加强学生全面综合素质能力的培养。
4.3 积极开展形式多样的实践活动，提升学生社会适应能力
企事业单位要求投资与理财人员具备良好就业观念和较好的岗位适应能力。根据调查高职投资与理财专业毕业生在中小企业里工作人数比较多，而中小企业由于自身的条件所限，往往不能给毕业生提供较好的工作环境，这就要求毕业生要有良好的心理素质和吃苦耐劳的品性。学校要让毕业生多了解现实社会，要有多种思想准备，调整自己的就业心态，放弃“工作是享受”的错误观念。学校要积极开展形式多样的工学交替活动，充分利用学生寒、暑假期间积极地开展学生认知实习、专业实习等社会实践活动，要让学生了解岗位专业知识、业务技能和职业素质，熟悉工作环境和业务范围，以使学生在毕业后能尽快调整心态，适应岗位的需要。
参考文献：
魏明海教授，江西安远人，1991年在厦门大学获经济学(会计学)博士学位，1998年获美国Tulane大学MBA学位，2004～2005年在美国卡内基梅隆(Carnegie Mellon)大学做Fullbright高级研究学者。1991年开始在中山大学管理学院任教,1992年聘任为副教授，1994年聘任为教授，1998年被评为博士生导师。魏教授曾先后担任中山大学会计系主任、管理学院副院长和院长，现任中山大学校长助理兼产业集团董事长、国际合作处处长，兼任财政部企业内部控制标准委员会委员、中国会计学会常务理事、ChinaJournal of Accounting Research(中国会计学刊)联合主编、《财会学习》专家委员会委员等。
魏教授目前主要从事投资者保护、财务与投资、公司治理和盈余管理等领域的研究。其中，投资者保护与会计是近年来兴起的一个前沿研究领域。在该领域，魏教授与北京大学的陆正飞教授分别主持了会计方面的我国第一批国家自然科学基金重点项目。在研究中，明确会计信息的定价功能和信息功能，对会计信息在投资者保护中的作用机理开展比较深入的研究，梳理了我国政府管制放松与投资者保护的关系'提出了投资者保护变迁与会计改革共生互动性；检验了会计稳健性、价值相关性等对权益投资者和债权投资者作用的证据；部分检验了会计(含公允价值会计和信息披露)在股权交易、公司治理中作用的证据；正在构建并初步完成公司层面的投资者保护指数的编制。
在公司财务研究领域，魏教授结合经济学等理论对财务研究作了大量有益探索，如2001年出版的《财务战略：着重周期性因素影响的分析》从理论与实践两个方面透析了企业财务战略与商业周期、季节性波动、行业生命周期以及企业生命周期等各种周期性因素之间的关系的特殊意义，着重研究周期性因素对多项企业财务战略的影响。魏教授的研究成果对企业根据商业周期等的变化调整企业财务战略具有指导实践作用和重要的学术探索价值。在内部资本市场方面，以关联交易、关联投资和金融生态等为切入点，检验了内部资本市场的效率观和掏空观，丰富了我国的内部资本市场理论。
魏教授的研究创新性强，富有理论前瞻性。比如他在2003年发表了《公司财务理论研究的新视角》一文，文章针对管家理论的影响、公司财务“企业本位论”的局限性，讨论了公司理论、信息不对称理论、道德风险、交易成本和所有权成本、人力资本等理论对公司财务的影响。魏教授在文章中提出，现代公司财务是股东和人力资本的财务。他指出：在处理财务关系时，应重视市场的作用；以股东为中心，重视信息不对称和道德风险条件下的投资者关系管理和股东利益；资金融通、公司治理和价值评估构成公司财务的三个基本领域，在以资本成本作为定量分析的主导工具的前提下，重视交易成本、所有权成本等概念在解释财务效率等方面的作用；按照一家公司实质上是围绕关键资源而建立的投资组合的观点，在公司财务中引入人力资本要素。这一系列的创新观点广受学界的好评。
魏教授的学术研究多涉及会计研究领域的难点与热点，他擅于运用实证研究完善理论与检验与指导实践。管理激励和业绩评价既是会计研究的一个重要领域，也是一个难题。业绩评价会影响管理激励，而业绩评价之前的管理激励方案，又必然会对业绩评价本身产生影响。这就使得管理激励和业绩评价的会计研究变得非常复杂。魏教授2006年出版了著作《管理激励和业绩评价的会计研究》，集中反映在这一领域的研究成果，著作对企业所有权及相关管理、人行使信息权力过程中的会计问题、价值基础的管理层业绩评价理论与方法等若干理论问题进行了深入研究与阐释，同时通过管理层风险报酬的有效性分析、战略性激励及其约束机制效应分析等实证分析验证了相关理论，扎实的数据支撑与分析充分阐明了相关的理论问题。
盈余管理问题是各国学者研究的焦点问题之一，也是社会公众关注并希望加以规范和治理的焦点问题。魏教授借鉴国外的研究模型，直接用国内的数据开展盈余管理研究的实证研究，同时指出企业管理层的各种盈余管理手段，并提出了如何识别盈余管理技术的方法。这些研究成果集中于魏教授2000年出版的《盈余管理研究》一书。在此基础上，魏教授还通过跟踪美国前世通公司CEO的法庭审理，2005年出版了《公司高管的会计责任》，尝试提出会计学研究的一个新的分支――会计责任的法庭审理分析。
在早期会计基础理论研究上，魏教授同样取得了丰硕成果，《论会计发展理论》等论文曾被《新华文摘》全文转载，出版了《会计理论新体系探索丛书》。
学识与勤奋，让魏教授在学术上成就斐然他先后承担国家自然科学基金重点项目、面上项目、青年项目、国家社科基金项目、教育部和财政部重点项目达9项，在国际、国内发表学术论文110余篇，出版著作和教材11部，曾获教育部高校人文社会科学优秀成果奖、教育部高校青年教师奖、广东省哲学社会科学优秀成果奖和广东省五四青年奖章等。
关键词:现代财务标准财务理论行为财务
一、行为财务理论起源——标准财务理论遭遇挑战
自1952年Markowitz提出的投资组合理论打开现代财务理论先河,M&M理论,资本资产定价模型(CAPM),有效资本市场理论,Black-Scholes股票期权定价模型等众家理论奠定了标准财务理论的基础。但对于财务学中另一个基础问题—投资者实际决策过程不一定是最优决策—标准财务理论却无能为力。20世纪80年代,一些非效率市场现象促使新的财务理论应运而生,主要有以下方面:
1.规模效应。Banz(1981),Barnber(1997)发现未来股票价格的变化与股票所代表的公司的规模有密切的关系。小公司的股票较大公司股票更易获得较高的收益率,这种现象在一月份尤为明显。显然,公司规模是市场上众人皆知的信息,如果市场是有效的,那么借此信息应该无法获取超额回报。
2.日历效应。French、Gibbon和Hess、Ariel研究发现,价格走势与日期相关,特别要指出的是周末效应,实证结果显示,在周一至周五的投资收益率中,周一的投资收益率不仅是最低,而且是负数。换句话说,可以将原本周四或周五买入证券的投资计划,推迟到周一,而将周一卖出证券的投资计划,推迟到周五,可以获得超额利润。
3.反向投资策略。Debondt、Thaler、Lakonishok、Shieifer和Vishney认为,一只股票受关注的程度也影响着股票价格的变化。受关注的股票往往只有较低的收益率,而较不受关注的股票往往能获取较高的投资回报,因此投资者可采取一种“反向投资”的策略来获取超额回报。
这些异相给传统财务理论造成了极大的冲击,并且大量心理学和行为学研究显示,投资者表现出非理性的特征。行为理论正是在投资者非理性决策上应运而生。
二、行为财务理论的基本内容——理论基础和基本模型
行为财务通过利用行为经济学的框架,通过对行为主体在金融市场上真实行为的观察,探索主体在决策过程中的心理因素和行为特征,并以此解释和预测其在金融市场上的真实行为。一般认为,行为财务理论的理论基础主要有三个方面:
1.决策特征。行为财务理论的决策特征表现在,决策者的偏好是多元化的,寻求令人满意而非最优的决策。决策者的偏好是易变的,并且仅在决策过程中形成。
2.期望理论。vonNeumann(1947)等认为,决策者谋求的是加权估价后形成的预期效用的最大化。但大量实证表明,人们往往背离期望效用理论。期望理论把违反预期效用理论的现象归结为三个效应:分别是确定效应、反射效应和分离效应。
3.认知心理学。Kahneman教授从自己的认知心理学出发,结合西蒙对人类问题解决与决策过程中“有限理性”的观点,将心理特征概括为:(1)损失回避;(2)心理账户;(3)过度自信;(4)倾向于认知偏差。近几十年,行为财务理论的成果显著,形成了一些主要的模型:
1.羊群效应模型。Bannerjee(1992)提出了最有影响的序列型羊群效应模型。该模型解释了投资者在市场中产生群体行为的原因及其后果,把投资者的群体行为产生的原因归于效用最大化的驱使以及“群体压力”等情绪的影响。
2.行为资产定价模型(BAPM)。Shefrin和Statman(1994)提出BAPM对传统的资本资产定价模型(CAPM)进行了调整。BAPM指出,金融市场上除了严格按照传统的CAPM进行资产组合的信息交易者外,还有一部分投资者并不按传统的CAPM行事,由于他们获得的信息不充分,因此会犯各种认知偏差错误。
3.BSV模型。Barberis,Shleifer和Vishny(1998)提出了BSV模型,该理论认为投资者在决策时存在两种心理偏差:选择性偏差和保守性偏差。由于收益变化是随机的,因此上述两种偏差会使投资者做出两种错误的判断:反应不足和反应过度。
4.DHS模型。Danie,Hirshleifer和Subramanyam(1998)提出了DHS模型。该模型认为,市场中的投资者分为无信息和有信息两类,前者不存在判断偏差,后者表现出过度自信和自我偏爱两种判断偏差。过度自信导致投资者夸大了私人信息对股票价值判断的准确性;自我偏爱导致投资者对私人信息的反应过度和对公共信息的反应不足。表现在股票价格上短期内会保持连续性,长期会因前期的反应过度而回升。
5.HS模型。Hong和Stein(1999)提出了HS模型。该模型把市场中的投资者分为消息观察者和动量交易者两类。在对股票价格进行预测时,消息观察者完全不依赖当前或过去的价格,而是根据其获得的关于股票未来价值的信息;动量交易者则把其预测建立在一个有关历史价格的简单函数的基础上。
三、对于行为财务理论的评价和未来发展
行为财务理论与标准财务理论是相辅相成的关系。行为财务理论是研究财务主体选择过程的理论,它力求揭开主体选择过程中的“黑箱”,综合了心理学,社会学,金融学等多元学科知识,在标准财务理论中引入了心理变量,对传统财务理论加以调整,解释了标准财务理论中大量矛盾和混沌之处。可是行为财务理论还不成熟,它不能独立于标准财务理论,同时由于心理变量的难以度量,理论假设的合理性仍待考证;而且该理论尚不能对金融市场的大量普遍现象进行解释,因此研究时应注意将二者
结合起来。笔者认为行为财务理论的发展应该解决好下面问题:
1.行为财务理论发现人的情绪因素会影响股价,从而市场不是完全有效的。在此基础上可以探讨是什么因素影响投资人的投资意愿;
2.社会文化的差异和国家政策的影响已经被证实是影响投资人决策的因素之一。行为财务理论可以研究政府应在什么时间干预市场、稳定证券价格;
3.我国上市公司普遍存在股权融资偏好的现实情况下,大多数研究文献基于融资选择理论将其解释为股权融资实际成本低于债权成本。从行为金融的角度怎么来看怎么处理好股权和债务融资是一个研究趋势。
参考文献:
[1]饶育蕾,刘达锋《行为金融学》,上海财经大学出版社,2003.
[2]夏明《行为财务理论研究的回顾与展望》,江汉论坛,2006年第7期.
【关键词】财务契约理论；文献综述；资本结构理论
对于资本结构的财务理论的研究源起于詹森（Jensen）和麦克林（Meckling）的经典论文《公司理论：管理行为、成本和所有权结构》（1976）。该文在分析了债务成本后，提出了在不同融资契约之间进行权衡的公司所有权结构理论。而后，梅耶斯（Myers）在《财务经济学刊》上发表了“企业借贷的决定”、史密斯（Smith）和华纳（Warner）在《财务经济学刊》上发表了“论财务契约：债券契约分析”等较有代表性的有关财务契约方面的文章，并呼吁把资本结构与契约理论研究相结合。汤生（Townsend,1979）的“最优契约和带CSV的竞争市场”、戴蒙德（Diamond,1984）的“金融中介和授权监督”以及加里和赫尔维格（Gale and Hellwing,1985）的“激励相容债务契约”使财务契约论成为资本结构理论研究的主要
流派之一。阿洪和博尔顿（Aghion and Bolton,1992）、泽恩德（Zender,1989）以及哈特（Harter,1995）等又将不完全契约理论引入资本结构的研究中，使得财务契约设计（证券设计）理论日渐成熟。我国资本结构财务契约理论受西方财务契约的影响也获得了长足的发展。
一、完备契约理论
完备契约是指契约当事人双方在缔结契约时能够完全预期到契约期内可能发生的所有状态，并在契约中予以明确的规定且将其引入到资本结构理论的研究中。汤生（Townsend,1979）最早运用完备契约的CSV分析法论述了激励相容财务契约的特征和条件，这为以后完备财务契约的发展奠定了基础。因此，在完备契约条件下，最优的激励相容财务契约是债务契约。加里和赫尔维格（Gale and Hellwing,1985）遵从汤生对财务契约设计成本状态研究法（CSV）的研究思路，通过一个简单的借贷契约模型，分析了竞争市场条件下最优融资契约的形式和特征。提出了加里和赫尔维格标准债务契约模型。加里和赫尔维格推导出了与汤生相似的结论，即满足一个最优激励相容契约为标准的债务契约。这个标准的债务契约有三个特征：在借款人具有足够的偿还能力时，其对贷款人的债务偿还为固定支付额；只有在借款人无法对贷款人的债务以固定的支付额进行支付时，借款人才会被迫破产；在借款人破产时，贷款人会尽可能地得到补偿。
二、不完备契约理论
詹森（Jensen）和麦克林（Meckling）等人的契约为完备契约，他们都忽略了一个重要事实，即在契约理论看来，企业控制权的不同安排实际上就是一组组不同的契约安排。基于此，阿洪和博尔顿（Aghion and Bolton,1992）、泽恩德（Zender,1989）等人将不完备契约理论引入到资本结构的控
制权理论研究中，哈特（Hart）、莫尔（Moore）等人则继续深化了这一理论的研究。不完备财务契约理论认为企业融资过程中企业家和投资者之间签订的融资契约是一个不完备契约，契约签订时，企业家和投资者均无法完全预期事后投资收益的分布状况以及企业家可能的行动集，该理论注重分析企业家对非金钱的控制权利益的追求以及由此导致的企业家和投资者之间的利益冲突，从财务契约事后的剩余控制权和剩余索取权效率配置的角度，论述与事后企业剩余控制权和剩余索取权有效配置相对应的最优财务契约的条件和特征。
泽恩德构造了一个由一个企业家和两个投资者组成的4期间模型。在开始时，控制权由一个投资者拥有，但必须确保两个投资者都获得收益，这就意味着拥有控制权的投资者可能会利用信息不对称等条件侵犯另一投资者的利益。假定企业家与拥有控制权的投资者之间不存在利益冲突，即企业家的行为服从投资者利益最大化的原则。研究的最后结果表明，最初发行的最优契约为股票契约与债务契约的组合。
阿洪和博尔顿（Aghion and Bolton,1992）以不完备契约理论为基础，通过建立一个两阶段模型，分析了企业剩余控制权的配置问题，得出了三个结论：一是当企业家使个人效用最大化的同时也使得整个社会的福利得到了最大化，则让企业家掌握企业的控制权是有效率的控制权安排。无论何种状态下，企业家都倾向于维持原规模不变，这与项目第二期预期收益为好的状态时的社会整体利益是一致的。此时，企业应通过普通股进行融资。二是当外部投资者的利益与整个社会的利益一致时，最有效率的企业控制权是将其赋予外部投资者。在预期第二期为坏的状态时，外部投资者的决策将使得整个社会的利益最大化。此时，企业应通过普通股进行融资。三是无论将控制权交给哪一方都是无效率的，必须根据所出现的不同的收益状态来决定控制权的分配情况，即在这种情况下相机转移控制权是最优的。因此，企业的总融资中必须有一定的债务融资规模。最优的负债比例应该是在该负债水平上导致企业破产时将控制权转移给债权人是最优的。
“阿洪和博尔顿模型解释了控制权的转移，但却没有解释标准债务契约的用处”，由此，哈特建立了一个新的在证明标准债务契约的理论依据方面更进一步的控制权转移模型。在此基础上分别分析了多时期模型和引入不确定性时的情况，并考察了多个投资者在硬化债务人预算约束方面的作用。
三、财务契约的新发展
在早期资本结构的财务契约理论中，融资契约总是一种标准债务契约（standard debt contracts,SDC）。在借款人具有足够的偿还能力时，其对贷款人的债务偿还为固定支付额，当企业的实际无法支付这一固定支付额时，贷款人选择清算企业以获得全部清算价值。但在实际中，“由于状态验证成本和清算成本的存在使得投资者的清算要挟可信度下降，并且对一个处于财务困境中的企业而言，清算未必在任何情况下总是最优选择”。基于上述考虑，证券设计理论在其模型中开始引入债务重新谈判机制，主要包括对投资者索赔权绝对优先原则违背现象的实证研究和理论解释以及对策略性债务偿还行为的研究。布朗（Brown,1989）等人从执行成本角度对违背投资者索赔权的绝对优先原则的现象作出了理论上的解释。伯格明和卡伦（Bergman and Callen,1991）在一个静态的资本结构决定模型中得出了策略性债
务偿还的可能性。戈登和卡恩（Gorton and Kahn,2000）在一个银行贷款合同设计模型中分析了银行面对企业的策略性债务偿还行为的最优策略问题。希拉夫和维西里（Shleifer and Vishny,1997）在对公司治理中的成本进行分析的
基础上，对大股东在解决成本问题中的作用以及其与其他股东进行财富的再分配方面的无效性进行了论述，认为一个好的公司治理机制必须是大额投资者的监督与法律保护措施有机结合的整体。
在国内，伍中信（2001）最早对财务治理进行了系统的研究，他认为，企业财务治理应该是一种企业财权的安排机制，通过这种财权安排机制来实现企业内部财务激励与约束机制。黄菊波、杨小舟（2003）认为，“公司的财务治理结构是公司治理结构的一个子系统，从属并取决于公司治理结构的根本性质，是公司财务决策权、财务执行权和财务监督权的划分与配置。”衣龙新、何武强（2003），卢太平、刘敏（2003）认为，财务治理就是基于财务资本结构等制度安排，对企业财权进行合理配置，在强调以股东为中心的利益相关者共同治理的前提下，形成有效的财务激励约束机制，实现公司财务决策科学化等一系列制度、机制、行为的安排、设计和规范。杨淑娥、金帆（2002）指出，所谓公司财务治理，是指通过财权在利益相关者之间的不同配置，从而调整利益相关者在财务体制中的地位，提高公司治理效率的一系列动态制度安排。郑晓琳、舒展（2002），林钟高（2003）认为，财务治理是一组联系各相关利益主体的正式和非正式关系的制度安排和结构关系网络，其根本目的在于试图通过这种制度安排，以达到相关利益主体之间的权力、责任和利益的相互制衡，实现效率和公平的合理统一。财务治理结构的核心是财权的配置。陈共荣、胡振国（2003）认为，只要涉及财权的配置，均可归属于财务治理的研究之中，但将其划分为内部治理和外部治理两个部分对当前混乱的财务治理研究起了很大的指导作用，作者进一步指出，“公司治理其实质是关于剩余控制权和剩余索取权安排的一系列制度安排，而对剩余控制权与剩余索取权即企业所有权的研究是企业理论的一个重要组成部分，因此，对于公司治理的研究可在企业理论研究的基础上直接进行。但是，财务治理的基础理论财权及其配置的研究是随着财务治理的产生而产生的，在此之前并没有成熟的相关理论，因此，对财务治理的研究还应该包括通过借鉴企业理论的研究成果对财权及其配置所进行的研究。”
四、评述
传统的资本结构理论研究假定各种融资契约是外生给定的，融资双方均没有能力去改变它的形式，但这一假定与现实有太大的差距，不能很好地解释企业各利益主体在融资过程中的行为，因而，人们开始将资本结构的研究重点转向了一个更深层次的问题，即将融资契约的决定内生化，研究如何设计一种融资契约来实现最优的资本结构与财务治理。
从中西方对财务治理的研究来看，我国当前财务治理研究的重点是“财务治理权”如何在董事会、总经理与财务经理之间进行合理的配置，偏重于内部财务治理。而西方则注重通过资本结构的最优安排，解决股东、债权人和经营者三者之间的矛盾与冲突，从而达到企业价值（股东价值）最大化，或通过财务契约（financial contracts）的合理设计，使企业的控制权在适当的时候进行转移，从而使企业的控制权始终掌握在关键人手中，因而，他们侧重的是外部财务治理机制的研究。两者各有其优点和不足，但一个共同的缺陷就是将外部财务治理和内部财务治理割裂开来。实际上，它们是相互联系、相互促进的，外部财务治理有助于内部财务治理的改善，良好的内部财务治理结构也有利于股东、债权人和经营者以及其他利益相关者之间关系的处理。另外，西方财务治理研究侧重在一系列严格假定基础上的数量化分析和深奥而严谨的数学推导，而中国的财务治理研究则完全相反，以规范的定性分析为主。如何有效地吸取两者的优点构建中国特色的资本结构和财务治理理论在当前显得尤为重要。
【参考文献】
［1］ 张维迎.公司融资结构的契约理论：一个综述［J］.改革，1995（4）.
［2］ 哈特.费方域译.企业、合同与财务结构［M］.上海：上海三联出版社、上海人民出版社，1998.
［3］ 伍中信.现代企业财务治理结构论：中南财经政法大学博士后出站报告［C］.长沙：湖南大学会计学院，2001.
［4］ 林钟高，叶德刚.财务治理：结构、框架核心与实现路径［J］.财务与会计， 2003，（4）.
关键词：财务管理 发展阶段 发展趋势
财务学已成为经济管理界最热门的领域之一。西方财务学主要由三大领域构成，即公司财务（corporation finance）、投资学（investments）和宏观财务（macro finance）。其中，公司财务在我国常被译为“公司理财学”或“企业财务管理”。随着市场经济特别是资本市场的不断发展，财务管理在现代企业管理中也正在变得越来越重要。
现代企业财务管理发展的主要阶段及特点论述
财务管理的萌芽时期
企业财务管理大约起源于15世纪末16世纪初。当时西方社会正处于资本主义萌芽时期，地中海沿岸的许多商业城市出现了由公众入股的商业组织，入股的股东有商人、王公、大臣和市民等。商业股份经济的发展客观上要求企业合理预测资本需要量，有效筹集资本。但由于这时企业对资本的需要量并不是很大，筹资渠道和筹资方式比较单一，企业的筹资活动仅仅附属于商业经营管理，并没有形成独立的财务管理职业，这种情况一直持续到19世纪末20世纪初。
筹资财务管理时期
19世纪末20世纪初，工业革命的成功促进了企业规模的不断扩大、生产技术的重大改进和工商活动的进一步发展，股份公司迅速发展起来，并逐渐成为占主导地位的企业组织形式。股份公司的发展不仅引起了资本需求量的扩大，而且也使筹资的渠道和方式发生了重大变化，企业筹资活动得到进一步强化，如何筹集资本扩大经营，成为大多数企业关注的焦点。于是，许多公司纷纷建立了一个新的管理部门—财务管理部门，财务管理开始从企业管理中分离出来，成为一种独立的管理职业。当时公司财务管理的职能主要是预计资金需要量和筹措公司所需资金，融资是当时公司财务管理理论研究的根本任务。因此，这一时期称为融资财务管理时期或筹资财务管理时期。
这一时期的研究重点是筹资。主要财务研究成果有：1897年，美国财务学者格林（green）出版了《公司财务》，详细阐述了公司资本的筹集问题，该书被认为是最早的财务著作之一；1910年，米德（meade）出版了《公司财务》，主要研究企业如何最有效地筹集资本，该书为现代财务理论奠定了基础。
法规财务管理时期
1929年爆发的世界性经济危机和30年代西方经济整体的不景气，造成众多企业破产，投资者损失严重。为保护投资人利益，西方各国政府加强了证券市场的法制管理。如美国1933年和1934年出台了《联邦证券法》和《证券交易法》，对公司证券融资作出严格的法律规定。此时财务管理面临的突出问题是金融市场制度与相关法律规定等问题。财务管理首先研究和解释各种法律法规，指导企业按照法律规定的要求，组建和合并公司，发行证券以筹集资本。因此，西方财务学家将这一时期称为“守法财务管理时期”或“法规描述时期(descriptive legalistic period)”。
这一时期的研究重点是法律法规和企业内部控制。主要财务研究成果有：美国洛弗（w•h•lough）的《企业财务》，首先提出了企业财务除筹措资本外，还要对资本周转进行有效的管理。英国罗斯（t• g•rose）的《企业内部财务论》，特别强调企业内部财务管理的重要性，认为资本的有效运用是财务研究的重心。30年代后，财务管理的重点开始从扩张性的外部融资，向防御性的内部资金控制转移，各种财务目标和预算的确定、债务重组、资产评估、保持偿债能力等问题，开始成为这一时期财务管理研究的重要内容。
资产财务管理时期
20世纪50年代以后，面对激烈的市场竞争和买方市场趋势的出现，财务经理普遍认识到，单纯靠扩大融资规模、增加产品产量已无法适应新的形势发展需要，财务经理的主要任务应是解决资金利用效率问题，公司内部的财务决策上升为最重要的问题，西方财务学家将这一时期称为“内部决策时期（internal decision-making period）”。在此期间，资金的时间价值引起财务经理的普遍关注，以固定资产投资决策为研究对象的资本预算方法日益成熟，财务管理的重心由重视外部融资转向注重资金在公司内部的合理配置，使公司财务管理发生了质的飞跃。由于这一时期资产管理成为财务管理的重中之重，因此称之为资产财务管理时期。
50年代后期，对公司整体价值的重视和研究，是财务管理理论的另一显著发展。实践中，投资者和债权人往往根据公司的盈利能力、资本结构、股利政策、经营风险等一系列因素来决定公司股票和债券的价值。由此，资本结构和股利政策的研究受到高度重视。
这一时期主要财务研究成果有：1951年，美国财务学家迪安（joel dean）出版了最早研究投资财务理论的著作《资本预算》，对财务管理由融资财务管理向资产财务管理的飞跃发展发挥了决定性影响；1952年，马克维茨（h•m•markowitz）“资产组合选择”，认为在若干合理的假设条件下，投资收益率的方差是衡量投资风险的有效方法。从这一基本观点出发，1959年，马克维茨出版了专著《组合选择》，从收益与风险的计量入手，研究各种资产之间的组合问题。马克维茨也被公认为资产组合理论流派的创始人；1958年，莫迪哥莱尼（franco modigliani）和米勒（merto h•miller）在《美国经济评论》上发表《资本成本、公司财务和投资理论》，提出了著名的mm理论。莫迪格莱尼和米勒因为在研究资本结构理论上的突出成就，分别在1985年和1990年获得了诺贝尔奖；1964年，夏普（william sharpe）、林特纳（john lintner）等在马克维茨理论的基础上，提出了著名的资本资产定价模型（capm）。系统阐述了资产组合中风险与收益的关系，区分了系统性风险和非系统性风险，明确提出了非系统性风险可以通过分散投资而减少等观点。资本资产定价模型使资产组合理论发生了革命性变革，夏普因此与马克维茨一起共享第22届诺贝尔经济学奖的荣誉。总之，在这一时期，以研究财务决策为主要内容的“新财务论”已经形成，其实质是注重财务管理的事先控制，强调将公司与其所处的经济环境密切联系，以资产管理决策为中心，将财务管理理论向前推进了一大步。
投资财务管理时期
第二次世界大战结束以来，科学技术迅速发展，产品更新换代速度加快，国际市场迅速扩大，跨国公司增多，金融市场繁荣，市场环境更加复杂，投资风险日益增加，企业必须更加注重投资效益，规避投资风险，这对已有的财务管理提出了更高要求。60年代中期以后，财务管理的重点转移到投资问题上，因此称为投资财务管理时期。 如前述，投资组合理论和资本资产定价模型揭示了资产的风险与其预期报酬率之间的关系，受到投资界的欢迎。它不仅将证券定价建立在风险与报酬的相互作用基础上，而且大大改变了公司的资产选择策略和投资策略，被广泛应用于公司的资本预算决策。其结果，导致财务学中原来比较独立的两个领域—投资学和公司财务管理的相互组合，使公司财务管理理论跨入了投资财务管理的新时期。前述资产财务管理时期的财务研究成果同时也是投资财务管理初期的主要财务成果。
70年代后，金融工具的推陈出新使公司与金融市场的联系日益加强。认股权证、金融期货等广泛应用于公司筹资与对外投资活动，推动财务管理理论日益发展和完善。70年代中期，布莱克（f•b1ack）等人创立了期权定价模型（option pricing molde1，简称opm）；罗斯提出了套利定价理论（arbitrage pricing theory）。在此时期，现代管理方法使投资管理理论日益成熟，主要表现在：建立了合理的投资决策程序；形成了完善的投资决策指标体系；建立了科学的风险投资决策方法。
一般认为，70年代是西方财务管理理论走向成熟的时期。由于吸收自然科学和社会科学的丰富成果，财务管理进一步发展成为集财务预测、财务决策、财务计划、财务控制和财务分析于一身，以筹资管理、投资管理、营运资金管理和利润分配管理为主要内容的管理活动，并在企业管理中居于核心地位。1972年，法玛（fama）和米勒（miller）出版了《财务管理》一书，这部集西方财务管理理论之大成的著作，标志着西方财务管理理论已经发展成熟。
财务管理深化发展的新时期
20世纪70年代末，企业财务管理进入深化发展的新时期，并朝着国际化、精确化、电算化、网络化方向发展。
70年代末和80年代初期，西方世界普遍遭遇了旷日持久的通货膨胀。大规模的持续通货膨胀导致资金占用迅速上升，筹资成本随利率上涨，有价证券贬值，企业筹资更加困难，公司利润虚增，资金流失严重。严重的通货膨胀给财务管理带来了一系列前所未有的问题，因此这一时期财务管理的任务主要是对付通货膨胀。通货膨胀财务管理一度成为热点问题。
80年代中后期以来，进出口贸易筹资、外汇风险管理、国际转移价格问题、国际投资分析、跨国公司财务业绩评估等，成为财务管理研究的热点，并由此产生了一门新的财务学分支—国际财务管理。国际财务管理成为现代财务学的分支。
80年代中后期，拉美、非洲和东南亚发展中国家陷入沉重的债务危机，前苏联和东欧国家政局动荡、经济濒临崩溃，美国经历了贸易逆差和财政赤字，贸易保护主义一度盛行。这一系列事件导致国际金融市场动荡不安，使企业面临的投融资环境具有高度不确定性。因此，企业在其财务决策中日益重视财务风险的评估和规避，其结果，效用理论、线性规划、对策论、概率分布、模拟技术等数量方法在财务管理工作中的应用与日俱增。财务风险问题与财务预测、决策数量化受到高度重视。
随着数学方法、应用统计、优化理论与电子计算机等先进方法和手段在财务管理中的应用，公司财务管理理论发生了一场“革命”。财务分析向精确方向飞速发展。80年代诞生了财务管理信息系统。90年代中期以来，计算机技术、电子通讯技术和网络技术发展迅猛。财务管理的一场伟大革命—网络财务管理，已经悄然到来。
财务管理发展趋势
现代的财务管理，将继续朝着国际化、精确化、电算化、网络化方向发展。而网络财务管理变革则遥遥领先。
当今是信息时代，是知识经济时代。知识经济拓宽了经济活动的空间，改变了经济活动的方式。主要表现在两个方面：一是网络化。容量巨大，高速互动，知识共享的信息技术网络构成了知识经济的基础，企业之间激烈竞争将在网络上进行；二是虚拟化。由于经济活动的数字化和网络化加强，开辟了新的媒体空间，如虚拟市场、虚拟银行。许多传统的商业运作方式也将随之消失，代之以电子支付，电子采购和电子定单，商业活动将在全球互联网上进行，使企业购销活动更便捷，费用更低廉，对存货的量化监控更精确。同时，网上收付，使国际资本的流动加快，而财务主体面临的货币风险却大大地增加。相应地，财务管理理论和实践，将随着理财环境的变化而不断革新。网络财务管理主体、客体、内容、方式都会发生很大的变化，有待进一步研究讨论和实践。
参考文献：
关键词: 行为财务理论;传统财务理论;有限理性
传统财务学作为一门较为成熟的理论学科,有其自身较为完善的体系和坚实的理论基础。它始终假定人是完全理性的经济人,有充分的决策能力来进行有利于自身的决策,经济主体追求最优决策的价值判断依据直接构成了传统财务学尤其是价值管理的理论基础。在有效市场假设条件下,资本市场的股价即使出现偏离,也是因为信息不对称和信息接受过程中短时间的差异造成的。但进入20世纪80年代以来,金融市场中出现了越来越多的不能用传统财务理论解释的异常现象,因此,充分吸收了现代心理学和行为学理论的一种新的研究理论即行为财务理论随之兴起。该理论不仅突破了传统财务理论研究的基本框架和研究范围,而且以人类现实的经济行为研究和分析传统财务理论所无法解释的诸多财务问题。
一、行为财务理论的内涵及研究对象
行为财务理论作为一个新兴的研究领域,虽然已经有近30年的发展历史,但至今还没有一个为学术界所公认的严格定义。在对此问题进行研究的过程中,学者们通常将人的心理活动行为结合到财务理论的研究中,并从财务行为发生、变化的内在心理机制以及心理活动的特点和规律入手,探索财务行为与其他经济现象之间存在的必然联系,揭示财务现象的本质。
(一)行为财务理论的内涵
行为财务理论是将行为科学、心理学和认知科学上的成果运用到金融市场中产生的理论体系,是传统经济学、传统财务学、心理学研究以及决策科学的综合体。其主要研究方法是基于心理学实验结果,提出投资者决策时的心理特征假设,研究投资者的实际投资决策行为,以及投资者在做出判断时是怎样出错的,或者说是研究投资者在决策或判断时的系统性偏差。它试图解释实证研究结果与传统财务理论不一致的异常之处。
概括起来,行为财务理论是在不断放宽甚至放弃传统财务理论的理性人假设和有效市场假说的基础上,以人们决策过程中的实际心理特征为变量,研究金融市场异象、资产定价和投资组合等系列问题的一种理论体系。其主要特征包括以下几方面:首先,行为财务理论是将心理学、行为经济学和财务学相结合的一种边缘性、交叉性理论体系。它不仅是在行为经济学理论基础上延伸发展起来的,是行为经济学的一个分支,而且在决策过程中,还考虑人们的认知、感情、态度等心理特征,兼顾了行为人的信念、偏好及与决策相关的认知心理学和社会心理学的研究成果。其次,行为财务理论突破了传统财务理论关于人是完全理性的经济人的假定的影响,只注重投资决策模型对投资者实际决策行为的影响,更多的强调投资者非理性或者有限理性。第三,行为财务理论以人们实际决策心理为出发点,研究金融市场与传统财务理论相违背的异常现象和资产定价等问题。
(二)行为财务理论的研究对象
行为财务理论的研究对象是财务领域的相关现象及其本质。由于行为财务理论研究的核心是财务主体的行为观念,而行为观念又必然会对财务信息的处理流程及其管理产生影响,包括对人们的动机形成、生产水平、决策动机、利益分配的影响。基于此,我们将行为财务理论的研究对象界定为“人们的行为和财务系统之间的相互关系”。也就是说,行为财务理论不仅要研究人们的理性决策,而且也要研究与人们行为相关的人的心理感受、他人的行为和社会规范等。
二、行为财务理论的理论基础
(一)心理学基础
行为财务理论的发展与财务理论中引入心理学研究成果是分不开的。心理学家通过实验证明,人们在不确定条件下的决策会明显地呈现出如下常见的心理特征:损失回避、心理账户、过度自信、后悔厌恶和确认偏差等。因而,传统财务理论与心理学研究的交叉为行为财务理论产生和发展奠定了基础。
心理学关于个体的判断与决策的突破性研究为行为财务理论的发展奠定了基础。行为财务理论利用了投资者的信念、偏好以及决策相关的认知心理和社会心理学的研究成果,突破了传统财务理论只注重投资决策模型对投资者实际决策行为进行简单测度的范式,以“非理性或者有限理性”的投资者实际决策心理为出发点,研究投资者的投资决策行为规律及其对市场价格的影响,从而更透彻、真实地刻画投资者行为,由此使行为财务理论以心理学对投资者实际决策过程的研究成果为基础,重新审视了整体市场的价格行为。
(二)行为经济学基础
实验经济学是在可控的条件下,针对某一现象,通过控制某些条件,观察决策者行为并分析实验结果,检验、比较和完善经济理论,目的是通过设计和模拟实验环境,探求经济行为的因果机制,验证经济理论或帮助政府制定经济政策。传统意义上的经济学被普遍看作是一种必须依赖于对现实世界的观察,而不能依靠在实验室里做受控制的实验来进行研究的非实验性科学,其研究依赖于各种合理的假设,这些假设在决策中具有重要意义。然而,现在越来越多的研究人员开始尝试用实验的方法来研究经济学,修改和验证各种基本的经济学假设,使经济学的研究越来越多地依赖于实验和各种数据的收集,从而所得出的结论越来越贴近于现实。
行为经济学是伴随着实验经济学、经济心理学而产生的,是运用心理学、社会学、决策科学等理论和方法研究个人或群体的经济行为规律的科学。行为经济学研究的成果以实际经验为根据,修正了传统经济学中有效市场和理性人的基本假设,认为现实中的人类的行为不只是自私的,他还会受到社会价值观的制约,从而影响利益最大化要求的实现。
行为财务理论利用实验经济学和行为经济学的理论成果,修正了传统财务理论的基本假设,指出由于人们认知过程中的偏差和情绪等心理方面的原因会使其无法以理性人方式做出无偏估计,由此确定市场并非是完全有效的。[论文网 LunWenData.Com]
(三)传统财务学基础
行为财务理论并没有否定传统财务学理论,而是在接受人类行为具有效用最大化倾向的前提下,以人类行为有限理性为基础,对其进行修正和补充,丰富其分析问题的视角。
尽管行为财务理论是在对传统财务理论的质疑中提出来的,但行为财务理论实际上是对传统财务理论的深化和拓展,我们不能将两者简单地对立起来。同时还应该看到,由于有限理性假设的复杂性和心理因素的不可度量性,行为财务理论尚不能完全对金融市场中的各种现象做出普遍的解释,两者实际上是紧密联系的,所以在研究和应用行为财务理论时,还应以科学的态度将两者结合起来进行研究。在分析、研究和实际应用中应当予以全面考虑,不能将两者割裂开来。
三、行为财务理论与传统财务理论的比较
尽管行为财务理论是在传统财务理论的基础上,对传统财务理论未能解释的金融市场出现的一系列问题的修缮,但从行为财务理论的内涵、研究对象及其理论基础等方面,都可以看出它和传统财务理论存在显著的差异。
(一)假设基础不同
传统财务理论是建立在理性人和有效市场假设基础之上的。然而,大量的实践观察和实证研究表明,心理因素会干扰这两个基础。基于此,行为财务理论对传统财务理论提出了质疑。首先,传统财务理论认为人都是理性人,有充分决策能力,能够做出有利于自身利益的决策,追求经济价值的最大化。
但行为财务理论通过大量的心理学和行为学研究,认为市场上投资者并非都是理性的而是有限理性的,在面临不确定的市场时,通常是以正常行为取性行为,用现实中投资者真实的行为模式替性行为假设。其次,传统财务理论把市场预设为一个完全有效的市场,这样,无论在何种情景下,投资者都可以运用有效市场,根据成本和收益进行比较,从而做出使自己效用最大化的决策。行为财务学恰恰就是在这最基础的假设上,对传统财务理论进行了反思。行为财务理论认为,市场并不是完全有效的,这样的假设更贴近实际,也打破了传统财务理论的认知。第三,传统预期效用理论是经济学的理论基础之一,它认为人们都是理性的,当人们面临不确定性时,决策主体可以对各种可能出现的结果加权估价,从而选择预期效用最大化的方案。期望理论在预期效用理论重建过程中成为行为财务理论的重要理论基础。期望理论成功地替代了传统预期效用理论,并且解释了不少预期效用理论无法解释的现象,从根本上打破了传统理论严格规定的理性。
(二)解决的问题不同
传统财务理论旨在解决两个问题:其一,通过最优决策模型解释什么是最优决策;其二,通过描述性决策模型探讨投资者的实际决策过程。传统财务理论已很好地解决了第一个问题,但是,由于该理论未充分考虑实际情况,投资者的实际决策并不一定是最优决策,因此,在解决第二个问题时遇到了困难。
在行为财务理论早期研究者Kaheman和Tver2sky的研究成果中把心理学与经济学融合到了一起,对不确定状态下人们如何做出判断和决策进行了研究,描述了不确定情况下人们进行决策判断的实际过程,解决了传统财务理论未能解决的第二个问题。
(三)对投资过程的认识不同
传统财务理论把投资过程看成是一个动态均衡过程,根据均衡原理,在理性人假设和有效市场假说前提下推导出金融市场的均衡模型。行为财务理论基于心理学原理,把投资过程看成是一个心理过程,包括对市场的认知过程、情绪过程和意志过程。投资者在这一过程中可能产生系统性的或非系统性的认知偏差或选择偏好。这些个体偏差加上金融市场上可能出现的群体偏差或羊群效应,可能导致投资中的决策偏差,使资产价格偏离其内在价值,从而导致资产定价的偏差。
(四)学科特征不同
传统财务理论是较为纯粹的、单一的财务理论学科,它是建立在经济学、管理学的基础上,并利用大量数学模型解决现实财务问题,具有数理财务学的特点。而行为财务理论则以心理学和其他相关学科的研究成果为依据,是传统经济学、传统财务理论、心理学研究以及决策科学的综合体,是一种交叉性、边缘性学科。行为财务理论突破了传统财务理论只注重最优决策模型,认为理性投资决策模型就是决定金融资产价格变化的实际投资决策模型的假设,开创了投资者实际上是如何进行决策的研究领域,从而把人的行为模式建立在更加现实的基础之上。
(五)研究方法不同
传统财务理论主要研究以财务预测、财务计划、财务控制和财务分析等财务方法,进行筹集资金、投资管理、成本管理、资本回收、资本分配等,其主要运用财务数学模型来分析财务问题和财务管理工作的质量和效率,依然坚持用理性人决策模型和预期效用理论来分析投资者行为和金融市场。它的研究方法较为单一,且排斥实验的方法。
行为财务理论的研究通常是围绕一系列社会科学理论展开的,它建立在经济学、社会学、行为科学、心理学等相关学科基础上,有独特的研究程序。该理论坚持经济学分析框架,突破了传统财务理论理性人假设,借鉴了实验经济学的研究方法,注重通过模拟实验来分析投资者的行为及其心理特征。
行为财务理论从20世纪80年展至今,越来越受到学者的注目。其创新之处不仅在于为财务领域提供了一个新的研究视角,更在于它能够很好地指导客观实践,解释财务活动中的异常现象。行为财务理论在国外的研究己经进行了相当长的时间,而国内的研究起步较晚,真正适合我国国情的研究还需要进一步进行。我们必须充分了解中国现阶段的实际情况,把心理学、行为学理论充分结合,并运用到财务理论与实践领域中去,构建有中国特色的行为财务理论。[论文网 Www.LunWenData.Com]
参考文献:
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关键词：投资企业 投资决策 财务风险 动态关系
众所周知，一个企业投资项目运行的风险状况直接由财务风险来体现，而财务风险又直接关系着公司的破产经营状况。由此看来，一个企业的投资决策与财务风险是共同依存、密不可分的，两者共同决定着企业的发展状况。所以在投资决策时，企业的投资者必须结合企业的财务状况，以及投资项目的综合情况，如，投资项目的市场前景、市场需求以及运营方案，制定科学性、合理性的投资计划。有效投资这不仅仅体现了企业投资决策的效率水平，促进投资型企业健康的发展；而且，投资决策者的正确投资方案策略，他对市场的敏感度以及准确的预见性，可以表现以及渗入企业员工的思维之中，有利于企业保留现有的优秀人才，吸纳社会上人才，从而促进企业的持续发展。
一、研究方法
为了了解企业投资决策与财务风险的关系，本文以某外贸公司作为研究对象，通过对该公司近期投资的项目方案，以及公司的利润状况、资金支出状况进行数据登记，并对记录的数据进行关系比较，做出动态分析，总结投资过程中投资决策与财务风险的关系蓝图，以此分析外贸公司投资决策的效率水平。以此贸易公司为社会企业的典型代表，综合现在社会企业投资决策与财务风险的动态关系。
二、调查研究结构
通过对外贸公司最近投资项目的投资支出和财务风险的研究调查，总结分析如下动态关系：①财务风险约对投资支出的影响：财务风险约束着企业的投资支出，其中对低成长企业不定约束，对高成长企业更强约束；②投资支出对财务风险的影响：投资支出对企业财务风险有抑制作用，其中，对低成长企业呈现抑制减弱，对高成长企业来说有着更强的抑制作用。
根据以上对外贸企业投资支出和财务风险的动态分析，我们发现，财务风险对投资支出的低成长企业和高成长企业有不定的约束作用，而对相应企业的财务风险有着一定的影响作用；投资支出对低成长企业和高成长企业的财务风险有着一定的抑制作用。通过对上文动态作用关系的具体分析，我们对该外贸企业的研究做出如下总结：
结论1：企业的财务风险对投资支出产生抑制作用
结论2：投资支出通过收入效应，可以降低企业的财务风险
三、研究结论分析
结合对外贸公司的调研分析资料，以及在对企业投资决策与财务风险的动态关系的研究结论中进行实证分析，首先对投资支出和财务风险两个方面各建立相关的方程式，如下：
投资支出I=a1+η1Rt-1+η2C+η3Qt-1+η4Szzl+η5Pt-1+η6VarLr+η7Size+Tdum+ξ1it
财务风险R=a2+r1It-1+r2L+r3Beta+r4APD+r5VarLr+r6Size+η7Size+Tdum+ξ2it
其中，投资支出的变量计算是[（本期末：固定净资产值+在投资项目+长期投资项目）-（上期末：固定净资产值+在投资项目+长期投资项目）]/上期末总资产值，而财务风险是期末Z分值的相反数，Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+0.99X5。其中：X1=（流动资产-流动负债）/总资产；X2=留存收益/总资产；X3=息税前利润/总资产；X4=股东权益的市场价值/总负债；X5=销售收入/总资产。
投资风险除了与财务风险R相关意外，还与C、Q、Szzl、P、VarLr、Size以及T这几项因素相关，其中，C表示现金流量，其变量计算方法是：本期经营活动产生的现金流量净额/上期末总资产；Q表示TobinQ值，其变量计算方法是：（流通股股数*每股股价+非流通股股数*每股净资产+负债账面价值）/资产总额；Szzl表示销售增长率，其变量计算方法是：（本期销售收入-上期销售收入）/上期销售收入；P表示利润率，其变量计算方法是：期末利润总额/期末总资产；VarLr表示销售增长率，其标量计算方法是：（本期销售收入-上期销售收入）/上期销售收入；Size表示公司规模，其标量计算方法是：期末总资产的自然对数。T表示时间模拟变量。
财务风险与投资支出I相关，还与L、Beta、APD、VarLr、Size以及T这几项因素相关。其中，L表示期末负债率，其变量计算方法是期末总负债/期末总资产；Beta表示Beta系数，其变量计算方法是公司本年Beta系数，若1年内个股有效的交易观测值个数小于125，则不计算该指标；APD是指平均利润折旧，其变量计算方法是“（本期净利润+本期折旧）/本期末总资产”过去3年平均值。
由投资支出和财务风险的方程式上，我们还可以看出，投资支出与财务风险不仅互相有联系，互相影响，其中，公司规模Size、销售增长率VarLr以及时间模拟变量T，对投资支出与财务风险均产生影响。从公司规模公司规模Size、销售增长率VarLr以及时间模拟变量T对两个方程式的影响来看，投资支出和财务风险的联系更加紧密。
结合投资支出和财务风险的变量方程式，以及影响投资支出和财务风险的相关因素，我们理解一下变量方程式的意义，可以发现，投资支出在财务的很多方面造成一定的影响，如企业的现金流量、企业的销售额、企业的利润率，甚至还与企业的规模相关。
结合变量方程式和投资支出和财务风险的动态关系解释，从投资支出方面，2010年财务风险Rt-1的回归系数为-0.1571，这个数据的意义是，财务风险水平每提高一个单位，企业投资支出会降低0.1571个单位。由此见证了结论1：企业的财务风险对投资支出产生抑制作用；而通过图1与表1，我们可以看出，企业投资决策的当收入大于投入支出时，财务风险也相应降低，从而见证了“结论2：投资支出通过收入效应，可以降低企业的财务风险”的正确性。
四、企业投资决策与财务风险互相影响因素
（一）财务风险对企业投资决策产生的影响
一个项目的投资，必定会加大负债率，这就是为什么企业财务风险对投资支出产生抑制作用的本质所在。企业项目的投资支出——负债率——企业的破产风险，企业决策者在对投资决策制定方案时，必定会引出这三个问题，这三个问题如同铁链锁在一起的船只。如果脱离企业投资的项目单独对这三个方面进行管理，在某些特定的时刻是确实是可以独立的。但是，企业家在现实的经营中可以发现，一旦一个环节出现问题，其他两个环节将面临瘫痪、不能运作的后果，甚至会导致企业的破产。所以，企业的决策者在对企业的经营管理上，一定要知道，企业内部虽然是明确分为各个部门，但要明白，制度的制定目标只是为了方便对员工的管理。在公司的正常运营方面，投资支出/负债率/企业的破产风险在管理上是互相牵制的。投资支出金额大，企业的负债率必定相应增加，企业所面临的破产风险也更明显，随之而来的问题，还有对企业决策者心里上，增加了期望的破产成本，企业的缴税方面就会出现相应的违法“节约”的现象。反之，若企业家做出正确的投资决策，控制相应的投资支出，降低了企业因新投入项目产生的负债率，企业所面临的破产风险也会越低，企业也会在这种良性循环中发展越来越好。
其次，企业的投资项目的支持者——股东，股东是指通过向公司出资或其他合法途径出资并获得公司股权，并对公司享有权利和承担义务的人。他们的利益关系在投资项目中会起到治理作用。为什么说是“治理作用”呢？小编在此简单总结一下：我们要了解企业股东在企业中的角色定位。一般情况下，企业的投资决策失败，股东作为企业的关键人物，他们的损失其实只有一点点，股东在此投资情形下，有权利保障自己的利益，虽然是也有承担公司面临风险的义务，但是，投资失败的大部分责任在企业的决策者身上。此时，企业的债权人在投资决策的失败上，不得不面临员工、股东、企业发展以及社会的压力，企业控制权在此结果中将面临转移的危险。但是，若企业的决策者投资成功，受益最大的不是企业决策者也不是企业的员工，而是企业的股东。企业投资决策在这种成反比的规律中，提醒企业的决策者在度量投资项目的过程中，要谨慎考虑投资行为。
（二）企业投资对财务风险产生的影响
按照简单的逻辑思维，企业的投资越大，企业的收入也会相应增多，而企业的财务风险也会相应的降低。这种逻辑的思维形成必须建立在一个基础上，那就是企业的投资项目是有成效的投资项目并且在投资运营上，每个环节都必须运营成功。而在运营模式上促成这一优势的主要因素是企业的现金流分布状况。企业有效的项目投资，能有效的控制企业现金流的波动，促进企业资金周转的稳定性，降低企业因投资新项目而带来的负债，因此降低了企业的财务风险。
与财务风险对企业投资产生的影响相同的是，企业投资对财务风险也有治理作用。形成这一作用的条件因素也在企业股东身上。企业股东在企业中的角色仅仅是持有企业股份而已，很多情况下，企业股东并不仅仅依靠企业内部的一点点股票比例生存，所以企业股东对于市场项目的投资上，表现出的态度并不积极。若企业过度进行新项目的投资，企业股东在这种突发的投资中会深度缺乏安全感，进而会转移自己身上所属的财产。股东若在人力与财力上不支持决策者的投资决策，那么投资决策将很难进行。这就是企业投资对财务风险治理作用的原因所在。
综上所述，企业投资决策与财务风险、财务风险与企业投资存在一定的动态作用关系。即上文结论1：企业的财务风险对投资支出产生抑制作用，结论2：投资支出通过收入效应，可以降低企业的财务风险。
五、结语
作为一个企业的经营者必须知道，财务风险关系一个企业的负载、税收、利益净值以及风险协调与适应的关系[5]。而从上文中对企业投资决策和财务风险的动态关系研究结果，我们又可以看出，企业投资决策和财务风险的关系也不仅仅只是资金供求单方面的关系。因此，企业决策者在对企业投资项目进行评估时，一定要综合分析企业负债、资金运转的情况，以及投资项目的效益、税收以及运转状况。考量各个方面的牵扯的动态关系，以确保投资项目和财务管理的共同发展。
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论文关键词:投资项目 财务管理 收益 安全
根据2009年底中央经济工作会议的核心理念“保增长、调结构”,结合南京市提出的“转型发展、创新发展、跨越发展”的总体要求及集团“打造成多元化、区域性、立体式的企业航母”的总体战略,公司将定位由投资经营服务型企业向投资收益型企业转变,力争成为集团二级投融资平台。截至目前,公司对外股权投资累计达到3.2亿元,年投资收益约4000万元,投资范围涵盖房地产、金融、能源和创意文化产业,投资方式以参股为主,控股为辅。
在“十二五”期间,公司将依靠自身力量努力打造“交通投资”品牌,力争早日实现稳定、丰厚的投资收益,为集团“十二五”期间交通基础设施建设提供补充性资金。期间,公司每年对外股权投资不低于5000万元,累计对外投资预计将达到4亿元,预计综合投资收益率不低于15%。
公司投资领域已涉及地产(住宅与商业)、金融、能源和文化传媒等领域。“十二五”期间,公司将继续深化对上述领域的投资,进一步进入新能源与节能减排、地产领域的保障房项目、金融领域的基金投资项目。
随着公司对外投资规模的日益扩大、投资项目的日益增多、投资领域的日益延伸,加强公司对外投资项目的财务管理、确保公司投资项目的收益和安全将成为公司各项工作的重中之重。下面就如何加强对外投资项目财务管理和及时回收投资收益提出几点建议,以供参考。
一、按照财务标准对对外投资项目的投资收益进行归类、跟踪和监控
对外投资项目的收益可以有会计收益与财务收益两个不同的概念。在会计上看来,只要账面收入大于账面成本,即意味着收益的取得。而在财务上则首先要求实际的现金流入量大于现金流出量,即现金净流量大于零;考虑到时间价值因素,不仅要求现金净流量大于零,更要求现金流入量的现值大于现金流出量的现值,即净现值大于零;考虑到机会成本因素,不仅要求净现值大于零,同时还必须大于机会成本。
公司应根据财务标准对对外投资项目进行分类和实时跟踪,按照公司确定的投资项目收益财务标准,及时对已投资项目采取加大投入、保持现状、及时清理退出等措施保证公司投资项目的质量,也保障了公司的整体利益,控制和促进公司投资活动的水平。
二、进一步加强企业外派监事会财务监督工作
1、加强以财务为核心的全程监督
外派监事会通过列席参加相关会议、开展调研、查阅报表、实施质询、专访谈话等方式对企业重大的财务情况、资产运作、资产质量及经营者行为等实施全过程监督,围绕事前、事中、事后三个基本环节,有效发挥监督职能。
(1)以重大决策为重点开展事前监督。在企业决策前,监事会可对有关决策项目提前介入并调研论证,着重从风险防范和控制的角度进行判断,向决策层提出意见和建议。在企业决策时,监事会可以对企业决策过程进行审查和监督,确保重大决策的合法性和合规性。
(2)以重大经营活动为重点开展事中监督。外派监事会要紧扣企业中心工作,围绕企业生产经营管理活动开展监督检查,选准切入点和突破口,确定检查目标和检查工作方案,有选择地对企业重大投资、重点工程建设、招标投标等经营活动深入了解,对发现的违规行为,及时提出纠正意见和建议。
(3)以企业存在问题的督促整改为重点开展事后监督。外派监事会要对企业财务运作、投资担保、经营效益、资产运营、利润和薪酬分配等重点问题进行审查,对已发生的问题或存在的隐患,要督促企业进行整改,帮助企业改进和完善规章制度,堵塞管理漏洞,促进企业规范运行。
2、加强对企业内控有效性的监督
强化监事会财务监督职能,必须加强对管理环境和管理机制的监控,尤其要加强对企业内控有效性监督,对企业内部环境、风险评估、控制活动、信息与沟通、内部监督等要素进行有效性的评估,评价企业内控制度在合理保证资产安全、财务报告及相关信息真实性、经营管理合法合规、促进企业实现发展战略等方面的有效性,督促企业提高经营管理水平,增强风险防范能力,实现可持续发展。
三、人员管理
财务上对人的管理,即对外派投资企业做财务管理工作人员的培养和管理。完善的制度都是人制定的,而它的执行与实施效果完全是依赖于人的素质与能力而定。如果没有适当的财务管理人员,就无法满足公司对投资企业的财务管理需要。对人员的管理表现在以下方面。
1、实行严格的选聘标准
财务人员良好的素质是公司向投资企业派出财务经理和 出纳以保障公司利益的关键。
2、实行专职制度
对于向投资企业派出的财务负责人和出纳建议实行专职制度,便于更好地掌握投资企业的经营状况和财务状况。
3、实行定期汇报制度
公司财务部门每月召开一至两次部务会议,专门汇报交流投资企业的财务情况及管理心得,其中重要的财务信息应及时汇成文件上报公司领导及相关业务部门,以利于公司对投资企业的管理。
4、实行定期培训制度
随着市场经济体制的不断完善,会计核算和财务管理发生了重大的变革。为尽决跟上这种变化,公司财务部门需要不断地培训。定期培训制度一是适应会计制度的变革,随时更新自己的知识结构,二是向国际惯例靠拢,加强对国际会计准则的了解,以适应国际化的步伐,三是加强对科技动态与财会专业的发展等相关业务的了解,比如,已进行过包括新旧会计制度的对比、企业价值评价、内资企业与合资企业税收政策的比较、网络与会计、我国会计准则与国际会计准则异同系列专题培训。力求使派往投资企业的财务负责人拥有较高的财务前瞻性及较综合的财务管理能力。
5、实行外派人员:重绩效考核制度
公司对于外派投资企业的财务负责人和出纳等财务人员,除了参加投资企业的月度、季度和年度考评外,更主要是要参加公司对外派人员绩效考核体系。
四、制度设计
设计财务管理制度,也就是通过一定的程序和系统、一定的规章制度保证对投资企业管理的有效实施。对投资企业的财务管理应该是一个系统,对于投资项目来说,它起始于项目的考察论证阶段,结束于项目资本变现退出,贯穿于公司资金一资本化一资金的长循环之中。
1、投资前期财务评价
项目投资前的财务评价很重要,它关系到投资项目的价值认定问题,没有较大价值的项目是不值得投资的,但投资的价值点在何处,它是否真实可靠,这不能仅仅根据项目的技术是 否先进,有没有市场来定性判断,还要做细致的经济可行性及投资价值的评价。财务评价是其中重要的一部分。缺乏财务评价的经济可行性是令人怀疑的。在公司的投资决策程序中,其中一个环节就是投资项目的可行性论证由财务部门参与并出具财务审核意见,公司要制定一套标准的《尽职调查一财务可行性分析工作底稿》,从搜集资料的完整程度到资产、负债、权益的个体评价的认定细节做规范性的描述,使投资评价工作有章可寻,对投资项目的论证过程起到既有提示又有要求的作用。对投资项目的投资前调查与了解是否充分,对其价值的判断是否准确,定价是否合理,谈判条件是否有利,直接决定了投资后管理的难度,也决定了将来退出时获利空间的大小,因此,投资前的尽职调查和各种评审就显得非常重要。公司财务部门和投资部门对可行性报告出具财务审核意见,可以从不同的角度分析项目的投资价值,规避投资风险,为领导决策提供参考。
2、投资企业动态财务管理
对已投资项目的管理是公司对外投资实现保值、增值的必然阶段。一般在公司与投资企业签订合同文本时,从财务审核与监督的角度出发,应专门设计财务管理方面的约定,其中包括由公司委派财务负责人和出纳的约定,指定会计师事务所审计的约定,对股东定期公布财务信息的约定等等。这些必要的法律文件从制度上保证了公司对投资企业的管理权和监控权,从而更好地保证了公司在投资企业的收益权。
五、管理手段
在财务管理具体实践中,实行纵横交叉的网络式管理,可以既保证对投资企业的动态全面了解,又重点掌控一些核心技术和管理经验,可以采用以下几种方式。
1、财务负责人单任制和轮岗制
财务负责人单任制即由公司派出唯一的财务负责人,负责管理投资企业的各项财务活动。优点是控制比较严密,管理风险小,缺点是一个企业一个财务经理,管理成本高。但作为国有企业,公司必须采取这种管理方式。同时,公司规定外派投资企业的财务负责人任期三年后进行轮岗。
2、中介机构审计的方式
对所有公司对外投资企业,采取聘请我们信任的中介机构审计的方式进行管理。
3、数据库管理方式
随着公司对外投资项目越来越多,项目的动态管理和动态监控难度确实越来越大,公司需要在现有的管理成本下实现对已投资项目的有效管理和控制。于是,我们建议尝试用投资管理信息系统的方式进行横向动态管理,也就是公司建立数据库的形式实现对已投资项目财务状况的动态了解和掌握,主要设立三级财务数据系统,一是大量的基础财务数据,这是对投资企业经营状况分析判断的基础,二是在此之上系统自动生成的各种比率分析数据,通过对各种比率的分析了解,可以掌握投资企业的动态财务状况及趋势,三是在一、二级数据的基础上设计的预警系统,比如,发现投资企业的现金保有量不足三个月的消耗量等情况,系统会自动预警。我们希望通过数据库这种规范、标准的动态反映,满足公司各类人员在对投资项目管理方面的需求。
参考文献:
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近年来，人类实际决策行为与现代财务理论框架下的公司价值行为的背离受到学术界的普遍关注。学者们发现，现实中的“人”会受到各种心理及认知偏差、行为偏差的影响导致其在绝大多数情况下都是“有限理性”或是“不完全理性”的。然而，传统财务理论是建立“完全理性”的假设基础上，甚至将理财决策过程完全抽象成没有实实在在“人”参与的理想化过程，或者是将其视为“黑箱”不予考虑。著名行为金融学家Richard Thale（1997）曾这样描述：“金融市场几乎没有人类活动的存在，如果公司部门和金融部门被机器人取代，那么我们在金融教科书中看到的几乎不会有什么变化。”也正因为此，现代财务理论在种种市场“异象”或是“悖论”面前显得无所适从。在此背景下，学者们将心理学、行为科学以及决策科学等领域的研究成果应用于财务领域，试图将现实中有差异的“人”拉回现代财务理论的研究框架，并逐步开启了对人类实际决策过程的探索，从而产生了研究公司财务理论和实践的一个新范式——行为财务。
目前，学者们对“行为财务”的定义多是基于某个单一的角度，如“对证券市场异象的解释”、“拓宽或放弃理性人假设和有效市场假说”、“财务环境、财务目标和财务主体”等，因其多有侧重而有失全面。本文通过对前人的研究的梳理，认识到：首先，行为财务应该综合考虑各种理性因素与非理性因素对人们实际财务决策行为的影响；其次，行为财务并非是对传统财务理论的否定，其对传统财务的种种质疑或是挑战恰是传统财务所需要修正和改进的地方。此外，追溯行为财务的理论基础发现，行为财务是基于心理学、行为科学、决策科学与现代财务理论相结合解决现代财务理论若干问题的产物。基于上述认识，本文将“行为财务”定义为：行为财务是以现代财务理论、心理学、行为科学、决策科学等学科理论及其研究方法为基础，强调个人的心理及认知偏差、行为偏差等非理性因素在人们实际财务决策中的作用，并从微观个体行为及产生这种行为更深层次的社会及心理动因来解释和预测人类实际决策过程的一种研究范式。
二、行为财务视角下股利分配决策研究现状述评
行为财务作为财务学术界一种新的研究范式，强调“人”的心理及认知偏差、行为偏差等因素会导致人的非理，其研究成果被广泛用于解释与现代财务理论相悖的市场“异象”或“悖论”。在国内，投资者及管理者非理导致了股利分配现状的非理性，分析投资者及管理者心理及认知偏差、行为偏差显得尢为重要，而国外的学者早前也针对这一问题进行了大量研究。
（一）国外研究 国外从行为财务视角研究股利分配决策的研究较早， Limner（1956）基于对28家上市公司财务主管如何制定股利政策的访谈，提出股利行为模型，该模型的核心思想在于公司管理者认为稳定支付现金股利的公司因受到投资者欢迎将产生现金股利溢价，且投资者对公司增加和减少现金股利的态度是不对称的，因此公司不会轻易改变现金支付的比例。此后，Benartzi，Thaler，Fama，French等学者的研究纷纷证实了Limner的股利行为模型的有效性。Kahneman （1979）和Tversky（1981）提出期望理论，指出上市公司股利政策同时取决于行为本身以及投资者对管理层决策未来绩效的预期，该理论被视作行为财务的基础。Shefrin和Statman（1985）运用投资者存在“自我控制”的心理偏差来解释投资者现金股利政策偏好。其主要观点认为，公司的支付现金股利有助于投资者从心理上区分公司盈亏状况，增加投资者的主观效用。Baker和Wurgler（2003）放宽MM理论中的有效市场假定，提出股利迎合理论，并对股利溢价进行后续的相关研究。此外，股利迎合理论还能较好的解释为什么公司股利政策随时间发生变化。
（二）国内研究 国内关于此问题的研究起步较晚，多数文献仍集中于介绍和总结国外相对成熟的股利政策理论，少量文献运用了实证研究的方法来验证国内股票市场的非有效性，或是投资者以及管理者股利偏好的非理性。如黄果和陈收（2004）运用Baker和Wurgler的股利迎合理论，分别从投资者非理性和管理层理性两个角度，探讨我国上市公司股利政策形成的行为机理；饶育蕾等（2008）探讨了我国上市公司社会公众投资者的现金股利需求和上市公司是否发放现金股利的关系。然而，我们应该意识到，我国股票市场因其形成方式与发展历程都与市场经济条件下发展起来的西方发达国家的资本市场存在诸多差异，与国外的资本市场发展现状相比，我国资本市场至多是弱势有效性。因此，在分析我国股利政策现状时，不能简单套用西方行为财务理论中的股利政策理论模型和方法，可以借鉴其研究思路和方法，但同时还应该考虑我国特殊政策背景，结合我国独特的股权结构及公司治理模式等方面对股利政策非理性的研究。
股利政策作为企业财务管理活动的核心内容之一，直接影响到公司价值最大化目标的实现。本文将基于行为财务视角，分析国内上市流通股与非流通股并存以及“一股独大”现象普遍存在的特殊实情下，导致投资者及管理者非理背后更深层次的心理及社会根源，旨在认清国内上市公司股利政策现状形成的行为机理下，找出规范我国上市公司股利政策的突破口。
三、上市公司股利政策现状
股利政策是现代公司管理者所要面对的重要财务决策之一，是公司税后利润在留存收益与投资者回报之间的一种权衡。按传统财务理论，上市公司的股利政策能向市场传递其经营状况的信息，投资者据此调整对企业价值的评估，具体将反应在公司的股票价格上，并最终影响公司价值。因此，国外上市公司通常都有其稳定的股利政策，且不随意变动。与此相比，国内上市公司的股利政策却表现出诸多的非理性或是不规则。具体表现在：
（一）以现金股利为主，多种股利分配形式并存 现金股利、财产股利以及股票股利是企业实施股利分配的主要形式。我国上市公司除存在上述形式外，还结合企业自身实际创造性地推出了形式各样的股利分配方案，主要有派送、派转、公积金转增股本、派转送以及配股增资等。具体情况如表1所示：
如表1所示，在2007年～2011期间，我国上市公司纯派发现金股利公司数占比55%左右，选择派送、派转等股利分配形式的上市公司也不在少数，占据了10%～20%左右，2008年甚至多达24.62%。
（二）股利政策缺乏连续性与稳定性 稳定持续的股利政策通常视为一种向市场传递出上市公司经营状况较好的积极信息。然而，我国上市公司多数没有一个稳定股利政策，无论是支付方式还是支付比率都显得较为随意，也没有连续性，如表2所示。
（三）特殊股权结构对我国股利政策的影响 美国股权结构最大的特点是机构投资者占据了将近半数的份额，其次是个人投资者，且其持股的目的是为获得最大的投资收益。因此，美国上市公司股利支付水平大致维持在60%的高水平上。在日本，法人股占据投资市场份额将近70%，且法人间相互持股，旨在同被持股单位保持长期稳定的合作关系，因此日本上市公司股利支付水平低至1%。我国则是存在流通股、国家持股、法人持股、境内非国有法人持股、境内自然人持股、外资持股、境外上市的外资股多种股权形式并存，且只有占据少量市场份额的流通股和境外上市外资股可上市流通，正是这样特殊的股权结构主导着我国上市公司股利政策的制定。
（四）分红不足的现象普遍存在 分红不足的标准通常认为是每10股派现不足1元（见表3）。从表1数据来看，我国上市公司在2007～2011各年中，有将近55%的上市公司选择了现金股利政策。据此统计出沪市A股中选择现金股利政策的上市公司中有近三成的公司存在分红不足。
四、上市公司股利政策现状行为财务解析
针对传统财务学理论对上述我国上市公司股利分配的非理性现状的乏力之处，本文从行为财务的视角，具体从投资者非理性偏好及管理者非理性偏好两方面来剖析上市公司股利政策非理性现状背后更深层次的心理及社会动因。
（一）投资者非理性偏好对上市公司股利政策的影响 行为财务视角下，投资者存在着“示范效应”、“从众心理”“政策依赖”、“处置效应”等认识和心理偏差，会表现出对红利与资本利得不同的偏好，加之国内证券市场的低效率，造成了不同时点上支付股利和不支付股利的上市公司股价的显著差异。依据股利投合理论及市场时机模型，理性的管理者会根据市场上投资者的股利偏好制定其股利政策。结合国内证券市场的形成和发展历程，对投资者心理及认知的深入分析有利于更加清楚地认识上市公司股利政策的非理性现状。
（1）示范效应及从众心理。我国证券市场发展历史不长，易受到多种因素的影响，引起股价的大幅波动，因此部分投资者能够从股价的买卖价差中获取收益，这对其周围的潜在投资者形成了示范效应，纷纷进入股市并寄希望从股价的短期大幅上涨中获得较大收益，而对上市公司低频率且低派现的股利政策较少关注。此外，由于我国投资者受教育程度普遍不高，加之获取信息渠道的有限性，以及各种信息噪音的干扰，投资者本身很难依据上市公司的经营信息中形成自身独有的投资理念指导其进行理性投资决策，因此我国股市上“一味跟风”、“追涨杀跌”的现象较为普遍，进而加剧了我国证券市场的股价的波动，“示范效应”继续放大使得短期及投机行为更加活跃。在浓重的投机氛围下，投资者多注重短线投资收益，或者与低支付水平的现金股利政策相比，更可能喜欢送股及配股的股利政策。由此看来，我国上市公司创造出派送、派转、派转送以及配股增资等多种股利分配可视为是对投资者股利偏好的具体应用。
（2）“政策依赖”心理。我国股票市场上，政府的身份较为特殊。政府既是相关政策法规的制定者，还是证券市场的监管者，同时还是证券市场占据较大投资份额的投资者。政府的特殊角色树立了其在证券市场中的隐形担保地位，导致投资者的心理和认知偏差，其中较为典型的就是“政策依赖”心理。此类心理偏差使得投资者认为只要上市公司不退市，政府的隐形担保地位还在，就无需关注该公司的股利分配数量及比例，而投资者的投资决策也更多是基于政策面消息，并将政策变动作为做空或做多的基本依据。为此，管理者变更股利政策或是采取不分配股利的政策几乎不会引起投资者的关注，因此也不会引起股价的大幅波动，那么管理者就有可能根据自身利益或其代表的股东的利益随意的变更公司的股利政策，因此国内上市公司股利政策缺乏稳定性和连续性。
（3）处置效应。从我国上市公司股利发放情况来看，尽管一些上市公司连续好几年都没有发放股利，但还是受到投资者的追捧，而上市公司依然可以继续“圈钱”。这种现象就是因为处置效应对投资者心理产生了影响，倾向于继续持有亏损股票而不兑现损失，以避免承受亏损的失败感或是股票以后升值的后悔感。存在这样心理的投资者自然也不会关注上市公司的股利政策，即使清楚知道未来没有股利收入，仍然选择持有亏损的上市公司股票。
综上所述，投资者存在的上述认知偏差及心理使其更加关注于投资于股市带来的短期利益，注重股价上涨带来的资本利得，对上市公司的经营状况、股利支付的方式及水平漠不关心。因此，国内上市公司中理性的管理者在制定股利政策时可以不考虑投资者的偏好，较随意的制定或是更改股利政策，这也正是国内上市公司分红不足，股利政策缺乏连续性和稳定性的主要原因。
（二）管理者非理性对股利政策的影响 传统股利理论假定管理者是理性的，行为财务学中也有部分理论是在管理者理性的基础上提出的，比如市场时机理论、股利投合理论等。然而事实上，管理者本身作为个体，与投资者一样也存在认知及心理偏差，如“后悔厌恶”、“过度自信”等，它们将会直接影响做出非理性的决策行为。赵澄（2011）指出，“过度自信”的心理偏差使得管理者认为由企业将剩余收益进行在投资能获得比个人投资更高的收益，因此，管理者通常以股票股利代替现金红利，或者采取低派现的股利政策。该研究结果同时也说明了国内选择现金股利政策的上市公司又存在分红不足的现象。
与分红不足相对的过度分红在我国证券市场上同样存在。原因在于：与国外股权结构相比， “一股独大”的现象在我国上市公司中普遍存在。受控于大股东的管理者为确保自身利益的实现，其行为取向必然是竭力维护大股东的权益，实践中较为典型的就是管理者通过制定超额的现金股利政策帮助大股东攫取供公司的现金流。值得注意的是，此途径的实现是在国内流通股与非流通股并存下，上市公司股票“同股不同成本，同股不同权，同股不同利”的特有背景下实现的。黄娟娟（2007）对我国证券市场的实证研究结果也表明：在股权越是集中的公司， 股利支付意愿与现金股利意愿越强烈。因此，大股东控制权导致的管理者非理性制定过度分红的现金股利政策实际上是为迎合大股东的股利偏好。
最后，不完善的市场环境也会导致管理者行为的非理性。与国外股票市场的形成与发展历程不同，我国上市公司最初都是有国有企业演变而来，上市公司的绝大部分股份是国家股或国有法人股，且是非流通的，而社会公众持股等股权形式只占据较少比例，使得我国证券市场一直以来处于供不应求的状态，股市自然存在过度的投机行为，加之我国监管部门在相关法律、法规制定及机制建立上的缺位，使得上市公司的股利政策制定在很大程度少缺少外部约束，最终反映出的结果就是上市公司股利政策制定的随意性，以及我国上市公司股利政策缺乏稳定性和连续性。
五、上市公司股利政策规范建议
本文从投资者非理性及管理者非理性的角度解释了我国上市公司非理性的现状。在这样的非理性现状下，上市公司的股价起不到真实反应公司价值的作用，这对投资者、上市公司及市场本身都将产生不利的影响。对于投资者，长期不分配或是低派现的股利政策，造成其投入与收益的严重失衡，不稳定、不连续的股利政策使投资者无法合理预期未来的资本收益，从而注重短线投资，形成我国股票市场严重的投机氛围，进一步加剧了不理性的股利分配现状。对于上市公司，在两权分离的情况下，管理者股利分配决策受制于投资者非理性，我国特殊的股权结构及不完善的市场环境等因素的综合影响，很难根据公司实际做出合理的股利政策，大多随波逐流，无法建立企业的良好形象。对于市场，非理性的股利政策严重削弱了市场通过股价合理配置金融资源的功能，股价的失真进一步加剧股票市场的不完善。由此看来，规范上市公司的股利政策就显得尤为重要且迫切，为此，本文提出几点建议：
（一）引导与规范机构投资者 与投资散户作为个体存在各种认知及心理偏差且易受市场噪音信息难以形成理性投资决策的劣势相比，机构投资者无论是资金实力还是专业知识上都有其无法比拟的优势，是市场上最理性的投资群体。更重要的是，相比于投资散户，机构投资者更加注重公司的未来成长潜力及长远发展，其在证券市场份额中所占比例的扩大，能有效削弱市场投机氛围，有助于我国证券市场的理性化发展趋势的形成。因此，在我国证券市场的规范过程中，应鼓励机构投资者投资，并通过制定相关的政策和法律，为其营造良好的金融环境。
（二）完善上市公司内部治理 我国上市公司流通股与非流通股并存下导致“同股不同成本，同股不同权，同股不同利”的特殊现象，加之公司内部没有必要的监督和约束机制，使得公司管理者为迎合大股东的股利偏好制定过度分红的现金股利政策，攫取上市公司的现金流，这不仅侵蚀中小股东利益，更不利于公司的可持续发展。基于保护中小股东利益及公司的长远发展，应完善独立董事制度，遏制“ 内部人控制”现象，缓解 “委托—”问题，提高股利分配决策的科学性、稳定性和连续性。
（三）健全上市公司股利分配法律法规体系 目前，我国不少上市公司随意制定股利政策或连续好几年都采取不分配的股利政策，也不对其进行合理的解释和说明的现象较为普遍，一个较为重要的外部原因就是上市公司制定股利政策缺少来自法律法规层面的强制性的外部约束。为此，建议通过制定有关上市公司股利政策的法律法规，规范和引导上市公司管理者从公司的经营实际出发，逐步形成与公司发展步调一致的稳定、持续的股利政策，如需变更或者采取不分配的股利政策时应进行必要的说明，保持企业良好的社会形象。
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关键词:西方财务会计、会计差异、借鉴西方
一、中西方对财务与会计关系的基本表述
(一)中国对财务与会计关系的表述主要有三种思路：
1“大会计观”，认为会计包括财务甚至可以代替财务，会计是一种管理活动，会计是管理的主体，财务是管理的对象，必须对财务实施会计管理。“财务管理实际上指的是对财务活动进行的会计管理。”在我国会计学科体系设置上也与这种观点相符。我国财务会计主要的缺点是:学科门类单一，讨论范围狭窄；注重核算多，重视管理少，只讨论方法，很少深入研究理论，即使在很少的理论研究中也主要是解释、说明制度，基本没有独立完整的学科研究内容。
2“大财务论”，认为财政决定财务，财务决定会计，会计只属于财务管理体系中的反映和控制环节。这种观点是中国政府几十年来一直坚持的观点和实际做法，任何财务政策都要服从和服务于国家的财政政策，中国十年的会计政策都是围绕着财务政策制订的。
3“财务会计并行观”。认为财务是一种管理工作，会计则为这种管理提供信息服务，主张借鉴西方的经验，从机构设置上将两者分开。社会主义商品经济越是发展，企业的理财活动必定日益显示它的重要性，它将同企业的经营活动并驾齐驱，共同影响企业的成败。考虑这一发展趋势，我们觉得会计同财务（财务管理者理财），在学科上应当有一个客观界限，在工作上也不能长期混淆不清。
(二)西方国家基本上认为财务与会计是两门学科，各自有其不同的理论体系。在他们看来：“会计是一种技术，它是对财务性质的帐项，用显明的方法，以金额来记录、分类及汇总，并对其结果做出解释。”在英美国家的大型企业中一般将财务与会计机构分开，在财务副经理之下设有财务长与主计长，财务长的主要工作是负责筹集资金、处理与投资者的关系、投资、股利分配、银行和保管、信用和收款以及保险等；主计长的主要工作是提供内外部报告、计划控制、经济评价、保护资产、税务管理、信息处理、内部审计等。
二、中西方财务与会计关系差异的原因分析，主要有以下原因所造成。
（一）政府经济干预因素。中国政府总是统管着中国财务，国家财务如此，企业财务也是如此，究其原因主要是由于中国经济体制的影响，正是在这种体制下国家政府采用了详尽的财务制度去规范企业的财务行为，在企业范围内大到投资、融资政策的确定，小到每一笔会计业务的处理，国家都有明确的制度规定，企业自主理财的权力很小。在西方，国家政府一般都不制定直接规范企业的财务制度，企业的会计核算也只遵循公认会计准则，而且由于西方财务会计与税务会计的分离、会计准则与公司法税法的脱钩等，使会计核算与财务管理在实践上存在分离的可能性与现实性。
（二）中西方财务发展进程因素。西方财务的产生与发展大体经历了三个阶段：一是“传统理财”阶段，二是“综合理财”阶段，三是“现财”阶段。在连续经历了这三个阶段后，使西方财务日渐成熟。形成了企业财务的重点是研究所筹资金在投资运用时如何考虑投资报酬与风险的对应关系，减少投资风险，以增加投资收益，使股东财富最大化。至此，西方财务已形成了以筹资、投资、股利为核心的企业财务内容，其本质是有关企业资金的运用过程和管理结果。新中国的财务始终围绕财权分配展开，其理论依据是马克思关于资本循环和周转的理论。发展至今已经开始形成以企业本金筹集、投放、耗费、收入与分配为核心的管理，并在此过程中以处理财务关系为重。但是中国的财务发展得比西方晚明显不如西方财务的完善。从中西方财务发展过程的考察中可以明确得出这样几点结论：一是中西方财务的本质均是有关本金运动的描述；二是财务管理的发展阶段总是与特定的经济发展水平、经济管理体制变革互相适应的；三是中西方财务文化的共性与个性有时会相互交融，且随着财务趋向国际化，；四是财务与财政、金融、税收、投资者、所有者等之间的客观关系总是存在的，并不依人们认识水准与表述方法的差异而转移。
（三）经济体制因素。在中国，由于传统计划经济体制下，一直将财务作为财政体系的组成部分，因而有关企业筹资、投资、股利分配等重大财务活动都由国家财政去统一规范。因而国家股仍然在绝大多数股份制企业中占控股地位。因此，企业财务管理的首要环节仍是处理企业与国家等之间的财务关系，这也正是中国关于财务与会计关系表述上存在“大会计观”、“大财务观”、“财务会计合一观”等存在的现实环境。纵观中国几十年的企业财务体制一直只在被动地处理国家对国有企业的资金供给形式，国家与国有企业的分配关系，集中财务与扩大企业财权上下功夫。这偏离了财务的本质，造成了我国财务与财政在一定程度上合二为一的局面。相反，西方国家由于有比较健全的市场经济体制和发达的金融市场环境，财务不仅很少受政府的干预，而且由于其追求一种实效性的财务管理方式，因而财务管理中被迫用足够的力量去处理筹资、投资和股利分配等问题，在财务管理实践中也将财务与会计分别设置机构，达到了理论与实践上财务与会计分离的统一。
三、西方财务中值得我们借鉴的方面。
中西传统文化结构的差异性以及在此基础上形成的经济模式、企业制度及其财务会计上的差异，会因我国市场经济发展和双方文化的交流而逐步缩小。总而言之，我国现阶段的财务会计还存在很大的缺陷。中西方财务会计差异很大，我国需要借鉴西方而不是直接把西方的那套搬到我国来用，以免再次出现“ERP失灵”事件。
参考文献：
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